五章项目投资决策ppt课件.ppt

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1、财务管理讲义,第五章 项目投资决策,投资项目的现金流量项目投资决策的评价方法项目投资决策实例,第一节 投资项目的现金流量,现金流量的概念现金流入量要素现金流出量要素现金流量的计算,现金流量的定义 现金流量（Cash Flow）:投资项目在其计算期内各项现金流入量（Cash In Flow）和现金流出量（Cash Out Flow）,1.现金流量的概念,NCFCIFCOF,（1）初始建设期现金流量 开始投资时发生的现金流量（2）营业现金流量 投入使用后，经营活动所带来的现 金流入量和现金流出量。（3）终结现金流量 项目完成时发生的现金流量,2.现金流量的构成,3.现金流量的估计,（一）建设期现金

2、流量：1、固定资产投资；2、净流动资产投资；3、其他投资费用；4、原有固定资产的变价收入.例3-1：长江公司投资一项目，公司购买3400万元已建好的厂房，还要购置1800万元的设备进行生产，另需要运输及安装调试费用80万元。为使项目正常运转，初期投入原材料等流动资金900万元。6180（3400+1800+80+900）万元。,（二）经营期现金净流量某年营业现金净流量=现金流入量-现金流出量=营业收入-付现成本-所得税=营业收入-（营业成本-折旧）-所得税=营业收入-营业成本-所得税+折旧=税后利润+折旧（三）终结现金净流量 1、固定资产残值收入；2、流动资金回收；,问题1.为什么折旧不属于现

3、金流出？,折旧是对固定资产磨损的补偿，固定资产投资已计为现金流出，因此，将折旧计为现金流出是一种重复计算。折旧是人为计入成本，鼓励投资的一种经济范畴，它并不是真正意义上的现金流出；相反，它是企业可以支配使用的一笔资金。,问题2：为什么利息支出不属现金流出？,投资评价所处的角度不同，对利息支出的处理就不同。站在全部投资的角度，利息支出属于内部转移支付，不为现金流出。在贴现现金流量方法中所采用的贴现率，已经考虑了债务资本的成本，因此，在现金流量中再考虑利息支出造成重复计算。,4.现金流量的估计注意的问题,（一）增量现金流量：公司决策项目时，由决策引起的公司未来现金流量的变化，也称为相关现金流量。只

4、有增量现金流量才是与投资方案相关的现金流量。,相关成本：与投资项目有关的一些成本等。如重置成本、机会成本。非相关成本：与投资项目分析无关的支出，投资决策时，不必考虑。如沉没成本。沉没成本：如有的成本不因决策而变化（即与决策无关的成本）,（二）区分相关成本与非相关成本,（三）不要忽视机会成本 机会成本：在投资方案选择中，选择此投资机会而放弃彼投资机会所丧失的潜在利益。（四）相关效果:要考虑投资方案对其他部门的影响 当采纳一个项目后，该项目可能对公司下属的其他部门造成有利或不利的影响，分析时应考虑在内。因此在确定项目增量现金流量时，除考虑项目本身的现金流量外，还应考虑项目的相关效果。,（五）净营运

5、资金：要考虑投资方案对净营运资金的影响 当投资项目投产后，对存货和应收账款等流动资产的需求也会增加，公司必须筹措新的资金以满足这种额外需求。另一方面，应付账款与一些应付费用等流动负债也会同时增加，从而降低公司对流动资金的实际需要。净营运资金在项目中要考虑两次。一次是投入使用时，作为现金流出：一次是项目寿命期结束时，作为现金流入。,甲方案需投资200000元，使用寿命为5年，采用直线法折旧，五年后设备无残值，5年中每年的销售收入为120000元，每年的付现成本为50000元；乙方案需投资230000元，使用寿命也为5年，五年后有残值收入30000元，也采用直线法折旧，5年中每年的销售收入为148

6、000元，付现成本第一年为70000元，以后随着设备折旧，逐年将增加修理费5000元，另需垫支流动资金30000元。假设公司所得税为40%，试计算两个方案的现金流量。,例5-2大明公司因业务发展的需要，需购入一套设备。现有甲乙两个方案可供选择：,甲方案每年的折旧=200000/5=40000（元）乙方案每年的折旧=（230000-30000）/5=40000（元）甲乙方案的现金流量的计算如表(1)(2)和(3)所示：,（1）计算两个方案每年的折旧额：,甲方案投资项目的营业现金流量计算表 单位：元,乙方案投资项目的营业现金流量计算表 单位：元,投资项目的营业现金流量计算表 单位：元,5.利润与现

7、金流量,（一）、利润与现金流量的差异：利润是按照权责发生制原则确定的分期收益，现金流量是按照收付实现制原则确定的分期收益。由于计量原则不同，导致两者在数量上存在一定差异：（1）购置固定资产支付的现金，不计入成本；（2）将固定资产价值以折旧方式计入成本时，却不需要支付现金；（3）计算利润时，不考虑垫支的流动资金的数量和回收的时间；（4）计算利润时，只要销售成立时就计为当期收入，但有一部分当期未收现。(5)项目终结时,以现金的形式收回的残值和垫支的流动资产在计算利润时也得不到反映.,（1）整个投资有效期内利润总计与现金流量总计是相等的，所以后者可以取代前者作为评价净收益的指标。（2）利润在各年的分

8、布受折旧方法等人为因素的影响，而现金流量的分布则不受这些因素的影响，有助于客观评价投资收益。（3）在投资分析中现金流动状况比盈亏状况更重要，只有现金收入才能用于公司的再投资。而企业有利润的年份，不一定能产生多余的现金来进行其他项目投资。(4)利用现金流量指标使得应用时间价值的形式进行动态投资效果的综合评价成为可能。(5)项目现金流量的现值为零是判断项目是否可行的标准;利润为零是会计盈亏平衡分析的标准。,（二）在投资决策中，研究的重点是现金流量，而把利润的研究放在次要地位，其原因是：,1.直线折旧法：2.双倍余额递减法：3.年限总和法：,补充：我国固定资产折旧方法,例题5-3 某个项目投资总额为

9、1000万元，一次性支付，当年投产，有效期限为五年，期满无残值。投产开始时垫付流动资金200万元，项目结束时收回，每年销售收入1000万元，付现成本700万元，该项目不考虑所得税。其各年的利润和现金流量的计算如下表所示：,某项目利润与现金流量计算表,单位：万元,第二节投资决策的评价方法,非贴现的分析评价方法贴现的分析评价方法风险对项目投资收益率的影响所得税与折旧对投资的影响,非贴现的方法不考虑货币的时间价值，把不同时间的货币收支看成是等效的，这些方法在方案选择时起辅助作用。（一）回收期法（二）会计收益率法,一、非贴现的分析评价方法,回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。它

10、代表收回投资所需要的时间。回收期限越短，方案越有利。计算公式为：（1）原始投资一次投出、每年现金净流量相等时 回收期=原始投资额/每年现金净流入量（2）现金流入与流出量每年不等时：（流入总额）=(流出总额）,（一）投资回收期法,优点：回收期法计算简便;缺点:(1)它忽视了货币的时间价值，夸大了投资回收期的速度；(2)没有考虑回收期以后的收益。事实上，有战略意义的长期投资，往往早期收益较低，而中、后期收益较高。(3)不能考虑回收期内现金流量的分部先后。,甲方案每年的营业现金流量相等，故：投资回收期=200000/58000=3.448(年),乙方案每年的营业现金流量不相等，所以应计算乙方案自投资

11、开始起年末累计现金净流量（见下表）：,故乙方案的投资回收期=4+26800/110800=4.24,例题5-4 大明公司的资料（见表1、2），分别计算甲、乙两个方案的投资回收期。,它是根据普通会计的收益成本观念所计算的评价指标，即投资项目经济寿命内的平均税后利润与净增量投资额之比，其公式为：会计收益率=年平均净收益/原始投资额 优点：简明、易懂、计算简便。缺点：（1）会计收益率法受主观因素影响较大，因为无论是收入和成本的确认或折旧方法的选择都要在很大程度上受人为因素的影响。（2）没有考虑资金的时间价值。,（二）会计收益率法,甲方案的会计收益率=58000/200000=29%,乙方案的会计收益

12、率：,例题5-5 根据前例大明公司的现金流量资料，计算甲、乙两个方案的会计收益率。,注意：应用会计收益率法进行决策时，应事先确定平均报酬率，只有一个方案的会计收益率高于必要平均报酬率，则方案可行；否则不可行。在有多个方案的互斥决策中，应选择平均报酬率高于必要报酬率中最大的方案。,二、贴现的分析评价方法,贴现的分析评价方法，是指考虑货币时间价值的分析评价方法，包括：净现值法（Net Present Value，简写：NPV）现值指数法（Profitability Index简写：PI）内含报酬率法（Internal Rate of Return，简写：IRR）,（一）净现值法（NPV),所谓净现

13、值（NPV），是指特定方案未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额。其计算公式为：上式中，C代表初始投资成本，t 代表投资涉及的年限，It 为第t 年的现金流入量，Ot为第t年的现金流出量，r 为预定的贴现率。,如果 NPV0，则该投资项目的报酬率大于预定贴现率；如果 NPV0，则该投资项目的报酬率小于预定贴现率：如果NPV=0，则该投资项目的报酬率等于预定贴现率。预定贴现率在此可看作是企业的资金成本率或者是必要报酬率。,NPV决策规则,在只有一个方案的采纳与否决策中，净现值大于或等于零者就采纳，净现值小于零者则不采纳。在有多个备选方案的互斥选择决策中，应选用净现值是正值中的最大者。优

14、点：考虑了资金的时间价值，能反映各种投资方案的现值净收益，缺点:净现值并不能揭示各个方案本身可能达到的实际报酬率是多少。,例题5-6 承前例大明公司的有关资料，设贴现率为10%，则甲方案的净现值为：,NPV的计算步骤:,1.计算每年的营业净现金流量;2.计算未来报酬的总现值;(1)将每年的营业净现金流量折算成现值;(2)将终结现金流量折算成现值;(3)计算未来报酬总现值.3.计算NPV.NPV=未来报酬总现值-初始投资额,要求：1.计算各年的现金净流量（NCF）；2.计算该项目的净现值（NPV）；3.根据净现值法判断项目是否可行。,例题5-7:企业拟投资于A项目，需一次投入固定资产1000万元

15、，当年投产，投产时需一次性投入配套资金200万元（在项目报废时全额收回）。从第一年末开始，每年取得销售收入400万元，付现成本180万元，该项目的经营期为5年，到期报废时收回残值50万元。该项目按直线法计提折旧。企业的所得税率为40%。企业要求的投资收益率（或资金成本率）为10%。,NCF0（1000200）1200（万元）年折旧190（万元）年税后利润（400180190）（140%）18（万元）NCF1418190208（万元）NCF520850200458（万元）2.净现值NPV1200+208(P/A,10%,4)458（P/F，10%,5)1200+2083.1699+4580.62

16、09256.89（万元）NPV0，不可行。,1.各年的现金净流量（NCF）,采用NPV时几个要注意的问题:,(1)当NPV=0时,项目的报酬率为贴现率,而不是0;(2)当NPV0时,项目的报酬率贴现率;(3)贴现率的确定:资金成本;必要报酬率等;(4)上述NPV法则只有当现金流量估计准确时才可靠.,（二）现值指数法（PI）,是指未来现金流入现值与现金流出现值的比率，其公式为：PI 1，说明收益超过成本，投资的报酬率大于预定贴现率；PI 1则反之；PI=1 说明收益与成本相等，报酬率等于贴现率。PI与NPV的关系：当NPV0，PI1；当NPV=0，PI=1；当NPV0，PI1。,PI决策规则：,

17、在只有一个方案的采纳与否决策中，获利指数大于或等于1，则采纳；获利指数小于1就拒绝。在有多个方案的互斥选择决策中，应采用获利指数大于1的最多的投资项目。优点：（1）考虑了时间价值,可反映投资项目的盈亏程度（2）有利于在初始投资额不同的投资方案之间进行对比。缺点：不能直接揭示投资方案的收益水平。,PI计算步骤,1.计算未来报酬的总现值;2.计算PI:PI=未来报酬的总现值/初始投资.,（三）内含报酬率法（IRR）,是根据方案本身的内含报酬率来评价方案优劣的一种方法。所谓内含报酬率是指使投资方案净现值为零时的贴现率，也就是方案本身的投资报酬率。用公式来表示就是：,1、内推法:先计算年金现值系数，再

18、用内插法计算。适应每年NCF相等的计算.其公式为：2、逐步测试法：第一步:先估计一个初始的贴现率，并按此贴现率计算方案的净现值，如果计算出的净现值大于0，说明方案本身的报酬率超过估计的贴现率，应提高贴现率，再进行测试。反之，应降低贴现率进行测试，直到净现值为0止。第二步:再回内插法计算.适应于每年NCF不相等决策。,内含报酬率的计算一般有两种方法：,IRR决策规则：,（1）在只有一个方案决策中，IRR资本成本（或必要报酬）时采纳，反之拒绝。（2）在多个互斥方案决策中，选IRR超过资本成本或必要报酬率最多的方案。优点：考虑了资金的时间价值；反映了投资项目的真实报酬率；缺点：计算过程复杂。,1.非

19、贴现指标忽略了资金的时间价值，如平均报酬等夸大了项目的盈利水平；而贴现指标考虑了资金的时间价值，IRR计算出来的是真实利润率；2.静态回收期只考虑了投资回报速度，而不反映现金净流量多少；且夸大了投资回收速度；3.非贴现指标对寿命不同、资金投入时间和提供收益的时间不同的投资项目无法作出决策;而NPV、IRR、PI等则可通过年均化进行综合分析，从而对不同寿命的投资方案作出决策；4.非贴现指标要设置标准回收期和标准会计收益率，标准回收期、标准会计收益率缺乏客观性；而贴现指标实际上是以企业的资本成本为取舍进行决策的，更科学。5.计算机的广泛应用,加速了贴现指标的使用。,（一）非贴现与贴现的比较,在多数

20、情况下，两种方法得出的结论是相同的。但下列两种情况会产生差异：1.初始投资不一致，一个项目初始投资大于另一个项目。2.现金流入的时间不一致，一个最初几年流入较多，另一在最后几年流入较多。引起差异的原因是相同:即两种方法假设中期产生的现金流量重新投资会产生不同的报酬率。NPV法假设产生的现金流量重新投资会产生相当企业资金成本的利润率；IRR法假设产生的现金流量重新投资产生的利润率与此项目的特定的IRR相同。,（二）净现值和内部报酬率的比较,例题5-8:假设某公司只能投资项目A和项目B中的一个项目,该公司的资本成本为10%,两项目的期望未来现金流量如下表:,122,124,126,IRRD=19.

21、86,IRRE=23.49,贴现率（%）,图53 净现值与内部报酬率对比图,E项目,D项目,(16.65),NPV,贴现率,上表中用NPV评估时，D优于E，而用IRR评价时，则E优于D，原因是：净现值法假定产生的现金流入量重新投资，会产生相当于企业资本成本的利润率；而内部报酬率法却假定现金流入量重新投资，产生的利润率与下级项目的特定的内部报酬率相同。决策方法：如图，当M点前，资本成本小于16.65%时，在资本无限量情况下，用NPV、IRR都得出D优E的结论，当M点之后，当资本成本大于16.65%时，无论NPV或IRR都会得出E优于D的结论。在资本无限量情况下，NPV总是正确的。,（三）净现值与

22、获得指数比较,多数情况一致，但是初始投资不同时，会产生不一致结论。上表中用NPV评价时，A优于B，而用PI评价时，则B优于A。原因是：净现值是用各期现金流量现值减初始投资，而获利指数是用现金流量现值除以初始投资。因而，评价的结果可能会产生不一致。决策方法：NPV越高，企业收益越大，而PI只反映投资回收的程度，不反映回收的多少。在资本限量的互斥选择决策中，应选用净现值较大的项目。即当NPV和PI得出不同结论时，以NPV为准。在资本限量的情况，若方案互斥，应选用NPV较大的方案；若方案独立，应选用累计NPV大的方案组合。,（四）三种贴现分析评价方法的比较,净现值是一个绝对数指标，反映一项投资的总效

23、益，可用于互斥方案；现值指数可以看成是一元投资产生可望获得的现值净收益，是一个相对数指标，反映投资的效率，可用于独立方案。内含报酬率法与现值指数法比较接近，也是衡量投资效率的一个指标，可以此来排定独立投资的优先顺序，况且，可以事先不确定贴现率。,固定资产更新决策资本限量决策投资开发时机决策投资期决策,第三节 项 目 投 资 实 务,1,一、固定资产更新决策固定资产更新决策：指在旧设备仍可使用的情况下，是否用新设备替换旧设备的决策。分析时应注意的问题：1.更新决策的“沉没成本”问题旧设备的价值应以其“变现价值”计量。2.要有正确的“局外观”,(1)旧设备变价收入的现金流量=旧设备售价-(售价-账

24、面净值)税率(2)设备残值的现金流量=预计残值-(预计残值-税法残值)税率4.营业现金流量的计算NCF=(收入-付现成本-折旧)(1-税率)+折旧=收入(1-税率)-付现成本(1-税率)+折旧税率,3.考虑所得税因素对现金流量的影响,固定资产更新决策：(一)更换设备后能提高企业生产能力，增加收入，降低成本.新设备的使用寿命与旧设备的仍可使用寿命相同，可用差量现金流量计算差量净现值，或分别计算两个方案的净现值。,例5-9：某公司有一台设备购于3年前，现正考虑是否要更新。该公司所得税率为40%，新、旧设备均用直线法计提折旧。其他有关资料如表所示：,销售收入不相等差量分析、净现值,注：残值净收入纳税

25、=（8000-6000）40%=-800,注：变现损失抵税额=18000（4000045003）40%=3400 残值净收入纳税=（50004000）40%=400 新设备年折旧额=（600006000）/5=10800 旧设备年折旧额=（400004000）/8=4500,用差量分析法进行分析：,因为新设备与旧设备的差量净现值大于零，所以该公司应更新设备。,资本限量是指企业资金有一定限度，不能投资于所有可接受的项目。在资本限量决策中，企业应投资于一组累计净现值最大的项目。一般步骤：,1、计算所有项目的净现值和获利指数，并列出每一项目的初始投资额。2、按获利指数大小排序。3、在资本限量范围内选

26、择一组累计净现值最大的项目组合。,二、资本限量决策,例5-10 某公司有A、B、C、D、E、F、G七个互相独立的投资项目，其投资额、净现值、获利指数等资料如下表所示。,上述七个项目的净现值均大于零，获利指数均大于1，在经济上都是可行的，投资总额为109万元。但假如该公司的投资规模限定在80万元以内，则必须舍弃一些项目。哪些项目当选呢？,分析：1、先将各项目按获利指数大小排序如下：AGDCFBE。2、在资本限量80万元以内，再按照获利指数下降的顺序选择投资项目直到资本限额用完或得到最大限度利用为止。因此，该公司可接受A、G、D、C、F五个项目，其投资总额为78万元，获得累计净现值15.05万元，

27、（剩下的2万元资金可投资于有价证券，其获利指数假定为1）为避免决策时漏掉次优项目，资本限量决策也可以将所有可行的投资项目在资本限额范围内进行组合，并计算出每一组合的累计净现值或加权平均获利指数，然后按优化原则进行项目决策。,某公司拟投资A项目，经分析，有关资料如下：1、A项目共需要固定资产投资450 000元，并于第一年年初一次性投入，第一年年末全部竣工交付使用。2、A项目运行过程中共需要垫付流动资金320 000元。其中第一年年末垫付200 000元，第二年年末又增加垫付资金120 000元。3、A项目经营期预计为5年，固定资产按直线法提取折旧。固定资产残值为120 000元。4、据市场预测

28、，A项目投产后第一年的销售收入为320 000元，以后4年的销售收入均为450 000元。第一年的付现成本为150 000元，以后4年每年的付现成本均为210 000元。5、该企业所得税税率为40，销售收入全部为现金。要求计算每年的现金流量，及各投资指标。,练习题,NCF0=45（万元）,NCF1=20（万元）,NCF2=0.84（万元）,NCF3=17.04（万元）,NCF4=17.04（万元）,NCF5=17.04（万元）,NCF6=61.04（万元）,五.风险投资决策风险投资决策：决策者对未来的情况不能完全确定，但知道它们可能出现的概率的条件下所进行的投资决策。常用的风险投资决策方法有：

29、,基本思路：对于高风险的项目，采用较高的贴现率去计算净现值，然后根据净现值的决策规则选择方案。,一、按风险调整贴现率法将与投资项目有关的风险报酬率加到资本成本或要求达到的投资报酬率中，构成按风险调整的贴现率，并据以进行投资决策分析。,1、风险程度（标准离差率）的计算（1）计算各年现金流量的期望值及期望值的现值,风险调整贴现率的确定方法：（一）用风险报酬率模型来调整贴现率,（3）计算标准离差率（即风险程度V）,（2）计算各年现金流量的标准差及方案的综合标准差,（假设各年的现金流量是相互独立的）,（二）用资本资产定价模型来调整贴现率,2、确定风险报酬系数及按风险调整贴现率,3、用按风险调整贴现率计

30、算方案的净现值,例5-11某玩具制造商考虑引进一条钓鱼用具生产线，预期寿命为5年。该公司过去在新产品投资方面比较保守。公司管理人员认为，对这个项目来说，以公司通常要求的收益率10%来贴现是不够的，至少要达到15%才行。项目初始投资为$110 000美元，预期现金流人如下：,如果贴现率=10%，则净现值=3 730 可行但如果贴现率=15%，则净现值=100 560110 000=-9440 不能采纳,约当系数：指不确定的一元现金流量相当于使投资者满意的确定金额的系数。它是一个经验数据，与标准离差率之间存在经验对照关系。,二、按风险调整现金流量法常用的方法是确定当量法（肯定当量法）。基本思路：用

31、一个系数（约当系数）将不确定的（有风险的）现金流量调整（折算）为确定的（无风险的）现金流量，然后用无风险的贴现率计算其净现值，并以此分析评价投资方案的优劣。,例5-12某公司所要求的收益率为10%，无风险收益率为6%公司计划建造一个预期寿命为5年的项目，初始投入为120000，预期现金收入和dt如下：,要求：用净现值法分析该项目的可行性。,分析：1、把预期现金流乘以相应的dt，得到等价的无风险现金流。,2、用无风险收益率贴现等价的无风险现金流。,因为该项目净现值大于零，因此，此项目有利可图。,（三）肯定当量法与风险调整贴现率法的比较1、二者在分析过程中根据项目风险调整计算的 位置不同。肯定当量法直接调低现金流量；而风险调整贴现率法则调高所要求的收益率。2、风险调整贴现率法还暗示风险随着时间的推移而增大，未来较远时期的现金流量采用更高的贴现率。,