个股期权基础知识及交易策略.ppt

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1、个股期权交易策略培训,2013年10月,2,*-137,第一章 期权基础知识,股票期权的基本概念和特征股票期权的类型股票期权合约的基本要素股票期权的价值影响股票期权价值的因素股票期权的功能股票期权与其它金融衍生品的联系与区别股票期权的风险,3,*-137,1.股票期权的基本概念和特征,期权一种关于买卖权利的交易，本质上是一种合约。场内期权是在交易所挂牌的标准化权利交易合约。期权的买方可以选择在合约规定的时间、以约定的价格、向期权的卖方、买入或者卖出约定标的证券/资产。买方有执行的权利也有不执行的权利，一旦买方选择执行，则相应的卖方必须履约。,*-137,1.1 股票认购期权,股民程大叔认为X公

2、司股票会上涨，想买入X股份，但是面临着担忧？买了担心股价下跌，造成亏损！不买担心股价上涨，错过机会！于是，程大叔支付了1元权利金买入了一份合约，合约规定，3个月之后他有权按10元/股买入X公司股票，那么在3个月后：如果股价高于10元，程大叔会执行买的权利，以10元购买1股X股份，1元权利金不予退还。如果股价低于10元，程大叔则不执行买的权利，因为市场上股价更便宜，当然，1元权利金不予退还。,5,*-137,1.1 股票认购期权,这份在未来某一个时间，有权利以一个约定的价格来买进一只股票的合约，也是一份期权合约，由于这份合约约定在未来程大叔可以以约定的价格购买一只股票，所以我们专门给它取了个名字

3、，叫做股票认购期权。认购期权（Call Option）：是指期权权利方有权在将来某一时间以行权价格买入合约标的的期权合约。,*-137,1.1 股票认购期权,程大叔支付了一笔权利金，获得了未来以约定的价格买一只股票的权利，所以称为股票认购期权的买方（多头）。对于股票认购期权的买方（多头）有权利根据合约内容在规定时间（到期日），以协议价格（行权价格）向期权合约的卖方，买入指定数量的标的证券（股票或ETF）认购期权的买方，拥有买的权利，可以买也可以不买买入股票认购期权的理由：股票认购期权的买方有机会获得高收益，如果股票上涨可以带来收益，股票涨得越多，则赚得越多股票认购期权的买方承担有限损失，如果股

4、价下跌了，低于行权价格，最大损失为全部的期权权利金,*-137,1.1 股票认购期权,对于对手方，由于收到一笔权利金，卖出了一个未来买股票权利，对手方被称为股票认购期权的卖方（空头）。对于股票认购期权的卖方（空头）有义务根据合约内容在规定时间（到期日）以协议价格（行权价格）向期权合约的买方卖出指定数量的标的证券（股票或ETF）认购期权的卖方，只有（根据买方的要求）卖的义务，没有权利股票认购期权的卖方可以获得权利金收入卖出股票认购期权的理由：认为股票价格未来不会上涨，但是想获得更多收益，可以卖出股票认购期权，获得权利金收入,8,*-137,认购期权买方到期日收益图,认购期权卖方到期日收益图,1.

5、2 股票认沽期权,*-137,1.2 股票认沽期权,程大叔持有Y公司的股票，虽然现在情况还不错，但是担心Y的股价会下跌，程大叔面临着担忧？卖了-担心股价会上涨，损失收益！不卖-担心股价会下跌，造成亏损！于是，程大叔支付了1元权利金买入了一份合约，合约规定，3个月之后他有权按20元/股卖出Y公司股票，那么在3个月后：如果Y公司股价低于20元，程大叔会执行这个权利，以20元卖出1股Y股票，1元权利金不予退还；如果Y公司股价高于20元，程大叔则不执行卖的权利，因为市场上股价更贵可以卖的更有利，当然，1元权利金不予退还。,*-137,1.2 股票认沽期权,由于这份合约约定在未来程大叔可以以约定的价格卖

6、出一只股票，所以我们专门给它取了个名字，叫做股票认沽期权。认沽期权（Put Option）：是指期权权利方有权在将来某一时间以行权价格卖出合约标的的期权合约。,*-137,1.2 股票认沽期权,程大叔支付了一笔权利金，获得了未来以约定的价格卖一只股票的权利，所以称为股票认沽期权的买方（多头）。股票认沽期权的买方（多头）有权根据合约内容在规定时间（如到期日）以协议价格（行权价格）向期权合约的卖方卖出指定数量的标的证券（股票或ETF）认沽期权的买方，拥有的是卖的权利，可以执行也可以不执行买入股票认沽期权的理由：股票认沽期权的买方有机会获得高收益，如果股票下跌可以带来收益，股票跌得越多，则赚得越多，

7、而股价跌到0元时收益最大股票认沽期权的买方承担有限损失，如果股价上涨了，高于行权价格，最大损失为全部的期权权利金,*-137,1.2 股票认沽期权,对于对手方，由于收到一笔权利金，卖出了一个未来卖股票权利，所以称为股票认沽期权的卖方（空头）股票认沽期权的卖方（空头）有义务据合约内容在规定时间（如到期日）以协议价格（行权价格）向期权合约的买方买入指定数量的标的证券（股票或ETF）认沽期权的卖方，只有买的义务，没有权利股票认沽期权的卖方可以获得权利金收入卖出股票认沽期权的理由：认为股票价格未来不会下跌，但是想获得更多收益，可以卖出股票认沽期权，获得权利金收入,*-137,认沽期权买方到期日收益图,

8、认沽期权卖方到期日收益图,1.2 股票认沽期权,*-137,1.3 不同角度看期权,买房（期房）合同相当于认购期权合约金大妈看中了一套在建中的房子，想为将要结婚的小儿子买下来。开发商让金大妈签订一份购房（期房）合同，合同上约定明年6月30日房子建好交付，房价100万。为了保证这份合同的效力，开发商让金大妈先支付10万元作为保证金。买房（期房）合同与认购期权合约类比来看保证金相当于权利金金大妈（买房者）相当于认购期权的多头（买方）开发商（卖房者）相当于认购期权的空头（卖方）合同约定的100万购房价就是行权价格明年6月30日交房就相当于认购期权合约的到期日，在这之前买方不能行权买房（期房）合同就相

9、当于一份欧式认购期权合同。,*-137,1.3 不同角度看期权看期权,买认沽期权相当于买保险程大叔为自己持有的Y公司的股票买入了一份股票认沽期权。按照合约规定，程大叔3个月后有权按20元/股卖出Y股票。那么在3个月后：如果Y公司股价低于20元，程大叔会执行这个权利，以20元卖出1股Y股票；如果Y公司股价高于20元，程大叔则不执行卖的权利，因为市场上股价更贵可以卖的更有利。也就是说，无论3个月后Y公司的股价如何，程大叔都会锁定最低20元的收益就相当于给他持有的Y公司的股票买了份保险。,*-137,1.4 期权概念总结,*-137,1.4 期权概念总结,*-137,2.股票期权的类型,欧式期权：是

10、指期权权利只能在合约到期日行权的期权合约。目前我国市场上将要推出的是欧式期权美式期权：在国外，还有一种美式期权，是指期权权利可以在期权购买日至到期日之间任何时间行权的期权合约,*-137,3.股票期权的基本要素,期权的要素有很多，最基本的要素有以下几个：,*-137,保证金从上面的表格中，我们可以发现在期权的实际交易中，还有一个重要的概念保证金。这是因为期权的卖方可能在结算日不履行合约而导致买方的损失，所以保证金是对期权卖方履行义务的一种约束。由于在期权交易中，期权的买方只有权利没有义务，期权的卖方只有义务没有权利，所以期权的买方无需缴纳保证金，只有期权的卖方需要缴纳保证金。,3.股票期权的基

11、本要素,*-137,4.股票期权的价值,期权的价值由内在价值和时间价值两部分组成期权的价值内在价值时间价值内在价值：期权持有者立即行使该期权合约所赋予的权利时所能获得的收益。时间价值：是指期权距离到期日所剩余的价值,*-137,4.1 股票期权的内在价值,对于前面程大叔支出权利金买入股票认购期权的例子：,*-137,对于认购期权（认为将来股票会上涨）来说：实值：是指认购期权的行权价格低于合约标的市场价格的状态（行权价格 市价），期权内在价值为零。,4.1 股票期权的内在价值,*-137,对于股票认沽期权,4.1 股票期权的内在价值,*-137,对于认沽期权（认为未来股价会下跌）来说：实值：是指

12、认沽期权的行权价格高于合约标的市场价格的状态（行权价格 市价），期权内在价值为正。平值：是指认沽期权的行权价格等于合约标的市场价格的状态（市价=行权价格），期权内在价值为零。虚值：是指认沽期权的行权价格低于合约标的市场价格的状态（行权价格 市价），期权内在价值为零。,4.1 股票期权的内在价值,*-137,4.2 股票期权的时间价值,时间价值实质：在期权合约的有效期内，期权内在价值的波动给予其持有者带来收益的预期价值在到期日之前，一份虚值期权可能会随着时间的推移转变成实值期权，期权的到期日越长，那么时间价值也就越大。比如，一份1 个月后到期的Y股票认购期权，行权价格为50。如果Y 股票现在的价

13、格为45，可是到了一个月以后它的价格变为了55。那么Y 股票认购期权就从虚值转变成了实值，这就体现了期权的时间价值。所以，期权的价值内在价值时间价值。期权在到期日之前同时具有内在价值和时间价值，而在到期日当天只有内在价值，没有时间价值了。,*-137,4.3 期权的价值图,认购期权的价值图红色曲线就是认购期权在到期日前的价值曲线，它介于两条曲线之间。下界曲线就是认购期权在到期日当天的价值曲线（即只有内在价值，没有了时间价值）上界曲线是过原点一条斜率为1 的直线，数值上等于标的资产的价格。假设期权在t 时刻的价值为ct，资产的价格为St，行权价格为X，那么用数学表达式可以把期权的价值表示为 ma

14、x(StX/(1+rf)T-t,0)ct St。,*-137,4.3 期权的价值图,认沽期权的价值图红色曲线就是认沽期权在到期日前的价值曲线，它介于两条曲线之间下界曲线就是认沽期权在到期日当天的价值曲线（即只有内在价值，没有了时间价值）上界曲线是一条水平线，数值上等于该认沽期权的行权价格。假设期权在t 时刻的价值为pt，标的资产的价格为St，行权价格为X，那么用数学表达式可以把期权的价值表示为max(X/(1+rf)T-t St,0)pt X。,*-137,5.影响股票期权价值的因素,*-137,5.影响股票期权价值的因素,1）标的股票的价格由于认购期权的内在价值等于股票价格减去行权价格，所以

15、当股票的价格上升时，认购期权的价值上升。同理，由于认沽期权的内在价值等于行权价格减去股票价格，所以当股票价格上升时，认沽期权的价值下降。2）行权价格根据1）中的原理，很容易看出，当行权价格上升时认购期权的价值下降,认沽期权的价值上升。,*-137,3）市场无风险利率市场无风险利率通常取为短期国债的利率。它是影响期权价值最复杂的一个因素。一方面，当市场无风险利率上升时，人们对股票未来的预期收益率就会提高，从而导致认购期权的价值上升，认沽期权的价值下降。另一方面，当市场无风险利率上升时，股票的价格往往会下跌，根据1）中的原理，我们会发现认购期权的价值下降，而认沽期权的价值反而上升了。而在现实交易中

16、，往往前一个原因更占主导位置（即无风险利率增加时，认购期权的价值增加，认沽期权的价值减少），但有时两个原因导致的净效应也可能使认购期权的价值随着无风险利率增加而减少，认沽期权的价值随着无风险利率增加而增加。,5.影响股票期权价值的因素,*-137,4）股票价格的波动率股票价格的波动率是用来度量未来股票价格的不确定性的。如果股票价格的波动率越大，那么股票价格就以更大的可能性上涨或下跌。对于认购期权，由于股票上涨的幅度变大，持有者获利的可能性就越大，同时他最多损失权利金，所以认购期权的价值随着波动率增大而增大。对于认沽期权，由于股票下跌的幅度也变大，持有者获利的可能性也变大，同时他最多损失权利金，

17、所以认沽期权的价值也随着波动率变大而变大。,5.影响股票期权价值的因素,*-137,5）到期期限长度一般来讲，由于在期权的价值中，其中一部分是时间价值，所以期权到期期限越长，它的时间价值就越大，认购、认沽期权的价值就越大。（思考：所有情况都是如此吗？）,5.影响股票期权价值的因素,*-137,5.影响股票期权价值的因素,6）红利一般来说，如果在期权到期日前，股份公司对标的股票进行了分红，那么在除息日后，股票价格往往会下跌。根据1）中的原理，认购期权的价值会变小，认沽期权的价值会变大。如果规定标的证券除权、除息时，交易所会对期权的行权价格、合约单位作相应调整的话，其实就可以很好的回避掉红利给期权

18、价值带来的影响，,*-137,各变量对股票期权价值的影响,“”代表正相关，“”代表负相关，“？”代表不确定关系,5.影响股票期权价值的因素,*-137,6.股票期权的功能,*-137,杠杆功能杠杆性是期权吸引投资者的一个重要原因，投资者只需要付出少量的期权费，就能分享标的资产价格变动带来的收益，但同时风险也被放大。举例：程大叔支付了1元权利金买入了X公司的股票认购期权，那3个月之后程大叔有权按10元/股买入X股份。3个月后X公司的股票价格会有多种可能，那程大叔买入股票期权和只买股票两种投资方式获得的收益也会有所不同,6.股票期权的功能,*-137,有限损失性虽然期权的多头方需要付权利金，但最大

19、损失也就是权利金，获利空间却很大。标的资产价格上涨越大，认购期权多头方获利越大。标的资产价格下跌越大，认沽期权多头方获利越大。风险转移期权可以成为套期保值工具，帮助投资者规避现有资产的投资风险。例如，投资者持有某只股票的现货头寸,同时持有一份认沽期权，相当于给股票买了一份保险，如果股价下降，则可以执行价卖出；如果股价上升，最多损失的是权利金。,6.股票期权的功能,*-137,7.股票期权与其它金融衍生品的联系与区别,40,*-137,7.股票期权与其它金融衍生品的联系与区别,41,*-137,标的证券价格上下波动造成的期权价格大幅波动；若期权到期时虚值，买方损失全部权利金。,无法在规定的时限内

20、备齐足额的现金/现券，导致行权失败或交割违约。,期权卖方可能随时被要求提高保证金数额，若无法按时补交，会被强行平仓。,在流动性不足或停牌时无法及时平仓，特别是深度实值/虚值的期权。,8.股票期权的风险,*-137,第二章 股票期权的交易策略,本节课程旨在向投资者介绍基本的期权交易策略。对投资者而言，期权具有很多优势，包括灵活性，杠杆性，有限的风险和受到期权清算公司保证的合同有效性。具体来说，期权有如下应用：通过买入认购或认沽期权在牛市或熊市中增加杠杆；买入认购期权替代买入正股，从而降低交易成本；买入认沽期权对冲市场风险；卖出期权增加买卖收益；买入认沽期权锁定股票账面收益；卖出认沽期权，从而设定

21、股票买入价。除此以外，投资者可以根据对未来标的资产价格概率分布的预期，以及各自的风险收益偏好选择适合自己的期权组合，形成相应的交易策略。,43,*-137,第二章 股票期权的交易策略,四大基本交易策略做多股票认购期权做空股票认购期权做多股票认沽期权做空股票认沽期权避险型交易策略备兑股票认购期权组合保护性股票认沽期权组合双限策略买卖权平价公式套利策略常用期权组合交易策略牛市期权交易策略熊市期权交易策略突破、盘整市期权交易策略,44,*-137,1.1 做多股票认购期权,做多股票认购期权投资者预计标的证券将要上涨，但是又不希望承担下跌带来的损失。或者投资者希望通过期权的杠杆效应放大上涨所带来的收益

22、，进行方向性投资。盈亏平衡点：行权价格+权利金最大收益：无限 最大损失：权利金到期损益：MAX（0，到期标的证券价格-行权价格）-权利金,*-137,1.1 做多股票认购期权,支付一笔权利金c，买进一定行权价格X的股票认购期权，便可享有在到期日之前买入或不买入相关标的物的权利。买入股票认购期权属于损失有限，盈利无限的策略。,46,*-137,1.1 做多股票价内认购期权的运用,价内认购期权可以看作一门短期风险管理技术，是一个与购买股票和下止损单不同的选择。例如：Chemco股票正在以50元交易，90天到期的执行价格是45的认购期权可以以6元买到。张三可以按50元购入，并下45元止损单。张三也可

23、以买入认购期权。止损单可能失效（缺口开盘），但无成本；如果没有执行认购期权，最大损失是权利金认购期权并不是像止损单那样依赖价格计划未来的现金流也可以用保证金购买股票，但保证金购买最初支付比例可能要50%，而价内认购期权可能是15%,47,*-137,1.2做空股票认购期权,做空股票认购期权投资者预计标的证券价格可能要略微下降，也可能在近期维持现在价格水平。盈亏平衡点：行权价格+权利金最大收益：权利金最大损失：无限到期损益：权利金-MAX（到期标的股票价格-行权价格，0）,48,*-137,1.2 做空股票认购期权,以一定的行权价格X卖出股票认购期权，得到权利金c，卖出股票认购期权得到的是义务，

24、不是权利。如果股票认购期权的买方要求执行期权，那么股票认购期权的卖方只有履行卖出的义务。买出股票认购期权属于盈利有限，损失无限的策略。,*-137,1.2 做空股票认购期权,做空股票认购期权举例 假设投资者卖出50ETF股票认购期权，当前最新价为2.842元，行权价格为2.782元，期限为一个月，期权成交价为0.13元。情形1：期权到期时，50ETF价格为3.5元，期权将被购买者执行，因此投资者必须以2.782元的行权价格进行股票交割，并承受潜在的损失。损益为0.13-（）=-0.588，即投资者损失0.588元。承受股价下跌风险，潜在损失没有上限情形2：期权到期时50ETF的价格为2.5元，

25、则期权购买者将不会执行期权，投资者收益为0.13元，收益全部权利金。收益为权利金，收益有上限,*-137,1.3 做多股票认沽期权,做多股票认沽期权投资者预计标的证券价格下跌幅度可能会比较大。如果标的证券价格上涨，投资者也不愿意承担过高的风险。盈亏平衡点：行权价格-权利金最大收益：行权价格-权利金最大损失：权利金到期损益：MAX(行权价格-到期时标的股票价格，0)-权利金,*-137,1.3 做多股票认沽期权,支付一笔权利金p，买进一定行权价格X的股票认沽期权，便可享有在到期日之前卖出或不卖出相关标的物的权利。买入股票认沽期权理论上属于损失有限，盈利有限的策略。,52,*-137,1.3 做多

26、股票认沽期权,做多股票认沽期权举例 假设投资者买入股票股票认沽期权，当前最新价为5.425元，行权价格为5.425元，期限为两个月，期权成交价为0.26元。情形1：期权到期时，股票价格为6.2元，投资者不会行权，因此亏损全部权利金0.26元，亏损率为100%。亏损上限为全部权利金情形2：期权到期时，股票价格为4.6元，投资者应该执行期权。获利（）-0.26=0.565元，收益率217.31%。可能收益的上限是行权价-权利金,53,*-137,1.4 做空股票认沽期权,做空股票认沽期权投资者预计标的证券短期内会小幅上涨或者维持现有水平。另外，投资者不希望降低现有投资组合的流动性，希望通过做空期权

27、增厚收益。盈亏平衡点：行权价格-权利金最大收益：权利金最大损失：行权价格-权利金到期损益：权利金-MAX（行权价格-到期标的股票价格，0）,*-137,1.4 做空股票认沽期权,以一定的行权价格X卖出股票认沽期权，得到权利金p，卖出股票认沽期权得到的是义务，不是权利。如果股票认沽期权的买方要求执行期权，那么股票认沽期权的卖方只有履行义务。卖出股票认沽期权属于盈利有限，损失有限的策略。,55,*-137,1.4 做空股票认沽期权,做空股票认沽期权举例 假设投资者卖出股票股票认沽期权，当前最新价为5.425元，行权价格为5.425元，期限为两个月，期权成交价为0.26元。情形1：期权到期时，股票价

28、格为6.2元，投资者卖出的期权不会被执行，投资者获利全部权利金0.26元。收益的上限是权利金情形2：期权到期时，股票价格为4.6元，投资者卖出的期权会被买家执行，投资者损益为0.26-（）=-0.565，即亏损0.565元。而投资正股亏损为0.825元。损失的上限是行权价格-权利金,56,*-137,1.5 股票期权与股票投资组合操作逻辑总结,预计股价会上升，买入此股票为标的认购期权，可以获得上涨带来的收益。,预计标的证券价格下跌幅度可能会比较大，支付权利金保护股价下跌风险。,预计标的证券价格可能要略微下降，或维持目前水平，增加权利金收入追求超额表现。,预计标的证券短期内会小幅上涨或者维持现有

29、水平，同时也可增加权利金收入。,57,*-137,1.5 股票期权与股票投资组合操作逻辑总结,还有一点需要注意的是，在运用股票期权进行交易时，不同的行权价格其所对应的权利金也都是不同的例如，对于股票认购期权：对于股票认沽期权：,*-137,2.1 备兑股票认购期权组合,备兑股票认购期权组合（Covered Call）何时使用：预计股票价格变化较小或者小幅上涨，实现从拥有股票中获取权利金。如何构建：持有标的股票，同时卖出该股票的股票认购期权（通常为价外期权）。最大损失：购买股票的成本减去股票认购期权权利金最大收益：股票认购期权行权价减去支付的股票价格加股票认购期权权利金盈亏平衡点：购买股票的价格

30、减去股票认购期权权利金,*-137,2.1 备兑股票认购期权组合,例如：投资者持有10,000股X股票，现时股价为34元，以期权金每股0.48元卖出股票行使价36元的10张股票认购期权（假设合约乘数1,000股），收取4800元权利金。期权到期日：,60,*-137,2.1 备兑股票认购期权组合,备兑股票认购期权组合中的收入有三部分：获得期权权利金，股利，股票的盈利或者损失应用指南：是一种股票导向的策略，投资和风险大部分在于股票自身。不同于期权短期交易策略，对标的股票没有兴趣。指南一：必须满意拥有标的股票，类似于普通的股票投资。指南二：满意出售股票。出售股票应该视为正面事件，因为意味着或有行权

31、回报最大可能收益已经获得。指南三：可接受的回报指南四：关注60天或者更长时间：运用60天的时间期或者更长时间，90天是通常的。指南五：考虑所有的成本。股票购买佣金；出售认购佣金；期权行权和股票出售的佣金,61,*-137,2.1 备兑股票认购期权组合,常见的误区：有些投资者一方面希望看到股票价格上涨，另一方面他们又不希望股价上涨过高因为害怕自己将被要求出售股票。简单地说：对于预期价格将超过行权价格的股票，投资者不应该卖出认购期权。从恰当的角度看，同直接购买股票不同，备兑股票认购期权组合带来了新的利益权衡。直接购买股票，盈亏平衡就是股票的买入价，不上升没有盈利，股价上升理论上无穷盈利可能。没有人

32、事先知道哪种策略更好。如果一个备兑股票认购期权组合的投资者对股票的选择很满意（他必须这样），同长期持有股票组合相比，并不需要更多关注。,62,*-137,2.1 备兑股票认购期权组合,63,*-137,2.2 保护性股票认沽期权组合,保护性股票认沽期权组合（Protective Put）何时使用：采用该策略的投资者通常已持有标的股票，并产生了浮盈。担心短期市场向下的风险，因而想为股票中的增益做出保护。如何构建：购买股票，同时买入该股票的股票认沽期权。最大损失：支付的权利金+行权价格股票购买价格最大收益：无限盈亏平衡点：股票购买价格期权权利金,*-137,2.2 保护性股票认沽期权组合,例如：X

33、股票的股价为34元，以期权金每股1.70元买入股票行权价格为35元的10张股票认沽期权，股价下跌的损失，大部分可以从期权的收益中挽回。,*-137,2.2 保护性股票认沽期权组合,*-137,2.2 保护性股票认沽期权组合的动机,配对认沽是在购买股票的时候同时购买认沽期权，保护认沽是在购买股票之后再购买认沽期权简单地购买股票，还是股票和认沽期权都买？没有客观答案。必须基于他们对风险的忍耐程度，重新评估他们对股票价格的预期为什么花钱买认沽期权，而不是运用止损单？止损单时价格依赖，认沽期权是时间依赖。在认沽期权的有效期内，股票价格可能跌落至或者低于止损价格水平后又反弹到一个新高点，下止损单的投资者

34、很郁闷。配对认沽期权投资者的负面情况是，认沽到期无行权价值之后，股票价格发生下跌。不能简单说孰优孰劣，只是提供了不同选择：配对认沽期权：限制损失是优点；有限的有效期和成本是缺点止损单：不能保护远离最大风险是缺点；无限的有效期和无成本是优点,67,*-137,2.3 双限策略,许多投资者喜欢保护性股票认沽期权，它能够减低风险，但同时他们也关心成本。双限策略便是构建一个两部分期权策略来应对这种担心。双限策略的第一部分是保护性股票认沽期权，第二部分是备兑股票认购期权，即前面所学到的，按照持有的股票数量相应得卖出股票认购期权。在收取的权利金中，备兑股票认购期权的出售者在到期日的任有义务按照执行价格出售

35、股票。当备兑卖出股票认购期权用于双限策略的一部分时，出售的备兑股票认购期权获得的权利金可以部分或全部减少保护性股票认沽期权的成本。,*-137,2.3 双限策略,双限策略（Collar）何时使用：担心短期市场向下的风险，因而想为股票中的增益做出保护，但是不想花费太多的成本，同时也认为股价未来不会大幅上涨。如何构建：购买股票，同时买入该股票的股票认沽期权，同时卖出更高执行价格的该股票的认购期权。收益情况：股价上涨下跌的收益和亏损均有限，该策略将风险和收益控制在一定范围内,*-137,2.3 双限策略,双限策略的原理：权衡双限策略相对于保护性认沽期权的优点在于较低的净成本。从出售抵补的股票认购期权

36、获得的权利金的部分或者全部用于支付认沽期权。双限策略的缺陷在于限制了获得股票的潜在收益。卖出了股票认购期权，相当于为股票价格上升时投资者的收益设定了上限。希望减低风险的投资者如何在保护性股票认沽期权策略和双限策略两者之间作出选择?确信理解每种策略的选择考虑市场预期,*-137,2.3 双限策略,我们通过一个实例来看一下，双限策略具体是如何运作的XYZ公司的股票目前以72 元在市场交易、现在投资者以2 元出售一个执行价格为80 元的认购期权，以3元购买执行价格为70 元的认沽期权这样就构建了一个双限策略组合，将总风险降至每股3 元，但同时限制潜在盈利也限至每股7 元。,70元,73元,80元,*

37、-137,2.4 买卖权平价公式,期权买卖权平价公式：如果一个投资组合A由一只股票和一个认沽期权组成(S+p)，另一个投资组合由一个认购期权和一个零息债券组成（或者存入银行的现金存款）(c+K)，那么这两个投资组合的收益将会是一样的。成立前提：均为欧式期权欧式股票认购期权和欧式股票认沽期权的标的资产是同一只证券欧式股票认购期权和欧式股票认沽期权有相同的行权价格和到期日零息债券或者银行现金存款的到期日也要和期权的到期日相同,*-137,2.4 买卖权平价公式,所以，下面两个组合的价值将是一样的：组合A：一份欧式认购期权（Call）加上在T时刻的一笔价值为K的零息债券或现金资产。组合B：一份该欧式

38、认沽期权（Put）加上一只期权的标的股票。A、B两个组合价值,*-137,2.4 买卖权平价公式,综上所述，可知无论该股票价格在T时刻是多少，组合A和组合B在到期时的价值总是相同的，该值为ST和K中的较大值，即max（ST，K）。由此可知组合A和组合B在T=0时刻的理论价格也应相同，否则将产生无风险套利的机会。T时刻价值为K的现金复利贴现回当前的价值为K(1r)T。因此，组合A 的当前理论价格C+K(1r)T等价于组合B的当前理论价格P+S0，即：C+K(1r)T=P+S0上式即为欧式期权平价公式，该公式说明了具有相同执行价格和到期日的欧式认购期权和认沽期权当前理论价格之间的关系,*-137,

39、2.4 买卖权平价公式,如果不满足期权平价公式，那么将会产生套利机会思考：如果C K(1r)T P+S，如何套利？买入股票认购期权 卖出股票认沽期权 卖空期权标的股票,*-137,2.4 买卖权平价公式,假设：S=$31，r=10%，K(call&put)=$30，C=$3，P=$2.25，认购期权和认沽期权均三个月到期，如何套利？期初现金流量：31+2.25-3=30.25期末现金流量：30.25(1+(10%4)=31.01结果：当 ST 30时，执行买权，结束空头部位，无风险利润=31.01-30=1.01当 ST 30时，对方执行卖权，以$30买入现股结束空头部位，无风险利润=31.0

40、1-30=1.01,*-137,3.常用期权组合交易策略,单个的期权和现货的盈亏图就像最基本的积木零件就像搭积木，将其搭配不同的头寸组合，可以构建多种盈亏结构图，可以对应不同期权策略的风险收益特征,77,*-137,3.1 牛市期权交易策略,牛市期权交易策略：买入认购期权（四大基本策略）卖出认沽期权（四大基本策略）垂直价差套利策略认购期权牛市价差期权认沽期权牛市价差期权防守型牛市价差期权买入合成股票认购带式期权,78,*-137,垂直价差套利策略：,垂直价差套利策略：采用这种套利方法可将风险和收益限定在一定范围内。交易方式表现为按照不同的行权价格同时买进和卖出同一合约月份的认购期权或认沽期权。

41、之所以被称为“垂直套利”，是因为本策略除行权价格外，其余要素都是相同的，而行权价格和对应的权利金在期权行情表上是垂直排列的。,*-137,认购期权牛市价差期权组合,认购期权牛市价差期权组合（Bull Call Spread）何时使用：牛市看涨的行情时运用此策略，股价上涨可获利。相比认购期权降低了成本，和损益平衡点。如何构建：买入一份行权价格K1认购期权+卖出一份行权价格K2的认购期权最大损失：支付的净权利金最大收益：两个行权价的差额-净权利金盈亏平衡点：较低行权价+净权利金,*-137,认购期权牛市价差期权组合,假设收到权利金6元，小于支出权利金8元，初始现金流为-2，所以盈亏平衡点为：,*-

42、137,认购期权牛市价差期权组合,举例 2011年12月19日，Y股票的开盘价格为9.57元。当日，以0.88元的价格买入2012年1月到期，行权价为9元的股票认购期权。以0.08元价格卖出2012年1月到期，行权价为10元的股票认购期权。净权利金 购买期权的权利金售出期权的权利金：0.88-0.08=0.8元最大损失 净权利金：0.8元最大收益 两种行权价的差额净权利金：1-0.8=0.2元盈利平衡点 较低的行权价格+净权利金：9+0.8=9.8元,*-137,认购期权牛市价差期权组合,交割日，Y股票价格涨至10.26元行权价为9元的期权获利10.26-9=1.26；行权价为10元的期权损失

43、10.26-10=0.26；两只期权获利1元，减去购买成本0.8元，该期权组合的收益是0.2元。Y股票 收益7.21%期权牛市价差策略 收益25%,*-137,3.1.2 认沽期权牛市价差期权组合,认沽期权牛市价差期权组合（Bull Put Spread）同样是牛市价差，收益图形类似。不同之处是该价差组合是由两只行权价格不同的股票认沽期权组成。如何构建：买入一份行权价格K1认沽期权+卖出一份行权价格K2（更高行权价格）的认沽期权,*-137,3.1.2 认沽期权牛市价差期权组合,收到权利金8元，大于支出权利金6元，初始现金流为2，所以盈亏平衡点为：,*-137,3.1.2 认沽期权牛市价差期权

44、组合,小结：同类期权，卖高买低“牛市价差”适应于幅度较小的牛市行情；相比单纯买入认购期权，节省了期权费支出最大收益出现在市场上涨时，最大亏损出现在市场下跌时，二者均有限；,*-137,3.1.3 防守型牛市价差期权组合,防守型牛市价差期权组合何时使用：当投资者对后市有较强的看多预期，并认为市场会随之大幅震荡。该期权能让投资者随着股票价格上涨一路获利，但若市场向不利方向行进，投资者也能获得一笔小的价差收益。如何构建：卖出一个较低行权价的认购期权，同时买入2个同样的较高行权价的认购期权。最大损失：支付的净权利金最大收益：无上限,*-137,3.1.3 防守型牛市价差期权组合,假设当前Z股票价格为5

45、3，投资者预计该股票未来一个月股价会持续上升，而且价格震荡也会相对强烈。他可以以353元卖出一份行权价为50元的认购期权，同时以158元买入两份行权价为53元的认购期权，合计支付316元的权利金。所有期权存续期都剩1个月。而在到期日，投资者损益情况如下：对于投资者:他在此次的操作中首先获得37元的权利金差价。在到期日若股价如期上涨，并上升至58元，投资者在多头方面的获利将会盖过空头头寸的损失，最终能获得237元的盈利。若股价拐头向下跌至48元，所有期权都不会被行权，投资者依然可保留其37元的权利金差额。但当股价维持在53元，投资者则会蒙受263元的损失，这也是投资者所蒙受的最大亏损。,*-13

46、7,3.1.3 防守型牛市价差期权组合,对于该策略，当股票价格高于56元，投资者便会开始盈利，而且随着股价的不断上涨，投资者的获利越丰。若股价跌至50元或以下，投资者也可获得37元的权利金差额。权利金差额的大小与投资者选择期权的行权价有直接关系，卖出期权行权价越低，或买入期权行权价越高，投资者能获得的权利金价差越多，但也需要市场更大的波动来实现盈利。投资于本策略最担心的是市场的风平浪静，若A股股价在51元至54元间小幅波动，投资者将蒙受亏损。,*-137,3.1.4 买入合成股票,买入合成股票（Long Synthetic Stock）何时使用：相当于持有股票期货的多头，行情预期是牛市看涨的。

47、它提供给投资者一个看多市场的波动中性策略如何构建：买入一份股票认购期权，卖出一份具有相同到期日、相同行权价格的股票认沽期权。最大损失：-（期权行权价+净权利金）最大收益：没有上限盈亏平衡点：期权的行权价+净权利金,*-137,3.1.5 认购带式期权,认购带式期权何时使用：对于标的股票拥有十分强的上涨预期，并且确信股价未来一段时间将会以很快的速度攀升如何构建：同时买入期限相同、行权价不同的一系列认购期权，通常的操作为3-8个期权。最大损失：所有期权费最大收益：无上限,*-137,3.1.5 认购带式期权,假设A股票现在价格为53元，投资者经过仔细分析，强烈看好该只股票。他可同时以353元、15

48、8元和79元买入行权价为50、53和55元的认购期权来捕捉该股票的上涨收益，所有期权存续期都剩1个月。在到期日，投资者损益情况如下：本策略投资者需先付出589元的买权成本。若在到期日股价上涨至58元，投资者便可获得1011元的丰厚利润，与期权1的447元利润相比增厚了2倍以上。而当股价下跌至48元，投资者放弃行权，损失掉所有的成本，这也是投资者的最大亏损。,*-137,3.1.5 认购带式期权,对于该策略：当最终股价超越55元，投资者便可开始获利。随着股价的攀升，投资者的利润将会直线上升。但当股价低于54元，投资者便开始亏损。当股价跌至50元以下，由于所有期权都不选择行权，所以投资者损失所有成

49、本。,*-137,3.2 熊市期权交易策略,熊市期权交易策略：买入认沽期权（四大基本策略）卖出认购期权（四大基本策略）垂直价差套利策略认购期权熊市价差期权组合认沽期权熊市价差期权组合防守型熊市价差期权组合卖出合成股票认沽带式期权,94,*-137,3.2.1 认购期权熊市价差组合,认购期权熊市价差组合（Bear Call Spread）何时使用：预期熊市，小幅看跌。如何构建：购买具有较高行权价的股票认购期权+卖出同样数量具有相同到期日、较低行权价的股票认购期权。最大损失：两种行权价的差额-净权利金最大收益：获得的净权利金盈亏平衡点：较低行权价+净权利金,95,*-137,3.2.1 认购期权熊

50、市价差组合,收到权利金8元，大于支出权利金6元，初始现金流为2，所以盈亏平衡点为：,*-137,3.2.2 认沽期权熊市价差组合,认沽期权熊市价差期权组合（Bear Put Spread）何时使用：未来一段时间内股票会温和下跌，他可以利用熊市差价期权来实现低成本的盈利。该种策略也是一种止盈止损策略，投资者在熊市里获利有限，但若股票不跌反升，投资者也不会面临大的亏损。同样是熊市价差，收益图形类似。不同之处是该价差组合是由两只行权价格不同的股票认沽期权组成。如何构建：购买具有较高行权价格的股票认沽期权+卖出同样数量具有相同到期日、较低行权价格的股票认沽期权。,*-137,3.2.2 认沽期权熊市价