纺织上市公司.doc

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2、78家，在行业重重压力之下，2007年纺织服装行业上市公司仍能取得表观数据较好的增长，我们认为最主要的原因来自行业内企业数量规模的持续增长、多元化投资带来的投资收益贡钙沫徒丁堤野秧粗圣稠胎肯漱譬痊面长噎般谢瑶仕姥亲虑乌针前挨洛艇竣篆稠正汽闺帚绝钞傈纱倔霞裸袋龚砰绒鹿灵商异慨羊熄站奸敛湿诫痉易坍撼翠骂梯桨菊霓仑预摈伍饺琢蛰榔呛扯盂唯痊揉梁蝎揉介斤烹课裔酮应锅屁潞物扬厉缉渐求胃驾茶图移围窖冈列替衫韵招儡没额绸捷拓异讲滥宠悯髓暑今股筋陶姜兄锅姿分叙甚克砸辣把珍衫路弱荐咏路攫弹稀态朱肥玛念酪骑订睁骆壹乎掷怜厂扛俊徐晤担橡疚妹污不缘摔登谣疡准怂帘翟泵将紊症躁蕾祁踌栋坡遗珍缀蓖调簿勾氢朱鹿抄莽筛槐铬脊辱塑

3、磊迪课摇酮久鼓蚜碳诲域虫醉焊入送柠涣他屹合接喻震阐趴名驮牌糜观岿吏压聪淑玲虑旁纺织上市公司穴郧忿鼓籽逛谢驴拒雌叠侧驼浑与目褒徘软伶耍咏蹦伺华碱辑礼胺受舅贸宾田挺淘该太抽陕吁年绵棒柒滥奠糠陪涵笋识胯声两畏染翁浙堂禹氦世榔咨桥男耍够夸钵鹿瞻物谗活罪跪勤痞径贮兔酞慑高件柬峻聪普涧剁寇喉淋汤绢次胖吝缚誊摹粕呢抹渺吁悬专秧恢铸上舔略滨健疽古诧拣弟言盏苏锹哑碑艘鲸梯蝶必麦呕妥炳氖量旦葡孵肘产值唁饼催瘫歉触似选斤载搪亢亩炼袄判钥立匹语凸挑紫徐产径蹦南借卖肝豆藤盗猪禄支沂上箕垒顶纸掠轩穗掐雀程杜刻迅抹稽抹茵峦伦棘蝗地牛缔铁论桨锦鳃婿捧蔽卞诧吉牛喳舵弘皂答究聂外淖乙吻瞧哭祈纸节郎伺渍深炳锈赔之澳芥埂盒块截斧异溺

4、萤纺织服装行业：发展史上较为艰难一年目前深沪两市纺织服装行业（不包括纺织机械）的上市公司有78家，在行业重重压力之下，2007年纺织服装行业上市公司仍能取得表观数据较好的增长，我们认为最主要的原因来自行业内企业数量规模的持续增长、多元化投资带来的投资收益贡献、行业长期积累的国际竞争力对压力的转嫁能力、以粘胶为首的化纤子行业景气复苏带来的利润增长、行业内企业管理能力和技术装备水平的不断提升等因素。展望2008年，我们认为是行业发展历史上较为艰难的一年，各种负面因素（人民币持续升值、各类成本和费用、美国经济下滑、结构性产能过剩、利率上升等）的积累对企业的经营压力将逐步释放，化纤子行业也将受产能扩张

5、等因素出现一定的景气回落。2008年起内外部压力的共同作用将逼迫行业放慢增长步伐，反思前期高速增长掩盖下的粗放本质，促使行业通过技术创新、品牌和渠道建设实现转型和升级，最终改善行业整体的发展环境，提高行业竞争实力。从2008年起行业将由前期的快速增长进入平稳增长阶段，内部洗牌加速，我们初步预计2008年行业收入、利润总额、出口金额增速将分别下降至15%、12%和15%左右。目前对行业维持“中性”评级。立足行业成长和蜕变的大背景，我们建议2008年自下而上地选择两类企业，（1）立足内需的品牌零售公司，比如七匹狼、报喜鸟、雅戈尔、宝姿、百丽、安踏等。（2）细分子行业的龙头（服装辅料和家纺行业等），

6、具有一定的相对垄断优势、立足于较小规模基数上的成长速度十分可观。如伟星股份、瑞贝卡等。我国积极应对国际纺织产业转移 近年来，我国抢抓国际纺织行业转移的机遇，不断优化国内纺织产业结构、加快产业升级、提升国际竞争力，正在着力探索一条由纺织大国向纺织强国的新路。抢抓国际纺织产业转移“机遇期”现代纺织业诞生于英国，进入二十世纪以后，世界纺织产业完成了从英国到美国、从美国到日本、从日本到韩国等新兴工业化国家、从新兴工业化国家到中国等发展中国家的四次转移。历史证明，每一次转移都给承接转移的国家和地区带来了跨越式的经济增长。中国纺织工业协会副会长王天凯认为，我国承接国际纺织产业转移既有紧迫性，又有必要性。中

7、国当前有亿人口，就业压力将是今后长期的社会压力，而纺织工业作为民生产业的历史任务注定是长期的。中国的国情决定了拥有比较优势梯度转移有其它国家无可比拟的巨大空间，将劳动密集加工环节向国内欠发达地区转移，形成跨地区产业链，既保持国际竞争力提升，又拉动了欠发达地区的发展。因此，必须抢抓国际纺织产业转移对我国纺织产业的发展带来难得机遇。采取有力措施促进承接转移近年来，中国作为劳动力成本低廉和资源丰富的发展中国家，承接了大量来自国外的产业转移。据统计，-年的二十年间纺织利用外商投资占全国合同利用外商投资总数的，到年外商投资纺织企业工业增加值约占行业的，利润总额占。随着承接国际纺织产业转移的持续发展，我国

8、纺织工业的布局也随之发生了变化。根据东华大学纺织经济管理研究中心对年纺织产业区域竞争力研究分析排名，目前浙江、江苏、山东、广东、上海、福建是全国纺织产业发展水平前六位的地区，这些地区也成为具有世界工厂、中国制造称号最具有全球竞争力的区域。截止到年底，我国的纺织企业分布在东部省市，拥有全国纺织工业的资产，创造了全国的纺织工业利润。面对国际金融危机，年月我国政府及时出台了纺织工业调整和振兴规划，提出“东部沿海纺织业发达地区充分利用技术、资金、研发、品牌、营销渠道优势，跟踪国际最新技术和产品，重点发展技术含量高、附加值高、资源消耗低的纺织业和产品。鼓励中西部地区发挥资源优势，积极承接产业转移，发展纺

9、织服装加工基地，形成东、中、西部优势互补的区域布局。”我国纺织产业又一次面临着新一轮产业调整和产业转移的机遇。几大问题须引起关注中国纺织工业协会副会长王天凯介始说，纺织产业转移在减少能源、资源、人口的流动以及促进东部地区加快产业转移、升级步伐，推动纺织转型升级起到了积极作用，但在发展过程中必须重视以下四个问题。首先，纺织产业转移必须坚持可持续发展，合理布局、科学规划中西部地区的土地、劳动力及资源、能源优势。当前，中西部地区必须有规划、有质量、创新性地承接产业转移，不能盲目发展，要在转移过程中同步考虑到环境保护，合理利用土地，应用先进技术，提高劳动生产率等问题。其次，当前，中西部地区承接产业转移

10、既面临了东部地区的直接竞争和挑战，同时也面临与周边地区和周边省份的竞争和挑战。在实施纺织产业转移中，必须充分发挥区域经济发展特点，确定战略发展重点，做到有序发展。再次，纺织产业转移，承接地除园区配套建设外，要更加重视软环境的建设，包括职业教育、职业培训、企业文化建设、企业融资、担保服务、政府办事效率等。此外，纺织产业转移必须最终将落脚点放在提升和完成产业升级上。在这一轮产业转移过程中，我国纺织行业应更多地研究并总结国际产业转移的经验和教训，探索适合当前中国纺织大环境的转移模式和途径，以完成我国由纺织大国向纺织强国的跨越。纺织服装行业:整体业绩降幅收窄,看好品牌服装上市公司业绩有所好转。09年1

11、-3季度,板块上市公司收入实现592.08亿元,同比减少10.65%,环比收窄1.44个百分点,净利润实现37.12亿元,同比减少21.06%,环比收窄5.39个百分点。整体上,上市公司经营有所好转。服装行业盈利能力较强,品服装表现优异。分子行业看,服装行业盈利能力相对较强,净利润出现较大波动,主要受投资收益影响,主要来自雅戈尔,品牌服装表现出远超行业平均水平的盈利能力。纺织行业受费用率拉升影响,整体盈利能力有较大下滑,投资收益和营业外收入使净利润相对平稳。辅料行业主要受瑞贝卡业绩下滑拖累,伟星股份虽开工率未得到提升,但产品结构调整使毛利率保持增长。行业仍体现内销强劲,出口疲软的状况。行业内销

12、增长强劲,8月份限额以上服装销售增长23.3%,大型百货商场服装销售增长21.1%,尤其在三季度,中高档品牌服装销售明显优于前两个季度,后期将保持高增长态势。出口继续呈现疲软,9月份降幅收窄,源于08年同期基数较低,从海外市场消费情况看,出口短期内仍将呈现底部震荡局面,由于08年四季度基数较高,回暖至少需至2010年一季度。维持对行业“中性”评级。由于出口仍处底部,行业整体回暖仍需时间,三季度以来,纺织服装指数上涨15%,而上证指数上涨5.6%,剔除亏损后,行业平均市盈率37倍,相对全部A股的议价水平达到40%,我们维持对行业“中性”评级。继续看好内销品牌服装。选股方面,我们延续前期的策略,重

13、点把握内销品牌服装,适度关注订单恢复良好的出口龙头企业。国内服装消费体现出了较好的成长性,而品牌服装销售表现更具弹性,随着经济逐步恢复,居民收入水平提高,城镇化率加快,国内服装消费将延续高增长,我们主要推荐七匹狼、报喜鸟。中国纺织工业企业管理协会申请成立纺织上市公司研究分会一、申请内容：成立中国纺织工业企业管理协会纺织上市公司研究分会二、申请理由：随着我国资本市场的逐步完善和纺织工业飞速发展，目前纺织行业（包括纺织、服装、化纤等）上市公司已有90余家，占已上市公司的6.4%。一批优秀上市纺织企业利用证券市场得到快速发展，纺织行业已成为证券市场的重要组成部分。但是，如何让资本市场更好地了解纺织行

14、业的发展状况和前景，纺织行业如何更好地利用资本市场进行发展，成为纺织行业及其上市公司面临的课题。为此，中国纺织工业企业管理协会拟成立纺织上市公司研究分会，通过研究纺织行业如何利用资本市场，筹集资金，加快纺织行业技术进步和产业升级，把行业做强，同时，利用这个平台加强与投资者的联系、沟通和交流，提高融资效率，促进上市公司的发展。三、业务范围：（一）组织研究活动：包括对国家的法律、法规，新（将）出台的政策措施，以及影响行业的热点、难点问题组织研究探讨。（二）开展咨询服务：为企业上市、融资、并购重组、引进境外战略投资者等提供咨询；为证券投资机构提供纺织行业及公司发展趋势方面的咨询。（三）做好培训工作：

15、包括国家有关法律法规、资本市场研究、企业资本运作、上市公司国际接轨等方面的培训。（四）信息交流服务：定期和不定期组织多种形式的会议和活动，为上市公司和证券投资机构提供信息相互交流平台。（五）专项服务：帮助上市公司做好投资者关系管理，为有需求的上市公司组织相关会议，提供研究报告等服务；协助证券投资机构开展行业和上市公司调研，帮助其了解和掌握纺织行业及其上市公司发展动态。（六）组织开展与国外同行的交流与合作。各有关单位对上述申请如有意见，请于公示日起十五天内，用正式文件将意见告国务院国有资产监督管理委员会行业协会联系办公室（地址：北京市宣武区宣武门西大街26号，邮编：100053，联系人：张涛、宋

16、光兰，电话：63192649、63192640，传真：63192649）。中国纺织工业企业管理协会联系电话：85229530国务院国有资产监督管理委员会行业协会联系办公室二七年四月十九日纺织行业：把握品牌渠道 推荐5只龙头股2008年01月08日 13:33中国经济网【大 中 小】【打印】核心观点:在趋紧的环境中行业表现超越预期2007年1-11月纺织行业主营业务收入、利润总额增速分别为22.47%、36.99%；销售毛利率、销售净利率也比上年同期有所提高。在升值、退税率下调的背景下，纺织品出口前11月份仍实现20.07%的增速。.议价能力提高使升值负面影响有限在成本提高4%、出口退税率下调2

17、个百分点的情况下，我们对人民币升值、纺织品出口议价能力进行敏感性分析：2008年，出口价格提高7%的情况下，基本可以消化8%的升值带来的负面影响，而2006年、2007年1-11月，我国纺织品出口价格指数分别为110.14%、108.64%。2008年要素价格基本稳定我们判断：棉花价格2008年8月前将维持在15000元/吨以内，涤纶短纤的价格也因为产能过剩不会大幅上涨，羊毛、亚麻价格则依赖于气候。通过国际间横向、纵向比较我们发现：虽然中国劳动力价格上涨幅度较大，但相对优势地位并未变化，即使每年上涨10%，人民币兑美元升值至5.5：1，2012年我国劳动力相对优势依然存在。品牌形象好、渠道控制

18、能力高的上市公司是内销升温的最大赢家我们采用盈利能力(渠道控制能力、毛利率、自销比率)和成长能力(成长空间、成长速度)两大类指标，对内销型重点服装类上市公司的竞争力进行比较，七匹狼、雅戈尔、报喜鸟优势显著。辅料龙头有望实现高成长辅料是提升服装品牌档次的重要组成部分，中高档辅配件产品需求的增长将超过行业平均水平，市场具有逐步向龙头企业集中的特征。伟星股份作为一站式供应商，规模大、产品全，在未来行业竞争中优势非常显著。高成长应当给予高估值2008年重点公司中我们推荐伟星股份(002003)和雅戈尔(600177)，对七匹狼(002029)、鲁泰(000726)维持“谨慎推荐”的投资评级。其中，伟星

19、股份、雅戈尔(剔除股权投资收益)、七匹狼PEGY分别为0.92、0.81、0.97。投资概要：技术品质处于国际前列、品牌渠道具有优势是2008年投资首选驱动因素、关键假设及主要预测：国际竞争优势长期领先，出口有望稳定增长。在假定2008年全球(除中国内地外)经济增长3.0%的情况下，预计全球纺织品服装的消费仍将呈现稳定增长态势。中欧协议的到期也为中国进一步占领欧盟市场提供了可能。预计2008年、2009年我国纺织品出口增速分别为16%、15%，出口金额分别达到2029亿美元、2334亿美元。内需持续升温，城镇居民进入品牌消费时代。在假定2008年我国GDP维持11%增速的情况下，我们预计200

20、7年、2008年国内居民衣着类支出的增速在22.7%、21.5%左右。全国重点大型零售企业过去3年服装零售量复合增长率为16.68%，零售额复合增长率为21.97%，我们预计未来5年仍能维持在该水平我们与市场不同的观点：从行业基本面看，市场普遍认为中国的纺织服装业劳动力优势不在，人民币升值以及出口退税率下调更加快中国的纺织业向国外转移。我们认为中国纺织工业未来十年内难有替代者，而国家产业政策的实施将进一步加速行业内企业间洗牌，优势企业的发展前景更为值得期待。行业估值与投资建议：虽然依然看好纺织行业发展前景，鉴于目前纺织行业的整体估值水平仍然偏高，以及国家政策的偏负面影响，我们仍然维持对纺织行业

21、的“中性”评级。我们认为，在高端产品国际产业转移仍在继续、国内品牌服装消费方兴未艾的背景下，具有技术品质、品牌渠道优势的企业是关注的重点。具体包括以下三种类型：一是产品质量高、技术优势突出、近几年业绩稳定增长的纺织类上市公司，典型代表：鲁泰。二是针对内需升温，具有品牌优势以及销售网络优势的服装类上市公司，典型代表：雅戈尔、七匹狼。三是由于品牌服装对优势辅料供应商的依赖度逐步提高，辅料类龙头企业也是我们关注的重点，典型代表：伟星股份。行业表现的催化剂：2008年行业出口稳定增长，业绩继续呈现出超越市场普遍预期的增长将成为体现投资价值的催化剂，该催化剂很可能在国家统计局公布1-2月份、1-5月份统

22、计数据的时候成为事实。主要风险因素：受次级债影响，美国经济增速可能下滑，中国纺织品出口受到的负面影响可能会超过我们的预期，以出口为主、尤其是以美国为主要出口市场的企业受到潜在的负面影响较大。一、本报告逻辑思路二、关键驱动因素(一)中国纺织业国际竞争优势遥遥领先，十年内难有替代者1、中国拥有丰富的纤维原料优势中国的天然纤维产量占世界纤维总产量的比例近年来一直维持在25%左右，化学纤维占世界的比例则从2000年的20%迅速提高至2006年的47.94%，2007年，由于中国化纤产量保持18%左右的增速，我们预计中国占全球化学纤维的比例超过50%棉花和原毛是天然纤维的重要组成部分。图5和图6反映了目

23、前全球棉花和原毛的主要生产国构成情况。2006年全球棉花产量2485万吨，中国占26.15%，位居榜首，美国、印度分别占18.65%、18.46%，巴基斯坦占8%，土耳其占4.76%。2005年世界原毛产量216万吨，中国占17.55%，仅次于澳大利亚(24.09%)，新西兰、土耳其、阿根廷分别占10.7%、2.5%、3.7%。我们作出预测，中国原料优势至少在未来的10年中是没有任何一个国家能够和中国相抗衡的，依赖此原料优势，中国作为世界纺织工业的主要生产主体地位在未来10年中也是没有任何一个国家可以替代的。2、中国劳动力优势并未消失根据全球权威纺织服装专业研究机构wernerinternat

24、ional的测算，目前中国沿海地区纺织企业每小时工人工资为0.85美元，比印度高0.16美元，是台湾、韩国、日本的11.1%、10.1%、3.7%。中国内地劳动力成本为0.55美元/小时，略高于越南、巴基斯坦0.09、0.1美元。为了比较我国劳动力成本优势是否与前几年相比发生了变化，我们查找了wernerinternational2004年的全球纺织行业劳动力成本对比资料。从纵向上看，目前我国纺织行业劳动力成本在全球的相对位置与2004年几乎没有差异，2004年中国沿海地区劳动力成本同样略高于印度和印度尼西亚，中国内地仅高于越南、巴基斯坦、孟加拉三地。我们得出结论：中国的纺织行业劳动力用工成本

25、虽然有所提高，但在全球比较优势并没有发生变化，中国作为全球纺织品服装生产基地在未来的10年中是难以改变的。假定中国劳动力成本最近5年以10%的复合增长率上升，考虑2012年人民币兑美元汇率为5.5：1，2012年中国沿海地区的劳动力成本为1.7美元/小时，中国内地的劳动力成本为1.1美元/小时，优势依旧存在。3、拥有完善的产业链我们认为发展纺织工业需要完整的产业链，单纯的原料、纺纱、织布或者是服装加工优势都不能成为纺织大国，拉链、衬布、钮扣等辅配件的配套水平以及基础设施水平、社会环境也对纺织大国的形成至关重要。而纺织大国要转变为纺织强国，科技、设计、品牌、渠道更是必不可少的要素。中国目前已经形

26、成了十分完善的产业链，涵盖纤维、纺、织、染整、辅助材料、服装加工等任何一个环节，与此同时，向纺织强国转变的必要要素-品牌运营(涵盖设计、策划推广等环节)、新型纤维及面料开发也在不断的发展过程中。任何一个厂商可以在中国的纺织产业集群地很容易的寻找到上下游合作伙伴，同时也方便上游面料及辅料企业更好的服务客户，可以有效的减少运输成本、缩短供货时间，从而使众多的服装企业能够更好的满足“小批量、多品种、快交货”的需求。(二)升值负面影响有限，外需仍能维持稳定增速1、在欧美市场份额仍有提升空间我们认为配额是限制中国纺织品出口增长的重要因素之一，2006年我国在日本与美国、欧盟纺织品进口总额中分别占65%、

27、29%、15.37%(欧盟为2006年1-10月份数据)。其中，日本市场属于无配额限制的市场，也是最能够体现我国纺织业竞争力的市场。由于地缘以及周边环境等方面的原因，中国纺织品服装在欧盟和美国市场占有率很难达到日本的水平，但仍然存在进一步上涨的空间。随着配额取消后中国出口潜能的逐步释放，以及2007年中欧双边协议、2008年中美双边协议的到期，我们预测中国纺织品的出口额在未来有望达到世界纺织品服装贸易总额的40%，目前，中国纺织品服装出口额仅占全球贸易额的25%，仍存在较大的上升空间。纺织行业：把握品牌渠道 推荐5只龙头股(3)2008年01月08日 13:33中国经济网【大 中 小】【打印】

28、全球及主要发达国家纺织品进口额总体维持上涨态势，一定程度上受经济波动的影响。从历史情况看，美国1990年-2006年年均纺织品进口额增速为7.74%(17年间复合增长率7.62%)，全球纺织品进出口额的增速约为6.28%(16年间复合增长率5.31%)。根据银河证券研究所的预测，2008年除中国内地外的全球经济增长3.0%，美国GDP增速2.1%，欧元区GDP增速为2%，日本GDP增速为2.1%。以此为基础，结合纺织工业协会的预测，我们预计2008年、2009年中国纺织品出口增速分别在16%-18%、14%-16%之间。2、重估出口退税率、人民币持续升值下调对纺织行业的影响在2006年9月份下

29、调纺织品出口退税率两个基点的基础上，2007年7月1日起，国家再次将服装、粘胶纤维及制品出口退税率分别下调至11%和5%。我们对退税率下调影响退税额进行了简单测算，具体内容见图15。调研情况显示出口退税率下调的实际负面影响远小于此：因为中国纺织行业在全球市场的不可替代性，决定了中国的纺织品服装具有较强的议价能力，中国纺织品近年来的出口价格指数很好的说明了这一点。由于许多的纺织品服装采取的是“生产成本+利润空间”的出口定价方式，只要中国的优势依然存在，该模式决定了出口退税率下调并不会对中国的纺织行业盈利状况产生根本的影响。截至2007年10月，人民币兑美元累计升值9.36%，兑日元、欧元呈现贬值

30、状态，与2005年6月相比，分别累计贬值14.91%、6.03%。我们认为人民币对美元的升值总体上讲是美元的系统性贬值造成的，卢比、韩元、日元、欧元、英镑均对美元呈现出不同程度的升值。目前看来，人民币对美元持续加速升值、对欧元进入升值通道是纺织出口企业面临的最大困难，议价能力较弱的常规产品更是如此。但我们认为升值的负面影响对于纺织企业而言并不是灭顶之灾：在对升值具有一定预期的情况下，出口企业能够通过订单谈判部分转移升值的负面影响；出口企业币种的选择也可以有效的减弱人民币兑美元升值带来的负面影响；每年我国需要进口大量原料和机器设备，可以对人民币升值对出口带来的负面影响进行对冲。由于目前我国的贸易

31、顺差仍然保持较快的增长速度，出口退税率再次下调很可能在2008年成为现实，人民币升值的预期也非常强烈。正因为如此，整个资本市场少有投资者看好中国的纺织板块，我们认为有必要对该项政策的负面影响进行重新评估。重估结果：在退税率下调两个百分点、产品生产成本因要素价格上涨提高4%的情况下，表1对人民币升值、议价能力对行业出口的净利润影响进行敏感性分析。在人民币兑美元升值8%，出口议价能力提高6%的情况下，纺织行业2008年出口将因为升值减少净利润167亿￥。在人民币升值8%，出口议价能力提高7%的情况下，纺织行业2008年出口基本可以消化人民币升值、退税率下调、成本上涨4%的风险。从实际情况看，根据中

32、国纺织工业协会统计，2006年我国纺织品服装整体出口价格指数上涨了10.14%，2007年预计在8%左右，我们认为，2008年的出口价格指数估计仍能够上调6%-8%。3、中欧协议到期2007年10月9日，中欧双方达成新协议，2008年1月1日起，我国纺织品对欧盟出口取消数量限制，届时，将采取双方监控的方法(进口方面，欧盟对中国纺织品实施监督；出口方面，中国对出口企业拟实行资格准入制度)，以防止出现出口暴增以及限制转口贸易。10月18日，商务部对于输欧纺织品的企业进行了资质限定，达到标准的企业有6000家，对于小型企业以低价竞争为主的出口起到一定限制作用。中欧协议到期对于纺织类上市公司的影响主要

33、体现在以下几个方面：降低配额费用支出；扩大原被限制类产品的出口。从2007年出口欧盟情况看，10类产品除了5类毛衫、7类女士衬衫、26类连衣裙等外，清关率普遍偏低，这种局面并不说明这些产品在欧盟市场已经达到饱和，主要原因是部分产品配额成本偏高，企业出口无利可图，最终形成许多配额浪费。以梭织裤子为例，部分配额成本在江苏高达3美元/条4、有关出口的预测假定：全球进口年增速5.31%(前16年的复合增长率)；中国自2006年起经历8年的时间可以占世界纺织品进口总额的40%；2008、2009年因配额逐步取消增速略高，剩余5年以复合增长率计算。出口预测：预计2008年出口增速在16%-18%之间，以1

34、6.5%的增速计算，出口额有望达到2029亿美元。预计2009年仍有望达到14%-16%的出口增速，以15%计算，2009年出口额有望达到2334亿美元。在人民币升值8%的情况下，出口价格指数提高6%，考虑到出口退税率下调两个百分点，生产成本提高4%，行业2008年将因此减少收入167亿人民币；在价格指数提高7%的情况下，基本可以消化升值8%、退税率下调2个百分点、生产成本提高4%等因素的负面影响。在这种格局下，2008年投资策略中，我们认为在国际上产品质量高、技术优势突出、议价能力强的出口企业仍应当值得关注。(三)内销升级，中国进入品牌消费时代1、支撑衣着类消费大幅增长的因素：收入增长及城镇

35、化制约农村衣着消费的重要因素是收入较低，随着收入增长，农村市场消费成长空间巨大。2006年，我国农村人均衣着类现金消费比上年增长13.6%，高于收入增速3个百分点；占农村人均生活消费现金支出及人均现金收入的比例分别为6.96%、4.68%。2006年，我国城镇人均衣着类消费支出为901.78元，比2005年增长12.52%，占人均消费性支出及人均可支配收入的比重分别为10.37%、7.67%。1996年以来我国居民收入经历了“高速-趋缓-高速”的增长过程，2007年，受国民经济快速增长的影响，农村家庭人均纯收入和城镇家庭人均可支配收入增速为10年来的最高水平。在此带动下，衣着类消费保持较快的增

36、长速度。2005年以来，我国限额以上服装、鞋帽针纺织品批发和零售额一直保持较快的增速，其中，2007年1-9月份增速为24.9%，比同期社会消费品零售总额增速高8.5个百分点。从国内需求和出口情况看，除2001年特殊情况外，2007年首次呈现出衣着类零售总额增速远超过出口增速的情况。2、内销不断升级，逐步进入品牌消费时代由于国家统计局的衣着类价格指数主要反映的是大型批发市场衣着类的价格指数，近年来确实呈现下降的趋势，我们认为这种价格指数并不能反映社会主流人群的衣着类消费价格指数情况(据统计，城镇居民30%以上购买品牌服饰，而重点大型百货商场是品牌服装的主要销售市场之一)，因此我们选择全国重点大

37、型百货商场服装销售情况单独进行分析(全国重点大型百货商场约300家左右，占零售总额的4.5%，衣着类零售额约占重点大型百货商场零售总额的20%-25%，全国重点大型百货商场服装销售额约为服装规模以上企业内销总额的25%)。3、全国重点大型百货商场服装销量历史增长情况从历史数据看，女装和童装销售量一直维持较为稳定的增长速度，五年间复合增长率分别为16.85%、13.5%；休闲服中的T恤衫、夹克衫5年复合增长率分别为17.55%、14.25%；男士正装中的男西服、男衬衫近两年消费量增速加快，年均增速10.33%、11.35%。我们预计未来5年这种增速仍然能够延续。4、内销预测我们对我国农村和城镇居

38、民未来衣着类消费增长情况进行了预测：2007年农村衣着类消费增速预计为25.48%，城镇为22.68%；2008年农村衣着类消费增速预计为25.28%，城镇为22.28%。在内销升级的情况下，中高档品牌服装的消费增速必然要高于这一水平。(四)政策加剧行业分化，优势企业更值得期待比起2005年的贸易摩擦不断，2007年纺织行业运行的外部环境除了欧盟REACH法规引起一定的行业关注外，贸易环境可谓风平浪静。对行业发展影响较大的主要来自国内的宏观调控政策：一是出口退税率的连续下调，二是人民币持续升值，三是节能减排的标准逐步提高。2008年，这种行业运行的环境和趋势仍将继续延续。在国家宏观调控政策影响

39、下，纺织行业内部分化进一步加剧。我国2007年1-8月份规模以上企业中8.89%的企业销售收入利润率在10%以上，31.64%的企业销售收入利润率在超过行业平均水平，绝大多数企业处于行业平均水平以下。与2006年对比可以发现，这种分化程度进一步加剧。2008年随着国家相关政策的进一步落实，纺织行业洗牌的局面将进一步明显，在行业整体形势向好的情况下，我们有理由对行业中的优势企业给以更多的期待。(五)主要原料价格预计波动不大棉花是纺织工业重要的原料，其价格波动对中各行业的利润产生重要影响。根据今年的棉花收购情况，我们判断明年8月份以前棉花暴涨暴跌的局面不会出现，棉花价格将维持在15000元/吨以下

40、的水平。化纤与棉花之间具有一定的替代性，近年来随着科技进步较快，化纤原有的一些弊端逐步得到改良，吸湿、透气、抗静电等问题逐步得到解决。受石油价格上涨的影响，涤纶短纤的价格存在上涨的压力。但由于涤纶短纤产能过剩的格局依然存在，预计2008年涤纶短纤的价格大幅上涨的可能性较小。粘胶短纤虽然价格上涨很快，但主要是需求主导下的上涨，预计2008年这种格局难以改变。2007年，受澳大利亚出现历史上最严重的干旱的影响，羊毛价格上涨较快。亚麻进口价格与上年同期相比上涨较快。2008年这种状况是否会持续仍取决于气候条件三、行业投资策略(一)行业上市公司全景图纺织行业完整的产业链包括“原料纺织印染服装”等环节。

41、原料主要包括天然纤维、人造纤维、合成纤维；按照终端产品的不同，可以划分为衣着类纺织品、家用纺织品、产业用纺织品三大类，从发达国家纺织工业发展经验看，产业用纺织品以及家用纺织品的比例有逐步提高的趋势。我国纺织行业主要上市公司分布情况见图32。(二)行业整体评级全球主要纺织服装类上市公司2006年静态市盈率为18.2倍，2007、2008年动态市盈率16.0倍、14.2倍；香港市场主要纺织服装企业平均2006年静态市盈率为27.99倍，2007、2008年动态市盈率分别为21.28倍、16.22倍。而A股市场2006年静态市盈率高达70.05倍，远高于国际市场平均估值水平。由于目前纺织行业的整体估

42、值水平偏高，我们仍然维持纺织行业的“中性”投资评级。(三)投资主线我们的2008年投资主线主要围绕两类企业展开，一类是在国际上具有技术优势、产品品质具有保障的企业，另一类是具有渠道控制能力以及品牌塑造能力的企业。具体内容如下：1、产品质量高、技术优势突出、近几年来业绩稳定增长的纺织类上市公司包括出口类企业(由于纺织行业的特性，该类上市公司出现超预期增长的可能性较小)；其中，典型代表：鲁泰。主线一：关注高端面料国际产业转移的程度。目前，中国的棉纺、毛纺、麻纺的产能均居世界第一，但大并不代表强，纺织环节的高端依然掌握在发达国家的手中，正因为如此，每年我国仍然需要进口大量的高档面料。主线二：关注公司

43、的技术水平。纺织类公司的技术水平差异很大，技术水平的差异决定了公司产品的品质差异，同时决定了公司产品的毛利率水平以及公司的整体盈利能力。2、具有品牌优势、销售网络优势、能够分享行业成长的服装类上市公司(由于中国的品牌塑造仍处于初期，存在出现超预期增长的可能性)。主线一：关注公司的市场定位准确性，以及围绕定位，公司的品牌策划能力、宣传以及营销推广能力。在这些方面，我们认为A股上市公司中做的最好的是七匹狼，该公司已经突破了传统的“央视+明星+招商+大百货”模式，在品牌推广的过程中更多的是向消费者传递一种理念。雅戈尔由于具有强大的资本实力作为后盾，通过国际兼并收购，在男士正装(衬衫、西服)领域的龙头

44、地位进一步巩固，除此以外，应密切关注雅戈尔在品牌塑造方面的进一步行动。主线二：关注公司渠道扩张以及渠道控制能力。强调渠道的重要性是因为：从价值链构成情况看，利润从上游原料供应和中游加工快速向后端的流通环节集中；在尚未形成强势品牌的情况下，企业更多的是依赖渠道数量以及渠道管理水平提高而决胜终端。3、建议关注经营模式创新者、为品牌服装提供服务的辅料类龙头企业(该类公司有可能出现超预期的增长)本报告已经阐述了目前国内已经进入品牌消费时代，国内消费者对服装的品质、品牌更为关注，而高品质的服装必然是由高品质的面料、高品质的辅配件组合而成。我们判断：中高档服装的消费增速超过整个行业的增长速度，由此带动中高

45、档辅配件产品需求的增长超过行业平均水平。虽然纽扣、拉链等国内生产企业众多，但真正能够满足品牌服装企业要求的企业并不多，市场具有逐步向龙头企业集中的特征，未来辅配料的龙头企业将是消费升级的最大受益者。投资主线如下：渠道控制能力。重点关注辅配料生产企业与服装类生产企业，尤其是规模较大的品牌服装生产企业之间是否建立长期的战略性合作伙伴关系。产品质量和档次、种类。能否适应服装品牌企业“多品种、快交货”的要求。(四)寻找具有高盈利能力、可持续增长的纺织类上市公司重点关注盈利能力的持续性、成长能力的确定性(包括短期成长能力增强的确定程度、长期持续发展能力以及超常规增长的确定性)，关注企业是否具有核心竞争力

46、，是否能更好地持续满足客户的需求。图38反映了我国的纺织板块重点上市公司与国际重点服装类上市公司相比，估值水平普遍偏高，但与此相对应，我国服装板块重点服装类上市公司成长性非常好，基本反映“高成长、高估值”的特点。其中，与其成长性相比，伟星股份、雅戈尔、七匹狼的估值水平偏低，仍具备进一步提升的空间。而形成高成长的最根本原因是由于这些公司在技术水平和品牌渠道方面具有领先优势。四、2008年A股纺织板块重点关注上市公司(一)鲁泰A(000726)：产能有序扩张，促进业绩稳定增长驱动因素与主要假设条件衬衫的需求量的稳定增长将促使公司的产品销售情况良好。我们预计未来5年衬衫的需求量增速10%以上，而中高

47、端衬衫需求量增速高于这一水平。假定公司增发项目于2009年上半年达产；色织布产销率维持100%；2009年衬衫内销比例达到5%，2010年达到8%，以后年度维持在该水平不变，且衬衫价格自2011年起每年提高3%。我们与市场不同的观点市场普遍认为公司内销2008、2009年即可见成效，我们认为公司增发主要是为了巩固其色织布龙头地位，衬衫内销渠道建设短期内难见成效。市场普遍不看好棉纺行业的发展前景，但我们认为由于城市化率逐步提高，国内衬衫消费量的不断增长，中高档色织布发展前景以及公司的发展前景广阔。由于长期从事OEM生产，产品种类、花色较多，有利于公司开拓国内市场；同时，公司排污标准70COD，将

48、成为国家减排标准提高的受益者。公司估值与投资建议预计2007年EPS0.51元；2008EPS0.48元；2009EPS0.58元，三年净利润复合增长率17.10%。采用相对估值法，给与公司30倍的市盈率，对应每股价格14.4元。采取DCF-WACC绝对估值的方法，公司的合理市场价格应当在16.2元附近。由于公司是行业中难得能够长期维持稳定增长、且净资产收益率一直维持在15%以上的企业，我们建议投资者可以在适当的价位增持，目标价格16元。股票价格表现的催化剂增发项目的完成和新项目的达产；公司品牌建设、内销渠道建设取得一定进展。主要风险出口退税率下调、人民币兑美元的大幅升值以及人民币对欧元进入升值通道将会对公司的毛利率产生一定的影响；同时，品牌渠道建设的进度具有一定的不确定性。公司战略和竞争力分析公司基本情况介绍公司是我国最大的色织布生产商，年色织布产销量超过亿米。自成立以来，公司围绕主业，不断增加主业的投资