资产定价理论及其发展.ppt
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1、第3章 资产定价理论及其发展,39380758 B10北407,华南理工大学金融工程研究中心 华南理工大学经济与贸易学院,于孝建 博士 讲师,个人主页:,证券投资分析 Securities Investment Analysis,1、20世纪50年代前的资产定价理论,最早追溯到1738年的Bernoulli发表的关于风险衡量的新理论1900年Bachelier的投机理论将股价的变化视为随机过程,1、20世纪50年代前的资产定价理论,20世纪30年代,经济学家威廉姆斯证明了股票价格是由其未来股利决定的,提出了重要的股利折现模型。此后又发展为现金流贴现模型。1938年,威廉姆斯给出了股票“内在价值
2、”公式,1、20世纪50年代前的资产定价理论,现金流贴现模型认为:股票的内在价值取决于未来的现金流,贴现率可以是无风险利率与通货膨胀率的组合。股价的不确定性取决于公司未来现金流的不确定性。,2、20世纪50年代80年代,基础资产定价理论20世纪50年代以前,资产定价的核心是现金流,但无法解决风险度量和风险溢价的问题。1952年,马科维茨发表现代资产组合理论标志着人们对风险的认识取得了突破性的进展。,2、20世纪50年代80年代,马科维茨的资产组合理论提出了:组合均值方差理论证券的均值代表期望收益用方差代表组合的风险理性投资者的投资方式是风险不变的情况下预期收益最大,或者预期收益不变的情况下,风
3、险最小。要使组合的风险变小,不仅要靠分散投资,还要避免组合内部同证券之间的高度相关性,2、20世纪50年代80年代,托宾对马科维茨理论的修正,提出“两基金分离定理”,认为人们选择资产的过程可以划分为二个步骤:首先选择风险资产的最优组合;其次是根据个人偏好将资金在最优 组合和无风险资产之间进行分配。,2、20世纪50年代80年代,1964年,夏普发展了资产选择理论,提出了风险资产定价的一般均衡理论,即资本资产定价模型CAPM。资本资产定价模型从投资者效用最大化出发,认为在市场均衡条件下,单一资产或资产组合由两方面组成,即无风险收益和风险溢价。,2、20世纪50年代80年代,无风险收益,风险溢价,
4、时间价值,资产价格波动带来的风险补偿,2、20世纪50年代80年代,1976年,罗斯提出了套利定价理论APT利用了较少的假设条件其核心是假设不存在套利机会资产价格受多方面因素的影响其表现形式是一个多因素模型,2、20世纪50年代80年代,如果一种因素或多种因素发生变化,市场中的投机者将通过各种套利工具进行套利,从而导致资产价格向新的均衡点靠近,最终不存在无风险套利机会,进而保证市场的动态均衡。但是APT未能确定的给出影响资产价格的因素以及影响程度大小。,2、20世纪50年代80年代,1973年,默顿提出了跨期CAPM,用以解决传统CAPM模型单期假设的不足。该模型认为资产的风险溢价由多个决定,
5、除了系统性风险之外,还包括其他描述投资机会组合特点的状态变量。,2、20世纪50年代80年代,1978年,卢卡斯提出了第一个基于消费的资本资产定价模型CCAPM。假设投资者追求效用最大化,将投资视为将来消费的资金来源或者资金保障,从而把产品市场、要素市场和金融市场上的各种变量通过投资和消费的关系联系起来。几乎能解决所有的资产定价问题但严重依赖于投资者效用函数形式,2、20世纪50年代80年代,衍生品定价理论期货定价理论:持有成本理论、延期交割费用理论和基于对冲压力的理论持有成本理论由于投资者往往持有存货,而存货占用库房和保险费用你,并且占用一部分资金从而产生机会成本。另外,存货还面临价格波动风
6、险,持有人需要进行风险补偿。期货价格=现货价格+实际成本+风险补偿,2、20世纪50年代80年代,延期交割费用理论凯恩斯,1930,期货市场的套期保值功能和价格形成功能不可能同时满足。商品期货存在现货溢价或远期折价问题,即期货价格低于远期交割的期望价格。套期保值者为降低风险,取得未来的确定性收益,通常以较低的期货价格出售合约,让渡一定的风险报酬个投机者,这一风险报酬就是交割延期费。,2、20世纪50年代80年代,基于对冲压力的理论1988年,赫尔雷弗,当期货市场达到均衡时,期货风险溢价不仅取决于系统风险,还取决于对冲风险。,2、20世纪50年代80年代,期权定价理论1900,Bachelier
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