人民大学金融衍生品课程第一章.ppt

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1、第一章 总论,第一节 金融衍生工具的概念和类型,金融衍生工具(derivatives)是指价值依赖于其它更基本标的资产的各类合约的总称。根据巴塞尔银行监管委员会的定义，金融衍生工具是“一种合约，该合约的价值取决于一项或多项标的资产或指数的价值”。金融衍生工具是在现时对金融基础工具未来可能产生的结果进行交易。其交易在现时发生而结果要到未来某一约定的时刻才能产生。衍生工具交易的对象并不是基础工具或金融商品本身，而是对这些基础工具或商品在未来各种条件下处置的权利和义务。,第一节 金融衍生工具的概念和类型,基础的金融衍生工具包括期货与远期、互换、期权等三大类。期货合约（futures contract

2、）是买卖双方签定的在未来一个确定时间按确定的价格购买或出售某项标的物资产（underlying assets）的协议。第二类主要衍生工具是互换(swaps)。互换，也称掉期，是指双方达成的在未来一定期限内交换现金流的一项协议。,第一节 金融衍生工具的概念和类型,第三类主要衍生工具是期权（options）。期权又称选择权，同样是交易双方之间签订的协议，该协议给予期权持有人（option holder）在未来特定的时间（到期日）或该特定时间之前，以确定的价格（执行价），按事先规定的数量，买进或卖出标的资产的权利。有两种常见的期权合约：看涨期权（call options）和看跌期权(put opti

3、ons)。,第二节 金融衍生工具市场的起源和发展,期货的历史最早可以追溯到中世纪。现代期货合约是为了满足谷物农场主（农民）和商人的需要而产生的。正是由于农场主和商人的需要，芝加哥交易所（CBOT）于1848年创建。最初的芝加哥交易所是一个提供给农场主和商人见面的地点。随着交易的进行，对合约中的谷物质量以及数量标准化的需求日益增加，最终在1851年产生第一个期货型合约未到期执行合约（to-arrive contract）。,第二节 金融衍生工具市场的起源和发展,1874年芝加哥产品交易所正式成立，主要交易黄油、鸡蛋等农产品期货。1972年，芝加哥交易所成立了国际货币市场（Internationa

4、l Monetary Market，IMM），专门交易外汇期货合约，适应风险管理的需要。1975年10月，芝加哥交易所看准时机推出了第一个利率期货合约住房抵押证合约（GNMA Mortgage Contract）。1982年2月16日，堪萨斯城期交所（Kansas City BOT）开始交易第一个股指期货合约价值线股指（Value Line）期货。,第二节 金融衍生工具市场的起源和发展,期货市场的快速发展不只局限于美国。80年代以来，尽管美国在期货品种和交易额上位居世界期货业大哥大位置，其它国家的期货品种和交易也以非常惊人的速度增长。1985年，世界较活跃的10大期货合约全部落在美国。到199

5、0年，东京股票交易所的日本政府债券和法国金融期货交易所（MATIF）的法国政府国债，和大阪股票交易所的日经225指数期货合约跃入世界10强。到2004年，按成交量排名的十大期货交易所中，美国的只有CBOT，CME和NYMEX名列其中。,第二节 金融衍生工具市场的起源和发展,2004年全球期货成交合约达3,487,560,000，其中1,324,030,000来自美国期货交易所，约占全球的38%。2004年世界最活跃的期货合约是来自CME的90天欧洲美元期货，其成交量高达297,580,000，占全世界当年成交量的8.5%。在传统的农产品期货上，值得一提的是至2007年底，中国的大连期货交易所、

6、郑州商品期货交易所、以及上海商品交易所的6个农产品期货合约挤入世界农产品期货成交最活跃的10强之列，其中大商所的豆粕和玉米跃至世界农产品期货成交量之冠。,第二节 金融衍生工具市场的起源和发展,互换合约的历史较短。世界上第一个规范的互换合约是于1981年8月由所罗门兄弟公司为IBM公司和世界银行安排的一次货币互换。早期的互换市场成交较为清淡，但对于中介机构来说，互换交易业务收益很高。到了80年代后期，互换市场开始出现由投资银行或商业银行担任的专业互换经纪商，对交易进行撮合，互换市场规模急剧放大。据国际清算银行的统计资料，至2006年中期，全球成交的互换合约的名义价值高达250万亿美元，其规模相当

7、于美国所有上市公司市值的10多倍。,第二节 金融衍生工具市场的起源和发展,现代交易所期权市场的出现要比规范的期货市场晚。现代期权合约最早出现在荷兰。十九世纪中期，美国开始了以定单驱动方式进行的场外股票期权交易。现代期权市场起源一般被认为是1973年芝加哥期货交易所在经过了四年的研究和计划之后成立的芝加哥期权交易所（CBOE）。此后，期权合约在广泛标的资产以及很多国家都得到快速发展。特别值得一提的是，起步很晚的韩国、印度、台湾地区等的期权市场近年来迅猛发展，其中，韩国股票指数期权和台湾股指期权已经跻身世界最活跃期权合约前列。,第三节 金融衍生工具市场的经济功能,衍生工具市场几乎从开始形成就遭遇非

8、议。批评者认为衍生工具的杠杆过高，风险过大。期货市场遭遇强烈批评还因为它们天生就与市场操纵联系在一起。十九世纪下半叶到二十世纪三十年代的美国期货市场上，市场操纵事件频繁发生。早期的期货市场发展史实际上就是市场操纵史。市场操纵引致美国的期货立法。尽管衍生工具给人们留下诸多负面影响，现代衍生工具市场在全世界快速发展，这种发展趋势至今也没有停步的迹象。,第三节 金融衍生工具市场的经济功能,衍生工具市场有着以下两项重要的经济功能：风险管理与价格发现。1对冲风险。金融衍生工具的重要功能之一是为套期保值者提供一种有效的风险管理手段。,第三节 金融衍生工具市场的经济功能,我们用期货合约为例说明其对冲风险的含

9、义和操作。例：假设现在是2005年4月12日,一家美国公司(Alpha)从法国巴黎的一家电子仪器供应商(Fraser)进口价值100万欧元的仪器设备。现时的美元/欧元汇率为1.24美元=1欧元。Alpha与 Fraser在订货协议中约定Alpha必须在2005年6月30日前付清给Fraser的100万欧元货款。Alpha公司面临着汇率风险：如果欧元在未来的2个月内升值，Alpha将必须支付更多的以美元结算货款。现假设Alpha选择芝加哥商业交易所（CME）的6月份到期的欧元期货合约来对冲其外汇风险。假设现时的CME的欧元期货价格为1.25美元/欧元。CME的欧元期货合约规模为100，000欧元

10、/张。我们这里的讨论忽略佣金和其他交易成本。,第三节 金融衍生工具市场的经济功能,续例：Alpha公司今天在订货协议签定的同时购买6月份到期的价值为100万欧元期货合约（即10张合约）。Alpha的10张长头寸期货合约实际上将其进货成本锁定在125万美元。也就是，无论在未来的两个月欧元是升值或贬值，Alpha都须支付相当于125万美元的欧元给Fraser公司。但要注意的是，Alpha期货对冲的目的是使其锁定进货成本。假定月底的欧元汇率变为美元欧元如lpha公司不进行期货对冲，它实际支付的进货成本为万美元，比其锁定的进货成本万美元少万美元。这一例子说明，对冲可以锁盯在未来一定时期支付的成本或获得

11、的收益，但不能确保对冲后的结果一定优于不采取风险管理措施情况下的结果。,第三节 金融衍生工具市场的经济功能,金融衍生工具的另外一个主要经济功能是价格发现,即提供关于未来价格信息的能力。衍生工具的交易尤其是期货交易都在有组织的交易所进行。一般来说,建立在某一标的物基础上的期货期权合约只有几个到期日的期货合约同时交易,到期的一般从1个月到12个月不等。这样通过公开竞价,在任何一时点就有到期日从1个月到12个月不等的期货或期权价格。这些期货期权价格是公开和公平竞争的结果,它们反应该标的物商品目前以及将来一定时间内的供给和需求关系或基本价值。,第三节 金融衍生工具市场的经济功能,期货市场的价格发现功能

12、可以从以下两种关系的讨论中得到更好地理解。第一,现货价格与衍生工具价格的关系。衍生工具市场的存在对现货价格的确定起到两个方面的作用：1）衍生工具价格尤其期货价格为现货市场交易提供有效的参考价格。2）衍生工具价格与现货价格之间的套利关系为确立合理的现货价格提供依据。第二，衍生工具价格与预期的未来现货价格的关系。因为任何时点上有几个不同到期日的期货合约同时交易，期货市场的价格发现功能因此还表现在期货市场带来有效的跨期价格。这些期货价格反映的是目前市场上对未来某时点上标的物商品的现货价格的预期,或者该商品的未来供给与需求状况的预期。,第四节 金融衍生品市场的主要参与者,衍生工具市场的主要参与者包括套

13、期保值者（hedgers）、投机者(speculators)、和套利者(arbitrageurs)。套期保值或对冲风险是衍生工具市场的基本功能。套期保值是指以回避现货价格风险为目的的期货交易策略，生产经营者或商品储运商在现货市场上买进或卖出一定量的现货商品的同时，在期货市场上卖出或买进与现货品种相同，数量相当，但方向相反的期货商品（期货合约），以一个市场的盈利弥补另一个市场的亏损，从而规避价格波动风险。,第四节 金融衍生品市场的主要参与者,投机交易指在衍生工具市场上以获取价差收益为目的的交易策略。与套期保值者不同，投机者一般不持有现货资产，而是根据自己对未来价格走势的判断，在衍生工具市场上作出

14、买进或卖出的决定，如果这种判断与市场价格走势相同，则投机者平仓出局后可获取投机利润；如果判断与价格走势相反，则投机者平仓出局后承担投机损失。由于投机的目的是赚取差价收益，所以，投机者一般只是平仓了结头寸，而不进行实物交割。投机是金融衍生工具市场中不可或缺的环节。投机的主要作用表现在：1）承担价格风险。2）提高市场流动性。3）有利于形成合理的价格水平。4）有利于保持价格体系稳定。,第四节 金融衍生品市场的主要参与者,衍生工具市场中第三类主要参与者是套利者(arbitrageurs)。套利是指在获取同类资产在不同市场上或不同时点上的价差为目的的交易。由于套利者的参与，市场上不存在无风险利润。不存在

15、无风险利润是衍生工具定价的基本原则之一，其含义就是在金融市场中不存在“免费午餐”。学术界早期界定的无风险利润有三个特点:第一，不需要初始投资；第二，该项交易不存在风险；第三，产生正的利润。,本章小结,基础金融衍生工具包括期货（远期）合约、互换合约、以及期权合约三大类。以上述三类衍生工具为基础，现实世界中的衍生工具种类繁多，新型衍生工具层出不穷。金融衍生工具的经济功能包括对冲或叫转移风险以及价格发现。从金融衍生工具市场的发展历程看，任何一种衍生工具的生存和发展都有赖于其最基本的对冲风险功能。没有或缺少对冲风险功能的衍生工具一般都是昙花一现，缺少生命力。金融衍生工具市场的主要参与者包括风险对冲者、投机者以及套利者，这些参与者共同引致衍生工具市场的活力，带来市场的稳定和繁荣。,