国际投资学跨国公司风险.ppt

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1、第五节 跨国公司的风险管理,一、跨国公司风险的种类1、汇率风险 汇率风险是指跨国公司在其经营活动中，因外汇汇率变动而使公司的负债和支出增加、资产和收入减少的可能性。汇率风险的表现形式主要有以下三种：（1）会计风险（折算风险）（2）交易风险（3）经济风险,折算风险（Translation Risk）,指由于汇率变化而引起海外资产和负债价值的变化，是跨国公司在会计处理和外币债权债务决算时，将必须转换成本币的各种外币计价项目加以折算时所产生的风险,未来现金流量的转换风险,例：日本某公司在德国的分公司有一笔3个月应收款10万美元，现在的汇率是1个月后汇率变为1EUR=USD1.3400,1USD=JP

2、Y102.00,1EUR=JPY136.68,由于美元贬值,该分公司受损.其损失用欧元计算为100000 1.3200-100000 1.3400=1130.72欧元,用日元计算其损失为1130.72 136.68=154546.81日元这笔应收帐款折算到母公司帐上是海外资产,其折算损失为100000 102-100000 105=-300000日元,固定资产折算风险,固定资产折算风险是指公司在购置、折旧和重新更换固定资产时,由于汇率变化而发生的折算风险.如德国某公司在美国的分公司在日本购买固定资产,当时汇率是1USD=JPY107.00,1EUR=USD1.3600,1EUR=JPY145.

3、52,该分公司购买固定资产花费1070万日元,即10万美元.第二年汇率发生变化,1USD=JPY109.00,1EUR=USD1.3600,1EUR=JPY148.24,该公司的固定资产价值下降为1070万 109=98165.14美元.母公司在折算这笔固定资产时,按第一年的汇率为10万 1.3600=73529.41欧元,按第二年的汇率为98165.14 1.3600=72180.25欧元,损失73529.41-72180.25=1349.16欧元,长期债务折算风险,长期债务折算风险指应偿还的长期债务由于汇率变化而产生的折算风险。公司的长期借款一般可以包括债券、公司票据、银行贷款等。公司的长

4、期债务在面临汇率变化时，就会呈现风险。例：母公司在美国的A公司，在瑞士有家分公司。瑞士分公司担保借10年期瑞士法郎1000万。借款时的汇价USD/CHF=1.2500。也就是说，相当于母公司的美元负债800万美元。但是当偿还时，美元相对瑞士法郎贬值，汇价变为USD/CHF=1.1500，这样，1000万瑞士法郎折算为母公司的资产负债表上将是869.57万美元。这笔长期债务的价值已经发生了很大的变化。,存货折算风险,存货折算风险是指公司持有以外币计价的库存，当汇率发生变化时，这些存货的相应价值和成本折算成公司所在地的货币时也会变化，从而会发生存货折算风险。,交易结算风险（Transaction

5、Risk）,指企业在办理国际结算时面临的外汇风险。对出口商来说，如果收汇货币与出口商所在国货币不一致，就将承担结算时的汇率风险，当收汇货币相对出口国货币贬值时，出口商将受损，反之则受益；对进口商来说，如果付汇货币与进口商所在国货币不一致，就将承担结算风险，当付汇货币相对进口商所在国货币升值时，进口商将受损，反之则受益。,交易结算风险,中国某公司向美国出口了一批服装,预计1个月后收到100万美元货款,签约时市场汇率为1美元=7.9675人民币,如果1个月后市场汇率变成1美元=7.9262人民币,出口商将损失4.13万人民币;如果1个月后汇率变成1美元=7.9980人民币,出口商可多收进3.05万

6、人民币,经济风险（economic risk）,指由于意料之外的汇率波动引起公司未来一定期间的收益或现金流量变化的一种潜在风险。这种始料未及的汇率变动，引起了企业生产成本与销售价格的变动，从而引起企业产销数量的调整，并最终带来企业盈利状况的变化，这就是企业面临的经济风险。经济风险的特征（1）经济风险的影响程度比交易风险和折算风险的影响程度更大，因为折算风险和交易风险的影响是一次性的，可以用一个明确的具体数字来表示，具有静态性和客观性的特点。而经济风险的影响则是长期的，他的受险时间是不确定的（2）经济风险对企业的影响是间接的、复杂的（3）经济风险往往影响一国跨国公司对外的战略投资决策,2、经营风

7、险 经营风险有广义和狭义之分，所谓广义上的经营风险，是指跨国公司在生产经营过程中遇到的所有风险，包括政治风险和经济风险，其中经济风险又包括外汇风险，利率风险，生产销售、竞争等市场风险；狭义上的经营风险是指跨国公司在进行跨国经营时由于市场条件和生产技术等条件的变化而给企业可能带来损失的风险。主要有以下几种（1）价格风险（2）销售风险：市场预测失误；生产的产品品种、式样、质量不适应消费者需要；产品价格不合理或对手低价倾销；广告宣传不够；销售渠道不畅通等（3）财务风险（4）人事风险（6）技术风险,3、国家风险 国家风险也称为政治风险，主要是指东道国政治、法律及各种社会不确定因素给跨国公司经营活动带来

8、的风险。在国家风险中，政治因素所引起的风险处于关键地位：通常，政治风险主要具有以下特点：（1）使该国经营环境急剧变化，具有不连续性；（2）难以预测经营环境的变化，具有很大的不确定性；（3）整个社会中的各种政治力量的权力与权威关系极为复杂；（4）由于上述原因，使跨国公司的利润或其它目标的实现受到显著影响。政治风险对跨国公司经营活动的影响主要有两种形式：一是“国有化”；二是变相“没收”。,国家风险的种类,国有化风险：指东道国对外国资本实行国有化、征用或没收政策而给外国投资者造成的损失。战争风险政策变动风险转移风险：指在跨国经济往来中所获得的收益由于东道国政府的外汇管制或歧视性行为而无法汇回投资国从

9、而给外国投资者造成的损失,国家风险的评估,国别评估报告，即对特定国家的政治、社会、经济状况进行综合性评估。包括政治评估（对东道国政府的经济运营能力和应变能力的评估）；经济评估（对当地生产要素和发展战略进行分析）；对外金融评估（该国国际金融状况的评价）政局稳定性评估评分定级法，用一组固定的评分标准将考察对象国各个风险因素进行衡量，确定风险分数的方法。分四个阶段：1、确定考察风险因素，如负债率、战争次数、人均收入等；2、确定风险评分标准，分数越高，风险越大；3、将所有项目分数加总，确定该国的风险等级；4、进行国家间的风险比较，确定投资方向。,预先警报系统,即通过一系列国家经济指标来观测国家风险状态

10、。常用指标有：偿债比率（一般应在10%以下，超过25%意味着偿债困难）负债比率（该比率一般应低于15%，危险界限为30%）,负债对出口比率(比率越低，越不容易发生债务危机，100%为危险界限）流动比率（低于一个月进口额的外汇储备是危险的）,风险指数法,国家风险国际指南（ICRG），由美国纽约国际报告集团编制，每月发布一次，分为政治、金融和经济三部分，其指标模型为 CPFER=0.5x(PF+FF+EF)CPFER表示政治、金融和经济综合指数，以0-100分表示，分数越高表示风险越低，PF表示政治指数，包括领导权、法律、社会秩序等13个指标，FF表示全部金融指标，包括停止偿付、融资条件、外汇管制

11、的损害程度及政府毁约5个指标；EF表示全部经济指标，包括物价上涨、偿付外债比率、国家清偿能力等6个指标。,富兰德指数,该指数是三个定性定量环境评级体系的综合指标，其中定量评级体系侧重于评估一国的外债偿付能力，包括外汇收入、外债数量、外汇储备状况及政府融资能力四方面；定性评级体系主要考察该国的经济管理能力、外债结构、外汇管制、政府贪污渎职程度及政府应付外债困难的措施五个方面；环境评价体系包括政府风险指数、商业环境指数、社会政治环境指数。上述三个评级体系在富兰德指数中所占比重分别为50%、25%和25%。以0-100表示，指数越高，表示风险越低。,欧洲货币国家风险等级表,该表由国际金融界权威刊物欧

12、洲货币编制并在每年秋季发布，侧重反映一国在国际金融市场上的形象和地位，考察的主要内容及所占比重为：进入国际金融市场的能力，占20%；进行贸易融资的能力，占10%；偿付债券和贷款本息的记录，占15%；债务重新安排的顺利程度，占5%；政治风险状态，占20%；金融二级市场上的交易能力及转让条件，占30%,日本公司债研究所国家等级表,采取评分制，以0-10分表示，分数越高，国家政治风险越低。国家等级表按14个项目对一国进行评分，包括内乱暴乱及革命危险性，政权的稳定性，政策的持续性，产业结构的成熟性，经济活动的干扰性，财政政策的有效性，金融政策的有效性，经济发展潜力，战争的危险性，国际信誉地位，国际收支

13、结构，对外支付能力，对外资的政策，汇率政策。根据综合评分确定国家风险等级序列，由A、B、C、D、E按风险程度从低到高排列。,二、跨国公司的风险管理,（一）经营风险管理（1）风险规避策略，即对事先预料风险产生的可能性程度，判断导致其产生的条件和因素，在国际投资活动中尽可能避免它。常用方式有四种：改变生产流程或产品；改变生产经营地点；放弃对风险较大项目的投资；闭关自守（2）风险控制策略，即采取各种措施减少风险发生的概率及造成经济损失的程度 a.加强对本国派出的技术人员、经理和劳动者驻地和工作场所的警戒，防止当地宗教冲突和内乱的骚扰。b.拍卖撤回企业的资产，减少风险损失。c.当东道国发生战争或骚乱时

14、，为避免人员伤亡，投资国将其本国人员撤回大使馆或本国等。,（3）风险转移策略，即风险的承担者通过各种经济和技术手段将风险转移给他人承担，包括保险转移和非保险转移（如签订各种合同、保证书等）（4）风险自留策略，指对一些无法避免和转移的风险采取现实的态度，在不影响投资根本利益的前提下自行承担下来，即建立专项基金以应付将来可能发生的损失。,（二）国家风险管理,投资前的政治风险防范 办理投资保险；与东道国政府进行谈判，并达成协议，以尽量减少政治风险发生的可能性。投资中的政治风险管理 生产和经营战略，即通过生产和经营方面的安排，使得东道国政府实施征用、国有化或没收政策后，无法维持原公司的正常运转，从而避

15、免被征用的风险，包括控制原材料与零配件的供应，控制专利与技术诀窍，控制产品的出口市场、出口运输及分销渠道等。融资战略，即通过对公司融资渠道的有效管理达到降低政治风险的目的，如尽量在东道国市场进行融资等。,（三）汇率风险的管理,1、经济风险的防范分散化经营战略，即将经营业务深入到各个不同国家和不相联的各个行业，从而降低汇率变动带来的损失营销管理战略，包括市场选择、定价策略、促销策略及产品策略生产管理战略，包括要素组合策略（从世界不同地方以不同货币购买原材料等）、海外建厂策略、提高生产效率、增强应变能力财务管理策略，包括资产债务匹配、融资分散化、营运资本管理（转移定价）,2、交易风险和折算风险的防

16、范,（1）选择好计价或结算货币 争取用本币计价结算 选择可自由兑换货币 争取收硬付软,国际贸易的双方都希望能避免风险或尽量减少风险，这样在计价货币的选择上双方的意图往往会相互矛盾，给贸易谈判带来一定的困难。折衷的方法是：（1）在计价货币的选择上比较满意的一方，在价格、信用期限、利率或其它方面作出某些让步；（2）采取软、硬货币搭配的方式，由交易双方分担外汇风险；（3）如果双方在同一时期有往来业务，可采用同一种货币计价；（4）采用货币保值措施。,硬币保值法 即在合同中规定以硬币计价以软币支付，并载明两种货币当时的汇率及允许支付货币下跌的幅度，当结算日支付货币汇率下跌超过合约规定幅度时，则按原合同金

17、额和结算日汇率重新调整支付金额。,（2）在贸易合同中加列保值条款,硬币保值法,用一种货币计价与支付，但在贸易合同中规定该种货币与另一种硬币的比价。如果支付时，这一比价发生变化，则参照这一比价对原货价进行调整。确定一种货币（软币）与另一币货币（硬币）汇率的变动幅度，如果支付时两种货币的汇率超过了这一幅度，才对原货价进行调整。,硬币保值法,例:我国某公司对香港的一笔出口贸易中规定以港元收汇,为避免港元汇率下跌,在合同中加列了以美元为保值货币的保值条款,合同金额以美元计价为100万美元,当时汇率为1美元=7.5港元,允许港元下跌幅度为2%,如果结算日汇率为1美元=7.6港元,港元下跌幅度为(7.6-

18、7.5)/7.5=1.37%,不超过2%,则合同金额不变,仍按1美元=7.5港元收取港元;若结算日汇率为1美元=7.7港元,港元下跌幅度为(7.7-7.5)/7.5=2.7%,超过规定幅度,则合同金额调整为100*7.7=770万港元.,即利用一篮子货币如特别提款权（SDR）等价值较稳定的特点对结算货币进行保值。例:日本某公司从美国进口100万美元货币,为避免美元汇率上升而加大进口成本,公司以SDR保值,假设签约时1美元=130日元,1SDR=1.3284美元,100万美元折合SDR为100/1.3284=75.28万,若结算日汇率为1美元=135日元,1SDR=1.2385美元,则为支付10

19、0万美元需支付75.28*1.2385*135=12586.63万日元,若不保值则需支付100*135=13500万日元.,一揽子货币保值法,（3）价格调整法,当出口商不得不以软币收汇，进口商不得不以硬币付款时，在双方允许的范围内可通过调整进出口商品价格将外汇风险分摊到价格中去。加价保值法：加价后商品单价=原商品单价*（1+支付货币预期贬值率）压价保值法：压价后商品单价=原商品单价*（1-支付货币预期升值率）,（4）提前错后法,即企业根据对外汇市场行情的预测通过提前或推后结算日期来避免外汇风险。一般做法是：预测外汇汇率将要上升时，出口商或债权人应尽量推迟收汇日期，而进口商或外币债务人则应争取提

20、前付汇；反之已然。,（5）资产负债保值法,这只要是针对转换风险采取的一种管理方法。这种方法要求海外子公司资产负债表上以所在国货币表示的各种受险资产与受险负债应保持数额相等，这样就可以使得因外汇汇率下跌而给资产项目造成的风险损失完全由负债项目得到的风险收益来弥补，以避免会计转换风险。,（6）外汇交易法,即利用外汇交易手段来避免外汇风险的管理方法。常用的外汇保值方法有远期外汇交易、掉期交易、外汇期货交易、外汇期权交易等。（7）外汇借贷法 企业针对现有的外汇敞口寸头，通过外汇借贷或外汇投资创造一笔相同币种、相同金额、相同期限的反向外汇寸头，以避免外汇风险。具体包括：外汇借款法：先向银行借外汇（期限、

21、金额、币种与远期收进的外汇相同），待收进外汇时还借款。外汇投资法：通过将一笔资金投放于某一市场，一定时期后连同利息收回这笔资金用于付汇。,例：我国A公司半年后将从美国收回一笔100万的出口外汇收入，为了防止半年后US贬值的风险，于是向银行借款100万，期限为半年，并将这笔US作为现汇卖出，以补充其RMB的资金流动。半年后，再利用其从美国获得的US收入，偿还银行的贷款。这样，即使半年后US贬值，对我国A公司也无任何影响，从而避免了外汇风险。0天 180天 USD100万 USD100万 USD100万借入后，若持（不立即卖出），外汇风险并未避免，且要支付利息和承担利率风险。因此，立即卖出是重要的

22、。,A公司,（8）国际融资法,这是一种利用国际贸易融资业务而将外汇风险转移给贸易融资机构的方法。常见的是利用票据贴现业务，即在延期付款的出口贸易中，出口商将经过进口商承兑的远期汇票无追索权地向银行或贴现公司进行贴现，以提前获得现汇。由于办理贴现后，银行或贴现公司不能对出口商行使追索权，这就使得出口商将外汇风险以及票据拒付风险一并转移给了银行或贴现公司。,（9）投保规避法,企业向保险公司投保汇率变动险，如果汇率波动的幅度在保险公司规定的幅度内，则有保险公司负责赔偿企业遭受的损失，但是对超过规定波动幅度的汇率损失，保险公司不负责赔偿。尽管投保法可在一定程度上补偿企业的风险损失，但保险费用一般都比较

23、高，而且汇率变动所产生的外汇收益必须归保险公司所有。,第六节 跨国金融机构,跨国金融机构的特殊性从广义上来说，属于特殊类型的跨国公司，即金融行业的跨国公司，因此，也属于国际直接投资的主体。多数跨国金融机构都是证券市场上主要的机构投资者，因此，也属于国际间接投资的主体。跨国金融机构还充分发挥金融中介的作用，对推动国际投资的发展发挥重要作用。,一、跨国银行,（一）内涵1.定义：跨国银行是指以国内银行为基础，同时在海外拥有或控制着分支机构，并通过这些分支机构从事多种多样的国际业务，实现其全球性经营战略目标的超级银行。,2、性质,（1）跨国银行具有派生性：跨国银行是国内银行对外扩展的产物，因而它首先具

24、有商业银行的基本属性和功能。（2）跨国银行的机构设置具有超国界性：联合国跨国公司中心认为，只有在至少5个国家或地区设有分行或附属机构的银行才能算作是跨国银行。（3）跨国银行的国际业务经营具有非本土性：跨国银行从事国际业务经营，主要通过其海外分支机构直接出现在当地市场或国际市场上进行，而且业务范围往往包括一些在本国国内被限制的项目。（4）跨国银行的战略制定具有全球性,3、跨国银行的作用,有利于推动本国对外经济贸易的发展有利于银行业国际业务的拓展。绕开某些国家对境外金融业务的严格限制，利用国外的有利条件，如通讯便利、管制宽松、税收优惠等有利于推动金融全球化进程,（二）产生与发展,1.萌芽产生阶段（

25、15世纪至20世纪初）2.逐步形成阶段（20世纪20年代至60年代）3.迅速发展阶段（20世纪60年代至80年代）4.调整重组阶段（20世纪90年代初至90年代中期）,5.创新发展阶段（20世纪90年代中期至今）,（1）国际银行业的购并重组愈演愈烈：强强联合、跨业购并国际银行业并购的动因：扩张规模，提高竞争力；突破业务限制，形成金融超市；壮大实力，实现优势互补；降低开发成本，提高资产回报率；发挥本国优势，防止外国资本渗透国际银行业并购的消极影响：增加了国际银行业的风险（并购后的整合风险，政府干预的风险等），增加了金融监管的难度；增加了金融危机发生的可能性；导致垄断及大幅裁员,（2）跨国银行向全

26、能化发展三种模式：德国全能银行、英国金融集团、美国金融控股公司,（3）跨国银行的电子化,银行电子化的途径建立客户综合服务网络。客户通过一定的通讯手段与服务网络中心取得联系并得到身份确认后，即可享受系统所提供的相应的信息服务，帐户操作等建立全球银行间网络系统。使本国银行与国外银行建立联盟，利用对方的金融专家和计算机系统实现客户网络化发展。建立银行内部通信网络，加强银行内部沟通与交流，提高员工素质和工作效率,银行电子化的影响,降低银行业务时间和成本（业务成本和工资成本）；拓宽银行服务领域，为客户提高银行、证券、保险等综合性个性化服务加剧银行业的竞争改变银行的组织结构，由传统的面对面服务模式向信息化

27、服务模式转变,（三）跨国银行发展的原因1.世界经济形势的发展造就一批具有优势的跨国银行主体2.全球跨国公司的扩张要求银行跟随到海外继续提供服务3.各国对银行业的政策激励银行开展跨国经营4.国际金融市场的发展为跨国银行业务拓展开辟了新天地,（四）组织形式,1.母行与海外分支机构的组织形式（1）分支行制（2）控股公司制：集团银行制（3）财团银行制,2.海外分支机构的主要形式,（1）代表处：不直接经营银行业务（2）经理处：业务与代理行类式（3）分行：母行的一个组成部分，但不具备独立的法人地位（4）附属行与联属行：由跨国银行与东道国有关机构共同出资设立或对当地银行兼并、收购而成立的，跨国银行因持股关系

28、而承担有限责任，具有独立法人地位，可以经营的业务种类比分行多。（5）财团银行,（五）跨国银行在国际投资中的作用1.跨国银行是国际直接投资者跨国融资的中介2.跨国银行是投资者跨国界支付的中介3.跨国银行是为跨国投资者提供信息咨询服务的中介,二、跨国投资银行,（一）内涵1.定义：投资银行是以证券承销、经纪为业务主体，并可同时从事兼并与收购策划、咨询顾问、基金管理等金融服务业务的金融机构。跨国投资银行就是跨国界从事投行业务的金融机构。,2.投行的业务特点：,3、投资银行的功能,提供金融中介服务促进证券市场的发展：有利于证券的发行和交易，有利于降低市场风险，有利于约束市场主体提高资源配置效率：引导资金

29、合理流动，促进资源合理配置，提高资源配置效率推动产业结构升级：安排兼并收购，实施反兼并和反收购，确定兼并收购的条件，提供融资安排,（二）发展阶段,1.萌芽阶段（1960年之前）2.起步发展阶段（196070）3.迅猛发展阶段（1980之后）4.近年来的主要创新：（1）融资多样化：资产证券化（ABS）（2）购并业务推陈出新（3）金融产品创新,（三）发展的原因,1.各国金融管制的放松2.跨国投资的大发展3.国际证券业的发展4.跨国并购的发展,（四）国际投资银行的业务,1.参与跨国购并2.提供投资咨询服务3.国际证券的发行、承销4.金融产品的创新5.国际证券买卖和基金管理,三、共同基金,（一）内涵1

30、.定义：共同基金（Mutual Fund）是指通过信托、契约或公司的形式，通过公开发行基金证券（如“受益凭证”、“基金单位”、“基金股份”等）将众多的、零散的社会闲置资金募集起来，形成一定规模的信托资产，由专业人员进行投资操作，并按出资比例分担损益的投资机构。2.特点：金融信托、既是投资对象也是投资主体、专业化管理、公募、机构投资者,（二）组织,1.基金投资者（股东）：基金投资风险的承担者是股东而非经理公司2.董事会：董事会成员经股东选举产生，主要负责基金的全面管理并对经理公司或投资顾问予以密切监督。董事会每年负责投资顾问聘任及合约的展期或解除。3.经理公司：负责管理基金的日常事务，一般也充当

31、投资顾问。,（二）组织,4.投资顾问：根据基金招股说明书的目标来安排基金投资，收取一定的管理费用，收费标准一般是每年0.51。5.独立托管人：基金资产（现金、证券）由独立的第三者，通常是银行或信托公司保管。这种制度是保护投资者的财产免于被基金经理公司侵吞。6.过户代理人：负责处理基金股票的售出和赎回、保存股东记录、计算每月的资产净值及进行股息和资本利得的分配。7.承销商：帮助把基金股票分销给投资公众。,（三）类别1.开放型与封闭型,2、根据投资理念划分：,（1）积极成长型基金：又称最大资本利得或资本增值基金，或赌博性基金。经常利用各种投机策略，如财务杠杆或卖空交易。一般规模不大。高风险、高收益

32、。（2）小企业基金：投资于规模较小的企业股票,追求小企业的高成长性，因此与积极成长型基金有类似之处，但投资手段相对保守。（3）成长型基金：投资于社会公认的成长型企业，主要强调资本增值，而不是股息收入。（4）成长收入型基金：投资于公认的规模较大的且资本增值和收益潜力均比较客观的企业股票。,（5）收入型基金：集中投资于高股息收益率的企业股票。收益稳定、风险较小。（6）混合型基金：同时投资于股票和债券的基金。平衡基金：投资目标是适度资本增值、资本保全和收入。可转换债券、债券、优先股和普通股。一般债券比例在4060。适合相对保守的投资者。可转换基金：专门投资于可转换债券的投资。比一般的股票基金更强调固

33、定收益于资本保全。资产分配基金：投资分散性很强，投资范围很广。固定分配基金（特定类型证券持有比例相对固定）和弹性分配基金（根据投资前景的分析调整各种证券的投资份额）,（7）部门基金：以某些特定行业或股票市场板块为投资对象。投资于部门基金较投资于行业中的某一个股显然风险要小。部门基金因此也可以作为对冲分散风险的投资品种。（8）指数基金：持有与特定的股指（如标准普尔500、上证30等）相同组合的股票。指数基金既是稳健型投资者喜好的投资品种，也可作为对冲分散风险的投资品种。,（四）优势,1.多样化：可以有效的分散投资风险。2.规模化：将社会闲散资金汇聚成大规模的投资资金，规模化投资操作可以有效降低交

34、易费用，从而换取更高的投资收益。3.专业化：由富有经验和专业技能的专家进行管理。4.流动性：便于买卖和赎回。5.防止道德风险：制度安排保证了基金经理公司很难恶意侵吞投资者资产。6.满足不同的投资需求,四、对冲基金,（一）内涵1.定义：对冲基金(Hedge Fund),又称套头基金、套利基金和避险基金，意为“风险对冲过的基金”，20世纪50年代初起源于美国。其操作的宗旨就是利用期货、期权等金融衍生产品以及对相关联的不同股票进行实买空卖、风险对冲的操作技巧，在一定程度上可规避和化解证券投资风险。经过几十年的演变,对冲基金已失去其初始的风险对冲的内涵，成为一种新的投资模式的代名词，即基于最新的投资理

35、论和极其复杂的金融市场操作技巧，充分利用各种金融衍生产品的杠杆效用，承担高风险、追求高收益的投资模式。,2.特点：（1）私募性质：股东人数较少，一般不超过100名，且均为高收入者。而且一般是封闭型的。（2）有限合伙人制。管理人一般也是合伙人。（3）管制较少，公开信息披露较少，操作灵活性很强。（4）高杠杆性：运用高杠杆的投资手段，可以实现数倍于基金规模的投资，从而获取高收益。（5）高“破坏性”：对冲基金往往抓住新兴市场发展不完善的漏洞加以冲击，获取高额收益，并通过“羊群效应”可能引发金融风暴，造成巨大破坏。（6）收益分配机制更具激励性：除管理费用外，还有投资收益提成。,3、对冲基金与一般投资基金

36、的比较,（二）主要类型按投资策略一般分为三大类：1.相对价值型2.事件导向型3.纯粹投机型,1.相对价值型：主要可以分成三类，即可转换套利型、固定收入套利型和权益市场中性型，它们主要利用各种资产之间价格差异来套利。（1）可转换套利型：基金管理者在市场上寻找锁定他们认为价值被低估的可转换债券、股票等资产，这些资产可以在一定条件下转换成普通股票，因此，他们可以通过转换获利。（2）固定收入套利型：基金管理者利用复杂的数学模型来确定具有关联的固定收入证券之间的价格差异，最主要的固定收入证券为国库券。利用这些有关联的证券之间的利率差异进行套利。（3）权益市场中性型：寻找市场上资产之间价格的细微差异来进行

37、套利，它们平衡地买进卖出相关资产，以抵消市场风险，只赚取细微的差价，由于交易规模大，这些基金仍然可以获得可观的绝对利润。,2.事件导向型：主要可以分为两大类，即风险套利型和不良资产型。这类基金的主要策略是分析重大或突发事件对于资产价值的影响并从中获利，比较常见的事件包括：公司重组，公司间并购，公司清盘、破产，或其他有影响的举动(公司分拆，股票回购等)。（1）风险套利型：着眼于公司的合并及敌意收购，买进被并购公司的股票同时卖出发动并购公司的股票，因为被并购公司的股票会上涨而发动并购公司的股票会下跌。（2）不良资产型：着眼于购人处于困境公司的资产，这些公司由于种种原因面临融资或运营困境，对冲基金通

38、过评估选择一些有复苏可能的公司，并以极低的价格购买这些公司的资产或债权，希望将来获利，其他投资者由于受法规约束或者根本不了解、不愿意投资于这些不良资产而丧失获利机会。,3.投机型：主要可以分为五大类，即宏观基金、卖空基金、多头基金、新兴市场基金和买卖型基金。这类基金通过对市场走势的预判进行市场投机活动，因而具有很高的风险，它们已经完全放弃了风险对冲的基本原则，一味追求高额回报。（4）新兴市场基金：主要投资于发展中国家的公司证券或国家债券，由于受发展中国家法律法规的限制(如很多国家不允许卖空等)，这类基金的操作以多头为主。（5）买卖型基金：这类基金涉及同时买卖两种证券，但买人和卖出的数值并不一定

39、完全平衡，而是根据市场情况来决定买人多还是卖出多，因此这类基金的风险往往不是完全对冲。,（三）对冲基金的危害性,1、正向交易 利用市场现行价格决定的交易行为称为正向交易，这种交易行为一般特征往往是投资者在价格上升时买入，价格下跌时卖出，与市场走势相同。如果市场缺乏抗衡力量，正向交易会使价格过度偏离它们的均横价值，增加市场波动。2、“羊群”效应 另一个造成市场波动的行为，是根据其他市场参与者的投资方法制定相类似的投资策略，而不是利用现行价格决定投资。“羊群”效应指的是市场参与者理性跟随他人或大市的行为。,（四）对冲基金与国际金融危机,1、对冲基金的高风险特征 根据相关机构的研究表明，全球对冲基金

40、使用杠杆的情况，除廉价证券性对冲基金外，其他的对冲基金使用杠杆的比例均超过了50%，平均使用杠杆比例为71.5%。其中，宏观型对冲基金的杠杆比例高达87.9%。2、对冲基金冲击金融市场常用手法 对冲基金冲击一国货币，通常分为两个层次：一是借助一些突发性经济、政治、金融等事件，不断抛售该国货币，以打击货币汇率；二是趁该货币持有者对货币汇率的稳定产生动摇之际迅速掀起对该货币汇率的冲击，引诱货币的持有者将该货币资产包括存款全部转换成外币资产。对冲基金和国际游资狙击一国金融市场的具体主要形式有：沽空；现汇市场的直接冲击；连环狙击。无论是哪种形式的狙击，对冲基金通常都采取“以本币打本币”的策略。因此对冲

41、基金狙击一种货币的汇率必要条件是大量囤积目标国家或地区的货币。,3、利用现货市场卖空投机的手段冲击货币市场与证券市场（1）大量高价抛售已囤积的目标国家或地区的货币，造成目标国家或地区的或市场动荡与货币贬值（2）同时在目标国家或地区的证券市场卖空主要指标成分股，打压股市价格（3）迫使目标国家或地区的监管机构进行干预市场。通常是中央银行动用外汇储备回购目标国家或地区的货币，或提高利率（4）若市场干预失败，引发目标国家或地区的货币贬值、证券市场价格下跌（5）对冲基金低位回购目标国家或地区的货币，还本付息获利（6）对冲基金在证券市场低位回购股票，归还融券机构获利,4、利用多个市场联动运作的手段冲击金融

42、市场（1）与目标国家或地区的银行签订远期合同大量抛售目标国家或地区的货币购美元（2）目标国家或地区的银行在现货市场大量抛售目标国家或地区的货币、买入美元进行对冲保值（3）同时利用货币市场、外汇市场、股票市场和衍生工具市场声东击西（4）同时在目标国家或地区的证券市场卖空债券期货（5）迫使目标国家或地区的监管当局进行干预市场。通常是中央银行动用外汇储备回购目标国家或地区的货币，或提高利率，引发期货价格下跌（6）对冲基金在证券市场低位回购股票，归还融券机构获利（7）对冲基金低位回购远期合同获利,1、里拉危机 意大利的外汇储备自1992年初就一直在减少，但货币危机直到1992年6月才显现：首先里拉债券

43、在期货市场开始下跌，接着在现货市场下跌。此后所发生的一些事情使投资者对里拉更加悲观。外国投资者在6、7月份开始就抛售里拉债券，促使银行同业存款收益率飙升300基点。8、9月份，出现投资组合从政府债券转向外国资产的趋势。银行为了减轻外债而抛售里拉更加重了金融的动荡。9月13日里拉第一次贬值，被市场当作政府不会全力以赴维护汇率的信号。投资者进一步抛售里拉降低风险，基金经理沽出里拉证券，购入外汇现货和以德国马克为面值的证券。意大利央行在里拉危机中，自始至终使用利率政策抵御投机冲击，在7月5日至9月4日期间，贴现率由12%提高到15%。用以直接控制隔夜拆息的回购利率在9月4日由14.75%上升到16.

44、5%。结果同业拆息大幅超过回购利率，9月16日，同业隔夜拆息达36%，三个月息为20%。与此同时，意大利央行还通过出售外汇储备，并从德意志联邦银行借入短期金融债务对市场疯狂抛售里拉进行干预，只是外汇储备急剧下跌，从6月底的317亿美元下降到8月底的204亿美元。尽管如此，还是无法遏制里拉抛售潮。在万般无奈下，意大利政府于9月17日被迫宣布退出汇率机制,2、英镑危机 炒家对英镑的冲击在1992年9月16日之前就已开始聚集能量。在英镑受冲击的那几天，英伦银行大量抛售外汇储备干预市场，并从德国联邦银行借人短期金融债务（VSTFF），使英国的外汇储备从1992年8月底的402亿美元，大幅降至9月底的3

45、71亿美元。英国央行直到危机的最后一天才使用利率政策打击炒家。英国央行9月16日宣布把它的最低贴现率从10提高到12，翌日提高至15，使短期市场利率随即上升。但是，利率的变动并未阻遏英镑资产的抛售，英镑汇率也并未从汇率机制变动幅度的底价（noorvalue）上升。政府不得不正式宣布退出汇率机制，英国央行也不得不撤消9月16日最低贴现率从12上升到15的加息决定。在经过一轮减息后，最低贴现率在1993年1月26日才降至6。宣布提高最低贴现率未能使英镑从其底价回升，相反，却更加剧了英镑的抛售潮。造成这一结果的原因可能是市场将提高利率的行为，解读为央行不再干预市场的信号，因为市场普遍认为高利率是难以

46、为继的。,3、法郎危机 英镑退出汇率机制后，法国法郎面临巨大冲击压力。1992年9月21日星期一，法国全民公决仅以微弱多数通过“马城条约”后第一天，法国法郎在纽约一开市就遭到巨大抛售。在危机中，法国从一开始就使用外汇市场干预手段，使汇率保持在略高于底价的水平，触发了德意志联邦银行须通过短期金融债务（VSTFF）贷款的义务。9月23日晨，法国央行将短期回购率提高250基点到13，其后，法德两国央行行长和财长发表联合声明，宣布法郎马克作为条约的核心汇率平价将不会变更，并且两国央行同时在外汇市场进行干预。星期三下午，当来自纽约的压力减轻和德国直接干预后，市场终于稳定下来。9月底，投资者重拾信心，购入

47、法郎。炒家抛空货币通常为期一个月，大多数流失的储备在一个月后又重新流回法国。至10月底，法国外汇储备309亿美元，比危机前的285亿美元略有增加。法国当局起初只依靠市场干预，9月23日在炒家的狙击继续升温时，才转向使用利率手段。,（五）对冲基金的监管,1、发达金融市场的漏洞 许多金融中介机构已经没有足够的能力来评估与对冲基金交易所产生的风险，特别是在有关投资工具信息不足，对冲基金有意保持神秘运作的情况下；监管当局亦已不再能完全掌握和驾驭市场的变化。各大银行和金融机构风险管理严重不足，过分依赖某些风险管理技术，如风险计价模式（value-at-risk，VAR）、标识市值模型（mark-to-m

48、arket）及据此计算的边际抵押数额。2、对冲基金对新兴市场的危害 对冲基金对市场的危险性更集中和强烈地体现在它们对新兴市场的掠夺和破坏活动中，诸如19941995年墨西哥金融危机，19971998年亚洲金融危机等。对冲基金，主要是以索罗斯、罗伯逊、LTCM、摩尔等为代表,3、对冲基金的监管（1）反对对对冲基金全面监管。反对全面对对冲基金进行监管的放任者们认为，对冲基金业中的主流是健康的，长期资本管理基金的失利仅仅是对冲基金业中的一个特例，大部分对冲基金是“套利者”，而非“投机者”，多数对冲基金在金融市场中起着承担风险和发现价格的作用。全面加强对对冲基金的监管不利于提高金融市场的运作效率，投资

49、者还会失去一个很好的投资渠道。（2）加强对对冲基金全面监管。要求加强对对冲基金进行监管的人们认为，资本的流动必须有序，对冲基金的交易策略过于复杂，管理者与投资者之间存在信息不对称，应要求对冲基金披露更多的信息，增加运作的透明度，加强对对冲基金融资行为的监管，加强国际监管机构之间的国际合作，只有加强对对冲基金的监管才能保障投资者的权益。,五、保险公司,一、保险业在国际经济中的作用补偿经济损失促进国际经济贸易的发展分散国际风险增加非贸易外汇收入,二、国际保险业的新发展,（一）国际保险业的兼并与收购占领国际市场降低经营成本进入新的市场（二）网络保险的兴起降低经营成本适应新的竞争增加销售机会适应顾客偏

50、好,（三）保险自由化程度逐渐加深表现在：市场准入条件的放宽；主体经营活动的放宽；监管内容的转变（从对保险服务主体业务的全面监管，转向对偿付能力的监管）（四）保险业与银行业的相互融合融合方式：保险公司与银行建立合作伙伴关系；合资成立新的机构；互相收购（五）国际保险业的创新,案例分析,1、雀巢公司创始于1867年，是全球最大的食品公司，世界500强中名列前50位。二战以后，雀巢公司开始全面进军食品行业，不仅在乳制品和以咖啡、可可为原料的产品行业进行了一系列的并购，还开始涉足烹调食品、快速食品、冰淇淋、冷冻食品、冷藏食品等很多方面。1983年伊始，雀巢公司又展开新一轮的并购行动，这次的重点还是食品行