金融数学的理论和应用II.ppt

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1、1,金融数学的理论和应用证券投资与风险管理,浙江大学数学系,李 胜 宏,21世纪数学技术和计算机技术一样成为任何一门科学发展过程中的必备工具。1995年3月6日,美国花旗银行副总裁柯林斯（Collins）在英国剑桥大学牛顿数学科学研究所的讲演中叙述到：“在18世纪初，和牛顿同时代的著名数学家伯努利曾宣称：从事物理学研究而不懂数学的人实际上处理的是意义不大的东西。那时候，这样的说法对物理学而言是正确的,但对于银行业而言不一定对。在18世纪，你可以没有任何数学训练而很好地运作银行。,过去对物理学而言是正确的说法现在对于银行业也正确了。于是现在可以 这样说：从事银行业工作而不懂数学的人实际上处理的是

2、意义不大的东西。”他还指出：花旗银行70%的业务依赖于数学，他还特别强调，如果没有数学发展起来的工具和技术，许多事情我们是一点办法也没有的没有数学我们不可能生存。”,这里银行家用他的经验描述了数学的重要性。在冷战结束后，美国原先在军事系统工作的数以千计的科学家进入了华尔街，大规模的基金管理公司纷纷开始雇佣数学博士或物理学博士。这是一个重要信号：金融市场不是战场，却远胜于战场。但是市场和战场都离不开复杂艰深，迅速的计算工作。,自从1952年马柯维茨（Markowitz）提出了用随机变量的特征变量来描述金融资产的收益性，不确定性和流动性以来，已经很难分清世界一流的金融杂志是在分析金融市场还是在撰写

3、一篇数学论文。再回到Collins的讲话，在金融证券化的趋势中，无论是我们采用统计学的 方法分析历史数据，寻找价格波动规律，还是用数学分析的方法去复制金融产品，谁最 先发现了内在规律，谁就能在瞬息万变的金融市场中获取高额利润。尽管由于森严的进 入堡垒，数学进入金融领域受到了一定的排斥和漠视，然而为了追求利润，未知的恐惧 显得不堪一击。,金融市场存在巨大的利润和高风险，需要计算机技术帮助分析，然而计算机不可能大概，左右等描述性语言，它本质上只能识别由0和1构成的空间，金融数学在这个过程中正好扮演了一个中介角色，它可以用精确语言描述随机波动的市场。比如，通过收益率状态矩阵在无套利的情形下找到了无风

4、险贴现因子。因此，金融数学能帮助IT产业向金融产业延伸，并获取自己的利润空间.我们可以想象有这样一个充满美好前景的产业链：金融市场-金融数学-计算机技术。,金融数学（Financial Mathematics），又称 数理金融学、数学金融学、分析金融学，是利用数学工具研究金融资产及其衍生资产定价、复杂投资技术与公司金融政策的一门学科。通过进行数学建模、理论分析、数值计算等定量分析，以求找到金融运动内在规并用以指导实践。金融学（或金融经济学）本质上是研究非确定 环境下经济资源在地域上和跨时间的有效配置，,7,金融数学简介,其主要对象是金融市场上的投资和交易。金融数学通过建立金融市场如何运作的数学

5、模型，利用数学工具（如概率论、数理统计、偏微分方程和随机控制）研究风险资产（包括衍生金融产品和金融工具）的定价和套期保值、风险管理和最优消费投资组合策略的选择。近二十多年来，金融数学在金融学的发展中起了决定性作用。可以说，金融数学是现代金融学的核心。金融数学不仅对金融工具的不断创新和对金融市场的有效运作产生直接的影响，而且对公司的投资决策和对研究开发项目的评估（如实物期权）以及在金融机构的风险管理中得到广泛应用。,金融数学的历史可以追溯到1900 年法国数学家巴歇里埃（Bachelier,L.）的博士论文“投机的理论”，在文中他首次用布朗运动来描述股票价格的变化和研究期权定价，尽管当时有关布朗

6、运动的严格数学理论还未建立。遗憾的是，直到1965年该论文才由著名经济学家萨缪尔逊（Samuelson,P.）推荐给金融学界知晓,金融数学也可以说是华尔街两次革命的产物，是现代数学与计算技术在金融领域的应用，因此，金融数学是一门新兴的交叉学科，发展很快，是目前十分活跃的前沿学科之一。金融数学是一门新兴学科，是“金融高技术”的重要 组成部分。研究金融数学尤其在我国有着重要的意义。金融数学总的研究目标是利用我国数学界某些方面的优势，围绕金融市场的均衡与有价证券定价的数学理论进行深入剖析，,10,金融数学-简介,建立适合我国国情的数学模型，编写一定的计算机软件，对理论研究结果进行仿真计算，对实际数据

7、进行计量经济分析研究，为实际金融部门提供较深入的技术分析咨询。（1）.投资组合的选择方面的重要成就,1）1952年马柯维茨（markowtz,H.M.）的博士论文“投资组合的选择”是现代金融学的第一个突破。他在该文中提出了用于投资分析的均值方差分析方法。他认为，投资者的目标应是收益的期望效用最大化，而不单单是期望收益最大化。他用收益率的方差作为风险的度量，先从各证券收益率的联合统计特性用二次规划确定可供投资者选择的有效投资组合边界，然后根据投资者的效用函数（对收益和风险的权衡）确定最优投资组合。,这是一单期投资组合问题，后来许多学者进一步研究了更为实际的跨期投资组合问题，这样可以动态地考虑最优

8、消费和投资。2）公司财务理论 1958年莫迪里亚尼（Modigliani,F.）和米勒（Miller,M.H.）首次从金融市场均衡理论出发研究了公司财务决策。他们在假定金融市场处于均衡状态和公司不赋税及无破产成本的前提下，证明了公司的市场价值与公司的资本结构（即债权和股权之比）无关（这一结果在文献上被称为MM定理）。这是公司财务领域的一个理论突破。,他们是从“套利推理”得出这一与常人直觉大相径庭的结论的：即假设定理不成立，则可在金融市场中构造套利投资策略。套利推理对日后的金融数学的发展（如套利定价思想和期权定价的鞅方法）产生了重要影响。,3）60年代中期，在马柯维茨的均值方差分析基础上，夏普（

9、Sharpe W.F.）、林特纳（Lintner J.）和毛新（MOssin J.）研究了在竞争均衡市场中金融资产的价格形成。他们假定投资者都是风险厌恶者，对证券的收益率的统计特性有相同的预测，并采用各自的均值方差效用函数确定各自的最优投资组合。在这一理想假定下，他们证明了在均衡市场中，市场投资组合（即按每种证券的市值与市场中证券总市值之比确定权重的投资组合）是有效投资组合，并且每种资产的期望超额收益率（即期望收益率和无风险利率之差，亦称风险溢价）与市场投资组合的期望超额收益率之比等于该资产的收益率与市场投资组合收益率之间的协方差与市场投资组合收益率方差的平方之比（即所谓的资产的值）。这就是著

10、名的资本资产定价模型（CAPM）。资产的系数是资产的相对系统风险的一个度量。CAPM在证券估价、投资组合绩效的测定、资本预算及投资风险分析中得到广泛应用。,世纪年代初，马科维茨(H.Markowitz)提出的投资组合理论是金融定量分析的开始,可以看成是金融数学的开端。在这之前的金融学通常以定性研究为主，很少有精致的定量分析。年诺贝尔经济学奖授予马科维茨、夏普(W.Sharpe)和米勒(M.Miller)，奖励他们在金融经济学中的先驱工作。这些工作包括：马科维茨的投资组合理论、夏普的资本资产定价理论和米勒的公司财务理论。这些理论都是非常数学化的。,4）有效市场假设 一个健全的金融市场应该具备如下

11、特征：与市场交易有关的信息能很快获得；市场流动性好（容易随时买卖金融产品）；交易成本低。这样的市场称为有效的。1970年法玛（Fama E.）提出一个理想化的“有效市场假设（EMH）”：当前的市场价格充分反映所有的市场信息。他依据信息是单指历史价格的信息，还是包含所有公开的市场信息，以及进一步所有私人信息，将EMH分为三类：弱、中强、强有效市场假设。粗略地说，有效市场假设是指：市场能如此有效地“消化”新的信息，以致当前的市场价格包含关于市场演化的全部信息。这意味价格过程是马氏过程。1976年法玛又提出从鞅的概念来表述有效市场假设：股票价格经无风险利率折现是一个鞅。,这一表述基本上等价于市场无套

12、利的，且客观概率是风险中性的。5）套利定价理论 CAPM是一个均衡定价模型，它假定了投资者都是风险厌恶者，对证券的收益率和方差有相同的预期，并且隐含地假定了影响证券收益率的只是单个市场风险因子，这显然不太切合实际。在只对市场作无套利机会这一合理假定下，1976年罗斯（Ross S.A.）提出了决定风险资产价格的套利定价理论（APT），它是关于风险资产收益率的多因子模型，它提供了度量股票价格如何随众多的经济因素的改变而变化的方法，而模型中的经济因素则由经验来确定。,6）期权定价理论 期权（option）是一种合约，它的持有者有权利（但无义务）在一指定日期或一期间内以预先约定的价格购买或出售指定数

13、量的标的资产。前者称为买权（call option），后者称为卖权（put option）。1973年，布莱克（Black F.）和索尔斯（Scholes M.）在“期权定价和公司负债”一文中利用套利推理和随机分析中的伊藤（It,K）公式证明了股票期权价格过程可表成股票价格和时间t的函数F（t，S,t），其中F满足一偏微分方程，并由此导出了一个期权定价公式，即著名的布莱克索尔斯公式。几乎与此同时，默顿（Merton R.）在“合理的期权定价理论”一文中对布莱克索尔斯模型和定价公式作了完善和多方面的推广，并将他们利用期权来估价公司负债的思想发展成为所谓的“未定权益分析”。,年诺贝尔经济学奖授予莫

14、顿(R.Merton)和修斯(M.Scholes)，以奖励他们和布莱克(F.Black)在确定衍生证券价值方法方面的贡献,就是关于期权定价的著名的布莱克-修斯公式。马科维茨-夏普理论和布莱克-修斯公式一起构成了蓬勃发展的新学科金融数学的主要内容，同时也是研究新型衍生证券设计和风险管理的新学科金融工程、金融风险管理的理论基础。,20,金融数学简介,期权定价理论成为现代金融数学的核心内容。正如瑞典皇家科学院在1997年度诺贝尔经济学奖的嘉奖辞中所说：“期权定价理论和公式可以说是最近25年以来经济学领域中最为重大的突破和最卓越的贡献。它不仅为金融衍生市场近10年的迅猛发展奠定了可靠的理论基础，而且它

15、在经济生活多个领域中的广泛应用将为金融业的未来发展带来一场革命性的变化。”,考克斯（Cox,J.C.）和罗斯于1976年提出了风险中性定价理论。在这一思想的影响下，1979年哈里森（Harrison,J.M.）和克瑞普斯（Kreps,D.M.）提出了用鞅方法刻画无套利市场和不完全市场，并用等价鞅测度对期权进行定价和套期保值或对冲，这对金融数学的日后发展产生了深远的影响。,80年代以来，期权定价和套期保值理论得到蓬勃发展，主要工作可以归纳为如下几个方面：1）将布莱克索尔斯模型推广到股票收益率的波幅依赖股票价格和随机波幅模型，以便解释从观察到的不同约定价格的期权标价按布莱克索尔斯定价公式反算出的引

16、伸波幅（impliedvolatility）出现的“波幅微笑”（volatitlity smile）和偏斜现象；,2）研究依赖价格变化路径的特异期权的定价和它的数值计算方法；3）对一般的半鞅模型，给出了资产定价基本定理（即证明了存在等价鞅测度与市场在某种意义下无套利等价）；4）研究不完备市场（主要是带跳的随机过程或一般的半鞅模型）中的期权定价、套期保值或对冲，提出了多种准则；5）研究带“摩擦”的金融市场中的期权套期保值或对冲，这里所指的摩擦包括交易费、税收、买卖价差和各种约束条件；6）带信用风险时的期权定价问题；7）大投资者操纵和有内线交易时的市场模型；8）不对称信息下的市场交易模型。,（2）

17、计量金融经济学方面的成就 计量金融经济学是介于金融经济学与统计学之间的一门实证性科学。1980年代以来，计量金融经济学在如下几个方面取得了较大进展；1）提出了一些检验有效市场假设的统计方法；2）提出了对扩散过程模型的各种估计方法，如极大似然方法，广义矩方法，模拟矩方法，非参数方法；3）1982年恩格尔（Engle,R.F.）提出了一个自回归条件异方差（ARCH）时间序列模型，较好地解释了股票日收益率数据中出现的方差随时间的变动和群集现象。后来近一步提出广义ARCH（或GARCH）模型。1991年尼尔森（Nelson,C.R.）又提出指数GARCH（或EGARCH）模型，证明可用EGARCH过程

18、来逼近连续时间的扩散过程，这为计量金融经济学提供了方便和有效的金融市场模型。,4）市场的微结构分析，主要研究金融市场中存在的买卖价差（bidask spread）以及非同步和非等时间间隔交易等。（3）.最优消费投资组合方面的成就 1969和1971年默顿首次在连续时间金融模型下用随机动态规划方法研究了最优消费投资组合问题。此后，这类问题成了金融学的重要研究问题之一，连续时间金融模型也成了金融学的最常用的模型，因为它比离散时间模型更能反映市场的动态特性，更便于理论上的研究。,1987年卡拉察斯（Karatzas,I.）等人从随机分析中的鞅表示定理出发，将完全市场中的动态最优消费投资组合问题化为比

19、较容易处理的静态最优化问题。1989年考克斯（Cox,J.C.）和黄奇辅（Huang,C）也独立地给出了这一结果。近年来有不少文章研究跳跃扩散过程和一般半鞅模型下的最优消费投资组合问题。（4）.利率的期限结构方面的成就 1970年代以来，为了研究利率衍生产品的定价和风险管理提出了许多利率期限结构模型，其中有名的有Vasicek模型（1977）、CIR模型（1985）、HJM模型（1992）和BGM模型（1997）。前两个是单因子短期利率模型，它们虽被实证分析证明不太符合实际，但由于简单，在实际中还常被使用。HJM模型是关于远期利率的扩散过程模型，容易用历史数据来校准，与实际比较符合，但应用起来

20、计算量太大。,BGM 模型选用LIBOR（伦敦银行同业拆借利率）作为计价单位，用起来比较方便，近来受到华尔街的青睐。（5）.风险的度量方面的成就 监管金融风险首先要对风险给予度量。在银行监管领域目前通行的风险度量是风险值（Valueat Risk，简称VaR），它代表银行资产组合在一定统计置信度下和在某个给定期限内可能产生的最大损失。由VaR可确定银行的资本金。VaR的一个最大缺点是它不是次可加（sub additive），即两个风险资产合在一起的VaR不一定比各自的VaR之和来得小，这是不太合理的。最近有学者从风险度量的公理化出发给出了一个新的风险度量，称为风险的连贯度量（coherent

21、measure of risk），它是次可加的。,（6）.计算金融方面的成就 1979年考克斯、罗斯和鲁宾斯坦（Rubinstein,M.）提出了一个最为简单和直观的二叉树模型，并由此导出了布莱克索尔斯期权公式。这对复杂期权定价的数值提供了一个有效途径。80年代以来，从事偏微分方程数值计算的研究工作者提出了用有限差分方法和MonteCarlo方法来近似计算美式期权或更复杂的期权的价格。由此而产生了“计算金融”这一金融学分支。,（7）.实物期权方面成就 期权定价理论在公司财务分析（如资本预算）中有许多应用。例如，与用传统的现金流折算方法对公司投资决策进行估价不同，可以把公司的投资机会看作为一个买

22、权（看涨期权），投资额相当于约定价格。又如，可以把公司的无形资产看作是以公司的有形资产为约定价格的一种买权，公司未来现金流总现值是其标的物的当前价值。这类期权统称为“实物期权”（real option）。与金融期权不同的是，它的标的物是不在市场上交易的资产（可以是实物的，也可以是无形的），最早提出实物期权想法的是麦克唐纳（McDonald，R）和希格尔（Siegel,M）1986年的一篇文章，狄克希特（Dixit,A）（1989）给出了实物期权的广泛应用。,金融数学包括“规范金融数学”和“实证金融数学”，规范金融数学强调运用高等数学、最优化、概率论、微分方程等知识对金融原理进行推导，如第一次华

23、尔街革命即资产组合问题与资本资产定价模型和第二次华尔街革命即期权定价公式；实证金融数学强调应用统计学、计量经济学、时间序列分析等知识，对金融原理进行假设检验，并得出一些经验性结论，如资产定价模型的检验、行为金融学的检验等。,31,金融数学简介,我国在国家自然科学基金委的赞助下，1996年12月10日，国家自然科学基金会重大项目“金融数学、金融工程和金融管理”审议通过，彭实戈老师是该项目第一负责人。当时参加金融数学项目的有山东大学、复旦大学、浙江大学、中山大学、南开大学等。2008年列为国家973项目，彭实戈院士为首席科学家。,32,金融数学简介,重大项目是“九五”期间国家自然科学基金委列入管理

24、和数学学科唯一的重大项目，也标志着我国金融数学开始了一个从无到有的过程。相应地，有些大学成立了金融数学系或将金融数学与有关专业结合，如金融数学与统计系等，不少学校或金融机构成立与金融数学有关的研究所。浙江大学数学系设有“数学与应用数学专业”、“科学计算专业”、“统计专业”三个专业，共有九个毕业方向，在统计专业下设有金融数学方向供本科生选择,33,金融数学简介,金融数学在我国的发展不仅是我国开展金融理论研究的需求，在实践方面，我国工商企业以及居民的投资，避险要求也进一步推动了金融数学学科的发展，早在1997年中国银行首先获准开办企业经常项目下的远期外汇结受汇业务，2002年和2003年又分别面向

25、居民推出了“外汇两得宝”和“外汇期权宝业务”，其实质分别是外汇卖出期权和外汇买入期权。,34,金融数学简介,要想灵活运用金融衍生产品帮助企业和居民进行投资或者规避风险，必须从理论上掌握这些产品的定价方法，金融数学正式连接数学与金融定价模型以及其他金融问题的一座桥梁。随着我国金融市场的不断发展和完善，对既有金融知识，又具有数理基础的人才需求是越来越大。特别是，许多基金公司有金融工程研究部，专门招聘具有数理知识的毕业生。,35,金融数学简介,金融数学主要的研究内容和拟重点解决的问题包括：(1)有价证券和证券组合的定价理论 发展有价证券（尤其是期货、期权等衍生工具）的定价理论。所用的数学方法主要是提

26、出合适的随机微分方程或随机差分方程模型，形成相应的倒向方程。建立相应的非线性Feynman一Kac公式，由此导出非常一般的推广的Black一Scho1es定价公式。所得到的倒向方程将是高维非线性带约束的奇异方程。研究具有不同期限和收益率的证券组合的定价问题。需要建立定价与优化相结合的数学模型，在数学工具的研究方面，可能需要随机规划、模糊规划和优化算法研究。在市场是不完全的条件下，引进与偏好有关的定价理论。,(2）不完全市场经济均衡理论（GEI）拟在以下几个方面进行研究：1无穷维空间、无穷水平空间、及无限状态2.随机经济、无套利均衡、经济结构参数变异、非线资产结构3资产证券的创新（Innovat

27、ion）与设计（Design）4具有摩擦（Friction）的经济5企业行为与生产、破产与坏债6.证券市场博奕。,（3）GEI 平板衡算法、蒙特卡罗法在经济平衡点计算中的应用，GEI的理论在金融财政经济宏观经济调控中的应用，不完全市场条件下，持续发展理论框架下研究自然资源资产定价与自然资源的持续利用。,金融工程(Financial Engineering)金融工程 到80年代末，在金融市场全球化浪潮的推动下和为规避金融风险而需要的金融工具创新的刺激下，一个融金融数学、计算科学和工程学为一体的综合性交叉学科金融工程诞生了。它的研究范围包括新金融产品和工具的设计和开发，以降低交易成本为主要目的的新

28、金融手段的开发和创造性地解决金融问题。金融工程包括创新型金融工具与金融手段的设计、开发与实施，以及对金融问题给予创造性的解决。金融工程学形成于世纪年代，其重要标志是年“国际金融工程师学会(International Association of FinancialEngineers)”的成立。金融工程学的产生与发展和金融创新是密不可分的。,39,金融数学简介,推动金融工程学产生和发展的原因有外部的也有内部的。外部原因大致有：第一，市场的全球化。市场全球化加剧了市场价格的波动性，使市场竞争更趋激烈，使企业特别是跨国公司面临的风险日益增大，迫使金融机构和企业必须通过各种创新活动及采取新的经营策略以

29、适应变化了的市场环境，这使金融工程的产生成为必要；,40,金融数学简介,第二，科学技术的迅猛发展。科学技术（特别是计算机信息处理技术、网络通信技术、人工智能技术等）的高速发展为金融工程提供了必要的物质条件和研究手段；第三，现代金融理论的形成与发展。估值理论、资产组合理论、期权定价理论、不完全资产市场一般均衡理论等现代金融理论的形成与发展为金融工程奠定了理论基穿,41,金融工程的研究范围大致可分为个层次：第一层次是金融工具与金融手段的设计、开发与实施；第二层次是风险管理技术，即运用各种金融工具与手段以达到预期的收益、风险目标；第三层次是整体金融架构的创造，如设计企业的兼并方案与收购方案、资产证券

30、化、设立 货币市场基 金等；第四层次是对金融市场的研究，如对金融市场完全性、有效率性及金融市场一般均衡的研究。,42,金融风险管理(Financial Risk Management)随着金融一体化和经济全球化的发展，金融风险日趋复杂化和多样化，金融风险管理的重要性愈加突出，正确理解金融风险和金融风险管理的定义，掌握金融风险管理的一般程序，熟悉金融风险管理系统和组织体系，了解分析和识别金融风险的基本方法；,43,学会金融风险度量的主要技术方法，这些技术方法包括：VaR方法、压力试验、极值理论、固定收益证券投资风险度量的灵敏度方法（久期、凸性）、股票风险测量方法、信用风险度量的主要方法（信用分数

31、、线性判别分析模型、Creditmetrics模型、KMV模型、CreditRisk+模型），了解衍生证券灵敏度测量方法，如Delta、Gamma、Theta、Vega、Rho等；正确理解保险公司资产负债管理的含义、特征、内容及其流程，掌握保险公司资产负债管理的一般性技术方法，如缺口理论、免疫理论、资产负债匹配的最优化模型；,44,45,46,投资领域中主要考虑的问题,如何选择最优的个人投资决策？如何给出金融产品的“公允”价格？如何对现有投资进行风险管理？,47,基础知识证券投资风险管理,证券投资引言,48,一、基础知识,证券投资引言,49,现有资金500万，投资时间一年。市场有三种投资方式供

32、你选择，其中 A，B为风险证券，C为无风险证券。若投资A，则可能（1/2）变为700万，也可能（1/2）变为300万;若投资B，则可能（1/2）变为1000万，也可能（1/2）变为0万;若投资C，则一年后，仍为500万;你如何进行选择?请说明理由。,证券投资引言,50,金融市场证券市场证券品种 基础证券股票、债券、外汇等 衍生证券远期合约、期货、期权 期货：商品期货、金属期货、金融期货（股指期货、外汇期货、商品指数期货）,期货合约：即按约定的价格在规定的时间卖（买）一定数量的基础资产。,证券投资基础知 识,51,期权：实物期权投资、融资等；金融期权股票期权、股指期权等 其它期权铜、铝等金属期权

33、,股票A，10元,12元,8元,B-S，Merton,97年,证券投资基础知识,52,衍生金融工具又名衍生金融产品,金融衍生工具分类分 类 标 准 类 别按合约类型 远期合约期货合约（利率期货、外汇期货、股票期货、股价指数期货）期权合约（看涨期权、看跌期权）互换 合约（如货币互换、利率互换）按相关资 货币或外汇衍生工具（如远期外汇合 约、外汇期货、货币互换）利率衍生工 具（如利率期货、利率互换、远期利率协 议）股票衍生工具（如股票期权、股价指数期权、认股权证）,证券投资基础知识,53,按衍生次序 一般性衍生工具混合衍 生工具（如可转换债券）复杂衍生工具（如期货 期权、互换期权、特种期权）按交易

34、场所 场内工具场外工具,证券投资基础知识,54,中国证券市场,股票 A股、B股、H股、创业板（09.10）、中小板等(或称 创业板,主板,中小板)债券 国债、公司债券（可转换债券）外汇期货期权,证券投资基础知识,55,二、证券投资,基本分析巴菲特(伯克希尔-哈撒韦公司,共 进午餐,2010年2.5万起拍,竞价2百多万)技术分析索罗斯（量子基金，Mutual Funds(信托基金)和edge Funds（对冲基金），97可支配资金30 万亿美元，92英国，98香港）组合分析马柯维兹（经济学家，90年）量化投资西蒙斯（数学家）,证券投资基础知识,56,宏观策略宏观经济（加息、通胀、货币 升值）中观

35、行业行业板块（32类，房地产调控，涉及银行、钢铁、水泥、建材 等。中央言明经济转型推进七 大经济产业，如新能源、电动 汽车、节能环保、新材料、新 医药、生物育种等）微观公司公司剖析，ST，重组,证券投资基本分析,57,公司名称:华远地产股份有限公司 法人代表:任志强 总经理:孙秋艳 电话:010-68036688转526,588 传真:010-68012167 成立日期:1996-09-03 注册资本:97266.140625万元 主页:,证券投资基本分析,微观公司,58,华远地产股份有限公司2010年第一季度报告(2010-04-27)2010-04-27 18:25 华远地产股份有限公司关

36、于完成注册资本变更公告(2010-04-15)2010-04-15 09:02 华远地产股份有限公司2010年第一季度业绩快报(2010-04-09)2010-04-09 04:54 华远地产股份有限公司关于实施2009年度分红方案后调整非公开发行.(2010-03-12)2010-03-12 13:07 华远地产股份有限公司2009年利润分配实施公告(2010-03-02)2010-03-02 04:19 华远地产股份有限公司2009年度股东大会决议公告(2010-02-24)2010-02-24 10:55 华远地产股份有限公司2009年度股东大会的法律意见书(2010-02-24)201

37、0-02-24 08:20 华远地产股份有限公司2009年度股东大会会议资料(2010-02-06)2010-02-06 10:19 华远地产股份有限公司澄清公告(2010-02-04)2010-02-04 00:32 华远地产股份有限公司内幕信息知情人登记制度(2010-02-01)2010-02-01 08:26,证券投资基本分析,微观公司,59,证券投资基本分析,60,证券投资技术分析,61,证券投资技术分析,62,证券投资技术分析,笔,63,证券投资技术分析,64,证券投资技术分析,65,证券投资组合分析,66,稳健组合,证券投资组合分析,67,激进组合,证券投资组合分析,68,最优个

38、人投资决策,确定各类证券的收益特征（期望收益、方差、协方差）；建造风险资产组合;根据个人偏好，把资金配置在风险资产组合和无风险资产上.,证券投资组合分析,69,证券投资组合分析,最优全部资产组合的决定,资本配置线,等效用曲线,风险资产机会集合,标准差,最优全部资产组合,最优风险资产组合,期望收益率,70,1、最优投资组合理论,对资产价格（利率、收益率）进行定量分析的研究要追溯到19世纪70年代的边际效用学派。20世纪初，在奥地利学派“边际革命”的影响下，美国经济学家欧文.费雪（Fisher,Irving）为资本资产定价理论和投资理论奠定了现代基础。1907年，费雪正式发表了他的关于利率决定的理

39、论（时间偏好说和投资机会说），认为利率是由“人性不耐”而划分的借贷资本供求双方在买卖借贷资本交易时的均衡价格，该理论上承古典经济学的传统，下开新古典经济学的先河，由此导出最优投资组合理论。,证券投资组合分析,71,I0I1表示投资效率边界（即投资机会的边界），其上任何一点切线斜率的绝对值，表示在该点放弃一单位现期消费量进行投资，所得的最大可能的未来消费量。,现期消费量,未来消费量,证券投资组合分析,72,等效用曲线与投资效率边线相切的点表示最优投资组合点，在该点出现其消费量与未来消费量达到最佳组合，投资者能够得到最大效用。评价：Fisher的贡献在与把投资回报率与投资机会联系起来，摆脱了古典的

40、“客观价值论”的束缚（Bohn-Baweek,Eugen Von,1889）。,证券投资组合分析,73,2、Fisher理论的发展,Fisher之后，对投资组合理论作出重要贡献的是冯.诺伊曼和摩根斯坦，在（Von Neumann,John and O.Morgenstern,1994）的博弈论和经济行为中，将“预期效用函数”作为不确定情况下进行投资决策的评价标准。加利福尼亚大学洛杉矶分校的赫施莱弗（Hirshleifer）研究了不完备市场的情况当资本市场上的借贷风险随借贷总量的增加而增加时，市场利率应当上升，因此SS线应当改为上端下段都向左弯的曲线，从而市场可能有多个均衡点，这意味着金融市场又

41、可能不稳定（在轻微扰动下，有可能由一个均衡点，跳跃到另一个均衡点）。,证券投资组合分析,74,耶鲁大学的托宾则在1958年经济研究评论上发表了作为趋向风险行为的流动行偏好一文，较早提出了“最优组合理论”，建议投资者权衡投资收益的均值与方差，依据偏好来进行。自1958年以来，Tobin在一系列文章中将资产组合平衡概念应用到货币需求和资产需求上。最早提出资产组合理论的是Markowitz。1952年，Harry.Markowitz发表的资产组合选择一文被视为现代金融投资理论的发端，奠定了现代有价证券组合理论的基础。,证券投资组合分析,75,评价：最初，这只是纯技术性的组合选择分析，然而，当货币主义

42、学派的鼻祖、日后的诺贝尔经济学奖得主弗里德曼将Markowitz准备用来答辩的博士论文斥之为非经济学后，他就不得不在其中加入了效用函数，以融入主流的一般均衡框架之中；以Markowitz和Tobin等人为代表的均值-方差分析理论，在证券组合投资，资产定价，资产组合管理方面迈出了第一步，由此金融学从一门描述型的科学向分析型的科学转变。,证券投资组合分析,行为金融学,它是金融学、数学、心理学、行为学、社会学等学科结合而成的交叉学科；传统的金融学假设投资者是理性的，并在此假设的基础上建立了大量数学模型，试图解释各种经济、金融现象；然而，20世纪80年代对金融市场的大量实证研究发现了许多现代金融学无法

43、解释的异象,76,证券投资行为金融学,行为金融学,行为金融学力图揭示金融市场的非理性行为和决策规律。行为金融理论认为，证券的市场价格并不只由证券内在价值所决定，还在很大程度上受到投资者主体行为的影响,即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具有重大影响。,77,证券投资行为金融学,行为金融学的主要理论,展望理论后悔理论行为金融学投资策略,78,证券投资行为金融学,展望理论,当盈利额与亏损额相同的情况下，人们在亏损状态时会变得更为沮丧，而当盈利时却没有那么快乐。当个体在看到等量损失时的沮丧程度会比同等获利情况下的高兴程度强烈得多。例如：研究表明，投资者在亏损一美元时的痛苦的强烈程度是在获利

44、一美元时高兴程度的两倍。,79,证券投资行为金融学,某只股票现在是20元，一位投资者是22元买入的，而另一位投资者是18元买入的，当股价产生变化时，这两位投资者的反应是极为不同的。当股价上涨时，18元买入的投资者会坚定地持有，因为对于他来说，只是利润的扩大化；而对于22元的投资者来说，只是意味着亏损的减少，其坚定持有的信心不强。由于厌恶亏损，他极有可能在解套之时卖出股票；,80,证券投资行为金融学,而当股价下跌之时，两者的反应恰好相反。18元买入的投资者会急于兑现利润，因为他害怕利润会化为乌有，同时，由于厌恶亏损可能发生，会极早获利了结。但对于22元买入的投资者来说，持股不卖或是继续买人可能是

45、最好的策略，因为割肉出局意味着实现亏损，这是投资者最不愿看到的结果。,81,证券投资行为金融学,后悔理论,投资者在投资过程中常出现后悔的心理状态，从而影响后续的投资行为。由于人们在投资判断和决策上经常容易出现错误，而当出现这种失误操作时，通常感到非常难过和悲哀。,82,证券投资行为金融学,在大牛市背景下，没有及时介入自己看好的股票会后悔，过早卖出获利的股票也会后悔；在熊市背景下，没能及时止损出局会后悔，获点小利没能兑现，然后又被套牢也会后悔；在平衡市场中，自己持有的股票不涨不跌，别人推荐的股票上涨，自己会因为没有听从别人的劝告而及时换股后悔；,83,证券投资行为金融学,后悔理论,所以，投资者在

46、投资过程中，为了避免后悔心态的出现，经常会表现出一种优柔寡断的性格特点。投资者在投资过程中除了避免后悔以外，还有一种追求自豪的动机在起作用。,84,证券投资行为金融学,后悔理论,当投资者持有两只股票，股票A获利20，而股票B亏损20，此时又有一个新的投资机会，而投资者由于没有别的钱，必需先卖掉一只股票时，他会选择卖掉A还是B？,85,证券投资行为金融学,后悔理论,研究发现：多数投资者往往卖掉股票A 而不是股票B。因为卖出股票B会对从前的买人决策后悔，而卖出股票A会让投资者有一种做出正确投资的自豪感。这也结果也被称为“卖出效应”。,86,证券投资行为金融学,行为金融学的投资策略,市场参与者的非理

47、性造成的行为偏差导致了市场价格的偏离，而若能合理利用这一偏差将能给投资者带来超额收益。这就形成了行为金融学的投资策略。例子：反向投资策略、动量交易策略、技术分析策略。,87,证券投资行为金融学,反向投资策略,买进过去表现差的股票，而卖出过去表好的股票。行为经济学认为，反向投资策略是对股市度反应的一种纠正，是一种简单外推的方法。,88,证券投资行为金融学,动量交易策略,核心内容是寻求在一定期间中股价变动的连续性。如股价变动连续趋涨，则采取连续卖出的策略；如股价变动连续趋低，则采取连续买入的策略。,89,证券投资行为金融学,技术分析策略,我国投资者典型的羊群行为带来的信息骤集效应也增强了技术分析的

48、有效性。将图形分析视为一种进行短期决策的信息，当越来越多的投资者采用这一主法，并据此进行交易时，投资者就会从中获利，进而又吸引了更多的投资者采用图形分析的手段，最终使技术分析所预测的预测值与未来的资产价格确实呈现出现正相关关系。,90,证券投资行为金融学,91,证券投资实战分析,庄家、消息、打新股（初级）等基金（开放，封闭，私募，股票型、债券型、指数型等）市场规模大，量化投资股指推出机构投资，专家理财止损投资计划,92,三、风险管理,证券投资风险管理,93,什么是风险和什么是金融风险？,风险是可能发生的危险。风险不确定性。金融风险就是金融中可能发生的危险。换句话说，就是可能发生的钱财损失。金融

49、风险金融中的不确定性。金融风险包括市场风险，信用风险、流动性风险，操作风险，法律风险等等。,证券投资风险管理,94,2008年美国次贷危机,华尔街三大女剑客希拉贝尔（美国联邦储蓄保险公司主席）接管运作不良的银行。（140）伊丽莎白沃伦（美国国会“问题资产救助计划”监督委员会主席）监管7000亿美元救助计划玛丽夏皮罗（美国证券委员会主席）,证券投资风险管理,95,2007-2008年中国股市,证券投资风险管理,96,回首2007年股市承接06年牛市行情，跌宕起伏的2007年行情。年初，沪市大盘开盘报2728.19点，年终，大盘报5261.56点，年涨幅达97%。尽管沪市大盘出现了“530”和10

50、月份后的两次调整，但大盘年线、月线、周线、各大指数都以大阳线为2007年画上一个漂亮的句号，创下了历年之最。2007年两市总市值超过30万亿元。两年前，上证指数在1000点的时候，两市总市值不过3万亿元，仅仅两年时间，总市值增长10倍，仅2007年两市总市值就增长了4倍。,证券投资风险管理,97,但自10月中旬以来，股市出现了本轮牛市以来最大一次调整，从6000点调整跌到4800点，不少蓝筹股跌幅在30%以上。而有65万人是6000点以后开的户，如果他们同时入市，那他们到年底没有解套。从5月30日至6月5日上午，A股从4335跌至3461点，7成股票连续5天跌停，市值蒸发接近20万亿。外国资本