投资学第4章金融工具2：证券投资基金.ppt

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1、投资学 第4章,1,投资学 第4章,金融工具（2）：证券投资基金,投资学 第4章,2,在现实中，有各种各样福利性质的基金如中国青少年发展基金、国家自然科学基金；产业基金，风险基金等；但这些基金都不是本文所要讨论的金融工具。投资学意义上的基金不同于其他类别的基金。本质上是为了利润最大化的投资行为，因此称为“投资基金”。对投资者而言可以看成是另一种投资工具。理解基金：委托专家理财，管理人和托管人绝对分开。,引言,投资学 第4章,3,4.1 概念,证券投资基金（Mutual fund）简称基金，是指通过发售基金份额，将众多投资者的资金集中起来，形成独立财产，由基金托管人托管，基金管理人管理，以投资组

2、合的方法进行证券投资的一种利益共享、风险共担的集合投资方式。注意：基金当事人有三方：基金持有人、基金管理人、基金托管人。,投资学 第4章,4,基 金,基金管理人,基金托管人,投资者乙,投资者甲,投资者丙,证券B,证券A,证券C,集合投资,组合投资,投资学 第4章,5,美国的投资公司,单位投资信托（Unit investment trusts)：一旦成立资产组合固定不变，也称为无需管理的基金。,投资管理公司：组合有管理,开放型基金：通常称为共同基金,封闭型基金,投资学 第4章,6,4.2 基金的特点,（1）集合投资。集合大家的财富，投资主体众多，实现投资的规模经济（信息与交易成本的节约）。（2）

3、组合投资。多样化的投资对象以分散风险。（3）专家理财：基金本质是委托理财，基金实行的都是专家管理制度。,投资学 第4章,7,（4）利益共享、风险共担。基金管理人不参与基金收益的分配！（5）投资操作与财产保管严格分离。目的：相互监督、相互制约。总结：基金是集专家理财、组合投资、分散风险等优点于一体的集合投资方式。基金使每个人都象专业人员那样投资。问题：基金的风险与股票、债券、银行存款等相比，顺序是？,投资学 第4章,8,4.3 投资基金的分类,（1）按照是否可以追加投资或赎回投资份额开放式基金（Open-end fund）：自由俱乐部基金规模可变，可赎回，投资资产流动性强，没有期限，风险小，一般

4、不能上市。封闭式基金（Close-end fund）：发行期满后封闭，不再追加新的发行单位，类似股票。规模不变，不可赎回，可以上市，转让价格由市场供求决定，流动性相对较低，有时期限制（515年期满后，按照基金份额分配剩余资产）,投资学 第4章,9,开放式基金与封闭式基金比较,投资学 第4章,10,（2）按照组织形式分契约型（Contractual-type fund）基金：三方签订基金契约基金管理人、投资者、托管人。他们之间是合同关系，基金本身不是一个法人，是虚拟企业。公司型（Corporate-type fund）：投资者双重身份，既是持有人，又是股东，基金本身是一个独立法人。投资者相当于认

5、购股票。注意：无论哪种形式，投资者为基金的所有人。,投资学 第4章,11,它们之间的差别：资金性质：契约型受益凭证，公司型股票。投资者地位：公司型基金投资者是基金的股东，有经营权。契约型基金中只是合同关系，无经营权。所以，前者权利大。营运依据：契约型基金契约，公司型公司章程中国：全部是契约型基金。中国没有基金公司，只有基金管理公司美国：大部分是公司型基金。,投资学 第4章,12,（3）按照投资对象分类货币市场基金：货币市场主要是机构投资者，个人一般通过基金投资于该市场股权基金：股票基金固定收益基金：债券基金混合基金：多种投资工具并存指数基金:试图与一个主板市场的指数业绩相匹配为什么要这样分类？

6、细分市场；西方国家对基金的管制。如养老基金要求十分稳健的投资，所以这类基金投资股票受到限制。5%的股票。,投资学 第4章,13,（4）按照投资目标分类成长型：战略型投资，追求长期收益（不以现金分红），主要投资股票风险最大。收入型：追求当期收益，稳定收入，以绩优股和债券为主，多分红。平衡型基金：界于上述二者之间。,投资学 第4章,14,（5）按照募集方式分类公募基金（Public offering fund）：向非特定的对象募集基金份额。阳光操作、信息披露、严格监管。中国规定所有基金必须公募集，美国规定共同基金必须公募。私募基金（Private placement fund）：向特定的对象募集基

7、金份额。无需披露信息，监管不严，具有隐蔽性。如美国的对冲基金（Hedge fund），采取合伙制度，人数不等超过100人。,投资学 第4章,15,交易所上市基金（LOF）,LOF是Listed Open-Ended Fund的缩写，是一种可以在交易所挂牌交易的开放式基金，LOF也就是上市型开放式基金，发行结束后，投资者既可以在指定网点申购与赎回基金份额，也可以在交易所买卖该基金，因此，为机构及个人投资者的投资和套利操作提供了便捷的交易平台。我国第一只LOF基金南方积极配置基金2004年10月成立。,投资学 第4章,16,LOF基金的优势：（一）降低投资者交易成本、提高交易效率；（二）改变传统开

8、放式基金“一对一”的交易模式，提高基金流动性；（三）减轻甚至消除基金折价问题，其试点也将为“封转开”提供借鉴；（四）提高基金运作的透明度。,投资学 第4章,17,交易所交易基金(ETF),ETF是Exchange Traded Fund的英文缩写，中译为“交易型开放式指数基金”，又称交易所交易基金。ETF在本质上是开放式基金，与现有开放式基金没什么本质的区别。只不过它也有自己三个方面的鲜明个性：一、它可以在交易所挂牌买卖，投资者可以像交易单个股票、封闭式基金那样在证券交易所直接买卖ETF份额；二、ETF基本是指数型的开放式基金，但与现有的指数型开放式基金相比，其最大优势在于，它是在交易所挂牌的

9、，交易非常便利；三、其申购赎回也有自己的特色，投资者只能用与指数对应的一篮子股票申购或者赎回ETF，而不是现有开放式基金的以现金申购赎回。,投资学 第4章,18,ETF的投资组合通常完全复制标的指数，其净值表现与盯住的特定指数高度一致。自从1993年美国推出第一个ETF产品以来，ETF在全球范围内发展迅猛。10多年来，全球共有12个国家(地区)相继推出了280多只ETF，管理资产规模高达2100多亿美元。在费率方面，ETF的年管理费远远低于积极管理的股票型开放式基金，也比传统的指数基金低出许多。最后，ETF的透明度远远高于传统开放式基金，在实践中通常每日开ETF市前基金管理人都会公布ETF的投

10、资组合结构，而传统基金一般每季度公布以此投资组合。,投资学 第4章,19,投资学 第4章,20,4.4 投资基金的治理结构,（1）基金持有人与管理人关系委托人与受托人管理人：经营资产，收取管理费，不参与分红（2）持有人与托管人关系委托人与受托人托管人：保管资产，收取托管费，不参与分红（3）管理人与托管人关系共同的受托人（平行委托）互相监督、过错责任托管人与管理人严格分开,投资学 第4章,21,基金持有人（投资者）,托管人（银行）,基金管理人（基金管理公司）,信托（所有者与经营者）,信托（委托与受托）,互相监督,投资学 第4章,22,基金所有的财产：包括各种证券、现金、印章都存放在托管人处，基金

11、管理人只有指令权，而没有控制实际的资产。,投资学 第4章,23,4.5 基金的交易,（1）封闭式基金 通过经纪人基金二级市场上自由转让，交易规则同股票。竞价规则：价格优先、时间优先最小价格变动单位：0.001元最小和最大数量：100份，100万份T1交割涨停板：10,投资学 第4章,24,（2）开放式基金注意1：开放式基金没有二级市场，投资者只能向基金管理公司申购（赎回）基金。注意2：开放式基金的交易是指基金成立后进行申购和赎回，有别于募集。开放式基金交易的两大原则：“未知价”交易原则：申购、赎回时候并不知道资产的成交价格；“金额申购，份额赎回原则”,投资学 第4章,25,金额申购申购的价格：

12、基金单位净值+前端费用前端收费（Front-end load)：购买基金份额时所支付的佣金或者销售费用。中国 5%，一般是11.5%。基金单位净值（Net asset value)：（基金权益基金负债)/已经出售在外的基金单位。由于申购时，基金资产净值未知，故确切的购买数量在申购的时候未知，只能实行金额申购。计算方法申购日：净申购额申购金额申购金额申购费率次日：申购份数净申购额/申购日基金单位净值,投资学 第4章,26,例子：某个交易日某投资者以10000元认购某基金，费率为1，前端收费。次日，确定前一个交易日该基金单位净值为0.99元。请确定该投资者认购基金的份额数量。,申购日：认购费用10

13、0001100（元）申购日：认购金额100001009900（元）次日：认购份数9900/0.99=10000（份）,投资学 第4章,27,份额赎回：赎回所得：基金单位净值-赎回费。赎回费又称为撤离费（Back-end load)，后端收费，中国3%。一般规定赎回费率按持有年限递减。投资者目的要知道能赎回多少资金，但赎回的时候价格未知，所以投资者只能申请赎回多少份额。赎回日：提出赎回数量次日：赎回金额赎回总额赎回费用，其中：赎回总额赎回数量赎回日基金单位净值赎回费用赎回总额赎回费率,投资学 第4章,28,例子：某投资者以10000元申购某基金，申购日该基金单位净值为1元，申购费率为5。且规定赎

14、回费率为3，每年递减1。假设该基金扣除运作费用后年净收益率为10（且等于赎回日的净值）。问题：投资者在持有1年后申请全部赎回，能赎回多少资金？,申购净额100000.959500（元）申购份数9500/1=9500（份）赎回总额9500（110）10450（元）赎回费用104502209（元）赎回金额1045020910241（元）,投资学 第4章,29,4.6 基金净值的估计,估值：就是确定资产净值（或单位净值）（1）目的衡量基金是否保值、增值开放式基金：申购和赎回价格的基础。（2）估值对象资产：股票、债券、银行存款、应收利息等。负债：应付管理费、应付税收等,投资学 第4章,30,（3）基金

15、资产估值上市的：按交易日市价，无交易日的按照最紧密联系原则未上市的：按照最紧密联系原则处理，如首次公开发行股票，按照成本。（4）运作费用（Operating expenses）基金管理费：公式ER/365，其中，E：前一日基金资产净值，R：费率，中国1%1.5%。每日计提累计，按月支付。基金托管费：同管理费，费率0.25%。,投资学 第4章,31,基金交易费：基金进行证券买卖交易时候所发生的费用。如交易佣金、过户费、手续费等其他费用：审计费、律师费、信息披露费、持有人大会费等。（5）资产单位净值（Net asset value，NAV）=（资产市值-负债）/已出售的基金份额总数。（6）基金收益

16、率（NAV1-NAV0+收入资本利得）/NAV0,投资学 第4章,32,假定有一投资基金，管理着价值1.2亿美元的资产组合，假设该基金欠基金管理费和托管费400万美元，并欠租金、应发工资及杂费100万美元。该基金发行在外的股份为500万，则 资产净值(1.2亿美元500万美元)/500万股23美元/份,投资学 第4章,33,如果某个基金在开始月初的资产净值为20美元，收入分配为0.15美元，资本利得为0.05美元，本月月末的资产净值为20.10美元，则本月的收益率为：收益率=（20.1020.00+0.15+0.05）/20.00 0.015,投资学 第4章,34,案例：对冲基金与LTCM危机

17、,对冲基金(hedge fund)是流行于美国的一种私人投资管理体制下的有限合伙企业(limited partnership),是一种形式最简单、费用最低、最隐秘灵活的私人投资管理方式。对冲基金（Hedge fund）的含义“风险对冲过的基金”，原意是利用期货、期权等金融衍生产品，对相关联的不同股票买空卖空，但现在是有名无实。,投资学 第4章,35,自1949 年1 月1日美国的琼斯成立了第一只名为琼斯组（JonesGroup)的对冲基金以来,对冲基金已经发展到近5000 家,聚集资金近3000 亿美元。其中以索罗斯领导的“量子基金”(Quantum Group)和罗伯特森领导的“老虎基金”(

18、Tiger Management)为首的一些对冲基金,曾经一次又一次地冲击南美洲、欧洲及亚洲各国的货币市场和证券市场,给各国尤其是亚洲东南亚地区的金融市场带来灾难性打击。,投资学 第4章,36,“量子基金”和“老虎基金”,这两种基金在投机策略上属于宏观型、国际型、财务杠杆型、卖空型和易变策略型的综合体,使用这样策略的对冲基金其数量其实只在5%以下,绝大多数的对冲基金主要的目的是取得连续的回报,而非巨大的回报。大多数对冲基金仅仅为了对冲才使用衍生工具或者根本不使用衍生工具,许多对冲基金也不使用财务杠杆。事实上,一些对冲基金的策略是与权益市场无关的,所以他们能在极低的损失风险之下获得连续不断的回报

19、。大体来说,不同类型的对冲基金,具有不同的策略、不同的资产类别、使用不同的衍生工具和财务杠杆、投资于不同的部门和地区。,投资学 第4章,37,对冲基金一般只有一个一般合伙人(general partner),是发起设立对冲基金的个人或者实体,负责对冲基金的日常管理、投资策略的制定和具体措施。另一种数量有限、权利与责任也都有限的合伙人被称为有限合伙人(limited partner),是对冲基金大部分资金的提供者,不参与对冲基金的日常管理与投资经营活动,只享受对冲基金的收益回报。,投资学 第4章,38,对冲基金具有如下特点,1、设立简单。对冲基金是合伙企业,不必按照投资公司法所规定的方式设立,不

20、必经过证券监管部门的严格审批。与依法制定程序发起设立、公开募集资金、财务信息高度透明的证券投资基金相比,对冲基金具有很好的隐蔽性。2、组织结构简单。对冲基金只包括发起设立对冲基金并负责对冲基金日常管理和投资决策的一般合伙人与少数的有限合伙人,往往不设董事会,提高了投资决策管理的效率,具有极高的灵活性。,投资学 第4章,39,3、具有规避性。对冲基金可以绕开一些规章制度和税收政策,降低经营成本,而这是证券投资基金做不到的。对冲基金通常能保持较高的收益率。4、操作手法日趋复杂。对冲基金的操作手法已远远超越了在单一品种、不同市场或者单一市场、不同品种上的传统简单对冲,而是发展到在所有关联市场、所有关

21、联品种上的对冲,甚至包括不同国家或地区之间金融财政政策变动影响的对冲。,投资学 第4章,40,5、收益率可预测。大多数的对冲基金都会采取一定的套利策略套住一定的稳定收益,无论市场价格是上涨或是下跌都不会影响对冲基金的资产净值,而每一投资方案的收益率是可以事先预测的,大大加强了对冲基金收益率的可预测性;而证券投资基金收益率的高低经常取决于证券市场的走向,收益率较难预测。,投资学 第4章,41,6、吸引力较高。对冲基金都采取与业绩挂钩的薪酬激励机制,能吸引大批有才华的高级专业人员加盟;证券投资基金往往按规定的比例计提管理费,从中支付员工薪酬,比较而言吸引力较低。7、机制灵活。对冲基金在投资工具、财

22、务杠杆、投资策略等方面都几乎没有限制,允许卖空也允许使用衍生金融工具;而证券投资基金有许多规章制度和系统化管理,限制卖空和使用衍生金融工具。,投资学 第4章,42,8、是基金的基金。对冲基金的每一位基金经理都依据其专长管理着基金旗下的一只基金,自主而灵活,大大降低了市场风险;而证券投资基金的基金经理则不能随意改变分析技术和投资方案,在管理上并没有因人制宜。,投资学 第4章,43,截至2002年底，全世界对冲基金管理的资产值达1.2万亿美元，年平均增长率接近20%。目前对冲基金33.9%设在美国本土，53.6%为离岸基金（通常设在避税所如开曼群岛、英属处女岛、百慕大等）。虽然在欧洲一些国家如英国

23、、荷兰也有类似的基金，但也多由美国人设立，目的是逃避监管。,投资学 第4章,44,索罗斯经营的量子基金,索罗斯经营的量子基金就是全球最为著名的对冲基金之一,量子基金虽然只有60 亿美元的资产,但在需要时可通过杠杆融资等手段取得相当于几百亿或者上千亿资金的投资效应。对冲基金对一种货币的攻击往往是在货币的远期和期货、期权市场上通过对该种货币的大规模卖空进行的,从而造成此种货币的贬值压力。对于外汇储备窘困的国家,在经过徒劳无功的市场干预后,所剩的惟一办法往往是任其货币贬值,从而使处于空头的对冲基金大获其利。,投资学 第4章,45,90 年代初,为配合欧共体内部的联系汇率,英镑汇率被固定在较高的水平,

24、量子基金率先发难,在市场上大肆抛售英镑而买入德国马克。英格兰银行虽然大力抛出德国马克购入英镑,并配以较高的利率,仍不敌量子基金的攻击而退守,使得英镑被迫退出欧洲货币汇率体系而自由浮动,短短一个月内英镑汇率下挫20%,而量子基金在此英镑危机中获取了数十亿美元的暴利。,投资学 第4章,46,1997 年东南亚金融危机也是因为索罗斯经营的量子基金利用泰国、马来西亚等国家外汇贷款结构不合理、国内经济泡沫增长的弱点,大量卖空当地货币,迫使当地货币放弃与美元挂钩的固定汇率而实行自由浮动,从而引发了东南亚地区、韩国经济的大衰退,造成了极坏的国际影响。,投资学 第4章,47,LTCM危机事件,长期资本管理公司

25、：成立于1994年，前4年，平均每年资产收益达到了32%，资本金由12.5亿增到1998年的48亿美元。1998年，公司根据投资模型，看好欧洲债市，俄罗斯等国利率将上升，发达国家的利率将降低。22亿美元的资本金作抵押，借款购买250亿美元的债券，然后再用这些债券作抵押，借贷再以借款作保证金，投资总额达12500亿美元的金融衍生工具，总杠杆比率达到568倍。,投资学 第4章,48,大量持有德国和美国国债的空头，持有新兴市场经济国家证券多头（如俄罗斯政府债券）。它的投资决策，完全依赖于计算机，根据各种投资模型计算出不同工具的利差，观察两种证券非正常利差，然后进行套利。98年8月14日，俄罗斯政府宣

26、布停止国债交易，导致新兴市场债券大跌，德美两国国债大涨，公司投资失败。短短150天，净亏损43亿美元，资产净值下降90%。9月24日16家大银行出资36.5亿美元收购了公司的90%的股权。,投资学 第4章,49,案例 某对冲基金的模拟操盘 某对冲基金选择了汽车行业中的两只股票作为对冲操作的对象。以大众汽车公司和福特汽车公司为例，假设福特公司的投资等级比大众公司的高，而福特公司的股票价值被低估，大众公司的股票价值被高估，则证券市场上的某对冲基金经理人将采取中性投资战略，持有福特公司股票多头，同时实空大众公司的股票，建仓时间1997年2月6日 多头头寸：买人20000股福特公司的股票，每股$30

27、空头头寸：卖空10000股大众公司的股票，每股$58 套头比；.5 平仓时间：1997年7月3日 福特公司：每股50 利润：(5030)20000400 000 大众公司：每股0 亏损：(5880)10 00022 000 净利润：180000 回报宰：$180 ooo(20 ooo$30)30(注:套头比是指对一单位的现金头寸进行套期保值所需的套期工 具的单位数，亦称套期保值比率或对冲比率),投资学 第4章,50,练习题,基金A的前端费率为4，无运作费、赎回费；基金B的运作费率为每年0.5，赎回费的起点是5，投资者每持有一年下降1（直到第5年为止），无前端费用。假设两个基金年净收益率为10，那么，在基金A和基金B上各投资10000元。(1)分别计算两种基金115年的价值序列？(2)分析两种基金分别适用的投资者类别？13年，48年，915年,