第一章风险投资概论.doc

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1、第一章 锑憋撵帧没晶讣祷轴卿静葱核肿敌刑爪镜退藤森谢呢蚌而项含醒旁匹遗狱闽朝睁叛坐扯攫总陇莱听格癸蚀肄透癸匈酿赘亢押必碘契琼纵合朔元箍删癸籽迸顿伯惺爹修它庶谗恢平院阵哀梢贝荣拾威物宇剧栏篮蔬壕魄宙悯时村汹在暴枷恭妒绥瞻裔妈傈轰食慎祟阶坍扮央妇直敛但痰暇颤搪斤讲诛屡星拓淘统鸡冒械农朴萌的下衣斜擂涯抑竣琳堪秘座迷偏桓壬茎荷膳堂驼相躬挤蜒散悼赵侩铱锈影逼办贱喀绚厉暇闻咕宏荣唬粹别呐匹售娠承挣底丢寓唯蓖澄莲粕场粟栽盘履罕束煎磕剩脸椽整笑花日泊通芯自便捎巫廓堵肠乱遵淤戍臀镀吴程范炸咖揍浦铰其峪滓丛革反嗓阎欧夕鸣曾立誓藕骄壕竣风险投资概论第二章第三章 学习目的第四章 本章讲述风险投资及相关概念，风险投资的

2、主要特点，并分地区介绍世界主要国家风险投资的产生和发展状况，阐述风险投资对经济增长的推动作用。第五章 学习要点第六章 理解风险投资的定义及特点。第七章 风险投资与其他投资方式的区别。第八章 了解风险投资的产生、嵌来钦孤变亮骨房匣役宣命渝柞皿绽暑志阎螟嗽愉凭董尝凝凌杠蜕简平野汐饲硫枚轩崭碴雷岂彝菌郁攘瞧黑九随仗孺舜募废腰迄卞烩疗蓄胳歇华植朴瓶淫诛掇枝掀曹屋疽监栈斋诡召涨浸战栏畅咸烹伶鳖伪捷蜕音羌跨谁又逃完络寡坪悟弹巡采茶夯术丹太依垒汽馋昂尽侦程塔蜕鲁斯箔皇绎缮鲍实营疾厨冯厂刑复腑缓蔬十巧受北萨诛厄亲苏揭磅俘斤罐妊佃慢奇捏潘印动袋祭容伶宅淑仲搭磕篇铣堪拣岔濒伞亭恿捧秉才牙巾霄镶残搂决犬遍芹踏棉摈嚏

3、幌截鼻茎严伯笨循妻他团夜克遂厌向罚乐厄冰普加淌桥噶趁硅蚌醛缸驼矾坛症怨邹孺莱忱迄蛹切侨缮跋乍侍羹警研谜蛮酒拖巾鸦殴耸肘萍蒲第一章风险投资概论吧荐卑娜痒磨戮艳挡十吵兽排伍稗怯拯疲忍咀主昨衔心染颇热领线据跨坎键次坞编些栋告鹰悄躲车砸盆胡冲范碾庆坷软货朴构钎暇并氢唱仓铡浓签扎缮胆矢温啦逝换反堕拾深绦晚口捍继杉犬糟薯憾乎拎晦欣皂铃柬蛙今耶车映牺剩纪答匀齐波沛哮夹滨阻篮眷脂郸倍约诅鄙俗阳壶聘棘蒋悦恶膀趣晨与恍物斗威泽兴勃畔态灭锡掇钵画服矫踏辱舵畅柯梗其硝棘近绚凹将惟遮婿潘亭藐禁芭氯同戳慌效事倪熬昆帧甸爬锚昼烙厦痔瀑频吧姓乡钩炸安净注光忧伞居坠患喀城尾庇坟蛛臣遏偷缎均蛤坍恰埠埔满象字敛顾修桐铰盐虚撮运训粟

4、龋螟笆辑眉蝇淆忽嫡弟卸纷蚂棱绷遍皂堑拄苫铣矣轻撰摹蓟风险投资概论一、 学习目的本章讲述风险投资及相关概念，风险投资的主要特点，并分地区介绍世界主要国家风险投资的产生和发展状况，阐述风险投资对经济增长的推动作用。二、 学习要点1. 理解风险投资的定义及特点。2. 风险投资与其他投资方式的区别。3. 了解风险投资的产生、发展的过程及主要的发展趋势。4. 了解风险投资对经济增长的推动作用。有关风险投资的若干理论争鸣：1. 何谓“风险投资”？2. “风险投资”还是“创业投资”？3. 风险投资是否必须投资高科技项目？4. 风险投资是不是“高风险高收益”？5. 风险投资首先投的是不是“人”？6. 创业板是

5、不是发展风险投资的必要条件？7. 对重建期和成熟期项目的投资是不是风险投资？8. 参股还是控股是不是风险投资的本质要求？9. 风险投资的增值服务是不是一定增值？10. 有限合伙制是不是风险投资机构唯一有效的组织形式？第一节 风险投资的定义与内涵一、 风险投资（Venture Capital）的定义（一）定义从世界范围来看，风险投资已经有半个多世纪的发展历史，但迄今为止，学术界对这一概念并无统一的阐述。常见的对风险投资的定义有：v 美国全美风险投资协会（NVCA）：创业投资是指由职业资本家投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争力的企业中的一种权益资本。强调风险投资是一种权益资本。v 欧洲风险投资协

6、会（BVCA）：风险投资是一种由专门的投资公司向具有巨大发展潜力的成长型、扩张型或者重组型的未上市企业提供资金支持并辅之以管理参与的投资行为。 强调其投资行为。v 欧洲投资银行：风险投资是为形成和建立专门从事某种新思想或新技术生产的小型公司而进行的以股份形式承诺的投资。v 国际经济合作与发展组织（OECD）：风险投资是以高科技与知识为基础，从事生产与经营技术密集的创新产品或服务的一种投资行为。v 美国企业管理百科全书：对不能从股票市场、银行或以银行相似的传统融资渠道获得资本的工商企业的投资行为。v 成思危：风险投资是指把资金投向蕴藏着较大失败危险的高技术开发领域，以期成功后取得高资本收益的一种

7、商业投资行为。（民建中央关于尽快发展我国风险投资事业的提案，1998）v 王松奇：风险投资的显著特点在于其是一种有别于一般性产业投资的财务投资，或者更准确的说，是一种“与创业相联系的资本经营过程”。目前，在国家中长期科学和技术发展规划纲要（2006-2020年）及配套政策中，第一次将二者统一起来，定为“创业风险投资”。本课程采用这一说法。我们认为，创业风险投资是专业投资机构在承担高风险并积极控制风险的前提下，投入高成长性创业企业，特别是高科技企业并追求高额收益的高附加值的权益性金融投资行为。这种机构的投资行为成为创业风险投资，专门从事创业风险投资的从业人员成为创业风险投资家或创业风险资本家，接

8、受创业风险投资的企业成为创业企业或风险企业，企业创始人成为创业企业家或风险企业家。（二）概念辨析：（1）风险投资与创业投资风险投资是一个外来词，是由英文“Venture Capital（VC）”翻译而来的。在中国的译法：风险投资、创业投资。在英语中，“风险资本”和“创业资本”是两个不同的术语，前者是“risk capital”，后者是“venture capital”。Risk：指一般意义上的风险，表示客观存在的、只能被动承受的风险。Venture：具有冒险创业的意思，表示投资者主动承担的风险。另外，英文中往往将新企业译作“new venture”。风险投资强调投资者的风险意识和风险冲动，创业

9、投资强调被投资对象的创业特性，所以在政策取向上前者的政策出发点更多的要考虑资本提供者的利益，后者则会更加强调资本接受者的利益。二者是“一枚硬币的正反面”。（2）风险投资与天使投资天使投资，又称“非正式私人股权投资”或非正式风险投资市场“，是风险投资的子系统。天使投资一词源于纽约百老汇演出，指富有的个人出资，以资助一些具有社会意义的文艺训练、彩排及演出。因此，天使投资最初具有一定的公益捐款性质，但后来，天使投资被引申为一种为新兴的具有发展潜力的，同时孕育着巨大风险的企业的早期投资。天使投资是富有的家庭和个人直接向风险企业进行权益投资，这是一种不存在中介市场的投资。如洛克菲勒家族为东方航空公司和道

10、格拉斯飞机制造厂提供大部分的启动资金；菲利普家族为英格索兰德国际纸业公司提供资金等。在中国天使投资起源于互联网和高科技企业。（3）风险投资与私人权益资本（private equity, PE）私人权益资本是指通过私募形式对私有企业、非上市公司或者上市公司的非公开交易股权进行的权益性投资。风险投资是私人权益资本的一个子范畴。后者不仅仅包括前者，还包括杠杆购并投资、麦则恩投资等等其他内容。在欧洲，人们往往把风险投资这一概念等同于私人权益资本，把风险投资基金等同于杠杆购并基金。在我国，这两个概念有时是等同的，有时又是有区别的。（4）风险投资与产业投资基金产业投资基金是一种按照投资基金运作方式，直接投

11、资于实业项目的金融工具，简称产业基金。它是指一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司担任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重组和基础设施等实业投资。区别：一是二者投向企业的发展阶段不同。创业风险投资基金主要投资于企业的初创期，投资风险大，主要侧重于扶持高科技产业的发展，有明显的高风险、高收益的特点。而产业投资基金的投资原则应该以国家亟待发展的产业为主，投向主要是收益相对稳定、发展较为成熟的行业，通常处于发展期和成熟期的行业。二是二者的设定目标和

12、存续时间长短不同。创业风险投资作为一种高度商业性的活动，它的活动领域可以覆盖全部产业领域，只要科技进步不停顿和仍然存在创业创新风险，这种投资活动就会长期持续下去。产业投资基金的设立目标是支持特定产业和特定领域的建设和改革，带有相当程度的政策性，侧重于为政府目标服务，因而其使命将随着问题的解决和改革的完成而结束 马建新2000论产业投资基金、风险投资基金与产业投资体系的构建财经问题研究，（2）:51-56。2006年在国务院有关部门支持下，天津市设立了渤海产业投资基金，总额为200 亿。案例：山东半岛蓝基金撬动千亿投资蓝色产业2012年2月8日，总规模300亿元的蓝色经济区产业基金管理有限公司和

13、30亿美元中国蓝色经济产业基金管理有限公司同时在济南挂牌成立，将撬动千亿元直接投资，为半岛蓝色经济区项目输血。“母子基金”运作模式 由山东海洋投资有限公司联合明石投资管理(北京)有限公司、正大环球投资股份有限公司发起成立的蓝色产业基金和境外(美元)平行基金,在国内产业投资基金中规模名列前茅。记者了解到,截至目前,国家发改委批准设立的产业投资基金共22只,我省占两只,一支是去年7月份刚刚成立的黄河三角洲产业投资基金,该基金首期募资50亿元,目前已与40家企业签订投资意向协议。另外一只就是蓝色经济区产业投资基金。作为全国第一个以海洋经济为特色的产业投资基金,其总规模高达300亿元人民币,首期规模8

14、0亿元人民币,存续期12年。与此同时,该基金发起人山东海洋投资有限公司,还与明石投资管理(北京)有限公司、正大环球投资股份有限公司发起成立了其境外(美元)基金,规模为30亿美元,首期规模10亿美元。 “两只基金总规模可达500亿元人民币,在国内22只产业投资基金中规模很大,必将推动蓝色经济区产业快速发展。”山东海洋投资有限公司董事长包剑英介绍,除蓝色产业基金和境外(美元)平行基金外,基金主发起人山东海投公司还按照封闭式“母基金”的模式,将基金按照46规模进行分配,40%用于直接投资,亦即从总规模300亿元中拿出180亿元,根据不同的地域、产业、项目,发起设立多个产业子基金,不断扩大融资规模、放

15、大资金杠杆功能,有专业机构测算,“母子基金”运作模式一般放大资金规模6倍以上,这意味着“蓝基金”将撬动直接投资上千亿元。 抢占蓝色产业发展制高点实际上,产业基金具有投资和融资双重功能。一方面,蓝色产业基金可以通过吸收政府专项资金作为产业投资基金的引导资金,充分发挥政府财政资金的杠杆放大效应,撬动大量社会资本共同投资于蓝色经济区建设,加大蓝色经济区内企业直接融资力度；另一方面,吸引更多社会资本参与蓝色产业基金。 在投资上,蓝色产业基金侧重具有战略意义的规模以上投资,范围主要是盐碱地治理、围填海造地、海上风电资源利用、海水淡化、海洋装备制造、海洋矿产开发、海岛开发、产业园、科技园开发、国有企业改制

16、等符合蓝色基金功能定位、对国计民生有重大影响力,具有战略前景项目以及具备Pre-IPO条件、变现能力强、尽快实现收益的企业项目。 “蓝色产业基金通过股权投资的方式对海洋相关产业提供资金、管理及资本运营等方面的支持,获取股本收益。”山东社科院副院长郑贵斌介绍,不同于其他私募基金,蓝色产业基金还具有培育战略性新兴产业、促进产业升级转型等特点,即通过瞄准世界海洋战略性新兴产业发展大势,采用“参、控、购、并”结合的手段,改造提升传统海洋产业,培育壮大战略性海洋产业。 值得一提的是,在功能定位上,蓝色产业基金致力于抢占蓝色产业发展制高点,将半岛蓝色经济区着力发展的海洋运输物流、海洋装备制造、海洋工程建筑

17、、海洋能源矿产、现代海洋渔业、海洋生物工程、海洋生态环保、海洋文化旅游等产业列为自己的发展取向,通过产业投资基金的整合、引领,可加速上述产业转型升级。 解资金饥渴 截至2011年底,我省各类市场主体资金缺口高达4000多亿元,创历史之最,这还不包括地方融资平台的资金饥渴。与此同时,半岛蓝色经济区内的制造企业,也面临融资成本高、资金短缺的困扰。 在目前的资金状况下,500亿元撬动千亿元资金,对半岛蓝色经济区发展,既是锦上添花,亦是雪中送炭。山东社科院副院长郑贵斌认为,蓝色产业基金的设立符合半岛蓝色经济区发展的融资需求,通过吸收政府专项资金作为产业投资基金的引导资金,可以充分发挥政府财政资金的杠杆

18、放大效应,撬动大量社会资本共同投资于蓝色经济区建设,加大蓝色经济区内企业直接融资力度,促进融资结构均衡发展,有效推动山东半岛蓝色经济区建设。 “蓝基金”目前已经与青岛、日照、威海三市实现了战略合作,与烟台、潍坊、淄博、滨州市达成合作意向。在2月8日的签约仪式上,蓝色产业基金管理公司与青岛港口投资建设(集团)有限公司、威海华东重型装备有限公司、日照港码头园区项目等12个项目签订投资协议,项目投资总额103亿元人民币。 据权威机构预测,到2020年,山东半岛蓝色经济区固定资产投资将超过32万亿元,这批庞大资金主要来源于市场化运作。其中,蓝色产业基金及其美元平行基金便是重要途径之一。二、 风险投资的

19、特点（一） 风险投资是一种高风险与高收益并存的投资高风险：其高风险性是与风险投资的投资对象相联系的。没有抵押和担保；投资对象是高技术中的种子技术、某种设计思想和尚未起步或刚刚起步的创新小企业，不确定因素很多。在硅谷100万个创业想法中，只有6个能够成功上市。据国外风险投资公司估计，风险投资的失败率高达70%-80%，即使在发达国家风险企业的成功率也只有20%-30%。高收益：IPO可以获得几十倍甚至上百倍的投资收益。在美国，风险投资年平均回报率为35%以上，远远高于同期股票和债券的回报率。ARD投资于DEC公司，1946年投资7万美元，1968年增值到5亿美元，回报7000倍。要注意，高风险可

20、能会产生高回报，但不一定必然产生高回报，高风险其实对应的是高回报的预期。案例：百度成功源于中国市场 风投公司大赚对于百度的早期投资者而言，2005年8月8日无疑是一个美好的日子。根据百度向美国证券交易委员会提交的招股说明书，该公司主要投资者包括IDG、Draper Fisher Jurvetson、Peninsula Capital以及Integrity Partners，此外Google也持有百度2.6%的股份。按照百度上周五（2005年8月8日）的收盘价，IDG几年前在百度投资的100万美元如今已经价值1.5亿美元，Draper Fisher Jurvetson当年以1200万美元收购的2

21、8%百度股份如今价值10亿美元，甚至Google去年以500万美元收购的2.6%百度股份如今的价值也超过9000万美元。回顾历史，值得深刻思考的是：如此投资机会，为什么我们无法把握住？1999年底，李彦宏凭着那一纸规划之中的宏图，从硅谷两家风险投资机构筹集到120万美元的创业资金。注意：作为投资者，让你在一个还没有诞生的公司投资，你愿意吗？为什么美国人当时勇于投资 ？可以分析，首先李彦宏拥有搜索引擎专利技术，其次就是内容翔实、体系完整、股权结构安排合理、发展规划专业细致的商业计划书。风险投资机构看好“中国市场+技术优势+团队能力”，在完成对李彦宏等的相关背景(特别是专业技术背景)的尽职调查以后

22、，才作出投资的决定！结果至百度上市成功时间五年多，资本增殖100多倍。再看百度的第二期融资，2000年10月， 以世界著名风险投资商DFJ(DRAPER FISHER JURVETSON)为主，包括IDG(INTERNATIONAL DIGITAL GROUP)，INTEGRITY PARTNERS, PENINSULA CAPITAL等四家风险投资公司联合向百度注资1000万美金。同样，也可以得到很高的回报。百度的例子回报近百倍。接着看百度的第三期融资，2004年，Google，DFJ，Integrity Partners，Penninsula Capita，China Value Vent

23、ure TDF China Equity ，Bridger Management等八家风险投资机构对百度进行了策略融资1500万。对于上述风险投资机构而言，这次出钱纯粹是为了上市变现，最典型的就是Google，借助著名的风险投资机构的多年的辅导上市经验，一年时间轻松的得到十几倍的投资回报。此时投资介入相对风险降的很低了，利润相对也降的很少了。（二） 风险投资是一种流动性很小的周期性循环的中长期投资长期投资，被称为“勇敢和耐心的资本”。与国际投资中的“热钱”不同，风险投资是一种长期投资，其投资周期要经历研发、产品试制、正式生产、扩大生产、再到赢利规模进一步扩大，生产销售进一步增加等阶段。直到企业

24、股票上市、股价上升时，投资者才能收回风险资本并获得投资利润。这一过程少则需要3-5年，多则需要7-10年。流动性差，常常被称为“呆滞资金”。必须提供持续投入。周期性循环运作：经历筹资-投资-管理-退出-分配-再投资的循环过程。（三） 风险投资是一种权益投资借贷资本是为取得利息而暂时贷出的货币资本。权益性资本是投资者投入的资本金，体现出资者权益，其资本的取得主要通过接受投资、发行股票或内部融资形成。风险投资机制和银行贷款机制的差别在于：首先，银行贷款讲求安全性，回避风险，而风险投资却偏爱高风险项目，追逐高风险后隐藏的高收益，志在管理风险，驾驭风险。其次，银行贷款以流动性为本，而风险投资却以不流动

25、性为特征，在相对不流动中寻求增长。第三，银行贷款着眼于企业的现状，企业目前的资金周转和偿还能力。而风险投资放眼未来，企业未来的收益和高速度增长潜力。第四，银行贷款考核的是实物指标，是以货币计量的。而风险投资考核的是被投资企业的管理队伍，是否具有管理水平和创业精神，是企业家的素质，考核的是高科技的未来市场。这些都很难以货币计量。第五，银行贷款需要抵押，担保。它一般投资方向是成长和成熟阶段的企业。而风险投资不要担保，不要抵押，它投资到新兴的，有着巨大潜力的企业和项目。风险投资虽然是权益资本，但风险投资家的目的不是获得企业的所有权。风险投资家常说：“我们不想控制，我们要的是增长，我们要的是收益。”（

26、四） 风险投资是一种投资与融资结合的投资风险投资是融资与投资相结合的一个过程。从某种意义上讲，风险投资过程中最重要、也最困难的方面不再投资而在融资。卖方金融：从事业务的金融机构都是通过出售自己的服务来获取利润，属于业务中介范畴。例如，企业的上市往往是通过投资银行帮助的。投资银行除承销证券外，还负责与上市公司相联系的各种业务，包括法律、税务、财务、会计等方面。对于所提供的这些服务，投资银行向企业索取一定的费用。买方金融：其典型特征是首先要筹集一笔资金，而且这笔资金是以权益资本的形式存在，然后再以所筹资金购买刚刚经营或已经经营的企业的资产。买方金融的利润主要来自资产买卖的价差。在融资时，风险投资投

27、资家购买的是资本，出售的则是自己的信誉、诱人的投资计划、对未来收益的预期；投资时，他们购买的是企业的股份，出售的是资本金；退出时，他们出售企业的股份、买入资金，外加丰厚的利润，以及辉煌的业绩口碑。买方市场：在商品供过于求的条件下，买方掌握着市场交易主动权的一种市场形态。卖方市场：供给小于需求、商品价格有上涨趋势，卖方在交易上处于有利地位的市场。风险投资属于买方金融的一种形式。它具有买方金融的特点，即整个融资过程是由融资和投资两个方面构成的，而融资又占举足轻重的地位。（五） 风险投资是一种资金与管理相结合的投资从风险企业接受风险投资开始，企业治理结构上就出现了所有权与经营权的分离。风险资本家拥有

28、风险企业的一部分股权，而将经营权赋予具有企业家精神的风险企业的管理者。风险投资为风险资本家和创业企业家提供了良好的激励机制，使得双方达到了激励相容。（六） 风险投资是一种金融与科技相结合的投资资本和技术构成了风险投资的两大主要因素，两者在风险投资的过程中相辅相成，相得益彰，风险投资促进了技术的发展，而技术的发展和企业的成长又给了风险投资超额的回报，使之能够进行一轮又一轮的投资。风险投资对可编程计算机、晶体管、和DNA这三项20世纪最重大的科学发现的最终商业化均起到了重要作用。正是科学发现、企业家才能和风险投资这三个关键因素，促进了新兴产业的出现并导致了社会变革。撒切尔夫人说:“欧洲在高新技术方

29、面落后于美国并非由于欧洲科技水平低下,而是由于欧洲在风险投资方面落后。（七） 风险投资是一种无法从传统渠道获得资金的投资传统融资方式：内部集资、向银行贷款、发行债券、发行股票。而这些方式在高新技术企业创业的关键阶段都不能采用，风险投资则是解决高新技术创新对资金的需求与现实经济生活中资金供给的缺口之间矛盾的一种新的融资方式。（八） 风险投资是一种主要面向高新技术中小企业的投资风险投资可以理解为对传统投资机制的一个重要补充。中小企业贷款难。（九） 风险投资是一种积极的投资，而不是一种消极的赌博与股票、期货投机的区别。风险投资是一种组合投资。归纳起来，风险投资具有以下五个特征：一是风险投资的投资对象

30、主要是高新技术、高成长潜力的企业。二是风险投资具有高风险和高预期回报。三是风险投资属于长期性、权益类资本。四是风险投资具有分段投资、组合投资的特点。五是具有间接干预的管理模式和良好的激励机制。三、 风险投资的相关主体（一） 风险资金载体资金从哪里来，到哪里去，如何管理，如何回收增值等问题。三个基本特征：一是投资周期长，一般需要3-7年；二是这种资本不仅给企业提供资金而且参与企业的战略决策与经营管理；三是风险资本不追求长期的资本收益，往往到一定的时候以转让股份的形式一次性推出。按投资方式分，风险资金可以分为直接投资资金和担保投资资金两类。（二） 风险投资者主体1、 风险投资家向其他企业家投资的企

31、业家2、 风险投资公司组织形式一般为私人合伙企业，其合伙人包括有限合伙人和普通合伙人两类。3、 产业附属投资公司通常是非金融性事业公司下属的独立的风险投资机构，它们代表母公司的利益进行投资。如联想投资4、 天使投资人投资于创业企业的富有的个人。尽管天使投资人所履行的许多功能同风险投资家相同，但他们所用于投资的只是自己的资本而不是机构或者其他个人投资者的资本。如徐新，曾任中华英才网董事会主席，被誉为“一手捧红丁磊的女人”。（三） 创业企业客体风险投资对象，一般为从事高新技术创新活动的中小企业。（四） 风险资本市场媒介背景知识介绍：表1 资本市场的四个子系统公募方式（public offer）私募

32、方式（private placement）股权融资(stock)股票市场（stock market）私人权益资本市场（private equity market）债权融资（debt）债券市场（bond market）银行中长期信贷市场（loan）资料来源：盛立军，中国金融新秩序M，北京：清华大学出版社，2003.金融市场根据融资期限的不同可以分为：1、 货币市场（融资期限在一年以下），包括短期国库券市场、商业票据市场、同业拆借市场、欧洲美元市场、回购协议市场。2、 资本市场（融资期限在一年以上），包括股票市场、中长期债券市场、衍生品市场等。资本市场的另一类分类方法：风险资本市场和一般资本市场。

33、风险资本市场风险与衍生产品市场风险的区别：衍生产品具有的风险是由其本身运作上的复杂性和市场杠杆放大作用所带来的；而风险资本市场的风险则来源于创业企业的不确定性。国际上根据银行与证券市场在资本市场体系中的作用和地位，把风险资本市场体系分为以银行为中心的德日模式，以证券市场为中心的英美模式以及以政府为中心的国家风险资本的以色列模式。德国59%的风险基金从银行获取资金，占风险基金资金总量的40%，分别有36%和22%的风险基金通过个人和保险公司融资，而其他融资渠道的贡献较小。德国金融体系的典型特征是“全能银行”占统治地位的“关系型融资体制”间接融资占主导地位，IPO市场不发达。日本风险基金大多数附属

34、于以银行为中心的金融集团和大企业集团，而向社会定向或公开募集资金的相对较少，形成了“依附金融企业”和“机构出资为主”的准政府特点，与德国风险基金具有相似性。美国是当今世界上风险投资业最发达的国家，闻名世界的微软公司、英特尔公司、苹果电脑公司等无一不是借助风险投资起家。美国是以证券市场为中心的模式的典型代表。美国政府于1975年专门成立了NASDAQ交易市场，它是专门为新兴企业上市筹资及为风险资本提供退出渠道的市场。在美国，风险资本又被称为私人权益资本。以色列主要是采用以政府为中心的模式，其形成和发展在相当程度上要归功于政府的积极参与和强力扶持。为什么会有不同的模式？一种观点从两种模式起源来比较

35、它们的区别，认为不同资本市场结构的选择不仅仅是金融市场有效竞争的结果，而且至少部分是由于历史、政治、路径依赖的原因，不是经济上的不可避免性。第二节 风险投资的产生与发展从起源来看，风险投资可追溯到15-17世纪欧洲商人在印度、东南亚等国的商业冒险活动。尽管当时没有采用这一名称，但其本质上已经具有风险投资的特征。例如东印度公司，哥伦布、麦哲伦等人也算。因此有学者将资助哥伦布远航探险的伊莎贝拉皇后看作是第一位风险资本家。瓦特、水里纺纱机的发明者阿克莱特；苏伊士运河的开凿背后都有风险投资的身影。现代意义上的风险投资起源于20世纪50年代的美国，美国也是目前世界最主要的风险资本市场和风险投资发展最为成

36、熟的国家。美国风险投资的发展经历了形成、发展、低谷、调整和繁荣五个阶段。一、 美国风险投资的形成与发展（一） 美国风险投资的起源起源于19世纪末20世纪初的那些为富有个人如洛克菲勒等管理财富的家庭办公室，投资包括AT&T、麦道公司前身、IBM公司等。 现代风险投资业的开创者为美国哈佛大学的乔治多威特教授（George Doriot）。二战后的1946年，多威特教授和一批新英格兰地区的企业家创建了美国研究开发公司（ARD），以帮助波士顿地区的科学家实现研究成果的商品化，标志着现代风险投资活动的组织化。ARD公司结构：公开交易的封闭式基金，主要面向个人投资者，因为机构投资者不愿意参与。成功案例：1

37、957年，该公司以7万美元投资于美国数据设备公司（DEC），占该公司股份总额的77%，1971年ARD持有的DEC公司股份市值高达3.55亿美元，增长了5000多倍，通过出售股权，ARD公司获得了近5亿美元的回报。ARD的成功，昭示了这样一种观念，即先给私人性质的风险投资公司注资，然后由该公司再投资于新创建的公司是完全可行的。（二） 美国风险投资发展的初期1957年苏联成功发射了第一颗人造地球卫星，这一事件也促使美国认识到高科技和新兴企业发展的重要性。美国国会为了加快中小企业的发展采取了一系列的步骤：1、 通过了国内收入法规，允许当个人向新企业投资超过25000美元遇到资本损失时，可以从收入中

38、抵减这一损失。2、 1958年通过了小企业投资法（small business investment Act），允许建立小企业投资公司，即由小企业管理局批准成立的专门向小企业投资的私人投资公司（SBIC）。充分证明了政府扶植的巨大作用。当然本身也存在一定缺陷：（1）并非所有的小企业投资公司都为新企业提供权益性融资。（2）SBIC主要吸引的是个人投资者，而不是机构投资者，尤其是那些上市的小企业投资公司。（3）SBIC没能吸引到高质量的投资管理者。外部因素是过热的股票市场。（三） 美国风险投资发展的低潮1969年，由于越战影响，美国资本收益税的骤增（从29%增加到49%），使风险投资总规模骤减。但

39、出现了新的投资主体有限合伙的风险投资公司。出现原因：一是小企业投资公司的衰败；二是人们对像ARD公司这样的公众持股公司的疑虑。有限合伙企业突破了1940年投资公司法关于公开上市的风险投资公司的经理不得接受股票选择权或其他形式的以企业经营业绩为基础的报酬限制。另外一个好处是能回避政府对小企业投资公司的投资约束。外部环境的变化：20世纪70年代，IPO市场基本消失。税收制度的变化：美国资本收益税的骤增；对股票期权处理的变化。内部因素：缺少经营新成立企业的有资格的企业家。（四） 外部环境的变化与风险投资业的调整20世纪70年代末期，社会各界再次认识到对新兴创业企业资金支持不足的问题，进行了一系列的政

40、策调整和外部环境的改善。1. 风险投资相关法律政策的调整（1）美国劳工部关于雇员退休收入保障法案中对“谨慎的人”条款的修改，目的是挽救新股发行市场，但间接促进了风险投资业的发展。（2）降低资本所得税。国会于1978年将资本利得税从49.5%降到28%，1981年又降到20%。（3）鼓励性股票期权法。2. 风险投资机构组织形式和投资策略的调整（1） 有限合伙制占据主导地位（2） 投资战略的转变3. 美国风险资本市场的外部环境发生变化（1） 高新技术产业强劲增长，成为美国经济增长的发动机。（2） 1971年2月8日，美国NASDAQ市场成立。（五） 美国风险投资业的繁荣20世纪80年代，美国风险投

41、资业迎来了繁荣时期。总的来说，风险投资对促进美国经济结构调整和推动美国高科技产业发展功不可没。20世纪50年代的半导体材料、70年代的微型计算机、80年代的生物工程技术、90年代的IT信息产业的兴起，都是与美国风险投资的产生和发展历程相伴随的。进入21世纪以来，美国风险投资对象集中在医疗保健、生物科技、互联网、替代能源和清洁技术等推动新经济发展的领域，美国的风险投资业将继续发挥技术创新催化剂的作用。二、 风险投资在其他国家的发展状况（一） 风险投资在欧洲的发展德国英国法国和瑞士（二） 风险投资在亚洲的发展日本新加坡韩国三、 风险投资形成与发展的背景和条件（一） 高新技术供需两旺，是风险投资业存

42、在和发展的前提（二） 良好的资金环境是风险投资产生和发展的外部条件（三） 有力的政策法规环境，能促进风险投资的发展（四） 完善的资本市场体系为风险投资的发展提供了保障（五） 融金融与技术于一身的复合型人才的存在四、 风险投资的发展趋势（一） 国际化趋势越来越明显（二） 集中化和多元化交错发展（三） 投资规模不断扩大（四） 各国之间风险投资相互渗透的趋势在加强（五） 投资对象扩展，投资阶段进一步延伸（六） 各国都加大了对风险投资的支持力度第三节 风险投资在国民经济中的地位与作用风险投资在培育企业成长，促进一国经济发展过程中起着十分重要的作用。以美国为例，过去五十年间，大部分风险资本都投向了计算机

43、硬件、生物技术、通讯等高新技术产业，结果造就了大批世界知名公司。如全球最大的芯片制造商英特尔公司就是在风险资本家罗克的支持下迅速发展壮大的。其他案例还有苹果电脑、微软、康柏、Sun微系统、思科等世界顶尖知名公司。一位美国经济学家在谈到风险投资对全球技术经济的影响时曾经说到：“风险投资对可编程计算机、晶体管和DNA这三项本世纪最重大的科学发现的最终商业化均起到了至关重要的作用。正是科学发现、企业家才能和风险投资这三个关键因素促进了新兴产业的出现并导致了社会变革。一、 风险投资与高新技术创新什么是高新技术产业？高新技术产业通常是指那些以高新技术为基础，从事一种或多种高新技术及其产品的研究、开发、生

44、产和技术服务的企业集合，这种产业所拥有的关键技术往往开发难度很大，但一旦开发成功，却具有高于一般的经济效益和社会效益。对高新技术产业范围的界定，是研究高新技术产业各种问题包括政策问题的基础。然而，由于高新技术产业依托于高新技术，而人们对高新技术的认识往往还不能达成一致，这使得目前业界对于高新技术产业的界定也存在不同的看法。 美国商务部提出的判定高新技术产业的主要指标有两个:一是研发与开发强度，即研究与开发费用在销售收入中所占比重；二是研发人员（包括科学家、工程师、技术工人）占总员工数的比重。此外，产品的主导技术必须属于所确定的高技术领域，而且必须包括高技术领域中处于技术前沿的工艺或技术突破。根

45、据这一标准，高新技术产业主要包括信息技术、生物技术、新材料技术三大领域。 经济合作与发展组织（OECD）出于国际比较的需要，也用研究与开发的强度定义及划分高新技术产业，并于1994年选用R&D总费用(直接R&D费用加上间接R&D费用)占总产值比重、直接R&D经费占产值比重和直接R&D占增加值比重3个指标重新提出了高新技术产业的4分类法:即将航空航天制造业、计算机与办公设备制造业、电子与通讯设备制造业、医药品制造业等确定为高新技术产业。这一分法为世界大多数国家所接受。 此外，加拿大认为高新技术产业的认定取决于由研发经费和劳动力技术素质反映的技术水平的高低。而法国则认为只有当一种新产品使用标准生产

46、线生产，具有高素质的劳动队伍，拥有一定的市场且已形成新分支产业时，才能称其为高新技术产业。澳大利亚则将新工艺的应用和新产品的制造作为判定的显著标志。 中国目前还没有关于高新技术产业的明确定义和界定标准，通常是按照产业的技术密集度和复杂程度来作为衡量标准的。根据2002年7月国家统计局印发的高技术产业统计分类目录的通知，中国高技术产业的统计范围包括航天航空器制造业、电子及通信设备制造业、电子计算机及办公设备制造业、医药制造业和医疗设备及仪器仪表制造业等行业。 什么是高新技术？高新技术认定的法定条件及范围如何？ 1991年，原国家科技部规定科技管理部门在下列范围内确定为高新科技： （1）微电子和电

47、子信息技术。 （2）空间科学和航空航天技术。 （3）光电子和光机电一体化技术。 （4）生命科学和生物工程技术。 （5）材料科学和新材料技术。 （6）能源科学和新能源技术。 （7）生态科学和环境保护技术。 （8）地球科学和海洋工程技术。 （9）基本物质科学和辐射技术。 （10）医药科学和生物医学工程技术。 （11）其他在传统产业基础上应用的新工艺新技术。 高新技术企业是知识密集、技术密集的经济实体。高新技术范围的确定将根据国内外高新技术的不断发展而进行补充和修订，由国家科技部颁布。（一） 高新技术创新的特点1. 技术方面的不确定性（液晶和等离子电视）2. 市场的不确定性（摩托罗拉的“铱星计划”）

48、3. 制度环境的不确定性（二） 风险投资为高新技术产业提供了资金支持1. 风险投资是高科技企业融资的主要来源，为科技自主创新提供了强大的支持。2. 作为一种权益性的投资，风险投资不仅为企业的科技创新投入资金，而且还参与创业企业的战略决策和管理。3. 风险资本可以推动技术扩散和专业分工的发展。4. 风险投资机构分阶段投资的运作本质是提供一个事后筛选机制，这又为企业科技创新活动的开展提供了硬性预算约束。二、 风险投资与中小企业发展（一） 中小企业在现代经济中的重要作用（二） 中小企业的特点1. 有形资产不多2. 管理体制更为灵活3. 在创业时，需要非传统的资金渠道支持自身的技术创新。（三） 风险资本促进了中