高级财务管理课件第一、二章.ppt

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1、第1章 财务管理的基本理论,第一节 财务管理的基本假设第二节 财务管理的理论,第1章 财务管理的基本理论,本章重点:1、财务管理基本理论2、财务管理基本假设的内容本章难点：1、有效市场假设的含义2、市场效率的类型,第一节 财务管理的基本假设,一、财务管理基本假设的概念1、假设的定义：韦氏新国际辞典认为，假设有两种含义一是提出一个认为理所当然的命题；二是基本的前提。美国会计学家亨得里克森认为：第一种解释是说该命题已获公认，但须通过其他假设或一般原则等证实；第二种解释所说的“前提”尚未得到证实或不需证实，只要这种基本前提能推导出相关的概念或能产生有用的结论。,第一节 财务管理的基本假设,课本上的定

2、义：是人们利用自己的知识，根据财务活动的内在规律和理财环境的要求提出，具有一定事实依据的假定或设想，是进一步研究财务管理理论和实践问题的基本前提。,第一节 财务管理的基本假设,2、财务管理基本假设的定义我们认为财务假设属第二种含义，是一种“前提”在财务实践中，有些不确定或无法正面论证的因素，财务假设就是针对这些不确定因素，根据客观情况或趋势所作的合乎情理的判断。但由于财务假设一般不以法规的形式表现，只是人们对财务现象的认识，所以长期以来人们忽视了对它的研究。另外，由于人们在认识财务现象时所处的经济环境不同，对财务假设往往有不同的看法。因此，目前我国尚无公认的财务假设。,第一节 财务管理的基本假

3、设,二、财务管理基本假设与会计基本假设的关系1、会计的基本假设（1）会计主体假设（2）持续经营假设（3）会计分期假设（4）货币计量假设,第一节 财务管理的基本假设,2、财务管理基本假设与会计基本假设的关系财务管理基本假设与会计基本假设有相似之处,但也有不同之处。（1）会计主体和理财主体：既有联系又有区别一切理财主体都是会计主体，但会计主体不一定是理财主体。（2）持续经营假设和会计分期假设，两者基本一致。（3）会计的货币计量假设与财务管理的资金增值假设有相似之处。,第一节 财务管理的基本假设,三、财务管理假设的意义1、财务管理假设是建立财务管理理论体系的基本前提2、财务管理假设是企业财务管理实践

4、活动的出发点。,第一节 财务管理的基本假设,四、财务管理基本假设体系(一)理财主体假设1、含义 是指财务管理工作是在一个具有经济独立性的组织内进行的，它明确了财务管理工作的空间范围只有明确了财务管理特定的服务对象，及其拥有的资源，才能进行有效的财务管理活动。把一个主体的财务管理工作与另一个主体财务管理工作区别开来。同时也把公司与股东、债权人、企业职工等主体分开。,第一节 财务管理的基本假设,2、理财主体的特点（1）必须具有独立的经济利益（2）必须具有独立的经营权和财产所有权（3）必须是一个法律主体,第一节 财务管理的基本假设,（二）持续经营假设是指每一个理财主体都会无限期地经营下去，它明确了财

5、务管理工作的时间范围。因为只有在持续经营的情况下,企业的投资才有意义,企业才有必要根据各种预测结果,安排资金的筹集。因此持续经营假设是企业进行财务预测、决策和进行财务控制的前提，是财务管理的一个基础前提。持续经营假设派生出理财分期假设。,第一节 财务管理的基本假设,（三）有效市场假设是指财务管理所依据的资金市场是健全和有效的。只有在有效的市场上,财务管理才能正常进行,财务管理体系才能建立。因而有效市场假设是投资的基本前提。是连接财务管理与资本市场的纽带。,第一节 财务管理的基本假设,1、有效市场的有效性（1）资源配置有效性（2）信息的有效性2、有效市场的特点（1）当企业需要资金时，能以合理的价

6、格在资金市场筹集到资金。（2）当企业有闲置资金时，能在市场上找到有效的投资方式。（3）企业理财的成败能在资金市场上得到反映,第一节 财务管理的基本假设,3、市场效率的类型（1）弱型市场效率就是假设过去有关价格的信息，只是反映过去的变化。与当前价格信息没有任何关系，对选择股票毫无作用。（2）中间型市场效率这种理论认为市场的价格反映了所有已公开的信息。如果根据已经公开的信息进行决策，肯定得不到非正常的收益。,第一节 财务管理的基本假设,（3）强型市场效率即假设现在的市场价格能反映所有有关信息，不管信息是公开的还是秘密的。因而任何人包括知道内幕的人也不能在股票市场上获取超常利润。（四）资金增值假设是

7、指企业资金的价值在科学的财务管理工作下可以不断增加。这个假设说明了财务管理工作存在的必要性。,第一节 财务管理的基本假设,1、资金增值资金运作 2、资金减值 的结果 3、资金价值不变资金增值假设派生出风险与报酬同增的假设，即风险越大，报酬越高。,第一节 财务管理的基本假设,（五）理性理财假设是假设财务管理人员是理性的，他们的理财行为也是理性的，在众多方案中选择最优方案。理性理财的表现：1、理财是一种有目的的行为。2、理财人员能在众多方案中选择最优方案。3、理财人员在发现错误能够及时纠正。4、理财人员的理财行为可以由不理性变成理性，由理性变得更理性。此假设可派生出资金再投资假设，即企业有了闲置的

8、资金都会用于再投资。,第一节 财务管理的基本假设,（六）利益平衡分配假设。企业既是一个经济实体，也是一个利益共同体。企业财务利益的取得，离不开投资者债权人、管理者、员工、政府等各相关利益主体。因此当企业取得财务利益时，一定要做到各方利益均衡分配因此有必要设定利益平衡分配假设。（七）环境文化决定假设。财务管理是处在一定的环境和文化之中的，企业的财务管理活动是建立在一定的环境和文化背景基础上的一种理性活动。只有充分理解和尊重环境、文化，企业财务管理活动才能成功这就是我们提出环境文化决定假设的基础。,第一节 财务管理的基本假设,五、财务管理假设遇到的挑战理财主体假设：企业集团、跨国企业使理财主体日益

9、多元化的冲击；持续经营假设：企业破产、并购、网络企业有效市场假设：中小民营企业资金增值假设：非营利组织,第二节 财务管理理论,恩格斯指出：轻视理论就会走上不正确的道路，并受到实践的惩罚，而错误的思维一旦贯彻到底，就必然要走到和它出发点恰恰相反的地方去（自然辩证法）。列宁指出：没有革命的理论，就不会有革命的运动（怎么办）。质毛泽东指出：理论一旦掌握群众，就会变成巨大物力量（实践论）。,第二节 财务管理理论,一、财务管理理论的作用（1）财务管理理论完善与发展的程度，决定着财务管理的发展方向与速度。（2）掌握了财务管理理论，便可以更加充分地发展财务管理的作用（3）财务管理理论揭示了财务管理的本质与发

10、展的规律性，因此它是社会管理者以及资产所有者和经营者制定财务法规及政策的基本依据之一。此外，财务管理理论研究所取得的科学成果对财务管理学科的建设和财务管理教育的发展也有着重要意义,第二节 财务管理理论,二、财务管理理论的内容基本理论：财务管理的内容、方法、目标、原则等；通用理论：筹资投资理论、分配理论、资产管理、财务分析特殊理论：并购理论、税务筹划、项目后评价、国际财务管 理、战略成本理论等；其他理论：财务管理比较理论、财务管理模型、财务管理教 育理论等。,第二节 财务管理理论,三、财务管理理论的发展历程1、规范研究阶段（20世纪50年代以前）这一时期的研究重点是筹资。主要财务研究成果有：18

11、97年，美国财务学者格林（Green）出版了公司财务，详细阐述了公司资本的筹集问题，该书被认为是最早的财务著作之一；1910年，米德（Meade）出版了公司财务，主要研究企业如何最有效地筹集资本该书为现代财务理论奠定了基础。,第二节 财务管理理论,1938年戴维（Dewing）和李昂(Lyon)的公司财务决策和公司及其财务问题。理财学家戈登与林特纳提出股利的相关论（在手之鸟理论）吉布森和贝克莱尔，提出的随机游走、马克威尔的投资组合理论。,第二节 财务管理理论,2、实证研究阶段（1）资产财务管理时期 1951年，美国财务学家迪安（Joel Dean）出版了最早研究投资财务理论的著作资本预算对财务

12、管理由融资财务管理向资产财务管理的飞跃发展发挥了决定性影响；1952年，哈里马克维茨（H.M.Markowitz）发表论文“资产组合选择”，认为在若干合理的假设条件下，投资收益率的方差是衡量投资风险的有效方法。,第二节 财务管理理论,从这一基本观点出发，1959年，马科维茨出版了专著组合选择，从收益与风险的计量入手，研究各种资产之间的组合问题。马科维茨也被公认为资产组合理论流派的创始人；1958年，弗兰科莫迪利安尼（Franco Modigliani）和米勒（Merto H.Miller）在美国经济评论上发表资本成本、公司财务和投资理论，提出了著名的MM理论。,第二节 财务管理理论,莫迪格莱尼

13、和米勒因为在研究资本结构理论上的突出成就分别在1985年和1990年获得了诺贝尔经济学奖1964年，夏普（William Sharpe）、林特纳（John Lintner）等在马克维茨理论的基础上，提出了著名的资本资产定价模型（CAPM）。,第二节 财务管理理论,（2）投资财务管理时期 60年代中期以后，财务管理的重点转移到投资问题上，因此称为投资财务管理时期。70年代后，金融工具的推陈出新使公司与金融市场的联系日益加强。认股权证、金融期货等广泛应用于公司筹资与对外投资活动，推动财务管理理论日益发展和完善。70年代中期，布莱克（F.Black）等人创立了期权定价模型（Option Pricin

14、g Molde1，简称OPM）；斯蒂芬罗斯提出了套利定价理论（Arbitrage Pricing Theory）。,第二节 财务管理理论,3、规范与实证研究融合阶段20世纪70年代末，企业财务管理进入深化发展的新时期，并朝着国际化、精确化、电算化、网络化方向发展。（1）代理理论代理理论是研究不同筹资方式和不同资本结构下代理成本的高低,以及如何降低代理成本提高公司价值.理论主要贡献者有詹森和麦科林。,第二节 财务管理理论,（2）信息不对称理论信息不对称理论是指公司内外部人员对公司实际经营状况了解的程度不同,即在公司有关人员中存在着信息不对称,这种信息不对称会造成对公司价值的不同判断。,第二节 财

15、务管理理论,（3）新资本结构理论20世纪70年代末，不对称信息理论应用于企业融资决策，从此逐渐形成了一支新的理论体系新资本结构理论。其中，代理成本理论、信号传递理论、优序融资理论是基于不对称信息理论建立起来的；控制权理论、产品/要素市场理论、市场相机抉择理论则是从不同的角度来研究资本结构。除此之外，一些学者提出了以实证分析的方法寻求影响企业资本结构的各种因素，被称作资本结构影响因素学派。,第二节 财务管理理论,（4）新股利理论以Miller（1981），Thaler（1980）和Shefrin&Statman（1984）等为代表的学者开始将行为科学、心理学和社会学等学科的研究成果引入和应用于股

16、利政策研究中。之后的一些学者又进行了相继研究，并最终形成了理性预期理论（Rational Expectation）、自我控制说（Self-control）和不确定性下选择的后悔厌恶理论（Regret Aversion）、投合理论（Catering Theory）等研究成果，完成了从理性范式到行为范式的巨大的、根本性的飞跃。,第二章 资本运营,第一节 资本运营概述第二节资本运营理论第三节资本运营操作方式第四节企业资本运营的绩效评价,第一节 资本运营概述,一、资本运营的概念（一）广义的概念1、是指资本主体把所有的一切有形与无形的存量资本变为可以增值的活化资本,通过流动、裂变、组合、优化配置等各种方

17、式进行有效运营，以最大限度地实现价值增值。,第一节 资本运营概述,2、即企业所拥有的各种社会资源、各种生产要素都可能以资本的身份加入到社会活动中，通过流动、收购、兼并、转让、租赁等各种途径优化配置，进行有效运营，以实现最大限度增值目标的一种经营管理方式。这是一个广义的概念，内涵丰富，囊括了以资本增值最大化为目的的企业经营活动，自然包括了实业资本运营和金融资本经营。,第一节 资本运营概述,（二）狭义的概念目前通常采用的是狭义的概念，主要指可以独立于生产经营而存在的以价值化、证券化了的资本或可以按价值化、证券化操作的物化资本为基础，通过流动、裂变、组合、优化配置等来提高运营效率和效益的经济行为和经

18、营活动。,第一节 资本运营概述,1、资本运营的主体资本运营的主体就是由谁来进行资本运营，因为资本运营属于公司经营的范畴，因而在两权分离的条件下资本运营的主体是公司的经营者而非所有者。2、资本运营的客体资本运营的客体是资本运营的具体对象。即以存量资产形式所表现的资本。,第一节 资本运营概述,3、资本运营的手段包括：收购、兼并、重组、参股、转让、租赁、剥离置换等。4、资本的定义（1）狭义：资本金即实收资本或股本。（2）广义：能够带来剩余价值的价值。包括自有资本和借入资本；有形资产、无形资产、人力资本；可以计量的、不可计量的。,第一节 资本运营概述,（二）资本运营的特点：1价值性。资本运营虽然也要以

19、实物资本为基础，但它更注重资本的价值性，只有运用价值手段才能综合反映资本成本和收益状况，进行价值比较，实现资本运营目标；2流动性。资本的生命在于运动，资本只有通过不断流动才能实现合现配置和增值；,第一节 资本运营概述,3市场性。资本是市场经济发展的产物，资本运营离不开资本市场，资本价值和运营效率只有通过市场才能得以实现，通过过市场才能检验；资本竞争和产权交易；以及资本产权主体和经营主体的选择，也必须通过市场才能完成；4增值性。这是资本运营的目标，资本运营不注重资本规模的简单扩张，而是追求通过企业经济资源有效配置或重组实现新价值的增加。,第二节 资本运营理论,一、效率理论效率理论认为公司购并活动

20、能够给社会收益带来一个潜在的增量，而且对交易的参与者来说无疑能提高各自的效率。效率理论的基本逻辑顺序是：效率差异并购行为提高个体效率提高整个社会经济的效率。这一理论包含两个基本的要点：（1）公司购并活动的发生有利于改进管理层的经营业绩；（2）公司购并将导致某种形式的协同（Synergy）效应。该理论暗含的政策取向是鼓励公司购并活动的。,第二节 资本运营理论,l、效率差异化理论（Differential Efficiency）。效率差异化理论认为购并活动产生的原因在于交易双方的管理效率是不一致的。亦即具有较高效率的公司将会兼并有着较低效率的目标公司并通过提高目标公司的效率而获得收益。,第二节 资

21、本运营理论,3、经营协同效应理论。该理论认为，由于在机器设备、人力或经费支出等方面具有不可分割性，因此产业存在规模经济的潜能。横向纵向甚至混合兼并都能实现经营协同效应。例如，A公司擅长营销但不精于研究开发，而B公司正好相反时，如果A公司兼并了B公司，那么通过两者的优势互补将产生经营上的协同效应。,第二节 资本运营理论,4、多角化理论。由于股东可以在资本市场上将其投资分散于各类产业，从而分散其风险，因此，公司进行多角化经营和扩张并不是出于为股东利益着想。在所有权与经营权相分离的情况下，公司管理层甚至其他员工将面临较大风险-如果公司的单一经营有可能陷于困境的话。由于他们不能像公司股东一样可在资本市

22、场上分散其风险，只有靠多角化经营才能分散其投资回报的来源和降低来自单一经营的风险,第二节 资本运营理论,5、策略性结盟理论（Strategic Realignment）该理论认为，公司的购并活动有时是为了适应环境的变化而进行多角化收购以分散风险的，而不是为了实现规模经济或是有效运用剩余资源。多角化互保的形成，可使公司有更强的应变能力以面对改变着的经营环境。,第二节 资本运营理论,6、价值低估理论（Under Valuation）。这一理论认为，当目标公司的市场价值（Manket Value）由于某种原因而未能反映出其真实价值（True Value）或潜在价值（Potential Value）时

23、，购并活动将会发生。公司市值被低估的原因一般有以下几种。,第二节 资本运营理论,二、信息与信号理论 信息与信号理论力图解释为什么无论收购成功与否，目标企业的股票价值在要约收购中总要被永久性地提高。（1）信息理论。信息理论认为新的信息是作为要约收购的结果而产生的，且重新估价是永久性的（2）信号理论。信号理论说明特别的行动会传达其他形式的重要信息，将并购视为这样一种信号：管理层有其自身企业股票价值被低估的信息，且该企业将会获得有利的新的成长机会。,第二节 资本运营理论,三、代理问题与管理主义理论代理问题的产生是由于公司管理层与公司股东两者的利益是不一致的。所以代理成本可以扩大为以下范围：（1）所有

24、人与代理人的签约成本；（2）监督与控制代理人的成本；（3）限定代理人执行最佳决策成本或执行次佳决策所需的额外成本；（4）剩余利润的损失。,第二节 资本运营理论,四、自由现金流量假说詹森（1986）提出的自由现金流量假说，也称为自由现金流量的代理成本理论，即融资结构会通过约束自由现金流量，减少经理人员可用于相机处理的现金流量，降低经理人员的控制租，对企业代理问题产生积极影响，并影响企业的价值。,第二节 资本运营理论,五、再分配理论再分配理论认为：股东的收益是以牺牲公司其他利害关系人的利益为代价的。公司其他利害关系人：债权人、政府和员工等。,第三节资本运营的操作方式,一、资产重组将企业的存量资产通

25、过合并、整合、分离等方式进行调整使其优化配置，进而优化资本结构的一种资本运营方式。具体形式包括：资产置换、资产剥离、债务重组、转让债权等。,第三节资本运营的操作方式,二、并购：并购是兼并和收购的合称。兼并：指两家或更多的企业、公司合并组成一家企业一般是指一家优势公司吸收另外一家或更多的公司。收购：是指一家公司在证券市场上用现款、证券或股票购买另一家公司的股票和资产，以获得对该公司的控制权。,第三节资本运营的操作方式,（一）并购的战略：水平并购战略：指经营领域或生产产品相同或相近具有竞争关系的同行业之间的并购。优点：a能快速扩大生产能力，实现规模经济。b增强竞争能力，提高行业集中程度，还有可能形

26、成垄断地位。c各要素可以相互融通，提高其利用效率。缺点：可能引起行业垄断，限制市场竞争。,第三节资本运营的操作方式,垂直并购：是指在企业生产和销售的过程中互为购买者和销售者关系的企业之间的并购。分上游收购：向生产工艺前一阶段公司进行收购。可以获得稳定的原材料供应来源。下游收购：向生产工艺后一阶段公司进行收购。可以保证产品的销路。优点：a减少了交易费用 b提高了企业讨价还价的能力。缺点：可能会加大固定成本，降低企业转行的弹性，加大企业的风险。,第三节资本运营的操作方式,混合并购:是指在生产和智能等方面没有联系或是联系很小的两个或更多企业进行并购。优点：形成多角经营，投资多元化和经营多元化提高企业

27、的抗风险能力。缺点：导致力量分散，信息沟通困难，可能引起管理混乱，规模不经济,第三节资本运营的操作方式,（二）并购的战术：购买式并购：由并购方出资购买目标企业的资产以获得其产权的并购手段。并购后目标公司的法人地位消失承担债务式并购：并购方以承担目标企业的债务为条件接受其资产并取得产权。优点：简单、易行。控股式并购：指并购企业通过购买目标企业一定比例的股票和股权达到控股来进行并购。适用于股份公司，并购后目标公司的法人地位仍存在。,第三节资本运营的操作方式,吸收股份式并购：就是并购企业通过吸收目标企业的资产或股权入股，使目标企业原所有者和股东成为并购企业的新股东的一种并购手段。杠杆式并购：指并购方

28、以目标公司的资产作抵押，通过融资借款对目标公司进行收购的一种并购手段。是一种高风险的并购手段。,第三节资本运营的操作方式,（三）并购的操作步骤 1、对目标公司进行估价（1）编制现金流量预测表（2）估算折现率（3）计算净现值,第三节资本运营的操作方式,2、银行的作用银行在兼并活动参与的方式是多种多样的。包括帮助目标公司抵制兼并，帮助估价目标公司。（1）筹划兼并一些投资银行都设有专门负责兼并的机构。帮助有多余资金并有收购意向的公司寻找卖主，并同目标企业谈判。,第三节资本运营的操作方式,（2）抵制兼并投资银行还可以帮助那些不愿意被兼并的企业阻止兼并。主要方法有：（a）改变企业章程（b）设法让股东相信

29、兼并报价过低。（c）想法设法引起司法部门的干预。（d）回购公司股票，使股票价格上升，超过兼并公司的报价。（e）给兼并公司找个对手。,第三节资本运营的操作方式,（3）制定收购价格3、兼并筹资（1）一般资金来源于企业的自有剩余资金（2）寻找外部资金：发行债券、银行借款,第三节资本运营的操作方式,4、兼并的财务处理（1）利益集并法把两个或更多兼并在一起的公司的财务报表简单相加为一个同一报表。优点：简单容易操作。缺点：在支付价格与目标公司的价值不一致时不能用。适用范围：双方对等的兼并。,第三节资本运营的操作方式,（2）购置法：按支付价格来编制兼并后统一的报表。支付价格超过资产净值的部分增加资产的价值，

30、支付价格少于资产净值的部分，核销资产负债表资产。适用于支付价格与目标公司的价值不一致。,第三节资本运营的操作方式,（3）两种方法对收益表的影响 a 用集并法兼并的会计处理 项 目 A 公 司 B 公 司 兼并后:A 公 司 流动资产 50 25 75 固定资产 50 25 75 资产总额 100 50 150 债务 40 20 60 股东权益 60 30 90 权益总额 100 50 150,第三节资本运营的操作方式,b购置法兼并的会计处理 项 目 兼 并 前 兼 并 后 A公司 A公司 B公司 集并法 购置法 销售收入 100 50 150 150 经营费用 72 36 108 109 经营

31、收入 28 14 42 41利息（10%）4 2 6 6应税收入 24 12 36 35 税金（40%）9.6 4.8 14.4 14税后收入 14.4 7.2 21.6 21商誉核销 0 0 0 1.0净收入 14.4 7.2 21.6 20每股收益 2.4 2.4 2.4 2.22,第三节资本运营的操作方式,三、股份制改造指将现有非股份制企业按公司法的要求，改造为股份公司形式的一种资本运作方式具体模式有:A不良资产剥离模式：按一定规则派生分离为存续公司和新设公司，并以存续公司为主体发行股票的重组模式，存续公司以优质资产进入股份公司，不良资产留在新设公司母公司，存续公司为新设公司的子公司双方

32、签定债务承担协议。,第三节资本运营的操作方式,B回购模式：指定向募集公司向全体股东同比例回购其发行在外的股份并予以注销的行为。目的是提高股票价格，如期上市或配股，筹集更多资金。C缩股模式：指定向募集公司因发行额度和25%流通比例的限制，按一定比例缩减公司股本，从而放大每股收益和每股净资产指标的重组模式，缩股公司3年内不得配股。,第三节资本运营的操作方式,D收购增效（借鸡生蛋）模式：指定向公司募集公司整体或部分收购优良企业或资产，使公司在合并后的基础上发行股票的的重组模式。E借壳上市模式：指欲上市的公司通过购买资不抵债的上市公司（即壳），实现快速上市,第三节资本运营的操作方式,F国有股配售：即上

33、市公司将一定比例的国有股优先配售给原有流通股股东，如有余额再配售给证券投资基金。目的是调整股权结构。G债转股：就是将商业银行对一部分国有企业的不良信贷资产，转换为国有金融资产公司对国有企业的股权信达、华融、长城和东方四家资产管理公司。,第三节资本运营的操作方式,资产管理公司 购买 商业银行的不良资产 所有权关系 债权债务关系 国有企业 收回债权，股权退出,第三节资本运营的操作方式,四、租赁经营：是承租人通过支付租金，出租人通过收取租金的方式转让企业经营权的资本运营方式。五、企业托管：是指企业的所有者依法将企业部分或全部资产的经营权及处置权等以合同契约的形式，委托给经营能力强的企业去经营的一种运

34、营方式。,第三节资本运营的操作方式,企业托管避免企业破产的有效途径托管方 被托管方（亏损企业20多家）上海第二毛纺厂 成都毛纺织厂、张家口第五毛纺厂 输出人才、技术 历史债务和其他历史问题管理方式、经营机制 以及必要的启动资金,第三节资本运营的操作方式,六、跨国经营：既企业在除了自己的国家外的几个国家或全球范围内经营。（一）子公司对项目可行性进行评价（二）母公司对项目进行评估（三）在评估中考虑一些因素的影响、竞争对手、外汇管制、货币贬值,第三节资本运营的操作方式,案例基础资料：目前情况：N公司每月向墨西哥出口产品5000台，单价20美元，单位变动成本10美元。建议方案：N公司投资300万在墨西

35、哥设立子公司XY公司，代替出口。同时单价调为18美元，必须从当地购买不低于5美元的原材料并于5年后以1亿美元的价格转让给当地政府。预测数据：建议方案实施后该产品的产销量每月增至10000台，单位变动成本8美元，母公司从出口3美元的原材料中可获得1美元的贡献边际税率50%。,1、子公司对项目可行性分析 子公司-XY公司的现金流量测算 月销售收入 180 000 月变动成本 80 000 月边际贡献 100 000 年边际贡献 1200 000 年折旧费用 600 000 税前利润 600 000东道国公司所得税 300 000 净利 300 000加：折旧 600 000XY公司全年现金净流量

36、900 000,计算内含报酬率：900000*（P/A，IRR，5）-3 000 000=0 IRR=15.25%分析过程:(1)此内含报酬率=东道国的无风险收益率+风险收益 率+关税税率(2)此现金流量的评估应按东道国货币进行,可避免因货币折算带来的不准确性。2、母公司对投资项目进行评估由于母公司与子公司的利益有冲突，所以还有必要站在母公司的角度对项目进行评价。母公司用来评价子公司经营业绩的是：汇给母公司的股利、特许权使用费、管理费等。并应将现金流量折合为母国的货币。,、母公司的现金流量分析：子公司每年的净现金流量 900 000母公司出口原材料的月销售收入 3*10000=30 000母公

37、司出口原材料的月变动成本 2*10000=20 000母公司出口原材料的月贡献边际 10 000母公司出口原材料的年贡献边际 120 000 母国征收的所得税 60 000母公司出口原材料的净利 60 000项目对母公司形成的总现金流量 9600 00母公司原有出口被取代而丧失的现金流量成品出口的月销售收入 20*5000=100 000成品出口的月变动成本 10*5000=50 000成品出口的年贡献边际 50000*12=600 000母国征收的所得税 300 000母公司原有出口被取代而丧失的净利 300 000N公司从此投资形成的年净现金流量 660 000,第三节资本运营的操作方式,

38、从母公司角度计算的内含报酬率：3 000 000=660 000*（P/A，IRR，5）IRR=3.3%此内含报酬率要与母国的预期的收益率比较进行决策其结果与子公司的结果不同。从此案例判断从子公司角度评价项目可行，从母公司角度判断项目不可行。,第三节资本运营的操作方式,3、现金流量变化对决策的影响假设由于母公司欲拒绝此投资，墨西哥政府暗示其他一家公司欲投资该项目，使N公司的出口利益丧失。此时，决策必将受到影响：3 000 000=960 000*（P/A，IRR，5）IRR=18%,4、东道国实行外汇管制对决策的影响假设墨西哥政府实行外汇管制,即外资企业在当地从事经营活动所产生的现金收益只能以

39、无息的活期存款形式存入当地的开户银行,直到投资项目结束,累计在银行的现金才能兑换成母国货币汇给母公司。60000*（P/A，IRR，5）+900 000*5*（P/F，IRR，5）-3 000 000=0 IRR=10.2%,5、东道国货币贬值对决策的影响假定墨西哥比索对美元的汇率是10:1，而在以后的5年里，比索对美元的汇率每年贬值5%。,第三节资本运营的操作方式,（1）母公司出口原材料净利的变化 第一年 第二年 第三年 第四年 第五年原材料出口的比索单价 30 30 30 30 30 折合成美元数 3 2.85 2.708 2.572 2.444原材料的单位成本 2 2 2 2 2 单位贡

40、献边际 1 0.85 0.708 0.572 0.444年贡献边际 120000 102000 84960 68640 53280所得税 60000 51000 42480 34320 26640净利 60000 51000 42480 34320 26640,第三节资本运营的操作方式,（2）子公司净现金流量的变化按最初汇率计算的净现金流量第一年 第二年 第三年 第四年 第五年900 000 900 000 900 000 900 000 900 000按实际汇率计算的现金流量 900 000 855 000 812 250 771 637 733056,第三节资本运营的操作方式,汇总计算贬值

41、对母公司现金流量的影响子公司净现金流量 第一年 第二年 第三年 第四年 第五年 900 000 855 000 812 250 771 637 733056原材料出口的现金流量 60000 51000 42480 34320 26640母公司总的现金流量 960 000 906 000 854 730 805 957 759696,第三节资本运营的操作方式,(3)重新计算母公司的内含报酬率-3000 000+960 000*(P/F,IRR,1)+906 000*(P/F,IRR,2)+854 730*(P/F,IRR,3)+805 957*(P/F,IRR,4)+759696*(P/F,IR

42、R,5)=0 IRR=13.80%由于墨西哥货币贬值,导致母公司的内含报酬率从18%下降到13.8%.,第三节资本运营的操作方式,6、把东道国货币贬值和外汇管制汇总考虑对决策影响 第一年 第二年 第三年 第四年 第五年子公司净现金流量 3665278原材料出口的现金流量 60 000 51000 42480 34320 26640母公司总的现金流量 60 000 51000 42480 34320 3691918此时的内含报酬率就变为：,第三节资本运营的操作方式,此时的内含报酬率就变为：3 000 000=60 000*(P/F,IRR,1)+51 000*(P/F,IRR,2)+42480*

43、(P/F,IRR,3)+34320*(P/F,IRR,4)+3691918*(P/F,IRR,5)=0 IRR=5.4%,第三节资本运营的操作方式,七、破产清算：指债务人因经营不善或其他原因造成严重亏损，不能清偿到期的债务时，法院以其全部财 产抵偿所欠的债务的事件。,第四节资本运营的绩效评价,一、资本运营绩效评价标准（一）管理大师德鲁克成功并购的五条法则1、收购必须有益于被收购公司。2、须有一个促成合并的核心因素。3、收购方必须尊重被收购公司的业务活动。4、在大约一年内，收购方必须能够向被收购方提供上层管理。5、在收购的第一年内，双方公司的管理层均应有新晋升。,第四节资本运营的绩效评价,（二）

44、思科并购成功五个条件：、在未来的产业和科技发展中，每一个合作者都想在其中扮演自己的角色，双方的远景目标要一致。、短期内能赢得被购并公司员工的信任。、双方长期的战略一致。、文化上的相似性，使被购并公司能适应思科的企业文化。、大的购并要考虑地域不要离得太远。,第四节资本运营的绩效评价,二、企业并购绩效的评价方法（一）超额收益率法（短期评价方法）通过企业在并购事件 发生前后股票价格的异常波动的方向来衡量企业绩效的变化，也可称之为非正常收益法；在市场有效的前提下，股票价格能够体现企业的价值但在我国股票的价格难以反映其真实价值，使用该方法有一定局限性。,第四节资本运营的绩效评价,（二）财务指标法是通过并

45、购事件发生前后年度有关会计指标的变化来判定事件对企业绩效的影响 方向，也可称之为会计指标法会 计指标法的优势在于能够客观地、连续地反映并购前后公司业绩的变动情况，但其不足 主要来自于会计指标容易受到上市公司操纵尽管会计利润指标经常会受到操纵。但中国上市公司的报表盈余数字仍然具有很强的 信息含量。另外，从较长时期来考察，任何利润操纵手段只能操纵暂时的会计指标。,第四节资本运营的绩效评价,三、我国资本运营的特征1.资本运营向科技化、网络化方向发展。2.服务业成为并购的重要战场，资本运营中介组织的并购、重组成为热点。3.产业资本和银行资本结合形成金融资本，成为我国企业资本运营的新特点。4.我国将掀起

46、一股对外资本运营热。5.人力资本成为资本运营的新宠。,第四节资本运营的绩效评价,我国企业并购的特征1、以战略选择为目的，旨在改变产业结构和市场结构2、并购将以市场行为为主，政府也会在一定程度上起到促进和控制作用。3、以横向并购为主，其它并购形式也多有发生4、产业资本与金融资本必然会相互渗透。5、并购的支付形式多样化。6、跨国并购行为将越来越多，规模也越来越大、大部分将发生在证券市场上,本章思考题,一、资本运营的概念，资本运营的主体、客体、手段二、资本运营有哪些操作方式？股份制改造模式有哪些三、我国资本运营的现状如何？存在哪些问题？你认为如何解决？四、在企业进行兼并重组前要考虑那些问题？如何对目标公司进行科学的 估价？五、投资银行在兼并重组中起到哪些作用？六、兼并重组的财务处理方法有哪些？对利润表有何不同的影响？七、在跨国公司进行海外投资办厂，进行投资决策时应怎样决策？,