汇率的变动及其对经济的影响.ppt

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1、第三章 汇率的变动及其对经济的影响,本章教学目的,通过本章学习，学生应掌握汇率变动的基础知识，影响汇率变动的因素：掌握汇率决定理论的购买力平价理论、利息平价理论，掌握汇率变动对经济的影响。,授课内容,第一节 汇率的变动的形式第二节 汇率决定理论第三节 汇率变动的影响因素第四节 汇率变动对经济的影响,第一节 汇率的变动的形式,一、汇率变动的形式二、汇率决定理论三、决定汇率变动的主要因素,第一节 汇率变动的形式,一、官方汇率的变动：法定贬值与法定升值货币法定贬值（devaluation）是指货币当局公开宣布降低本国货币的法定含金量或对外价 值，从而降低本国货币汇率或提高外国货币汇 率。例如，美国政

2、府在1971年12月宣布美元战后第一次法定贬值。货币法定升值（revaluation）是指货币当局公开宣布提高本国货币的法定含金量或对外价值，相应提高本国货币汇率或降低外国货币汇率。,汇率变动的形式,二、市场汇率的变动：贬值与升值货币贬值（depreciation）是指在外汇市场，一定量的一国货币只能兑换到比以前为少的其他国家货币。例如，在纽约外汇市场上，1美元在1995年4月17日可以兑换到81.90日元，而到翌日就只能兑换到80.62日元，美元对日元贬值1.6%。,汇率变动的形式,货币升值（appreciation）是指在外汇市场上，一定量的一国货币可以兑换到比以前为多的其他国家货币。例如

3、，在纽约外汇市场上，1美元在1995年4月19日只能兑换到80.60日元，而到翌日就可以兑换到81.19日元，美元对日元升值0.7%。,汇率变动的形式,三、汇率升贬值率的计算汇率是两种货币的比价，计算时需要指明是何种货币升贬值。假设A国货币对B国货币的汇率从e1到e2，那么A国货币升贬值率计算公式为：A国货币升贬值率=而B国货币升贬值率计算公式为：B国货币升贬值率=,第二节 汇率决定理论,从历史上看，汇率决定理论的产生与发展经历了四个阶段：第一次世界大战爆发之前。15世纪佛罗伦萨学者罗道尔波斯提出的公共评价理论。认为：汇率是由人们对两国货币的公共评价决定的，而公共评价则取决于两国货币所含贵金属

4、的纯度、重量及其市场价值。,第二节 汇率决定理论,1861年，英国学者戈森提出国际借贷说。认为：汇率是由供求决定的，而外汇供求源于国际借贷，国际借贷分为固定和流动两种。固定借贷指借贷关系已经形成，但未进入实际支付阶段的借贷；流动借贷是已经进入实际支付阶段的借贷。只有流动借贷的变化才会影响外汇的供求。两次世界大战之间。1921年，瑞典学者卡塞尔提出的购买力平价理论。1923年，凯恩斯的利率平价理论。1927年，法国阿夫塔里昂的汇兑心理说。,第二节 汇率决定理论,布雷顿森林体系时期。汇率被人为操纵，国际收支理论的研究成为重点。20世纪70年代至今。70年代初，弗伦凯、马萨等的弹性价格货币分析法。1

5、976年，多恩布什的粘性价格货币分析法。1975年。布朗逊的资产组合平衡分析法。80 年代的新闻模型和理性投机泡沫模型及潜在均衡分析法90 年代以来市场微观结构理论,第二节 汇率决定理论,传统的汇率决定理论可归纳为两种分析思路：一种是从购买力平价开始，逐步发展到货币主义的汇率理论，最终到资产组合汇率理论。这些理论从研究汇率决定的长期因素出发，逐步考虑到影响汇率的短期行为。另一种是从利率平价开始，逐步发展到理性预期汇率理论和汇率的新闻模型。这些理论从分析汇率决定的短期行为出发，逐步考虑到影响汇率的长期因素。购买力平价与利率平价正是现代汇率决定理论的起点。,一、购买力平价理论,该学说认为某种货币的

6、价值取决于其所具有的购买能力。基本观点：汇率的决定因素是物价水平而非其它因素。一价定律购买力平价（purchasing power parity，简称PPP）是指两国货币的购买力之比，货币的购买力与一般物价水平呈反比，是一般物价水平的倒数。购买力平价分为绝对购买力平价和相对购买力平价。,购买力平价理论,1、绝对购买力平价一价定律：pa=epb绝对购买力平价（absolute PPP）说明的是某一时点上汇率的决定，即汇率等于两国一般物价水平之比。e=pa/pb,购买力平价理论,2、相对购买力平价相对购买力平价（relative PPP）说明的是汇率要根据两国通货膨胀率差异进行调整。dlne=dl

7、np-dlnPf 例：汇率为1英镑=2美元，物价英国为100英镑，美国为200美元，绝对平价成立。英国通胀率为10%，美国为4%。相对平价为2x（1-6%）=1.88即1英镑=1.88美元绝对平价为：208/110=1.89,一、购买力平价理论,购买力平价表现不佳的解释统计问题商品种类：贸易与非贸易每种商品的权重基期的选择运输成本与贸易壁垒 如：同一商品价格100英镑和200美元，平价0.5英镑/美元，运输成本20英镑，则汇率应在0.40.6之间。,购买力平价理论,不完全竞争消费意愿（偏好）阻止从低价市场向高价市场倒卖的能力垄断程度资本流动-资本市场与商品市场的反应速度劳动生产率差别巴拉萨萨缪

8、尔森模型生产率高的国家的货币会对生产率低的国家货币实际汇率上升。如二战后日本贸易产业生产率高，是日本贸易产品价格下降，所以日元升值已保持贸易商品的购买力平价。,购买力平价理论,评价：在所有的汇率理论中，最具影响力。从货币的基本功能角度分析货币的交换问题，易于理解，对汇率决定这一复杂问题给出了最为简洁的描述。是更为复杂的汇率决定理论的基础。许多经济学者认为，它不是一个完整的汇率决定理论。汇率与价格水平之间的关系没有阐述清楚。开辟了从货币数量角度对汇率进行分析的先河。,二、利息平价理论,利率平价理论考察利率对汇率的影响，特别是短期汇率的变动，认为利率的作用至关重要。利率平价理论分为抛补利率平价和未

9、抛补利率平价。,二、利率平价理论,1、抛补利率平价抛补利率平价理论讨论的是远期汇率的决定，是20世纪30年代汇率决定理论的又一重大进展，最早由凯恩斯系统提出，后经艾因齐格等学者加以完善。该理论认为，投资者可以在本国投资，也可以在外国投资，这取决于国内外的投资收益率，如果收益率存在差异则存在获得无风险收益的套利机会，资本就会从低收益率国家流向高收益率国家，直至两国收益率相等才达到均衡，这时的汇率就是均衡汇率。,2、推导 本国利率ia 外国利率ib 现汇汇率es 期汇汇率ef升贴水率：,二、利率平价理论,若美元利率为10%，英镑利率为5%，即期汇率为英镑/美元=1.50，一年期远期汇率为1.55。

10、会发生什么情况？结果如何？英镑升水率为（）/1.5=3.33%利差为5%资金从英国流入美国结果：1英镑可获利1.5（1+10%）/1.55-（1+5%）=0.015英镑,二、利率平价理论,2、未抛补利率平价（UIP）未抛补利率平价是指在没有抛补情况下未来即期汇率与利率之间的关系。Es=ra-rb Es预期外汇汇率变动率Ra本国利率rb外国利率平价表明持有国内与国外资产的预期回报率是相同的。,二、利率平价理论,对未抛补利率平价对汇率影响的讨论：假设：即期汇率0.5英镑/美元，英国利率10%，美国4%。非抛补利率平价为0.5x1.06=0.53英镑/美元。不管持有何种货币计值的债券，其年底预计收益

11、为110英镑。市场传来英国经济恶化的传闻，市场参与者预测英镑美元的平价会从0.53变为0.60。投机者行为会如何变化？结果如何？即期汇率从0.5变为0.566。,二、利率平价理论,该理论存在的问题：资本要充分流动来反映市场失衡，使投资者能立即改变其国际投资结构。不同国家金融工具的风险相同，预期回报率一样。国内与国外债券完全替代的。套利的资金规模是无限的。贡献：研究了远期汇率波动的一般规律。将汇率与利率的变动结合起来在理论和实践上具有重大在创新和应用价值。为各国通过调整利率水平对汇率的调节和干预提供了依据。,远期外汇交易,远期外汇市场套利：远期外汇市场上的套利活动又称为利息套汇或时间套汇，指利用

12、不同国家或地区进行短期投资的利率差异，将资金从利率较低的国家转移到利率较高的国家或地区，以赚取利率差额。无抛补套利抛补套利,远期外汇交易,无抛补套利又称为不抵补套利，指交易者把资金从利率较低的货币兑换成利率较高的货币进行投资，但不进行反方向轧平头寸的操作，此种操作需冒汇率变动的风险。,远期外汇交易,无抛补套利:假定美国金融市场上3个月短期贷款年利率为6%，英国金融市场上3个月短期存款利率的年利率为9%，那么，美国投资者可以6%的利率借入资金，然后在外汇市场上将美元兑换成为英镑，存于英国银行。如果汇率不变，则该投资者以20万美元套利，3个月后可获净利：200000(0.09-0.06)3/12=

13、4500美元,远期外汇交易,假定投资套利时，GBP/USD=1.9180，3个月后投资者可收进本息(200000/1.9180)(1+9%3/12)=101980.72英镑而如汇率变为GBP/USD=1.9080，则其本息折合约为194579.21美元，扣除成本额：200000(1+6%3/12)=203000美元。投资者亏损8420.79美元,远期外汇交易,抛补套利指投资者在即期外汇市场上，将甲货币兑换成为乙货币投资于乙国的同时，在远期外汇市场上卖出乙货币，买进甲货币，以防止汇率波动的风险。即对多头乙国货币进行保值。,远期外汇交易,欧洲英镑6个月期年利率为13%，欧洲美元6个月年利率为9%，

14、英镑与美元的即期汇率为GBP/USD=1.9250，6个月远期汇水为165。抵补套利是否有利可图?如何套利？损益如何？,远期外汇交易,英镑贴水率=-0.0165/1.9250=-0.86%利差=-（9%-13%）/2=-2%故，有利可图。将资金由利率低的货币（美元）换成利率高的货币（英镑）。,远期外汇交易,借入美元的本利和:1925000(1+9%6/12)=2012670美元英镑存款本利和为1000000(1+13%6/12)=1065000英镑英镑存款本利和转成美元为:10650001.9085=2032552.5美元投资者净利润(不考虑手续费)为：2032552.5-2012670=19

15、882.5美元,三、国际收支说,米德1951年提出，是国际借贷说的现代形式。借贷论实际上是外汇供求决定论。观点：BP=CA+FA=0 CA=f(Yd,Yf,Pd,Pf,e)FA=t(Id,If,Eef,e)BP=g(Yd,Yf,Pd,Pf,Id,If,e,Eef)e=h(Yd,Yf,Pd,Pf,Id,If,Eef)+-+-+,三、国际收支说,评价：指出了汇率与国际收支之间的密切关系，这对于全面分析汇率决定的因素，尤其是短期内分析汇率变动非常重要，从宏观经济角度（国民收入、消费、投资、储蓄等）而不是从货币数量角度（价格、利率等）研究汇率，是现代汇率理论的一个重要分支。与前两个理论一样，也不能被视

16、为完整的汇率决定理论，而只是汇率与其他经济变量存在联系。它没有对影响国际收支的众多变量之间的关系，以及他们与汇率之间的关系进行深入探讨。,三、国际收支说,国际收支说是关于汇率决定的流量理论。认为是国际收支引起的外汇供求流量决定了汇率水平及其变动，但并没有进一步分析那些因素决定了这一流量。如，利率上升可能在很多情况下并不能持续吸引资本流入从而引起相应汇率变动。简单运用商品市场上价格与供求之间的关系对外汇市场进行分析并不合适。外汇市场常常在交易流量很小的情况下，汇率发生大幅度的变动。,三、资产市场理论,20世纪70年代发展起来的资产市场理论代表了当代汇率理论的发展方向。70年代以来国际资本流动获得

17、空前发展，因此资产市场理论特别重视金融资产市场均衡与汇率的关系。一国资产市场出现失衡，既可以通过国内商品市场也可以通过国外资产市场来恢复均衡，作为两国资产的相对价格，汇率的变动能够消除资产市场出现的超额供给或需求。均衡汇率就是使两国资产市场供求存量保持均衡时的汇率。这是资产市场理论的基本立场。,三、资产市场理论,（一）货币方法 汇率决定的货币方法直接来自购买力平价说和货币数量说，购买力平价认为汇率是两个国家商品的相对价格；货币数量说认为即期汇率是两种货币的相对价格。因此，可以说汇率行为反映了两种货币相对供给和需求的演变。货币方法有两个模型：弹性价格模型和粘性价格模型。,三、资产市场理论,1、弹

18、性价格模型（Flexible Price Monetary Approach）是货币主义理论在汇率领域的应用，因此该模型的特点是长期的比较静态分析。,三、资产市场理论,假设本国商品价格是充分灵活变化的，也就是说购买力平价连续成立，实际汇率从不改变。有：e=Pa/Pb=(Ma/La)(Mb/Lb)=(Ma/kaYaia-)(Mb/kbYbib-)=(Ma/Mb)(kbYbib-/kaYaia-)=(kb/ka)(Ma/Mb)(Yb/Ya)(ia/ib)取对数 e=a(Yb-Ya)+(ia-ib)+(Ma-Mb),三、资产市场理论,上式表明：外汇汇率与本国货币供给成正比，与国外货币供给成反比。当一

19、国货币供给相对增加时，外汇升值，本币贬值。外汇汇率与本国相对收入成反比。当本国国民收入相对增加时，外汇贬值，本币升值。与本国相对利率成正比。当本国利率相对提高时，外汇升值，本币贬值。,三、资产市场理论,是一般平衡分析模型。包含了商品市场平衡（商品价格弹性使产出始终不变）、货币市场平衡（货币供求）、外汇市场平衡（购买力平价和非抛补利率平价成立）。该理论建立在购买力平价的基础上，所以他的实证证明并不理想。不能解释短期内汇率波动与物价波动的关系。但该理论是汇率理论的一个重要补充，因为他阐述了货币供给、通货膨胀的预测和经济增长是汇率变化的决定因素。,三、资产市场理论,2、汇率超调模型汇率超调模型（ov

20、ershooting model）是美国经济学家多恩布什提出的，与弹性价格模型不同，汇率超调模型假设价格是粘性的，即在长期购买力平价成立，但短期内购买力平价不成立。因此，汇率超调模型又被成为粘性价格（sticky-price）货币模型，以区别于国际货币主义模型的弹性价格（flexible-price）模型。,三、资产市场理论,汇率超调模型假设国内外资产具有完全的替代性，即非抛补利率平价成立。该模型认为，货币市场失衡后，商品市场价格具有粘性，而证券市场反应极其灵敏，利率将立即调整，以使货币市场恢复均衡。由于价格在短期内不变，导致利率进而汇率在短期出现超调，即调整幅度超过长期均衡水平，随着时间的推

21、移，价格将逐步缓慢调整，利率和汇率将重新掉头，向长期均衡汇率调整。这是汇率超调模型的基本结论。,三、资产市场理论,时间,时间,时间,时间,M,s,P,r,t1,t1,t1,t1,三、资产市场理论,货币理论总结：汇率是两国货币的相对价格，汇率取决于与货币需求相关的货币供给，因此汇率是一种货币现象。因此，货币政策是影响汇率的唯一可预见的和有效的手段。可变价格模型假定购买力平价持久成立，体现了实际经济中货币政策的完全中性货币政策只影响名义变量，不影响实际变量。,三、资产市场理论,可变价格模型假定实际产出固定，利率平价成立，商品市场与货币市场调节速度不对称，所以在短期政府能够运用货币政策来影响实际变量

22、，合理地解释了短期内汇率的波动和偏离。从动态的角度研究汇率问题汇率动态学。,三、资产市场理论,货币模型的政策含义：货币政策是管理汇率的最有效手段。在长期里政府应该放弃影响实际汇率的任何企图，因为实际汇率是由实际因素而不是由货币因素决定的。政府不能依赖货币政策来寻求名义汇率的稳定。政府应该稳定国内价格水平，对汇率的管理进行指导。,三、资产市场理论,货币理论存在的问题：忽略了经常账户在影响汇率所扮演的角色。（即重点放在资本市场）假设国内外债券完全可替代，没有考虑风险在决定汇率中所起的重要作用。从实际研究角度，对超调模型很难进行计量检验，难以确定其说服力。较多用于对某些经济现象的解释以及对汇率长期变

23、动趋势的说明。,三、资产市场理论,3、资产组合平衡模型资产组合平衡模型（portfolio balance model of exchange rate）认为，各国资产具有完全替代性的假设过于严格，即使在资本具有完全流动性条件下，由于存在汇率风险和投资者是风险厌恶者，投资者对承担的风险需要额外的收益补偿，因此利率平价也很难成立。从而主张运用风险收益分析法取代商品套购和套利机制。,三、资产市场理论,资产组合头寸模型继承了多恩布什的粘性价格假设，认为短期内资产市场的失衡是通过国内外资产市场的迅速调整来消除的，其中汇率是使资产市场供求存量保持和恢复均衡的关键变量。,三、资产市场理论,假定：私人和政府

24、持有的投资组合里有三种资产：国内基础货币M；以本币计值的国内债券B；以外币计值的国外债券F。即：W=M+B+F国内外资产不能完全替代，因为存在的风险不同。货币风险汇率利率国家风险汇率控制风险拖欠风险政治风险,三、资产市场理论,利率与预期汇率的变动会引起私人和政府部门资产组合的变动。利率差异预期汇率升降变动在合适的利率和汇率下，当货币市场、国内债券市场、国外债券市场都能结清的时候，资产市场就处于平衡状态。,三、资产市场理论,结论外国利率上升，外汇汇率上升一国经常账户盈余时，私人部门持有的净国外资产就会增加，会使F/W的比率高于意愿比例，结果汇率下降政府赤字发行债券时，取决于国外资产的需求财富弹性

25、和国外资产对本国利率弹性的大小。,三、资产市场理论,中央银行的公开市场操作。吞吐国债增加货币供给，汇率上升外汇市场操作增加货币供给，汇率上升预期汇率上升，汇率上升。,三、资产市场理论,资产组合理论评价克服了国内外资产完全替代的假设。肯定了经常账户在确定汇率中的重要作用。对汇率研究的方法进行了变革：一般均衡代替局部均衡存量分析代替流量分析动态分析代替了静态分析长短期分析相结合汇率是由货币因素和实际因素引起的资产调整过程决定的。,三、资产市场理论,该模型在实证运用方面存在资料收集上的困难，导致了对该模型的实证检验方面的工作远远少于货币模型。,阅读材料,理论探讨 2010-1 李杰 汇率决定理论的发

26、展研究,第三节 决定汇率变动的主要因素,汇率作为一种价格，理当由外汇市场的供求状况决定的，外汇供求的变化导致汇率的变动，而外汇供求状况及其变动受制于一系列经济或非经济因素。,第三节 决定汇率变动的主要因素,1国际收支国际收支大体上能够反映外汇市场的供求状况。国际收支出现逆差，在外汇市场上表现为外汇需求大于供给，从而引起外汇升值、本币贬值；反之，国际收支顺差会导致外汇贬值、本币升值。,第三节 决定汇率变动的主要因素,2相对通货膨胀率根据购买力平价理论，国内外通货膨胀率差异是决定汇率长期趋势中的主导因素。其影响汇率的传导机制包括：（1）当一国通货膨胀高于其他国家，该国商品出口竞争力下降，引起贸易收

27、支逆差，从而导致本币贬值。（2）通货膨胀使一国实际利率下降，资本流出，引起资本项目逆差，从而引起本币贬值。,第三节 决定汇率变动的主要因素,3相对利率利率对汇率的影响尤其在短期极为显著。它影响汇率的传导机制包括：（1）提高利率会吸引资本流入，在外汇市场上形成对该国货币的需求，从而导致该国货币升值。当前国际金融市场上存在着大量对利率变动异常敏感的国际游资，所以从短期来看，诱发资本流动是利率影响汇率的主要途径。（2）提高利率意味着信用紧缩，会抑制通货膨胀和总需求，导致进口减少，从而有助于该国货币升值。,第三节 决定汇率变动的主要因素,4经济增长率差异对经常账户的影响，不确定对金融账户的影响，是资本

28、流入本国，本币升值。经济增长率差异对汇率的影响持续时间较长。,第三节 决定汇率变动的主要因素,5政府的政策政府的各种政策特别是经济政策都会直接或间接地对汇率产生影响。政府干预汇率的直接形式是通过中央银行干预外汇市场。政府的其他经济政策也会间接地影响汇率。,第三节决定汇率变动的主要因素,6市场预期市场对各种价格信号的预期都会影响汇率，预期因素是短期内影响汇率变动的主要因素之一。,第四节 汇率变动的经济影响,第四节 汇率变动的经济影响,汇率是联系一国国民经济与外部世界的重要纽带。一方面汇率变动受制于一系列经济因素，另一方面汇率变动又会产生广泛的经济影响。,一、对国际收支的影响,1.贬值的进出口效应

29、一国货币贬值通过降低本国产品相对于外国产品的价格，即外国进口品的本币价格上升，本国出口品的外币价格下降，诱发国外居民增加对本国产品的需求，本国居民减少对外国产品的需求，从而有利于该国增加出口，减少进口。马歇尔-勒纳条件J曲线效应外汇倾销,一、对国际收支的影响,2.贬值的国际资本流动效应贬值对一国资本项目的影响情况，取决于贬值如何影响市场对该货币今后变动趋势的预期。对一国国际储备的影响汇率变动，通过影响经常账户和金融账户，直接影响本国外汇储备的增减。储备货币汇率变动会影响外汇储备的构成。,二、对国内经济的影响,3.贬值的产出效应货币贬值后，一国贸易收支往往会得到改善。如果一国还存在闲置的生产要素

30、，包括劳动力、机器等资本品和原材料等，那么该国就具备了扩大生产的可能性和现实性，从而增加生产的产量。这时，贸易收支的改善将会通过乘数效应扩大总需求，带动国内经济实现充分就业。,四、汇率变动对物价的影响,4.贬值的物价效应贬值对物价的影响有两条途径：一是通过贸易收支改善的乘数效应，引起需求拉上的物价上涨；二是通过提高国内生产成本推动物价上涨。,五、汇率变动对资源配置的影响,5.贬值的资源配置效应货币贬值后，出口品本币价格由于出口数量的扩大而上涨，进口替代品价格由于进口品本币价格上升带动而上涨，从而整个贸易品部门的价格相对于非贸易品部门的价格就会上升，由此会引发生产资源从非贸易品部门转移到贸易品部门。,三、汇率变动的外部溢出作用,6.贬值的外部溢出效应一国货币贬值不仅对本国经济产生影响，而且还会对世界上其他国家经济产生影响，尤其是主要工业国家的汇率变动。主要发达国家货币贬值，引发贸易战和汇率战，影响世界经济的发展。主要发达国家货币一般充做国际间计价手段、支付手段、储藏手段，会引起财富在国际间转移和国际金融领域的动荡。主要发达国家货币汇率的不稳定对国际储备体系和国际金融体系有重要影响。,