交通运输行业研究概况.ppt

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1、,交通运输行业研究概况,广发证券发展研究中心 首席分析师 杨志清 2013.11,个人简介,01,2009年“新财富”交通运输行业入围“今日投资”交通运输行业第一名 2010年“新财富”交通运输行业第四名 2011年“新财富”交通运输行业入围“天眼”交通运输行业第一名“第一财经”交通运输行业第五名 2012年“新财富”交通运输行业第二名“水晶球”交通运输行业第二名“第一财经”交通运输行业第三名 2013年“金牛奖”交通运输行业第三名,杨志清 交通运输行业首席分析师同济大学交通运输工程博士,团队简介,01,张亮 航运港口分析师上海交通大学会计系硕士,谢平公路铁路物流分析师北京交通大学运输与物流系

2、硕士曾在联想供应链部门工作。,张理芃航空机场分析师人民大学宏观经济系硕士，曾在国航战略部工作,航空机场子行业,目 录,一、行业特征与盈利模式二、行业重要指标三、定价四、分析方法与投资逻辑五、估值方法,行业特征,同质性：生产即消费的经营模式，为了创造位移的时间价值 资源垄断、销售竞争：垄断体现为航权、航路、时刻的专有性，销售上属于竞争，容易形成价格战，市场集中度提高对稳定票价是有益的航空公司的盈利模式：航空公司的利润主要来自机上座位的销售收入扣除相关航空燃油、机场起降费、航材维护成本、折旧、人力成本等各种成本费用后的盈余具有明显的周期性 机场的盈利模式：机场的利润主要来自航空性和非航业务收入扣除

3、折旧、水电费、员工成本、财务费用等各种成本费用后的盈余成本抗通胀，具有较好的防御性,盈利模式,按股权属性和规模分类,三大航隶属国资委国航（深圳航、山东航等）、南航（厦门航、重庆航）、东航（上海航、武汉航、云南航等）地方航空隶属地方政府海南、四川、河南、河北、天津、成都、首都民营航空春秋、吉祥、祥鹏、昆明、奥凯、西部、华夏、幸福、翡翠、长城、东海、东北,门户枢纽机场首都机场、浦东机场、白云机场区域枢纽机场各省会和重点城市机场支线机场,航空公司,机场,上市公司,中国国航（601111.SH,0753.HK）南方航空（600029.SH,1055.HK）东方航空（600115.SH,0670.HK）

4、海南航空（600211.SH）,上海机场（600009.SH）白云机场（600004.SH）深圳机场（000089.SZ）厦门空港（600897.SH）首都机场（0694.HK）美兰机场(0357.HK),目 录,一、行业特征与盈利模式二、行业重要指标三、定价四、分析方法与投资逻辑五、估值方法,生产指标,运量RTK（收入吨公里）、RPK（收入客公里）、RFTK（收入货邮吨公里）运力ATK（可用吨公里）、ASK（可用座公里）、AFTK（可用货邮吨公里）载运率Lord Factor（载运率）、PLF（客座率）、F LF（货载率）飞机日利用率,飞机起降架次 旅客吞吐量货邮吞吐量,航空公司,机场,单位

5、指标,客公里收入：客运收入/RPK，平均票价水平座公里收入：客运收入/ASK，综合客座率和客公里收入吨公里成本（扣除航油成本）：=成本（扣除航油）/ATK,单位航班旅客数日均起降架次、高峰小时起降架次单位旅客价值量、单位旅客消费,目 录,一、行业特征与盈利模式二、行业重要指标三、定价四、分析方法与投资逻辑五、估值方法,航空公司,基准价国家统一定价：国内0.75元/客公里，国际/地区 0.92元/客公里；最高不得超过25%；最低不得低于0.45折（名存实亡）；特殊航线除外,机场,新收费方案于08年3月1日实施航空性收费实行指导价，可下不可上；重要非航业务收费实行指导价，可下不可上；非航空性业务其

6、他收费以市场调节价为主,给外航加油：进销差价为118美元/吨（浦东航油公司暴利的秘密）,航油定价体制,境内加油的国内航班（六大机场除外）：发改委根据国际油价调出厂价，22天国际原油均价波幅超过4%，发改委可以调整（也可以不调）=出厂价（发改委）+综合采购成本差价+机场进销差价（均价400元）境内加油的国际航班：根据新加坡航油22天平均离岸价。=（新加坡航油均价+3.9）7.9汇率+进销差价（均价400元）境外加油的国际航班：跟随国际市场波动,目 录,一、行业特征与盈利模式二、行业重要指标三、定价四、分析方法与投资逻辑五、估值方法,同质化强的特点决定行业属性大于公司属性，应主要采用“自上而下”的

7、研究方法航空公司的业绩弹性大，把握行业的拐点,分析方法,航空公司：供求结构、外部环境,供求关系判断营运效率运力投放与需求的匹配程度决定载运率水平，关注可用座位数客座率与票价具有较强的正相关性关注外部因素：经济环境、油价、汇率油价是盈利预测的重要假设之一，关注油料成本占总成本的比重，以及燃油附加费对用油成本增加的覆盖率人民币升值的好处：汇兑收益，成本支出下降，推动出境游,机场：航空收入、非航收入、折旧和财务成本,飞机起降架次和旅客吞吐量决定航空性收入非航业务是重要的利润增长点，重点关注商业/物业租赁、广告和货站收入的盈利模式和增长潜力成本：重点关注资本开支及新资产投产时间,经验判断：航空业和GD

8、P具有强相关性旅客周转量增速=GDP增速(1.31.8)机场起降架次增速=旅客周转量增速-（1%2%）,行业需求的预测,收入和成本细分,2010年中期三大航运力与收入结构,2010年中期三大航经营成本结构,航空公司强周期股，高BETA值，当行业景气周期与大盘牛市发生共振时，股价超额收益显著牛市时，高配，选择行业龙头和弹性最大的公司，如国航、南航、东航弱市时，低配，选择确定性较好的行业龙头，如国航机场增长稳定、成本抗通胀、现金流充沛，良好的防御性关注产能空间、经营模式尤其是非航业务回避资本开支巨大的公司,投资逻辑,目 录,一、行业特征与盈利模式二、行业重要指标三、定价四、分析方法与投资逻辑五、估

9、值方法,DCF估值 适用于机场，不适用于航空公司P/E估值 适用于对航空公司和机场的短期定价 对航空公司而言，适用于牛市且行业处于景气周期时 P/B估值 主要用于判断航空公司的安全边际，适用于熊市或行业不景气时,估值方法,海运子行业,目 录,一、行业发展现状二、行业竞争格局三、行业属性和驱动因素四、行业研究方法和关注重点五、行业未来发展判断,1.1 海运市场分类,行业概况,汽车,钻井平台、机械设备,木材等,行业概况,1.1 干散货行业,干散货主要货种,干散货主要船舶分类,Capesize载重吨15万吨级以上，主要承运铁矿石；目前已有40万吨级专业铁矿砂船。Panamax载重吨7-10万吨级，主

10、要承运煤炭、粮食；也涉及铁矿石；Handymax载重吨5万吨级左右，主要承运粮食、煤炭，用于内贸等短区间运输。Handysize载重吨1-4万吨，短途运输。可运输小宗干散货。,行业概况,1.1 干散货行业主要航线,铁矿石主要进口国,煤炭主要进口国,铁矿石巴西、澳西至中国；巴西、澳西至鹿特丹；印度至中国。煤炭澳洲至远东；印尼至远东；加拿大、非洲至欧洲和远东。粮食北美、南美以及澳洲出口至非洲和远东。往返大西洋航线和往返太平洋航线,行业概况,油运主要货种,油轮主要船队构成,1.2 油轮行业,说明：承运成品油的油轮大多为Handy型船舶，成品油轮的运力约占总运力的18%。VLCC载重吨为20万DWT以

11、上，目前新造的多为29万DWT；Suzemax载重吨为12万DWT；Aframax载重吨为8-12万DWT;Panamax载重吨为6-8万DWT；Handy载重吨为1-6万DWT。,行业概况,过去十年主要地区原油需求产量差,1.2 油轮行业主要航线,说明：正值代表需求远超产量；负值代表产量远超需求。主要原油运输航线：中东远东；中东北美；西非北美。主要成品油运输航线：新加坡澳洲；中东远东。,行业概况,集装箱船的主力船型,1.3 集装箱行业,班轮公司集中度,行业概况,集装箱船主要投放航线,1.3 集装箱行业主要航线,说明：集装箱航线主要航线为欧线和美线。远东欧洲航线为跨印度洋、太平洋航线，主要投放

12、大船，通常为7000TEU以上的船。远东美东航线受巴拿马运河限制，投入船舶通常为4000-5000TEU。远东美西航线投入船舶为跨太平洋的主要航线，投入船舶载重吨较大。,行业概况,1.4 行业的主要经营方式,程租：船东收取一定的收入，把货物从A点运至指定的B点。船东在此过程中承担航行成本和固定成本。期租：在一定期限内，船东将船的使用权让渡给他人，并且按日收取租金，船东不负担船舶运营所产生的费用，即船东仅负担固定成本。,行业概况,1.5 行业的主要参与人博弈,船东：承运货物，并附带经营租船业务。货主：生产者，航运市场的租船者，拥有货物运输需求。租船商（非营运船东）：拥有船舶，但不参与运输业务，仅

13、经营租船业务投资商（无船，非营运）：通过投资航运衍生品进行获利。例如，FFA市场,目 录,一、行业发展现状二、行业竞争格局三、行业属性和驱动因素四、行业研究方法和关注重点五、行业未来发展判断,行业竞争格局,2.1 经营方式决定竞争状况,干散货市场：类似于完全竞争市场，进入壁垒较小，专业性要求不高，行业集中度最低。油轮市场：进入壁垒较高，存在一定的专业性要求（漏油风险 很大），行业集中度不高。集装箱运输市场：班轮形式运输，进入壁垒较大，通常为行业内部的整合。行业集中度非常高。,目 录,一、行业发展现状二、行业竞争格局三、行业属性和驱动因素四、行业研究方法和关注重点五、行业未来发展判断,行业属性,

14、3.1 行业主要指标单位指标,TCE（等价期租水平）：（运输收入-变动成本）/营运天，衡量船东边际盈利水平期租租金：美元/天，主要用于期租方式经营单箱收入（成本）：总收入（总成本）/总箱量程租费率（运输单价）：美元/吨WS（World Scale）：世界油轮运费标准指数，例如WS80代表程租费率为标准费率的80%。,行业属性,3.1 行业主要指标收入成本指标,运输收入：程租费率*载货吨；或者采用TCE倒扎法：TCE*营运天+变动成本变动成本：主要指航程（次）成本，包括经纪人佣金、燃油费用和港口费用固定成本：不能按照单航程核算的成本，包括船员工资、船舶折旧、船舶维修、润物料、保险费等资金成本：主

15、要指船舶贷款建造带来的财务费用盈亏平衡点的TCE：（固定成本+资金成本）/营运天,行业属性,3.1 行业主要指标供需衡量,需求：主要指货运周转量需求。核心因素：货运量以及运距。运输格局没有发生较大变化时，我们通常仅考虑货运量需求。产能（供给）：主要指有效运力。产能利用率：船舶营运率，主要用来考虑是否有船舶闲置。通常的计算方法是：实际货运周转量/理论周转量。,行业属性,3.1 行业主要指标先行指标,干散货市场：中国钢价指数、中国铁矿石进口价，OECD工业增加值油轮市场：油价、OPEC产油量、OECD商业原油库存变化集装箱市场：美国PMI指数，欧美零售数据，世界GDP增长预期 此外，二手船船价、二

16、手船交易量以及新船船价与相关市场均具有一定的先行和滞后意义,行业属性,3.1 先行指标：举例,BDI与青岛进口铁矿石价格,VLCC运价与OPEC原油产量,CCFI与PMI订单,船价与BDI的领先滞后,行业属性,3.2 行业主要特征周期性,干散货市场最近一个周期演变图,油运货运量呈现显著周期波动,行业属性,3.2 行业主要特征季节性,干散货市场二三季度是淡季,TD3航线运价四季度通常会反弹,行业驱动因素,4.1 干散货市场工业增加值,干散货主要货种最近三十年复合增长率,海运市场的需求总体来说都来自于国际贸易的增长。从根本上来讲依赖于全球经济的增长。各个子行业略有不同。,大宗干散货主要是铁矿石和煤

17、炭，这两类货种需求主要来自于钢铁行业和发电，驱动因素是工业增长值。OECD工业增加值增速放缓是趋势，接下来看印度等新兴国家。,行业驱动因素,4.2 油轮市场GDP,原油海运量增长率与全球GDP增长率高度相关,原油和成品油运输需求属于派生需求，原油和成品油的消费需求是终端需求。,行业驱动因素,4.2 集装箱市场全球贸易量,集装箱吞吐量增长率与GDP增速,集装箱运输货种主要是服装、电子产品、家具、玩具等消费品，主要需求驱动因素是欧美等发达国家的消费需求，直观表现则为GDP的增长率。,目 录,一、行业发展现状二、行业竞争格局三、行业属性和驱动因素四、行业研究方法和关注重点五、行业未来发展判断,行业研

18、究方法,5.1 研究方法,基本分析框架：行业供需分析公司竞争优势选择投资标的供需分析 供给预测：考虑船舶交付率、拆解率、转换率，并且要考虑交付的月份，计算有效运力供给。需求预测：宏观的判断需要依赖宏观和策略组的判断。我们需要考虑核心驱动因素变动带来的需求增长（减少），对关键假设进行敏感性测试。公司竞争优势波特“五力”模型 这里强调的是自上而下。根据行业的机会选择弹性最好的公司,行业研究方法,5.1 研究方法需求预测举例,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,行业研究方法,5.1 研究方法供给预测举例,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来

19、源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（现有运力/订单截止2010年11月1日，下文同）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（应交付量衡量的时间点为2010年年初）,行业研究方法,5.1 研究方法供给预测举例,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（现有运力/订单截止2010年11月1日，下文同）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（应交付量衡量的时间点为2010年年初）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心,资料来

20、源：广发证券发展研究中心,行业研究方法,5.1 研究方法供需关系预测图,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（现有运力/订单截止2010年11月1日，下文同）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（应交付量衡量的时间点为2010年年初）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心,资料来源：广发证券发展研究中心,干散货市场供需增速图,行业研究方法,5.1 研究方法盈亏平衡点分析,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Clark

21、son，广发证券发展研究中心（现有运力/订单截止2010年11月1日，下文同）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（应交付量衡量的时间点为2010年年初）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心,资料来源：广发证券发展研究中心,盈亏平衡点测算,TD3航线主要参数,以TD3航线为例，我们测算出盈亏平衡的TCE和盈亏平衡的程租费率。当行业景气向上时，可进一步选择具有竞争优势的公司。,行业研究方法,5.2 研究方法公司竞争优势分析,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（现有运力/订

22、单截止2010年11月1日，下文同）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（应交付量衡量的时间点为2010年年初）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心,资料来源：广发证券发展研究中心,A股上市航运公司：9家中远集团：中国远洋（601919）、中远航运（600842）、中海集团：中海发展（600026）、中海集运（601866）、中海海盛（600896）招商局集团：招商轮船（601872）中外运长航集团：长航油运（600087）、长航凤凰（000520）区域性公司：宁波海运（600798）、海峡股份（002320）,A股上市航运公司：按行业分行业龙头：中国远洋干散货行业

23、：中国远洋（船队最大，弹性最大）、中海发展、招商轮船油轮：长航油运（全油轮船队，弹性较好）、中海发展、招商轮船集装箱：中海集运（全集装箱船队，弹性大）、中国远洋特种杂货：中远航运内贸：中海发展（内贸收入和利润占比60%）、中海海盛、宁波海运区域：海峡股份,行业研究方法,5.2 研究方法公司竞争优势,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（现有运力/订单截止2010年11月1日，下文同）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（应交付量衡量的时间点为2010年年初）,资料来源：Clarkson

24、，广发证券发展研究中心,资料来源：广发证券发展研究中心,依次考察：是否为行业龙头。拥有船舶数量越多，则在该行业影响力越大。例如中远的干散货业务，马士基的集装箱业务，Frontline的油轮业务。盈利弹性。主要跟期租比例有关，如果全部投入即期市场，则盈利弹性较大。中国上市公司的期租比例较低，通常都投入即期市场。考虑成本。这里主要比较船舶购置成本。,行业研究方法,5.2 研究方法公司竞争优势（举例）,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（现有运力/订单截止2010年11月1日，下文同）,资料来源：Cla

25、rkson，广发证券发展研究中心（应交付量衡量的时间点为2010年年初）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心,资料来源：广发证券发展研究中心,经营干散货业务的公司包括：中国远洋、中海发展、招商轮船通过比较，中国远洋是龙头，且外贸干散货业务占公司收入比重较大，弹性较好。如 果干散货市场出现拐点，首选中国远洋。,三家公司船队规模对比,干散货业务收入占比比较,注意：收入占比可能会受到行业周期的影响，在行业低谷分析收入占比不一定准确。,行业研究方法,5.2 研究方法公司分析,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Clarkson，广

26、发证券发展研究中心（现有运力/订单截止2010年11月1日，下文同）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（应交付量衡量的时间点为2010年年初）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心,资料来源：广发证券发展研究中心,对公司进行详细的收入成本预测收入预测：期租收入=有效艘数*365*营运率*TCE（核心变量）营业收入=期租收入+变动成本（或，营业收入=程租费率*货运量）成本预测：变动成本=燃油费用（单位耗油量*油价）+港口费用（与船舶有效艘成正比）固定成本=折旧+船员费用+保险费+维修费等根据公司交船计划预测未来船舶艘数根据IEA对国际油价预测，预测油价上涨比例,通过公

27、司的年报，公开路演资料获取公司的成本资料,行业研究方法,5.3 数据的获得,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（现有运力/订单截止2010年11月1日，下文同）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（应交付量衡量的时间点为2010年年初）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心,资料来源：广发证券发展研究中心,行业指数和运费数据：Bloomberg,Clarkson，Drewry，Plato行业年度月度生产数据：Clarkson,BP,IEA,EIA,Alpha-line,D

28、rewry公司月度生产数据：公司网站上市公司信息：公司招股书，公司定期报告,行业研究方法,5.4 估值,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（现有运力/订单截止2010年11月1日，下文同）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（应交付量衡量的时间点为2010年年初）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心,资料来源：广发证券发展研究中心,绝对估值：周期性行业尽量避免采用绝对估值；如果采用绝对估值法，最好实用DCF估值法，并且至少计算一个完整周期的自由现金流。相对估值：PE法，

29、PB法，PB（船舶价值重估后），A/H价格比，国外可比公司估值PE法：适用于行业景气度较高时，用作短期估值。从长期历史来看，航运公司的PE波动非常大，当行业处于低谷时，PE估值无效。PB法：适用于行业景气度较低时，作为估值安全边际。从长期来看，航运公司的PB较为稳定。不足之处在于，PB仅反映了账面资产价值，没有反应盈利，当行业处于顶峰时，估值失真。PB（船舶价值重估后）：适用于寻找安全底线航运公司均属于重资产公司，对船舶进行价值重估有利于修正航运公司的PB。谨记：在行业低谷，船价是可以无限下行的，因此即便重估后的PB为1，也仍不足以判断底部。,行业研究方法,5.4 估值PE和PB,资料来源：W

30、ind，广发证券发展研究中心,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（现有运力/订单截止2010年11月1日，下文同）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（应交付量衡量的时间点为2010年年初）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心,资料来源：广发证券发展研究中心,行业研究方法,5.4 估值PB（重估价值方法）,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Wind，广发证券发展研究中心,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心（现有运力/订单截止2010年11月1日，下文同）,资料来源：Clarkso

31、n，广发证券发展研究中心（应交付量衡量的时间点为2010年年初）,资料来源：Clarkson，广发证券发展研究中心,资料来源：广发证券发展研究中心,目 录,一、行业发展现状二、行业竞争格局三、行业属性和驱动因素四、行业研究方法和关注重点五、行业未来发展判断,行业未来发展的判断,只要存在贸易，海运业就不会消亡随着世界生产方式改变，海运格局会发生变化 干散货：钢铁产量达到一定量以后，未来使用废钢炼钢是一个趋势，铁矿石海运量需求增速不可避免的下滑。货主自有船队的建立会冲击海运市场，干散货市场面临洗牌的命运。油轮：随着Non-OECD国家经济的发展，原油运输格局将发生改变。为了能源安全，中国加大原油库

32、存储备力度，中国、印度会成为油运需求增长的主要动力。集装箱：“世界工厂”是集装箱运输需求的核心，比较优势会让世界工厂继续存在，集装箱航运业将随着全球经济周期的波动而不断向上。规模经济，船舶大型化发展趋势,港口子行业,目 录,一、行业概况二、行业竞争格局三、行业属性和驱动因素四、行业分析方法和关注重点五、行业未来发展的判断,1.1 中国港口划分沿海港口以腹地划分的主要沿海港口：长江三角洲港口：上海、宁波、连云港等珠江三角洲港口：广州、盐田、赤湾、蛇口等渤海湾港口：天津、大连、锦州、营口等胶东半岛港口：青岛、烟台、日照等以主要装卸货种闻名的沿海港口集装箱港：上海、深圳、广州、宁波-舟山、青岛、天津

33、等煤炭港：秦皇岛、黄骅、天津、青岛、日照、上海、宁波-舟山、广州等焦炭港：天津、上海、宁波、舟山、广州等矿石港：日照、大连、天津、青岛、宁波、防城化肥港：大连、天津、青岛、上海、厦门、黄浦、赤湾油气港：大连、青岛、上海、宁波、惠州、汕头粮食港：营口、大连、天津、青岛、上海、黄浦内河港口以内河流域划分长江水系港口、京杭水系港口、珠江水系港口、黑龙江水系港口,行业概况,1.1 中国港口吞吐量情况集装箱和散杂货吞吐量均居于世界首位，全球集装箱吞吐量前十大港口中据6席。2010年全年我国沿海港口以吨位数计的吞吐量达到53.81亿吨，全国集装箱吞吐量达到1.33亿标准箱，均位于全球首位。,行业概况,全球

34、前十大集装箱港口吞吐量,中国沿海前十大港口货物吞吐量,目 录,一、行业概况二、行业竞争格局三、行业属性和驱动因素四、行业分析方法和关注重点五、行业未来发展的判断,2.1 中国港口竞争格局区域内竞争,竞争格局,同处一个港口群（同一个腹地）的港口之间有竞争。例如珠三角的盐田港和赤湾港；环渤海的大连港和营口港；长江三角洲的上海港和宁波-舟山港。,2.2 中国港口竞争格局跨区域的竞争,竞争格局,跨区域竞争主要指货种竞争，例如铁矿石。日照港和宁波港都有矿石接卸码头，它们之间存在一定的竞争。,集装箱港：上海、深圳、广州、宁波-舟山、青岛、天津等煤炭港：秦皇岛、黄骅、天津、青岛、日照、上海、宁波-舟山、广州

35、等焦炭港：天津、上海、宁波、舟山、广州等矿石港：日照、大连、天津、青岛、宁波、防城化肥港：大连、天津、青岛、上海、厦门、黄浦、赤湾油气港：大连、青岛、上海、宁波、惠州、汕头粮食港：营口、大连、天津、青岛、上海、黄浦,目 录,一、行业概况二、行业竞争格局三、行业属性和驱动因素四、行业分析方法和关注重点五、行业未来发展的判断,3.1 行业关键指标港口吞吐量,行业属性,吞吐量：进出港口的货物量之和。用来衡量一个港口的繁荣程度。货物吞吐量：盖指进出整个港口所有货物的吞吐量，单位通常为万吨。集装箱吞吐量：进出港口的集装箱个数，单位通常为TEU。通常，港口在统计 时分空箱和重箱统计。散杂货吞吐量：通常由铁

36、矿石、煤炭、钢材等构成。港口吞吐量主要受以下三个方面影响：（1）货源腹地GDP、外贸增长速度；以2001-2010年的GDP和规模以上全国港口货物吞吐量来看，二者的相关系数高达0.9950。（2）货源腹地产业结构；腹地产业结构直接影响港口的货种比例。（3）集装箱化率；直接影响集装箱吞吐量。,3.1 行业关键指标港口收费,行业属性,装卸（包干）费：进出港口的货物量之和。用来衡量一个港口的繁荣程度。散杂货：按照各货种政府指导价上下波动。集装箱：内贸吞吐量按照政府指导价最高上浮15%，下浮不限；外贸集装箱根据市场情况自行调节。散杂货吞吐量：通常由铁矿石、煤炭、钢材等构成。港口吞吐量主要受以下三个方面

37、影响：（1）货源腹地GDP、外贸增长速度；以2001-2010年的GDP和规模以上全国港口货物吞吐量来看，二者的相关系数高达0.9950。（2）货源腹地产业结构；腹地产业结构直接影响港口的货种比例。（3）集装箱化率；直接影响集装箱吞吐量。,3.1.1 港口吞吐量铁矿石,行业属性,铁矿石吞吐量主要受我国钢铁产量影响，2001-2010年，全国铁矿石进口量和全国粗钢产量相关系数分别为0.9759，铁矿石进口量和中国粗钢产量之间的弹性系数为1.35。各港口铁矿石接卸量不同的主要原因是（1）港口自然条件，例如水深等；（2）腹地钢铁企业；（3）中转是否方便；宁波港的进口铁矿石接卸量虽然排名第六，但由于其

38、转水较多，吞吐量排名第一。,主要港口进口铁矿石接卸量,全国港口铁矿石吞吐量及增速,3.1.2 港口吞吐量煤炭,行业属性,港口煤炭吞吐量与我国发电量密切相关，主要从北方三大煤港（秦皇岛、黄烨、天津）运往华东（上海、宁波）和华南（深圳、福州、广州）。煤炭吞吐量受北方煤炭输出运力限制。值得注意的是，最近两年进口煤炭增速较快，外贸煤炭吞吐量占比逐渐提升。,全国港口煤炭吞吐量,煤炭吞吐量与发电量之间呈线性关系,3.1.3 港口吞吐量集装箱,行业属性,港口集装箱吞吐量与腹地外贸水平直接相关，同时考虑挂靠该港的集装箱班轮航线条数。驱动因素：中国外贸进出口量；,1、集装箱吞吐量：长三角地区珠三角环渤海地区西南

39、沿海地区 2、主要因素是长三角和珠三角地区的外贸水平较高。3、长三角和珠三角的港口自然条件同样优秀，易于做集装箱干线港,2010年沿海港口集装箱吞吐量排名,3.1.4 港口吞吐量石油及其制品,行业属性,石油吞吐量主要跟我国石油消费量密切相关。过去十年我国原油进口量复合增长率13.7%，沿海港口石油吞吐量复合增长率为10%。驱动因素：我国原油消费量。汽车保有量、GDP增速均是一些考虑的指标。,沿海港口石油吞吐量及增速,中国原油进口量及其增速,目 录,一、行业概况二、行业竞争格局三、行业属性和驱动因素四、行业分析方法和关注重点五、行业未来发展的判断,4.1 行业分析框架,行业分析方法,4.1 行业

40、分析要素港口收入分析,行业分析方法,港口主要收入细分属于公司的收入主要是装卸费和堆存费装卸（包干）费：港口经营公司收取，交通部指导费率、自行定价，以货量为收费标准。散杂货费率按照各货种政府指导价上下浮动；内资集装箱码头按照交通部指导费率上浮15%，下浮不限；外资参股集装箱码头可以根据市场情况自行定价。（和记黄埔的码头收费较贵）停泊费：港务局收取，费率由交通部制定，以船舶净吨为收费标准港口建设费：财政部收取，以货量为收费标准港务费：港务局收取，费率由交通部制定，以货量为收费标准堆存费：堆场拥有者收取，交通部指导费率、自行定价，以货量和时间为收费标准引航费、拖轮费：港务局收取，费率由交通部制定，以

41、船舶净吨为收费标准理货费：理货公司，自行定价，以货量为收费标准代理费：代理公司、自行定价，以船舶净吨为收费标准其他多项费用：解系缆、开关舱等，按次数收费,内资集装箱码头费率相差不大，航线较多的港口收费稍贵，例如上海港。外资参股的集装箱码头较内资码头费率高很多。例如盐田国际、九州码头。,4.1 费率走势,行业分析方法,近期，日照港、上港集团、宁波港纷纷上提了港口装卸费率。总体而言，相比外资码头，我国港口的吞吐费率处于较低的水平，安全边际较高，上涨可能性较大。人工成本、能源和原料成本持续上升，集装箱港口可能已经进入上调费率周期。对于干散货而言，吞吐量增速下滑，费率继续上提的压力较大。但由于成本上升

42、，基本不可能再下调。,4.2 分析方法和数据获得,行业分析方法,需求。多数借鉴其他行业的分析判断，例如铁矿石货种，我们需要借鉴钢铁行业对钢铁产量的预测，然后根据进口铁矿石依赖度，预测港口铁矿石吞吐量增速。供给：主要考虑港口在建泊位情况，航道扩展情况；费率：通常假设费率不变,CEIC：港口基础数据（泊位、深度、长度等）、港口吞吐量数据中国港口网：月度和年度吞吐量数据上市公司网站：上市公司月度和年度生产数据,数据获得,重点关注,港口行业属于低Beta的周期性行业。其特点是前期大量投资，资金收回期受宏观经济波动影响盈利增速波动可能较大，因此其估值通常较高速公路略高，整体估值较为稳定。具有一定的防御性

43、。中国外向型经济短期尚无法改变，港口行业具有一定的安全性。当行业估值偏离历史估值中枢时，需要重点关注。,沿海部分制造产业向中西部转移可能给内河港口带来较大的货量增速。内河港口基数较小，增速可能会非常高。,产业转移方向,行业估值变化情况,目 录,一、行业概况二、行业竞争格局三、行业属性和驱动因素四、行业分析方法和关注重点五、行业未来发展的判断,前景展望,淡水河谷东北亚铁矿石分销中心将落户大连或宁波港，大港地位逐步突出。巴拿马运河拓宽后，超大型集装箱班轮可以围绕地球航线，届时集装箱干线港地位将突出，其余港口均属于喂给港。看好大型集装箱港口，上海港、宁波港。,大港地位进一步突出,港口吞吐量还将继续稳定上升,中国的城市化进程加快，国内投资仍将持续，能源和原材料的需求还将维持较高增速。铁矿石和原油的吞吐量将继续稳步增长。短期内中国作为“世界工厂”的地位尚无法动摇，随着欧美经济复苏，集装箱货运量还将继续上升。,Thanks!谢谢聆听,广发证券发展研究中心识 别 风 险，发 现 价 值Identify Risks,Discover Value,公司电话：020-87555888公司地址：广州市天河北路183号大都会广场5楼 邮编：510075,