金融中介理论.ppt

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1、金 融 中 介 理 论（二）,第三节 新的金融中介理论,传统中介理论初步解释了不对称信息和交易费用，导致了在实际经济中实现资源跨期配置这一任务时，需要那些形形色色的金融中介机构。但是在过去的30多年里，金融中介本身也在经历戏剧性的变化。这种变革需要对金融中介的存在原因做出新的解释。,一、金融中介和金融体系的新变化,（一）、传统金融产品市场空前增长 这不仅体现在绝对量上还体现相对量上。下图显示了美国公司权益中经由市场资本化的部分对当年GDP的比例。,（二）、由个人投资者直接持有的传统金融产品数量的下降,下图显示了个人持有的公司权益从20世纪60年代中期的80下降到90年代后的50。,（三）、机构

2、投资者的市场份额快速上升,下图显示了互助基金、养老基金和保险公司等3种机构投资者占有资本市场的份额。,美国机构持有的(累积)股票份额,机构投资者的市场份额快速上升,实际情况是，金融资产确实有一个从银行中介向投资中介(互助基金和养老基金转移)的趋势(Auen&Santomero，2001)，这就导致互助基金和养老基金的迅速壮大，这通常被称为银行业的脱媒(disintermediation)现象。,（四）、大量金融创新(financial innovation)的涌现,从20世纪60年代末开始，金融市场本身也在发生变化。其中特别引人注目的有：在交易所进行买卖的金融期权和期货，在银行同业之间的互换(

3、swap)，以及日益流行的场外(over-the-counterOTC)市场上的衍生产品(derivatives)。下表显示了1995年3月底，全球衍生产品市场上的庞大交易规模。,1 995331衍生产品交易数据,中介机构占据了衍生产品交易中的主导地位,衍生产品市场的兴起是同交易主体由个人投资者向中介机构的转移同步的。换句话说，正是金融机构大量地使用这些衍生产品，从而导致了衍生产品市场的繁荣。下图显示了1993年底，全球最大的衍生产品交易参与者和它们的交易额。,1993年底全球最大的15家衍生产品交易商单位(10亿美元),（五）、证券化(securitization)的发展,过去通过吸收存款，

4、发放贷款的商业银行现在可以证券化它们的贷款。这意味着它们无须在自己的资产负债表上保留它们的贷款。这样，通过证券化，可以把融资的工作交给金融市场完成。这也表明，曾经困扰金融市场的不对称信息问题，已经通过适当的方法明显地减轻了。,金融中介和金融体系的新变化,综上所述，在过去的30多年中，金融体系的进化进程中有以下两个主要特征：1、金融市场和金融中介的传统界限开始变得模糊。原来投资者要么直接在金融市场上拥有企业发行的证券；要么提供资金给银行和保险公司这些金融中介，然后后者再把这些资金贷放给企业。,金融市场和金融中介的传统界限开始变得模糊,但是现在股票、债券市场正由互助基金、养老基金主导，而衍生产品市

5、场更是由一些大机构把持着，中介的交易行为占据市场活动的主要部分。而另一方面，通过证券化，原本向企业和个人的贷款又由金融市场来完成。,2、第二个特征，即市场集中程度的明显提高,在现代金融发展过程中，全球化、技术进步减轻了金融市场中的固有缺陷，交易费用和信息不对称显著而且永久性的下降了。因此按照传统中介理论，随着市场透明度和效率的增加，金融中介将逐渐消亡，取而代之的将是大规模、高效率的全球化、全天候的现代化金融市场。事实是，这并没有减少企业对金融中介服务的需求，即便是大部分融资工作现在由市场来完成，机构在上述这些市场活动中仍然占据绝对主导地位。,市场集中程度的明显提高,另一方面，根据交易成本理论，

6、一旦个人交易成本下降，那么对于互助基金的需求应当也会降低，个人会自行采取分散投资策略，或者动态合成交易策略，来构造符合个人需要的风险收益结构并实现跨期消费安排。但是近几十年来个人投资在互助基金上的规模不但没有减少反而进一步增加。也就是说，交易更多地由机构来完成，市场更集中了。,金融中介和金融体系的新变化,因此从整体功能视角来看，金融中介机构在整个经济中的地位和作用，并没有由于金融市场的迅速发展而削弱。它们不仅保持了相对其他行业的贡献比例，而且还有明显的增长。同传统理论预言的正好相反，市场不完善的减少导致了对于金融中介服务需求的增加而不是减少，金融中介在市场固有缺陷减轻甚至消失后仍然健在和繁荣，

7、它们与金融市场并存而且在不断提供附加价值和社会福利。,金融中介和金融体系的新变化,问题在哪里呢?事实上，传统理论太多地强调了那些在一个日渐成熟的金融体系中，金融中介机构履行的不再那么重要的功能，特别是金融中介机构在减少交易成本和信息不对称方面的作用。由于信息和计算技术方面的革命性进步，使得信息成本和交易成本已经减无可减了，因此中介的上述两项功能同市场相比较已经没有什么优势，需要新的理论来解释金融机构的继续存在、发展和进一步的繁荣。,二、金融中介功能的发展,新的中介理论应运而生，新的中介理论强调:(1)金融中介是经济风险优化配置的专家，即风险管理(risk management)功能将替代原来中

8、介在减少不对称信息方面的作用。(2)金融中介辅助一般投资者参与日益复杂的金融市场和更有效的使用新型金融工具，即它降低了一般投资者的参与成本(participating cost)。它将替代掉金融中介原来在降低交易成本方面的作用。(3)为投资者创造价值已成为金融中介重要的、甚至是核心的功能。以下加以说明。,（一）、风险管理功能,在一个具有生产者的经济中，个人消费者和企业都是金融中介风险管理的客户。1、企业为什么需要金融风险管理，有3个主要原因：(1)管理者自身利益(managerial selfinterest)职业经理人个人财富中的绝大部分以他们管理的这家企业的股票或者人力资本的收入形式(期权

9、)体现出来。因此他们既关心公司的期望收益，也关心期望收益的分布情况。他们需要公司收益保持稳定，因为这将在不损害所有者的利益的同时，增加他们自身的福利(Stulz,1984)，这实际上是委托一代理关系(agency theory)的一种体现。,风险管理功能,(2)非线性税收因素。大范围内的高度非线性税收，也会引致积极降低风险的行为(Smith&Stulz,1985)。在非比例税收下，平滑的收入流可以降低公司的实际税负，从而会提高股东的价值。公司有动机参与风险管理，通过减少应税收入的波动性，公司可以减少税收的现值。(3)金融破产的高代价(成本)。公司之所以重视收益，主要的原因也许是低收入会导致破产

10、。如果破产代价很高时，公司就会试图避免它。这种代价(成本)在被严格管制的行业中更为显著，因为巨额的损失可能会导致特许经营权(franchise)的吊销从而某种垄断地位的丧失。,风险管理功能,以上这些理由试图说明公司(包括金融业和非金融业)可能有兴趣进行风险管理。但是上述讨论集中在对冲风险的利益上，而未考虑风险管理的成本。这种成本既包括交易成本也包括为了确保管理者正确行事的代理成本(agency cost)。管理成本的存在使得前两个理由並不那么有力，因为参与风险管理的成本有可能超过收益，从而使参与风险管理失去价值。一般倾向于认为破产的成本是主要理由，它解释了风险管理行为中很大的一个部分。,2、怎

11、样管理金融风险,那么企业(包括金融业)是怎样管理这些风险的呢?不妨把企业面临的风险分为3类：(1)可以通过商业行为消除或者避免的风险(行为规范问题)；(2)可以转移给其他参与者的风险(风险与收益的重新分配)；(3)必须在企业一级积极管理的风险(内部管理等)。风险管理可以根据这三类不同的风险来进行。,怎样管理金融风险,总之，不同类型的公司可以采取不同做法来吸收(管理)上述风险。这种吸收(管理)风险的能力实际上体现了这些企业所固有的特质，即它们在金融市场中的特许权(franchise)，或它们的核心竞争力(core petence)。如果企业不具备吸收风险的能力，风险就应当被转移给市场。正是这种管

12、理和转移风险的需要，使得现代金融中介在积极风险管理方面的功能得到空前的加强。,3、风险管理的内容和实际操作（技术）略,所谓的风险管理包含两方面的内容：一是识别风险，二是分散和(或者)对冲风险。风险管理的指导思想就是：识别各种风险，确定风险暴露(exposure)的大小，接下来决定如果处理这些风险，哪些是可以承担的，按照什么代价去承担，哪些是不可以承担的，就通过对冲转嫁这些风险。在实际操作中，人们通常把金融风险分为以下几个类别：,金融风险分为以下几个类别,信用风险(credit risk)：这是银行类金融机构最常见的风险，它是由于借款人倒账(default)，即部分或者全部拒绝清偿债务引起的。这

13、其中还包括国家风险，即主权国债权的倒账。市场风险(market risk)：这是最重要也是最常见的一类风险。只要是资产价格由市场波动决定(mark to market)就存在市场风险。这些资产价格包括利率、汇率、股票价格、原材料价格等。利率风险还可能导致选择风险(optional risk)。这方面最显著的例子就是抵押贷款可能会由于市场利率的降低而被提前偿还。,金融风险分为以下几个类别,流动性风险(1iquidity risk)：对于银行类金融机构来说，借短贷长必然导致现金支付上的不匹配(gap)。在有些情况下，金融机构可能不能按照合意的融资成本从市场获得资本，这可能是由于市场的流动性或者金融

14、机构自身的流动性出现了问题。此外还有操作风险(operational risk)：包括机器、系统和人员内部管理方面的缺陷；以及法律风险(1egal risk)：即立法、司法和管理制度无法跟金融创新同步。,风险管理操作（风险管理技术）：,随着技术的进步，风险管理技术也在不断进化中。最早是基于企业管理中的财务呈报体系，通过一些静态或者比较静态的指标或者附注的形式来反映风险。以金融企业为例，传统确认风险暴露的主要手段包括：（1）、缺口分析(gap analysis)。缺口分析是银行类金融机构对借短贷长产生的利率风险的最原始的测度。缺口分析首先确定一个时间段例如一年，然后分别考察对于利率变化敏感的资产

15、和负债，两者数量上的差额就是缺口（相当于净资产）。,风险管理操作（风险管理技术）：,由于利率风险的大小通常可以由利率变动后产生的净利息收入变化来刻画。所以利率风险可以近似的等于缺口乘以利率变化数量：利率风险（净利息收入变化）=缺口利率变化 缺口分析是最简单的，但是它仅仅适用于表内(on-balance sheet)资产的利率风险，而且它仅仅着重于利息收入而无视资产价格，因此它非常粗糙。(2)久期(duration)和凸性(convexity)分析（参p59）。主要用来识别市场风险中的利率风险。久期和凸性分析由于计算简单曾经一度成为银行类金融机构的标准技术，但是它仍然是一种微分近似，而且计算技术

16、的进步使得它不再具有计算简便的优势。,风险管理操作（风险管理技术）：,(3)统计分析。统计分析一直是用来测度风险的常规方法，主要思想是发现几个对于我们感兴趣投资组合的收益产生影响的因素，使用计量技术(例如最小二乘法)估计它们之间的相关关系参数。这些参数给了使用者该资产组合收益对于不同风险因素的反应程度，也就提供了可以相应地对冲某类因素风险的技术指标。统计方法容易受到数据的制约，因为只有可交易的证券的价格信息是最容易获得的，因此它主要适合于资产构成基本上是可交易证券的金融机构，例如证券公司。,风险管理操作（风险管理技术）：,(4)场景分析(scenario analysis)。这种方法要求使用者

17、设想一些可能出现的“事件状态”，并考察在这些极端情况出现下的可能损失。场景分析大致有4个步骤：选定一个随机变量(例如外汇汇率)随着时间的变化过程，这就产生一系列的场景；找到在这些场景下的现金流(或者资产的会计价值)；对于其他相关的变量反复上面的两个步骤；获得综合的结论。场景分析有广泛的适用性，并较小受到数据制约。但是场景分析操作起来很困难，如何才能准确的识别特定的场景呢?并没有一致的准则保证可以做到这一点，而且某种场景发生的可能性也是无法知道的，为此又不得不采用主观的评估方法，因此最终的结果有赖于分析者的技艺和经验。,风险管理操作（风险管理技术）：,（5）、第二代风险管理技术 20世纪60年代

18、到80年代，随着资本市场的快速膨胀和金融产品的极大丰富，出现了基于现代金融理论的第二代风险管理技术。它们主要包括资产组合理论(portfolio theory)，衍生产品定价理论(derivative pricing theory)。另一方面，计算技术的进步和数据的积累提供了定量分析的基础。基于这些发展，一个以VaR(value and risk)为核心工具的金融风险量化管理方法的新时代正在到来。VaR方法的创新点在于：它强调在一个统一的框架中，综合反映金融机构作为一个整体的风险暴露程度(将创造的价值与承担的风险综合考虑)。因此VaR方法日益得到了金融监管部门的认可,第二代风险管理技术,管理技

19、术进一步的发展体现在“整体风险管理方法”(Total Risk Management 简称TRM)上。TRM强调了金融资产价格变动的概率、金融资产的价格及风险管理者的偏好在风险管理中的作用，通过对这三个因素系统的动态的测量和决策，以求得风险管理中的客观测量值与风险管理者的主观偏好达到均衡最优。完整的风险管理不但要能计量出面临的风险的客观的量，而且应该考虑风险承担主体对风险的偏好。TRM方法可以使若干单个决策者组合而成的机构主体在风险管理中最优地控制风险。3.30,（二）、金融中介降低参与成本功能,与金融中介风险管理功能可以相提并论的就是中介辅助参与市场的功能。这里我们深入分析市场参与以及相关成

20、本方面的问题。1、参与成本传统的无摩擦型模型假定个人(或者企业)完全参与市场，主动根据信息的揭示灵活调整交易策略。因而金融中介的辅助参与服务，没有为投资和相关的风险管理行为附加任何价值。但是有大量的证据显示个人远非完全参与市场，一般个人仅仅持有几种金融资产(Blume、Crockeet、Friend，1974)。对这种有限市场参与的解释是因为存在着参与成本。,参与成本包括两个部分：,(1)了解特定金融产品或者金融市场的固定成本。为了积极参与金融市场交易活动，个人投资者必须投入时间和精力去学习市场是如何运转的，学习了解资产收益分布和如何监测收益变化的方法。能够减少这类支出，就可以使得个人投资在有

21、限数目的资产上是最优的(Brennan，1975)。(2)除了上述参与市场的固定成本以外，还有每天(day t0 day basis)不断监测市场的边际成本。这种监测在不断调整资产组合时，是非常必要的。特别是当投资者采用动态交易策略来合成证券时，这几乎成为了每时每刻的(连续时间)工作。,参与成本,参与成本逐渐成为理解现代中介行为，特别是风险管理的关键所在。这实际上是分工的比较优势原则的一种体现。总之，个人投资者仅仅根据有限的金融市场和产品信息来进行近似的决策。因此他们需要金融中介提供参与服务(participation services)。例如向他们提供信息或者代表他们的利益进行投资或者提供同

22、金融中介资产负债相对应的固定收益承诺。这样投资者通过金融中介的服务接近了市场，通过减少可以察觉到的参与成本为交易增加了价值。,参与成本,20世纪80年代到90年代的交易成本的迅速下降，本应当导致更多的个人投资者参与到市场中去，从而减少互助基金的作用。但是由于个人(特别是专业人员(professionals)的时间价值明显增加了，因此参与市场的机会成本(opportunity cost)增大了，这就促使了个人通过互助基金来参与资本市场，继而导致证券基金的繁荣。这是因为基金的参与成本比较低，从而是个人参与成本增加下的一个较好的替代。,参与成本,参与成本也可以解释非金融企业对风险管理的态度：有动力参

23、与风险管理，但又没有像金融机构那么投入。成本太高。另外注意到个人持有的资产中大多数是债券(包括银行存款)性质的，这种证券具有比较低的参与成本，因为除了对违约风险要有适当控制以外，没有必要每天监测市场。金融机构的一个重要作用是根据投资者个人目标创造具有相对平稳收益分布的金融产品，这使得个人投资者可以不那么频繁地管理他们的资产组合或者完全不用再考虑风险。,参与成本,因此基于参与成本的中介理论同中介大量参与风险交易的风险管理是一致的。通过创造具有稳定收入分布的(工程类)产品，他们降低了客户的参与成本，从而增加了福利价值。可以预见的是,即便交易费用下降到理论上的极限，中介的辅助参与市场功能仍然是有作用

24、的，而且这种作用将不断由于分工和经验的积累得以加强。,（三）、价值创造功能,斯考腾斯和温斯维恩(Scholtens and Wensveen，2000)认为，信息不对称和交易成本并不能完全解释金融中介及金融中介活动的存在缘由。斯考腾斯和温斯维恩认为，风险管理并不是最近才变得重要起来。在意大利的文艺复兴时期，商人银行已经对包括国王、罗马教皇，还包括商人的金融风险进行管理。保险人承担了商人将货物运到海外的风险。在18世纪的荷兰，投资银行家出现了，他们已主动地预测和经营风险。,价值创造功能,斯考腾斯和温斯维恩也不赞成对参与成本的分析。他们认为，工资在20世纪70年代增长的幅度大大超过80年代和90年

25、代，因此70年代的参与成本更高。并且，不仅共同基金的规模增长迅速，而且直接参与股票市场的公众数目也大幅度提高,他们并没有因为参与成本高企而却步。总之，对参与成本的解释是无法令人信服的。,价值创造功能,斯考腾斯和温斯维恩认为，与传统金融中介理论中关于金融中介被动地在经济中为储蓄和投资充当中介明显不同的是，金融中介已主动参与到复杂的金融转化之中。金融中介在大量的与期限、流动性、风险、规模和分布相关的资产转化过程中，为最终储蓄者和投资者增加了价值；价值增加是现代金融中介的巨大推动力。这应成为新金融中介理论的核心(减少成本和信息不对称只是这一过程的一部分，且都是副产品）。,价值创造功能,斯考腾斯和温斯

26、维恩认为，金融机构不应该再被动地作为投资者与存款者的中介，以缓解市场的不完善、信息不对称和参与成本等问题，而应该积极成为独立的市场参与部门，创造金融产品，并通过这些产品进行财务风险、期限、规模、地点和流动性的转换，为客户创造新增价值。斯考腾斯和温斯维恩的上述分析，一般被认为是对金融中介理论的修改建议和补充，所以又被称之为补充理论(amended theory)其实质是突出了金融中介的价值创造功能。,三、动态中介理论,是在信息和计算技术大发展的背景下，从金融创新和金融中介动态发展角度，研究金融中介新的价值和新的功能实现模式。信息和计算技术的革命导致了信息成本、不对称性和交易费用的持续和永久性下降

27、，这在改变了金融市场和金融中介执行经济功能的方式的同时，也改变着两者的力量对比和分工边界。如何看待金融中介在变迁的环境中新的价值和新的功能实现模式，这是动态中介理论所要回答的问题。,（一）、金融创新与动态中介理论,现代金融体系的发展（融投资过程）隐含着下表所揭示的从不透明到完全透明的媒体变迁过程(Ross,1989)。,从不透明到完全透明的过程,例如可交易流动性货币工具市场(货币市场)的发展，使得货币市场共同基金(透明机构)得以作为一个替代性的制度安排，对银行和储蓄机构(不透明机构)的活期存款业务产生了巨大的冲击。而垃圾债券(junk bond)（透明）的发明和中等期限的票据市场（透明）的发展

28、使得共同基金、养老基金和个人投资者有可能为发行这些产品的公司直接提供所需资金(购买高收益的垃圾债券)，而传统上这些公司要依赖银行的债务融资（不透明）。,上述例子表明：,传统中介与市场在充当金融产品的供给者职能上开展着竞争，技术进步和交易成本的下降加剧了这种竞争的强度。对于金融创新的研究显示存在这样一种范式(pattern)：起初由中介提供的金融产品最终导致了市场的进一步发展。这就意味着：金融中介(特别是其中不透明的类别)的重要性正在下降，并正在 被金融市场制度性地替代掉。(如商业银行为适应企业的融资要求而创造了商业票据，商业票据的产生形成了商业票据市场，这又为货币基金保险基金等的发展创造了条件

29、。货币基金保险基金等的发展反过来威胁到商业银行的存款业务。)因此人们可能会简单推断：随着技术持续进步，标准化工具(例如货币基金、票据及证券化贷款)的交易市场最终将取代金融中介(如银行)。,然而正如新理论所揭示的那样，,中介在进化过程中找到了自己新的定位：它们更适合数量少的高度个性化的新产品。在创新的过程中大量被创新出来的产品从中介走向市场。而金融中介在享有创新收益的同时，又会去创造新的产品。MBS（抵押贷款证券（Mortgage-Backed Securitization）CDO（担保债务债券Collateralized Debt Obligation）CDS（信贷违约掉期Credit Def

30、ault Swaps）ABX指数（次优抵押贷款指数，衡量次级按揭抵押证券的债务给付风险，允许做多或做空）,中介在进化过程中找到了自己新的定位,因此对那些仅仅僵化地依赖于某种特殊产品或者一组产品的中介来说，“替代”观是成立的；但对于中介总体而言，这一观点是不成立的。金融中介除了提供定制的产品和服务这种明显的外在功能以外，它们还具有重要的创造和检验新产品的潜在功能。,更进一步地看，,金融服务的提供从中介到市场的变迁过程实际上呈现出反复循环状态，它被称为“金融创新螺旋”(financial innovation spiral)(Merton&Bodie，1993，1995)例如前述货币基金对存款造成

31、冲击，商业银行又创造出银行系货币基金加以应对。再如投资者以分散风险为目的的组合投资的需求：这种功能最早是通过投资者在股票市场上自行购买股票组合来实现的。但是交易费用、参与成本和财富限制使得分散投资进行得不很彻底。这时互助基金类金融中介的出现，帮助投资者获得广泛并具有不同特色的分散组合，同时也把个人投资者从市场上驱赶了出去。,“金融创新螺旋”,接着指数期货市场的开辟使得投资者可以重返市场，它提供给投资者更为灵活的杠杆率(1everage)决策来进行风险管理。而最近的金融创新使得中介可以使用股权收益互换(equity-return swap)来定制投资者需要的股票指数、投资期限甚至支付币种的金融合

32、约。因此提供股票风险分散功能的制度安排先是市场(组合投资)然后是金融中介(共同基金)，然后又是市场(期货期权)，最新的又是中介(金融互换)。,一般而言，,金融中介的参与使得现有市场的交易量不断扩大，扩大的交易量降低了交易费用，金融中介也就可以更有效地利用这些基础金融产品模块来对冲为客户单独设计的金融产品，这使得交易量进一步扩大和下一轮的交易费用降低。这种螺旋趋势同金融创新的一般过程联系密切。毫无疑问，实现资源跨期配置功能的最佳制度安排一直在变迁着。我们可以把金融创新和金融中介、市场的发展看成为一个奔向理想化资源配置境界的不断发展和进步的过程。,金融体系进化的一般动态过程,若从更广阔的视野来看待

33、金融市场和金融中介的关系，我们可以获得金融体系进化的一般动态过程，或者说动态中介理论：从静态来看中介和市场确实是相互替代的，但是从动态来看，金融中介的进化是它们服务的市场的不断加速的进化和竞争的一个组成部分，两者互为因果，螺旋式向前发展。,（二）、金融中介的发展趋势,事实上以衍生产品为核心的全方位金融创新已成为当今世界金融业发展的一大趋势。金融创新对金融体系进化的推动是通过它促成金融市场和金融中介之间的良性动态循环来实现的。金融体系如何进一步演化，将由金融中介和金融市场的新分工边界和这种新分工边界的变化所决定。而金融创新正是决定这种新分工边界以及金融中介和金融市场动态进化模式的关键。,未来金融

34、中介甚至金融体系进一步进化的模式：,(1)未来的金融服务应当是面对客户的，根据消费者终身的最优消费投资方案，然后提供相应的产品或者交易策略，以及有关的风险管理方案。这也就预示着混业经营和工程化创新成为金融中介发展的主流。实际上银行越来越重视个人理财业务，它们建议储蓄较多的客户进行投资，或者直接采用银行年金(annuity)的形式来保证他们的投资收益；对于企业客户，银行也在加强对它们的一揽子收支结算、现金管理、年金投资、组合信贷和风险管理支持等服务。,未来金融中介甚至金融体系进一步进化的模式,(2)金融机构的行为将对金融市场的运作，特别是金融产品的定价产生重大的影响。理论上说在竞争性行业中，产品

35、将按照它的边际生产成本提供出来。但是在金融市场上，反映灵敏和资本雄厚的大机构拥有更多的发言权，这意味着金融业的并购和机构大型化将成为未来的趋势。,未来金融中介甚至金融体系进一步进化的模式,(3)更重视整个金融体系的安全。金融创新已导致金融市场的联系日益密切，为确保整个金融体系的安全和可持续发展，风险的内部控制和外部监管将趋于统一、透明。而且相关制度将具有更大范围和更高级别上的法律效力。巴塞尔新资本协定就是这种体现。经历“次贷危机”后的新制度安排？,复习思考题（二）,12、上世纪六十年代以来，金融中介和金融体系出现了哪些新变化？请加说明。13、请对金融中介新功能加以详细说明。14、针对企业面临的

36、3类风险，分别应如何加以解决？15、请对实际操作中的金融风险类别加以具体说明。16、传统确认风险暴露的主要手段有哪些？请加说明。,复习思考题（二）,17、第二代风险管理技术有哪些？请加说明。18、金融市场为什么存在参与成本？金融中介为什么可以在降低参与成本方面发挥作用？19、如何理解金融中介的价值创造功能？能加以说明。20、什么是“金融创新螺旋”？能加以具体说明。21、动态金融中介理论的基本思想是什么？能加以阐述。22、金融中介今后的发展趋势如何？能加以具体说明。,参考：久期与凸性,久期(也称持续期)是1938年由提出的,用来衡量债券的到期时间。它是以未来收益的现值为权数计算的到期时间。久期收

37、益率变化1所引起的债券全价变化的百分比。久期用来衡量债券价格对利率变化的敏感性。债券的久期越大，利率的变化对该债券价格的影响也越大，因此风险也越大。在降息时，久期大的债券上升幅度较大；在升息时，久期大的债券下跌的幅度也较大。因此，投资者在预期未来降息时，可选择久期大的债券；在预期未来升息时，可选择久期小的债券。,久期与凸性,利用久期衡量债券的利率风险具有一定的误差,债券价格随利率变化的波动性越大,这种误差越大。凸性可以衡量这种误差。凸性是对债券价格曲线弯曲程度的一种度量。凸性越大,债券价格曲线弯曲程度越大,用修正久期度量债券的利率风险所产生的误差越大。严格地定义,凸性是指在某一到期收益率下,到期收益率发生变动而引起的价格变动幅度的变动程度。,当两个债券的久期相同时，它们的风险不一定相同，因为它们的凸性可能是不同的。,当两个债券的久期相同时它们的风险不一定相同,如前图所示，两个债券的收益率与价格的关系为红线与绿线，内侧的曲线（绿线）为凸性大的曲线，外侧的曲线为凸性小的曲线(红线)。在收益率增加相同单位时，凸性大的债券价格减少幅度较小；在收益率减少相同单位时，凸性大的债券价格增加幅度较大。因此，在久期相同的情况下，凸性大的债券其风险较小。,本 讲 完,