股指期货基础知识详解.ppt

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1、股指期货基础知识详解,2,内容提要,股票指数与股指期货的基本概念,1,2,金融期货发展的历史与现状,3,国内股指期货合约的设计,4,面对金融期货的推出，期货公司的风险管理面临挑战,3,股票指数与股指期货,股票指数即股票价格指数。是由证券交易所或金融服务机构编制的表明股票行市变动的一种供参考的指数数字。早期衡量股票市场走势的是股价平均数，是股票市场多种股价的平均水平，一般用金额表示。股票指数是报告期股价总值对基期股价总值的比值，用点数表示。,4,股票指数与股指期货,股票指数在金融市场的作用1、证券市场价格水平的基准股票指数可以用来计算一段时间内整个股票市场或其某些组成部分的总收益率，以此衡量个别

2、投资组合表现的基准。另外股票指数可以用来和其他资产如政府债券和黄金的收益率进行比较，也可以比较投资基金管理人员的业绩。,5,股票指数与股指期货,2、构建指数组合与资产管理随着证券市场有效性的增加，在风险调整基础上多数资金管理人要长时间持续超越大盘非常困难，因此明智的选择是投资于一个模拟市场组合的股票投资组合，这导致了指数基金的产生，其目的是在一定时期内被动地追踪特定市场系列的表现以获得类似收益。,6,股票指数与股指期货,3、指数可衡量证券市场的整体波动证券分析师和资产组合管理人员等可以利用证券市场指数来检验影响证券市场总体价格波动的因素，在发达的市场经济国家政府和经济学家也用证券市场指数作为重

3、要的经济指标来评估国民经济的状况。如美国商务部将标准普尔500指数作为经济领先指标之一。,7,股票指数与股指期货,4、指数可以作为技术分析的对象5、计算系统风险和系数的依据资产组合和资本市场理论表明个别风险资产的风险和系统风险有关，也就是个别风险资产和风险资产市场组合的收益率之间存在相关关系（可以用系数来表示）。因此在计算个别风险资产的系统风险的时候，需要计算市场组合收益率，而指数可以作为风险资产市场组合的某种近似，这对于组合投资具有非常重要的意义。6、作为衍生产品的基础,8,股票指数的计算,股票价格指数的编制步骤1、选择样本股-主要考虑两条标准，一是样本股的市价总值要占交易所上市的全部股票市

4、价总值的相当部分；二是样本股票的变动趋势必须能够反映股票市场价格变动的总趋势2、选定某基期，并以一定方法计算基期平均股价和市值3、计算计算期平均股价和市值，并作必要的修正。4、指数化-将计算期的平均股价或市值转化为指数值，即将基期平均股价或市值定为某一常数（通常为100或1000），并据此计算计算期股价的指数值,9,股价平均数的计算,计算股票指数时，往往把股票指数和股价平均数分开计算。股票指数是反映不同时期的股价变动情况的相对指标，也就是将第一时期的股价平均数作为另一时期股价平均数的基准的百分数。股价平均数的计算 股票价格平均数反映一定时点上市股票价格的绝对水平，它可分为简单算术股价平均数、修

5、正的股价平均数、加权股价平均数三类。人们通过对不同时点股价平均数的比较，可以看出股票价格的变动情况及趋势。,10,股价平均数的计算,简单算术股价平均数 简单算术股价平均数是将样本股票每日收盘价之和除以样本数得出的，即：单算术股价平均数(P1P2P3 Pn)/n 世界上第一个股票价格平均道琼斯股价平均数在1928年10月1日前就是使用简单算术平均法计算的。现假设从某一股市采样的股票为A、B、C、D四种，在某一交易日的收盘价分别为10元、16元、24元和30元，计算该市场股价平均数。将上述数置入公式中，即得：股价平均数(P1P2P3P4)/n(10162430)/4 20(元),11,股价平均数的

6、计算,简单算术股价平均数虽然计算较简便，但它有两个缺点：一是它未考虑各种样本股票的权数，从而不能区分重要性不同的样本股票对股价平均数的不同影响。二是当样本股票发生股票分割、派发红股、增资等情况时，股价平均数会产生断层而失去连续性，使时间序列前后的比较发生困难。例如，上述D股票发生以1股分割为3股时，股价势必从30元下调为10元，这时平均数就不是按上面计算得出的20元，而是(10162410)/415(元)。这就是说，由于D股票分割技术上的变化，导致股价平均数从20元下跌为15元(这还未考虑其他影响股价变动的因素)，显然不符合平均数作为反映股价变动指标的要求。,12,股票指数的计算,修正的股份平

7、均数修正的股价平均数有两种：一是除数修正法，又称道式修正法。这是美国道琼斯在1928年创造的一种计算股价平均数的方法。该法的核心是求出一个常数除数，以修正因股票分割、增资、发放红股等因素造成股价平均数的变化，以保持股份平均数的连续性和可比性。具体作法是以新股价总额除以旧股价平均数，求出新的除数，再以计算期的股价总额除以新除数，这就得出修正的股价平均数。即：新除数变动后的新股价总额/旧的股价平均数修正的股价平均数报告期股价总额/新除数 在前面的例子除数是4，经调整后的新的除数应是：新的除数(10162410)/203，将新的除数代入下列公式中，则：修正的股价平均数(10162410)/320(元

8、)得出的平均数与未分割时计算的一样，股价水平也不会因股票分割而变动。,13,股价平均数的计算,二是股价修正法。股价修正法就是将股票分割等，变动后的股价还原为变动前的股价，使股价平均数不会因此变动。美国纽约时报编制的500 种股价平均数就采用股价修正法来计算股价平均数。,14,股价平均数的计算,加权股价平均数 加权股价平均数是根据各种样本股票的相对重要性进行加权平均计算的股价平均数，其权数(Q)可以是成交股数、股票总市值、股票发行量等。,15,股票指数的计算,股票指数是反映不同时点上股价变动情况的相对指标。通常是将报告期的股票价格与确定的基期价格相比，并将两者的比值乘以基期的指数值(通常设为10

9、0)，即为该报告期的股票指数。股票指数的计算方法有三种：一是相对法二是综合法，三是加权法。(1)相对法 相对法又称平均法，就是先计算各样本股票指数。再加总求总的算术平均数。其计算公式为：股票指数n个样本股票指数之和/n 英国的经济学家普通股票指数就使用这种计算法。,16,股票指数的计算,(2)综合法 综合法是先将样本股票的基期和报告期价格分别加总，然后相比求出股票指数。即股票指数报告期股价之和/基期股价之和 例如：股价指数(8121418)/(58 10 15)52/38136.8%即报告期的股价比基期上升了36.8%。从平均法和综合法计算股票指数来看，两者都未考虑到由各种采样股票的发行量和交

10、易量的不相同，而对整个股市股价的影响不一样等因素，因此，计算出来的指数亦不够准确。,17,股票指数的计算,为使股票指数计算精确，则需要加入权数，这个权数可以是交易量，亦可以是发行量。3)加权法 加权股票指数是根据各期样本股票的相对重要性予以加权，其权数可以是成交股数、股票发行量等。按时间划分，权数可以是基期权数，也可以是报告期权数。以基期成交股数(或发行量)为权数的指数称为拉斯拜尔指数；以报告期成交股数(或发行量)为权数的指数称为派许指数。拉斯拜尔指数偏重基期成交股数(或发行量)，而派许指数则偏重报告期的成交股数(或发行量)。目前世界上大多数股票指数都是派许指数。,18,沪深300指数的计算,

11、沪深300指数的样本股是沪深两市所有A股股票中流动性强的300只规模最大的股票。样本空间：剔除下列股票后的所有沪深两市A股股票。上市时间不足一个季度的股票；暂停上市股票；经营状况异常或最近财务报告严重亏损的股票；股价波动较大、市场表现明显受到操纵的股票；其他经专家委员会认定的应该剔除的股票。选样标准：规模，流动性。,19,沪深300指数的计算,选样方法：对样本空间股票在最近一年（新股为上市以来）的日均成交金额由高到低排名，剔除排名后50%的股票，然后对剩余股票按照日均总市值由高到低进行排名，选取排名在前300名的股票作为样本股。样本股的调整：沪深300指数依据样本稳定性和动态跟踪相结合的原则，

12、每半年调整一次成份股，每次调整比例一般不超过10%。样本调整设置缓冲区，排名在240名内的新样本优先进入，排名在360名之前的老样本优先保留。当样本股公司退市时，自退市日起，从指数样本中剔除，由过去最近一次指数定期调整时的候选样本中排名最高的尚未调入指数的股票替代。,20,沪深300指数的计算,基日、基期与基期指数-基期亦称为除数 沪深300指数以2004年12月31日为基日，以该日300只成份股的调整市值为基期，基期指数定为1000点，自05年4月8日起正式发布。计算公式沪深300指数采用派许加权综合价格指数公式计算：报告期指数=报告期成份股的调整市值/基日成份股的调整市值 1000：,21

13、,沪深300指数的计算,其中，调整市值=(市价调整股本数)，基日成份股的调整市值亦称为除数，调整股本数采用分级靠档的方法对成份股股本进行调整。沪深300的分级靠档方法如下表所示。比如，某股票流通股比例(流通股本/总股本)为7%，低于10%，则采用流通股本为权数；某股票流通比例为35%，落在区间(30，40)内，对应的加权比例为40%，则将总股本的40%作为权数。,22,沪深300指数的计算,指数的实时计算 沪深300指数均为“实时逐笔”计算。具体做法是，在每一交易日集合竞价结束后，用集合竞价产生的股票开盘价(无成交者取昨收盘价)计算开盘指数，以后每有一笔新的成交，就重新计算一次指数，直至收盘，

14、实时向外发布。其中各成份股的计算价位(X)根据以下原则确定：若当日没有成交，则 X 前日收盘价若当日有成交，则 X 最新成交价。,23,沪深300指数的计算,修正公式 沪深300指数均采用“除数修正法”修正。当成份股名单发生变化或成份股的股本结构发生变化或成份股的市值出现非交易因素的变动时，采用“除数修正法”修正原固定除数，以保证指数的连续性。修正公式为：修正前的市值/原 除 数=修正后的市值/新除数其中修正后的市值=修正前的市值+新增（减）市值；由此公式得出新除数（即修正后的除数，又称新基期）并据此计算以后的指数。,24,沪深300指数的计算,需要修正的几种情况 新股上市-凡有成份股新上市，

15、上市后第二个交易日计入指数。(固定样本指数例外)。除息-凡有成份股除息（分红派息），指数不予修正，任其自然回落。除权-凡有成份股送股或配股，在成份股的除权基准日前修正指数。修正后市值=除权报价除权后的股本数+修正前市值（不含除权股票）。汇率变动-每一交易周的最后一个交易日，根据中国外汇交易中心该日人民币兑美元的中间价修正指数。,25,沪深300指数的计算,停牌-当某一成份股在交易时间内突然停牌，取其最后成交价计算即时指数，直至收盘。暂停交易-当某一成份股暂停交易时，不作任何调整，用该股票暂停交易的前一交易日收盘价直接计算指数。若停牌时间超过两日以上，则予以撤权，待其复牌后再予复权。摘牌-凡有成

16、份股摘牌（终止交易），在其摘牌日前进行指数修正。当样本股公司退市时，自退市日起，从指数样本中剔除，由过去最近一次指数定期调整时的候选样本中排名最高的尚未调入指数的股票替代,26,沪深300指数的计算,股本变动-凡有成份股发生其他股本变动（如内部职工股上市引起的流通股本增加等），在成份股的股本变动日前修正指数 修正后市值=收盘价调整后的股本数+修正前市值（不含变动股票）。停市-A 股或 B 股部分停市时，指数照常计算；A 股与 B 股全部停市时，指数停止计算。,27,沪深300指数的计算,沪深300指数在2005年12月20日、2006年4月14日、6月12日、7月6日调整样本股7月3日发布关于

17、大市值股票快速进入沪深300指数的公告-为提高指数的代表性和可投资性，对于沪深300指数和中证100指数，符合样本空间条件、且总市值（不含境外上市股份）排名在沪深市场前10位的新发行股票，启用快速进入指数的规则，即在其上市第十个交易日结束后进入指数，同时剔除原指数样本中最近一年日均总市值排名最末的股票。对于增发、重组和合并等行为导致股票总市值增加，符合上述快速进入条件的，处理方式和新发行股票一致。,28,沪深300指数的计算,中国银行将于7月19日进入成份指数中国银行于7月5日在上海证券交易所上市，总市值达到6739亿元，居沪深证券市场第一位。中国银行满足了快速进入指数的条件。中国银行将于7月

18、19日进入沪深300指数。中国银行被调入后，沪深300指数的市值覆盖率从65.56%提高到70.18%，流通市值覆盖率从59.38%提高到59.66%,29,金融期货,金融期货（Financial Futures）指以金融工具为标的物的期货合约。金融期货作为期货交易中的一种，具有期货交易的一般特点，但与商品期货相比较，其合约标的物不是实物商品，而是传统的金融商品，如股票、股指、货币、汇率、利率等。,30,金融期货的类别,1972,股票期货,利率期货,外汇期货,1975,1982,2002（美国）,31,2001-2005年全球期货与期权成交量,单位：手,32,金融与非金融期货（期权）交易量对比

19、,单位：百万手,33,各期货品种交易量比较,34,各期货品种交易量比较,35,金融期货交易量对比,单位：百万手,36,交易量排名前十位的期货或期权合约,单位：百万手,全部是金融期货或期权合约,37,交易量增长最大的前十位的期货或期权合约,全部是金融期货或期权合约 单位：百万手,38,金融期货的作用,作用,1,2,3,4,满足金融市场的流动性需求,规避日益多样化与复杂化的金融风险,优化投资者的投资组合与资产配置,金融现货未来价格走势的先行指标,39,满足金融市场的流动性需求,金融市场的流动性指的是金融市场的参与者能够迅速进行大量金融交易，并且不会导致资金资产价格发生显著波动。金融机构所要面对的流

20、动性风险主要包括两种形式：市场流动性风险和资金流动性风险。前者是指由于市场交易不活跃而使得金融机构无法按照公允的市场价值进行金融产品交易而产生的损失，而资金流动性风险是指金融机构的现金流不能满足支出的需要，这种资金收支的不匹配包括数量上的不匹配和时间上的不匹配。上述情况往往迫使金融机构提前进行清算，从而使潜在损失转化为实际损失，甚至导致机构破产。金融期货交易的卖空机制对于金融现货市场的流动性有很大的促进作用。金融现货市场的参与者尤其是做市商能够从事卖空交易，有利于提高金融现货市场的流动性。金融市场交易者的期限偏好、风险偏好、对未来的预期以及对信息的敏感程度均能影响市场的流动性。因为不同的市场参

21、与者有着不同的风险偏好和投资策略，对同样的信息可能做出不同的反应，交易商可以选择更多的金融资产持有结构和交易方式，比如金融期货，金融期货交易拥有广泛的参与者，交易商就更容易找到交易对手，可以有效地对冲短期交易风险，减少为预防不可预见的风险而过多持有金融现货。,40,规避日益多样化与复杂化的金融风险,随着经济全球化与金融市场的创新与发展，投资者所面临的金融风险多样化与复杂化，迫切需要对冲金融市场风险的避险工具，而作为20世纪的最重大的金融创新的金融期货无疑是目前市场的最佳选择。十年来，我国经济金融环境发生了深刻变化，金融资本领域市场化程度不断提高。随着股权分置改革、利率市场化和汇率制度改革的有序

22、推进，各种金融资产价格自由波动幅度更为频繁，金融资产间的关联性与复杂性在增加，投资者所面临的系统性风险与非系统性风险都在加大，而可利用的能有效对冲金融市场风险的管理工具却极其有限。股指期货作为当前国际资本市场最有活力的风险管理工具之一，由于其具有降低成本、提高收益、做多做空的双向机制、有效进行资产配置等优点，已成为国际上投资基金的资产管理与投资组合中应用最广泛的风险管理工具，一旦推出股指期货，无论股市高涨还是低迷，投资者只要准确把握市场方向就可获利，从而起到削弱股市活动周期对市场的负面影响、激发市场人气、扩大市场交易量的作用。,41,优化投资者的投资组合与资产配置,股指期货的推出将为资本市场的

23、投资者提供有效的资产配置工具，从而有力地对冲投资者所面临的非系统性风险与系统性风险，并且资本市场现有的一些创新品种也迫切需要股指期货来做组合与配置，没有股指期货的推出，资本市场上很多的创新产品将不能获得长足发展。权证的发行商急需指数期货来管理日常头寸风险。目前各类券商为满足市场需要正在积极开发权证，而成功发行并管理权证的一个前提条件是券商能够管理好日常风险头寸。在目前的情况下，券商只能通过调整认购权证、认沽权证以及相应的指数ETF数量或发一些高息票据来进行日常风险的管理。由于标的指数每日处于波动之中，而调整相应的指数ETF数量一方面要受制于现货市场的流动性，而另一方面也受制于现货市场的交易时间

24、，由于权证、股票、ETF交易的时间是一致的，因此券商就不可能在流动性限制与交易的同时性的矛盾中取得突破。而股指期货市场由于成本低、流动性好以及覆盖现货市场交易时间的制度安排，能使券商比较灵活使用它来管理权证日常的风险敞口。要形成一个交易活跃、流动性好、低风险的权证市场离不开股指期货市场的配合与支持。,42,金融现货未来价格走势的先行指标,金融期货作为高度组织化与高流动性的市场，往往在金融资产定价方面要领先于金融现货市场与远期市场，成为金融资产定价方面的先行指标，分析和关注金融期货价格的波动及其趋势对于分析金融资产未来价格的变化趋势具有极其重要的意义。关于股指变动和股指期货合约价格变动的关系，大

25、量的实证研究结果表明，股指期货合约价格与股票价格指数是共涨共跌的同向变动关系。而且，股指期货价格比股票价格指数更易变动。也就是说，当股票行情看跌时，股指期货价格比其相应的标的指数下跌得更快；当股票行情看涨时，股指期货价格比其相应的标的指数上涨得更快。因此，在现实股票交易中，投资者在把股价指数作为确定买卖时机的重要参考时，要十分注意股指期货价格比股票市场价格更加易变，仔细区分虚假的价格变动与真实的价格变动。,43,外汇期货的产生与发展,布雷顿森林体系建立 固定汇率制,1973,20世纪60年代,1944,美国国际收支逆差扩大美元不断贬值,黄金官价提高至每盎司38美元,布雷顿森林体系瓦解 浮动汇率

26、制,1972,外汇期货诞生,44,利率期货的产生与发展,CBOT GNMA抵押凭证期货合约,1981,1976,1975,CME3月期美国短期国库券期货合约,CBOT美国长期国债期货合约 世界上交易量最大的期货合约,CME3个月期的欧洲美元定期存款期货合约现金交割,45,股指期货的产生与发展,1990年至今,1988-1990年,1986-1987年,1982-1985年,快速发展阶段,停滞阶段,成长阶段,推出阶段,46,全球主要股指期货与期权合约,北美地区,欧洲地区,亚太地区,标准普尔500指数期货与期权电子迷你标准普尔500指数期货道琼斯工业平均指数期货与期权拉塞尔1000指数期货标准普尔

27、500/BARRA成长指数期货标准普尔500/BARRA价值指数期货纳斯达克100指数期货与期权电子迷你纳斯达克100指数期货NYSE综合指数期货与期权多伦多35指数期货,道琼斯STOXX50指数期货与期权道琼斯欧洲STOXX50指数期货与期权FTSE Estars期货FTSE Eurobloc100期货FTSE Eurotop100期货FTSE Eurotop300期货MSCI欧洲/MSCI泛欧指数期货标准普尔欧洲指数期货标准普尔欧洲扩充指数期货法国CAC40指数期货德国DAX指数期货与期权意大利MIB30指数期货西班牙IBEX-35指数期货瑞典OMX指数期货FTSE 100指数期货与期权F

28、TSE 250指数期货,日经225指数期货与期权日经300指数期货与期权TOPIX指数期货与期权韩国KOSPI200股指期货与期权MSCI台湾指数期货与期权香港HSI恒生指数期货与期权澳大利亚SPI普通股指数期货与期权印度S&P CNX Nifty指数期货以色列TA25指数期货与期权,47,韩国股指期货市场的产生与发展,韩国资本市场开放，正式引入QFII，QFII对避险工具有迫切需求,1997,1987,1984,在全球股市经历了“黑色星期一”的暴跌之后不久，韩国修改了证券交易法，授权韩国证券交易所建立期货市场,韩国证券交易所正式开展了KOSPI200指数期货交易,韩国交易所又推出了KOSPI

29、200指数期权，成为其拳头产品,2005,整合后的韩国交易所成立。KOSPI200指数期权的交易量达到25亿手，成为全球交易量最大的金融衍生品，力助韩国交易所成为全球衍生品交易所中的翘楚,48,新加坡股指期货市场的产生与发展,新加坡国际金融交易所(SIMEX)成立，是亚洲最早成立的首家金融期货交易所,1999,1986,1984,SIMEX推出了日经225股票价格指数期货，开创了亚洲股指期货交易的先河,SIMEX分别推出了以摩根士丹利新加坡自由指数（MSCI Singapore Free Index）为准的新加坡股指期货合约和以道琼斯马来西亚指数为准的马来西亚股指期货合约及以道琼斯泰国股票指数

30、为准的泰国股指期货合约,SIMEX与新加坡证券交易所合并组成新加坡交易所并上市，成为亚太地区首家上市的交易所,2006,2006年9月新加坡交易所将要推出新华富时A50指数期货,49,新加坡交易所动了谁的奶酪,MSCI台证股指期货,MSCI香港股指期货,SPCNXNifty50股指期货,印度,台湾,香港,日本,日经225股指期货和期权,50,台湾股指期货市场的产生与发展,台湾放开了对岛内券商从事境外股指期货交易的限制,2001,1997,1992,期货交易法正式公布实施。CME和SIMEX分别推出道琼斯台湾股指期货和摩根斯坦利台湾股指期货,台湾期货交易所先后推出小型台股指数期货和台股指数期权。

31、2003年推出台湾50指数期货,台湾期货交易所推出台股指数期货,51,国内股指期货合约的设计要素,股指期货合约的设计要素,1,2,3,4,交易标的选择,合约单位与乘数,合约交割月份,交易时间,5,6,7,保证金,涨跌停板,最小变动价位,8,9,每日结算价格、最后结算价格,交割方式,10,最后交易日及最后结算日,52,交易标的的选择,四原则,1,2,3,4,保证套期保值效果,保证流动性,有效发挥价格发现功能,防止操纵行为发生,53,交易标的的选择,选取上证180、上证50、沪深300、深证100、巨潮100、中标300、新华富时A200等七个指数，以2006年1季度披露的基金重仓、2005年报披

32、露的基金持股、2005年报披露的社保基金持股和2005年报披露的QFII四大基金组合构造投资组合，从套期保值等五大角度对上述七个指数进行效果分析：从套期保值效果看，沪深300、中标300与新华富时A200效果相当，均为最优，而上证50最差。保值成本角度，深证100最小，沪深300其次，上证50最差。（深证100指数此项胜出可能取决于其自身的较高波动率。深证100成分股换手率为1.16%，远高于其他指数。）合考虑套期保值两项指标评定，最优者为沪深300。,54,交易标的的选择,对指数的抗操纵性进行分析。沪深300的300只成份股流通市值已达7356.4亿，市值覆盖率61.2%，同样远高于其他股指

33、。同时沪深300指数最大权重股占3.8%，前10大成份股占22.73%，操纵成本很高。基本特征方面，包含了大量二线蓝筹股的沪深300指数的市盈率与上证180、深证100指数相当，其52周平均收益率仅次于深证100指数，而上证50指数的收益率依然为最低。,55,交易标的的选择,风险收益性方面，以2006年4月24日为基点，52周各指数风险与收益情况后发现，上证50平均收益率为0.26%，Beta风险指标为0.82，均为各指数最低；而深证100平均收益率0.37%，Beta风险指标1.08，均为各指数最高。分析人士由此认为，这两大指数均非当前最佳标的指数，不适合做首支股指期货。而沪深300风险收益

34、接近上证指数，具有良好的代表性。2005年沪深300指数全年成交额达15745亿元，占A股市场的64.3%，说明具有很好的流动性。而沪深300指数平均每股收益0.35元，显著高于沪市0.25元和深市0.18元的平均水平；净资产收益率12.97%，也显著高于两市9.79%和6.91%的水平和全部A股8.95%的净资产收益率综合考虑，沪深300指数为股指期货的最优指数,56,沪深300指数优势凸显,7月5日，中国银行高调开盘，上证综合指数受其影响当日高开73点，轻松冲过1700点大关。但同一天，上证180指数、上证50指数、沪深300指数、中证100指数却纷纷告负。而如果扣除中行因素，上证综指实际

35、下跌约1.3。综合指数的虚涨与个股普遍下跌的背离走势，让人不得不再次面对上证综指严重失真的问题中行本次A 股发行约65亿股，发行后总股本2538亿，计入指数的总股本为1778亿股，是中国石化的2.54倍，成为沪深两市权重最大的样本股。测算显示，按中行目前所占沪市权重比例计算，中行每涨跌1分钱将影响到沪综指涨跌0.85个点。资料显示，在浦发银行1999年11月10日上市前，上交所实行上市新股自上市满一个月后计入指数的方式。但在当年11月8日，即浦发上市前两天，上交所却公告称，为使指数更为合理准确地反映新股上市后的市场变化情况，决定上市新股自上市后第二日起计入指数计算。并且自11月9日起实行。正是

36、从此规定开始，沪综指的失真逐渐显现。而第二次改变则为配合中国联通2002年10月9日上市，于2002年9月23日起上市新股于上市首日起计入指数计算，失真更加明显。,57,合约单位和乘数,股指期货交易单位是由指数与乘数相乘，其中乘数是预先规定好的常数。在指数一定的水平下，乘数大小决定了合约量的大小。设计合约单位主要考虑的因素：保值者参与的便利程度和操作成本、投资者资金实力与市场流动性（是否鼓励散户参与）、我国股市规模和投资者结构分析、国内期货合约的交易单位、竞争产品的金额世界各主要股票指数期货合约价值的差距相当大，最大的如美国S&P500指数期货合人民币240万元左右，最小的如台湾迷你型台证综合

37、指数期货合约价值合人民币7万元左右。按目前设计，乘数为100元/点。昨日沪深300指数收市价为1419点，一张股指合约金额为141900元,58,合约交割月份,交割月份的设置有两种模式：3、6、9、12季月和以近月合约为主，加远期季月各自优点：季月合约-较适合一些中长线投资者；减低转仓的成本，包括手续费和买卖价差；短线及中长线投资者的交易都集中在同合约月份，市场流通量较高月份合约-期货与现货市场的价格会在每个月月底趋于一致；防止期货价和现货价长期偏离（长期偏离会倾向套期保值的效率）；促进投资者的套利活动；较容易推算期货的合理价格目前准备采取滚动推出前两个月及最近两个季度月份。半年内有四个合约在

38、交易6月份挂牌交易的合约则为当月合约及后续的7月合约两个近月合约，再加上9月和12月两个季月合约。,59,最小变动价位,每个期货都有一个交易所规定的最小价格波动幅度。交易单位制定后，最小变动价位的制定通常可视乘数大小而定，如乘数大，则可考虑指数的十分位，如乘数不大，直接取个位点数即可。此外要考虑交易成本目前设计最小波动单位为0.5个指数点，相当于50元价值,60,涨跌停板,股指期货的涨跌停板应该和现货市场相适应，目的是防止在突发事件或极端市场情绪影响下投资者的非理性行为但必须注意保持市场流动性为了保持市场的流动性，提高市场的价格发现能力，确定市场的均衡价格，在1987年股灾之前，鲜有市场对每日

39、的价格波动范围作出限制。但1987年股灾之后，交易所的管理者认识到了金融资产价格巨幅波动的突发性与交易所风险控制滞后性之间的矛盾，为了在市场效率与风险控制之间取得平衡，各交易所纷纷引入了价格限制。价格限制包括了涨跌停板与所谓的“熔断制度”（circuit brake）。,61,涨跌停板,“熔断制度”是指当股指期货价格上涨或下跌到某一触发价格后，市场将在随后一段时间内，限制买卖申报在这一价格之内，或暂停市场交易。采用这项技术，一是为了冷静投资者的非理性情绪；二是为交易所采用必要的风险措施准备时间。在国外交易所中，“熔断”制度有两种表现形式，分别是“熔而断”与“熔而不断”。“熔而断”的意思是当价格

40、触及熔断点后，在随后的一段时间内停止交易；“熔而不断”的意思是当价格触及熔断点后，在随后的一段时间内继续交易，但报价限制在熔断点之内。,62,涨跌停板,按目前设计每日涨跌幅依据现货市场个股10%的涨跌幅限制为了抑制市场非理性过度波动同时引进“熔断”制度，即沪深300指数期货交易的第一个熔断点，在此幅度内“熔而不断”地继续交易10分钟。,63,熔断制度在台湾2004年322事件,2004年3月20日，中国台湾地区举行新一届领导人选举。大多数期货投资者此前看好由国民党及亲民党联合推出的候选人，并预期台湾股市将有上涨的趋势。3月19日台湾期货市场收盘时，期货交易人的未平仓口数大多是多头头寸。但在3月

41、19日下午陈水扁遭到枪击的消息传出，媒体3点30分公布消息，期货和现货市场已在1点30分和1点45分收市，接下来是周末假日。就有人预测台湾股市将有一波跌幅，部分期货投资者利用新加坡摩台指的下午4点开盘的摩根台指“盘后ETS电子交易盘”放空。当日新加坡摩根台指当天大幅下跌。3月20日，民进党以不到3万票的极微小差距赢得选举，民众质疑并上街游行，政治的不安定很快传导到金融市场。,64,熔断制度在台湾2004年322事件,3月22日开盘，现货台指和期指同时跌停（6830点跌至6352点，成交量指在开盘后前30分钟有9000口，9点10分后几乎没有成交，当日总成交9280口),投资人每一手损失9560

42、0元。市场产生流动性危机。反观和台指期货相关性很高新加坡摩根台指却没有发生流动性风险和系统性风险的问题-有熔断制度摩根台指期货的成交价格波动若达到前一结算价的7%（涨跌停板），接下来的10分钟内价格波动只能在7%内，假如成交价维持在涨跌停板价格达10分钟，则涨跌幅进一步放宽至10%，若当天涨跌幅由达到10%，再次限制下10分钟内交易价格只能在10%内，假如成交价维持在涨跌停板价格持续达10分钟，则在放宽至15%，此即当日最大涨跌幅。,65,熔断制度在台湾2004年322事件,摩根台指3月22日交易情况：8：45分开盘，从288.8跌至268.6，跌幅7%，后持续7%的限制交易10分钟后，打开涨

43、跌限制到10%9：10分，再向下跌到260点，跌幅为10%，最后摩根台指涨跌幅放大到15%，当日最大跌幅发生在9：30分，指数跌至249点，跌幅为14%，随后止跌，当日收盘只跌至252。2，跌幅12.7%，总成交量44154口,66,涨跌停板,3月23日，由于新加坡在3月22日跌幅多达12%，因此台指期货一开盘随即跌停，累计跌幅13%，已超过新加坡3月22日收市跌幅。投资者买盘入场，台湾市场的风险才算解除引发期货商和投资者之间是否过于提早砍仓的纠纷8：45分开盘，指数跌至5908，跌幅7%，两天累计13%。多单入场，开盘后10分钟有30000口在跌停板成交，也有4500口以5911成交。但在（

44、9：50-10：10）重新跌停，这是发生争议的转折点，期货商纷纷进行强行平仓。10：15分开始回升，在12：10最高升至6190点，因此引发期货商是否过早平仓，投资者多损失56400元/手,67,涨跌停板,从台湾股指期货“322”事件中可以看出，新加坡交易所由于采用了熔断机制使市场的价格发现与流动性较台湾市场为好。一方面，它并没有损害市场的价格发现功能。当天市场最大跌幅为14%，而后市场预期利空出尽，做多者进场，收盘点位有所反弹。另一方面，它反而提高了市场的流动性。当天新加坡交易所的摩台指期货交易的交易量是台湾期货交易所的台股期货交易量的5倍左右。主要是因为在熔断期内，有空头获利盘不知后市如何

45、，主动获利了结，部分多头幸运出逃。降低自然人的部位限制按目前设计持仓限制的规定，对投资者同一品种单个合约月份单边持仓实行绝对数额限仓，其中自然人持仓限额为1000手,68,涨跌停板,3月23日，由于新加坡在3月22日跌幅多达12%，因此台指期货一开盘随即跌停，累计跌幅13%，已超过新加坡3月22日收市跌幅。投资者买盘入场，台湾市场的风险才算解除引发期货商和投资者之间是否过于提早砍仓的纠纷8：45分开盘，指数跌至5908，跌幅7%，两天累计13%。多单入场，开盘后10分钟有30000口在跌停板成交，也有4500口以5911成交。但在（9：50-10：10）重新跌停，这是发生争议的转折点，期货商纷

46、纷进行强行平仓。10：15分开始回升，在12：10最高升至6190点，因此引发期货商是否过早平仓，投资者多损失56400元/手,69,保证金,保证金比率应是与市场风险相联系的一个概念，主要应与股票指数的历史波幅及预计的未来波幅相适应，保证金水平定得过高，会影响股指期货的吸引力和流通量，但如果定得过低，就会增加市场风险国外市场通行做法，保证金的收取应区别正常和异常情况。正常情况下，保证金比例可适当降低，能有效控制风险即可，一旦出现股市波幅持续增加（可以予以科学计量）的情况即可提高保证金水平现行股市规定涨跌幅限制是10%，但从大盘股指来说触及涨跌幅的情况几乎不可能出现。如香港没有涨跌幅限制，如出现

47、日内大幅震荡，则需要动态追加保证金金融期货交易所也可能采用结算新方式：滚动结算,70,保证金,根据筹备组意见股指期货的最低交易保证金为6，没有规定保证金上限。根据筹备组的解释，6的保证金比例是在考虑未来股票市场波动平稳的基础上，可能进行调整的最低限度。筹备组根据历史数据，对沪深300指数波动率测算后认为，6的振幅较难达到。不过，目前沪深300指数期货拟定的交易保证金比例为8。据介绍，之所以会考虑8的比例，是因为此前市场担心6的比例太低，即使在现货市场出现4的波动时，期货价格往往会超前反应，这时候期价波动可能已经超过6了。为此，筹备组在借鉴国外的经验的基础上适当提高了2个百分点。当临近最后交易日

48、即遇到特殊情况时则提高保证金水平,71,交易时间,考虑期现两市的联动作用，两个市场的交易时间要尽可能同步进行，既有利于套期保值者和套利者的交易活动，也有助于期货价格紧跟现货价格，增加市场稳定性。国外时间，多数指数期货市场采取早开市迟收市的做法早开市的好处在于：期货市场可以对上日收市后到次日开市前的市场资料作出反应，有效率地扮演价格发现的角色；帮助现货市场在未开始前建立均衡价格；减低现货市场开市时的波幅迟收市的好处在于：减低现货市场收市后的波幅；在现货市场收市后，为投资者提供对冲工具；方便一些根据现货市场收市价作指标的套期保值盘最后一天没有必要推迟交易收市时间目前设计意见是交易时间为上午比现货市

49、场早15分钟开盘，下午比现货市场晚15分钟收盘,72,交割方式,股指期货采取现金交割方式而不是实物股票进行交收现金交割起源于美国1974年设立的商品期货管理委员会的立法，将“商品”概念推广，不仅包括有形商品，还包括期货合约所包含的“所有服务、权力和利益”。1981年CME上市的欧洲美元期货合约是第一个现金交割的产品。股票指数不是一种具体的实物，只是一种抽象的数量概念。这是指数产品与其它期货品种的区别，买卖双方在设定股指期货合约时，实际上只是把股票指数按点换算成货币，所以只能采取现金方式。合约到期，合约持有人只需交付或收取按合约交易时的股票指数与到期时的实际指数的差额折成的现金数，即完成交割,7

50、3,每日结算价格,我国商品期货的实践经验表明，用收盘价作结算，经常会发生操纵收盘价的情况，因此应采取加权平均价。但考虑到与现货指数的联动关系，目前设计采用每日最后一个小时交易的加权平均价,74,最后结算价,国外有两种类型：1、美国式-以最后交易日后的第二天的特别开盘报价确定，主要是避开现货、期货和期权三重结算给市场带来的过度波动。美国、新加坡、台湾采用2、欧洲式-以最后交易日的一段时间的平均价确定，欧洲、香港采用主要防止机构大户为得到一个有利于自己的结算价而刻意在现货指数上兴风作浪。香港采取在最后交易日，每隔5分钟采集各指数数值进行算术平均，将得到的平均指数值定为结算指数。取当天现货市场每五分