汇率与汇率决定理论.ppt

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1、1,第二章,汇率与汇率决定理论,2,目 录,2.1 基本概念 2.2 决定汇率的基础及影响汇率变动的因 素 2.3 汇率变动对经济的影响 2.4 汇率决定理论,3,2.1 基本概念,2.1.1 外汇的概念,外汇,动态意义上的外汇,静态意义上的外汇,广义上说,狭义上说,外币现钞外币支付凭证 或者支付工具外币有价证券特别提款权其它外汇资产,不包括广义外汇中的外币有价证券,国际汇兑,4,2.1 基本概念,主要货币符号,一种外币成为外汇的前提条件：自由兑换性；普遍接受性；可偿性,5,2.1 基本概念,2.1.2 汇率的概念 汇率是一个国家（或地区）的货币用 另一个国家（或地区）的货币表示的 价格，或者

2、说是两国货币的兑换比率。2.1.3 汇率标价法 1.直接标价法 2.间接标价法 3.美元标价法,6,2.1 基本概念,2.1.4 汇率的种类,汇率种类,基本汇率与套算汇率,买入汇率与卖出汇率,现钞汇率与现汇汇率,即期汇率与远期汇率,固定汇率与浮动汇率,单一汇率与复汇率,实际汇率与有效汇率,实际操作汇率,汇率制度安排,7,2.2 决定汇率的基础及影响汇率变动的因素,2.2.1 决定汇率的基础 1.金币本位制度下决定汇率的基础 铸币平价,黄金输出点,铸币平价,黄金输入点,+运费+US$0.03,-运费-US$0.03,1=US$4.03,1=US$4.00,1=US$3.97,8,2.2 决定汇率

3、的基础及影响汇率变动的因素,2.金块本位制与金汇兑本位制度下决定汇率的基础 黄金法定平价3.纸币流通制度下决定汇率的基础 购买力平价（有争议）纸币流通制度特点（1）纸币不能向发行者要求兑换成任何贵金属。（2）纸币发行量没有客观保证，由货币当局根据经济需要主观决 定。（3）纸币靠政府权力强制流通。,9,2.2 决定汇率的基础及影响汇率变动的因素,纸币流通条件下市场汇率由外汇供求决定。浮动汇率制度下，外汇供求直接决定市场汇率水平；固定汇率制度下，政府通过影响外汇供求将汇率维持在某一水平 上。,汇率,外汇供求,Fs,Fd,E,10,2.2 决定汇率的基础及影响汇率变动的因素,2.2.2 外汇的升贬值

4、及其比率 外汇的升值与贬值 外汇的升贬值率 E=,e1-e0,e0,E=,e1-e0,e1,(1),(2),（1）式和（2）式中，E表示直接标价法下汇率变动率；e0表示原来汇率；e1表示现在汇率,11,2.2 决定汇率的基础及影响汇率变动的因素,2.2.3 影响汇率变动的因素,影响汇率变动因素,短期因素,长期因素,相对利率水平心理预期政府干预行为,国际收支与国际储备相对通货膨胀率相对经济增长率宏观经济状况,货币替代资本外逃,12,2.3 汇率变动对经济的影响,2.3.1 汇率变动对一国国际收支的影响 1.汇率变动与货物收支 2.汇率变动与服务收支 3.汇率变动与国际资本流动 4.汇率变动与国际

5、储备,13,2.3 汇率变动对经济的影响,2.3.2 汇率变动对一国国内经济的影响 1.汇率变动与国内物价水平 2.汇率变动与生产 3.汇率变动与收入分配及资源配置 4.汇率变动与货币供应量及由此引起的总需求变化。2.3.3 汇率变动对世界经济的影响（？）,14,2.3 汇率变动对经济的影响,2.2.4 货币贬值的其他经济影响 1.贬值与货币替代和资本外逃 货币替代是指在一国经济发展过程中，居民因对本币币值的稳定失去信心或本 国货币资产收益率相对较低时发生的大规模地用本币兑换外汇，从而使外汇在价值贮 藏、交易媒介、计价标准等货币职能上全面或部分地替代本币的一种现象。资本外逃是指为避免经济、政治

6、等方面原因造成的经济损失，资金大规模地从 一国逃离。一般而言,货币替代和资本外逃只有在一国货币自由兑换的条件下才会大规模 地发生。,15,2.3 汇率变动对经济的影响,决定货币替代的因素主要有：相对通货膨胀率 金融资产的相对名义收益率 本国货币的汇率水平,本国金融资产的名义收益率-本国通货膨胀率 本国货币的预期高估率或+本国货币的预期低估率,外国金融资产名义收益率-外国通货膨胀率,16,2.3 汇率变动对经济的影响,在名义收益率和通货膨胀率既定的情况下，汇率水平会 影响到货币的替代程度。在不考虑国家风险等其他非经济因素的前提下：（1）一国货币高估会引起或加深货币替代。（2）一国货币低估则有利于

7、降低货币替代的程度。因为此时外币资产持有者会卖出外币资产，买入本 币资产，这时便会出现货币反替代现象。,17,2.3 汇率变动对经济的影响,但是货币低估缓和货币替代的作用具有一定的局限性。如果货币低估引起国内物价上涨，会抵消其对货币 反替代的正面影响；如果货币低估由大幅度货币贬值所引起，则有可能 使人们产生货币将继续贬值的预期，反而会在短期 内加深货币替代程度。,18,2.3 汇率变动对经济的影响,2.贬值与国际贸易条件 货币汇率的变化会引起进出口商品相对价格的变化，从而影响到贸易条件。一般而言，货币贬值会引起本国出口商品外币价格的下降，由此引起贸易条件的恶化。,19,2.3 汇率变动对经济的

8、影响,在下述情况下，贬值对贸易条件的负面影响可能十分有 限：（1）一国的进出口量在世界市场上所占份额相当小，其进出口商品 的外币价格不受其进出口数量的影响。（2）货币贬值的目的主要在于鼓励出口商品的生产，而不在于降低 其出口商品的外币价格。货币贬值后，其出口商品的外币价格 仍保持不变。（3）出口商品的需求弹性较高，而出口商品的供给弹性较低，能阻 止货币贬值后贸易条件恶化。,20,2.4 汇率决定理论,国际收支论 是从国际收支角度分析汇率决定的一种理论。汇率 是外汇市场上的价格，外汇市场上供给和需求的变动对 它有着直接的影响，而外汇市场上的交易行为又都是由 国际收支决定的。1.国际收支论的早期形

9、式：国际借贷论 1861年，英国经济学家戈逊较为完整地阐述了汇率 与国际收支的关系，指出：汇率作为外汇的价格，决定 于外汇市场的供给和需求流量，而外汇的供求流量来自 于国际收支。由此，一国国际收支赤字意味着在外汇市 场上外汇供不求，本币供过于求，将导致外汇汇率上 升，反之，将带来外汇汇率下降。,21,2.4 汇率决定理论,戈逊的理论实际上就是汇率的供求决定论，但他没有说清楚哪些因素具体影响到外汇的供 求，从而大大限制了这一理论的应用价值。国际 借贷论的这一缺陷在现代国际收支论中得到了弥 补。2.国际收支论的基本原理 假定汇率完全自由浮动，汇率是外汇市场上 的价格，通过自身变动实现外汇市场供求平

10、衡，从而使国际收支始终处于平衡状态，即,22,2.4 汇率决定理论,CAKA0（1）影响国际收支的因素经常账户主要由商品与劳务进出口决定的：进 口主要是由本国国民收入（Y）、汇率（e）、相对 价格（P、P*）决定的；出口主要是由外国国民收 入（Y*）、汇率（e）、相对价格（P、P*）决定的。从而影响经常账户收支的主要因素为：CAf（Y，Y*，P，P*，e）,23,2.4 汇率决定理论,假定资本与金融账户的收支取决于本国利率（i）、外国利率（i*）、对未来汇率水平变化的预期（Eef）。即：KAg（i，i*，Eef）综合起来，影响国际收支的主要因素及国际收支均衡条件为：BPh（Y，Y*，P，P*，

11、i，i*，e，Eef）0从而均衡汇率为：ek（Y，Y*，P，P*，i，i*，Eef）,24,2.4 汇率决定理论,(2）各变量变动对汇率的影响*国民收入的变动 其他条件不变时，YM对外汇的需求e；Y*X外汇供给e。*价格水平的变动 P本国产品竞争力CA恶化e；P*本国产品竞争力CA改善e。,25,2.4 汇率决定理论,*利率水平的变动 其他条件不变时，i 资本内流 外汇的供给e；i*资本外流增加外汇需求e。*市场预期外汇汇率上升时 资金外流外汇需求 e。因此，国际收支论基本原理可以概括为：e=k(Y,Y*,P,P*,i,i*,Eef),+,-,+,-,-,+,+,26,2.4 汇率决定理论,（

12、3）注意各变量变动对汇率影响的分析是在其他条件不变下得出的。而实际上，这些变量之间本身存在着复杂的关系。例如：本国国民收入的增加，增加进口；造成货币需求的上升而造成利率提高，这又带来 了资本流入；可能导致对未来汇率预期的改变。,27,2.4 汇率决定理论,3.对国际收支论的简单评价（1）国际收支是重要的宏观经济变量，国际收支论从宏观经济角度而 不是货币数量（价格、利率）研究汇率，是现代汇率理论的一个 重要分支；（2）国际收支论不能被视为完整的汇率决定理论，而只是汇率与其他 宏观经济变量存在着的联系。影响国际收支的众多变量之间及其 与汇率之间的关系是错综复杂的；（3）国际收支论是关于汇率决定的流

13、量理论，认为国际收支引起的外 汇供求流量决定了汇率水平及其变动，但并没有进一步分析哪些 因素决定了这一流量。,28,2.4 汇率决定理论,2.4.购买力平价论 1.一价定律 如果不考虑交易成本等因素，以同一货币衡量的不同国家的某种可贸易商品的价格是一致的。否则商品套购活动就会发生，直到其价格差异的消除。,Pi=e Pi*,上式中：Pi 表示本国物价；P 表示外国物价;e 表示直接标价的汇率。,*,29,2.4 汇率决定理论,2.购买力平价论的基本思路和观点 理论基础：一价定律和货币数量论。基本思路：纸币本身没有价值，但却代表着一定的 价值，可以在货币发行国购买一定量的商品，但不同国家的单位货币

14、所代表的价值是不同的。基本观点：在纸币流通条件下，决定两国货币汇率 的基础是两国纸币所代表的购买力。汇率是两国物价对比，即两国货币所代表的购买力之比。,30,2.4 汇率决定理论,3.购买力平价论的基本形式（1）绝对购买力平价 前提条件:对于任何一种可贸易商品，一价定律都成立。在两国物价指数的编制中，各种可贸易商品所占的 权重相同。,31,2.4 汇率决定理论,基本公式：,.(1),.(2),.(3),32,2.4 汇率决定理论,(3)式是绝对购买力平价的基本公式，它意味着 汇率是以不同货币衡量的可贸易商品的价格之比。现代经济学分析中，常认为一价定律对不可贸 易品也能成立，因此汇率是以不同货币

15、衡量的 一般物价之比。,33,2.4 汇率决定理论,例1，假如在日本花100日元可以买到的商品在美国需要花1美元，那么 购买力平价便为：USD1=JPY100 如果此时市场汇率为：USD1=JPY105 那么就会有人在日本买入商品再到美国卖出（套购），以获取收 益，直至使市场汇率恢复到买力平价水平，套购无利可图，套购 就会停止，购买力平价成立。,34,2.4 汇率决定理论,（2）相对购买力平价 主要观点：相对购买力平价从动态角度考察汇率的决定与变 动，认为汇率的变动由两国通货膨胀率差异决定，是两 国货币所代表的购买力变动率之比。基本公式：,(4),35,2.4 汇率决定理论,例2，假如某段时期

16、，日本商品价格从100日元上升到150日 元，同期美国商品价格从1美元上升到1.25美元，那 么，相对购买力平价为：于是日元与美元的汇率应由原来的 USD1=JPY100 调整为：USD1=JPY120,P1/P0 P1/P0,e1=,*,*,e0,150/100 1.25/1,=,100,=120,36,2.4 汇率决定理论,4.购买力平价论的检验 购买力平价一般并不能得到实证检验的支持。原因大致 是：购买力平价在计量检验中存在技术上的困难。（1）物价指数的选择不同，可以导致不同的购买力平 价，而采用何种指数最恰当尚存争议；（2）商品分类上的主观性可以扭曲购买力平价，不同的 国家很难在商品分

17、类上做到一致和可操作；（3）计算相对购买力平价时，很难准确选择一个汇率达 到或基本达到均衡的基期年。,37,2.4 汇率决定理论,短期看，汇率会因为各种原因暂时偏离购买力 平价，如价格粘性、资本与金融账户交易。长期看，实际经济因素的变动会使名义汇率与 购买力平价产生永久性分离，如生产率的变动、消费偏好的变动、自然资源的发现、贸易管制 等。,38,2.4 汇率决定理论,实证研究的一般结论是：（1）20世纪70、80年代实行浮动汇率制以来，实际汇率与名义汇率 保持着高度的相关性，实际汇率变动幅度很大；（2）一般只有在高通货膨胀时期（如20世纪20年代），PPP才能较 好成立；（3）在短期，高于或低

18、于正常的PPP的偏差经常发生，并且偏离幅 度很大；（4）在长期，没有明显的迹象表明PPP成立；（5）现实是：汇率变动幅度远远超过价格变动幅度。,39,2.4 汇率决定理论,5.对购买力平价论的评价（1）购买力平价的理论基础是货币数量说：货币供应量决 定单位单位货币的购买力，货币购买力的倒数是物价 水平，因此，PPP认为，货币数量决定货币购买力和物 价水平，从而决定汇率。PPP是从货币层面因素分析汇 率问题的代表。（2）购买力平价是最有影响力的汇率理论。这是因为：它是从货币的基本功能（具有购买力）角度分析货币的交换问 题，符合逻辑，易于理解，表达形式最为简单，对汇率决定这样 一个复杂问题给出了最

19、简洁的描述；,40,2.4 汇率决定理论,购买力平价所涉及的一系列问题都是汇率决定中非 常基本的问题，处于汇率理论的核心位置；购买力平价被普遍作为汇率的长期均衡标准而被应 用于其他汇率理论的分析中。（3）许多经济学家认为，PPP并不是一个完整的汇率决 定理论，并没有阐述清楚汇率和价格水平之间的因 果关系。（4）购买力平价存在一些缺陷：,41,2.4 汇率决定理论,忽略了国际资本流动对汇率的影响。尽管购买 力平价理论在揭示汇率长期变动的根本原因和 趋势上有其不可替代的优势，但在中短期内，国际资本流动对汇率的影响越来越大；购买力平价忽视了非贸易品因素，也忽视了贸 易成本和贸易壁垒对国际商品套购的制

20、约。计算购买力平价的诸多技术性困难使其具体应 用受到了限制。,42,2.4 汇率决定理论,6.购买力平价论在中国的应用 式中：EY、MY分别表示一定时期以人民币衡量的中国出口、进口总值；ED、MD分别表示一定时期以美元衡量的中国出口、进口总值；P表示预期利润率。,出口换汇成本=EY（1+P）/ED,进口换汇成本=MY/（MD（1+P）,（5）,（6）,43,2.4 汇率决定理论,2.4.利率平价论 1.利率平价论的基本思路 利率平价论从金融市场的角度分析了汇率与利率之间的关系。认为，两国间的利率差异会引起资金在两国间的流动（套利），以 获取利差收益。而资金的流动会引起不同货币供求关系的变化，从

21、 而引起汇率变动。汇率的变动会抵消两国间的利率差异，从而使金 融市场处于平衡状态。2.利率平价论的基本形式(1)抛补套利与非抛补套利,44,2.4 汇率决定理论,(2)抛补利率平价（7）式中：f 表示远期汇率；e表示即期汇率；i和i*分别表示本国利率和外国利率。（7）式的经济含义:两国货币汇率的远期升贴水率近似地等于两国利率之差。如果本国利率高于外国利率，则远期外汇必将升 水，即本币远期将贬值。否则，恰好相反。,.(7),45,2.4 汇率决定理论,(7)式的简单推导 假设：A国（本国）一年期存款利率为 i；B国（外国）一年期存款利率为 i*；即期汇率为 e(直接标价法)；远期汇率为 f。那么

22、：存款1单位本国货币，1年后可得：（1+i）的A国货币，存款1单位外国货币，1年后可得：(1/e+1/e i*)=(1+i*)/e的B国货币，即：(1+i*)/e f的A国货币。,46,2.4 汇率决定理论,两国存款收益应该相同：（1+i）=(1+i*)f/e，即：（1+i）/(1+i*)=f/e上式两边同减1得：（i-i*）/(1+i*)=(f e)/e，即:(f e)/e+(f e)/e i*=i-i*由于(f e)/e i*非常小，可略去不 计，于是得：,.即（7）式,47,2.4 汇率决定理论,(3)非抛补利率平价 在不进行远期外汇交易时，投资者通过对未来汇率的预期来计算投资收益，如果

23、投资者预期一年后的汇率为Eef,则在B国的投资收益为Eef(1+i*)/e。如果这一收益与投资本国收益存在差异，则会出现套利资金流动，因此,在市场处于均衡状态时，有下式成立：(1+i)=Eef(1+i*)/e 对之进行与（7）式相同的推导得：,.(8),48,2.4 汇率决定理论,非抛补利率平价公式的经济含义 预期的汇率远期变动率近似地等于两国货币利率之差。在非抛补利率平价 成立时，如果本国利率高于外国利率，则意味着市场预期本币将来会贬值。对利率平价论的评价（1）它从资本流动的角度指出了汇率与利率之间的关系，有助于理解外汇市 场上汇率的形成机制。（2）它具有特别的实践价值。（3）它以资本自由流

24、动为前提，且忽略了套利的成本。,49,2.4 汇率决定理论,2.4.资产市场论产生背景:资产市场论是20世纪70年代中期以后发展起来的一种重要的汇率决 定理论。其产生背景是固定汇率制的崩溃及国际资本流动的高度发 展。研究方法:（1）将国内外资本市场与商品市场结合起来研究汇率。（2）决定汇率的是存量因素而不是流量因素。（3）在即期汇率的分析中考虑到预期的因素。,50,2.4 汇率决定理论,假设前提条件:（1）外汇市场是有效的。（2）一国的资产市场包括：本国货币市场、本币资产市场、外币资产市 场。（3）资本完全自由流动，抛补套利的利率平价始终成立。基本思路:资产市场的失衡引起汇率的变动，而汇率的变

25、动促使资产市场从不平衡达到平衡。均衡汇率是资产市场平衡时两国货币的相对价格。,51,2.4 汇率决定理论,主要理论类型,资产市场论,货币分析法,资产组合分析法,弹性价格论,粘性价格论,52,2.4 汇率决定理论,1.弹性价格货币分析法 该理论主要分析货币供求变动对汇率的影响。基本模型本国货币市场均衡条件是：Ms=Md=kPYi取对数调整后可得本国价格水平表达式：lnP=-lnk lnY-lni+lnMs同样方法得外国价格水平表达式：lnP*=-lnk lnY*-lni*+lnMs*,53,2.4 汇率决定理论,购买力平价提供了国内外价格水平之间的联系：P=eP*取对数整理后可得：Lne=LnP

26、 LnP*将本国和外国价格水平表达式代入上式得：上式便是弹性价格分析理论的基本模型，它说明：本国与外国的实际国民收入、利率水平以及货币供应量通过影响各自的物价，最终决定了汇率水平。,lne=(lnY*lnY)+(lni-Lni*)+(lnMs-lnMs*),54,2.4 汇率决定理论,简单评价 弹性价格货币分析法的主要理论贡献：（1）将购买力平价理论运用到了资产市场上，对现实生活中市场汇率的频繁变动提供了 一种解释。（2）在货币模型中引入了货币供应量、国民收入等经济变量，从而比购买力平价理论有 更广泛的运用。弹性价格货币分析法的局限性：（1）它具有与购买力平价论同样的缺陷。（2）它假定货币需求

27、函数是稳定的、商品价格具有完全弹性，这在理论中至今仍有争议。,55,2.4 汇率决定理论,2.粘性价格货币分析法（汇率超调模型）假设前提条件:（1）货币需求是稳定的，抛补套利的利率平价成立（这 一假设与弹性价格论的假设一致）。（2）商品市场价格具有粘性，购买力平价在短期内不能 成立（这一假设与弹性价格论的假设不一致）。基本观点:由于商品市场价格具有粘性，货币市场失衡的调整完 全由资产市场来承担，引起利率和汇率水平的超调，当 价格开始调整时，超调得以纠正，市场达到长期均衡。,56,2.4 汇率决定理论,超调模型的调整机制,MsMd,YPi,资本外流,国内物价上涨,汇率大幅度上升,（短期内不变）,

28、出现超调（大幅度下降）,吸纳过多货币,57,2.4 汇率决定理论,3.汇率的资产组合分析法 与货币分析法的主要区别:（1）货币分析法认为本币资产与外币资产具有完全替代性，资产组 合分析法则认为两者不能完全替代。（2）货币分析法认为汇率由两国相对货币供求决定，资产组合分析法 则将本国资产总量直接引入了分析模型。（3）资产组合分析法认为，由于具有风险收益特征，无抵补套利的利 率平价不能成立。,58,2.4 汇率决定理论,主要观点:汇率是使资产市场供求存量保持和恢复均衡的关键变 量。在均衡汇率水平上，包括货币市场在内的资产市场达 到均衡。这种均衡由一定水平的预期收益和风险在各 种资产进行分配平衡而形成。当外部冲击使某些资产的预期收益发生变化时，原有 均衡会被打破，利率、汇率等会进行调整，以达到新 的均衡。,59,2.4 汇率决定理论,基本模型:W=M+B+eF M=m(i i*,Ee)W B=b(i i*,Ee)W eF=f(i i*,Ee)W m+b+f=1公式中：W表示以本币衡量的总资产；M、B、F分别表示本国货币、本币资产、外币资产；m、b、f分别表示M、B、F在总资产中所占的比率；Ee表示预期汇率变动率。,