《证券定价模型》PPT课件.ppt

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1、第5章,证券定价分析,本章内容,影响股票市场价格的多因素定性分析模型股票内在价值确定的一般量化分析模型 阶段性投资价值复合指南估价模型期权与期货定价模型,证券投资分析概述,证券投资分析方法基本分析。以证券的内在价值为依据，着重于对影响证券价格及其走势的各项因素的分析，以此决定投资购买何种证券及何时购买。技术分析。运用图表技术和统计指标，研究证券价格及成交量的变动模式，并利用这些模式来预测价格的变动趋势，以此作为证券投资决策的依据。,证券投资分析概述,价值分析的基本任务评估证券的内在价值。为判断正确市场价格的高低确定一个参照标准。因素分析。试图通过对与证券价格存在逻辑联系的各种因素的分析，探索证

2、券价格决定及其变动的内在原因，并在此基础上对证券价格的走势进行判断。,证券投资分析概述,技术分析的主要假设 市场行为能反映一切信息 价格呈趋势形态变动 历史经常重演 技术分析的基本要素 价格、成交量、时间和空间价格和成交量是市场行为的基本表现 时间和空间是市场潜在能量的表现,证券投资分析概述,技术分析与基本分析的比较,第一节 影响股票市场价格的多因素定性分析模型,一、多因素分析一般模型股票交易价格是一个受股票内在价值制约，由供求关系形成，并受多因素影响的不确定值。它涉及宏观、中观和微观各种因素，是一个无法求得精确解的多元函数。P=F（X1，X2，X3，Xn）X1：税后利润X2：股利发放率X3：

3、市盈率水平X4：收益增长率P110-111,第一节 影响股票市场价格的多因素定性分析模型,一、CANSLIM股票价格分析模型一套发现潜力股的分析模型C：表示最近一季的每股收益A：表示近数年（5年）的每股收益N：表示公司应有信的东西S：规模要小L：表示领涨的股票I：指有大机构关照的股票M：指的是股市,第二节 股票内在价值确定的一般量化分析模型,在对拟选股票进行综合品质分析的基础上，对其内在价值进行评估，然后对照市场价格予以选择投资对象。现金流量法股票的价值应等于该股票持有者预期能得到的现金流量的现值。红利贴现模型戈登增长模型两阶段红利折现模型再投资效果评估模型,第二节 股票内在价值确定的一般量化

4、分析模型,一、红利贴现模型投资者购买股票，通常指望获得的无非是两种现金流：持股期间派发的股票红利和持股期末的预期股票价格。股票当前价值等于无限期红利的现值。零增长,第二节 股票内在价值确定的一般量化分析模型,零增长模型案例某普通股面值1元，每年获利0.3元，折现率为12%，根据零增长模型估算该股票的合理投资价值。如果该股票当前的市场价格为2.0元，是买入还是卖出？如果该股票当前的市场价格为3.0元，是买入还是卖出？,第二节 股票内在价值确定的一般量化分析模型,二、戈登增长模型该模型的思路是假设红利以稳定的速度g增长。,第二节 股票内在价值确定的一般量化分析模型,戈登增长模型案例假定某普通股，面

5、值1元，基年盈利0.50元/股，盈利成长率为5%，股利支付率85%，折现率为10%，则其评估价值为多少？,第二节 股票内在价值确定的一般量化分析模型,P141 思考题5一上市公司刚支付了1元股息，已知股息预期增长将保持10%，如果该投资者的目标收益率为14%，求该股票的内在价值？,第二节 股票内在价值确定的一般量化分析模型,戈登增长模型在股票定价中的应用假定公司的市场价格准确地反映了公司的内在价值E：每股收益b：保留盈余比例P117-118成长至关重要！,第二节 股票内在价值确定的一般量化分析模型,三、两阶段红利折现模型该模型认为公司具有持续n年的超长增长时期和随后的永续稳定时期。Dt：第t年

6、预期的每股红利K：超常增长阶段投资者要求的投资收益率Vn：第n年末股票的内在价值Kn：稳定增长阶段投资者要求的投资收益率Gn：n年后的永续增长率,第二节 股票内在价值确定的一般量化分析模型,两阶段红利折现模型案例假定某股票面值1元，基年股利为0.4元，未来3年的增长率为10%，然后在第3年结束后再以正常比例5%增长，预期投资收益率为12%，则该股票的评估价值为多少？,第二节 股票内在价值确定的一般量化分析模型,四、再投资效果评估模型当公司有好的投资机会的时候，如果公司将一些收益留存下来，投入高盈利项目，就可以为股东赚得更多的收入。r：投资收益率B：留存收益率 P121例子,第三节 阶段性投资价

7、值复合指南估价模型,求在拟投资的时间内和目标收益率条件下的投资者对股票价格的期望值范围。并以此与该股票现在的市场价格进行比较判断所持股票在计划持有期内的可能价格水平是进行阶段性投资价值分析中最重要、也是最困难的一个问题。,第三节 阶段性投资价值复合指南估价模型,一是预测持有期的公司年收益水平（阶段性收益水平）。二是判断股票价格在其计划持有期间可能达到的市盈率（阶段性市盈率水平）。,第三节 阶段性投资价值复合指南估价模型,阶段性市盈率水平一般而言，由市场大势、市场利率水平、行业景气度、区位优势、公司成长性和公司魅力等决定。第一步，界定公司魅力程度并预测该公司2-3年内的成长性历史数据外推分析法前

8、瞻性的成长性分析第二步，求出在考虑企业成长性、市场利率水平和公司魅力三要素情况下的股票市盈率可能区间。,第三节 阶段性投资价值复合指南估价模型,阶段性市盈率水平第三步，考虑上市公司的行业特性对股票市盈率的影响第四步，考虑上市公司所处区位对股票市盈率的影响第五步，其他应考虑的因素第六步，考虑不同市场的股价水平和泡沫程度,第三节 阶段性投资价值复合指南估价模型,阶段性市盈率水平第七步，将根据复合指南法所求得的市盈率水平乘以行业市盈率相对指数、再乘以区位市盈率相对指数，再考虑股票持有期间内市场指数预测可达高度和每股税后利润水平，即可求出该股票的计划持有期可达价位。PN：股票计划持有期可达价位DN：股

9、票卖出期的每股税后利润P/E1：考虑市场利率、公司成长性和公司魅力三要素所求得的市盈率水平KH：行业市盈率相对指数Kg：股本修正系数KQ：区位市盈率相对指数：其他应考虑的因素,第二节 复合指南估价模型案例,P141 思考题7试根据下面的条件，对该公司股票在中国证券市场上的内在价值进行估算。解：第一步，依据P124表5-2，考虑三大因素（成长性、魅力和债券年收益率）确定该公司的市盈率：PE1=1618第二步，依据P125表5-4，确定行业相对市盈率指数 KH=26.1/25.1=1.04第三步，估算股票的内在价值,案例：探路者股票定价探讨,探路者的快速成长根源于自主品牌的梦想，探路者以“打造卓越

10、品牌，分享户外阳光生活”为使命，以“提供周全的户外保护”为品牌基础，广泛采用新材料、新技术、新工艺，产品覆盖户外生活各个领域，既能满足极限爱好者高山探险的需求，更面向大众倡导积极健康的户外休闲生活方式。,证券的投资价值评估总结,案例：探路者股票定价探讨,案例：探路者股票定价探讨,零增长模型,普通股面值l元，每年获利0.60元，无风险资产的收益率3%，市场组合的平均收益率8%，该股票的贝塔系数为1.2。根据CAPM模型和零增长模型估算该股票的合理投资价值。r=3%+1.2（8%3%）=9%V=0.609%=7元,无固定持有期成长型普通股评价模式,：假定普通股，面值1元，基年盈利0.60元/股，盈

11、利成长率为5%，股利支付率85%，折现率为10%，则其评估价值为 V=85%0.60(1+5%)(10%5%)=10.71,变动型普通股的评价模式,案例：假定股票面值1元，基年股利为0.6元，未来3年的增长率为30%，然后在第3年结束后再以正常比例5%增长，预期投资收益率为12%，则该股票的评估价值为 V=(0.61.31.12)(0.61.31.31.2544)(0.61.31.31.31.4049)+(0.61.31.31.31.05(12%5%)1.4049=16.52元,申银万国：探路者建议询价区间18.5-20元,预计公司09-11年完全摊薄EPS为0.56、0.74、0.90元，未

12、来3年净利润复合增长率33%。对于消费品企业，1倍的PEG较为合理，可以给予09年33倍市盈率考虑到前期发行的星期六、罗莱家纺发行动态市盈率近30倍，创业板公司成长性高会有一定溢价，可以35倍市盈率作为询价上限。我们建议以09年33-35倍市盈率作为询价区间，对应价格18.5-20元之间。,国都证券：探路者建议询价区间元,公司作为业内龙头企业，将受益于行业快速成长。上市带来的品牌效应，以及募资项目的相继实施，将促进公司营收较快增长。预期2009-2010年每股收益元。按照公司2009年业绩预测，公司合理市盈率区间35-36倍，建议询价区间元。,上海证券：探路者询价区间17.9820.55元,基

13、于探路者09、10年预测业绩0.57元、0.71元，综合考虑A股中小板品牌服装类公司相对估值水平、公司作为第一家户外用品上市企业以及创业板企业的高成长性，我们认为公司的合理估值为09年预测业绩的35-40倍PE,合理估值区间为19.9822.83元。综合考虑公司的基本面和目前市场行情，我们建议询价区间比合理价值区间有10%的折价，即以17.9820.55元报价。,探路者申购指南,证券代码:300005发行价：19.80元市盈率：53.10倍网上发行日:2009-09-25总发行量(万股)：1,700.00,案例：探路者股票定价探讨,2009年09月25日发行1700.00万股，发行价格19.8

14、0元，募集资金总计32160.00万元.2009年10月30日上市，首日开盘价42.00元,最高66.59元,最低42.00元,收盘价50.07。,证券的投资价值评估总结,前述的价值评估模型，是对影响股票价值的现实经济因素高度抽象和概括的结果，在使用中要注意以下几点：折现率、股利增长率、付息率等本身都取决于多种因素，要正确地评估股票的投资价值，需要对上述因素进行逐层深入细仔的分析。在实际评价中，由于会计核算方法的差别及其真实性和准确性，会影响我们的评估结果，需要剔除虚假会计信息的影响，并对公认的会计准则、会计核算方法进行调整，使其具有可比性。在现实中，企业的盈利水平、市场的投资收益率都不是固定

15、不变的，我们评估中所涉及的各项经济指标，都会受到经济周期、通货膨胀与通货紧缩、行业特征和企业不同成长阶段等多种因素的影响。只有综合考虑这些因素的影响，才能得出正确的结论；否则，就可能得出错误的结论，并误导投资者。,宏观经济分析,宏观经济分析概述影响整个证券市场走势的经济因素，称为宏观经济因素。宏观经济因素包括宏观经济运行和宏观经济政策两个方面。宏观经济因素是影响证券市场最基本的因素。宏观经济因素的变动常常持续的时间长，决定和影响着证券市场的中长期趋势。宏观经济因素对证券行市的影响具有面广，带根本性和持续时间长的特点。,宏观经济分析,宏观经济运行对证券市场的影响 反映宏观经济运行状态的基本变量国

16、内生产总值与经济增长率消费总量投资总量货币供应量财政收支失业率通货膨胀率利率国际收支汇率,宏观经济分析,宏观经济运行对证券市场的影响 国内生产总值与经济增长率国内生产总值（GDP）及增长速度是衡量宏观经济运行状态的综合性指标。从理论上看，在上市公司的行业结构和该国的行业结构基本不变的条件下，股票平均价格的变动与GDP的变动应呈现一致。一些实证研究结果表明，股票价格的变动与国民生产总值的变化存在着密切的相关性。,宏观经济分析,宏观经济运行对证券市场的影响 经济周期 宏观经济运行因受多种因素的影响而呈现出周期性变化的特征。从中长期看，证券行市的波动与宏观经济周期变化应该是一致的，经济运行呈周期性循

17、环的规律，从而导致证券行市也呈周期性变化的特征。证券投资是一种购买预期收益的行为，投资者是根据自己对经济的前景预期行事的。在经济周期实际发生变动之前，投资者一般就会在证券市场上提前对之做出反应。实证研究表明，证券市场的运行在时间上略超前于经济周期的变化。,宏观经济分析,货币政策对对证券市场的影响 证券市场与利率 证券价格对市场利率最为敏感。一般而言，证券价格与利率呈反向运动。市场利率升高，证券价格便会下降；相反，利率下降，证券价格便会上升。具体原因利率的升降影响证券的预期收益 利率的升降影响证券的需求 利率的升降影响信用交易,宏观经济分析,货币政策对对证券市场的影响 货币供应量与证券市场在一定

18、范围内，货币供应量的增加会推动物价上涨，甚至造成轻度的通货膨胀，证券价格一般会随之上涨。其原因货币投放量增加，物价的上涨能提高公司的盈利水平，从而使股息红利增加，推动股价上涨。货币供应量的增加推动利率下调，流入证券市场的资金增加，从而推动证券价格上涨。在通货膨胀下，公司资产的重估价值大大升值，从而使股票的净资产含量提高，在一定程度上起到保值的作用，推动股价上涨。,宏观经济分析,货币政策对对证券市场的影响通货膨胀与证券市场严重的通货膨胀会使证券资产相对贬值，导致证券价格下跌；严重的通货膨胀严重影响公众预期，引发证券价格下跌；严重通胀时，政府的紧缩政策不利于证券行市。,宏观经济分析,货币政策对对证

19、券市场的影响货币政策与证券市场央行货币政策手段法定准备率再贴现率公开市场操作一般来讲，紧缩的货币政策不利于证券市场行情的发展；宽松的货币政策会刺激证券价格上升。,宏观经济分析,财政政策对对证券市场的影响 财政政策手段调整税率改变政府转移支付水平政府购买水平财政政策与证券市场行情积极的财政政策有利于证券市场行情的上升消极的财政政策对证券市场行情起抑制作用,宏观经济分析,国际经济因素 国际收支对证券市场的影响逆差政府紧缩银根不利经济发展证券价格下跌 汇率对证券市场的影响 本币贬值有利出口，不利进口出口型企业股价上升，进口型企业股价下跌本币贬值资本流出证券价格下跌本币贬值央行干预对证券市场产生影响国

20、际证券市场对国内证券市场的影响,行业分析,行业的概念所谓行业因素，是指影响某一行业证券行市的各种因素。行业因素分析的目的和任务就是对影响特定行业证券预期收益、风险水平和供求关系的各种因素及其变化，进行逻辑推理分析，在此基础上对特定行业证券的投资价值及价格走势进行判断，进而做出证券投资方向的选择。,行业分析,行业分类依据市场结构不同完全竞争行业垄断竞争行业寡头垄断行业完全垄断行业,行业分析,行业分类按行业与经济周期的关系成长性行业周期性行业防御性行业,行业分析,产品的生命周期,产品生命周期各阶段收益和风险状况,行业分析,证券投资行业选择应考虑的主要因素技术进步 供求关系的变化 政府的行业政策 其

21、他因素行业在国民经济中的地位、行业的平均利润率水平、行业的市场竞争特征、行业的生产要素特征、行业的风险特征、行业的劳动分工状况、行业的对外开放程度、行业的区域特征、所有制特征等。,行业分析,行业选择的主要方法行业增长比较分析 判断该行业是否为周期性行业 比较该行业的增长率与国内生产总值增长率 计算该行业销售额占国内生产总值的比重 行业增长趋势预测 找出决定行业发展的关键性因素，构造计量分析模型，然后运用计量模型进行预测 利用该行业部门历年的增长率资料，运用统计分析方法或自我回归模型进行分析,公司分析,公司竞争力分析产品优势分析 技术优势分析区位优势分析 公司经营管理分析 公司财务分析 获利能力

22、分析 偿债能力分析 经营能力分析 现金流量分析 公司经济附加值（EVA）分析,公司分析,公司竞争力分析产品优势分析 产品的异质性分析产品的品牌效应产品的品质是否优越产品的成本控制产品的市场占有率分析技术优势分析区位优势分析,公司分析,公司竞争力分析技术优势分析技术人才技术装备研发能力 区位优势分析 地区经济发展优势地区环境优势地区政策优势,公司财务分析,（1）比率分析 盈利能力 资产使用效率 增长能力 资产流动性 负债能力 价值创造（2）比较分析 历史比较 行业比较 先进比较（3）结构分析 收入结构 成本结构（4）因素分解 盈利能力的分解 风险的分解 自我可持续增长能力的分解 成长性的分析,（

23、1）比率分析（Financial Ratio Analysis&Comparison）,建立一系列财务指标，全面描述企业的资产流动性、负债管理能力、资产使用效率、盈利能力、价值创造、市场表现。将这些财务指标与企业历史上的财务指标、与行业的平均数和行业的先进企业的相关指标进行对比，最后综合判断企业的经营业绩、存在问题和财务健康状况。财务比率分析应注意：结合实际情况，如行业特点、季节性趋势和通货膨胀，等等。结合财务报表后的“附注”或“注释”部分，以防止企业的“盈利操纵”。,A、流动性分析,企业为应付日常的生产和销售事务而产生的循环性流动负债，持有必要的流动资产是必要的。企业若无法在短期内偿付这些债

24、务，则构成了“倒闭”的条件，有面临破产的危机。因此，常以流动性比率来衡量企业是否具备在短期内将资产变现用以偿债的能力。,B、负债管理比率,负债管理能力是反映企业资本结构和偿债能力的重要指标。负债比率,利息保障倍数,利息保障倍数，是指上市公司息、税前利润（EBIT）相对于所需支付债务利息的倍数，可用来分析公司在一定盈利水平下支付债务利息的能力。公式中的“利息费用”是指本期发生的全部应付利息。这一比率越高，说明公司的利润为支付债务利息提供的保障程度越高。,现金涵盖比率,有些损益表上的费用并没有真正的现金流出，但因遵循会计的损益乙酸原则而从收入中扣除，其中最主要的就是“折旧费”。因此公司实际的付息能

25、力未必如利息保障倍数所显示的那样糟。因此可以“当期在EBIT应有的现金流入额”来取代计算。,C、资产管理比率,D、盈利能力比率,E、市场价值比率,市场价值比率在于其以“每股市价”来说明企业的营运绩效。,F、与股票市价相关的股票投资收益分析,2、对比和结构分析法（Proportion/Component Analysis）,计算某一时期各年“三表”中各项帐目的比例，然后与本企业历史财务指标、行业的平均数或先进企业的指标或相关比例进行对比，综合判断企业的经营业绩、存在问题和财务健康状况。历史比较和结构分析行业平均数比较行业先进指标比较,案例分析1：中国移动（香港）2000-01年度损益表对比和结构

26、分析（1）销售（业务）收入和成本的基本数据和历史对比分析,（2）业务收入的历史对比分析和结构分析,（3）成本（营运支出）的历史对比分析和结构分析,（4）盈利的历史对比分析分析,（5）市场份额、经营和盈利综合分析 移动用户增长和市场占有,行业收益率 在Dell收入所占份额 客户机系统（CS）08%65%服务器和存储设备（S/S）515%12%软件和外部设备（S&P)515%13%IT服务（ITS）717%10%Dell2001财政年度：销售收入=311.89亿美元；毛利=64.43亿美元；净利=21.77亿美元Dell2002财政年度：销售收入=311.68亿美元；毛利=55.07亿美元；净利=12.46亿美元将Dell与同行业其它巨头相比发现：对比2001财年，Dell在获取市场份额的同时盈利能力在迅速下降；Dell的主要利润来自于低利润产品，利润和收入结构不合理；,案例分析2：Dell 2002财年的财务报表Dell的战略取向？,EVA经济增加值,EVA=税后利润资本成本=税后利润所有者权益合计加权平 均资本成本EVA指标要求管理者注重股东财富的增加，计算股东投入资本的成本只有在税后利润大于资本的投资成本时才有价值,