汇率决定与国际平价条.ppt

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1、第九章 汇率决定与国际平价条件,一、汇率风险及其管理,1.汇率风险的含义与类型含义：汇率风险（Exchange Rate Risk），又称外汇风险（Foreign Exchange Risk），是指经济主体在持有或运用外汇的经营活动中，因汇率变动而蒙受损失的一种可能性。类型：交易风险（Transaction Risk）折算风险（Translation Risk）经济风险（Economic Risk）,一、汇率风险及其管理,2.交易风险及其管理什么是汇率的交易风险？是指运用外币进行计价收付的经济交易中，经济主体因外汇汇率变动而蒙受损失的可能性。是一种流量风险。,一、汇率风险及其管理,交易风险发生

2、在哪些场合？国际贸易国际投资外汇银行运作,一、汇率风险及其管理,如何管理交易风险？选择恰当的合同（计值）货币选择本币选择有利的外币：收汇或债权选择趋升货币；付汇或债务选择趋跌货币*需要考虑货物价格和利率的因素选择软硬货币搭配利用远期外汇、期货、期权交易等进行避险,一、汇率风险及其管理,运用“迟付早收或迟收早付”（LEADS&LAGS）：情形与选择两种方法：调整合同签订时间或收付汇时间；加入有利的信用条款采取自动抛补战略（专业贸易商）在贸易合同中加入“外汇保值条款”参加外汇保险,一、汇率风险及其管理,3.折算风险及其管理什么是汇率的折算风险？是指经济主体对资产负债表进行会计处理（如编制年度财务报

3、告），将功能货币转换成报表货币时，因汇率变化而呈现账面损失的可能性。这是一种存量风险。,一、汇率风险及其管理,【举例】某美国跨国公司在英国有一子公司，年初买入10000英镑原材料，在以英镑编制的财会报表中为库存一项，数量为10000英镑。该公司需要定期向总公司提交财务报表，而且报告以美元作为货币单位（美元为报表货币）。因此，这笔原材料的价值以美元表示时就会因英镑汇率的变化而发生改变。假定购入时英镑汇率为1=$1.5560，在当时向公司提供的财务报表中，这笔库存的价值为15560美元。年底时，若这笔库存仍未动用，而汇率已变化1=$1.3560，那么在向总公司提供的报表中，这笔库存的价值就只有13

4、560美元。这表明：该子公司因汇率变化而承受了财会风险。,一、汇率风险及其管理,折算风险产生的原因是什么？功能货币和报告货币的不一致（跨国经营企业的情况最典型，因此，是这种风险的主要承担者）；历史汇率与当前汇率的不一致；国家财会制度的有关规定：以何种汇率折算。,一、汇率风险及其管理,【举例】美国历史上的几次财会制度改革：功能货币折算为报表货币时采用什么样的汇率？流动项目/非流动项目（早期）货币项目/非货币项目（1975年以前）暂时方法（1975年）当前汇率方法（1981年）,一、汇率风险及其管理,如何管理折算风险？基本原则：设法使资产负债表上的各种以功能货币表示的受险资产和受险负债数额相等，即

5、努力使风险头寸差额为零。尽量使用母国货币进行交易，可避免折算风险。但应注意协调交易风险的管理需要。,一、汇率风险及其管理,4.经济风险及其管理什么是汇率的经济风险（经营风险）？是指意料之外的汇率不利变化使企业在生产成本、进而在销售价格和销售数量等方面发生变化，并最终导致企业未来收益或现金流量减少的可能性。,一、汇率风险及其管理,【举例】M公司为我国一家来料加工企业，产品部分内销，部分外销。2004年，$1=RMB8.1，该公司产品单位成本为10元，其中，原材料耗费为1美元或8.1元，工资支出1.9元。产品单位售价18元，50%内销，50%外销，销售总量200万单位。所得税率为50%。另外，营业

6、费用和折旧分别是100万和60万元人民币。根据上述情况，2004年该公司的损益和现金流量状况如表1所示。,一、汇率风险及其管理,表1：2004年该公司的收益和现金流量表（单位：万元）,一、汇率风险及其管理,若2005年的人民币发生意外贬值：$1=RNB8.3。这一变化对该公司的收益和现金流量会产生什么影响？取决于汇率变化后生产成本、销售价格和销售数量的综合反应。现假定：生产成本：进口原材料的外币价格不变，国内工资水平也不变，则单位生产将上升为10.2元。销售价格：国内部分售价不变，国外部分由原先的$2.22（即18/8.1）降至$2.17（即18/8.3）。销售数量：国内部分未变，国外部分则因

7、降价而增加了2万单位。问：若营业费用、折旧、所得税率等不变，这一年该公司的收益和现金流量情况如何？（表2）,一、汇率风险及其管理,表2：2005年该公司的损益和现金流量表（单位：万元）,一、汇率风险及其管理,从表2看出，因人民币贬值，M公司的税后利润和现金流量均下降了12.2万元。,一、汇率风险及其管理,如何管理汇率的经济风险经营多元化，以便有更多的机会扩大国内外销量调整经营战略财务多样化加强费用管理,第二节、汇率预测,1.什么是汇率预测？是指运用一定的方法，对汇率的变化趋势进行科学判断，是防范和管理各种汇率风险的重要保证。主要包括两种方法：基本因素预测法技术分析法,二、汇率预测,2.基本因素

8、预测法（Fundamentalist）又称经济预测法，是指通过经济变量与汇率间的关系估计汇率变动的一种预测法。适用于中长期趋势的预测。经济变量主要包括：国际收支、货币供应量变动、通货膨胀率、利率、国民收入增长率等。可分两种方式：主观判断法 和计量经济模型法。,二、汇率预测,主观判断法：综合运用经济学理论知识，结合各种具体情况进行推理分析和经验性判断。计量经济模型法：利用计量经济学方法（主要是回归分析），通过模型的建立对汇率变化趋势做定量分析。多为大公司和银行所用。一般包括下列几个步骤：影响变量的选择；历史资料的收集和分析；回归方程的确立；相关系数的计算；将动态资料运用到该方程式，然后进行预测。

9、,二、汇率预测,【计量经济学方法举例】假定某公司准备预测一个月后日元对美元的变动趋势（以百分比变动衡量）。具体预测过程如下：,二、汇率预测,（1）选择影响变量：根据经济学理论知识，结合历史上影响日元/美元汇率变动的因素，确定“影响变量”。假定选择以下两个影响变量：两国通货膨胀率差异（INF）、两国国民收入增长率差异（INC）；,二、汇率预测,（2）确定回归方程：JAN=b0+b1 INF+b 2INC+u 其中，JAN：因变量，日元的变动率（正为升值，负为贬值）；INF：自变量，两国的通胀率差异（指美国通 胀率减去 日通胀率）；INC：自变量，两国的收入增长率差异（指美国收入增 长率减去日本收

10、入增长率）；b0：常系数；b1和 b 2：分别代表自变量INF、INC和因变量JAN之间的 相关系数（符号正，代表同方向变动；反之反是）；u：误差项。,二、汇率预测,（3）收集两国以前若干月份的日元/美元的汇率、通胀率和国民收入增长率历史性数据，代入回归方程式，从而求出各项系数。假定经计算，b0=0.002,b1=0.8,b3=1.0,则回归方程式可进一步确定为：JAN=0.002+0.8 INF+1.0 INC+u,二、汇率预测,（4）利用动态预测资料对日元/美元的汇率进行预测。假定两国一个月后通胀率差异和国民收入增长率差异分别是：4%和 2%，则日元/美元的汇率变化（不计误差）：JAN=0

11、.002+0.8 4%+1.0 2%+u=5.4%结论：若下月两国通胀率差异和收入增长率差异分别是4%和2%，则日元升值5.4%。,二、汇率预测,（5）对于本例子的两点说明 第一，本例子中仅考虑两个影响因素。如需要考虑更多的影响因素，可通过更复杂的模型进行预测，原理相同。第二，预测的准确性主要取决于：影响因素的选择，以及动态预测资料的准确性。,二、汇率预测,3.技术分析法（Chartist）又称市场内部供求分析法。是指利用图表和简单的统计方法对汇率的趋势进行描述和预测，多用于短期分析。具体 方法主要包括：基本形态分析法、平均移动趋势法、K线图法、相对强弱指数法、动向指数法等数十种。有许多方法已

12、经编制成软件。,第三节 国际平价条件概述,所有国际经济学家在内心都对汇率购买力平价的某些理论深信不疑。-Dornbusch and Krugman,1976,一、国际平价条件及其考察角度,平价条件类似于均衡条件，把各个看似不同的市场价格或价格变动联系起来；国际金融的研究以几个非常重要、适用性非常强的平价条件来描述；以下几个不同的考察角度：第一，平价条件所要求的关键假设，即完全资本市场假设（没有交易成本、没有税收、具有完全的确定性）；,一、国际平价条件及其考察角度,第二，考察放松关键假设后可能产生的具体影响；以及当假设条件变得更加现实以后，平价条件是否依然成立；第三，考察各种平价条件的经验数据，

13、以便决定平价条件的意义和有效性,二、平价条件的实用性,平价条件的作用：有助于我们理解国际金融市场；有助于我们制定市场战略。平价条件是国际金融的基准或平衡价值：私人企业-决定企业决策无差异平衡点的位置，借入何种货币，在哪国设厂，使用哪种方法衡量风险等等，都可以归结为对平价条件有效性的判断；公共政策制定者-一国货币价值正常、高估或低估的判断，一国资本市场是否有效发挥作用的认识，经济政策的效力的结论，都是以各种平价条件依据的。,二、平价条件的实用性,国际平价条件的经济数据非常重要，它是我们判断平价条件何时成立与否的依据。货币价值与购买力平价长期偏离：在该国选择厂址面临很大的汇率风险；平价条件成立：两

14、种可供选择的金融选择无差异平衡点；平价条件无效：市场力量更看好其中的某一种；,二、平价条件的实用性,“如果平价条件不成立或者是错误的，那我就不再使用它们了”？平价条件错误之际=平价条件最隐蔽之时平价条件严重依赖于套利行为，偏离平价条件意味着一个直接或者间接的套利机会（或者降低融资成本的机会）；决策者的兴趣：实际情况偏离平价条件的方向和幅度偏离幅度越大，决策者面临的机会越大，必须承担的风险越小。,三、平价条件与完全资本市场假设,完全资本市场假设是分析国际平价条件的起点；这样做并不是这种假设准确概括了当今世界的现实情况，而是因为它可以使我们的分析工作易于进行，与其他更加现实的假设条件相比，提供了一

15、个非常有用的参照基准。,三、平价条件与完全资本市场假设,主要的平价条件如下：1、购买力平价2、利率平价3、费雪效应4、无偏差远期汇率5、实际利率平价第五个平价条件可以视为隐含的假设，其余四个平价条件只有三个是相互独立的，第四个平价条件可以从其他三个平价条件中推导出来。,第二节 购买力平价说,一、引言一般而言，外汇供求分为两类：一类与商品和服务（经常项目）有关；另一类与金融资产、所有权（资本与金融项目）有关。购买力平价探讨以商品、服务形式发生的国际贸易与即期汇率之间的关系，这种关系是一种双向的关系，汇率影响着贸易水平，贸易水平也会影响汇率。,一、引言,假定存在一个大猩猩的社会，流通的是一种蓝色塑

16、料片，可以用来换取香蕉，因此倍受青睐。,一、引言,猩猩们小心翼翼地搜集并积攒塑料片。一些猩猩会把塑料片当作礼物送给倾心的同伴换取各种好处。结论：任何猩猩都会意识到塑料片的价值在于可以用来进行交易，实际上相当于金钱。,一、引言,现在，我们引入两种不同的塑料片：小蓝片可以换一根香蕉，大红片可以换2根香蕉。聪明的猩猩会得出如下结论：2个蓝片和1个红片可以换取同样数目的香蕉，2个蓝片和1个红片的价值相等，从而蓝片与红片之间的交换比率应当为2蓝片=1红片。,一、引言,一个聪明的猩猩不会接受用少于2个的蓝片来交换一个红片，因为他知道其他猩猩会拿2个香蕉换1个红片，而只拿1个香蕉换每个蓝片。只有傻瓜和那些尚

17、未进化的猩猩才会忽略如此简单的计算。结论：不同的塑料片代表了购买商品和服务的不同能力，货币也是如此。,一、引言,如果汇率不变，一个红片=2个蓝片，市场决定只以1.9个蓝片交换猩猩手中的2个香蕉。猩猩可以直接用2个香蕉换一个红片，按照1:1的比价换回2个蓝片，然后用1.9个蓝片换回2个香蕉，再用两个香蕉换回1个红片。在每一次交易中，这只猩猩获利0.1个蓝片。如果市场交换比率不变，这只猩猩最终将拥有猩猩社会的所有塑料片。,一、引言,一方面，如果其他所有猩猩都发现了这个窍门，这种情况不会发生，但是交换比率会改变。这是汇率水平调整适应价格的情形。另一方面，如果市场发现了问题并对每个红片只给出1.9个香

18、蕉，这种情况也不会发生。这是价格调整以适应汇率水平的情形。,一、引言,购买力平价说没有必然地指出价格调整与 汇率调整之间因果关系的方向，哪个方向都有可能发生。人们常常以购买力平价说为依据声称汇率被“高估”或“低估”，实际上这样的说法并不比断言国内或国外的价格“太高”或“太低”更加合理。猩猩的行为引出了购买力平价说。,一、引言,本国人之所以需要外国货币是因为用它可以购买国外的商品、劳务和技术等；外国人之所以需要本国商品，是因为外国人用它可以购买本国的商品、劳务和技术等。,一、引言,两国货币的交换实质上是两国货币所代表的购买力的交换，即汇率是两国货币在各自国家中所具有的购买力的对比。购买力平价说有

19、两种形式：绝对购买力平价-解释某一时点上汇率决定的基础相对购买力平价-解释某一时间段上汇率变动的原因。,二、一价定律,从猿到人：假定一个月后在北京国家大剧院举行一场音乐会。,二、一价定律,为了扩大音乐会的规模，组织者在上海与北京同时卖票。两地的票价不同，分别是200元和120元。对于两地的音乐爱好者而言，这两个价格是无差异的。对于两地的票贩子而言，不仅这两个价格是不同的，而且其中存在赚钱的机会。,二、一价定律,如果一个聪明的票贩子发现了其中的秘密，他可以设法从上海卖票运到北京去卖，套取两地之间的音乐会票价价差。如果其他的票贩子看到倒票有利可图，也加入进来。票贩子的行为会使上海的票价不断提高，同

20、时北京的票价不断降低，从而使两地的价差不断降低，倒票的利润越来越少，直至无利可图为止。,二、一价定律,无论是猩猩还是人类，其行为实际上都遵循一价定律。在猩猩的例子中，无论是用红片直接买香蕉，还是以现行交换率先转换成蓝片再购买，香蕉的索价是一致的。一价定律：在自由贸易条件下，同一种商品在世界各地的价格是等值的。由于各国所采用的货币单位不同，同一商品以不同货币表示的价格经过均衡汇率的折算，最终是相等的。,二、一价定律,用P（i）代表一种产品的本国价格，(i)代表该产品的外国价格，那么对于任何商品有：这就是著名的一价定律。上述票贩子倒票的例子也可以说明一价定律。例如，纽约的黄金交易价格为每盎司756

21、美元，与此同时，伦敦的价格是每盎司356英镑，那么一价定律暗含着：756美元=e356英镑或者e=2.1236/,二、一价定律,一价定律隐含的假设：1、假设商品的交易不需要交易费用；2、假定理性的市场上没有贸易壁垒的存在-贸易禁令、关税、税收、配额限制、外汇管制、资本管制等；3、假定比较的是同一种商品。,三、绝对购买力平价,在某一时点上，两国货币之间的兑换比率取决于两国货币的购买力对比；本国价格指数为P，外国价格指数为P*，它们都是N种商品价格的加权平均数,三、绝对购买力平价,货币的购买力指数则是某一时点物价水平指数的倒数，所以绝对购买力平价说可以将汇率表示为：,三、绝对购买力平价,其中，E是

22、汇率，即一单位外国货币可以折算为多少单位本国货币；P代表本国的一般物价指数；P*代表外国的一般物价指数。绝对购买力平价隐含着一价定律成立的假设。如果汇率不能使“一价定律”成立，那么国际间就会产生商品套购，即套购者根据贱买贵卖的原则，在低价国购买，运到高价国出售，以获取无风险的套购利润。,三、绝对购买力平价,例如，同一匹布在英国价值1英镑，在美国价值2美元，则根据绝对购买力平价说12。如果此时的汇率不是12，而是12.5，那么，人们就会发现套购商品是有利可图的，即从美国买入1匹布，花费2美元；运至英国出售，收入1英镑，将英镑在外汇市场上卖出，则可以得到2.5美元，净赚0.5美元。,三、绝对购买力

23、平价,套购商不断在美国买入布匹，在英国卖出布匹，会使布的价格差异在两国产生变化；另外，套购商不断在外汇市场上卖出英镑，买入美元，又会使英镑贬值，美元升值。这些变化将一直持续到绝对购买力平价成立为止。,例1,假定某种商品在美国的价格是3000美元，在中国的价格是22500元人民币，那么根据绝对购买力平价，有：22500￥=E3000或者E=7.5000￥/绝对购买力平价成立的必要条件：比较前面两个公式，我们可以发现，如果一价定律对每种商品都成立，那么只要每种商品在国内外经济中所占权重相同，绝对购买力平价就是成立的。,例2,例2,在上述两个经济体中，当前的汇率是1=￥200。两国之间绝对购买力平价

24、是否成立？1、对于三种商品中的任何一种，一价定律都成立，汇率为￥200=1，而且有￥200/1=￥400/2=￥400/2=￥200/,例2,2、A国价格水平的计算A国产品的美元价值=41+20 2+6 2=56A国黄金、小麦和油的份额分别是41/56、20 2/56、6 2/56A国价格水平为：,例2,3、B国价格水平的计算,例2,由价格水平P（A）=1.928和P（B）=￥309.09,可以得到：P（B）/P（A）=￥309.09/1.928=￥160.32/1￥200/1，绝对购买力平价不成立。可见，只要两国的经济构成不同，即使一价定律对所有商品都成立，绝对购买力平价也不成立。,小结,绝

25、对购买力平价的缺陷：定义价格指数时隐含的假设：绝对购买力平价要求两个国家的消费篮子完全相同，这意味着只有两个国家所有商品的消费权数相同时，绝对购买力平价才能成立；每个国家通常只报告价格指数，而不报告以本国货币表示的绝对价格水平。如果价格指数没有任何单位，绝对购买力平价不能使用。,四、相对购买力平价,相对购买力平价：汇率反映各国货币购买力的变化，汇率的变化与同一时期内两国物价水平的相对变动成比例。以公式表示为：,四、相对购买力平价,-当期汇率水平-基期汇率水平-当期A国物价指数-基期A国物价指数-当期B国物价指数-基期B国物价指数,四、相对购买力平价,续上例，假如一匹布的价格在英国由1英镑上涨到

26、2英镑，而在美国由2美元上涨到6美元，那么英镑与美元之间的汇率就会由12，上升到13。,相对购买力平价的推导,相对购买力平价的推导,相对购买力平价的推导,如果价格水平和汇率水平的变化幅度比较小，或者汇率水平连续变化，那么上式最后的成绩项可以忽略不计，我们可以写出相对购买力平价的经典公式：,相对购买力平价的推导,我们关注：能够满足购买力平价的汇率水平；购买力平价即期汇率条件：相当于某一时期重新确定购买力平价的即期汇率水平；购买力平价即期汇率：抵消自基期以来两个国家通货膨胀影响的即期汇率水平。于是我们可以得到：,相对购买力平价的推导,例3,1978年12月底和1979年12月底之间，德国马克的美元

27、价格从0.53217/DM变为0.57671/DM。其间美国的消费者价格指数由195.4上升为217.4，德国的消费者价格指数从160.2上升到166.6。如果使用消费物价指数时相对购买力平价成立，那么德国马克或者美元是被高估了还是低估了？,例3,由于 0.56934/DM0.57671/DM，因此马克的币值有可能被高估了。,例4,例4,在例2中，A、B两国之间绝对购买力平价不成立。如果两国各种产品价格翻倍，即期汇率不变，那么相对购买力平价是否成立？1、A国价格水平的计算A国产品的美元价值=42+20 4+6 4=128A国黄金、小麦和油的份额分别是412/128、20 4/128、6 4/1

28、28,例4,A国价格水平为：,例4,2、B国价格水平的计算,例4,根据上面的计算，下式成立：这一结果意味着即使绝对购买力平价不成立，相对购买力平价也有可能成立。,例5,例5,假定A、B两国基期价格与例2相同，A、B两国油的当期价格分别上涨到3和￥600。假定汇率保持不变，仍然是1=￥200，相对购买力平价是否成立？A、B基期价格水平分别是P（A）=1.928和P（B）=￥309.09。油价变动后的价格水平分别为：,例5,由此得到相对购买力平价：这意味着=1=0.0055/￥或者￥181.82/由于即期汇率仍然是￥200/，因此，即使一价定律对每一种产品都成立，相对购买力平价也不成立。,相对购买

29、力平价的通货膨胀率形式,我们以 表示本国通货膨胀率，以 表示外国通货膨胀率，那么有：相对购买力平价就可以表示为下列形式：最后一个等式表明，外汇成比例地升值还是贬值取决于两国的通货膨胀率的高低。,例6,假定德国1年间的通货膨胀率为6%，法国的通货膨胀率是13%。那么根据相对购买力平价，我们可以得到：这意味着1年当中，以马克形式表示的法国法郎将贬值6.19%。,相对购买力平价的通货膨胀率形式,可以看出，当A国发生通货膨胀，其货币的国内购买力降低，若同时，B国物价水平维持不变，或涨幅低于A国，则A国货币对B国货币的汇率就会降低；反之，B国物价水平涨幅比A国大，则A国货币对B国货币的汇率就会上升；若两

30、国都发生通货膨胀且幅度相等，则汇率不变。,价格与汇率之间存在确定关系？,上述公式并不意味着价格和汇率之间存在因果关系或者相反的关系；价格和汇率都是由经济生活中的其他变量所决定的内生变量；政策变化可能引起国内价格和汇率水平的变化；人们在不同阶段上认识到这些变化产生的影响，从而可能得出“价格变化影响汇率变化”或者“汇率变化影响价格变化”的结论；,价格与汇率之间存在确定关系？,目前还没有一个总体结论，有关因果关系的任何结论都是建立在对当时形势的判断基础上的。不应该把购买力平价视为一种因果关系；在经济处于长期均衡状态时，它是一个必须满足的平价条件；如果购买力平价条件严重偏离或者有成立的趋势，那么购买力

31、平价条件是一个非常有用的工具。,五、实际汇率及其内涵,名义汇率：一种货币计值的现金流量以另一种货币来衡量的基础；实际汇率：根据两国价格水平对名义汇率进行调整的汇率水平；绝对购买力平价成立时，本国商品与外国商品按照1：1的比例进行交换实际汇率描述经过汇率和通货膨胀因素调整以后，本国产品对外国产品的竞争力状况。如果汇率变化幅度与两国实际价格水平变化幅度相同，实际汇率水平不会发生任何变化。,五、实际汇率及其内涵,例如，马克今天的即期汇率为1马克=0.6美元，购买力平价即期汇率为1马克=0.5美元，那么实际汇率指数为1.20或者120，马克高估或美元低估；如果今天的即期汇率为1马克=0.45美元，实际

32、汇率指数为0.90或者90，马克低估或者美元被高估。,六、完全资本市场假设的放松,分析价格与汇率之间的关系时，完全资本市场假定是非常有用的；现实生活中存在交易成本、税收以及不确定性，这些因素如何影响购买力平价的成立？购买力平价建立在套利过程促进平价成立的基础上，因此这种影响非常容易理解。,（一）交易成本,1、运输成本：价格偏离的绝对值大于套利交易所涉及的运输成本，利用价格偏离平价条件的套利才会发生。这一限制创造了一个没有套利活动的“中立地带”。运输成本与货物的重量、体积、价值以及运输距离成正比。Charles Engel and John Rogers(1996）：在距离和产品类型相同的情况下

33、，和处于同一个国家的情况相比，本国与外国城市之间的价格偏离幅度更大，因此，“（跨境）国别”是导致价格偏离PPP的一个重要因素。,（一）交易成本,2、菜单成本：是影响PPP的另一个潜在因素。汽车、杂志、饭店等的价格属于管理型价格，这种价格变化是有成本的；价格可能是粘性的，变化幅度比较慢，只有价格变化带来的收益超过菜单成本时，管理者才会改变产品的价格；而汇率却变化很快。,（一）交易成本,菜单成本允许价格更大幅度地偏离PPP购买价格。交易成本在购买力平价线周围设定一个中立地带，在这个区间内进行套利交易无利可图。存在交易成本不会对这种价格偏离PPP的情况产生正的或负的影响；交易成本导致了价格对PPP的

34、偏离，但是并不影响PPP的成立。,（二）税收,在PPP中，税收的作用与交易成本的影响非常接近；套利者利用价格偏离PPP的时机时，会遇到关税或税收问题；关税因素使套利活动的可用资金减少到（1-t），t代表以百分数表示的税率；税收因素使中立地带扩大，在这个中立区间内，套利活动无利可图。,（三）不确定性,不存在不确定性因素时，由于所有参数都是已知的，计算投资者购买人民币或者国外商品的动机非常直接；存在不确定性因素时，计算结果可能会出现一些失误和风险；假设小麦价格在北京和纽约之间存在差异，P*EP。套利者希望在纽约购买小麦，把它们运到北京销售。,（三）不确定性,问题：-套利者无法确定能否以报出的价格进

35、行交易，希望在北京现货市场上出售小麦的套利者面临价格在运输期间发生变动的风险；-套利者如果出售10天以后交割的小麦远期交易进行对冲，又会面临运输时间超过或不足10天的风险；形成PPP的商品套利可能受到不确定性因素的限制，套利者需要更大的利润才能补偿承担的风险，这会加大以PPP汇率为中心的中立地带。,小结,放松任何一种假设-交易成本、税收和不确定性，套利在获利之前都会使以PPP线为中心的中立地带进一步扩大。,第三节 价格与汇率的经验验证,检验的原始资料：一个汇率的时间序列以及有关国家两个价格指数的时间序列；争论问题：PPP适用于短期还是长期；相对通货膨胀水平作用于范围比较窄的某类商品（如贸易品）

36、，还是更加广泛的一组商品；PPP建立在商品套利和一价定律基础之上，因此适用于范围非常广泛的商品；经验上PPP似乎适用于短期，但是通常人们认为PPP描述的是一个长期现象。,一、验证的方法,既然平价条件是左边等于右边，因此任何平价条件都可以视为一个通过原点的45度线，等式两边的变量分别用横轴和纵轴的截距表示，可以用简单线性回归方法对PPP条件进行检验。,一、验证的方法,平价条件的回归经验方法通常都是理论上的，只在一些特殊情况下才能发挥作用，大多数情况下，检验结果可能是误导的。存在金融套利的情况下，人们可能提出一个更加简单、直接的方法检验PPP是否有效。,二、一价定律的验证,单一商品一价定律的验证是

37、逻辑的起点。Peter Isard（1977）：检验以美元计价的德国商品相当于美国商品的价格变化情况，“事实上经验数据一向以违反一价定律而著称，而且，这种价格的相对影响看起来至少会持续几年，不能因为视其为昙花一现而忽略”。Crouhy-Veyrac（1982）：检验不同层次上的多种商品，他的验证结果支持一价定律的成立。,二、一价定律的验证,一价定律本身很简单，验证一价定律却面临许多难题。表面上相同的产品实际上存在许多重要差别，比如产品的质量差异、层次差异、供应能力差异、服务差异、相关信贷和融资条件差异以及价格折扣或回扣的差异等。,二、一价定律的验证,一价定律最有代表性的验证：经济学家杂志每年发

38、布的巨无霸（Big Mac）指数，1994年巨无霸在美国的平均价格为2.3美元，在中国的价格最低，大约1.03美元，在瑞士的价格最高，大约3.96美元。在现实世界中，麦当劳运用价格歧视的办法，限制套利活动。人民币汇率的争议与一价定律的验证有关：人民币被高估了吗？,三、相对PPP：季度数据验证,1、Richard MLevich的验证使用1973-1993年间美元/马克的汇率以及两国的消费物价指数的季度数据，基期的实际汇率水平定义为1.0。1973年1月1980年4月间，美元/马克的名义汇率上升了50%，从1马克=0.3523美元上升到1马克=0.5105美元。美国的价格指数几乎上升了100%（

39、从32.88上升到65.45），德国的价格指数上升了50%（从54.62上升到78.34）。,三、相对PPP：季度数据验证,汇率水平的变化情况与美、德两国通货膨胀率的差异幅度相匹配。结果：实际汇率水平为1.0441，马克稍微上浮或者说马克被高估了4.41%。,三、相对PPP：季度数据验证,2、回归方法逐期比较汇率与通货膨胀率变化之间的差异。每个季度的通货膨胀率变化幅度在0-25%之间，即期汇率的变化则比较激烈。回归结果如下：,三、相对PPP：季度数据验证,结论：从逐期来看，购买力平价没有令人信服地解释汇率的变化，每季度汇率的变化不是由同期通货膨胀率的差异决定的，而是取决于其他因素。,三、相对P

40、PP：季度数据验证,3、实际汇率指数另一种方法是使用相同的价格和汇率数据，按照前面讲过的公式计算实际汇率。计算使用消费物价指数和工资物价指数，两种实际汇率数列之间具有高度相关性。结果表明：实际汇率可能大幅偏离1.0的水平。1979年3月马克上浮幅度达到28%；1984年4月美元上浮，幅度为38%。这对两国出口商的影响是不一样的。,三、相对PPP：季度数据验证,实际汇率存在向PPP回复的趋势，每隔几年，每组数列都会跨越购买力平价线。在21年中，两组数列分别有9和11次穿过购买力平价线，平均每两年穿过一次；各种货币都经历了一个价值被低估和高估的阶段，而且幅度很大，随着时间的推移出现了根据PPP水平

41、重新确定其价值的趋势；,三、相对PPP：季度数据验证,价格偏离PPP可能是一个正数，也可能是一个负数，一段时间后，这种偏离幅度的平均数趋于零，这意味着PPP是成立的。PPP分析主要集中在购买力价值的偏离幅度以及偏离的持续时间长度，这两个方面揭示了竞争冲击的规模和持续期以及是否可以平均地按照购买力平价汇率水平将外币现金流进行转换。,三、相对PPP：季度数据验证,1973-1993，每个季度的消费价格指数和工资价格指数与PPP的平均偏离幅度分别为-1.50%和+1.5%，这两个数据显著不为零，汇率穿过PPP平价线所需的平均期限为两年。结论：在一个时期内，平均而言PPP是成立的；但是在一个国家生产而

42、在另一个国家销售时，存在很大的竞争性风险。,四、相对PPP：高通货膨胀经济的验证,Jacob Frenkel（1980）：利用德国以及其他三个经历高通胀国家的数据进行回归检验；结论：绝大多数情况下，德国货币的汇率水平根据各自的通货膨胀差异情况进行相应的变动。在高通货膨胀阶段，汇率变化由同期国内通货膨胀水平决定。在这个例子中，即使是非常苛刻的回归检验结果也支持PPP条件。,四、相对PPP：高通货膨胀经济的验证,在一个高通货膨胀经济中，企业和消费者试图放弃本国货币，用一个价值比较稳定的记账单位来代替，20世纪80-90年代的美元化（dollarization)就与此有关；美元化的运作：在墨西哥电视

43、机的标价为1200比索，相当于400美元，1美元=3比索。如果比索贬值为1美元=6比索，电视机的价格立刻变成2400比索。,四、相对PPP：高通货膨胀经济的验证,在这里，电视机实际上是以美元标价的，汇率水平变化立即转嫁到以本币表示的价格上，PPP立刻成立。如果所有的商品、劳务都采用这种方式计价，而且与美元挂钩，美元化将产生符合PPP的汇率和价格。,五、相对PPP：用长期数据进行验证,根据前面所讲的内容：如果实际汇率水平确实存在回复到初始值的趋势，有理由认为PPP从长期来看是成立的。时间序列数据具有回复到其均值的趋势是平稳时间序列的特征；随机游走不具有回复到其初始值的趋势，是非平稳时间序列的特征

44、；那么实际汇率水平（也包括名义汇率）的变化是否可能随机游走，没有任何向均值回归的特征？,五、相对PPP：用长期数据进行验证,1、Niso Abuaf and Philippe Jorion(1990)：检验了美元/英镑、美元/法国法郎80年间的变化。时间序列数据显示：在整个样本期间内，名义汇率并不存在向某个特定水平回复的趋势；实际汇率却有向中间值回复的明显趋势。二人对于向均值回复的频率进行了计算：相当于PPP高估50%，需要3-5年才能纠正一半左右。平均来看，实际汇率需要3年左右的时间才能穿越购买力平价线。,五、相对PPP：用长期数据进行验证,2、Maurice Obstfeld（1995）：

45、使用经合组织（OECD）的数据，检验了1973-1993实行浮动汇率制的20个年份的汇率和通货膨胀情况。回归检验的结果如下：结果表明：各国汇率水平的长期变化主要取决于通货膨胀的差异。,PPP的经验检验：结论,实际汇率的非恒定性是PPP有效性检验中的最大难题；如果有关变量发生变化，实际变量也会发生相应变化；假设实际汇率水平是连续变化的，前提是当某项实际冲击发生时，它们总是或多或少地影响所有国家，这使长期实际汇率保持不变。从长期来看，针对个别国家的突发事件的影响，依然会使该国的长期实际汇率发生变化。,六、购买力平价的地位及其缺陷,1、购买力平价说提出后，在西方理论界引起很大反响，直到现在，它仍在外

46、汇理论方面占有重要地位。然而该学说在理论上也有一些缺陷。2、在购买力平价理论中，决定两国货币汇率的两国相对物价水平用什么来代表？是用一般物价水平还是用贸易品物价水平？所用物价指数不同直接影响到以此计算出的汇率水平。,六、购买力平价的地位及其缺陷,3、不论采用一般物价水平还是采用贸易品物价水平，从理论上讲也都不能令人满意。若采用一般物价水平，显然包括了贸易品和非贸易品两部分，非贸易品是不会被套购的，因此世界上不会形成统一的价格。将非贸易品包括在内的物价指数失去了购买力平价说得以实现的“一价定律”基础。反之，只用贸易品价格水平来决定汇率，又不能全面反映一国的物价水平。,六、购买力平价的地位及其缺陷,4、第一次世界大战后，邱吉尔曾采用贸易商品指数来决定英镑汇率，凯恩斯认为这使英镑价值被高估，并导致了属于外向型的英国经济在整个二十年代陷于萧条。5、即使是贸易品，由于在国际贸易中存在着贸易成本和贸易壁垒，两国的同种商品也不存在完全的替代性，其价格也很难通过商品套购而趋于相等。因此，在使用购买力平价确定汇率时，存在着一系列技术性困难。,