杠杆利益与资本结构.ppt

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1、第3节 杠杆利益与风险的衡量,一、营业杠杆利益与风险二、财务杠杆利益与风险三、联合杠杆利益与风险,一、杠杆效应的含义 财务管理中的杠杆效应，是指由于特定费用（如固定成本或固定财务费用）的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关财务变量会以较大幅度变动的现象。它包括经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆三种形式。每一杠杆效应都包含杠杆利益和杠杆风险。企业的资本结构决策很大程度上就是在杠杆利益和杠杆风险之间进行权衡。,二、成本习性、边际贡献与息税前利润,（一）成本习性及分类1.成本习性成本总额与业务量之间在数量上的依存关系。2.成本按习性分类成本按习性可划分为固定成本、变动成本和混合成本三类。

2、,（1）固定成本,含义：是指在相关范围内其总额在一定时期和一定业务量范围内不随业务量发生任何变动的那部分成本。特点：总额不变；单位额与业务量呈反比例变化,业务量,成本,成本,业务量,固定成本总额,单位固定成本,例如，企业按直线法计提的折旧、管理人员的工资、保险费、职工培训费、广告费、新产品开发费等。,固定成本可以按照不同的标准进行分类：,固定成本按其是否受管理当局短期决策的影响分为：约束性固定成本和酌量性固定成本,约束性固定成本是指其发生额不受管理当局短期决策影响的那部分固定成本。例如，折旧费、保险费、财产税、管理人员工资等。这类成本与企业生产经营能力的形成及其正常维护有着密切的关系，是维持企

3、业经营活动必须负担的最低成本。由于这类成本一旦形成，在短期间不能轻易改变，具有很大程度的约束性，并对企业的长远目标产生重大影响。,酌量性固定成本是指其发生额受企业管理当局短期决策行为的影响，可以在不同时期改变其数额的那部分固定成本。例如，企业的广告费、职工培训费、新产品开发研究费等。这类成本是由企业管理当局根据经营目标和未来实际需要，通过预算的形式而形成的，其开支数额在一定预算期内固定不变，并与当期业务量的多少无关。但是在不同预算期，其发生额的大小却可以改变。,按照固定成本的性质,分为生产经营性固定成本和财务性固定成本。生产经营性固定成本是企业在生产经营过程中发生的固定成本，如折旧、办公费、管

4、理人员工资、广告费等。这类成本发生在企业生产经营领域，其支出大小主要影响企业经营利润。,财务性固定成本是企业因筹资而需向资金提供者支付的固定报酬，如债券利息、优先股股利等。这类成本发生在企业融资领域，受融资财务决策制约，与生产经营没有直接关系，其支出大小主要影响企业税后净利和普通股收益。,（2）变动成本,含义：是指在相关范围内其总额随着业务量成正比例变动的那部分成本。特点：总额正比例变动，但单位额不变注意：变动成本也存在相关范围的问题。即只有在一定范围之内，产量和成本才能完全成同比例变化，超过了一定的范围，这种关系就不存在了。,业务量,业务量,成本,成本,变动成本总额,单位变动成本,（3）混合

5、成本,混合成本虽然随着业务量变动而变动，但不成同比例变动半变动成本半变动成本，通常有一个初始量，类似于固定成本，在这个初始量的基础上随产量的增长而增长，又类似于变动成本。,业务量,成本,混合成本,半固定成本 这类成本随产量的变动而呈阶梯型增长。产量在一定限度内，这种成本不变，但增长到一定限度后，就变了。,业务量,成本,混合成本,混合成本是一种过渡性的分类，最终分解成固定成本和变动成本两块，所以企业所有的成本都可以分成两部分，包括固定成本和变动成本。（4）总成本习性模型 ya+bx C=F+vQ,（二）贡献毛益（边际贡献）及其计算,贡献毛益，是指销售收入减去变动成本后的差额。1、贡献毛益（总额）

6、销售收入变动成本M=S-VpQvQ（pv）Q2、单位贡献毛益单价单位变动成本 m=P-v M=mQ式中：M为贡献毛益；p为销售单价；b为单位变动成本；Q为产销量；m为单位贡献毛益。,3、贡献毛益率,：变动成本率,贡献毛益率+变动成本率=1,（三）息税前利润及其计算,息税前利润，是指企业支付利息和缴纳所得税之前的利润。息税前利润销售收入变动成本固定成本息税前利润边际贡献固定成本EBITPQvQFMF式中：EBIT为息税前利润；F为固定成本。上式的固定成本和变动成本中不应包括利息费用因素。息税前利润也可以用利润总额加上利息费用求得。,税前利润=销售收入变动成本固定成本利息净利润=税前利润所得税=销

7、售收入变动成本固定成本利息所得税归属于普通股的收益=净利润优先股股利,每股收益（每股盈余、每股利润）EPS=归属于普通股的收益普通股股数,(四)损益平衡分析,业务量,成本收入,固定成本线,销售收入线,变动成本线,总成本线,损益平衡点,亏损区,盈利区,利润=收入固定成本变动成本=0收入=固定成本+变动成本单价销售量=固定成本+单位变动成本销售量,一、营业杠杆利益与风险,1.营业杠杆的原理2.营业杠杆系数的测算3.影响营业杠杆利益与风险的其他因素,1.营业杠杆的原理,例：某公司有关资料如下：项目 2005年 2006年 变动额 变动率销售额 1000 1200 200 20%变动成本 600 72

8、0 120 20%边际贡献 400 480 80 20%固定成本 200 200 0 0息税前利润 200 280 80 40%只要存在固定成本，就存在经营杠杆效应的作用当存在F时，EBIT的变动率Q的变动率,1.营业杠杆的原理,营业杠杆的概念:由于固定成本的存在，使得息税前利润(EBIT)的变动率随产销量变动率而变化的现象。,从上述公式可知，在单价p和单位变动成本v不变的情况下，由于存在固定成本F，随着销量Q的增长，会使息税前利润更快速地增长；反之，亦然。由此，形成了营业杠杆。,例6-18：XYZ公司在营业总额为2400万元3000万元以内，固定成本总额为800万元，变动成本率为60%。公司

9、207-209年的营业总额分别为2400万元、2600万元和3000万元。现测算其营业杠杆利益，如表6-9所示。,营业杠杆利益分析营业风险分析,由于XYZ公司有效地利用了营业杠杆，获得了较高的营业杠杆利益，即息税前利润的增长幅度高于营业总额的增长幅度。,下面再对拥有不同营业杠杆的三家公司进行比较分析。其中，A公司的固定成本大于变动成本，B公司的变动成本大于固定成本，C公司的固定成本是A公司的2倍。现测算A，B，C三个公司的营业杠杆利益，如表6-10所示。,例6-19：假定XYZ公司207-209年的营业总额分别为3000万元、2600万元和2400万元，每年的固定成本都是800万元，变动成本率

10、为60%。下面以表6-11测算其营业风险。,由于XYZ公司没有有效地利用营业杠杆，从而导致了营业风险，即息税前利润的降低幅度高于营业总额的降低幅度。,2.营业杠杆系数的测算,营业杠杆系数是指企业营业利润的变动率相当于营业额变动率的倍数。它反映着营业杠杆的作用程度。,为了反映营业杠杆的作用程度，估计营业杠杆利益的大小，评价营业风险的高低，需要测算营业杠杆系数。,定义公式：,计算公式：,例6-20：XYZ 公司的产品销量40000件，单位产品售价1000元，销售总额4000万元，固定成本总额为800万元，单位产品变动成本为600元，变动成本率为60%，变动成本总额为2400万元。其营业杠杆系数为：

11、,一般而言，企业的营业杠杆系数越大，营业杠杆利益和营业风险就越高；企业的营业杠杆系数越小，营业杠杆利益和营业风险就越低。,3.影响营业杠杆利益与风险的其他因素,产品销量的变动产品售价的变动单位产品变动成本的变动固定成本总额的变动,假定产品销售单价由1000元变为1100元，其他条件不变，则营业杠杆系数会变为：,在上例中，假定产品销售数量由40000件变为42000件，其他因素不变，则营业杠杆系数会变为：,假定变动成本率由60%升至65%，其他条件不变，则营业杠杆系数会变为：假定产品销售总额由4000万元增至5000万元，同时固定成本总额由800万元增至950万元，变动成本率仍为60%。这时，X

12、YZ公司的营业杠杆系数会变为：,思考题,企业的营业风险是由营业杠杆引起的吗？影响企业营业风险的因素有哪些？,二、财务杠杆利益与风险,1.财务杠杆原理2.财务杠杆系数的测算3.影响财务杠杆利益与风险的其他因素,1、财务杠杆原理,财务杠杆的概念:由于固定财务费用存在而导致的每股收益变动率大于息税前利润变动率的杠杆效应，就称为财务杠杆，又称融资杠杆。财务杠杆，是指企业在筹资活动中对资本成本固定的债务资本的利用。,从公式可知，由于债务利息I的存在，息税前利润的变化，会引起税后利润更快速地变化，由此形成了财务杠杆。财务杠杆利益分析财务风险分析,财务杠杆利益分析,财务杠杆利益亦称融资杠杆利益，是指企业利用

13、债务筹资这个财务杠杆而给权益资本带来的额外收益。例6-21：XYZ公司207-209年的息税前利润分别为160万元、240万元和400万元，每年的债务利息为150万元，公司所得税税率为25%。该公司财务杠杆利益的测算如表6-12所示。,财务风险分析,亦称筹资风险，是指企业经营活动中与筹资有关的风险，尤其是指在筹资活动中利用财务杠杆可能导致企业权益资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产的风险。例6-22：假定XYZ公司207-209年的息税前利润分别为400万元、240万元和160万元，每年的债务利息都是150万元，公司所得税税率为25%。该公司财务风险的测算如表6-13所示。,2.财务

14、杠杆系数的测算,为了反映财务杠杆的作用程度，估计财务杠杆利益的大小，评价财务风险的高低，需要测算财务杠杆系数。财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数，它反映了财务杠杆的作用程度。,定义公式：,计算公式：,例6-23：ABC公司全部长期资本为7500万元，债务资本比例为0.4，债务年利率为8%，公司所得税税率为25%，息税前利润为800万元。其财务杠杆系数测算如下：一般而言，财务杠杆系数越大，企业的财务杠杆利益和财务风险就越高；财务杠杆系数越小，企业财务杠杆利益和财务风险就越低。,3.影响财务杠杆利益与风险的其他因素,资本规模的变动资本结构的变动债务利率的变动息税前利润

15、的变动,在上例中，假定资本规模由7500万元变为8000万元，其他因素保持不变，则财务杠杆系数变为：在上例中，假定债务资本比例变为 0.5，其他因素保持不变，则财务杠杆系数变为：,在上例中，假定其他因素不变，只有债务利率发生了变动，由8%降至7%，则财务杠杆系数变动为：在上例中，假定息税前利润由800万元增至1000万元，在其他因素不变的情况下，财务杠杆系数变为：,三、联合杠杆利益与风险,1.联合杠杆原理亦称总杠杆，是指营业杠杆和财务杠杆的综合。2.联合杠杆系数的测算,例6-24：ABC公司的营业杠杆系数为 2，财务杠杆系数为1.5。该公司的联合杠杆系数测算为：DCL=21.5=3,例：假设某

16、公司资本总额为400万元，其中债务资本占40%，利息率为12%，公司销售总额为100万元，变动成本率为60%，固定成本总额为8万元。则该公司的复合杠杆系数是多少？,由于：,3.复合杠杆与企业风险的关系,企业复合杠杆系数越大，每股收益的波动幅度越大。由于复合杠杆作用使普通股每股收益大幅度波动而造成的风险，称为复合风险。复合风险直接反映企业的整体风险。在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，复合风险越大；复合杠杆系数越小，复合风险越小。通过计算分析复合杠杆系数及普通股每股利润的标准离差和标准离差率可以揭示复合杠杆同复合风险的内在联系。,例:某企业只生产和销售A产品，其总成本习性模型为y=1000

17、0+3x。假定该企业2006年度A产品销售量为10000件，每件售价为5元；按市场预测2007年A产品的销售数量将增长10%。要求：（1）计算2006年该企业的边际贡献总额；（2）计算2006年该企业的息税前利润；（3）计算2007年的经营杠杆系数；（4）计算2007年息税前利润增长率；（5）假定企业2006年发生负债利息5000元，且无融资租赁租金，计算2007年复合杠杆系数。,答案:（1）2006年企业的边际贡献总额=100005-100003=20000（元）（2）2006年该企业的息税前利润=边际贡献总额-固定成本=20000-10000=10000（元）（3）2007年的经营杠杆系数

18、=M/EBIT=20000/10000=2（4）2007年息税前利润增长率=210%=20%（5）DCL=M/（EBIT-I）=20000/（10000-5000）=4P99例3.7,例:某企业2007年资产总额是1000万元，资产负债率是40%，负债的平均利息率是5%，实现的销售收入是1000万元，变动成本率30%，固定成本和财务费用总共是220万元。如果预计2008年销售收入会提高50%，其他条件不变。（1）计算2008年的财务杠杆、经营杠杆和复合杠杆系数;(2)预计2008年每股收益增长率。,答案:计算2008年的财务杠杆、经营杠杆和复合杠杆系数利息100040%5%20（万元）变动成本

19、销售收入变动成本率100030%300（万元）固定成本22020200（万元）息税前利润1000300200500（万元）财务杠杆系数500/（50020）1.04 经营杠杆系数（1000300）/5001.4复合杠杆系数1.041.41.46(2)预计2008年每股收益增长率。2008年每股收益增长率复合杠杆系数收入增长率1.4650%73%,例：某公司2006年的净利润为670万元，所得税税率为33%，估计下年的财务杠杆系数为2。该公司全年固定成本总额为1 500万元，公司年初发行了一种债券，数量为10万张，每张面值为 1000元，发行价格为1 100元，债券票面利率为10%，发行费用占发

20、行价格的2%。假设公司无其他债务资本。要求：（1）计算2006年的利润总额；（2）计算2006年的利息总额；（3）计算2006年的息税前利润总额；（4）计算2007年的经营杠杆系数；(5)计算2006年的债券筹资成本（计算结果保留两位小数）。,答案：(1)利润总额=670/（1-33%）=1000（万元）(2)2006年利息总额债券面值总额票面利率101 00010%=1 000（万元）(3),即息税前利润总额为2 000万元。或者：息税前利润总额利润总额利息总额100010002000（万元）,第4节 资本结构决策分析,一、资本结构决策影响因素的定性分析二、资本结构决策的资本成本比较法三、资

21、本结构决策的每股收益分析法四、资本结构决策的公司价值比较法,一、资本结构决策影响因素的定性分析,1.企业财务目标的影响分析利润最大化、股东财富最大化、公司价值最大化。2.企业发展阶段的影响分析3.企业财务状况的影响分析4.投资者动机的影响分析5.债权人态度的影响分析6.经营者行为的影响分析7.税收政策的影响分析8.行业差别分析,二、资本结构决策的资本成本比较法,1.资本成本比较法的含义资本成本比较法是指在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法。2.初始筹资的资本结构决策3.追加筹资的资本结构决策4.资本成本比较

22、法的优缺点,2.初始筹资的资本结构决策,例6-25：XYZ公司在初创时需资本总额5000万元，有如下三个筹资组合方案可供选择，有关资料经测算列入表6-14。假定XYZ公司的第，三个筹资组合方案的财务风险相当，都是可以承受的。,下面分两步分别测算这三个筹资组合方案的综合资本成本率并比较其高低，以确定最佳筹资组合方案即最佳资本结构。第一步，测算各方案各种筹资方式的筹资额占筹资总额的比例及综合资本成本率。方案 各种筹资方式的筹资额比例长期借款4005000=0.08长期债券10005000=0.20优先股6005000=0.12普通股30005000=0.60综合资本成本率为：6%0.08+7%0.

23、20+12%0.12+15%0.60=12.32%,方案各种筹资方式的筹资额比例长期借款5005000=0.1长期债券15005000=0.3优先股10005000=0.2普通股20005000=0.4综合资本成本率为：6.5%0.1+8%0.3+12%0.2+15%0.4=11.45%,方案各种筹资方式的筹资额比例长期借款8005000=0.16长期债券12005000=0.24优先股5005000=0.10普通股25005000=0.50综合资本成本率为：7%0.16+7.5%0.24+12%0.10+15%0.50=11.62%第二步，比较各个筹资组合方案的综合资本成本率并作出选择。筹资

24、组合方案，的综合资本成本率分别为12.36%，11.45%和11.62%。经比较，方案的综合资本成本率最低，故在适度财务风险的条件下，应选择筹资组合方案作为最佳筹资组合方案，由此形成的资本结构可确定为最佳资本结构。,3.追加筹资的资本结构决策,例6-26：XYZ公司拟追加融资1000万元，现有两个追加筹资方案可供选择，有关资料经测算整理后列入表6-15。,（1）追加筹资方案的边际资本成本率比较法。首先，测算追加筹资方案的边际资本成本率为：7%(5001000)+13%(2001000)+16%(3001000)=10.9%然后，测算追加筹资方案的边际资本成本率为：7.5%(6001000)+1

25、3%(2001000)+16%(2001000)=10.3%最后，比较两个追加筹资方案。方案的边际资本成本率为10.3%，低于方案。因此，在适度财务风险的情况下，方案优于方案，应选追加筹资方案。追加筹资方案为最佳筹资方案，由此形成的XYZ公司新的资本结构为最佳资本结构。若XYZ公司原有资本总额为5000万元，资本结构是：长期借款500万元、长期债券1500万元、优先股1000万元、普通股2000万元，则追加筹资后的资本总额为6000万元，资本结构是：长期借款1100万元，长期债券1500万元，优先股1200万元，普通股2200万元。,（2）备选追加筹资方案与原有资本结构综合资本成本率比较法。首

26、先，汇总追加筹资方案和原资本结构，形成备选追加筹资后资本结构，如表6-16所示。,然后，测算汇总资本结构下的综合资本成本率。追加筹资方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率为：(6.5%5006000+7%5006000)+(8%15006000)+13%(1000+200)6000+16%(2000+300)6000=11.86%追加筹资方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率为：(6.5%5006000+7.5%6006000)+(8%15006000)+13%(1000+200)6000+16%(2000+200)6000=11.76%,在上列计算中，根据股票的同股同利原则，原有股票应按新发

27、行股票的资本成本率计算，即全部股票按新发行股票的资本成本率计算其总的资本成本率。最后，比较两个追加筹资方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率。方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率为11.76%，低于方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率。因此，在适度财务风险的前提下，追加筹资方案优于方案，由此形成的XYZ公司新的资本结构为最佳资本结构。由此可见，XYZ公司追加筹资后，虽然改变了资本结构，但经过分析测算，做出正确的筹资决策，公司仍可保持资本结构的最优化。,4资本成本比较法的优缺点资本成本比较法的测算原理容易理解，测算过程简单。但该法仅以资本成本率最低为决策标准，没有具体测算财务风险因素，其决策

28、目标实质上是利润最大化而不是公司价值最大化。资本成本比较法一般适用于资本规模较小，资本结构较为简单的非股份制企业。,三、资本结构决策的每股收益分析法,1.每股收益分析法的含义每股收益分析法是利用每股收益无差别点来进行资本结构决策的方法。所谓每股收益无差别点是指两种或两种以上筹资方案下普通股每股收益相等时的息税前利润点，亦称息税前利润平衡点，有时亦称筹资无差别点。2.每股收益分析的列表测算法3.每股收益分析的公式测算法,每股收益分析法案例,某公司目前拥有长期资本8500万元，其中资本结构为：长期负债1000万元，普通股7500万元，普通股股数为1000万股。现计划追加筹资1500万元，有两种筹资

29、方式供选择：（1）增发普通股300万股；（2）增加负债。已知目前每年债务利息额为90万元，如果增加负债筹资，每年利息额会增加到270万元。所得税率为25%。,续前例,EBIT,EPS,0,90,270,870,0.45,S,B,每股收益分析法图示,四、资本结构决策的公司价值比较法,1.公司价值比较法的含义2.公司价值的测算3.公司资本成本率的测算4.公司最佳资本结构的确定,1.公司价值比较法的含义,公司价值比较法是在充分反映公司财务风险的前提下，以公司价值的大小为标准，经过测算确定公司最佳资本结构的方法。,2.公司价值的测算,公司价值等于其未来净收益（或现金流量）按照一定折现率折现的价值，即公

30、司未来净收益的折现值。公司价值是其股票的现行市场价值。公司价值等于其长期债务和股票的折现价值之和。,3.公司资本成本率的测算,公司综合资本成本率,4.公司最佳资本结构的确定,测算了公司的总价值和综合资本成本率之后，应以公司价值最大化为标准比较确定公司的最佳资本结构。,例6-29：ABC公司现有全部长期资本均为普通股资本，无长期债务资本和优先股资本，账面价值20000 万元。公司认为这种资本结构不合理，没有发挥财务杠杆的作用，准备举借长期债务购回部分普通股予以调整。公司预计息税前利润为5000万元，假定公司所得税税率为33%。经测算，目前的长期债务年利率和普通股资本成本率如表6-21所示。,在表

31、6-21中，当B=2000万元，=1.25，RF=10%，RM=14%时，有 KS=10%+1.25(14%-10%)=15.0%其余同理计算,根据表6-21的资料，运用前述公司价值和公司资本成本率的测算方法，可以测算在不同长期债务规模下的公司价值和公司资本成本率，如表6-22所示，可据以比较确定公司的最佳资本结构。,在表6-22中，当B=2000万元，KB=10%，KS=15.0%以及EBIT=5000万元时，有 S=(5000200010%)(133%)15.0%=21440(万元)V=2000+21440=23440(万元)KS=10%200023440(133%)+15.0%2144023440=14.29%其余同理计算。,2023/11/3,谢谢大家THANKS,