《并购概述》PPT课件.ppt

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1、导读：企业并购重组发展历史,授课人：张旭,企业并购重组的发展过程,海外企业的并购重组发展史中国的企业并购重组发展史,海外企业的并购发展史,美国的五次兼并浪潮英国企业并购的发展日本企业的并购发展,美国的第一次兼并浪潮,美国的第二次兼并浪潮,美国的第三次兼并浪潮,美国的第四次兼并浪潮,美国的第五次兼并浪潮,英国企业的并购,日本企业的并购,海外市场并购的特点及发展趋势,并购金额：并购的交易总额呈现螺旋不断上 升的趋势并购方式：并购需求的变化；资本市场功能法律环境：对反垄断和并购立法有放宽的趋势行业：高新技术产业和第三产业资产剥离：在交易中所占比例不断扩大中介机构：投资银行,投资银行,主要从事证券发行

2、、承销、交易、企业重组、兼并与收购、投资分析、风险投资、项目融资等业务的非银行金融机构，是资本市场上的主要金融中介。,中国的企业并购,并购模式：保定模式和武汉模式几个阶段：“拉郎配”的“包办婚姻”；政府主张下的“自主择偶”；市场机制下的自主并购；买壳上市；“寻租”动机,我国企业的并购重组发展史,我国的企业并购,中国在进一步扩大对外开放的过程中，资本市场将进一步开发。对于任何一家企业而言，除了做好自身的经营和发展外，不可避免的要在全球或局部区域内面对一个现实问题：要么去并购别的企业，要么被别的企业并购！,第二章 并购,并购具有无穷的诱人魅力。它是巨幅的戏剧，是动人的舞姿。大笔一挥之间，你的公司就

3、可以有上亿美元进账，成为报纸的头版头条，引发市场兴奋。迈克尔波特,2.1 并购的概述,并购的含义企业并购的动因企业并购的成败并购的优缺点,并购的含义,并购的基本含义并购的实质兼并与收购的区别与联系,并购的基本含义,并购是指一个企业通过取得另外企业所有权而控制其经营资源与活动的战略活动。并购是实现多元化战略和一体化战略的主要途径和方法企业并购是企业兼并与企业收购的总称,资料：新一轮的并购及其特点,情况：2004年起世界进入新一轮的并购潮流，到2006年达到创纪录的高峰，全球并购总额达到3.5万亿美元，2007年1-4月并购协议总额达到2万亿美元，增幅60%。特点：全方位综合并购，包括金融、金属及

4、开采、发电、地产、传媒、消费品等产业，从地区看欧洲已经超过美国，发展中国家广泛参与；并购的形式更多，其中私募基金的股权投资已占到1/5之多。,备忘录：中国企业并购加速,增长速度：2001年中国企业并购总额仅为119亿美元，2002年为304亿美元，2004年增为588亿美元，2006年全国大小企业并购达3000起，总额超过900亿美元，几乎1-2年翻一番。海外并购：2005年超过100亿美元，比2004年翻了一番，2006年超过200亿美元。发展前景：2006年中国企业并购占全球并购份额很小，仅占2.4%；规模较小，单笔交易额平均只有0.43亿美元，而美国是2亿美元，欧洲是1.4美元，全球平均

5、为1.22亿美元。,兼并,（1）概念：指两家或多家的独立企业、公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司,（2）广义,控股合并,新设合并,吸收合并,收购,概念：是指一家企业用现金、债券或股票等购买另一家企业的股票或资产，以获得对该企业的控制权特点：目标公司的经营控制权的转移，但目标公司的法人地位不消失分类：参股收购、控股收购、全面收购,主兼并或主收购公司：兼并公司；收购公司；进攻公司；出价公司；标购公司；接管公司被兼并或被收购公司：被兼并公司、被收购公司、目标公司、标的公司、被标购公司、被出价公司、被接管公司,并购的实质,在企业控制权运动过程中，各权利主体依据企业产权作出

6、的制度安排而进行的一种权利让渡行为 企业并购的过程实质上是企业权利主体不断变换的过程,兼并与收购的区别,兼并与收购的联系,基本动因相同：外部扩张以企业产权为交易对象,企业并购的动因,通过该“规模效应”和“协同效应”提升经营业绩通过多元化经营来降低企业风险减少竞争对手，增强对竞争环境的控制公司价值被低估降低代理成本 根本动因在于价值创造，在市场经济条件下谋求资源的最佳配置和资本的最大增值,规模经济（economics of scale）是当企业的产量规模达到一定水平后，由于各生产要素的有机结合产生了1+12的效应。平均成本呈现下降的趋势。,剩余损失是委托人因代理人代行决策而产生的一种价值损失，等

7、于代理人决策和委托人在假定具有与代理人相同信息和才能情况下自行效用最大化决策之间的差异 契约成本和监督成本是制定、实施和治理契约的实际成本，剩余损失是在契约最优但又不完全被遵守、执行时的机会成本。,概念：是指企业生产，营销，管理的不同环节，不同阶段，不同方面共同利用同一资源而产生的整体效应。使公司整体效益大于各个独立组成部分总和的效应，经常被表述为“1+12”,协同效应,管理协同效应（差别效用理论）,节省管理费用提高企业运营效率充分利用过剩的管理资源 管理协同效应对企业形成持续竞争力有重要作用，因此它成为企业协同的重要动机和协同后要实现的首要目标。,经营协同效应,规模经济效应纵向一体化效应：减

8、少商品流转的中间环节，节约交易成本；加强生产过程各环节的配合，有利于协作化生产；节约营销费用市场力或垄断权（横向并购）资源互补,财务协同效应,企业内部现金流入更为充足，在时间分布上更为合理企业内部资金流向更有效益的投资机会 企业资本扩大，破产风险相对降低，偿债能力和取得外部借款能力提高企业筹集费用降低,案例1 惠普和康柏,并购的历史背景了解行业的特征把握预期的协同效应如何让股东相信协同效应确保协同效应的出现,基本情况：1并购双方的背景：惠普是计算和成像解决的服务供应商，康柏是计算机系统的供应商。两公司受到DELL、SONY和IBM的竞争威胁，并且处于劣势惠普的优势在打印机和高端服务器，康柏在于

9、个人计算机，合并后在这两方面可以迅速给对手制造威胁2IT行业的特点横向工业特征：芯片计算机操作系统应用软件销售渠道IBM在整合服务和电子商务方面具有统治地位,交易细节,并购的基本情况合并协议公告时间：2001年9月3日合并后收入：870亿美元合并交易价值：190亿美元公告的市场反应：康柏略涨，惠普下跌经过股东大会的投票，最终交易于2002年5月3日完成,预期协同效应,技术互补财务协同：合并后现金流量大幅增加，接近于IBM，计算机维修业务产生的大量资金可用于其他部门的投资成本协同,收购后的短期效果,到2003年新公司财务绩效显著改善，下半年每股收益62美分体现出从技术公司转向服务公司的良好开端，

10、巨额服务业务开始威胁IBM惠普中国同样获得了成功，打印机独占鳌头，笔记本电脑紧随IBM,案例2 索尼并哥伦比亚,企业并购成功的因素,并购目标是自己熟悉的行业或环境根据企业的优势和特点进行并购通过管理技能使并购计划增值对方具有互补的资产或资源收购行为是善意的企业有良好的财务状况被收购企业的负债水平合理并购谈判慎重而细致,企业并购失败的原因,难以整合各自的文化过高估计潜在价值并购成本过高并购决策不当过度多元化公司过于庞大管理者过度关注于并购,并购的优缺点,2.2并购的运作形式,（一）按并购双方的行业关系横向并购纵向并购混合并购,（二）按并购实现方式承担债务式并购现金购买式并购股份交易式并购,并购方

11、的简介清华同方：一家以信息产业和人工环境产业为主管业务的上市公司，同时又以一流的科研成果与雄厚的科研基础为依托，努力致力于把科研成果产业化，也因此形成了一套以“技术+资本”为特征的发展思路目标企业的简介江西无线电厂：国有大型企业，又称电子工业部七一三厂，创建于1966年。该厂隶属于江西省电子工业总公司，于1993年步入了“中国500家最大电子及通信设备制造企业”之列山东鲁颖电子股份有限公司：是经省政府规范确认的股份有限公司。是国内最大的中高压陶瓷电容器生产基地，也是唯一一家掌握瓷粉研制技术的企业，综合效益指标已连续六年居全国同类生产企业之首,承担债务式并购,案例：清华同方兼并江西无线电厂 江西

12、无线电厂负债总额为1.4亿元，其中银行欠款1亿元，另外的4千万元为应付账款等短期债务。协议的兼并条件：清华同方承担其中1亿元的债务；同时，江西无线电厂的银行欠款可以停息挂账，7年还本；清华同方还将保证军品订单的完成,股份交易式并购,案例：清华同方吸收合并山东鲁颖电子 1998年10月30日清华同方董事会决议：向鲁颖电子股东定向发行清华同方人民币普通股15172328股，按照1.8:1，即每1.8股鲁颖电子股份可换取清华同方普通股1股的折股比例，换取鲁颖电子股东所持有的全部股份，鲁颖电子的全部资产并入清华同方，其现有的法人资格随之注销。并且通过1999年配股预案：以股本总数16605万股为基数，

13、每10股配3股，配股价格为1520元。,（三）按涉及被并购企业的范围整体并购部分并购,（四）按并购双方事前协商的程序善意并购敌意并购,（五）按是否经过中介机构直接并购间接并购,（六）按并购资金来源的分类杠杆并购非杠杆并购,（七）按并购形式策划的主动性积极式并购机会式并购,积极式并购：企业可根据并购的目标，制定明确的并购标准机会式并购：企业在其整体性策略规划里，没有具体的并购策划，只是在被动地得知同业间有哪家公司欲出售，或从专业并购机构中介机构中得到有出售公司的消息后，企业才依目标公司的状况、结合本企业的策略考虑来进行评估，以决定是否进行公司并购。,（八）按是否通过交易所要约并购（公开并购）：指

14、并购企业通过证券交易所的证券交易，以高于市场的报价直接小股东招标的收购行为协议并购：指并购公司不通过证券交易所，直接与目标公司取得联系，通过谈判、协商达成协议，据以实现目标公司股权转移的并购形式,杠杆并购,含义：即本身仅有少量资金，而以债务资本为主要融资工具来收购其他公司，这些债务资本多以猎物公司资产（包括目前资产以及将来的现金流等）为担保而得以筹集。本质即是举债收购成功的保障因素：融资能力和对企业的管理运营能力,第一个杠杆收购案例,1955年5月，McLean Industries 公司收购Waterman Steamship 公司。这一案例中，McLean借款4200万美元，并通过优先股融

15、资700万美元，用于收购。完成收购，McLean用Waterman公司账上的2 000万美元偿还了部分债务，并且在刚刚完成WatermanSteamship的董事会换届选举后，就开会向McLean支付2000万美元的股息。,杠杆收购的历史,20世纪70年代末，随着KKR（私募股权基金）和福斯特曼利特尔（Forstmann Little）这样的公司的出现，杠杆收购才真正开始成为金融领域的重要力量。1981-1989年，共发生了1400起交易传统杠杆收购规模都很小,1984年后，杠杆收购市场出现爆炸性增长，杠杆收购市场的总规模迅速上升，1983年完成的交易额为45亿美元，到1989年完成的交易额上

16、升为766亿美元,案例：吉布森贺卡公司,该公司成立于1850年，1895年改组为股份公司，1964年被CIT金融公司收购。当RCA在1980年收购CIT之后，Gibson贺卡公司自然成为RCA的下属公司。Gibson的经营做得不错，1984年的销售收入是亿美元，名列全美第三。但因为RCA要突出其主营业务，所以计划将Gibson贺卡公司卖掉，接手人就是Wesray公司。Wesray公司是由美国尼克松和福特总统时期的财政部长威廉西蒙（William Simon）和税收专家雷蒙钱伯斯（RaymondChambers）共同发起成立的。1982年，Wersay公司以8100万美元的价格从RCA手中购入G

17、ibson。,GE信贷公司提供4000万美元,巴克莱美国商业信贷提供1300万美元,Gibson主要的三条生产线进行售出租赁,GE信贷公司同时还获得了购买230万股股票的权证，执行价格为14美分。Wersay公司除了给管理层的20%的权益外，拿到了Gibson的绝大部分权益18个月后，Gibson贺卡公司进行IPO，Wesray在IPO中向公众以美元的价格，出售了100万股，公司的市场价值达到亿美元，前财政部长西蒙当时为收购投入的33万美元，获得了6 600万美元的现金和股票价值，就此成就了一个干净利落的杠杆并购案例。,杠杆收购在中国的发展机会,因为获得信贷资源，大量已经在国内奠定了基础的基金

18、难以短期内在杠杆收购领域内有所作为从国外的经验来看，杠杆收购基金在融资规模和投资规模上都占据整个股权基金行业半壁江山（2002年数据）能够获得收购信贷方面资源的结构将获得难得的发展先机,华源集团对债务的应用：成也萧何败也萧何,华源集团是由原纺织部为参与浦东开放开发，联合外经贸部和交通银行总行在1992年共同创办的大型综合性集团公司，最初注册资金1.4亿元。公司经过90多次并购后成为中国最大的医药集团及国有纺织集团。旗下拥有8家上市公司，资产规模从最初的5亿元扩张到危机前的572亿元。2005年9月中旬华源系遭到上海银行和浦发银行10.65亿元和1.64亿元的债务诉讼；9月22日，华源集团所持上

19、市公司市值11.48亿元的股权被法院冻结，华源危机爆发，公司面临重组华源的成长史堪称一部央企并购史，而周玉成也因此被誉为“并购先生”。,敌意并购（黑衣骑士）,亦称恶意并购，通常是指并购方不顾目标公司的意愿而采取非协商购买的手段，强行并购目标公司或者并购公司事先并不与目标公司进行协商，而突然直接向目标公司股东开出价格或收购要约。案例：胜利股份的股权之争、宝延收购战等,反并购,含义：是指目标公司面临并购的潜在危险或现实进攻时，采取各种积极有效的防御性措施，抵制来自其他公司的敌意并购的行为,为什么要反并购？争夺控制权让股东获得最高的收购溢价目标公司价值被低估目标公司管理层维护自身的利益避免短期行为维

20、护公司相关利益关系体的权益维护公司的独立性，保持公司战略的稳定性,案例：娃哈哈风雨飘摇的岁月,法国达能：欧洲第三大食品公司，全球饮料、鲜奶制品以及饼干的行业领导者，素以收购区域市场领导品牌而著称。杭州娃哈哈：中国规模最大、软饮料产量位居全球第五的饮料生产企业之一，跻身全国大型工业企业百强之列。其董事长宗庆后以典型的家长式管理著称,事件过程 1996年，娃哈哈与达能公司、香港百富勤共同出资建立5家公司，生产以“娃哈哈”为商标的包括纯净水、八宝粥等在内的商品。娃哈哈持股49%，亚洲金融风暴之后，百富勤将股权卖给达能，达能跃居到51%的控股地位 当时，达能提出将“娃哈哈”商标权转让给与其合资公司未果

21、后，双方改签一份商标使用合同。正是其中一条款，引发了强行收购风波。达能欲以40亿元人民币并购杭州娃哈哈集团有限公司总资产达56亿元、2006年利润达10.4亿元的其他非合资公司51%的股权。,启示 第一，在合资过程中必须首先制定尽可能完备的“规则”第二，从股权设定看，力争保持控股包括绝对控股和治理优势地位 第三，不仅重管理，更要重治理,非杠杆并购,指不用目标公司自有资金及营运所得来支付或担保支付并购款的并购方式。,横向并购效应：实现规模经济带来规模效益 提高企业的市场占有率，提高了行业的集中程度案例：燕京啤酒、青岛啤酒、中信海洋直升机股份有限公司等,纵向并购作用：节约运输成本、仓储和资源 可加

22、强生产过程各环节的配合，有利于协作 生产等案例：格林柯尔的并购、清华同方并购等,混合并购的作用：分散风险，提高企业环境适应能力或是实现资源优势互补，或市场扩张案例：宝延收购战、中远收购众城实业、联想收购汉普等,2.3并购原则与程序,一、并购原则二、并购程序,一、并购原则,效益原则自愿、互利与有偿原则稳健原则市场原则以人为本原则,二、并购程序,准备阶段,执行阶段,整合阶段,战略计划（确定收购目标）,组织,搜寻,分析和要约,谈判和成交,整合,过渡,三个阶段都对收购成败至关重要,并购的一般操作和程序,确定并购目的并寻找目标企业,新公司的整合,变更登记,股东会或董事会及有关政府的批准,交换合同,有关方

23、核准,董事会改组,并购双方谈判、协商,审计及资产评估,对并购可行性及方案进行研究,1,2,3,重点步骤,研究并购的可行性,确定并购的目的,需要详细的现场调查,知己1分析自身所处的市场环境2分析并购的目的和必要性3是否符合公司的战略安排、公司的财务状等,知彼1章程中是否有反合并条款2持股状况3资产的质量状况、详细财务情况4其争取友好收购的可能性,1,寻找并考察目标企业,对目标企业的价值评估,价值基础法,市盈率法,现金流量折现法,价值基础法,通过对目标企业的资产进行估价来确定其价值的方法，主要包括5种价值评估方法：1以成本为基础的账面价值调整法（底价参考）2以证券的市场价格为依据的市场价值3以价值

24、为基础的清算价值法4续营价值法5公平价值法,公平价值法是最科学和成熟的价值评估方法,市盈率法,检查目标企业最近的利润业绩，在目标企业现有管理层的情况下预测其未来的业绩确定在收购公司管理目标公司的情况下，影响成本和收益减少或增加的因素选择一个标准市盈率通过标准市盈率增加维持收益，以达到对企业的估值,现金流量折现法,在假定收购公司收购后的管理水平超过预测基础水平上，估计目标企业未来的现金流量在给定的收购后风险和资本结构条件下估计目标企业适当的投资成本采取措施增加现金流入，例如资产处置或业务分拆减掉债务跟其他费用，例如处置和分拆的收益税，收购成本，给目标公司股票一个估计将目标企业的估值同收购前独立价

25、值的比较，以决定从收购中得到的增加值多少决定将收购增加值的多大比例作为给目标企业股东的控制溢价,对并购方案进行研究,2,根据兼并双方情况，对兼并后财务状况、生产能力、销售能力、产品质量协同效应和技术潜力进行分析判断,判断兼并类型：1优良资产投入后，是否能够达到合并的效果2防止被收购方逃避债务3各种方案的利弊比较,确定兼并的价格方法和范围，听取专家意见，决定重置成本法或收益现值法等，从而决定现金或股权的作价及幅度,机会评价,价格评估,方案评价,3,收购后三个层面的调整和重组,财务适应,经营适应,组织适应,收购后规划与整合,并购程序的重点及难点分析,并购前的重组要点,政治与政策方面 行业管理部门的

26、 确认与支持 当地政府部门的认可和扶持 努力与政府利益结合 社会与文化方面 员工安置 并购双方的文化融合资金与财务方面 定价原则和合法转移程序 做成或有收购，避免潜在损失,管理与经营 管理团队的准备、派驻收购方面的专家 保持中介服务机构在一段时间内的稳定 限制定价范围 企业的成本价，以会计师计算为主 企业的市场价，以投资银行定价为主 企业的交易价，以并购双方决策为主坚持或有交易的原则 安全退出条款 后备措施,中介服务机构,包括投资银行、专业投资咨询公司、注册会计事务所与律师事务所选择中介的原因：向企业提供潜在的收购对象；参与与目标公司的谈判；,并购前的重组要点,建立并购的同盟军 当地政府的职能

27、机构，如工商局、税务局、国资局、劳动局等 被兼并方的商业合作伙伴 控制并购的程序与节奏 谈判程序，获得主动权 谈判技巧把握并购路径的变化 收购股权 收购资产或债权 合资,并购相关法律法规,主要法律法规,公司法证券法外资企业法上市公司收购管理办法关于企业兼并的暂行办法企业兼并有关会计处理问题暂行规定企业兼并有关财务问题的暂行规定,其他相关法律法规,上海证券交易所股票上市规则（2001年修订版）深圳证券交易所股票上市规则（2002年修订版）企业国有资产产权管理办法国有资产评估管理办法,2.4 并购的相关决策,2.4.1企业并购价格决策2.4.2企业并购支付方式决策2.4.3企业并购融资决策,2.4

28、.1企业并购价格决策,影响并购价格的因素：目标企业的评估价值 并购双方在市场和并购中所处的地位 产权市场的供求状况 企业未来经营环境的变化 并购双方的谈判技巧,企业价值评估方法：价值基础法 现金流量折现法 市盈率法,2.4.2企业并购支付方式决策,（一）现金支付方式（二）股权支付方式（三）综合证券支付方式（四）影响支付方式的因素,（一）现金支付是并购活动中最清楚而又最快捷的一种支付方式，在各种支付方式中最常见是指收购支付一定数量的现金来购买目标企业的资产或股权，从而实现并购交易的支付方式一般用于小规模公司的并购交易和敌意并购，也常用于组合支付方式,（二）股权支付“无本买卖”是指收购方通过换股（

29、如吸收合并）或增发新股的方式，取得目标公司控制权、收购目标公司的一种支付方式一般用于善意并购,（三）综合证券支付方式公司债券认股权证可转换债券无表决权的优先股,（四）影响支付方式的因素,融资是一门技术，赚钱是一门艺术。难者不会，会者不难！,蒙牛为什么“牛”？黄光裕（32岁）、陈天桥（36岁）为什么成为中国的首富？因为他们掌握了融资的技术、把握了赚钱的艺术。所以蒙牛用短短5年时间“牛”起来。,企业不但要用好自己的钱，也要用好别人的钱，还要用好明天的钱。企业不但要用好实有资本，还有用好虚拟资本。企业用自己的钱永远做不大 只有用好别人的钱、用好明天的钱、用好虚拟资本，才能把企业做强做大,按照传统经济

30、理念，一元钱只能办一元钱的事情。按照创意经济理念，一元钱可以成为10元钱的虚拟经济资本，产生更多的剩余价值因为人类社会已进入了全球经济、创意经济、诚信与多赢经济的时代。,2.4.3企业并购融资决策,（一）融资政策的选择（二）融资渠道的选择,（一）融资政策的选择,融资政策主要是确定短期融资和长期融资的比例及数量,积极型融资决策中庸型融资决策保守型融资决策,永久性流动资产一般是指企业所必须持有的最低限额的现金，存货以及应收帐款等。这部分流动资产无论企业的生产如何受季节等因素的影响，它们都是相对稳定的。流动性资产一般包括银行的流动资产、季节性或周期波动而产生的资产。,（二）融资渠道的选择,融资渠道,

31、内部融资渠道,外部融资渠道,普通股优先股债券可转换证券认股权证,公司留存收益,特殊融资渠道,杠杆收购、卖方融资、管理层收购,内部融资内涵：将本企业的留存收益转化为投资的过程渠道：企业自有资金 企业应付而未付的纳税金额和利息 未使用或未分配的专项资金,股权融资,最主要、最基本的融资方式内涵：企业的股东愿意让出部分企业所有权，通过企业增资的方式引进新的股东的融资方式。股权融资所获得的资金，企业无须还本付息，但新股东将与老股东同样分享企业的赢利与增长。,债务融资,（一）借款融资1商业银行贷款企业根据借款协议向商业银行等金融机构获得的贷款是公司并购的主要融资渠道以优先级别贷款为主,2过桥贷款是一种短期

32、贷款，指投资银行在为满足其服务公司正常运营的资金需要，在这些公司获得复杂的中长期贷款前，而提供的短期融资是一种过渡行的贷款。最大优点回收速度快。过桥贷款的期限较短，最长不超过一年，利率相对较高，以一些抵押品诸如房地产或存货来做抵押。,3租赁类融资融资租赁是指出租人对承租人所选定的租赁物件，进行以其融资为目的购买，然后再以收取租金为条件，将该租赁物件中长期出租给该承租人使用。,（二）债券融资,垃圾债券,垃圾债券又称劣等债券，指信用评级甚低的企业所发行的债券。一般而言，BB级或以下的信用评级属于低。特点：高风险、高收益,发展历程：第一阶段 20世纪70年代兴起于美国1977年雷曼兄弟公司开始发行,

33、第二阶段，20世纪80、90年代快速发展阶段,混合融资,（二）可转换债券可转换债券是可转换公司债券的简称，又简称可转债。它是一种可以在特定时间、按特定条件转换为普通股票的特殊企业债券。可转换债券兼具债权和期权的特征。,（三）认股权证认股权证是授予持有人一项权利，在到期日前(也可能有其它附加条款)以行使价购买公司发行的新股(或者是库藏的股票)。权证的交易实属一种期权的买卖,特殊融资渠道,（一）卖方融资（推迟支付）指卖方因种种原因急于出售资产或买方没有条件从贷款机构获得抵押贷款时，卖方愿意以低于市场利率为买方提供收购所需资金的一种融资形式。买方必须在完全付清货款后才能得到该资产的全部产权，若买方无

34、力支付货款，则买方可以收回该资产,实质：通过分期付款形成或有支付,（二）杠杆收购,（三）管理层收购（MBO）,Management Buy-outs(MBO)严格的说，是杠杆并购的一种指目标企业的管理层利用借贷所融资本购买本企业的股份，从而改变本企业的所有者结构、控制权结构和资产结构，进而达到重组本企业的目的并获得预期收益的一种并购行为。,MBO从何而来,两权分离,委托代理关系,委托人股东,代理人管理者,约束激励机制,主要激励方式：各种福利政策较高的年薪待遇股票期权制度MBO,解决的问题：信息不对称逆向选择道德风险等,实践证明，国外的管理层收购在激励内部人的积极性、降低代理成本、改善公司治理结

35、构等方面起到了积极作用，因而获得了广泛的应用。,特点：收购方为目标公司的管理层 收购方式为高负债融资结构 收购结果为管理层控制目标公司，通常转为非上市公司 收购目的是为了获得预期收益 收购通常伴随着目标公司结构的重组,案例：粤美的MBO案例,背景：粤美的公司系经广东省经济体制改革委员会，广东省企业股份制试点联审小组与1992年5月3日以粤体改（1992）11号文批准，由顺德市北窑经济发展总公司发起，在原广东美的电器企业集团基础上经改组设立的股份有限公司。美的公司于1992年8月10日正式成立。1997年，粤美的遇到了前所未有的困难。这时粤美的进行了模拟股份制，尝试将股东的利益和公司的经营效益联

36、系在一起，以促进生产的发展。所谓模拟股份制就是让一些员工在名义上持有一定的股份，他们可以按比例分红，但股票不能在二级市场上兑现。为了让公司能有长久的发展动力，粤美的1999年7月开始筹备进行MBO。,案例：粤美的MBO案例,2000年4月7日，由粤美的集团管理层和工会共同出资组建成立了美托投资公司。成立之初注册资本1036.87万元，其经营范围包括对制造业、商业进行投资及国内商业、物资供销业。后来美托公司变更注册资本1亿元，粤美的职工持股会持有的22%股份转给自然人，为了便于操作，公司其他管理人员股份分别委托何享健、陈大江、冯静梅、梁结银持有。,交易过程：2000年4月10日，美托投资有限公司

37、与粤美的第一大股东顺德市美的控股有限公司签订股权转让协议，美托投资有限公司以每股2.95元的价格，协议受让了美的控股有限公司持有9243.03万股中的3518万股，占总股本的7.25%，美托投资公司成为粤美的的第三大股东，由此拉开了粤美的管理层收购的序幕。2000年12月20日美托投资有限公司与美的控股有限公司再次签订股权转让协议。股权转让完成后，美托投资正式成为粤美的的第一大股东，所持股份上升到22.19%，由代表当地地方政府的顺德市美的控股有限公司的股份逐步转移到美托投资手中。美托投资公司这两次收购所用的现金，全都是通过股票质押而获得银行贷款，而管理层个人通过美托间接持有公司股份，则应先支

38、付10%的现金，其余部分将分期用红利付清。,启示：作为中国上市公司第一起管理层收购案例，粤美的对中国上市公司产权制度改革和创新的推动作用毋庸置疑。,2.5 并购后的整合,一、整合在并购中所属的阶段二、整合的重要性三、整合的过程四、整合的主要内容,战略规划,候选公司要约,正式尽职调查,秘密调查,价格与条款的谈判,逐步确定人力资源策略,宣布并购,确定整合后实施的团队和团队领导,规章制度的初步设计,详细的人力资源策略,交易完成后的第一天,完成整合计划落实规章制度,规章制度设计方案定稿,一、整合在并购中所属的阶段,收购或兼并包括三个阶段：准备阶段、协商交易阶段和整合阶段整合阶段包括：对组织和文化适应性

39、的评估；整合方式的产生；收购方与目标公司间的组织与文化,说明,二、整合的重要性,1、并购成功的案例大约只有三分之一，其中整合是并购是否真正成功非常关键的一环。整合的高风险一个企业一般只有2年的时间进行整合,2、降低并购风险，缩短融合期，使之达到并购的预期目标，实现协同效应3、有利于重塑公司形象（海信收购科龙）4、可以借并购整合的机会进行其他改革，如人事改革、管理问题等,另外，做好整合工作，前期还需：建立一套监督执行体系采用有效的监控方法成立整合小组，确定合适的负责人,三、整合的过程,制定整合计划成立专门的整合项目小组进行有效的沟通建立新的组织制定员工安置计划职能和部门的整合建立新的公司文化,四

40、、整合的主要内容,（一）文化整合（二）人力资源整合（三）生产经营整合（四）资产负债整合,（一）文化整合,企业文化包括组织的价值观、传统、信仰及处理问题的方式与准则等的混合体文化整合指将不同的文化质，经过合并、肢解、增强、减弱等方式，形成一种全新的文化质。并购整合不是简单地以并购方的文化代替目标企业的文化,联想收购IBM的PC业务后，一些人对双方的文化整合问题也非常担心。因为在2002年，联想曾赴美国硅谷招聘中层经理，一些IT精英雄心勃勃的加入联想。但在一年后，他们中的绝大部分选择了离开，主要原因就是难以接受联想的某些企业文化。,文化整合的意义,一个组织的文化体现在其价值体系、信仰、准则、理想、

41、神话和宗教仪式之中，它可以激发人们，使之成为效率和效益不竭的价值源泉。,组织文化的类型,企业文化整合的策略和模式,吸收型（注入型）横向并购保留型（平行型）整合型反并购型,文化整合的步骤,改变企业文化环境全面推行新文化持续强化新文化,并购中的文化风险,收购的文化风险，并用它来衡量和评判收购双方公司文化上的水火不容或者文化上的差距，这种文化上的差异会妨碍两公司的有效整合因此，在对并购方案进行可行性评估时，除了考虑战略方面的问题外，还要考虑到文化方面的风险一般而言，两个公司之间在文化上是有距离的，通常表现为组织文化和专业文化上的差异。,（二）人力资源整合,并购企业如何能够稳定目标企业的人才，留住人才

42、的身心，便成为人力资源整合的首要问题,1、要对各行业对人才的需求度及人才对本企业的依赖度有一个清醒的认识2、要认清真正的人才，准确系统的评估是必不可少3、如何挽留核心人才：法律手段；激励机制；人文关怀4、关于减员,企业并购中面临的误区,只注重资产财务整合不注重人力资源的整合人力资源整合开始得过晚，并缺乏周密的计划整合手段过于单一，忽略对文化的整合没能认识到目标公司核心人员的价值缺少系统评估和全面留用管理人员和技术人员的计划,人力资源整合策略分析,策略一：选择科学的整合模式和程序在尽职调查阶段，主要着力于战略评估、人力资源负债和协同效应评估以及协助谈判；在准备整合阶段，则主要致力于建立项目办公室

43、，制定100天计划和制定改进计划。,策略二：尽早开始，制定周密的整合计划，引入专业中介机构 案例：2003年，IBM正式聘请美林证券为其在全球范围内搜索买家。2003年10月左右，美林将联想排到了目标收购者的第一位，开始安排双方面谈 2003年底，联想开始进行详尽的尽职调查，并聘请麦肯锡为顾问，全面了解IBM的PC业务和整合的可能性。2004年春节后，聘请高盛作为财务顾问。此次交易的中介机构阵容空前。经过一个漫长的谈判过程，联想与IBM在谈判正式展开的阶段就建立了“联合领导小组”，由双方的最高层领导牵头，还包括投资银行及公关顾问。2004年12月8日，联想宣布收购IBM全球PC业务。2005年

44、5月1日，完成全球业务交接。,策略三：建立整合领导小组，委派合适的主管人员和保留关键人才 如果你希望从你的公司购买中获取5-10倍的回报，显然它不会来自今天已有的产品，你需要做的是，留住那些能够创造这种增长的人 思科CEO钱伯斯,案例：阿里巴巴1+12的人才并购收益阿里巴巴处于快速发展阶段，公司急需大批的管理人员和基层员工的加盟，可以说阿里巴巴并购雅虎（中国）很大程度上是看中了雅虎的员工队伍。作为长期的竞争对手，双方拥有大批经验丰富的优秀员工，顺利吸纳雅虎（中国）的优秀人才，对阿里巴巴绝对会产生1+12的人才并购收益。在阿里巴巴和雅虎（中国）的并购中一再强调“稳定压倒一切”、“一个人都不能裁”

45、。阿里巴巴成立了一个规模不是很大，但是由很专业或级别比较高的人组成的整合小组进入雅虎，在整合过程中发掘雅虎的优秀人才，并把他们放在合适的位置上。为了规避执行中的风险，阿里巴巴在人事和财务条线上调派了高层人员，同时马云亲自兼任雅虎（中国）总经理，但业务线上以原来雅虎的人为主。而他们的留人四宝（愿景吸引高管；事业和待遇留住中层；不变薪酬福利安定员工；注资员工“感情银行”）及并购中透明、充分的沟通也启发我们：,沟通是留人的生命线，要想留住人才还需在付出真诚的同时，针对不同层级员工的确切需求采取相应的措施。,策略四：加强员工沟通,案例：思科关注细节的SWAT小组+“贴心文件夹”,思科公司是并购活动中的

46、积极分子，先后数次横向并购取得成功，进行过颇多反思后的最终心得是一个返璞归真的结论：沟通决定成败。在并购后思科会马上向被并购企业的员工发放一份贴心的文件夹，内有新企业的拥有者的基本信息，思科高层经理的电话号码、电子邮件地址，还有一份8页的图表，用来比较两个企业的假期、退休、保险等福利待遇优什么不同。,策略五：文化整合修正精神层次的共同追求,中心人物,行为模式,象征,行为、着装、办公室规模等,多层面文化图示,案例：联想谁说大象不能跳舞,联想在并购IBM的PC事业部后，双方的高层组成一个文化整合团队，讨论各自的成功中体现了哪些优秀的文化基因，如何将它们组合成更为强大的文化基础，并且分析这样的文化调

47、整对双方的员工将带来何种挑战，以及如何帮助员工完成行为的转化。这种成熟的整合理念帮助联想更快地吸纳IBM的优秀管理模式，加快业务的整合。联想第一阶段的整合，随着沃德的离去告一段落。文化兼容像一剂灵丹妙药，使联想并没有像许多企业那样，患上“消化不良，人才外流”症，而是从谨慎的形式合并逐步走到了机构和深层次的文化整合。如果说第一阶段的整合联想是在咀嚼，那么从第二阶段开始就到了消化吸收的阶段了。,戴尔前副总裁阿梅里的空降接任意味着戴尔狼性文化和IBM老爷文化将在国企色彩很强的联想发生冲撞。这三种文化撞击的结果萌生了新联想的核心价值：坦诚、尊重和妥协。,策略六：薪酬激励因“事”制宜，把握要害案例：联想

48、沟通+讨论使薪酬激励整合软着陆薪酬奖励体系是企业文化和价值观的体现。,福利,保障安全机会,住房基金人寿/医疗/养老保险假期/学费等,固定收入,基本工资补贴春节奖金假期奖金,绩效贡献技能,奖金,变动工资销售奖励,业务影响团队合作用户满意度,吸引人才留住人才激励人才,吸引保留,领导能力专业,留住人才奖励,股票股票期权住房贷款,（三）生产经营整合,经营方向的调整经营业务整合：保留什么业务产品、剥离或去掉什么业务产品,企业职能的协同与匹配“补短边”优势互补“补长边”强化优势,生产作业整合指生产完全相同或相似产品的并购双方在并购后生产作业整合 生产与技术整合 其他业务整合：如与上游供应商、下游经销商的沟

49、通与整合,组织整合 它是指并购后的企业在组织机构和制度上进行必要的调整或重建，以实现企业组织的协同。组织机构的调整既要考虑企业经营战略，又要考虑并购双方力量的相对强弱等。组织调整的原则：统一指挥原则；权利对等原则；弹性原则；专业化原则等,（四）资产债务整合,资产整合债务整合,资产整合,资产整合在并购中占有重要地位。通过资产整合，可以剥离非核心业务，处理不良资产，重组优质资产，提高资产的运营质量和效率。,不良资产特点：阻碍企业的核心竞争力耗费企业现金资源耗费企业管理资源不产生净现金流通常不盈利或少量盈利 不良资产的剥离可以通过出售、出租、承包经营和原股东回购等方式进行,债务整合,承担债务式并购债

50、转股,债转股,是指国家组建金融资产管理公司，收购银行的不良资产，把原来银行与企业间的债权债务关系，转变为金融资产管理公司与企业间的控股（或持股）与被控股的关系，债权转为股权后，原来的还本付息就转变为按股分红。案例：中国信达资产管理公司与北京建材集团,实施债权转股权是国务院决定的搞活国有大中型企业、实现三年国企脱困的重大举措。1999年9月2日，中国信达资产管理公司与北京建材集团共同签订了北京水泥厂债转股协议书。北京水泥厂也由此成为中国首家债转股试点企业。北京水泥厂是日产二千吨水泥的国有大型骨干企业，但该厂过去在投资建设期间，曾向建设银行贷款5.1亿元人民币，到1998年底本息总额已达9.68亿