《分析投资项目》PPT课件.ppt

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1、1,1,第四章:分析投资项目,2,2,什么是一项投资或一个项目,任何需要使用资源（资金或其他）的决定都称为一个项目。可以将需使用资源的决定分类：开展新的业务进入新的市场投资新的设备用于降低成本并购其他企业,3,3,公司金融的主要内容,资产负债表,流动资产固定资产总资产,流动负债长期负债股东权益（所有者权益）负债及股东权益,投资决策（资本预算）,融资决策（资本结构）,营运资金管理,4,4,主要内容：,一、资本预算的概念及过程二、资本预算的特征三、现金流的测算四、资本成本五、资本预算的方法,5,5,什么叫资本预算（Capital budgeting）,一个企业分析投资决定的过程称为资本预算。我们将

2、看如何使用现金流折现（DCF）分析和NPV以及其他规则进行资本预算的决定。,6,6,资本预算的过程,（1）提出与公司战略目标相一致的投资方案；（2）预测投资项目的税后营业现金流量；（3）预测项目带给企业的增量现金流量（净现金流）；（4）依据财富最大化目标选择投资项目；（5）继续评估修正后的投资项目，审计已完成的投资项目。,7,7,基本原则：正确的测量回报,使用现金流而不是利润。因你不能花利润。使用与投资决定相关的“增量”现金流。即，由于投资项目而产生的现金流，而不是总现金流。使用“时间加权”收益，即越早产生的现金流价值越高。回报计算的口诀：“时间加权，增量现金流回报”,8,8,进入投资分析,基

3、于投资风险，估算项目的要求报酬率(hurdle rate)测算投资的会计收入和利润将会计利润转换为现金流使用现金流评价投资是否是好投资。时间加权现金流使用时间加权的现金流评价投资是否是好投资。,9,9,投资项目要求回报率的估算,如果公司只有一种业务，所有投资属同类投资：使用公司的资本成本如果公司有多种业务，但每种业务的投资是相似的：使用部门的资本成本如果公司计划开发新业务：根据风险估算资本成本,10,10,例：假设一个完全由股东出资、没有任何借款的公司有三个部门：（1）电子部：占公司市场价格的30%，其资本成本为22%；（2）化学部，占公司市场价格的40%，其资本成本17%；（3）天然气传输部

4、：占公司市场价格的30%，其资本成本为14%。公司的加权平均资本成本=0.322%+0.417%+0.314%=17.6%假如在进行资本预算时，用17.6%评估所有项目的资本成本，可能会高估电子项目而低估天然气项目的NPV，投资本应放弃或放弃本应投资的项目；而接近化学部使用的贴现率只是一个巧合。在该例中，公司至少应采用部门确定资本成本的政策。,11,11,投资项目要求回报率的估算,投资人和被投资人 具体投资项目的风险高低决定了资本成本的大小。这里的风险是指除了违约风险外，还指项目带来的现金流的风险。,必要报酬率,资本成本,12,12,例如：在线销售公司决定发行债券，以筹措PC1000项目所需的

5、$500万的初始投资。假定在线销售公司的信誉高，因为该公司基本上没有负债，所以该公司能以每年6%的利率发行价值$500万的债券。用6%年利率作为资本成本计算PC1000项目的NPV是错误的。正确贴现率（资本成本）应同时考虑PC行业的资本回报率，而不只是单纯的借款成本。,13,13,投资项目要求回报率的估算,企业（项目）资金来源,债务资本,权益资本,债务资本成本？,权益资本成本？,CAPM,税后利息/实际筹资额,加权资本成本：,*,14,14,资本预算的特性（本质）,资本预算分析的最基本的单元是投资项目。虽然我们分析的基点是单个项目，但我们最终要考察的是这一项目对企业整体现金流带来的是什么样的变

6、化，即我们使用企业在项目前后产生的现金流的差额作为计算股东财富价值变化的依据，这样的现金流被称为增量现金流（Incremental cash flow）。,15,15,增量现金流,在计算一个项目的NPV时，应该使用由于采纳项目而直接给公司带来的现金流的变化值，这就是增量现金流。增量现金流的计算是公司采纳项目产生的现金流和不采纳项目所产生的现金流之间的差额。,16,16,测算投资项目的现金流（）,资本预算的一个重要任务是预测一个项目的未来现金流量，现金流预测的准确性决定着最终分析结果的准确性。,17,17,测算投资项目的现金流（）,（一）现金流的基本特征1预测的是现金流量而非收入2预测的是营业现

7、金流量 3.预测的是增量现金流量4.预测的是税后现金流量（1）现金流入=收入-现金支出-税（2）现金流入=收入-总费用-税+非现金支出=净利润+非现金支出+（-）营 运资金的变化额,18,18,测算投资项目的现金流（）,（二）预测未来增量现金流的基本原则应忽视沉没成本（Sunk costs）沉没成本（Sunk Costs）是指过去已经发生的不会影响当前行为或将来决策而又无法回收的成本支出。应考虑如机会成本及其他好处（Opportunity cost）应考虑投资项目负效应的影响（Side effects）应考虑项目投资引起的营运资本变化应考虑通货膨胀的影响应考虑折旧的税收影响,*,19,19,沉

8、没成本,任何一种已经发生，但不能找回的费用称为沉没成本。当分析项目的时候，沉没成本不应考虑在内，因为它不是增量。根据这个定义，市场测试和研发费用属于沉没成本。,20,20,沉没成本,例健康乳品厂目前正在评估建立一条巧克力牛奶罐装生产线的NPV（净现值）。为此项目，公司已经支付给了一家咨询公司100,000美元作为市场测试分析的费用，这笔费用是去年支付的。健康乳品厂的管理层现在进行资本预算的决定，这样的成本应该考虑进去吗？,*,21,21,附成本和好处,附成本的发生是由于使用了企业现有的资源而使企业在这些资源上的收入发生损失。（机会成本）在传统的资本预算中，一些连带好处往往被忽略，比如企业合并后

9、的协力优势和嵌入在项目中的期权如可延迟、扩张或放弃等。一个项目的回报应该涵盖这些成本和优势。,22,22,机会成本,例假设宏大贸易有限公司有一个空闲的库房，这个库房用来存放了一个新的电子弹球游戏机。该公司想运营此游戏机。那么库房和土地的成本应不应该计算在这新的游戏机项目中？,*,23,23,负效应的影响,最重要的负作用就是收入的侵蚀。例假设创新发动机公司正在决定一种新型跑车的资本预算，正在计算这一项目的净现值。这种新型跑车的客户很有可能是正准备购买该公司家用长箱轿车的客户。那么新型跑车所有的收入和利润是增量吗？,*,24,24,营运资本变化,引起对净营运资金投资的需求来源于以下三方面：1、在成

10、品生产和销售之前需购买原材料和其他存货，形成了对存货投资的增加；2、保存一定量的现金以备未预见事件的发生；3、信用销售，致使产生应收账款而非现金。（信用采买产生应付账款，可充减对净营运资金的投资）。这几方面资金的使用代表企业的现金流出，因为企业从其他地方产生的资金被捆绑在这个项目中了。所有投入的营运资金在项目结束时都会收回。这是资本预算的通常假设。,*,25,25,折旧的税收影响,因为折旧是公司在应税收入中扣减的费用项目，所以折旧就可以减少应税收入。在其他情况不变的情况下，折旧的金额越大，应纳税额越小。,*,26,26,课堂练习-1,确定下列的增量现金流中哪些应计入NPV的计算：当某公司更换厂

11、房设备进行新产品生产时，出售旧设备的收入现在开始投入生产的新产品前几年的研发费用原来废置的仓库现在用于新产品的生产所形成的潜在租金收入项目所需购买的新设备项目所需购买的新设备的年折旧费现在的净营运资金为1000万元，1年后为1200万元，2年后为500万元从该项目所带来的净收益中提取一部分用于股利支付,27,27,测算投资项目的现金流（4）,（三）项目未来现金流的确定（1）初始现金流量 新资产的成本+资本性支出（运输及安装费等）+（-）净运营资本的增加（减少量）-新资产替换旧资产的决策中，旧资产出售所得收入+（-）与旧资产出售相关的税负（税收抵免）=初始现金流量,28,28,测算投资项目的现金

12、流（5）,（三）项目未来现金流的确定（2）期间增量现金流量（1）营业收入的净增量（减少量）减去（加上）营业费用的任何净增加（减少量）（2）-（+）税法确认的折旧费用的净增加（减少）（3）=税前收入净变化（4）-（+）税收的净增加（减少）（5）=税后收入净变化（6）+（-）税法确认的折旧费的净增加（减少）（7）=该期增量净现金流量,29,29,测算投资项目的现金流（6）,（三）项目未来现金流的确定（3）期末增量净现金流量最后一期净现金流量需要单独列出，原因是某些特殊的现金流量往往发生在项目的结束之时，如出售或处理资产的残值；与资产出售或处理有关的税收（税收抵免）；项目结束时营运资本在最后一期收回

13、等。,*,30,30,现金流的时间加权,早期产生的增量现金流的价值高于后期产生的增加现金流的价值。事实上，跨时间的现金流不能相加，它们必须被折现才能将现金流产生的价值累计。折现率是决定跨时间现金流如何加权的途径。,31,31,例：测算项目现金流 新产品型,你提议生产一种名为PC1000的新型个人电脑。为此你准备了一份资金占用的申请报告，并预测了该项目能为公司带来的预期收益。预计：销售价格每台￥5000，年销售量4000台。购买新设备需要投资280万元，租用新的设备每年需要150万元。预计设备寿命7年，采用直线法折旧。另，预计需增加220万元营运资金。PC1000项目的现金流预测,32,32,税

14、后营业现金流的计算,现金流=税后净利润+非现金支出+营业资金 变化额或 现金流=收入 现金支出 税金+营业资金变化额现金流=0.9+0.4=1.3 百万 or现金流=20 18.1 0.6=1.3 百万,33,33,项目现金流,现金流,0,1,2,3,4,5,6,7,-2.8-2.2,1.3,1.3,1.3,1.3,1.3,1.3,1.32.2,年,34,34,项目NPV 的计算,计算项目NPV,35,35,敏感性分析,资本预算中的敏感性分析是测试如果重要变量变化后，项目是否仍然值得做？以上题为例盈亏平衡点：当NPV=0时的销售量,36,36,计算盈亏平衡点的销售量,每年必须销售多少台计算机时

15、，项目不赔不赚？pmt=1,003,009.02税后营业增量现金流（pmt）=税后净利润+折旧+WC变化额设销售量为Q时pmt=1,003,009.02税后净利润=(1-40%)(5000Q-3750Q-3500000)折旧=400000(1-40%)(5000Q-3750Q-3500000)+400000=1,003,009.02求得Q=3604（台）,37,课堂练习-2,你在一家公司的财务部工作，正在对一个投资项目进行评估。预计的现金流量见表，计算（1）该项目的增量现金流；（2）该项目的NPV，假设贴现率为15%，公司所得税率为34%。,37,38,课堂练习-3,皮革制品公司想将其产品线扩

16、展到皮夹上。假定每年能生产50000个。第1年皮夹的单价为15元，以后每年上涨3%。每个皮夹的可变成本预计为10元，以后将每年上涨5%。生产设备价值400000元，生命周期为5年，按直线法折旧。贴现率为15%，税率为34%。该投资的净现值是多少？,38,39,39,例-削减成本型项目的分析,例：引进自动化设备减少劳动力成本。设备费：200万美元，每年节约70万美元人工费。设备期限5年。所得税率33.33%。贴现率10%。问：这个项目值得投资吗？关键：计算项目前后税后营业增量现金流。,40,40,增量现金流的计算,投资前和投资后现金流差额,41,41,计算NPV,得到一系列增量现金流 年 0 1

17、 2 3 4 5现金流-2 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6(百万)n i PV FV PMT 结果 5 10%？0 600000 2274472,42,42,练习题,Scott公司正在考虑购买一台500,000元的大型电脑，其经济寿命5年。按直线法折旧。5年后该电脑市场价值100,000元。使用后可节省5名办公室工作人员，他们的工资共120,000元/每年。可减少净营运资金100,000元。净营运资金在项目结束后被收回。该公司所得税率34%。如果项目折现率为12%，此电脑值得购买吗？,43,43,资本预算的方法（1）,用正确的方法预测了资本预算决策所需的相关现金流量及贴现率之后，我们还

18、需要评估各个投资方案的可行性。除了NPV方法以外，还有其他一些项目评估的方法（法则、指标）。分为两类：1、静态指标，也称为非贴现指标。2、动态指标，也称贴现指标。,44,44,资本预算的方法（2）,静态指标：这类指标不考虑时间价值的因素。1、静态投资回收期（Payback Period-PBP）2、平均收益率（Average Accounting Return，AAR）：,45,45,资本预算的方法（3）,动态评价指标是考虑了货币时间因素的投资决策指标。动态投资回收期（The Discounted Payback Period）现值指数（Profitability Index,PI）：净现值（

19、Net Present Value，NPV）内含报酬率（Internal Rate of Return，IRR）：是指当进行现金流折现时，使现金流入量现值之和与现金流出量现值之和相等，即净现值为零的贴现率。,46,46,资本预算的方法-IRR的计算,某一项目的现金流情况为（-200，100，100，100）。对于给定的贴现率r，项目的NPV为：先任意给出一个贴现率，r=15%和25%，这时,47,47,资本预算的方法-IRR的计算,当r=?时NPV=0，即计算得出：r=23.38%，这时的r称为IRR,48,48,折现率与NPV,资本预算的方法-IRR,49,49,资本预算的方法-IRR,使用

20、IRR方法评估投资项目的一般准则 如果折现率小于IRR，则接受项目；反之如果折现率大于IRR，则放弃项目。,50,50,资本预算的方法-IRR,IRR法可能出现的问题投资项目决策还是融资项目决策多个报酬率（IRR）规模问题时间问题,51,51,IRR问题1,项目A：项目B：,0,1,-100,130,100,-130,IRR=30%NPV10%=18.2如果折现率30%，则接受项目,IRR=30%NPV10%=-18.2如果折现率30%，则接受项目,投资项目,融资项目,52,52,IRR问题2,假设项目C有现金流（-100，230，-132）。经过计算，我们不难得出这个项目不只一个IRR，而有

21、两个，10%和20%。如果必要报酬率为13%，你将接受还是放弃这个项目？我将放弃我将接受请解释.,53,53,IRR问题3,现金流,投资额,$350,000,$1,000,000,项目 A,现金流,投资额,项目 B,NPV=$467,937,IRR=33.66%,$450,000,$600,000,$750,000,NPV=$1,358,664,IRR=20.88%,$10,000,000,$3,000,000,$3,500,000,$4,500,000,$5,500,000,54,54,选择哪一个？,假设你只能选择其中的一个。你的选择将依赖于看NPV还是IRR。假设你有足够的资金选择任何一个

22、项目。你将选择哪一个？项目A.它给我更高的回报率。项目B.它为我的企业创造更多的价值。如果你选择A，你最大的顾虑是什么？如果你选择B，你最大的顾虑是什么？,55,55,资金额度，不确定性和选择规律,如果企业不容易取得资金，又有一些现金流不稳定但回报高的项目，更倾向于使用IRR做投资决策。规模小，高成长的私人企业更多的使用IRR。如果企业手头有充足的资金并且容易也获取资金，有一些现金流稳定的项目，更倾向于用NPV做投资决策。具一定成长性的公众公司更多使用NPV。,56,56,IRR问题,现金流,投资额,$5,000,000,$10,000,000,项目 A,现金流,投资额,项目 B,NPV=$1

23、,191,712,IRR=21.41%,$4,000,000,$3,200,000,$3,000,000,NPV=$1,358,664,IRR=20.88%,$10,000,000,$3,000,000,$3,500,000,$4,500,000,$5,500,000,57,18.63%,58,58,为什么有区别？,两个项目有相同的投资规模。NPV和IRR都是现金流折现方法。然而，两个项目的NPV和IRR的排序为什么不同？你选择哪一个项目？项目A。回报率高。项目B.创造的价值高。,59,59,NPV,IRR和再投资回报率的假设,NPV规则假设项目期间取得的现金流按必要报酬率进行再投资（风险调整

24、的折现率）。IRR规则假设项目期间取得的现金流按IRR进行再投资。结论：当IRR很高并且项目寿命很长，那么，IRR将高估项目的实际回报率。,60,60,为什么NPV和IRR可能不同,一个项目只有一个NPV，而可能产生多个IRR。NPV是价值增加的金额结果，而IRR是百分比回报率。所以对于大规模投资来说有更高的NPV，对小规模投资来说IRR更高。NPV假设期间现金流以必要报酬率进行再投资，而IRR假设再投资将按IRR取得回报率。,61,61,NPV的问题：项目的寿命不同,项目A,-$1500,$350,$350,$350,$350,$350,-$1000,$400,$400,$400,$400,

25、$400,$350,$350,$350,$350,$350,项目 B,NPV 项目 A=$442,NPV 项目 B=$478,项目A、B的必要报酬率=12%,62,62,在寿命不同的互斥的项目中选择,互斥的带有不同寿命期的项目，其NPV的比较，由于它通常倾向于寿命长的项目。所以，为了比较，必须：复制项目使它们有相同的寿命。或者，NPV年金化,63,63,解决方案1：项目复制,项目 A:被复制,-$1500,$350,$350,$350,$350,$350,$350,$350,$350,$350,$350,项目 B,-$1000,$400,$400,$400,$400,$400,$400,$40

26、0,$400,$400,$400,-$1000(复制),NPV=$693,NPV=$478,64,64,解决方案2：年金化,5年期项目的年金化NPV=$442*PV(C,12%,5 years)=$122.6210年期项目的年金化NPV=$478*PV(C,12%,10 years)=$84.60,65,65,练习：某软件设计公司正考虑购买计算机，要购买的设备系统有两种类型可供选择。第一种系统的价格为80000元，生命期为4年，每年的维修费是10000元。第二种系统的价格是135000元，生命期为6年，每年的维修费为13000元。两种系统折旧都采用直线法，且残值都为零。假设这两种系统每年节约的

27、成本都一样，而且公司希望通过折旧抵税以增加利润。贴现率为11%，税率为35%，公司应该选择哪一种系统？,66,66,你将选择哪一个作为投资决策的工具？,给定下列每一种规则的优点/缺点，你将选择哪一个？投资收益率(ROE,ROA)静态或动态回收期净现值内部收益率盈利指数,67,67,思考1,为了检验你是否理解了NPV和IRR，请考虑下面两种陈述：1、计算NPV时，必须知道折现率是多少，而当计算IRR时不需要参考折现率。2、所以，IRR准则比NPV准则应用起来更简单，因为当使用IRR准则时不需要使用折现率。,68,68,思考2,假设你已经分析了一个新的项目，投资额为1亿元，你使用的折现率是15%，得到了NPV=100万。公司必须做决定的经理认为，对于一个这样投资规模的项目来说，NPV太小了，所以它是一个“不怎样”的项目。这种说法对吗？,69,69,思考3,为什么NPV准则的假设更为合理，即期间取得的现金流是按资本成本再投资而不是按IRR。,