《公司金融新版》PPT课件.ppt

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1、,Corporate Finance,公司金融学,浙江财经大学 金融学院 朴哲范,个 人 简 历,1990年7月，毕业于延边大学 管理工程专业1990-1993年7月，延边大学 理工学院 教务处 科员1993-1996年，延边大学 经济系 攻读硕士研究生1996年9月-1999年3月，延边大学 管理系 讲师1999年3月-2003年2月，韩国 朝鲜大学校 经商大学 攻读经营学博士（研究方向：财务管理）在韩国四年期间，曾参与过证券投资，企业经营评价等实际工作。2003年6月-至今，浙江财经学院金融学院 任教2004年、2005年暑期，清华大学中国金融研究中心参加高校师质培训,公司金融教学大纲,公

2、司金融教学内容,公司金融基本范畴公司金融的基本理念公司金融基本理论公司金融决策基础资本预算决策分析筹资决策分析股利分配决策公司金融战略与公司价值公司兼并与收购,教学大纲目录,主教材：杨丽荣，“公司金融学”，科学出版社，2008年 陈琦伟，“公司金融”，中国金融出版社，2008年,第一章 公司金融基本范畴,本章主要介绍公司金融的基本范畴。具体包括：公司与公司金融的内涵、特征；公司金融学的发展历程；公司金融研究的对象；公司金融的目标；公司金融的原则及公司金融的环境。,本章摘要,公司与公司金融,公司金融基本范畴,公司金融的内容,公司金融的目标,公司金融的原则,公司金融的环境,1.1 公司与公司金融,

3、企业资产,财务管理者,金融市场,融资决策,分配决策,留存决策,投资决策,经营决策,税收,投资者,政府,公司金融活动,公司金融的重要内容是资本结构、公司治理和企业价值最大化。目前对这一领域的研究主要有：1、资本结构相关的研究。主要有新优序融资理论(the pecking order theory)、权衡理论（the tradeoff theory）等。2、信息与公司金融活动相关的研究。主要有交易场所与资产定价、资本结构信号模型、新股发行信号模型、股利信号模型等3、自由现金流量相关的研究。4、公司控制权市场（Market for Corporate Control）研究。现代企业理论认为，所有权和

4、控制权的分离使股东与管理者之间形成一种委托代理关系。公司控制权市场主流理论的纵横两条轴线最终交叉在“公司股东收益”这一原点上。,财务经理(chief financial officer,CFO)职责,公司战略与目标,商品市场（实物资产组合）,资本市场（金融资产组合）,财务经理（CFO）,（2）+（4）,（3）,（5）,未来价值,未来价值,未来价值,（1）,（1）筹资:在资本市场向投资者出售金融资产。（2）投资：在商品市场进行实物资产投资。（3）分析：将筹资的现金流量与投资现金流量进行对比分析。（4）再投资：将投资或经营产生的现金流量的一部分用于再投资。（5）分红付息：将投资收益的一部分以利息、

5、股息或红利的形式分配给投资者。,公司(Corporation)-1,第一节 公司制企业,企业组织形式,公司制(Corpora-tion),个体业主制(Sole Proprietorship),合伙制(partnership),股份有限公司(Stock Limited Company),有限责任公司(Liability Limited Company),公司是依据一国公司法组建的、以营利为目的的、具有法人地位的企业组织形式。,公司与企业之间相异的特征,公司是法人，依法独立享有民事权利和承担民事义而企业并不一定是法人公司具有集合性，在法律意义上，公司通常是由两人或两人以上以一定的出资联合组成的企业

6、，是社团法人公司所有权与经营权相分离，是公司制企业最鲜明的特征出资者对公司和企业的责任不同,公司(Corporation)-2,公司优点,公司缺点,、有限责任；、易于聚集资本；、所有权流动性，产权转让；、具有永恒存续期；、专业经营。,、双重税负-公司和个人所得税；2、内部人控制-经营权和所有权分离；3、信息披露-上市公司(Public Company)。,现代企业特点,根据“关于社会主义市场经济的若干问题”中确定，我国现代企业制度的目标模式就是公司制，其中-企业集团 国有独资企业 有限责任公司 股份有限公司。,企业,现代企业,国有企业,股份有限公司,资本证券化,所有权与经营权分离,产权明晰；权

7、责清楚；政企法律关系管理科学；企业自主分配依法实行破产强调社会责任；自主经营，自负盈亏自我约束,公司金融的内容,流动资产,固定资产1 有形固定资产2 无形固定资产,流动负债,所有者权益,长期负债,净营运资本,资产负债表,1 应采取何种长期或短期投资?2 如何融资?获最佳资本成本?3 保持最佳现金流?4 财富最大化?,公司金融研究的问题,投资决策直接投资(direct investment)间接投资(indirect investment)长期投资(long-term investment)短期投资(short-term),筹资决策发行股票、债券、借款、赊购、租赁等。-权益资金和借入资金-长期资

8、金和短期资金,股利分配决策1.股利分配能否增加公司融资成本；2.影响股利分配方案的因素；3.股利支付的合理程序；4.库藏股票如何处理；5.股利分配对股价的影响。,公司金融的目标,利润最大化,每股盈余最大化,企业价值最大化,企业的一切金融活动成果在一定程度上最终都归结到利润水平上。,把企业的利润和股东投入的资本联系起来考察，用每股盈余来概括公司金融目标。,企业价值最大化是目前金融界的一种普遍认同的看法，即公司目标就是使价值或财富最大化。,生 存go-ing-concern,发 展development,获 利profit,激励理论（Incentive Theory）,代理理论（Agency Th

9、eory）,公司金融的原则,竞争环境的原则,创造价值和经济效率原则,财务交易原则,自利行为原则双方交易原则信号传递原则引导原则,有价值的创意原则比较优势原则期权原则净增效益原则,风险-报酬权衡原则投资分散化原则资本市场有效原则货币时间价值原则,该原则是财务假设、原理的推论。,该原则是财务交易和财务决策的基础。,该原则必须符合事实，被多数人所接受。,该原则为解决新的问题提供指导。,原则是相对的。,公司金融原则的特征及内容,公司金融原则的特征,公司金融原则,公司金融的原则是指人们对财务活动的共同的、理性的认识。它是联系理论与实务的纽带。原则是公司金融理论和实务的结合部分。,公司金融的环境,公司的金

10、融市场简介,公司,外部环境（金融市场）,内部环境（公司治理）,货币市场,资本市场,金融衍生工具市场,短期证券市场,票据市场,短期信贷市场,证券发行市场,财政部,中央银行,个人,企业,非银行金融机构,商业银行,证券流通市场,可变利率存款单和可变利率抵押品贷款市场,金融工具远期市场,金融工具期权市场,经营权与所有权分离股东与经营者利益上的矛盾等.,公司内部治理结构,公司外部治理结构,金融机构,国际金融机构体系,国际货币基金组织,储蓄贷款机构,金融机构,商业银行,非银行金融机构,商业银行是以追求利润最大化为目标，一多种金融负债筹集资金，以多种金融资产为起经营对象，能利用负债进行信用创造，并向客户提供

11、多功能、综合性服务的金融企业。,经营货币信用业务,业务活动国家宏观经济政策的实施具有重要影响。,现代经济社会各种风险的集散地,经营活动受到整个社会经济运行的影响十分明显,业务活动过程充满了风险,人寿保险公司,共同基金会,退休基金,国际开发协会,世界银行,国际金融公司,主要任务：向成员国政府提供短期贷款以弥补临时性国际收支不平衡等。,成立于1956年7月。宗旨：鼓励成员国，特别是不发达国家私人企业的发展。,成立于1945年12月。宗旨：提供长期贷款和投资，帮助解决成员国。,成立于1960年9月。主要是不发达国家提供优惠条件的长期性贷款。,商业银行经营环境变化,1、全球经济波动幅度明显增大。（1）

12、布雷顿森林体系崩溃后，汇率浮动。（2）物价、利率大幅度提高-泡沫现象和通货膨胀等。2、资本市场迅速发展。3、新科技革命与金融创新。4、经济全球化。,我国“商业银行法”禁止商业银行进入股票市场,或提供投资银行服务.,投资银行,投资银行,是以证券承销、经纪为业务主体，并可同时从事兼并与收购策划、咨询顾问、基金管理等金融服务业务的金融机构。它在各国的名称各异。如：美国-投资银行（Investment Bank)；英国-商人银行(Merchant Bank)；日本-证券公司(Security Firms),投资银行的业务体系,一级市场为企业融资为市政机关融资为财政部融资,其他业务基金管理风险资本信息服

13、务顾问咨询,金融工程资产证券化衍生工具业务,企业重组兼并与收购企业扩张企业收缩,二级市场充当做市商充当经纪商充当交易商,资本证券化,资本证券化是将原始权益人（卖方）不流通的存量资产加上可预见的未来收入构造和转变成为资本市场可销售和流通的证券的过程。具体表现为股票、债券及各种衍生品种，其中衍生品特别活跃。目前国际市场上证券资本市值已远远超过实物资本。对市场经济和投资产生了巨大的推动作用，提高了市场运行效率。1 提高市场经济的融资功能。现代市场中的资产是以分散为基点，以相对集中、整体运用为原则;2 优化资本配置机制。资本证券以自身信用构筑了独立于银行传统金融系统的另一个直接投资系统;3 形成优化资

14、产存量结构的市场体制，资产证券化有利于企业资产的优化配置，促进了企业兼并、收购等资产重组行为。,金融市场有效性问题,效率市场假设 EMH：efficient market hypothesis,2 半强式有效市场(semi-strong form EMH)在该市场中，现行的证券价格不仅能反映过去价格和过去收益的一切信息，而且还融汇了一切可以公开得到的信息，如公司公开的财务状况报表、公司产、供、销、人事等决策的通报，股票除权的通报等。证券价格根据这些可获得的信息及时反映。因此，在半强式有效市场中，完全利用可公开获得信息行事的投资者在扣除他们购买信息的成本后，无法得到超额利润；但利用非公开信息行事

15、的投资者却可能获得暴利。3 强式有效市场(strong-form EMH)强有效市场模型中的证券价格所包括的信息面最广，即价格在充分反映过去收益和报酬、一切可获得的公开信息之外，还对非公开的信息异常敏感，能即刻反映全部公开的和非公开的有关信息。由此可见，任何投资者都无法凭借其地位和某种信息渠道来获得超额的预期收益。,1.弱式有效市场（weak-form EMH）在该市场中，证券的现行价格所充分反映的是过去价格和过去收益的一切信息。因为价格的时间走势表现为一种随机游动过程，所以，在某一时刻上，价格便被看作整个价格运动轨迹上的一个质点。若所有的投资者在推断最后时刻的价格位置时，都运用历史价格数据，

16、那么现行的价格所充分反映的便是过去价格和收益的一切信息。,证券市场信息,我国证券市场有效性问题检验-案例,第二章 公司金融的基本理念,本章主要介绍了公司金融的基本理念。包括货币的时间价值及风险与收益的理念。具体介绍货币时间价值计算的基本类型及计算公式、风险价值的概念及衡量，并简要地介绍了风险与收益的分析模型-资本资产定价模型（CAPM）。,本章摘要,货币的时间价值,公司金融基本理念,货币时间价值概述,风险与收益,CAPM,投资组合的风险与收益,风险与收益权衡,风险与收益概述,货币时间价值的应用,年金时间价值,货币的时间价值,公司金融的研究对象是公司的资金活动（筹集、投放、使用和回收）。在市场经

17、济体制下，长期投资决策中，不仅要看投资回收期的长短和投资报酬率的高低，还应考虑投资的时间价值、风险价值及通货膨胀的影响。,货币时间价值产生的原因,货币时间价值的形成,货币时间价值的产生是货币所有权和使用权分离的结果。把借贷资本运用于生产或流通过程去创造利润-利息。,货币时间价值的产生原因,1.货币可用于投资，获得利息，从而在具有更多的货币量。2.货币的购买力受通货膨胀的影响。3.未来预期收益的不确定性。4.消费者更喜欢即期消费。,货币时间价值的表现,定性表现为有效利息率定量表现形式为复利和年金,复利(Compound Interest)计算,复利(Compound Interest)是每经过一

18、个计息期，要将所生利息加入本金再计利息，逐期滚算，俗称“利滚利”。,一个人将元存入银行，利息率为8%,5年后的终值为多少?,名义利率(SAIR)和实际利率(EAIR),现实生活中，复利的计算不一定一年一次，带频率的。对于单位货币（元）的投资，如果一年计算复利m次时，它的年有效利率（Effective Annual Rate,EAR）是,当复利频率m趋于无限时，此情况下年名义复利率就称为连续复利率I(Continuous Compounding)。,当复利频率m大于时，实际利率超过名义利率，并随着复利频率m的增加而增大。,金额,年,金额,年,连续,每半年,每年,年金（Annuity）,年金（An

19、nuity）:指在某一确定的期间里，每期都有一笔相等金额的系列收付款项，年金实际上是一组相等的现金流序列。,普通年金（Ordinary Annuity）是指每期期末有等额的收付款项的年金。在现实生活中最为常见，普通年金终值是指一定时期内每期现金流的复利终值之和。,年金终值系数,例25假设某项目在3年建设期内每年年末向银行借款200万元,借款年利率为10%，问：该项目竣工时应付本息的总额是多少?,普通年金现值,年金贴现系数,假设某项投资每年年末可获取收益10000元,按年利率12%计算,5年投资收益的现值是多少?,先付年金的终值和现值的计算,先付年金（Annuity Due）:当期年金、预付年金

20、，是指每期初有等额收付款项的年金，先付年金与普通年金的唯一区别是收付款项发生的时间不同。,N期先付年金,N期普通年金,0,1,2,N-1,n,A,A,A,A,A,0,1,N-1,例29每年年初存入银行000元，连续存入5年，年利率为5，则5年到期时的本利和为多少？,例210某企业为提高生产效率租入一套设备，每年年初要支付租金4000元,年利率为8%，则5年总的租金现值是多少？,递延年金和永续年金的现值,延期年金（Deferred Annuity）是指最初若干时期内没有发生收付款项，以后若干期每期发生等额的收付款项，它是普通年金的特殊形式。,M+n,M+2,m,n,1,2,1,0,2,0,M+1

21、,.,例211某人拟在年初存入一笔资金，以便能在第六年末起每年取出1000元，至第10年末取完。在银行存款利率为10的情况下，此人应在最初一次存入银行多少？,永续年金（Perpetuity）：是指无限期规律性的一笔现金流。,永续年金是现值公式有意义,固定增长年金（Growing Annuity）,固定增长年金（Growing Annuity）是指有规律地、按相同比例增长的一笔现金流。,假设某系列现金流如表3-2所示，贴现率为10，求现金流量的现值？,贴现率的确定和期数的推算,贴现率的确定：1.求出年金（复利）现值（或终值）系数；2.根据该系数再求出其相应的贴现率。,例215某职员采取按揭方式购

22、买一套商品房，该房市价位157950元，银行提供其首付20%后的剩余房款，按5年期的按揭贷款还本付息。如果银行要求该职员在未来5年的每年年末等额地向银行支付贷款本息30000元，试计算银行按揭贷款的利率为多少？,查现值系数表，系数为4.212，N为5，则其对应的i为6%。如果将每年年末等额地向银行偿付贷款的本息由原来的30000元改为29500元，,查PVIF表，在n=5的各系数中，i为5时，系数为4.329；i为6，系数为4.212。所以利率应在56之间，假设x为所求利率超过部分，可用插值法计算x的值。具体计算如下：,利率,5%,1%,?,6%,0.117,0.046,4.212,4.283

23、,4.329,年金现值系数,x,风险与收益,经营风险（Business Risk）,指由经济周期、利率、汇率以及政治、军事等非企业因素而使企业经营发生损失，形成投资人持有的公司权益资产或金融资产贬值以及资本损失的风险。,风险(Risk),以公司为投资对象,以证券为投资对象,市场风险,非市场风险,非系统风险,系统风险,企业特有风险。,假定公司不负债的情况下，由于种种原因导致营业收入不稳定给投资者收益带来的风险。,指单个证券所存在的风险，它仅仅影响单个证券或一小类类似的证券。可以通过分散投资来避免或减少风险。,公司财务制度不合理、融资不当后，给普通股股东带来的额外风险。,财务风险（Financia

24、l Risk）,利率风险,流动性风险,证券的报酬率,违约风险,通货膨胀风险,风险的衡量-1,1.确定概率分布,2.方差和标准差,概率就是用来表示事件发生可能性大小的数值。把必然发生的事件的概率为1，把不可能发生的事件的概率为0。,风险的衡量-2,3.标准离差率,利用标准利差大小来比较不同投资的风险大小的前提条件是不同投资的期望收益相同。,A项目的风险比B项目小。,投资组合的风险与收益-1,收 益,公司的金融活动大都是在风险和不确定性的情况下进行的，离开了风险因素就无法正确评价公司收益的高低，因而此时公司的收益就反映为风险价值，或风险报酬。,风险收益率：,证券组合理论（Securities Po

25、rtfolio Theory）,马可维茨（Harry Markowitz）-“Portfolio Selection”,Journal of Finance(1952.3)中提出的。该理论主要解释了投资者如何衡量不同的证券投资风险；风险与收益关系；风险下投资决策问题等。三个方面内容：证券分析、证券组合分析和证券组合选择。,投资组合的风险与收益-2,投资组合的风险,它所包含的各项资产的方差的加权平均数，再加上各项资产之间协方差的倍数。,宏观经济指标与证券市场,中国货币政策参与宏观调控的预见性、灵活性加大,近几年，我国经济总体运行良好，但是结构问题仍然十分突出，经济运行中过剩的流动性引发了实体经济

26、投资增长过快，资产价格加速上涨，信贷投放偏快等问题，抑制过剩的流动性成为央行货币政策的主基调之一。,一是上调法定存款准备金率；二是灵活开展公开市场操作；三是充分发挥利率杠杆的调控作用；四是加大“窗口指导”和信贷政策引导力度。,法定存款金率：2003年9月21日，由6%上调7%-2007年4月16日上调10.5%。（调8次）,2003年8月23日，央行宣布，从9月21日起将存款准备金率由6%-7%。8月25日（周一）上证综指1434点收报价为1422.18。至当年11月13日，上证综指最低1307点。2006年11月3日，宣布从11月15日期将存款准备金率上调8.5%-9%。11月6日，上证综指

27、1853点收报价为1886。其后通过震荡中，上证综指最高2847点。,2004年10月29日：一年期存、贷款利率上调0.27%。首日反映：上证指数低开25点，收盘下跌21点，跌幅1.58%。其后走势：市场没能改变下跌的趋势，2005年2月跌到1187点。2006年8月18日：一年期存款利率上调0.27%。首日反映：8月21日，上证指数低开33点，但当天逐波走高，最终以阳线报收，收盘指数为1601.15点，上涨3.13点，涨幅0.20%。其后走势：沪深股市一路大涨，最高一度突破了3000点。,中国股市价格趋势？,次贷危机,石油危机,外汇储备,CPI指数,财政金融政策,其 他,资本资产定价理论（C

28、APM Theory）-1,证券组合选择,组合的方差,Rc,RB,RA,E（r）,C,B,A,对于具体投资者而言，并不是有效集中任何一个证券组合都是他认为的最优组合，这里还存在着一个投资者偏好的问题。,引入无差异曲线来衡量投资者偏好，我们很容易通过求出无差异曲线与有效边界的切点来取得适合投资者偏好的最优证券组合。图中：风险I1大于I2大于I3，收益恰恰相反。图中可见，可行集大部分是不重要的，重要的是有效边界，每一个理性投资者是在有效边界上而非内部选择最优组合，因为投资者在此可以确保每一单位风险下获得最大的预期收益。该理论对国际间接投资理论设立了基本框架。,组合的方差,E（r）,I1,I2,I3

29、,消费者无差异曲线,O,O点为最优组合点,资本资产定价理论（CAPM Theory）-2,60年代，威廉夏普(William Sharpe)、约翰林特(John Linter)等在组合资产理论的基础上创立了资本资产定价模型(Capital Asset Pricing Model:CAPM)。该模型提出了资本融资和投资中风险相关的问题。着重描述了证券组合的预期收益和预期风险的关系，对证券均衡价格的确定作出了系统性的解释。-投资论的核心。,Rc,RB,RM,E（r）,C,B,M,CML,资本市场线（Capital Market Line,CML）,证券市场线（Security Market Lin

30、e,SML）,假设：（1）金融市场是成熟的、完善的、充分竞争性的；（2）金融市场上有数量众多的购买者、销售者、各种类型的金融机构及具有各种期限和不同风险的金融工具；（3）投资者可以进行广泛选择；（4）买卖行为不影响证券市场总体的价格水平。CAPM模型在证券理论界已经得到普遍认可。投资专家用它来作资本预算或其他决策；立法机构用它来规范基金界人士的费用率；评级机构用它来测定投资管理者的业绩。但是，该模型主要对证券收益与市场组合收益变动的敏感性作出分析，而没有考虑其他因素。,Rf,风险,贝塔估计的案例,假设通用工具公司的股票四年收益率和相应S&P500指数列表如下：,以下分六个步骤计算贝塔系数：1

31、分别计算通用工具公司的平均收益率和市场组合的平均收益率：通用：（-0.1+0.03+0.2+0.15）/4=0.07(7%)s&p500:(-0.4+-0.3+0.1+0.2)/4=-0.1(-10%)2 分别计算二者每年收益率对其平均收益率的离差,3 计算表中（3）*（5）；4 计算表中（5）*（5）5 计算总计（3）*（5）；（5）*（5）；6 通用公司贝塔：0.109/0.26=0.419,存在问题：1 贝塔可能随时间的推移而发生变化。2 样本容量太少。3 贝塔受财务杠杆和经营杠杆风险变化的影响。解决方法：1 1和2问题可以利用更复杂的统计方法来解决。2 根据财务杠杆和经营杠杆风险变化对

32、贝塔相应调整，有助于解决第3个问题。3 注意同行业类似企业的平均贝塔估计值。,第三章 公司金融基本理论,本章主要介绍公司金融理论的发展；所有权、控制与报酬；投资风险、投资收益与市场效率；债券与股票的估价；资本预算与投资决策；资本结构理论；股利政策等。,本章摘要,公司金融理论的发展,公司金融基本理论,所有权、控制与报酬理论,投资风险、投资收益与市场效率,债券与股票的估价,资本预算与投资决策理论,资本结构理论,股利政策理论,公司金融理论的发展,公司金融理论的最重要的基石是MM理论是由两位美国学者Franco Modigliani 和Mertor Miller（1958年）提出的。,理论的提出,在完

33、全竞争的资本市场假定的前提下，如企业与投资者能以相同的条件进行借贷和储蓄，企业融资方式的选择、资本结构、股利政策等企业金融方面的决策对企业市场价值不产生任何影响，与企业市场价值无关。,从现代企业理论出发进行研究而得出的。以委托理论、信息经济学、契约理论等位基础，提出了各主体之间利益冲突以及企业融资方式的选择、资本结构、股利政策等企业金融方面的决策对企业市场价值的影响等。,MM模型试图回答如下问题：不确定下，企业的资本成本究竟是什么？资本结构变化对资本成本的影响？企业又如何根据这种资本成本来进行自己的投资决策？,传统的理论,现代公司金融理论,公司金融(corporate finance)的主要议

34、题及理论框架,公司金融的主要议题,资本结构（capital structure）研究和分析公司融资方法和融资结构,股利策略（dividend policy）研究公司用什么方法将所赚的钱返还给股东,公司治理（corporate governance）研究公司所有权和控制权结构以及怎样对投资者进行保护,投资银行业务的过程（investment banking process）研究证券上市和发行的过程和方法,金融中介（financial intermediation）研究和分析商业银行等金融机构的功能及其效率,兼并与收购（mergers and acquisitions）探讨并购的原因和并购的方法,

35、完美市场理论(perfect market theory),信息不对称性理论(information asymmetry theory),委托代理理论(principle-agent theory),完全合约理论(theory of complete contracts),不完全合约理论(theory of incomplete contracts),行为学理论(behavioral theory),法律和金融理论(theory of law and finance),微观金融理论,所有权、控制与报酬理论,债权人与股东形成委托代理关系。,股东与经营者之间的关系,股东与债权人之间的关系,1.股东

36、不经债权人的同意，投资于比债权人预期风险要高的项目。2.股东为了提高公司的利润，不征得债权人的同意而迫使管理当局发行新债，致使旧债券的价值下降，使旧债权人蒙受损失。,利益冲突,背离方式,1.增加报酬2.增加闲暇时间3.避免风险,1.道德风险2.逆向选择,防止方法,1.监督2.激励,1.在借款合同中加入限制性条款。2.发现公司有剥夺其财产意图时，拒绝进一步合作,债券与股票的估价-1,债券价格的估价,债券估价具有重要的实际意义。如定价偏低，企业会因付出更多现金而遭受损失；如定价偏高，企业会因发行失败而遭受损失。如定价不当，不能满足投资人的必要报酬率。,债券价值与必要报酬率,债券价值与到期时间,债券

37、定价的基本原则：必要报酬率等于债券利率时，债券价值就是其面值；如必要报酬率高于债券利率，债券价值就低于面值；如必要报酬率低于债券利率，债券价值高于面值。,M,折价债券,平价债券,债券市场价值,溢价债券,面值,到期时间,债券与股票的估价-2,债券的到期收益率,债券价值与利息支付频率,到期收益率是指以特定价格购买债券并持有到期日所能获得的收益率。它是未来现金流等于购入价格的折现率。,到期收益率可以反映债券投资的按复利计算的真实收益率，它是知道投资者选购债券的标准。,债券与股票的估价-3,、零增长模型,2、不变增长模型,3、两阶段增长模型,G如何确定,使用历史数据的简单模型或时间序列。运用各专业分析

38、人员所得出的预测平均值。从公司基本因素出发估计出增长率。,股票的估价,普通股价是指股票期望提供的所有未来收益的现值。,账面价值法清算价值法市盈率（市盈倍数）,资本预算与投资决策理论,资本预算决策是公司利用资本市场提供的不同借贷行为，对所拥有的资产、尤其是固定资产投资进行分析、筛选和计划的过程。,资本投资评价的基本原理：企业从金融市场筹集资金，然后投资于固定资产和流动资产，期望能运用这些资产赚取报酬，增加企业价值，因此，投资项目优劣的评价标准，应以企业的资本成本为基础。,项目评估方法,会计回报率法（投资回报率法）,回收期法,结构层次分析法,多变量分析,NPV（净现值法）,IRR（内部收益率法）,

39、现金流量法,盈利指数法,投资决策中非财务因素,个人,政府,质量,道德,法律,政治,资本结构理论,资本结构就是指长期债务资本和收益资本各占多大比例。资本结构的优化即为公司在筹资活动中如何保持最佳资本结构，使公司加权资本成本最低，公司价值达到最大化。,MM理论,早期的资本结构理论,其他资本结构理论,净收益理论Net Income Approach,NI净营运收益理论Net Operating Income Approach,NOI传统理论,MM定理1（无公司税的MM模型）MM定理2（有公司税的MM模型）米勒模型（改进资本结构模型）,权衡理论,税负利益-破产成本的权衡理论,1.啄食顺序理论2.税差理

40、论-需求中的个人所得税分析3.新综合理论-引入不稳定因素的市场均衡分析4.非对称信息论（Mysters提出）。,股利政策理论,由于公司留存收益是公司的资本之一，因此公司的利润分配将影响到公司的资本结构，同时要考虑到对公司价值的影响。在股利分配对公司价值的影响这一问题上，存在不同的理论观点。,20世纪70年代以前股利理论,1.MM理论延伸-股利无关论：Modigliani 和 Miller（1961年）“股利政策、增长和公司价值”。公司价值完全取决于投资政策和获利能力。,2.税收下股利政策重要论：法尔阿、塞尔文（76年）提出：只要股息收入的个人所得税高于资本收益的个人所得税，股东情愿公司不支付股

41、息，他们认为资金留在公司或购回股票时他们收益更高。,3.“在手之鸟”理论：戈登(Gordon)（75年）提出:在投资者心目中,经由保留盈余投资而来的资本利得的不确定性要高于股利支付的不确定性,故投资者偏好股利而不是资本利得。-股利收入风险是否低于资本收益?,20世纪70年代以后股利理论,伯鲁(Blume)和弗伦得(87年)统计，实际情况（公司继续支付较高股利）与股利理论相悖。-股利困惑（Dividend Puzzle）,客户效应理论(tax clientele effects)厄尔顿古鲁鲍（60年）提出：股市投资者有两类：高税率、希望通过持股来避免付税的有钱人，会选择低红利的、高资本收益的股票

42、；低税率、需要现金收入的个人或机构会购买高红利的股票。-“客户效应”信息效应(information effects)：林特纳（64年）、法玛、詹森、罗拉（1969）等。股利提高刺激股价上涨；股利下调或不分配，股价下跌。代理成本(agency-cost)：弗兰克（84年）“美国经济评论”上发表了“Two Agency-cost Explanations of Dividend”。-管理者考虑投资者利益，从而降低代理成本。,期权（option）估价理论,金融衍生工具Financial Derivative Instrument自72年5月美国芝加哥交易所（CBOT）推出第一份外汇期货交易合约以来

43、，短短的20年内，金融衍生工具在品质开发和数量规模扩大上都取得了飞跃式的发展。金融衍生工具亦称“金融衍生产品”。它起源于原生性金融产品或基础性金融工具。原生性金融产品包括货币、外汇、存单、债券和股票。基础性金融工具有四种形式：1 利率或债务工具的价格；2 外汇汇率；3 股票价格或股票指数；4 商品期货价格。理论上-金融衍生工具是根据某种相关资产的预期价格变化而进行定值的金融工具。实际上-金融衍生工具反映借贷双方之间债权债务关系的一种合约证明文件。,某农场预计明年夏天小麦收成1000吨，小麦现价2000元/吨。明年夏天小麦的销售收入将随那时小麦市场价格而波动。也许到那时小麦价格为1800元/吨时

44、，将损失（2000-1800）*1000200000元。,内在价值（payoff）:某一资产自身具备的市场价值，它随着相关资产价格的升降而变动。,期权（option）估价理论(二),看涨期权多头,出售一个看涨期权,如果10月份股票价格ST=88美圆，获利5美圆，如跌到78美圆只损失3美圆。,如果10月份股票价格ST=88美圆，在市场上买88美圆的股票，加上收到的期权价格，损失5美圆。,期权（option）估价理论(三),与债券、股票等原生性金融产品相比，金融衍生工具具有如下特征。1 金融衍生工具价格受基础资产价格变动的影响。金融衍生工具要成为基础资产的生产经营者转移、规避风险的工具，其价格必然

45、受制于该种资产的价格变化。2 金融衍生工具交易过程具有杠杆效应。金融衍生工具的交易一般采用保证金制度，从而十得投资者只需以少量资金即可获得数额巨大的交易合约。3 金融衍生工具设计灵活，种类繁多。如在初级金融衍生工具的基础上可构造出“再衍生工具”期货期权、互换期权等。,投机(Speculation)和杠杆例子,套期保值（Hedging）套期使各国货币市场利率和汇率在期限结构上形成一种有机联系，两者互相影响、制约，推动了国际金融市场的一体化，利用金融期货，可在现货基础上，在期货市场做一笔买卖方向相反、期限结构相同的交易来套期保值。,X股票看涨期权的购买者拥有在3个月后80美圆的价格购买100股的权

46、利和现在78美圆/股在市场上购买100股的机会。,期权市场（7月份）看涨期权价格C=3美圆；总期权金=300美圆；执行价格 K=80美圆,期权市场（10月份）利润=8=88-80美圆；净利润：800-300美圆回报率：500美圆/300美圆=167%,现货市场（10月份）利润=10=1000美圆；总利润：1000美圆回报率：1000美圆/7800美圆=12.8%,现货市场（7月份）现货价格=78美圆；总现金支付=7800美圆,附录:期权(Option)-1,期权定价理论（Black-Scholes 模型）,美国的费希尔布莱克(Fischer Black)、斯科尔斯(Myron Scholes)

47、、默顿(Robert Merton)“Black-Scholes Option Pricing Model”(1973年)-1997年29届诺贝尔经济奖。该模型假设：（1）期权有效期内，相关资产不支付股息；（2）没有交易费用；（3）有价证券投资者可以按照无风险利率借入资本；（4）期权有效期内，短期无风险利率是固定的；（5）允许抛空，且没有罚金；（6）期权只有到期日才执行。,累积概率服从标准正态分布N（0，1）的变量，实际上，当 N（d1）=0.025时，d1=1.96,这与统计检验中的5%信赖度类似（两个尾巴5%=2*2.5%）,1.96,3,-3,0.7475,面积2.5%,概率N（0，0.

48、7475）=0.7721,面积2.5%,期权定价模型还用于公司投资、融资和资本结构分析。,附录:期权(Option)-2,以看涨期权为例来说明根据Black-Scholes 模型如何确定期权价格。假设某股票现行市场价格为50美圆，其3个月期看涨期的执行价格为45美圆，年无风险利率为6%，股票预期收益的年方差估计为20%。C多少？,N(d)计算可以利用Excel的NORMSDIST来计算。,其他条件不变，当股票市场价格发生波动时，期权价格随之波动，由此可得期权价值表。,第四章 公司金融决策基础,公司的基本决策过程要以其财务健康状况为基础。本章主要介绍各种财务报表的作用、内容及财务报表的附注披露的

49、主要内容。财务报表分析的意义、内容、程序和方法；公司业绩评价的方法。,本章摘要,主要财务报表,公司金融决策基础,财务报表分析,公司业绩评价,负债表,利润表,现金流量表,财务报表附注,基本程序,基本指标,主要财务报表,开放性资源行业信息*专业研究报告公司公告*上市公司研究数据库公司年报*其他网络资源,报表解读及报表注释主要信息的提炼,资产负债表解读1 资产规模与各资产项目所占比例。2 融资结构及规模，了解融资主要来源。3 资产与融资之间对应关系，了解短期与长期融资分别支持的主要资产项目。4 资产现金流量特征，判断对当期主营业务是否有贡献及贡献程度。,利润表解读1 利润结构及主营业务突出程度。2

50、分析收入规模与结构，了解主要产品与业务的盈利。3 成本与费用的结构与规模4 公司的利润分配结构是否与公司所处的发展阶段是否一致。,现金流量表解读1 经营、投资与筹资活动现金流入的规模和结构。2 经营现金流入的主要来源，主营业务现金流量所占比重。3 投资业务的主要投向及规模。4 筹资现金的主要来源，判断其类型并分析筹资环境的对筹资来源的影响。,资产负债表解读,1 公司资产状况：（1）公司目前的资产规模与结构。（2）公司资产的质量（变现能力和使用效率）。（3）资产的融资结构。2 公司的负债的状况：-支出现金流的约束程度、期限结构不同、承诺方式不同。3 所有者权益状况：-所有者权益数量、结构和净资产