企业价值市场法评估文案.ppt

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1、企业价值市场法评估,企业价值市场法评估内容目录 1、企业价值市场法评估介绍 2、市场法评估的对比公司法(Guideline Company Method)3、市场法评估的合并收购法(Merger&Acquisition Method)4、市场法评估结论的流通性/缺少 流通性和控股/少数股权状态分析 5、市场法评估案例分析,2023/6/14,企业价值市场法评估,2,一、企业价值市场法评估介绍,1、市场法（市场比较法）是企业价值评估三种基本方法之一：所谓市场法评估就是利用活跃交易市场上已成交的类似案例交易信息，通过对比分析的途径确定委估企业或股权价值的一种评估技术。市场法的理论基础是在市场公开、

2、交易活跃情况下，相同或相似资产的价值也是相同或相似。企业相同或相似的概念：经营产品相同或相似、经营业绩和规模相当的、未来成长性相同或相似的企业。,2023/6/14,企业价值市场法评估,3,一、企业价值市场法评估介绍（续）,2、市场比较法分类：对比公司法（Guideline Company Method)以与被评估企业相同或相似的上市公司作为对比公司，以对比公司作为比较对象来估算目标企业价值的评估方法合并收购案例法（Merger&Acquisition Method)以与被评估企业相同或相似企业的并购或收购交易案例作为对比对象来估算目标公司价值的评估方法,2023/6/14,企业价值市场法评估

3、,4,一、企业价值市场法评估介绍（续）,在国际评估界，市场法与收益法一起并驾成为评估师首要选择的评估方法组合；目前国内企业价值评估选用市场法的案例并不多，但已经逐步进入快速发展的轨道；市场经济的体系的不断完善，股权交易市场、产权交易市场交易不断完善为市场法的实施奠定基础；评估实务发展的需要以及会计准则中公允价值计量的实施都会推动市场法的发展。,2023/6/14,企业价值市场法评估,5,一、企业价值市场法评估介绍（续）,3、市场法评估的基本步骤：1)选择对比公司/合并收购案例2)财务报表数据分析、调整会计政策的协调非经营性资产、负债的剥离财务指标分析3)选择并计算各对比对象的价值比率乘数(Mu

4、ltiples)所谓价值比率乘数就是企业整体或股权价值除以企业自身一个与价值密切相关参数的比率。,2023/6/14,企业价值市场法评估,6,一、企业价值市场法评估介绍（续）,4)调整/修正各对比对象的价值比率乘数5)从各个对比对象价值比率乘数中协调出一个合理价值比率乘数：平均值法(Average)/加权平均值法(Weighted Average)；中间值或众数法(Median/Mode)；回归分析法(Regression)；其他合理的方法；,2023/6/14,企业价值市场法评估,7,一、企业价值市场法评估介绍（续）,6)从对比对象中选择合理价值比率乘数作为目标企业的价值比率乘数，然后估算目

5、标企业相关参数，最后计算得出的评估结果(Value Indication)作为评估初步结论7)考虑是否需要应用折价/溢价调整流通性溢价/缺少流通性折扣；控股溢价/少数股权折扣；8）加回非经营性资产净值。,2023/6/14,企业价值市场法评估,8,二、市场法评估的对比公司法,对比公司法就是在上市公司中选择对比公司，利用对比公司作为“对比对象”估算被评估企业价值的一种市场法评估技术由于对比公司是上市公司，因此可以计算市场价值，便于进行市场价值的“对比”计算价值比率乘数；由于对比公司是上市公司，财务数据和其他信息数据容易获得，便于进行相关财务分析；对比公司法是企业价值市场法评估中最常采用的评估技术

6、。,2023/6/14,企业价值市场法评估,9,二、市场法评估的对比公司法（续）,1、对比公司的选择选择标准：同行业、主营业务相同或相似财务经营业绩相似规模相似成长性相当,2023/6/14,企业价值市场法评估,10,二、市场法评估的对比公司法（续）,选择对比公司的数量：一般不要少于3个（业内惯例）；活跃交易市场至少应该有3个（可行性）；理论上越多越好；但实际选择越多，工作量增加，评估精度不一定会有很大增加，最高不超过10个（经验数据）；如果可选对象多，可以增加选择标准内涵使得可比对象与目标企业更接近。理想数量在48个为好。,2023/6/14,企业价值市场法评估,11,一、企业价值市场法评估

7、介绍（续）,问题一：评估国内目标企业能否选择在香港或国外上市公司作为对比公司？或者选择国外并购案例作为对比交易案例？我们评估的目的是目标企业在国内市场的市场价值，因此我们需要选择能代表国内市场价值的国内上市公司或交易案例；,2023/6/14,企业价值市场法评估,12,一、企业价值市场法评估介绍（续）,问题二、进一步问：能否选择公司经营地在国内，但在香港或国外上市的公司作为对比公司？我们需要评估市场价值应该是资产在交易市场所表现的价格，因此我们评估的资产市场价值主要是“市场”所在地，而不是“资产”所在地，如果公司经营地在境内，但交易市场在境外也是不行的。,2023/6/14,企业价值市场法评估

8、,13,二、市场法评估的对比公司法（续）,2、对比公司财务报表数据分析、调整1）协调目标公司与对比对象之间由于财务会计政策的不同所可能产生的财务数据差异目标企业与对比公司与会计政策的不同所可能产生的差异：折旧/摊销政策存货记账政策计提坏账准备政策收入实现标准,2023/6/14,企业价值市场法评估,14,二、市场法评估的对比公司法（续）,2）分析确认对比公司非经营（非核心）性资产、负债非经营性资产：交易性金融资产；可供出售金融资产；持有至到期投资；长期应收款；投资性房地产；长期股权投资。非经营性负债：交易性金融负债。3）目标企业的（非核心）性资产、负债,2023/6/14,企业价值市场法评估,

9、15,二、市场法评估的对比公司法（续）,4）对比被评估企业和对比公司财务指标分析资产变现能力比率(Liquidity Ratio)流动比率速动比率经营性比率(Activity Ratio)营业周期净资产周转率总资产周转率,2023/6/14,企业价值市场法评估,16,二、市场法评估的对比公司法（续）,财务杠杆比率(Leverage Ratio)资产负债率已获利息倍数收益能力比率(Profitable Ratio)销售毛利率资产利润率(ROA)净资产收益率(ROE)预期成长性(Growth Ratio)主营业务收入同比增长率主营业务利润同比增长率总资产同比增长率,2023/6/14,企业价值市场

10、法评估,17,二、市场法评估的对比公司法（续）,3、对比基础“价值比率乘数（Multiples)”的选择、分析和计算价值比率乘数的概念：价值比率乘数就是企业整体价值或股权价值与自身一个与整体价值或股权价值密切相关的体现企业经营特点参数的比值；价值比率乘数是市场法评估将被评估企业与对比公司进行“对比分析”的基础；价值比率乘数的实质就是“单位价值”的概念。,2023/6/14,企业价值市场法评估,18,二、市场法评估的对比公司法（续）,对比公司价值比率乘数的种类：,2023/6/14,企业价值市场法评估,19,二、市场法评估的对比公司法（续）,1）收益类价值比率乘数（Ine-based Multi

11、ples),2023/6/14,企业价值市场法评估,20,二、市场法评估的对比公司法（续）,2）资产类价值比率乘数(Asset-based Multiples),2023/6/14,企业价值市场法评估,21,二、市场法评估的对比公司法（续）,3）其他特殊类价值比率乘数,2023/6/14,企业价值市场法评估,22,二、市场法评估的对比公司法（续）,问题三、可否构成如下价值比率乘数？,2023/6/14,企业价值市场法评估,23,二、市场法评估的对比公司法（续）,构造价值比率乘数需要注意全投资与股权投资的口径问题“口径”不一致的不能构成价值比率乘数,2023/6/14,企业价值市场法评估,24,

12、二、市场法评估的对比公司法（续）,4、市场法价值比率乘数与收益资本化率的转换关系单期间资本化概念 NCF1：第一年后净收益k:折现率g:持续增长率,2023/6/14,企业价值市场法评估,25,二、市场法评估的对比公司法（续）,因此我们可以得到一个结论：价值比率乘数实际上可以理解为就是相应口径的资本化率k-g的倒数；这个结论是我们构造价值比率乘数修正系数的基础。,2023/6/14,企业价值市场法评估,26,二、市场法评估的对比公司法（续）,在实际操作中，一般应该选择、计算多种、多个价值比率乘数，至少应该包括收益类价值比率乘数和资产类价值比率乘数，然后再根据被评估企业与对比公司的特点分析确定一

13、个价值比率乘数作为最后计算评估值用的价值比率乘数。,2023/6/14,企业价值市场法评估,27,二、市场法评估的对比公司法（续）,5、对比公司价值比率乘数的计算时限所谓对比公司价值比率乘数的计算时限是指我们计算价值比率乘数时采用的财务数据的年限，一般可以选择：评估基准日前12个月值前5年的平均值选择计算价值比率乘数的时限，主要考虑的因素：对比公司股价时效性因素；非正常因素波动所可能产生的影响，如果选择时限较长，则可以减少非正常波动的影响。,2023/6/14,企业价值市场法评估,28,二、市场法评估的对比公司法（续）,6、价值比率乘数的调整/修正各对比公司价值比率乘数计算出来后还需要进行必要

14、的调整/修正；价值比率乘数调整/修正包括：一般因素调整/修正：修正的因素适用所有价值比率乘数；个别因素调整/修正：个别价值比率乘数进行的个别修正。,2023/6/14,企业价值市场法评估,29,二、市场法评估的对比公司法（续）,1）一般因素调整/修正：对比公司资本化率和被评估目标企业资本化率差异需要进行价值比率乘数的调整/修正利用对比公司资本化率和被评估目标企业资本化率进行的调整/修正一般可以涵盖80%以上的修正因素（经验数据）。,2023/6/14,企业价值市场法评估,30,二、市场法评估的对比公司法（续）,资本化率调整/修正系数的计算公式,2023/6/14,企业价值市场法评估,31,二、

15、市场法评估的对比公司法（续）,价值比率乘数的“口径”问题全投资口径的价值比率乘数：EBITDA价值比率乘数EBIT价值比率乘数销售收入价值比率乘数全投资净现金流价值比率乘数总资产价值比率乘数固定资产价值比率乘数。我们可以选择WACC作为折现率，选择合理增长率g，计算资本化率；,2023/6/14,企业价值市场法评估,32,二、市场法评估的对比公司法（续）,EBITDA价值比率乘数修正系数EBITDA是全投资、税前、现金流口径，因此应该采用税前WACC作为折现率构造修正系数：,2023/6/14,企业价值市场法评估,33,二、市场法评估的对比公司法（续）,EBIT价值比率乘数修正系数EBIT是全

16、投资、税前、利润口径，因此在税前WACC作为折现率构造修正系数时需要先进行一个口径转换：,2023/6/14,企业价值市场法评估,34,二、市场法评估的对比公司法（续）,销售收入价值比率乘数修正系数构造销售收入径修正系数时也需要先进行一个口径转换：,2023/6/14,企业价值市场法评估,35,二、市场法评估的对比公司法（续）,总资产价值比率乘数修正系数构造销售收入径修正系数时也需要先进行一个口径转换：,2023/6/14,企业价值市场法评估,36,二、市场法评估的对比公司法（续）,股权投资口径的价值比率乘数净资产价值比率乘数P/E价值比率乘数股权现金流价值比率乘数我们可以选择CAPM作为折现

17、率，选择合理增长率k计算资本化率。,2023/6/14,企业价值市场法评估,37,二、市场法评估的对比公司法（续）,净资产价值比率乘数修正系数净资产是股权口径，因此应该采用股权、税前现金流口径的CAPM作为折现率构造修正系数：,2023/6/14,企业价值市场法评估,38,二、市场法评估的对比公司法（续）,对比公司折现率的估算计算WACC；计算CAPM。目标企业折现率的估算参照收益法中折现率的估算（注意税前/税后），保持口径一致。,2023/6/14,企业价值市场法评估,39,二、市场法评估的对比公司法（续）,对比公司和目标企业未来预期增长率的g的估算：所谓预期长期增长率就是对比公司评估基准日

18、后的长期增长率；我们评估是假设对比公司和目标企业都是保持评估基准日状态持续经营；企业未来的增长率应该符合一个逐步下降的一个趋势，也就是说其增长率应该随着时间的推移，增长率逐步下降，理论上说当时间趋于无穷时，增长率趣于零。,2023/6/14,企业价值市场法评估,40,二、市场法评估的对比公司法（续）,其他特殊类价值比率乘数实际上也多为“全投资口径”的价值比率乘数矿山可开采贮量价值比率乘数；仓库仓储容量价值比率乘数；专业人员数量价值比率乘数：,2023/6/14,企业价值市场法评估,41,二、市场法评估的对比公司法（续）,2）个别因素调整/修正一般大概仅包含20%左右的调整/修正因素（经验数据）

19、；个别因素修正需要根据每类、每个价值比率乘数的具体情况分别进行调整/修正。,2023/6/14,企业价值市场法评估,42,二、市场法评估的对比公司法（续）,7、应用调整/修正后价值比率乘数计算价值比率乘数分析值对比公司价值比率乘数计算目标企业率乘数分析值的确定方法分别采用以下方法分析处理对比公司的价值比率乘数平均值法(Average)/加权平均值法(Weighted Average)中间值或众数法(Median/Mode)回归分析法(Regression)其他合理的方法以对比公司采用以上分析方法处理后的价值比率乘数作为目标企业的比率。,2023/6/14,企业价值市场法评估,43,二、市场法评

20、估的对比公司法（续）,8、确定被评估目标企业的相关参数（Benefit)为了利用各价值比率乘数估算被评估企业的价值，需要估算被评估企业相应的相关参数；利用如下公式计算被评估企业的价值：,2023/6/14,企业价值市场法评估,44,二、市场法评估的对比公司法（续）,根据不同的价值比率乘数，需要相应的计算出被评估企业不同的相关参数：收益类：销售收入、EBIT/EBITDA、税后现金流、净利润等。资产类：总资产、净资产和固定资产。其他特殊类：矿山储量、仓库容量和专业人员数量,2023/6/14,企业价值市场法评估,45,二、市场法评估的对比公司法（续）,被评估企业相关参数估算年限：在估算被评估企业

21、相关参数时，需要根据对比公司价值比率乘数的时限，相应的估算被评估企业相关参数的时限：对比公司最近12个月的价值比率乘数需要对应被评估企业最近12个月的相关参数；对比公司近5年平均值价值比率乘数需要对应被评估企业近5年相关参数的平均值。,2023/6/14,企业价值市场法评估,46,二、市场法评估的对比公司法（续）,9、根据各类价值比率乘数选定值乘以被评估企业相关参数（Benefit)可以分别得到采用每类价值比率乘数计算得到的评估结果；10、最终根据被评估目标企业和对比公司的特点，分析选择一类价值比率乘数的评估结果作为最终的评估结果；11、考虑相关溢价/折扣；12、非经营性资产、负债净值的加回。

22、,2023/6/14,企业价值市场法评估,47,二、市场法评估的对比公司法（续）,最终评估结论的确定考虑各价值比率乘数适用性的条件，综合分析确定采用哪个价值比率乘数计算得到的评估结论作为最终的评估报告结论。,2023/6/14,企业价值市场法评估,48,三、市场法评估的合并收购案例法,合并收购法就是在近期合并、收购案例中选择合并、收购标的企业与被评估企业相同或相似的交易案例作为“对比案例”，利用对比案例作为“对比对象”估算被评估企业价值的一种市场法评估技术。由于选择的对比案例是活跃市场上实际成交案例，因此可以得知其公允的市场交易价值；如果还可以得到标的企业的相关财务数据进行相关财务分析，则可以

23、采用合并、收购法评估。,2023/6/14,企业价值市场法评估,49,三、市场法评估的合并收购案例法（续）,市场法评估的合并收购案例法操作步骤：交易价格时间因素修正由于交易时间可能与基准日相距时间较长，因此需要进行时间因素修正；时间因素修正可以采用股票市场相关行业指数为基础进行修正；根据交易日相关行业指数与评估基准日相关行业指数计算涨跌幅度，构造修正系数其他方面的步骤参见对比公司方法,2023/6/14,企业价值市场法评估,50,四、流通性/缺少流通性和控股/少数股权状态分析,市场评估的基本公式为：其中：称之为价值比率乘数Benefit目标公司：称之为相关参数,2023/6/14,企业价值市场

24、法评估,51,四、流通性/缺少流通性和控股/少数股权状态分析(续）,市场法评估结论的流通性/缺少流通性和控股/少数股权状态由上述价值比率乘数和相关参数的状态确定。,2023/6/14,企业价值市场法评估,52,四、流通性/缺少流通性和控股/少数股权状态分析(续）,1、对比公司法评估结论的流通性/缺少流通性和控股/少数股权状态分析：1）目标公司评估结论流通性/缺少流通性状态：对比公司法中“价值比率乘数”是决定评估结论流通性状态的主要因素：由于对比公司都是上市公司，因此其股权都是具有流通性的，因此采用对比公司方法估算的价值比率乘数都是具有流通性的，因此采用这样的价值比率乘数估算的结论都是具有流通性

25、的股权价值。,2023/6/14,企业价值市场法评估,53,四、流通性/缺少流通性和控股/少数股权状态分析(续）,由于价值比率乘数实际是资本化率的倒数在收益法评估中我们知道，收益法评估结论的流通性/缺少流通性状态是由采用的折现率估算方式决定，如果折现率的估算是采用对比公司方式估算的，则评估结论代表流通性状态；这两种情况可以相关验证。,2023/6/14,企业价值市场法评估,54,四、流通性/缺少流通性和控股/少数股权状态分析(续）,2）控股与少数股权状态对比公司法中评估结论的控股与少数股权状态由目标公司中“相关参数”Benefit的状态决定：如果计算选择的相关参数Benefit是代表控股权状态

26、的参数，则评估结论则代表控股权状态；否则，就是少数股权状态。,2023/6/14,企业价值市场法评估,55,四、流通性/缺少流通性和控股/少数股权状态分析(续）,一般相关参数的控股/少数股权状态分析销售收入：只有控股股东可以支配，因此是具有控股股权状态的参数；EBIT/EBITDA：只有控股股东可以支配，因此是具有控股股权状态的参数；税后现金流：只有控股股东可以支配，因此是具有控股股权状态的参数；总资产/净资产/固定资产：只有控股股东可以支配，因此是具有控股股权状态的参数分红利润：可以认为是少数股东可以享有的参数,2023/6/14,企业价值市场法评估,56,四、流通性/缺少流通性和控股/少数

27、股权状态分析(续）,与收益法评估结论的控股/少数股权状态对比分析：收益法的未来预测收益流如果采用经营收益流，则由于经营收益流被认为是控股股东才可以支配的收益流，因此评估结论被认为是控股股权状态的；收益法的未来预测收益流是分红收益流，则由于该收益流被认为是少数股东可以支配的收益流，因此评估结论是代表少数股权状态的。两者相比具有是一致性。,2023/6/14,企业价值市场法评估,57,四、流通性/缺少流通性和控股/少数股权状态分析(续）,2、合并收购法评估结论的的流通性/缺少流通性和控股/少数股权状态分析：1）流通性/缺少流通性状态：合并收购法中“价值比率乘数”也是决定评估结论流通性状态的主要因素

28、：合并、收购所选择的对比交易案例都是非上市企业作为目标公司的交易案例，因此其价值比率乘数都是代表非流通状态的，因此采用该方法的评估结论都是缺少流通状态的。,2023/6/14,企业价值市场法评估,58,四、流通性/缺少流通性和控股/少数股权状态分析(续）,2）控股与少数股权状态合并、收购法中评估结论的控股与少数股权状态由价值比率乘数和相关参数Benefit的状态共同决定：由于对比交易案例本身包括控股股权交易案例和少数股权交易案例，因此在合并、收购法中价值比率乘数本身分为控股状态的价值比率乘数和少数股权状态的价值比率乘数；相关参数Benefit也包括代表控股权状态的参数和代表少数股权状态的参数；

29、,2023/6/14,企业价值市场法评估,59,四、流通性/缺少流通性和控股/少数股权状态分析(续）,当价值比率乘数为控股状态时：相关参数应该选择控股状态参数，评估结论为控股状态；当价值比率乘数为少数股权状态相关参数Benefit选择代表少数股东权益参数时，评估结论才被认为是代表少数股东权益状态的。,2023/6/14,企业价值市场法评估,60,市场法评估案例的点评,2023/6/14,企业价值市场法评估,61,五、市场法评估案例的点评,1、案例可以借鉴的地方1）案例采用的对比公司法对目标企业进行评估，整个过程基本完整；2）采用多种类价值比率乘数估算评估价值，综合分析确定最合理的一个；3）根据

30、收益资本化与价值比率乘数的关系分别构造了价值比率乘数修正系数，并对各对比公司价值比率乘数进行了修正；4）构造价值比率乘数时关注“口径”一致性问题；,2023/6/14,企业价值市场法评估,62,五、市场法评估案例的点评（续）,5）采用多年限计算价值比率乘数，尽量避免由于股票短时期波动所可能产生的干扰；6）计算最近12个月数据，作为最近一年的替代数据；7）市场法的相关表格比较完整。,2023/6/14,企业价值市场法评估,63,五、市场法评估案例的点评（续）,2、案例存在的改进空间1）在构造价值比率乘数时，没有包含现金流价值比率乘数，或者更准确的说没有税后现金流价值比率乘数；2）估算对比公司和目标公司资本化率中的增长率时，采用算术平均值，应该采用几何平均值更好；,2023/6/14,企业价值市场法评估,64,