证券投资分析杨朝军.ppt

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1、证券投资分析硕士课程,杨朝军 教授上海交通大学管理学院,证券投资分析 硕士课程,第一讲 课程介绍一、课程前导要求二、主要参考书和期刊三、金融子领域四、迈向金融经济时代五、金融证券化趋势,证券投资分析 硕士课程,一、课程前导要求 金融市场与货币政策 金融数学与分析基础 经济学,证券投资分析 硕士课程,二、主要参考书和期刊 证券投资分析 杨朝军 上海人民出版社 2002.9 决胜华尔街 杨朝军上海人民出版社 2002.1 Investment William Sharpe 证券市场导报 Journal of Finance Journal of Portfolio Management,证券投资分

2、析 硕士课程,三、金融子领域1、证券投资 Investment2、银行 Banking3、公司金融 Corporate Finance4、公共财政 Public Finance5、保险 Insurance6、房地产金融 Real Estate,问题：1、上述那两项关系最密切？,2、为什么房地产从属金融市场？,证券投资分析 硕士课程,1)历史阶段,纽约股市崩盘 一天内跌去508点，GDP损失1万亿美元,上海证交所成立,四、迈向金融经济时代,证券投资分析 硕士课程,2)金融经济特征,（1）信用制度发达,货币功能强（2）证券市场发达（3）企业股份化（4）金融资产大于实物资产（5）出现财团企业组织结构

3、,证券投资分析 硕士课程,3）金融业竞争力 行业资本增值周期：,农业经济：,贸易经济：,工业经济：,金融经济：,证券投资分析 硕士课程,4）金融经济的重要定理一:时间就是金钱资本的生命在于在不断的运转中增值。金融经济的重要定理二：资本集聚和运动是现代市场经济的核心,证券投资分析 硕士课程,五、金融证券化趋势 直接金融/间接金融 比例发展增大 a.证券市场非零和对抗局 b.债券：改变定期、固定的债权债务关系 股票：变消费资金为生产资本 中国：投资主体发生变化 金融发展战略,20世纪70到80年代，世界金融市场产生了“金融证券化”或“非中介化”趋势，改变了传统的信用交易基础。企业的资金融通从主要依

4、靠银行贷款发展到发行证券（如股票、债券、商业票据等）进行直接融资；居民储蓄结构也出现了证券化倾向，储蓄存款开始流向证券投资；借款人和贷款人日益通过直接融资实现资本的转移，而不是仅通过银行的中介来确立债权和债务关系。,金融证券化具体表现两个方面：1、融资方式的证券化 国际银行贷款（左）和国际证券融资（右）金额的变化（单位：十亿美元）,2、资产证券化 上市公司总市值与国内生产总值的比例（单位：%）,中国90年代金融发展若干相对指标回顾,证券投资分析 硕士课程,第二讲 证券分析一、股票的价值指标二、金融衍生证券的概念与金融创新发展,证券投资分析 硕士课程,1.证券的分类,证券,有价证券,无价证券,粮

5、票,基础,股票,衍生,远期期货期权掉期,债券,基金券,普通股,优先股,贴现债券,附息债券,股票凭证,受益凭证,证券投资分析 硕士课程,2.股票的价值指标,1）面值（par value)2）每股净资产3）股价4）资本虚拟值 V=E/i5）市盈率P/E,问题：面值与每股净资产的区别,证券投资分析 硕士课程,附息债券,3.债券（最重要的分类方法）,贴现债券,按运作变现分类,按付息方式分类,证券投资分析 硕士课程,5.金融衍生证券的概念与金融创新发展 金融商品三要素：盈利性、安全性、流动性 金融衍生证券的主要类型 按衍生证券的特性分类 按所依附的资产分类 按交易方法分类,证券投资分析 硕士课程,金融衍

6、生证券的主要类型,证券投资分析 硕士课程,第三讲 金融市场,商品：股票、债券、CD等,金融资产的投资回报率,价格,问题:如何区分银行机构与非银行金融机构?Checking account,证券投资分析 硕士课程,证券投资分析 硕士课程,金融市场中的中介人,中介人,间接金融:承担偿还风险银行贷款,直接金融:不承担偿还风险公司债券,证券投资分析 硕士课程,三、国家金融发展战略,直接金融的发展速度应大于间接金融的发展速度,-97东南亚金融危机,20世纪70到80年代，世界金融市场产生了“金融证券化”或“非中介化”趋势，改变了传统的信用交易基础。企业的资金融通从主要依靠银行贷款发展到发行证券（如股票、

7、债券、商业票据等）进行直接融资；居民储蓄结构也出现了证券化倾向，储蓄存款开始流向证券投资；借款人和贷款人日益通过直接融资实现资本的转移，而不是仅通过银行的中介来确立债权和债务关系,金融证券化具体表现两个方面：1、融资方式的证券化 国际银行贷款（左）和国际证券融资（右）金额的变化（单位：十亿美元）,2、资产证券化 上市公司总市值与国内生产总值的比例（单位：%）,中国90年代金融发展若干相对指标回顾,证券投资分析 硕士课程,四、金融管理 1),证券投资分析 硕士课程,2)宏观金融管理三大措施 存款准备金率 再贴现率 公开市场操作,证券投资分析 硕士课程,财政赤字的处理方法,国库券的功能演变:,证券

8、投资分析 硕士课程,五、证券市场,功能：资源优化配置,1),具体功能体现,筹集资金资产定价流动性,证券投资分析 硕士课程,2）子市场划分,证券投资分析 硕士课程,3）一级发行市场 发行价格确定 股票发行价 P*=EPE 债券发行价,证券投资分析 硕士课程,市场流动性宏观指标 年换手率=年成交股数/年末流通股数,六、二级流动市场1 流动性,市场弹性市场深度市场宽度,市场流动性微观指标,市场流动性的定义图示,证券投资分析 硕士课程,2 交易决定方式,证券投资分析 硕士课程,3 股价指数股价指数的类别：1）综合指数 目的、编制方法,2）成份指数 目的、编制方法,3）两类指数的优缺点比较,证券投资分析

9、 硕士课程,指数的算法：,1)算术平均,2)加权平均,3)几何平均,证券投资分析 硕士课程,七、中国证券市场实践 1）证券品种与股权结构 2）股票一级发行市场演变 3）流通股与非流通股问题,证券投资分析 硕士课程,第三讲 基本分析一、基本面分析二、行业分析三、公司价值分析,证券投资分析 硕士课程,证券投资分析流派,2.现代MPT,CAPM,APT,EMH,1.传统,基础分析技术分析,证券投资分析 硕士课程,基本分析法,从上至下的分析方法(增长投资)从下至上的分析方法(价值投资),1.方法逻辑,基本面因素 政治 经济：利率、通货膨胀、汇率、货币政策、经济周期,证券投资分析 硕士课程,基本面分析

10、1.宏观经济周期,房地产99年,货币市场,长期债券,股票,证券投资分析 硕士课程,2.行业研究 Competitive Strategy_ Michael E.Porter,证券投资分析 硕士课程,决定行业获利能力的五大竞争性因素,行业竞争者现有公司之间的竞争,潜在 的竞争者,新进入者的威胁,客户,供应商,替代品,替代产品或服务的威胁,供方侃价实力,买方侃价能力,证券投资分析 硕士课程,20,40,60,80,100,100,80,60,40,20,L(%),O,B,A,a,b,K,不同规模企业的百分比（从小到大排列）,市场占有率（）,洛伦茨曲线,证券投资分析 硕士课程,集中度,行业演变与行业

11、集中,证券投资分析 硕士课程,行业分类,两种分类目的,针对政府,针对投资,证券投资分析 硕士课程,联合国的国际标准产业分类（ISIC REV 3.1）是由联合国制订和发布的，其目的是为了统计各国的经济活动，并使主要的统计量在全球范围内尽可能具有可比性。ISIC的最初版本于1948年推出，经过数次修订形成了目前最新的ISIC Rev.3.1。,证券投资分析 硕士课程,其结构为四级分类，包括17个大类（Tabulation categories）、62个部门（Division）、161个组（Groups）、298个小组（Classes）。,证券投资分析 硕士课程,MSCI和S&P的全球行业分类标准

12、（Global Industry Classification Standard，GICS）1999年8月，MSCI和标准普尔联合发布了新的全球行业分类标准GICS，用于对全球上市公司进行行业分类。,证券投资分析 硕士课程,GICS为四级分类，包括10个经济部门（Economic Sector），23个行业组（Industry Group），59个行业（Industry）和122个子行业（Sub-Industry）。GICS对公司进行行业分类的依据主要是销售收入（revenue）但利润和市场分析也是考虑的重要标准。,证券投资分析 硕士课程,GICS的10个经济部门包括：能源；材料；工业；消费者

13、非必需品；消费者常用品；健康护理；金融；信息技术；电讯服务；公用事业。,证券投资分析 硕士课程,FTSE的全球分类系统（FTSE Globe Classification System）伦敦金融时报指数系列（FTSE Index series）是欧洲最权威的系列指数，FTSE的行业分类标准称为全球分类系统（Globe Classification System），已被广泛接受为一个全球性的行业标准。,证券投资分析 硕士课程,FTSE全球分类系统为三级分类，包括10个经济组（Economic Group）、36个行业部门（Industry Sector）和100个行业子部门（Industry S

14、ub-Sector）。对公司进行行业分类时，主要的考虑是其各项业务的税前利润在总利润中所占的比例。,证券投资分析 硕士课程,一、行业发展历史与现状 1、与美日等发达国家比较分析（注意产业梯度转 移原理）；2、行业内产品细分与比较分析。二、确定行业竞争优势 1、行业结构分析，行业潜在市场及拓展方向；2、行业与上、下游行业关系，价值链比较分析；3、行业周期阶段；4、行业集中度，市场占有率；5、基本竞争战略的取舍。,行业研究报告逻辑结构范例,证券投资分析 硕士课程,三、目前行业几大特征 1、行业中企业数量及其规模，实力排序，各自拳 头产品及优势；2、企业总体财务状况，盈利能力（最近两年），该行业上市

15、公司总体的财务状况；3、企业区域分布。四、未来三年发展趋势 1、政策导向；2、内在自身发展规律，产业演变方向；3、资产重组、行业重构的可能性。,行业研究报告逻辑结构范例,证券投资分析 硕士课程,决胜华尔街第4篇GAP和CAP,证券投资分析 硕士课程,1.成本领先,2.差异化,3a.成本集聚,3b.差异集聚,竞争优势,低成本,差异化,广阔的范围,狭窄的范围,竞争范围,企业的三种竞争战略,证券投资分析 硕士课程,3.公司价值分析 1）定常增长模型 2）两阶段增长模型,修正的两阶段增长H模型,证券投资分析 硕士课程,3）相对股价（1）无增长状态（2）增长状态,市盈率增长因子,基础市盈率,增长潜力价值

16、,证券投资分析 硕士课程,一、公司现状与发展 1、公司概要；2、管理队伍（主观客观）；3、（历史）财务分析（客观）。二、公司竞争优势 1、客户类别分析；2、竞争业务系统分析；3、行业结构分析。,公司研究报告逻辑结构范例,证券投资分析 硕士课程,三、公司未来发展 1、（未来）项目分析（主观客观）；2、主要优势、弱点和竞争对手；3、合理价值范围；4、发展潜力、方向。四、综合投资评判结论 1、近一两年二级市场股价表现分析；2、投资决策建议：长期、中期和短期。,公司研究报告逻辑结构范例,证券投资分析 硕士课程,第三讲 技术分析1、基本假设2、道氏理论3、图形分析和指标分析,证券投资分析 硕士课程,技术

17、分析法,证券投资分析 硕士课程,4.移动平均线,证券投资分析 硕士课程,5.相对强弱分析 1）相对强弱比率（RRS）2）相对强弱指标（RSI),第 i 种股票在 t 期的价格,第 t 期的股价指数,10天股价向上波动的大小,10天股价向下波动的大小,证券投资分析 硕士课程,6.关于技术分析的三个重要概念,b.支撑线,c.阻力线,证券投资分析 硕士课程,一、投资行为学（Prof.Robert Shiller of Yale)期望原理 后悔原理 反应过度和反应不足,三、反向投资 原因：市场反应过度,二、惯性投资 原因：市场反应不足,技术分析流派,证券投资分析 硕士课程,第四讲 现代投资组合理论一、

18、选择经济学和风险偏好特征二、均值方差分析体系三、有效资产组合曲线四、单指数模型,证券投资分析 硕士课程,1.传统投资理论和现代投资理论的比较,传统投资理论,现代投资理论,证券投资分析 硕士课程,2.选择经济学(机会集）C2=10000+(10000-C1)*(1+i),C2,C1,10000,10000,证券投资分析 硕士课程,3.多种资金借贷利率 借 i1,贷 i2；i1 i2,C1,C2,10000,10000,证券投资分析 硕士课程,4.效用函数 a.事件结局：多多益善，即U(x+1)U(x)b.行为：追求效用最大，即Max E(U(x),6.风险态度的区别,证券投资分析 硕士课程,W总

19、资产；x投资在风险资产中的值,证券投资分析 硕士课程,现代投资组合理论定量分析的两大突破:以系数代表风险；Xi0代表不允许卖空。,证券投资分析 硕士课程,7.均值方差证券资产组合理论（Mean-Variance Approach),1）每种股票的两个参数,2)组合P,证券投资分析 硕士课程,3)若Xi=1/N,令N,则,所以，组合体的风险不是单个股票的波动，而是他们的共振。,证券投资分析 硕士课程,4)投资组合风险分散化原理a.可分散化风险b.不可分散化风险市场系统风险,证券投资分析 硕士课程,8.有效资产组合曲线 有效边界线，有效组合在相同风险下收益最大，在相同收益下风险最小的边界线。假设：

20、不允许卖空，Xi=0,证券投资分析 硕士课程,1)若只有两种证券，A,B 则：,=0,=0.5=1,组合体可能曲线,=-1,证券投资分析 硕士课程,2）A,B两种证券，其中A无风险（Rf,0),p,Rp,Rf,G,H,B,A,分离定理:最优决策的不同在于风险投资组合与无风险资产的比例,而风险组合(R p,),证券投资分析 硕士课程,3)若借款与贷款的利率不同,证券投资分析 硕士课程,有效边界的数学表达,i=1，2，N,证券投资分析 硕士课程,4）数学描述5）分散化实证 a.国内 b.跨国界分散风险,证券投资分析 硕士课程,9.单指数模型基本假设：证券收益之间的变化受同一因素的影响；E(ei,e

21、j)=0。,2）基本方程：,3）运算结果：,证券投资分析 硕士课程,4）单指数模型特征某一资产组合体P的特征值为：,比市场平均水平更冒风险,比市场平均水平安全,相当于市场整体平均风险水平,a.,证券投资分析 硕士课程,证券投资分析 硕士课程,5）的估计a.的估算,b.在实证统计中 有向1收敛的趋势,证券投资分析 硕士课程,8.多指数模型,a.一般的多指数模型,b.行业指数模型,c.常见的行业指数模型,证券投资分析 硕士课程,CAPM模型1.CAPM基础假设条件 a.无交易成本 b.资本财可以无限分割 c.没有个人收入税 d.个人投资行为不影响市场 e.个人投资者依据证券资产的期望收益及其标准差

22、作决策 f.允许无限卖空 g.无限借贷无风险资产 h.所有资本财都是商品 i.期望齐次性,证券投资分析 硕士课程,2.CAPM的逻辑过程,资本市场线,B,风险资产收益无风险资产的时间价格+单位风险的市场价格 X 风险量,证券投资分析 硕士课程,3.证券市场线给定任意两个子资产组合,证券投资分析 硕士课程,证券市场线,证券投资分析 硕士课程,套利定价理论,单因素模型,多因素模型,证券投资分析 硕士课程,有效市场,1.市场状态,证券投资分析 硕士课程,2.有效资本市场 a.弱式有效市场：市场价格已充分反映价格历史序列数据中所包含的一切信息。b.半强式有效市场：市场价格不仅体现历史的价格信息，而且反

23、映所有与公司股票有关的公开信息。c.强式有效市场：市场价格充分反映有关公司的任何公开或未公开的一切信息。,证券投资分析 硕士课程,3.有效市场假设的检验,1)中国股票市场弱式有效检验,a.Pearson相关系数,b.Q值检验,2)上海股票市场半强式有效性检验,a.基于会计信息,c.Spearman秩相关系数,3)周日效应,证券投资分析 硕士课程,4.有效市场与投资策略,证券投资分析 硕士课程,5.市场异常现象,1)规模效应,2)季节效应,3)周末效应,证券投资分析 硕士课程,债券,1)即期利率(Spot Rate),2)远期利率(Forward Rates),证券投资分析 硕士课程,3)本期利

24、率(Current Yield),4)到期收益率(Yield to Maturity),5)连续复利,证券投资分析 硕士课程,2.债券的内在价值,证券投资分析 硕士课程,4.期限结构理论,1)债券的收益曲线,证券投资分析 硕士课程,期限结构的反转(Yield Curve Inverted),预期政府会下调利率,收益线由右上倾变为右下倾。,证券投资分析 硕士课程,2)纯预期理论,a.如果投资者预期未来的短期利率会上升，那么长期利率就会高于短期利率;,b.如果投资者预期未来的短期利率会下降，那么长期利率就会低于短期利率。,c.,证券投资分析 硕士课程,3)流动性贴水理论,a.长期债券比短期债券的流

25、动性差；,b.流动性升水长期收益将高于纯预期长期收益；,c.升水随着债券到期期限的延长而变大,证券投资分析 硕士课程,4)市场分隔理论,短期利率仅由短期资金的供求决定，长期利率仅由长期资金的供求决定。,证券投资分析 硕士课程,5.债券的风险,a.单个风险(可分散)）,b.市场风险（不可分散）,可用资讯等级评定方法确定,如穆迪和标普评级,通过Duration技术处理,证券投资分析 硕士课程,债券资产组合的管理,1.D系数,1)定义,2)推导,证券投资分析 硕士课程,3)附息债券的D系数,证券投资分析 硕士课程,2.D系数的性质,2）附息票债券的D系数比相应的PDB债券的D系数小,1）D系数含义是不可分散化的市场风险,因为付息债券的风险比同期限的PDB债券小,证券投资分析 硕士课程,3.被动管理策略,1)现金流匹配法 现金流与现金支出相匹配,a.一旦债券资产组合确定后，就没有再投资利率风险,b.现实的匹配不是十全十美，必须为匹配支出准备比实 际需要 多的资金,证券投资分析 硕士课程,2)免疫法,选择D系数与投资期限相等的 债券资产组合,b.随意战略,a.集中战略,