《国际融资》PPT课件.ppt
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1、2023/7/12,国际融资,1,第十一章 国际融资,2023/7/12,国际融资,2,本章主要介绍公司融资决策、国际融资的方式、工具,包括短期融资的方式、工具和长期融资的方式、工具。,2023/7/12,国际融资,3,第一节 公司融资决策,(一)公司融资成本概述跨国公司及其筹资活动,无论采取什么方式总要付出代价,如借款、发行债券需要支付的利息,发行股票需要支付的股息红利等。这就是公司融资的资金成本。(二)公司融资成本的构成及其影响因素1.跨国公司融资成本构成:一般由借款利息、债券利息及发行费用、租金、股息红利和分出利润、汇率变动损失等要素组成。公司融资成本与融资方式密切相关,不同的融资方式,
2、其融资成本往往不同。,2023/7/12,国际融资,4,2.影响跨国公司融资成本的主要因素有:(1)利率:利息:是跨国公司获得信贷和发行债券融资这两种方式的融资成本。即具体指为向国外民间金融机构、政府金融机构和国际金融机构借款和发行债券而须付出的费用。利率:利息的多少主要由利率决定,影响一国利率的因素:一国利率高低主要受国家经济政策和借款期限的影响。A、一国的经济政策又是根据经济增长的目标、经济运行的状况来制定的。B、借款期限也是影响利率的一个重要因素,借款期限越短,则利率越低,借款期限越长则利率越高。影响债券融资成本的因素包括债券利息,手续费和债券印刷费等。(2)公司的利润股息:是跨国公司通
3、过发行股票融资所付出的代价。股息的高低主要取决于公司利润的多少。公司的利润对由股份筹资方式而导致的筹资成本即股息有决定性的影响:,2023/7/12,国际融资,5,首先,股息的发放不得低于存款利息,否则其股票则无人购买,而股息属利润的一部分。其次,企业交纳的所得税是利润与税率的乘积,以所得税表现出的利润外流也是发行股票的代价之一;再次,合资经济会按比例分出利润,这也是股权筹资的代价。3.租金这是以“融物”形式表现出的“融资”成本,由租赁设备价格、设备残值、利息与手续费等要素决定。这是以租赁方式取得固定资产使用权所支付的代价。4汇率国际融资主体筹集的资金是外汇资金,汇率的波动可能会增加外汇债务负
4、担,由此增加融资成本。因此,影响汇率变动的因素也即成为影响公司融资成本的因素。,2023/7/12,国际融资,6,二、融资负债期限结构的决定1.融资负债期限结构:是指企业不同期限的债务在负债总额中所占的比例。2.融资负债期限结构的决定因素:考虑以下几个方面的问题:第一、债务期限的风险;第二债务期限与成本相权衡;第三、要保持一个相对平衡的债务期限结构;第四,债务偿还期应与筹资人投资回收期相衔接。三、资本结构的选择理论与方法(一)资本结构及表述方式:1.资本结构(capital Structure):是指企业不同形式的资本来源如短期债务、长期债务、普通股、优先股和公积金等在资本总额中的分布比例。其
5、中最重要的是债务资本和股权资本的比例。2.资本结构可以用不同的比例关系来表示。,2023/7/12,国际融资,7,最常见的有两种:债务资本与资产总额的比例:债务/资产比率。这一比例称为资产负债率。债务资本与股权资本的比率:债务/股本比率。这一比例称为财务杠杆比例。(二)资本结构选择理论 1早期的资本结构理论资本结构理论的研究始于本世纪50年代,主要关心的问题是公司是否能通过改变其资本结构来影响资金成本及其总价值(负债加权益)。我们假设通过借债以购回股票或发行股票偿还负债,即可改变资本结构。也就是说,资本结构理论研究当公司债务权益比率或杠杆比率变动时,对公司的资金成本和总价值的影响。早期的资本结
6、构理论有:传统理论、净利理论、营业净利理论三种。(1)传统理论(现实中的直觉)传统理论认为每一个公司都存在着一个最佳资本结构,并且公司可以通过合理利用杠杆来降低其加权平均的资金成本,并增加公司的总价值。,2023/7/12,国际融资,8,公司可以通过降低杠杆比率来降低资金成本,增加公司总价值。最佳资本结构:传统理论指出,公司的资金成本并不是独立于资本结构的,每一公司都存在着最佳资本结构。(2)净利理论净利理论认为,公司利用债务,可以降低平均资金成本,并且公司资本结构中债务比重越高,平均资金成本就越低,公司的价值也就越高。净利理论假设当公司的资本结构变动时,债务成本和权益成本保持不变,另外,债务
7、的税前成本比权益成本低。当公司增加资本结构中的债务比重时,就提高了财务杠杆,平均资金成本下降,由于公司价值的计算是以平均资金成本为贴现率将预期现金流折为现值的,因此,平均资金成本的下降使公司的价值增加,当负债的比重越来越高时,公司的价值越来越大,负债的比重为100%时,平均资金成本达到最小,公司的价值达到最大。(3)营业净利理论营业净利理论假设,不论财务杠杆率如何变化,公司总价值、资金成本都是固定不变的。,2023/7/12,国际融资,9,2 MM理论当前最有影响的资本结构理论是MM理论。这一理论是由美国的莫迪格里安尼和米勒于1958年创建的,他们在一开始就主张用营业净利理论解释资本结构和公司
8、价值之间的关系,并提出了一整套方法解释资金成本在任何资本结构下都保持不变。MM理论使资本结构的研究成为一种严格的、科学的理论。当然,这一理论仍处于为断完善和发展过程中。(1)无公司税时的MM理论A、MM理论指出,一个公司所有证券持有者的总风险,不会因为资本结构的改变而发生变动。因此,不论公司的融资组合如何,公司的总价值必定相同。B、资本市场套利行为的存在,是该假设重要的支持。套利行为避免了完全替代物在同一市场上会出现不同的售价,在这里,完全替代物是指两个或两个以上具有相同风险而只有资本结构不同的公司。C、MM理论主张,这类公司的总价值应该相等,否则,市场上将会发生套利行为从 而使这些公司的总价
9、值最终相等。D、争论的重点在于套利机制将使公司的杠杆能够取代个人的杠杆。,2023/7/12,国际融资,10,MM理论在分析时,做了一些重要的假设:资本市场是否完善的,没有交易成本而且所有证券都是无限可分的。投资者是理性的,其行为合乎逻辑。公司未来的平均营业利润的期望值是一个随机变量。对每一个投资者来说,这种期望值都相同。MM理论在表述中强调,对未来营业利润分配的期望值等于现在的营业利润。同一风险类别假设。经营条件相似的公司具有相同的经营风险。公司没有所得税。MM理论在后来去掉了这个假设。MM理论认为净利理论不可能成立。(2)有公司税时的MM理论莫迪格里安尼和米勒在1963年发表的论文中提出有
10、公司税时的资本结构模型。资本结构的不相关性是以资本市场的完善为前提的。在公司的总资本中,不论如何划分负债和权益,公司总价值守恒,不同的划分不会产生损失或利得。但只要资本市场是不完善的,资本结构的改变就会影响公司的价值,也就是说公司的价值和资金成本随资本结构的变化而变化。资本市场不完善的一个重要表现就是税收的存在。,2023/7/12,国际融资,11,但也有学者认为,伴随着债务的使用,避税收益是不确定的。首先,如果公司帐面上的收入始终很低或为负,公司的大部分或全部资金流入都要用来支付利息,那么所得到的避税收益就会减少甚至消失了。其次,还必须认识到税率会改变。再次,公司不能持续经营的可能性越大,避
11、税收益就越不能有效利用。所以这些都使得债务融资带来的避税收益不那么可靠。3权衡理论MM理论只考虑了负债带来的避税收益,却忽略了负债带来的风险和额外费用。MM理论之后,许多学者在MM理论的基础上加进了许多现实的因素,产生了一种更加符合实际的理论,它既考虑了负债带来的利益又考虑了负债带来的风险和各种费用,认为这些风险和费用会在一定程度上抵消负债带来的收益,因此叫做权衡理论。(1)破产成本与机会成本:破产成本。机会成本:投资者的信心丧失:(2)破产情形的权衡:如果存在着破产的可能性,同时破产过程中管理或其他费用显著,则有杠杆作用的公司的吸引力会低于无杠杆作用的公司。,2023/7/12,国际融资,1
12、2,投资者要求的预期回报由两部分组成:无风险回报率和商业风险报酬。这个风险报酬等于有杠杆效率的公司要求的资本回报率与无风险回报率之差。无风险回报率和商业风险报酬有杠杆效率的公司要求的资本回报率-无风险回报率随着负债的增加,要求的回报也随之增加。这个增量代表了风险补偿。如果在没有税收和破产成本的情况下,要求的回报将呈线性增长。但随着破产成本和破产可能性的增加,风险的补偿相应增加,通过某一点以后,要求的回报率会加速增长。(2)代理成本代理成本对公司的资本结构的影响:股份制公司是公司的主要形式,在股份制公司中,股东和债权人都把资金交给公司经理人员,由经理人员代为管理,这就产生了代理关系。随着公司结构
13、的复杂化和公司经营业务不断增加,代理越来越重要,因此,许多理论开始研究代理成本对公司的资本结构的影响。,2023/7/12,国际融资,13,A、詹姆斯范霍恩(James C.Van Horne)的理论:基本观点:运用了期权理论来说明股东往往会从债权人那里得到好处,从而使债权人受到较大的损失。B、论证及分析:范霍恩认为,可以把公司的股票看成是公司总价值的买入期权,期权的签发人即卖方是公司的债权人。我们假设债务都是到期一次支付的贴现债券。此时的股东相当于将公司卖给了债权人同时持有以特定价格买回的期权。这个期权的执行价格就是债券的面值,期权的到期日就是债券的到期日。在期权价格模型中假设市场是完善的。
14、因此改变公司资本结构中的负债比例,并不影响公司的价值。换句话说,MM模型的不相关性成立。资本结构的改变会影响相应的负债和股票价值。普通股价值的计算可以通过期权价格公式,从总价值中减去普通股的价值,就得到负债的价值。通过比较不同的负债比例,我们可以得到负债比例与价值的关系。C结论:在公司发生变动的情况下,债权人往往更容易受到侵害。为了避免或减少自己的损失,债权人在购买公司债券时,就可以通过合约来限制股东增加公司资产风险或公司的杠杆效率,这就叫保护承诺。D直接代理成本与间接代理成本:,2023/7/12,国际融资,14,直接代理成本:如果把债权人财富的转移使债权人受到的损失作为债权人的直接代理成本
15、。债权人为了避免自己遭受直接的损失,常常制定保护条款,限制股东和经理人员的行为。间接代理成本为了保证这些条款的实施,债权人还必须用特定的方法对公司进行监督,这就必然会发生监督费用,这个成本也是代理成本的一种形式,我们把它看作是间接代理成本。E、监督成本的存在对公司发行债务的作用是消极的。F、最佳资本结构:4融资偏好次序理论和权衡理论相对应的另一种理论是融资偏好次序理论(pecking-order theory)。(1)基本观点:管理者对融资的方式是有偏好的,A、管理者首先会选择内部融资方式即用公司的留存收益,B、管理者会选择低风险的债券。C、管理者会选择优先股。D、再次是各种混合证券,如可转换
16、债券;E、最后才是发行普通股,不仅因为股票的拥有者对公司的干预 在所有融资方式中是最强的,而且筹资成本比其他融资方式都要高。,2023/7/12,国际融资,15,(三)资本结构的选择方法一般常用以下两种:1 息税前盈余一每股盈余分析法 分析息税前盈余(earning before interest,简称EBIT)与每股盈余(earnings per share,简称EPS)之间的关系,是一种广泛使用的研究杠杆效果的方法。实质上,该方法是在有关EBIT的各种假设下,对可供选择的各种融资方法进行比较。2现金偿债能力分析法 衡量公司现金偿债能力的指标主要有:(1)已获利息倍数 衡量相关公司举债能力(
17、debt capacity)的方法之一是使用偿债能力比率(coverage ratios)。在计算这些比率时,往往用息税前盈余来近似反映用于偿还债务的现金流量。使用最广泛的偿债能力比率可能就是已获利息倍数(times interest earned)。简写为:,2023/7/12,国际融资,16,(2)债务偿还比率已获利息倍数没有告诉我们任何有关公司偿还债务本金能力的信息。不能偿还本金与不能支付利息一样,都属于违约行为。因此,计算全部债务偿还比率(debtservice coverage)非常有用。该比率为:,2023/7/12,国际融资,17,第二节 短期融资,一、短期融资的概念和特点(一)
18、短期融资定义:是指某经济主体为弥补短时间内的资金不足从其他主体融入期限在一年以内的资金的经济活动。(二)短期融资与中长融资相比具有以下特点:1、融资的速度快。2、利率和发行成本低。3、融资的弹性大。4、借款人的风险大.。二、短期融资的方式(一)商业票据贴现银行承兑汇票:为保证汇票的信用,银行承兑汇票的出票人应具备以下条件:1、在承兑银行开立存款帐户的法人以及其他组织;2、与承兑银行具有真实的委托付款关系;3、资信状况良好,具有支付汇票金额的可靠资金来源。,2023/7/12,国际融资,18,4、银行承兑汇票既是一种结算工具也是一种短期融资手段。作为融资手段的特点是:以贴现。(1)可以多次背书转
19、让;(2)承兑申请人或付款人有良好的信用(3)需要承兑申请人或付款人在承兑银行开立存款帐户并存入相应比例的保证金银行承兑汇票的主要优点为:(1)流动性强;(2)融资成本低。(二)银行短期贷款 商业银行短期借款是指企业向商业银行借人的、期限在一年以内的借款,也是企业筹集短期资金的一种重要方式。短期借款按照有无担保品作抵押分为无担保借款和担保借款两种,又称信用借款和抵押借款。它们有如下特点:,2023/7/12,国际融资,19,1未超过一年;2本票质押。3必须的补偿性余额。4赋予的信用额度。5可能的回转信用协定。6.容易展期。(三)同业拆借(四)回购协议(五)大额可转让定期存单(六)国库券,202
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