《股票指数期货》PPT课件.ppt

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1、股票指数期货,刘荣茂,股指期货的概况股指期货模式与合约选择股指期货市场的风险管理我国推行股指期货的可行性分析,股票指数期货的产生和发展,股票指数期货的产生背景,二战以后，以美国为代表的发达市场经济国家的股票市场取得飞速发展，上市股票数量不断增加，股票市值迅速膨胀。以信托投资基金、养老基金、共同基金为代表的机构投资者取得快速发展，它们在股票市场中占有越来越大的比例，并逐步居于主导地位。出现了程序交易和指数化投资组合等交易方式,股票指数期货的发展,1982年2月美国堪萨斯市期货交易所率先推出价值线综合指数期货，4月芝加哥商业交易所推出标准普尔500种股票价格指数期货，5月纽约期货交易所开办纽约证券

2、交易所综合指数期货交易，7月芝加哥期货交易所开办了主要市场指数期货交易。1983年2月悉尼期货交易所以澳大利亚证券交易所普通股票价格指数为基础，开办股指期货交易,1984年1月，多伦多期货交易所开办多伦多证券交易所300种股票价格指数期货交易1984年5月，伦敦国际金融期货交易所开办了金融时报100种股票价格指数期货交易1986年5月，香港期货交易所开办恒生指数期货交易1986年9月，新加坡国际货币交易所开办日经225种股票价格指数期货交易1988年9月，东京证券交易所和大阪证券交易所分别开办东证股价指数期货交易和日经225种股票价格指数期货交易,股票指数期货发展新趋势,交易量不断上升，品种不

3、断创新，竞争日趋激烈并全球化，股票指数开发日益专业化。采用别国作为股票指数期货标的物成为各金融中心竞争的焦点所在股票指数期货的运作基础发生了巨大的变革（1）以美国、英国、新加坡为代表的分割模式，即股票指数期货在专门的期货交易所进行交易。（2）以日本为代表的整合模式，由证券交易所开设指数期货交易。（3）以俄罗斯、巴西、波兰为代表的混合模式，即证券交易所及金融期货交易所分别设立股票指数期货交易。,股票指数期货的概念、特点,股票指数期货指以股票指数为标的物的期货合约。它是以股票市场的股价指数为交易的标的物的期货，是由交易双方订立的、约定在未来某一特定时间按成交时约定好的价格进行股价指数交易的一种标准

4、化合约。特点：1 股票指数期货不涉及股票本身的交割，以现金清算形式进行交割。2 股票指数期货合约的价值是由固定的一个单位交易金额乘以股票指数点来计算的。3 股票指数期货具有较高的杠杆作用。,股票指数期货自身的功能,价格发现功能规避系统风险活跃股票市场分散投资风险杠杆作用,巴林银行倒闭事件,巴林银行1762年创建于伦敦,主要从事证券和期货交易,在1800年,巴林银行就已经成为英国政府证券的主要发行人.在全世界管理着270多亿英镑的资产,20世纪初,英国皇室成为巴林银行的重要客户,巴林银行便从此帮助历代皇室成员管理财产,享有皇室银行的美誉.1992年,尼克里森被巴林银行派到新加坡,负责巴林银行在新

5、加坡的期货期权交易,同时负责前台交易和后台结算工作.,从事日经指数多头买卖,1994年底,亏损了近3亿美元1995年1月18日,日本大地震造成日经225指数狂跌.1月26建仓,大量买进3月到期的日经225股票指数期货合约.1995年1月底,3月到期的日经225股票指数期货合约上涨到18850点(低于19000点),2月16日,3月到期的日经股票指数期货合约下跌到17895点.2月17日,购进大阪证券交易所和新加坡交易所的日经225股票指数期货合约20026份.股指每下跌一个点,里林的指数期货交易就要亏损200万美元.日经指数225股票在2月24已经下跌到17472.9,里森造成的亏损达到10多

6、亿美元,超过了巴林银行9亿美元的资产总值.由国际会计公司接管 返回,股指期货模式与合约选择,股指选择,股票指数是表示整个股票市场价格水平高低的指数。流行的股票指数分为：综合指数和成分股指数设计股票指数要求（1）客观反映证券交易价格的总体运行态势；（2）为人们提供有效的市场信息,股指选择条件,1、采样股票的流通市值占证交所所有上市交易股票市价总值的70%-80%；2、用流通股作为权数3、指数的敏感性要强，对所有普通股指数的贴近度要达到99.99%4、采样面要广5、股票指数样本股中不应该有亏损股,我国主要的股票指数：上证综合指数、深圳综合股票指数、上证180、上证50、沪深300（4月8日开始发布

7、）等,上证180指数,上证成份指数（简称上证180指数）是上海证券交易所对原上证30指数进行了调整并更名而成的，其样本股是在所有A股股票中抽取最具市场代表性的180种样本股票，自2002年7月1日起正式发布。上证180指数依据样本稳定性和动态跟踪相结合的原则，每半年调整一次成份股，每次调整比例一般不超过10%。,上证综合指数,系由上海证券交易所编制的股票指数，1990年12月19日正式开始发布。该股票指数的样本为 所有在上海证券交易所挂牌上市的股票，其中新上市的股票在挂牌的第二天纳入股票指数的计 算范围。该股票指数的权数为上市公司的总股本。由于我国上市公司的股票有流通股和非流通股之分，其流通量

8、与总股本并不一致，所以总股本较大的股票对股票指数的影响就较大，上证指数常 常就成为机构大户造市的工具，使股票指数的走势与大部分股票的涨跌相背离。,上证50指数,上证50指数挑选在上证所上市的规模大、成长性和流动性好的最具代表性的50只股票为样本，以2003年12月31日为基日，基点为1000点,股指期货交易模式,根据交易场地分：分割模式、整合模式、混合模式根据交易方式分：传统交易模式、电子交易模式,股指期货交易模式,分割模式：股指期货专门在期货交易所进行交易。以美国、香港、新加坡、英国为代表的，目前美国期货市场的股指期货交易主要集中在芝加哥商业交易所(CME)、芝加哥期货交易所(CBOT)、纽

9、约商品交易所(COMEX)等各大期货交易所。分割模式内部尚存在两种类型：一是如美国那样将金融期货和商品期货混合在一个交易所内交易，二是如英国那样分设金融期货交易所和商品期货交易所。,股指期货交易模式,整合模式，由证券交易所开设股指期货交易。如日经225(Nikkei 225)股指期货和东证综合指数(TOPIX)期货分别由大阪证券交易所和东京证券交易所开设，而1989年4月成立的东京国际金融期货交易所则负责短期日元、美元利率及汇率期货等品种的交易。类似的有韩国、匈牙利、以色列、挪威等一些新兴市场国家。,股指期货交易模式,混合模式，即证券交易所和金融期货交易所分别设立股指期货交易，如IBOVESP

10、A指数期货由巴西金融期货交易所开设，而ISENN指数期货则由圣保罗证券交易所开设 巴西、波兰、俄罗斯等为代表,股票指数期货合约设计,要设计一个成功的股指期货合约必须遵循国际惯例，也就是该期货合约必须至少满足以下四个条件：1、期货合约必须保证套期保值效果，使市场参与者能够通过期货市场回避风险。2、期货合约必须保证市场的流动性，能够吸引一般投机者并得到广大市场人士的认同，否则套期保值者无法转移其风险。3、期货合约的设计必须使得市场发挥价格发现功能，通过广泛的市场人士的参与，各种影响价格的信息以最快的速度反映到交易价格上，形成合理的预期价格。4、期货合约的设计必须防止价格操纵行为的发生，确保期货市场

11、能够安全运作。,股票指数期货合约设计,1.标的指数：以统一的成份股指数作为股指期货的标的物 2.合约面值：3.最小报价单位：最小报价单位是股指期货交易中每次报价变动的最小单位,股票指数期货合约设计,4.合约交割月份：国际上通行的期货合约交割月份为3、6、9、12月 5.保证金水平：保证金是投资者履约的信用保证，防止期货交易者对于期货经纪商或结算经纪商对于结算公司不履行支付义务，进而维持整体期货交易制度的安全。6.结算方式：现金结算 返回,股指期货市场的风险管理与监管,股指期货的风险来源,正如一把双刃剑，股指期货在管理股市风险的同时自身又可能成为风险来源。原因在于它集中了分散在各个领域的所有风险

12、。股指期货只有在被利用为套期保值时才有意义，而恰恰相反的是，因为股指期货的交易特点，经常被利用为投机工具。所以我们在这里所指的风险不是普通意义上说的股指期货价格变动给投资者来带的价格风险，而是指股指期货市场由于过度投机或市场价格在突变的情形下发生的交易所信用风险、交易者由于损失过大而导致自身及与之相关的经济体破产的风险。,股指期货的风险来源于其交易机制的设计，具体体现在以下几个方面：,股指期货交易是保证金交易,具有以小博大的杠杆效应,因而它可能给交易者带来数倍、数十倍以上交易保证金的损失,损失之大往往出乎交易者的意料股指期货合约可以无限制地创造,没有数量限制,因而股指期货交易所涉及的金额可以大

13、大超过股票现货市场，形成股市与期市的风险联动股指期货交易的止损交易机制使得股指期货的价格有自我强化波动或称“趋势加强”的特征到期日效应,止损交易机制 是指为了保护既得利益或减少损失而及时采取的平仓行为,它包括两种情形,第一种情形是技术分析派从股指期货交易走势图分析价格的走势,从中确定买卖点位和止损点位,只要价格反向波动幅度没达到止损点位,交易者坚信自己预测的价格走势正确,于是继续等待,以求获利;当价格反向波动幅度有效超过止损点位时,交易者确信原来预测的趋势错误,于是平仓。第二种情形是当股指期货价格变动超过一定幅度,交易者不能追加保证金,有可能违约,为避免风险扩散,交易所要求该交易者立即平仓。由

14、于止损交易是反向交易,它的行为实际上加强了反方的力量,这种交易加上市场的从众行为使得价格出现一边倒的趋势。到期日效应 指股指期货合约快到期时,为争夺有利于己方的交割价格,多空双方故意拉抬、打压现货股市价格,使得价格波动剧烈的现象,在这种情况下,股指现货与期货的价格都脱离了常规,投资者不易判断其走势,风险增大。,股指期货风险最大的特点是 对于风险和收益是完全放开的，“上不封顶，下不包底”。原有的风险和收益通过期货所特有的杠杆效应以几十倍上百倍的比率被放大，股指的轻微波动就会导致期货账户资金的巨大变动。如果交易过于集中在几家机构中，一家出现危机，会引起连锁反应，酿成区域性甚至全国性金融危机。股灾与

15、股指期货的关系 大量研究表明股指期货与股灾没有必然联系。股灾根源于经济发展状况,但股指期货可加重股灾的程度。金融期货对金融体系影响很大,控制不力,可能会引发金融风险。1995年发生在我国的“223”国债期货风波曾使市场风险几乎达到了无法控制的地步,非但没有发挥期货市场的功能,反而造成现货市场的混乱,社会影响十分恶劣。1997年下半年发生在东南亚地区的金融危机再次证明,期货币场是把“双刃剑”,监管不力,会给现货市场带来极大的消极影响,加剧危机的发展。,投机资本的介入加剧风险联动 投机资本的介入加剧了市场的动荡,投机资本的攻击通常在货币和资本市场、现货和期货市场联手操作。投机者在期货市场构筑空方头

16、寸,在现货市场带头抛售股票,打压股价,通过传媒制造恐慌气氛,引起抛售瀑布,导致股价狂泻,从而在期货市场谋取暴利。股指期货市场的存在,使投资资本可充分利用期货市场投机的杠杆效应,不顾股市基本面的实际情况,通过人为拉抬或打压股价指数,操纵股指期货的结算价格,使股市与期市间原有的此消彼涨的负反馈机制变成了正反馈,导致股指期货价格与现货价格的双双狂泻,只要国际炒家在期货市场的持仓超过现货市场的持仓,即使在操纵现货市场时蒙受损失,亦可通过期货市场获得远大于现货市场亏损的利润。,股指期货风险的的计量,传统上以资产报酬的方差来衡量风险，只考虑未来潜在的收益与损失的不确定性，无法确切表达潜在的损失金额，这显然

17、不能满足实务中对于资产损失风险衡量要求。于是就产生了风险值VAR的概念。应用统计学中概率分布的理论，风险值概念指在一段时期内，一定置信水平下，当市场发生最坏状况时，投资组合的最大可能损失金额。在正常市场条件下，对于给定的置信水平1-a%，其对应的临界值即为该项金融资产或投资组合在统计上的最大可能损失金额（VAR），虽然实际金额仍有可能超过VAR，但是根据抽样分布理论，损失金额超过VAR的概率不会超过a%，a%也就代表了最坏情况发生的概率。设随机变量Xt为投资组合于未来第t天的损益金额，1-a%为置信水平，此时风险VAR可表示为：PX t-VAR=a%为了计算VAR而选取的时间长度应随资产的性质

18、而变化，一般为一天、一周或两周，在这一时间长度内，资产组合应是不变的。,控制股指期货交易风险的最重要的环节是股指期货交易所。期货交易所应当建立、健全下列风险管理制度:保证金制度、每日结算制度、涨跌停板制度、持仓限额和大户持仓报告制度、风险准备金制度、强制平仓制度。此外,如下措施也应考虑在内:,股指期货的风险控制,根据股指期货交易的实际情况可以实行动态保证金制度 一般情况下,实行正常的保证金比例。在市场投资信心较弱、金融市场交易极度低迷时,可以适当降低保证金水平,吸引更多投资者进入这个市场。相反,在价格波动剧烈的情况下,应提高保证金水平,以抑制杠杆性投机的规模。交易所的交易系统应该做到实时监控,

19、防止保证金透支交易 1995年2月23日在国债期货交易中,曾经出现空方恶性透支交易事件,这就是震惊全国的“327”事件。当日在收市前10分钟内,空头连续抛出700万口卖单,事后查明,空方的交易并没有足够的保证金作保证,属恶性透支交易,可见交易所的系统达不到实时监控会有多么大的危害。,交易所要有应对价格突变风险的措施 健全的风险管理制度并不能完全防范股指期货交易的风险。当遇到突发事件时,交易所的风险管理制度就有可能失效。比如强制平仓制度,当价格单方向连续涨停板或跌停板,由于只有买盘没有卖盘(涨停板时),亏损的空头想平仓都无法成交,期货经纪公司及交易所录入的强制平仓买盘也无法成交,导致亏损方的亏损

20、额继续扩大,超出亏损方的承受范围。此时交易所还应当采取特殊的应急措施才能将风险减小到最小程度。比如可以采取调整涨跌停板幅度、提高交易保证金比例、限制会员或者客户的最大持仓量、按一定原则减仓以及暂时停止交易等措施化解风险。设立计算机风险控制体系 现代国际股指期货市场的电子交易方式普遍应用。期货交易所的交易、结算和风险控制，在很大成度上依赖计算机的应用。因此，必须建立完善的计算机风险控制体系，防止因设计失误或出现技术故障而给市场造成风险。,股指期货市场的监管,禁止一致行动 一致行动是指在股指期货交易及股票交易中，不同关联的市场主休在同一时间内的一致交易行为，表现方式可以是明示的、有通谋的，也可以是

21、默契的、心照不宣的。国内最典型的例子就是2001年裕兴狙击方大科技，裕兴一共联系了6家自称是相互之间没有关联关系户的公司，但其共同行动就是一致行动。由于国内证券法没有禁止一致行动的规定，此举既可使自己每一家单独持有股分都不到5%，又可不受“半年内不得出售”的限制。海外的例子在东南亚金融风暴中可以找到，索罗斯旗下的量子基金和其他多家对冲基金联手，一起在多个股市上作空，沽空股票和指数期货，也是一致行动的共同方。关于股指期货交易，法律一般会对单一主体的持仓设立大户持仓限额制度，它使得单一主体的操纵很难实行，于是联手操纵的可能性增加了，因此，立法应明确禁止一致行动。,交易员的权限制度 内部控制不严密，

22、对交易员缺乏有效的监督管理，是造成金融期货灾难的一个重要原因。比如说巴林银行的倒闭，与其说是因为从事了股票指数期货和其他金融期货的交易，还不如说是银行内部管理极其混乱让交易员里森拥有了过度的权利，使和他能够身兼清算和交易两职，很容易通过做假账来掩盖风险和亏损。另一个方面，由于激励机制的过度使用，虽然能极大的调动交易员的积极性，但同时也激发了他们的冒险精神。为了增加收入，交易员在交易的过程中会不自觉地加大了风险系数，甚至出现越权交易等违法、违规行为。所以严格限定交易员的交易权限，防范风险是很有必要的。,内部结算系统 结算所保证和结算功能合一，并且最好要属于交易所。大多数情况下，结算部门和保证公司

23、是一个机构，同时承担结算与保证的双重功能。结算所与交易所的关系因交易所而异。在美国，几乎所有的结算保证公司都是交易所下的一个结算单位，在英国，期货交易的结算与保证是由独立的国际商品结算所完成。香港在87股灾以前，结算所独立于交易所而且只负责结算，保证是由单独的期货保证公司来执行，这种交易所、结算所和保证公司三足鼎立的组织结构是导致香港期货市场一度瘫痪的原因之一。股灾之后，香港对期货交易的组织结构做了文章。改革以后香港期货结算公司是期货交易所的附属公司，而且结算和保证职能合一。结算所结算保证功能合一并且隶属于交易所，有利于交易所对结算所的领导，有利于交易所对期货交易的控制和调节，有利于期货交易的

24、顺利进行。,设立循环短路系统 循环短路系统是指当股指期货交易在一个交易日内上涨或下跌超过一定点数，交易系统自动停止撮合交易一定时间段的制度。循环短路系统可以减弱单边市所造成的对市场的波动，同时通过暂时停止交易，使市场参与者有一些冷静思考的时间，使市场回归理性的可能性增大，减弱市场的巨幅波动，防止持有某一方向头寸的投资者出现大规模亏损而不能履约，甚至将风险传导给经纪公司和交易所。目前，美国已经设立循环短路系统应对单边下跌情形。循环短路系统能够一定程度上减弱股市与股指期货间互促进上涨或下跌的联动性，防止经济出现过大波动。,我国推出股指期货的可行性分析,开设股指期货的前提条件,制度条件 市场条件 技

25、术条件,制度条件,法规建设 政策支持风险监控体系政府监管和行业自律,市场条件,发达的现货市场基础市场参与者的结构优化良好的宏观经济环境,技术条件,科学合理地编制指数 指数是股市的温度计，是反映股票市场走势变化的综合指标，是影响投资者行为的重要参数。目前，国际上现有的股票指数期货合约的标的股指采用综合股票指数和成分股票指数的兼而有之，重要的是标的指数都是反映一国证券市场整体运作情况的。,技术条件,交易所的设定 国际上股指期货交易所存在三种模式：以美国、英国和新加坡为代表的分割模式，即股票指数期货在专门的期货交易所进行交易；以日本为代表的整和模式，由证券交易所开设股指期货交易；以俄罗斯、巴西、波兰

26、为代表的混合模式，即证券交易所及金融期货交易所分别设立股票指数期货交易。其中以第一种模式最多。,技术条件,电子化交易方式全国统一结算系统,我国推出股指期货的制约因素,一、制度制约现行法律、法规明显滞后,立法缺乏前瞻性,推出股指期货缺乏强有力的法律保障。监管体系的不完善和风险监控的水平急需提高。,二、市场制约,证券市场化进程缓慢造成市场功能不能有效发挥。证券市场的有效性不够，市场效率低下。股权结构分裂，股票指数失真。上市公司的信息披露严重失真，市场上信用缺失，政府行为过度干预市场。,资本市场相关指标统计表,三、技术制约,市场运行和技术方面尚不成熟：指数的选择问题我国目前尚未形成统一的股票指数现有

27、的指数在作为指数期货标的物方面有不尽合理之处,主要股票指数,综合指数：全部股票计入指数内，造成指数不能敏感地反映主要上市公司股票变动对股指的影响。将不断上市的新股计入指数中使指数内部结构变动频繁，影响了股指前后的可比性和内部结构的稳定性。把亏损股纳入指数内，不利于该指数作为股指期货标的物实现套期保值的功能。我国股票总市值中大量非流通股的存在，造成指数反映的只是潜在的流动市场，指数不能真正反映现实流通市场股价的综合变动情况等缺陷，在基础条件上制约着股指期货的推出。,成分股指数：行业代表性在逐渐降低个别股票的权重过大，容易被操纵含有亏损股总流通币值和总成交金额为达到沪深两市所有A股总流通币值和总成

28、交金额的50%以上，指数易被炒家所利用。*另外，以上股指都是由交易所编制、维护、公布的，这就使得股指的独立公正性受到怀疑。,沪深300指数是沪深证券交易所第一次联合发布的反映A股市场整体走势的指数，其样本覆盖了沪深市场六成左右市值，具有良好的市场代表性。但是，指数试运行结果显示，沪深300指数与上证180指数及深证100指数相关性高，日相关系数分别为99.7%和99.2%。,结论,通过以上制约因素的分析，可以得出以下结论：股指期货的建立应具备条件的成熟性与股票市场制度完善和外部环境具备良好的兼容性，不应使股指期货的建立成为风险迭加的场所，而应充分发挥股指期货与股票市场良好的互动作用。目前，由于受到制度、市场和技术的制约，我国尚不宜推出股指期货。,谢 谢!,