投资学证券分析.ppt

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1、第八章证券投资基本分析,山东农业大学经济管理学院,本讲要讨论的问题,8.1证券投资宏观分析8.2证券投资行业分析8.3证券投资公司分析8.8证券内在价值的评定,8.1证券投资宏观分析,证券投资宏观分析的重要性宏观经济活动分析的思维框架宏观经济活动分析的主要内容影响证券市场的基本经济因素经济运行周期与股票市场周期间的关系宏观经济政策调整对证券市场的影响先行指标、同步指标、滞后指标,证券投资宏观分析的重要性,证券投资活动是整个经济运行系统中的一个子系统，投资的成败在很大程度上取决于投资者能否适应经济运行的变化，并做出相应的投资决策。事实上，经济运行中的任何细微的变化，都会在证券市场上有所反应，所以

2、，人们常将证券市场称为经济运行的“睛雨表”。影响证券投资的因素是错综复杂的，有经济因素，也有政治、社会、文化、心理等非经济因素。投资的宏观分析必须对这些因素与证券市场运行之间的关系作出全局性和长期性的分析。总之，只有把握住宏观经济发展的大方向，才能把握证券市场的总体变动趋势，并据此判断整个证券市场的投资价值。,宏观经济活动分析的思维框架,宏观经济活动分析经济理论历史事实的统计分析政策建议（对策）。具体分析过程是：从国家实施宏观经济管理的基本过程出发，采取“整”、“分”、“合”的思路，分层次对宏观经济运行的各个方面展开分析。较常用的分析方法有：系统分析法、利益矛盾分析法、分层序贯分类法、纵向比较

3、与横向比较相结合、长期趋势考察与横截面考察相结合、定性与定量相结合等。,宏观经济管理的基本过程,宏观经济活动,宏观经济变量总量、结构,国民经济核算,宏观经济活动分析,宏观经济管理机构行政、立法、司法,宏观经济管理手段法律、计划、政策,信息反映,信息传递,政策建议,通过,作用于,影响,总产出,国民生产总值,国民总支出,国民总收入,国家所得,企业所得,个人所得,投资,消费,宏观经济活动分析的主要内容,“整”：社会总供求平衡分析“分”：消费分析：消费规模、消费水平、消费结构投资分析：投资规模、投资结构、投资效益经济增长分析：增长水平、增长源泉、增长效果产业结构分析：产业结构关系、产业关联关系、产业技

4、术进步收入分配分析：国民收入分配格局、居民收入分配格局、地区收入分配格局对外经济活动分析：外贸、外资、国际收支“合”：经济周期波动分析,影响证券市场的基本经济因素,利率水平通货膨胀货币供应经济增长财政收支状况汇率失业率国际收支状况,经济运行周期与股票市场周期之间关系,股市价格水平的周期性波动是经济运行周期的各阶段交替的结果。一般地说，当经济衰退时，股市价格水平也会随之下跌或处于疲软状态；而当经济复苏或高涨时，股市价格水平会随之上升或呈现坚挺之势。股市行情往往又是经济周期的先行指标。因为股价变动是众多投资者买卖行为的结果，个别投资者的买卖尽管常带有随机性，但多数投资者还是依据其对未来经济走势的预

5、期做出理性的决策。,美国股票价格变动与经济运行的关系,美国股票市场价格变动有着明显的规律性，即平均每3.8年有一次股价下跌。由于美国股票价格与经济运行有着密切的关系，所以股票价格变动的周期只能由经济运行决定。,美国股票价格变动与经济运行的关系,所谓经济运行因素是指两类，一类为实际经济活动因素，另一类为金融因素。股票价格的变动时而主要受经济活动因素的影响，时而主要受金融因素的影响。表现为，当经济发展状况比较稳定时，股价主要受金融因素的影响；当经济比较不稳时（如滞胀、生产停滞、战争等时期），股票价格主要受实际经济活动因素的影响。,美国股票价格变动与经济运行的关系,由此可以进一步得出结论，这种股票价

6、格变动的周期，一方面与经济的周期波动相一致，表现为一般情况下，股票价格先行于经济波动，又比经济波动的幅度大；另一方面，它与现实经济变动相脱离，表现为股价变动与金融因素密切相关，金融因素的变动导致股票价格的变动。结果股票价格的变动周期频于经济周期。,美国股票价格变动与经济运行的关系,股票价格变动周期中影响因素是多方面的。包括收入、股票存量、股票预期收益率、债券预期收益率、货币预期收益率、预期通货膨胀率等。,宏观经济政策调整对证券市场的影响,货币政策的调整会直接、迅速地影响证券市场。财政政策的调整对证券市场具有持久的但较为缓慢的影响。汇率政策的调整从结构上影响证券市场价格。汇率上升，本币贬值，本国

7、产品的竞争力增强，出口型企业将受益，因而此类公司的证券价格就会上扬；相反，进口型企业将因成本增加而受损，此类公司的证券价格将因此而下跌。此外，这还会导致资本流出本国，使本国的证券市场需求减少，价格下跌。汇率下跌的情形与此相反。,如何借用宏观经济分析报告指导投资决策？,投资者必须对宏观经济形势作出判断。但对于非专业化的投资者而言，却往往难以预料宏观经济的未来趋势，从而无法依赖其进行投资决策。幸运的是，社会有关机构提供的宏观经济监测预警报告，则为投资者提供了较好的宏观经济分析参考依据。包括对经济波动、供求平衡、经济效益等方面的监测和预警。投资者可主要依据先行指标、同步指标、滞后指标把握宏观经济景气

8、运行态势的变化。,先行指标、同步指标、滞后指标,先行指标是在经济的全面增长或颓势尚未到来之前，率先发生变动的指标。这些指标可以预警国民经济周期中的转折点和估计经济活动升降的幅度，推测经济波动的趋向。同步指标是伴随国民经济涨落而同时变化的指标。是对近期经济运行状态监测和预警的依据。滞后指标是经济运行中波动发生之后才显示出来的指标。通过这些指标的监测和分析，可以对先行指标的预警进行验证，促使先行指标的预警更加准确。,8.2证券投资行业分析,证券投资行业分析的重要性行业结构分析的内容行业的预测分析产业特性与证券投资的选择,证券投资行业分析的重要性,就一般情况而言，一个企业的增长与其行业的增长是一致的

9、。所以，在进行了总的宏观分析之后，证券投资者应该进一步考察不同行业的状况，即进行证券投资的行业分析，以期把握各类行业的现状及发展前景，只有这样才能作出对具体公司的选择。行业分析在整个基本分析中起着承上启下的作用。,行业结构分析的内容,行业的生命周期分析。看行业是处于初创阶段，还是处于扩张阶段、稳定阶段或衰退阶段。行业的商业周期影响度。观察经济运行的周期波动对不同行业的影响程度。看其是周期型行业，还是稳定型行业或是增长型行业。行业的竞争程度。不同竞争程度的行业存在较大的利润等方面的差异。通过这种分析看行业是处于完全竞争状态，还是处于不完全竞争、寡头独占或垄断状态。,行业的预测分析,增长行业的确切

10、含义应该是其增长率始终高于经济增长率平均水平的行业。究竟哪个行业属于增长型行业？这有赖于行业预测对行业未来发展所作的判断。预测行业发展涉及的因素主要有：历史业绩、产品稳定性、竞争影响、劳动力状况、政府的产业政策等。预测时可使用回归分析和相关分析观察销售收入的增长情况；可使用投入产出法预测行业产品需求量，把握各行业间的关联程度。除直接预测外，投资者也可注意借鉴商业性投资服务公司、有关部门等定期公布的行业调查分析报告，以及各类基金的证券投资在行业间的比例安排。,产业特性与证券投资的选择,顺应产业结构演进的趋势，选择有潜力的产业进行投资。对处在生命周期不同阶段的产业，不同的投资者、不同性质的资金应有

11、不同的处理。正确理解国家的产业政策，把握投资机会。,未来几周（月、年）最有投资价值的行业(板块),宏观经济,政府政策,行业生命周期,行业竞争程度,其他因素,农产品开发,汽车机电,化工化纤,产业政策,纺织服装,房地产,娱乐保健,旅游服务,航空航天,电子商务,计算机,电信通讯,金融保险,能源原材料,运输设施,信息家电,生物制药,因特网,ST板块,西部板块,国企大盘,未来几周（月、年）最有投资价值的医药类公司,流动性,行业地位,盈利能力,偿付能力,股息比,地理位置,同仁堂,百科药业,西南药业,广济药业,三九药业,九芝堂,三九药业,双鹤药业,金陵药业,海王生物,合成制药,轻骑药业,哈药股份,有效管理,

12、历史业绩,市场价值,关联关系,人员储备,8.3证券投资公司分析,公司分析的步骤和内容公司基本素质分析行业选择分析竞争定位分析公司会计数据分析公司财务分析比率分析现金流量分析公司组织管理状况分析公司年报的解读,公司分析的步骤和内容,公司基本素质分析。重点是对公司潜在获利能力进行分析。这取决于对两个战略选择的分析：行业选择分析；竞争定位分析。公司会计数据分析。目的是评估公司的会计记录是否真实地反映了其所代表的经济活动。公司财务分析。目的是从财务数据的角度评估上市公司在何种程度上执行了既定的战略，是否达到了既定的目标。分析工具有两种：比率分析和现金流量分析。公司组织管理状况分析。主要是了解公司的组织

13、机构和高级管理人员情况，分析公司的内、外协调能力，以及产品应变能力等。,公司的行业选择分析,公司的行业选择对其获利能力的影响甚大。统计数据表明，不同行业的资本利润率是有高低差别的。19711990年，美国各行业平均净资产收益率为12.6%,但高的如食品与糖果制造业达15.2%，低的如钢铁工业则只有3.9%。决定某个行业平均获利水平高低最基本的因素是目标顾客愿意为企业所提供的产品和劳务付出最高价格。这取决于行业的竞争激烈程度。影响行业竞争激烈程度的主要因素有三个：现有企业之间的竞争程度新入企业的威胁企业的谈判地位,公司的行业竞争定位分析,影响公司获利能力的另一个重要因素是公司在即定行业中所采取的

14、保持竞争优势地位的竞争战略。对于一个企业而言，正确的竞争定位是确保其在行业中生存并得以发展的战略基础。基本的竞争定位战略有两种，但一个成功的企业绝不会只考虑一方面而完全忽视另一方面。成本主导型。低成本可以使自己在同样的销售价格下获得高于竞争对手的利润率，并通过降价竞争的方式将高成本的对手挤出市场。差异营销型。产品差异源自超凡的质量、创新的款式或是便捷的服务，表现为品牌、外观、卓著声誉等。,公司核心竞争能力的评价,公司选择了正确的竞争战略并不意味着能自动获得竞争优势。为了达到竞争优势，企业还必须具有一种实施和保持既定竞争战略的核心能力。要评价一个企业是否具有核心能力，可从以下几个方面进行分析：企

15、业选定一种竞争战略后，它所面临的主要风险和主要的成功驱动因素有哪些？企业目前有无足够的资源和能力来应对风险，走身成功？企业的各项活动是否与企业的既定战略相吻合？企业的竞争优势能否持久？其他企业是否很容易模仿这一竞争战略？企业所在的行业有无发生重大结构变化的可能性？企业是否有足够的弹性来应付这些变化？,会计数据分析的步骤,第一步：弄清哪些会计政策对企业经营的影响最大。如租赁公司是残值的计算方式，零售业是对存货的管理，制造业是产品的质量等。第二步：重点检查容易出现数据不真实的会计科目。根据新会计制度，上市公司的管理者在选择会计政策时有较大的自由度。公司经理既可以利用这一自由度更好地向股东反映其经营

16、状况，也可以利用它们掩盖经营问题，误导投资者。有时高估利润，有时则低估利润。第三步：不真实的会计数据的“恢复”。能对证券分析人员“恢复”或修正会计数据有较大帮助的数据来源有两个：一是财务报表附注；二是现金流量表。,财务比率分析,从一个企业内部来看，企业的获利能力和成长性取决于企业的经营管理、投资管理、融资战略和分红政策。比率分析的目的就是透过财务数据之间的关系评估经理人员对以上四个方面管理的状况。比率分析可以单独或综合运用三种分析方法：纵向比较法、横向比较法、定值比较法。其中，定值比较法一般只用于收益率的比较，用来检验公司经营的成果是否超过某一固定比率，比如净资产收益率是否超过同期银行存款利息

17、率等。,现金流量分析,现金流量是指在一定会计期间内流入和流出企业的现金和现金等价物。我国新会计制度将现金流量划分为三类：经营活动所产生的现金流、投资活动所产生的现金流和筹资活动所产生的现金流。比率分析的重点在于评价公司财务报表中各会计科目之间的相互关系；现金流量分析则使证券分析人员能正确地估测公司资产的流动性，并了解经理如何管理企业的经营、投资和筹资活动所产生的现金流。,现金流量表的分析要点,经营性现金流量为负数。经营活动所产生的现金流量与净收益之间的巨大差额。经营活动现金流量小于利息支付额。投资活动现金流量的流向是否与企业的展业战略一致。投资活动的资金来源是依赖于内源融资还是外源融资。公司是

18、否有自由现金流量。筹资活动现金流量的主要来源是股票筹资、短期负债还是长期负债。,公司组织管理状况分析,公司的组织机构和高级管理人员的情况。通过这种分析把握这是一个积极开拓型的公司，还是消极保守型的公司，甚至是一个无所作为、前景黯淡的公司。公司的内部协调发展能力。公司的外部协调发展能力。公司新产品的开发能力。公司培训管理人员的能力。,公司年报的解读,公司年报是依照上市公司信息披露制度和格式撰写的，必须经过注册会计师事务所的审计认可，是投资者了解公司投资价值最基本的资料。从字里行间去解读年报，是投资者必须训练和掌握的一项基本功。,公司年报的一般格式,1.公司简介2.会计数据和业务数据摘要3.股东情

19、况介绍8.股东大会简介5.董事会（局）报告6.监事会报告7.重要事项,8.财务会计报告9.公司的其它有关资料10.备查文件 附：董事会公告、监事会报告、股东代表大会通告、会计事务所专项报告等 附：资产负债表、利润表、利润分配表、现金流量表等,公司年报的解读,一看“每股收益”，算出这只股票的市盈率。二看“每股公积金”，看这只股票分红派息送转能力。三看“每股净资产值”，看这只股票（基金）有无投资价值。四看“净资产收益率”，看上市公司再融资、高成长能力。,公司年报的解读,五看“每股现金流量”，看上市公司经营活动能否良性运转。六看“股本结构”，看上市公司生产经营的稳定性和公司股票价格的可能走向。七看“

20、产品结构”，看上市公司产品所处的生命周期阶段及各阶段产品的搭配情况八看“风险提示”，看上市公司对内外经营环境的预警程度及对投资者权益的关注、保护程度,一看“每股收益”，算出这只股票的市盈率,每股收益=净利润总股本市盈率=股票价格每股收益招商银行2002年末的每股收益为0.30元，2003年12月10日收盘价为10.56元，则市盈率为：市盈率=10.560.30=35.2（倍）,每股收益与市盈率的研判,每股收益高（绩优股），但股票价格高（高价股），市盈率也高，投资风险相对较大。如综艺股份，2000年2月21日上摸68.27元，当时市盈率已接近200倍，之后股价绵绵阴跌也就不奇怪了。2003年11

21、月6日，股价曾跌至7.38元。股票价格低（低价股），但每股收益低（绩差股），市盈率就高，投资风险同样较大。如马钢股份，2000年8月26日最高价为6.36元，市盈率已为3180倍，而且股价已翻番，此时无疑风险极大。,每股收益与市盈率的研判,每股收益高（绩优股），而股票价格并不高（中低价股），市盈率就低，投资风险相对较低。如保钢股份，2003年12月10日收盘价7.2元，因其2003年第三季度的每股收益达0.83元，相应的市盈率只有16.7倍，投资风险显然很小。不过，在判断市盈率高低时还应当把流通盘的大小考虑进去。,每股收益与市盈率的研判,市盈率低的股票，流通盘往往很大，也就是说，流通市值（股票

22、价格*流通盘）并不小。由于流通市值大，若想控盘需要大量资金，一般中小机构难以入驻做庄，所以这类股票大多长时间蛰伏在底部，这类股票很适合中小投资者进行中长线投资。在底部介入的投资者只要能“捂”，往往持股一年半载也会有30%以上收益。,每股收益与市盈率的研判,市盈率高的股票，流通盘往往很小，也就是说，流通市值并不大。由于流通市值不大，若想控盘并不需要大量资金，一般中小机构乐于驻庄，所以这类股票一旦被庄家所控盘，便会出现暴发性上升行情，善于“投机者”往往热衷于介入这类股票“做短线”，但“吃套”、“割肉”的可能也很大。,二看“每股公积金”，看这只股票分红派息送转能力,每股公积金=累计的盈余公积金总股本

23、每股公积金越多不仅表明该公司盈利能力较强，也表明公司具有转增股本的能力，一般说来，若某公司每公积金达1元以上，该公司就具有10转增10的能力。,请注意,某些上市公司也不是没有“未分配利润”，每股公积金也有，但就是多年不分配，还美其名“为未来的发展增添后劲”。某些上市公司“每股公积金”很高，但就是不愿转增股本，而乐于派息。某些上市公司热衷于用公积金“转增股本”，但就是不分配现金。,请看,不断地用公积金转增股本的上市公司往往受到投资者的广泛欢迎，这样的股票被市场视为“高成长”，长期投资于这类上市公司，可以通过该公司股票不断的“除权填权除权填权”获得翻倍、数倍、甚至数十倍的收益。如“深发展”,深发展

24、历年分红送转增股本情况,再请看,有的上市公司则喜爱以现金形式来回报投资者，如佛山照明上市以来，截止2000年，以现金形式回报投资者累计达7.06亿元，占累计净利润的70%左右，远远超过6.1亿元的公开募集资金。最近几年仍保持着这一良好的风格。由于该公司长期实施大比例现金分红，取得了投资者信任，也为以后的融资打下了良好的基础。,佛山照明分红送转增股本一览,三看“每股净资产值”，看这只股票（基金）有无投资价值,每股净资产=净资产/普通股股数投资基金每单位净资产值计算方法同上。,请注意,从理论上讲，每股净资产越多，表明该股票投资价值越高，这也是衡量该股票是否是“蓝筹股”的标准之一。,请注意,若每股净

25、资产低于股票的1元面值，则要戴上“ST”帽子（特别处理），理论上已表明该股票已没有了存在的价值。,可是,“资产重组”往往以其神奇的力量改变了许多每股净资产曾低于面值的股票的命运，尤其是在2000年下半年，理论上已没有了存在必要的ST股大行其道，股价直线上升，这充分表明，在一个不规范的市场，有无投资价值并不构成股票涨或跌的理由。如,2000年部分ST股票的市场表现,可是,每股净资产值高的股票，其股价并不因其有投资价值而上涨，最典型的例子莫过于投资基金的市价大多低于每单位净值，如基金安信，2000年12月8日单位净值为1.9257元，而收盘价仅为1.55元，两项相差0.3757元。另外，一些极具投

26、资价值的蓝筹股其股价竟长期蛰伏不动，甚至被做空机构当作打压股指的工具。如,2000年部分蓝筹股的市场表现,四看“净资产收益率”，看上市公司再融资、高成长能力,净资产收益率=净利润/净资产净资产收益率是配股的重要条件之一：最近3个会计年度的净资产收益率平均在10%以上；其中任何一年的净资产收益率不得低于6%。,请注意,净资产收益率是衡量上市公司盈利能力的重要指标，该指标越高，说明投资带来的收益越高。净资产收益率低甚至为负数的上市公司，表明其盈利能力较差，其净利润较少，甚至亏损。有些上市公司在前两用个会计制度净资产收益率达到10%以上，而在第三个会计制度的净资产收益率很低，成为“保本概念”。如08

27、26“国投原宜”，1998、1999和2000年中期的净资产收益率分别为11.86%、10.19%和0.09%。,请看,一个优秀的上市公司，其净资产收益率每年都保持在一个很高的水平，深发展的原始股东之所以能取得“持股十年，翻一千倍”的收益，与这家公司净资产收益率每年都保持在一个很高的水平大有关系,深发展历每年的净资产收益率,再请看,一个绩差的上市公司，其净资产收益率微乎其微，PT红光2000年中期的净资产收益率竟达-1005.77%！我们从这家上市公司每年（包括中期）的净资产收益率的对比中，可以看到“红光”是怎样一步步走进“PT”的,PT红光近几年来每年的净资产收益率一览,五看“每股现金流量”

28、，看上市公司经营活动能否良性运转,每股现金流量=经营活动产生的金流量总股本经营活动产生的现金=经营现金流入-经营现金流出,现金流量指标的意义,现金流量指标常用来反映企业支付股利和资本支出能力。一般说来，每股现金流量越大，说明企业支付股利和资本支出的能力越强。此外，这项指标应大于每股收益，这样所产生的现金流量才足以支付当年的现金股利，并可进行适当的资本运作。相反，如每股现金流量低于每股收益，哪怕收益增长再快，企业进行高速股本扩张时，就会由于缺乏相匹配的现金流量支持，而面临相当大的发展风险。,1999年部分上市公司每股现金流量与每股收益对照表,其它几个现金流量公式,经营净现金流量=经营活动产生的现

29、金流量/现金股利现金比率=现金余额/流动负债经营净现金比率=经营活动产生的现金流量/流动负债（全部债务）经营现金比率=经营活动产生的现金流量/总负债（全部债务）,怎样看待每股现金流,许多经济学家认为，现金流量分析比帐面利润分析更加重要。因为一个公司的现金流量在很大程度上决定着企业的生存与发展。一个公司若现金周转不畅，调度不良，即使公司有帐面利润，同样也会影响到公司的发展，甚至影响到企业的生存。通过现金流量分析，能够正确评价当前及过去各期利润的质量，发现财务方面存在的问题，并对未来的公司财务状况做出科学的预测，所以普通中小投资者也应对其加以关注。,六看“股本结构”，看上市公司生产经营的稳定性和公

30、司股票价格的可能走向,大股东的变动会直接导致公司领导层的变化，使公司生产经营处于不确定状态。流通股中筹码集中或分散的程度，往往决定该公司股票价格未来走势。观察公司流通股筹码分布态势，还可参照基金持仓结构的变动综合研判。,七看“产品结构”，看上市公司产品所处的生命周期阶段及各阶段产品的搭配情况,同人的成长过程一样，公司的任何产品都有其生命周期，有一个从投入期，到成长期、成熟期和衰退期的过程。不同阶段的产品，其利润、销售额、增长率及给企业带来的贡献是大不一样的。,产品生命周期图,0,销售,利润,时间,销售与利润,开发期,投入期,成长期,成熟期,衰退期,重创新,重差异,重细分,重价格,重效率,系列产

31、品的市场投放,销售额,时间,衰退期产品,成熟期产品,投入期产品,成长期产品,八看“风险提示”，看上市公司对内外经营环境的预警程度及对投资者权益的关注、保护程度,同证券投资活动一样，上市公司的任何活动也是既有收益又面临着风险。与企业外部环境变化相关的系统风险，是公司不可控制的风险，必须从适应市场变化的角度加以规避；与企业内部条件相关的特定风险，是非公司可以控制的风险，必须从健全内部控制制度加以规避。,影响上市公司正常运作的重大风险：“关联交易”,关联交易是关联方（上市公司与控股股东及其子公司）之间发生转移资源或义务的事项。在原材料采购、产品销售、物业管理等环节都会发生，相当多的关联交易是不可避免

32、的。不同性质的关联交易对公司经营业绩构成不同的影响。有正向的影响，也有负面的影响。为保护中小投资者的利益，必须强化对关联交易的监管，重点是对现有关联交易采用客观公正的定价，尽可能降低关联交易的比例等。,影响上市公司正常运作的重大风险：“三分开”,“三分开”是指上市公司与控股股东之间在人员、资产、财务方面相互独立。具体要看：公司领导体制是否健全，公司人劳动人事及工资管理是否完全独立，高级管理人员和财务人员是否在控股股东单位双重任职或在外兼职。公司在银行是否开设了独立的账户，是否独立依法纳税，是否为大股东借贷作担保，是否有独立、健全的财务核算系统和财务管理制度。公司是否有独立的资产和独立的产供销系

33、统，是否存在相同产品生产经营的同业竞争情况等。,影响上市公司正常运作的其他重大风险,是否有重大诉讼、仲裁事项。公司及其董事和高级管理人员有无受监管部门处罚的情况。公司的控股股东是否发生变更，公司主要领导人员是否发生了变动。公司是否发生收购及出售资产、合并吸收等事项。是否存在托管、承包、租赁其他公司资产的情形，或者其他公司托管、承包、租赁本公司资产的情形。公司所处行业的外部环境是否发生了重大变化。,公司年报解读要点,一看“每股收益”，算出这只股票的市盈率。二看“每股公积金”，看这只股票分红派息送转能力。三看“每股净资产值”，看这只股票（基金）有无投资价值。四看“净资产收益率”，看上市公司再融资、

34、高成长能力。,公司年报解读要点,五看“每股现金流量”，看上市公司经营活动能否良性运转。六看“股本结构”，看上市公司生产经营的稳定性和公司股票价格的可能走向。七看“产品结构”，看上市公司产品所处的生命周期阶段及各阶段产品的搭配情况八看“风险提示”，看上市公司对内外经营环境的预警程度及对投资者权益的关注、保护程度,8.8证券内在价值的评定,证券内在价值评定的一般模型债券内在价值的评定股票内在价值的评定证券评级,证券内在价值评定的一般模型,投资者对证券内在价值的估价证券内在价值的决定证券内在价值的评定方法证券价值评定的财务数学基础未反映风险的证券估价一般模型反映风险的证券估价一般模型,投资者对证券内

35、在价值的估价,证券内在价值是投资者从事投资选择活动的的基本依据。投资者对某种证券内在价值的估价，就是基于他对该证券可能带来的收入流量的预期。对于每一个股票投资人来说，某股票的内在价值取决于他对该股票所属公司的未来利润水平的判断以及对证券市场提供的各种投资机会的比较、估价。投资人对股票未来收入流量的预期，就是收集、加工各种有关信息后做出的判断。,证券内在价值的决定,证券对于投资者而言，代表着一定时期内获得未来收入的源泉或权利。这样，一种证券的价值就取决于证券的收入流量。证券的收入流量是未来的。在运用证券的收入流量评定证券价值时，必须考虑资金的时间价值。证券的未来收入流量是一个不确定的量。证券购买

36、人购买某种证券，就必然要承担这部分风险，相应地，在评定该证券的价值时就必然要从证券的收入流量中扣除一部分作为这种风险的风险的补偿。,证券内在价值的评定方法,证券内在价值的评定过程表现为证券未来收入流量的资本化。资本化的过程则主要考虑未来收入流量的不确定性和收入流量的时间价值因素。这种资本化的过程在方法上则是通过现值估价法完成的。现值估价法就是把证券价值定义为证券预期收入流量的现值。这种估价首先必须确定证券未来收入的终值，然后通过折现确定证券未来收入的现值即证券价值。,证券价值评定的财务数学基础：终值,终值，亦称为未来值，是指今天的一笔投资在未来某个时点上的价值。终值应采用复利计算。以FVt（f

37、uture value）代表终值，PVt（presenc value）代表现值，r（rate of return）代表银行利率或期望收益率，t（time period）代表期限，如某年结束。则终值的计算公式是：,证券价值评定的财务数学基础：现值与折现,现值是指把将来的现金流量，如投资在将来某期限结束产生的现金收益，按一定的折现率折合成的“现在的价值”。以At代表t期限结束的现金流量，即终值，则现值的计算公式为：,证券价值评定的财务数学基础：年金,年金可定义为若干期限内每个期限（如每年）均衡地产生的现金流入或现金流出。折旧、利息、租金、保险费、按揭付款等是最典型的年金形式。年金可分为期末年金和期

38、初年金。期末年金为每期期末均衡地产生的现金流入或流出。期初年金为每期期初均衡地产生的现金流入或现金流出。,年金现值的计算,期末年金现值的计算公式是：,期初年金现值的计算公式是：,年金终值的计算,期末年金终值的计算公式是：,期初年金终值的计算公式是：,永久年金现值的计算,永久年金是指无期限支付的年金。西方有些债券为无期限债券，这些债券的利息可视为永久年金。优先股因为有固定的股利而又无到期日，因而优先股股利有时可以看作是永久年金。,证券价值评定的财务数学基础：净现值（Net Present Value）,净现值是投资的收益现值减投资额剩下的“现在的价值”，即证券的内在价值与成交价格之间的差额。其计

39、算公式为：,净现值可以是正值，也可以是负值。如果净现值为正值，说明收益现金大于投资额，公司盈利；如果净现值为负值，说明公司亏本。,证券价值评定的财务数学基础：内部收益率（Internal Rate of Return）,内部收益（IRR）是使净现值等于零的折现率，即下列公式中IRR，可用内插值法求得：,如果内部收益（IRR）大于同类投资的期望收益率，投资为好的投资，投资决策为好的投资决策；相反，则为差的决策。,未反映风险的证券估价一般模型,假设证券在未来（经过n期）每期的收入为At(t=0,1,2,n),折现率为r（亦称利率，实质上是该项投资的机会成本），在不考虑收入流量不确定的情况下，某一证

40、券现在的价值就是：,证券估价模型中风险因素的处理,证券未来收入的不确定性导致证券投资者承担了一定的风险，风险的存在必然影响着证券的价值。如何处理估价模型中风险因素？较好的方法是调整折现率法。调整折现率法的基本思路是：折现率的调整以投资者风险与收益的关系函数为依据（见下页）。,风险与收益的假设关系,风险,预期收益率,(%),O,A,B,C,D,r,(系数或标准差）,反映风险的证券估价一般模型,由于证券投资者预期的收益率与特定证券的风险水平有关，可通过调整的折现 率（k)去反映证券的风险，k是无风险收益与风险补偿率之和。反映风险的估价模型为：,固定收入流量证券价值的评估,有些证券，如债券，其未来每

41、个阶段收入流量的数额相等，属于固定收益证券。假定在未来每阶段里收入流量的数额都是相等的，即Aj=Ak。则有：,债券内在价值的评定,债券内在价值的涵义利随本清债券价值的评价模型分期付息债券价值的评价模型零息票债券价值的评价模型,债券内在价值的涵义,债券从本质上讲是一种可以获取固定收入流量的金融资产。债券的价值就是债券能够为投资者提供的未来收入流量折现后的现值。从收入流量的角度看，债券可分为两类：一类是到期时一次还本付息的债券，即利随本清债券；另一类是定期支付利息，到期还本的债券，即分期付息债券。因此可分两种情况来估价债券的价值。,利随本清债券价值的评价模型,利随本清债券的未来收入流量只是到期时的

42、一笔本息之和（FV），只需将这个数额作为终值，按债券期限和市场收益率将其折现，便可得到债券的现值。,利随本清债券价值评估举例,利率为8.75%、面值为1000元、期限为3年、同类风险债券的加权平均期望市场收益率为10.2%的公司债券的现值为：,分期付息债券价值的评价模型,设债券的票面额为M，每年利息额为A，期限为n年，则在折现率为K时，债券的现值为：,零息票债券价值的评价模型,零息票债券是一种特殊的利随本清债券，它不承诺支付利息，只规定到期按票面面额偿还债券持有人。因此它的票面额M就是全部的未来收入流量，在折现率为时，n年期零息票债券的现值为：,股票价值的评定,无穷固定收入流量证券的估价模型评

43、价股票价值的理论参照系威廉斯估价模型固定股息的股票价值评定模型沃尔特估价模型考虑公司股利政策的股票价值评定模型戈登增长模型股息按固定增长率连续增长的股票价值评定模型,无穷固定收入流量证券估价模型评价股票价值的理论参照系,股票是一种不偿还的金融资产，这意味着它在理论上能够提供永远的收入流量。因此，要评定股票的价值必须先讨论无穷期限收入流量的折现过程。假定，存在一种证券能几乎无休止地为持有人提供每期数额不变的收入流量（A）。根据折现公式，假定时期n趋于无穷大，则有：,无穷固定收入流量证券估价模型评价股票价值的理论参照系,根据无穷递缩等比数列的性质，整理可得：,威廉斯估价模型固定股息的股票价值评定模

44、型,假定股份公司永远存在，则其股票的价值就是未来股息收入流量的资本化价值。设dt表示股票持有人预计在t阶段所获得的股息额。根据证券估价基本模型，则有：,假定股票的股息收入流量是一个固定的量d，则：,威廉斯估价模型固定股息的股票价值评定模型,威廉斯估价模型虽然简便，但难以具体用于股票的估价。这是因为，在威廉斯估价模型中，含有股息收入流量已知或为固定的假设，但是在现实中，股票的股息收入取决于盈利，公司盈利情况具有很大的不确定性，另外即使公司盈利一定，股息收入还取决于公司的股利政策。这样，我们就难以确定第t阶段dt数值到底是多少，使得威廉斯模型难以在现实估价中具体运用。但是，威廉斯模型为正确评定股票

45、价值提供了基本思路，构成股票的一般评价模型。,沃尔特估价模型考虑公司股利政策的股票价值评定模型,假定股份公司资本结构中不包含他人资本，不进行对外金融；公司再投资利润率固定，不受市场波动、结构变化的影响；折现率固定；公司税后利润留存用于再投资的数额固定。我们用D代表每股的股息，E为每股纳税后的净利润，r代表再投资利润率，k为折现率，b表示公司留存率b=(E-D)/E。根据假定有:D1=E1-bE1 E2=E1+rbE1=E1(1+rb)D2=E2-bE1 E3=E1(1+2rb),沃尔特估价模型考虑公司股利政策的股票价值评定模型,将这些值代入威廉斯估价模型，整理归并得：,这个模型在实际业务中能够

46、充分运用。当r=k时，公式变为：,沃尔特估价模型考虑公司股利政策的股票价值评定模型,这说明，只要公司的再投资利润率等于折现率，股票投资价值与公司的股息政策无关，等于利润额的资本还原值。当rk时，红利额越低，股票价值越高；当rk时，结果相反。沃尔特模型虽然极其实用，但模型假设中含有不现实的条件，比如留存率固定假设，这将造成公司红利逐年增长，且增幅较大的不现实现象。,戈登增长模型股息按固定增长率连续增长的股票价值评定模型,假定股息收入以一个固定的比率（g）增长，如果初始阶段的股息收入额为d0，则第二阶段的股息收入额为d1=d0(1+g)；第三阶段的股息收入额为d2=d0(1+g)2。余此类推，在未

47、来任何时点上的股息收入流量为：dt=d0(1+g)t。代入威廉斯估价模型得：,戈登增长模型股息按固定增长率连续增长的股票价值评定模型,从数学的角度看，如果公式中股息增长率大于折现率（gk），那么股票的现值PV便会趋于无穷大。只有当gk时，公式中分母的增长速度才会高于分子的增长速度，PV才是收敛的，这时的股票才会有一定的现值。假设gk，将公式的两边同乘以(1+k)/(1+g)，并减去上式，经整理归并可得：,戈登增长模型股息按固定增长率连续增长的股票价值评定模型,这就是戈登增长模型。该模型评定股票价值的基础在于，如果一个股份有限公司具有相当长的派息历史，则可通过该公司过去股息年平均增长率的历史数据

48、来推断该公司股息派发的未来增长率g。这里假设，未来股息增长率将等于过去的股息平均增长率。当然，这个假设可能是不对的，但如果没有充分的根据来判断未来的股息收入流量可能发生什么变化，则历史数据的平均值仍然是对未来情况的最令人信服的预期。因此，戈登增长模型是西方证券市场上确定股票内在价值的主要方法之一。,证券评级,证券评级是对证券质量的一种评价。证券的质量主要体现在收益性、安全性和流动性三个方面。证券评级的重要作用就是给各种证券贴上“标签”，标明各种证券质量，帮助投资者超越自身的局限性，正确认识各种证券质量，并根据自己的偏好作出选择，使各种证券高质高价、低质低价，从而体现金融市场的公平。,证券评级的

49、性质,证券评级并不是向投资者推荐购买、销售或持有一种证券。证券评级不是对证券发行者的一般评价，而是对证券的评价。证券评级一般都是通过专门从事证券评级业务的证券评级机构进行。证券评级的客观性和公平性还来自于证券评级机构的独立性和盈利性。,债券评价的依据,债券评价是证券评级机构就某一特定债券对债务人信誉的一种评价。证券评价机构主要是根据债券发行人的资信程度判断其债券风险的大小，进而确定债券的信用等级。债券的评级有其特定的依据，主要是：违约的可能性、负债条款的性质和根据破产法及其他涉及债权人权利的法律破产、改组或进行其他安排时，如何保护债权人的利益以及届时债权人所处的地位。,证券评级的级别,不同的证

50、券评级机构在进行债券信用评级时所依据的标准有所区别，但一般均按债务人的资信程度将举债人分成不同的信用级别，再据以将举债人发行的债券划分为不同的信用级别。不同级别的债券具有不同的投资风险。质量好的称之为“投资级债券”，质量低劣的则称之为“投机级债券”。,股票评价的依据及其级别,股票评价分优先股票评级和普通股票评级。优先股的评级一般不能高于同一发行者的债券等级。优先股评级的依据是：支付的可能性；条款的性质；在破产、企业重组或影响债权人权利的其它安排时，该优先股的相对地位。普通股不存在信用评级问题，只需根据普通股股息、红利水平及增长情况和稳定程度、过去10年的信息资料以及公司的规模等对普通股进行编类