企业财务报表分析第一章.ppt

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1、企业财务报表分析,续芹E-mail:office:宁远楼533,Courseware of University of International Business and Economics,2,第一章 财务报表分析概述,第一节 利益相关者与财务分析目的第二节 财务报表分析的基本步骤第三节 企业活动：所有的存量与流量第四节 相关法规体系和信息披露制度第五节 财务分析师与证券市场运转,3,第一节 利益相关者与财务分析目的,利益相关者的构成和利益诉求,4,第一节 利益相关者与财务分析目的,股东与财务报表分析目的,决策：是否向某一公司投资或是否保留其在某一公司的投资评价未来的盈利与风险水平获利能力

2、风险水平持股市值企业现金流状况不同类型的股东关注点也不尽相同控股股东战略性发展相关的财务信息小股东近期业绩、股利分配政策、短期现金流状况etc.,5,第一节 利益相关者与财务分析目的,债权人与财务报表分析目的,短期债权人与长期债权人关注点也不尽相同短期债权人关心企业支付短期债务的能力，对长期获利能力并不十分关心。长期债权人关心本息能否按期清偿，所以长期获利能力和良好的现金流动性很重要。,6,第一节 利益相关者与财务分析目的,供应商与财务报表分析目的,供应商对企业财务状况的关注点与企业债权人有点类似。供应商为企业提供商品或劳务后就成为企业的债权人对企业的短期偿债能力十分关注若供应商与企业存在较为

3、持久稳固的经济联系对企业的长期偿债能力也十分关注,7,第一节 利益相关者与财务分析目的,管理层与财务报表分析目的,管理层受托人对企业业主或股东投入企业的资本负有保值、增值的责任。确保能支付给股东与其风险相适应的股利；确保能偿还各种到期债务；能够使企业的各种经济资源得到有效利用。对企业财务状况各个方面均感兴趣。不同层次的管理层，关注的财务信息有较大差异。较高层次的管理者，全面掌握；较低层次的管理者，往往仅关心与自己决策有关的财务信息。,8,第一节 利益相关者与财务分析目的,顾客与财务报表分析目的,当企业成为某顾客的重要商品或劳务的供应商时，顾客关心企业连续提供商品或劳务的能力。因此，企业的长期发

4、展前景、获利能力、财务杠杆等，顾客都会关心。,9,第一节 利益相关者与财务分析目的,雇员与财务报表分析目的,雇员通常与企业存在长久、持续的关系，他们关心工作岗位的稳定性工作环境的安全性获取报酬的前景因此，对企业的获利能力和偿债能力感兴趣。,10,第一节 利益相关者与财务分析目的,政府与财务报表分析目的,对于国有企业，政府就是其股东：关心企业的获利能力、偿债能力和持续经营能力。政府作为公众服务部门：工商管理部门税务管理部门都对企业的财务状况感兴趣,11,第一节 利益相关者与财务分析目的,公众与财务报表分析目的,公众对特定企业的关心也是多方面的想去某企业工作？想成为其股东？考虑是否购买其产品？考虑

5、是否给其赊购？结合其关心的内容，确定其报表分析的目的,12,第一节 利益相关者与财务分析目的,竞争对手与财务报表分析目的,竞争对手希望获取关于企业财务状况和会计信息和其他信息，借以判断企业间的相对管理效率和比较竞争优势。当竞争对手想要横向并购来扩张时，它还会关注未来可能出现的企业兼并的有关信息。对企业财务状况的各个方面均感兴趣。,第一节 利益相关者与财务分析目的,几点启示：1、财务信息使用者所需要的信息大部分是面向未来的；2、不同信息需求者的利益诉求不同，分析目地不同，对信息的要求也会不同；3、不同信息使用者所需信息的深度和广度不同；4、企业财务报表中并不包括使用者需要的全部信息。,13,14

6、,第二节 财务报表分析的基本步骤,明确分析目的,15,第二节 财务报表分析的基本步骤,审计报告注册会计师就企业财务报表的编制是否恰当地反映了企业的财务状况和经营成果所出具的意见。审计委托人及审计目标所有权与经营权相分离委托代理问题企业的所有者只好聘请公正的第三者注册会计师对企业编制的财务报表进行审计。审计目标审计报告的作用鉴证作用证明作用,1、阅读审计报告,16,第二节 财务报表分析的基本步骤,2、审阅全套财务报表,第二节 财务报表分析的基本步骤,17,2、审阅全套财务报表,18,第二节 财务报表分析的基本步骤,2、审阅全套财务报表,19,第二节 财务报表分析的基本步骤,资产负债表资产负债所有

7、者权益资产企业因过去的交易或事项而形成的，由企业拥有或控制的，预期会给企业带来经济利益的资源。三个特征确认条件：与该资源有关的经济利益很可能流入企业该资源的成本或者价值能够可靠计量分类,2、审阅全套财务报表,20,第二节 财务报表分析的基本步骤,资产负债表负债企业过去的交易或者事项形成的，预期会导致经济利益流出企业的现时义务。三个特征确认条件：与该义务有关的经济利益很可能流出企业未来流出的经济利益金额能够可靠计量分类,2、审阅全套财务报表,21,第二节 财务报表分析的基本步骤,资产负债表所有者权益企业的资产扣除负债后，由所有者享有的剩余权益。是企业资产中扣除债权人权益后应由所有者享有的部分，既

8、可反映所有者投入资本的保值增值情况，又体现了保护债权人权益的理念。来源构成：股本、资本公积、盈余公积和未分配利润确认条件：依赖于其他会计要素,2、审阅全套财务报表,22,第二节 财务报表分析的基本步骤,利润表收入费用利润收入企业在日常活动中形成的、会导致所有者权益增加的、与所有者投入资本无关的经济利益的总流入。三个特征确认条件与收入相关的经济利益很可能流入企业经济利益流入企业的结果会导致资产的增加或者负债的减少可靠计量,2、审阅全套财务报表,23,第二节 财务报表分析的基本步骤,利润表费用企业在日常活动中发生的、会导致所有者权益减少的、与向所有者分配利润无关的经济利益的总流出。三个特征确认条件

9、与费用相关的经济利益应当很可能流出企业经济利益流出企业的结果会导致资产的减少或者负债的增加可靠计量,2、审阅全套财务报表,24,第二节 财务报表分析的基本步骤,利润表费用不同类型的企业，费用构成不尽相同工业企业按照是否构成产品成本，分为制造费用和期间费用制造费用直接材料、直接人工和间接制造费用期间费用与产品生产无直接关系，而与某一时期相联系的费用，销售费用、管理费用、财务费用所得税费用,2、审阅全套财务报表,25,第二节 财务报表分析的基本步骤,利润表利润企业在一定会计期间的经营成果来源构成：(收入费用)反映企业日常活动的业绩直接计入当期利润的利得和损失，反映企业非日常活动的业绩,2、审阅全套

10、财务报表,26,第二节 财务报表分析的基本步骤,现金流量表反映企业在一定会计期间现金和现金等价物流入和流出的报表。收付实现制经营活动产生的现金流量投资活动产生的现金流量筹资活动产生的现金流量,2、审阅全套财务报表,27,第二节 财务报表分析的基本步骤,现金流量表汉高祖刘邦，中国历史上第一个“平民创业家”“夫运筹策帷帐之中，决胜于千里之外，吾不如子房（张良）；镇国家，抚百姓，给馈响，不绝粮道，吾不如萧何；连百万之军，战必胜，攻必取，吾不如韩信。此三者，皆人杰也，吾能用之，此吾所以取天下也。”,2、审阅全套财务报表,28,第二节 财务报表分析的基本步骤,报表附注是对资产负债表、利润表、现金流量表和

11、所有者权益变动表等报表中列示项目的文字描述或明细资料，以及对未能在这些报表中列示项目的说明等。内容：1、企业的基本情况2、财务报表的编制基础3、遵循企业会计准则的声明4、重要会计政策和会计估计5、会计政策和会计估计以及差错更正的说明6、重要报表项目的说明7、其他需要说明的重要事项,2、审阅全套财务报表,29,第二节 财务报表分析的基本步骤,财务报表分析是指以已有的企业财务报表为基础，对企业财务状况与经营成果进行从个别到总体的分析。共同比分析法对某一期的财务报表进行的内在结构分析趋势分析法比较某个企业连续几年的财务报表比率分析法将有联系的报表项目放在一起计算比率因素分析法通过分析影响财务指标的各

12、项因素并计算其对指标的影响程度,来说明财务指标变动或差异的主要原因的一种分析方法 质量分析法资产质量、资本质量、利润质量、现金流量质量,3、运用财务分析的基本方法进行分析与评价,30,第二节 财务报表分析的基本步骤,报表分析的各种比率和方法，只不过给我们提供了深入分析的线索，也就是说，这只是分析的起点而不是终点！发现蛛丝马迹之后，需要有针对性地搜集相关资料，对报表的异常变动或不寻常之处进行解释。年报中的相关资料媒体中的报道分析师的意见,4、参考其他重要的相关补充信息,31,第二节 财务报表分析的基本步骤,依据分析的目的，选择适当的分析方法，深入分析之后，得出相应的结论。分析报告的形式也取决于分

13、析的目的。福田汽车的分析报告。,5、得出结论与撰写分析报告,32,第三节 企业活动：所有的存量与流量,1、基本财务报表的构成2、财务报表之间的勾稽关系3、财务报表分析的基本内容,33,第三节 企业活动：所有的存量与流量,存量(stock)代表特定时点企业所拥有的财务资源例如，有多少现金和应收账款？对于存量，要“表达事实”，重点在于确认它的存在及数量正确流量(flow)代表一段特定期间内财务情况的变化例如，每年的营业收入和获利金额对于流量，我们要“解释变化的原因”财务报表对使用者的最大功能，并不是直接回答问题，而是帮助他们提出问题，进而理清管理问题的核心。“魔鬼都躲在细节里”财务报表主要是管理层

14、问问题的工具，而不是得到答案的工具。,34,第三节 企业活动：所有的存量与流量,前面已经介绍了三大报表，其实在年报中还有一张“股东权益变动表”资产负债表描述某一特定时点，企业的资产、负债及所有者权益的关系。恒等式：资产负债所有者权益企业需要同时掌握资金的来源（负债和所有者权益）与资金的用途（如何把资金分配在各种资产上）。资产负债表是了解企业财务结构最重要的利器！,1、基本财务报表的构成,35,第三节 企业活动：所有的存量与流量,利润表它解释企业在某段期间内财富（股东权益）如何因各种经济活动的影响而发生变化。净利润或净损失收入各项费用利润表是衡量企业经营绩效最重要的依据。,1、基本财务报表的构成

15、,36,第三节 企业活动：所有的存量与流量,现金流量表它解释某特定期间内，组织的现金如何因经营活动、投资活动和筹资活动发生变化。现金流量表可以弥补利润表在衡量企业绩效时面临的盲点，以另一个角度检视企业的经营成果。现金流量表是评估企业是否持续存活及竞争的最核心工具。,1、基本财务报表的构成,37,第三节 企业活动：所有的存量与流量,所有者权益变动表它解释某一特定期间内，所有者权益如何因经营的盈亏（净利润或净亏损）、现金股利的发放等经济活动而发生变化。它是说明管理层是否公平对待股东的最重要信息。,1、基本财务报表的构成,38,第三节 企业活动：所有的存量与流量,损益表是连接两张资产负债表的重要纽带

16、,2、财务报表之间的勾稽关系,39,第三节 企业活动：所有的存量与流量,三张报表的关系图示1,2、财务报表之间的勾稽关系,40,第三节 企业活动：所有的存量与流量,三张报表的关系图示2,2、财务报表之间的勾稽关系,41,第三节 企业活动：所有的存量与流量,盈利能力分析比率分析、持续性收益、盈余质量与盈余操纵偿债能力分析短期偿债能力、长期偿债能力、财务困境与财务预警现金流量分析结构分析、自由现金流量、比率分析综合财务能力分析杜邦分析法、沃尔评分法、我国企业综合财务评价方法,3、财务报表分析的基本内容,42,第四节 相关法规体系和信息披露制度,财务报表的编制依据一套统一的会计语言（各国可能不同）。

17、我国2006年2月颁布了一套新的会计准则，包括基本准则和38项具体准则。我国的会计准则与国际会计准则实现了实质性趋同。,43,第四节 相关法规体系和信息披露制度,关于我国（内地）会计准则的等效进展与IASB2005年11月18日，联合声明，除下述差异外，实现趋同：长期资产减值损失转回同受国家控制的企业视为关联方2007年2月22日，IASB征求意见IAS24与香港2005年，采用IFRSs2006年5月，联合声明2007年初，成立等效联合工作组财政部承诺：2008年4月底出版修订后的企业会计准则讲解，补充香港准则述及、内地准则未涉及的部分内容,44,第四节 相关法规体系和信息披露制度,关于我国

18、（内地）会计准则的等效进展中日韩定期对话机制2002年10月，建立定期对话机制2005年9月，西安会议备忘录2005年3月，日本正式启动趋同项目2007年8月，签署东京协议2007年3月，韩国宣布路线图中欧会计合作2005年1月，采用IFRSs2005年11月，国际趋同及双边合作声明2006年11月，建立合作工作机制承诺2008年努力解决等效问题,45,第四节 相关法规体系和信息披露制度,关于我国（内地）会计准则的等效进展中美会计合作2002年10月，IASB和FASB签订协议2007年8月，财政部访问FASB2007年12月，接受IFRSs报表,46,第四节 相关法规体系和信息披露制度,新准

19、则体系下的财务报表格式新会计准则颁布之后，财务报表的格式又发生了较大的变化，此处先对财务报表的变化予以介绍。新准则体系下的财务报表.doc 再一次强调报表附注内容的重要性,第四节 相关法规体系和信息披露制度,我国上市公司信息披露法规体系包括四个层次：国家法律主要包括公司法、证券法、刑法等法律中的有关条款行政法规主要包括1993年4月国务院发布的股票发行与交易管理暂行条例、1994年8月国务院关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定、1995年12月国务院关于股份有限公司境内上市外资股的规定等等部门规章证监会制定并颁布实施的适用于上市公司信息披露的各种规范自律规则上海证券交易所和深圳证券交易

20、所的股票上市规则,47,第四节 相关法规体系和信息披露制度,信息披露文件主要包括招股说明书、上市公告书、定期报告和临时报告等。2006年5月证监会修订后的公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号-招股说明书（以下简称招股说明书）正式发布，规定招股说明书是向证监会申请首次公开发行股票的必备法律文件。该文件详细规定了现阶段在我国申请上市时招股说明书的内容与格式，包括封面、书脊、扉页、目录、释义、概览、主要披露内容、摘要等等都有详细的操作性规范。,48,第四节 相关法规体系和信息披露制度,上市公告书是指上市公司按照证券法规和证券交易所业务规则的要求，于其证券上市前，就其公司自身情况及证券上市的

21、有关事宜，通过证券上市管理机构指定的媒体向社会公众公布的宣传和说明材料。2006年5月上海证券交易所发布的股票上市公告书内容与格式指引对上市公告书的内容与格式进行了详细的规定。,49,第四节 相关法规体系和信息披露制度,公司上市之后的信息披露可以分为持续披露和临时披露。持续披露也就是定期报告，主要包括年度报告和中期报告（半年报和季报），临时披露主要是对一些特殊事项的临时公告。定期报告包括年度报告和中期报告（半年度报告和季度报告）。这些报告中，披露的信息包括财务、经营、市场风险、管理人员变动等信息。凡是对投资者做出投资决策有重大影响的信息，均是要求披露的。年度报告中的财务会计报告应当经具有证券、

22、期货相关业务资格的会计师事务所审计，而中期报告则不一定要经过审计。,50,第四节 相关法规体系和信息披露制度,当发生可能对上市公司股票交易价格产生较大影响的重大事件，投资者尚未得知时，上市公司应当立即将有关该重大事件的情况向国务院证券监督管理机构和证券交易所报送临时报告，并予公告，说明事件的起因、目前的状态和可能产生的法律后果。例如，对于重大交易、对外担保、关联交易、诉讼仲裁、募集资金投向、业绩预告、利润分配、股票交易异常波动、澄清传言等方面，需要发布临时公告。,51,52,第五节 财务分析师与证券市场运转,1、财务分析师在证券市场中的作用2、利益冲突与财务分析师的微妙地位3、公司、利益相关者

23、与资本市场4、证券分析师与财务报告舞弊,53,第五节 财务分析师与证券市场运转,财务分析师产生的必要性企业会计信息对于非专业人士往往难以理解；会计信息主要是历史信息；企业提供的是通用的会计信息在西方成熟的资本市场上，财务分析师是管理者与投资者之间信息沟通不可缺少的有机组成部分，在信息沟通中发挥着桥梁作用，对资本市场的有效性起着关键作用。“给股市把脉”,1、财务分析师在证券市场中的作用,54,第四节 财务分析师与证券市场运转,证券分析师行业的诞生本杰明.格雷厄姆（Benjamin Graham）（18941976）“Benjamin Graham was a seminal figure on

24、Wall Street and is widely acknowledged to be the father of modern security analysis.As the founder of the value school of investing,Graham influenced such subsequent investment gurus as Warren Buffett,Mario Gabelli,John Neff,Michael Price,and John Bogle.His timeless Security Analysis and The Intelli

25、gent Investor are still considered the bibles for both individual investors and Wall Street professionals.Benjamin Graham grew up in New York City and graduated from Columbia University,at whose Graduate School of Business he taught from 1928 to 1957.”,1、财务分析师在证券市场中的作用,55,第四节 财务分析师与证券市场运转,证券分析师行业的诞生

26、本杰明.格雷厄姆（Benjamin Graham）（18941976）1894年，出生于伦敦。父母祖籍波兰人，做瓷器生意。1岁时，全家移民纽约，继续做瓷器生意。9岁时，父亲去世，困顿的日子。母亲坚持将儿子送进最好的学校受教育，格雷厄姆很有数学天分，并掌握6门语言。成绩优异，校方恳请他留校任教，婉拒。投入华尔街，利用其数学天分对股票价值进行估算。格雷厄姆注重对流动资本、现金以及固定资产的分析，同时还看重无形资产比如声誉、市场、顾客等。20年代初，创办自己的投资公司，一开始账上只有45万美元，3年后变成250万美元。在母校讲授实用投资理论、价格与价值之间的关系，课堂中挤满了在华尔街摸爬滚打多年的人

27、物。他的著作证券分析、高明的投资者至今仍是学校的经典教材，也是投资者的投资指南。催生了一个新兴的行业证券分析师行业。,1、财务分析师在证券市场中的作用,56,第四节 财务分析师与证券市场运转,财务分析师的功能解读、分析企业的财务报告将企业披露的财务数据转换成另外一种形式，帮助投资者更好的理解和运用企业披露的财务信息。财务预测是对企业财务状况、经营成果和现金流量的预测估计。管理当局的预测财务分析师的预测美国实证研究表明，财务分析师盈利预测的误差普遍低于时间序列预测误差，预测的准确性与公司规模呈正相关，与各分析师预测结果的离散程度呈负相关。决策咨询为经纪人、客户购买、持有或卖掉股票提供建议，或者成

28、为企业投资的参考。在企业的兼并收购中，财务分析师需要为企业提供标的企业的当前市场价值，并帮助企业决策选择何种标的企业。,1、财务分析师在证券市场中的作用,57,第四节 财务分析师与证券市场运转,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,利益冲突，特别是证券分析师与各利益主体之间的利益冲突，是信息隔离制度产生、存在和不断发展的根源。证券分析师面临的利益冲突主要来自于四个方面：（1）来自分析师所在公司的压力。以综合类证券公司为例，其收入通常来自经纪、投资银行和自营三块，每一块业务都可能给分析师带来利益冲突。经纪业务方面，分析师如果写“乐观”报告，提供购买建议，便可以增加交易量获取更多佣金；投行方面，因分

29、析师是许多投资银行业务的重要参与者，投行部门在很大程度上决定着他们的薪酬；自营业务方面，分析师所在公司可能持有大量分析师负责分析的股票，在分析师推荐买入某公司股票时，其所在机构可能正在私下抛售该公司股票。,58,第四节 财务分析师与证券市场运转,证券分析师面临的利益冲突主要来自于四个方面：（2）所分析的目标公司管理层压力带来的利益冲突主要体现在由于分析师工作的一个重要内容是及时获得目标公司的新信息，所以，分析师不可避免地需要与目标公司管理层合作，否则很可能会失去和目标公司管理层交流的机会。在这种情况下，分析师所分析的目标公司管理层可能会对分析师施加压力，要求分析师发布有利于该公司的研究报告。（

30、3）来自机构投资者客户的压力出于失去机构投资者业务的担心，公司可能不允许分析师发布影响机构投资者证券组合的负面报告。（4）分析师个人投资导致的利益冲突有关研究和分析指出，当分析师持有其分析的股票时，他们很可能通过建议投资者购买这些股票从而抛出自己所持股票获利。,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,59,第四节 财务分析师与证券市场运转,信息隔离制度的建立（Chinese wall）第一阶段，从20世纪60年代至20世纪末，是产生和推广阶段。信息隔离制度最早始于美国美林公司内幕交易案。1968年，美林公司在为道格拉斯航空公司可转换公司债发行担任主承销商时，获知该公司赢利将出现意外下降。美林公司的

31、承销部擅自将这一信息披露给了机构销售部，后者又将这一内幕信息透露给其他客户，得知该信息的客户在信息公开前将所持的道格拉斯公司股票悉数抛尽并进行该股票的卖空交易。,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,60,第四节 财务分析师与证券市场运转,信息隔离制度的建立（Chinese wall）第一阶段，从20世纪60年代至20世纪末，是产生和推广阶段。美国证监会（SEC）以美林公司违反1934年美国证券交易法反欺诈条款为由对其提起诉讼。美林公司在与SEC达成的和解协议中表示，愿意接受SEC的行政处罚，同时愿意“制定、实施和保证遵循新的程序规则，为内幕信息提供更加有效的保护，以免其被泄露”。,2、利益冲突

32、与财务分析师的微妙地位,61,第四节 财务分析师与证券市场运转,信息隔离制度的建立（Chinese wall）第一阶段，从20世纪60年代至20世纪末，是产生和推广阶段。为实施所谓“新的程序规则”，美林公司作了如下声明：“禁止承销部任何成员泄露在讨论或谈判某公司证券的公开或私下发行过程中从该公司处获得的、未对广大投资公众公开的信息，但对下述人员透露者例外：注册管理机构的高级管理人员、注册管理机构的法律部、就该拟定发行的证券与承销商直接相关的人士、研究部人员以及承销团其他共同承销人的包买部门。”,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,62,第四节 财务分析师与证券市场运转,信息隔离制度的建立（Ch

33、inese wall）第二阶段，从进入21世纪后至今，是信息隔离监管制度全面发展阶段。2002年4月，美国司法部门、证券交易委员会和州政府监管部门开始对华尔街主要公司的分析师可能存在的不道德行为展开调查。导火索是，之前纽约首席检查官Eliot Spitzer，针对美林证券公司分析师的电子邮件发出传票。,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,63,第四节 财务分析师与证券市场运转,信息隔离制度的建立（Chinese wall）第二阶段，从进入21世纪后至今，是信息隔离监管制度全面发展阶段。美林证券有名的网络股分析师Henry Blodget，在一封邮件中提到一家公司，他曾向投资者强烈推荐该公司的股

34、票，然而在邮件里却说该公司的股票是“垃圾”。他在为其他公司发行的股票写出有利其价格上涨的报告的同时，私下却称这些股票是“废物”或者“劣质品”。证实了很多人长久以来的疑虑：华尔街分析师经常向投资者推荐的股票，都是那些和分析师所在公司有投行业务联系的。,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,64,第四节 财务分析师与证券市场运转,“中国墙”（Chinese Wall)制度名存实亡1968年，美国证券监管条例规定，同一券商内部的投资银行部门、与包括研究部门在内的其他部门，在业务信息上应当分立，这就是所谓的“中国墙”，它是证券业中实行的一种“信息隔离制度”。其实，“中国墙”只是被当作营销工具而不是用来防

35、范冲突的盾牌。Spitzer调查结果公开之后的4个星期内，美林证券的股票损失了80亿美元的价值。如果华尔街不同意将研究部门和投资银行业务完全分离开来，这个话题会一直困扰我们。,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,65,第四节 财务分析师与证券市场运转,分析师的收入1975年前，经纪公司的佣金收入是华尔街最大的收入来源，分析师的收入也是从佣金中来，所以他们的建议越有效，吸引的客户越多，收入就越高。1975年，证券交易委员会解除了对佣金的管制之后，华尔街的重心就转移了。收入的主要来源不再是佣金，而是诸如共同基金、退休基金这些机构投资者以及投资银行业务。新模式下，分析师的忠诚也转移了。个人投资者跌到

36、了食物链的末端，强有力的机构投资者和公司客户升到了顶端。,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,66,第四节 财务分析师与证券市场运转,康奈尔大学金融教授Roni Michaely和达特茅斯学院金融教授Kent Womack的研究（1999）发现：分析师对于由自己公司承销的股票的态度较之于由他们的竞争对手承销的股票的态度要乐观一些。对1990年和1991年的391家新股公开发行进行研究后，他们得出结论，在证券交易委员会强制规定的安静期（新股公开发行后大约25天）过后的一个月内，主承销商的分析师做出的买入建议比对手券商的分析师要多出50。但是在新股公开发行后的两年内，主承销商的分析师所建议的股票的

37、收益率，比那些和公司没有承销业务的券商的分析师所建议的低15。,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,67,第四节 财务分析师与证券市场运转,Conflict of Interest and the Credibility of Underwriters Analyst Recommendations,RONI MICHAELY,KENT L.WOMACK Review of Financial Studies,Vol.12,Issue 3,1999 Abstract:Brokerage analysts frequently comment on and sometimes recommend

38、 companies that their firms have recently taken public.We show that stocks that underwriter analysts recommend perform more poorly than buy recommendations by unaffiliated brokers prior to,at the time of,and subsequent to the recommendation date.We conclude that the recommendations by underwriter an

39、alysts show significant evidence of bias.We show also that the market does not recognize the full extent of this bias.The results suggest a potential conflict of interest inherent in the different functions that investment bankers perform.,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,68,第四节 财务分析师与证券市场运转,解决这个问题唯一的办法，是将经纪业务部门和研

40、究部门加以分离。美国证监会前主席阿瑟.莱维特2002年5月，Spitzer从美林证券赢得一份和解协议。在没有承认错误的情况下，美林证券公司公开道歉并同意为不真实的股票评级误导投资者所受的指控支付1亿美元。美林证券表示它准备筹备一个独立委员会来对分析师的建议进行审定，并对分析师和投资银行之间的通讯进行监控。投资银行对分析师的报酬不再有任何影响。,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,69,第四节 财务分析师与证券市场运转,美国SEC在内的各监管机构对华尔街自相矛盾的股票分析进行调查。被调查的机构主要为包括美林公司在内的各著名大型投资银行，如高盛、摩根斯坦利、所罗门美邦、瑞士信贷第一波士顿等。200

41、3年4月，SEC发布了和解协议，华尔街10家著名投行最终共被罚款14亿美元。,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,70,第四节 财务分析师与证券市场运转,只要分析师以他们评审的公司赖以为生，利益冲突就必然存在。无论制定多么严格的新规则，只要分析师的报酬与他们为券商争得的投资银行业务相关，分析师就很难对现在的客户或潜在的客户做出负面评论。,2、利益冲突与财务分析师的微妙地位,71,第四节 财务分析师与证券市场运转,公司与外部的利益相关者之间存在信息不对称问题分析师就是为了加强资本市场上的信息沟通而存在的，但它能否真的达到这个目标？2006年以来，我国证券市场复苏，市场对投资研究的需求大增，研究报

42、告的影响力日益显著。证券研究部门和证券分析师在公开场合或以研究报告等形式，披露或透露未公开信息或不实信息，导致股价异常波动的案件也逐渐增多，对市场产生一定负面影响。前面提到的“中国墙”制度，在我国尚未建立。信息隔离监管制度,3、公司、利益相关者与资本市场,72,第四节 财务分析师与证券市场运转,我国的学者关于分析师的一些研究也表明确实存在分析师偏见的问题。中国会计评论，2007年10月,承销商分析师与非承销商分析师预测评级比较研究以2003一2004年进行触资的公司为样本，考察了券商承销业务对证券分析师独立性的影呐。研究发现:(1)承销商分析师普遍比非承销商分析师更乐观，承梢商分析师的盈利预洲

43、和投资评级均显著高于非承梢商分析师;(2)承销商分析师并没有因为拥有信息优势而做出比非承销商分析师更准确的预测，相反，由于不独立的立场，其过分乐观的盈利预测误差显薪大于非承悄商分析师;(3)承销商分析师的意见对非承销商分析师产生很大的影响。,3、公司、利益相关者与资本市场,73,第四节 财务分析师与证券市场运转,瑞银证券与中石油事件被国际大行广誉为亚洲最赚钱公司的中国石油(601857.SZ)A股回归,终以让人不愉快的方式落定!市场公开数据显示,在2007年11月5日12月20日的34个交易日内,中国石油股价累计下跌37.24%,共计1767亿资金深套其中。,4、证券分析师与财务报告舞弊,74

44、,第四节 财务分析师与证券市场运转,瑞银证券与中石油事件与持有中国石油国内投资者惨淡度日形成鲜明反差的是,瑞银集团(UBS AG)却利用中国石油A股发行赚得盆满钵满。不仅其旗下的瑞银证券作为联合主承销商,能从高达5.56亿元的发行费用中分得不小的一杯羹,而且UBS AG 100%控股的资产管理公司、金融服务公司等10多家机构,早在中国石油A股招股说明书正式公布前就已联合潜伏中国石油股份(0857.HK)中,于A股上市发行前后依次采用收集、拉升、减持、沽空手法,通过影响中国石油H股正股及相关权证价格大获其利。,4、证券分析师与财务报告舞弊,75,第四节 财务分析师与证券市场运转,瑞银证券与中石油

45、事件有业内人士指出,UBS AG控制的机构不应该在瑞银证券担任主承销商期间介入中国石油H股,因为这些机构和瑞银证券是一致行动人,存在内幕交易嫌疑,而这些机构在香港市场中国石油股份(0857.HK)的操作手法已涉嫌市场操纵。香港交易所公开发布的上市公司股东权益披露信息显示,9月26日,UBS AG 账户首次买中国石油股份(0857.HK)11.09亿股,占已发行股本的比例为5.26%。瑞银集团进出中国石油股份之所以引人注目,完全因为由瑞银集团实际控制的瑞银证券在这段时间担任中国石油A股发行的联合主承销商,瑞银证券具有接触中国石油A股发行内幕的天然便利条件。瑞银集团藉此敏感之际在香港市场持续大幅增

46、持中国石油H股的动机与这一行为的合法性发人深思。,4、证券分析师与财务报告舞弊,76,第四节 财务分析师与证券市场运转,瑞银证券与中石油事件据第一财经日报2007年12月26日报道瑞银这位负责人表示，有关中国石油计划回归A股的信息早在去年就已由有关部门透露，可以说近乎一条公开信息，瑞银集团旗下的资产管理机构、财富管理机构以及自营机构买入中国石油H股完全是一种市场行为，与瑞银证券担任中国石油A股承销商没有任何联系。没有任何监管条例规定：一家投资银行承担了一家公司在某国家或地区的IPO项目，其相关证券公司席位或者资产管理账户、自营账户就无权力在其他国家或地区的股票市场交易该公司的相关股票。这位负责人还表示，瑞银集团旗下的机构之间建立了严格的“隔离墙”制度，投行部门与自营部门、资产管理部门没有共同利益关系，以避免内幕交易、市场操纵及其他类似非法行为的发生。,4、证券分析师与财务报告舞弊,77,第四节 财务分析师与证券市场运转,瑞银证券与中石油事件另据上海证券报26日报道瑞银投资银行中国区负责人还提到，瑞银是全球最大的股票交易商，每八只股票中就有一只在瑞银交易。因此，买卖中国石油H股的瑞银客户当然占很大一部分。把这种正常交易归结为瑞银设局是不正确的，而仅从交易数据得出结论是很不专业的。,4、证券分析师与财务报告舞弊,78,The end of chapter 1,Thank you!,