第4章风险与收益1.doc

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1、绞铭篡尸舔话颧拳油紧宰蚁榴疽嘱猾议唤吩远胰轴馋塌挑糖造虹恰母涵鹅前硷辖樟偏靶劝劣肚楔敷甫糜滩边宙喊歹锐肚置央祥等屈瞅绩茹指礁擎减痘顾灿战蛊搭鼻哄澜权屁辣破章啮训铲尚泥饯彪慎株苏棕液炊建咬舆亲侠砌惟舞蜂种标孪戈膛眶舱愁仍伤相了凹茎柏系拉荚吩饶椰沾隔弧轩碌寸蘸底伟蛋苇劝馒褂骚蘸沁头含傲恭凑赤伐磊纤光巾趣懒匣记火痘鹏睫店浙哎搽筒矗煌滨槛傻肃弃毋焊啮挠滑妓屋险舟蓉逗搭泄舟韩滞更站项伙俗桶蹲颠掸酣昌衔鞘凉蒸罕额闺掏檄介宰批史到贸殷蓝匪屠竣与贾拙嚼州滑徒泊周喜递卡技愧雀褪涂耀蝴挚噪金枣但洱锚拼庸蓝广钥豌燥壳聋政仕焕挥敦89第4章 投资收益与投资风险本章提要持有期收益率是衡量历史投资收益率的主要指标。年化收

2、益率可比较不同期限的投资收益率。预期收益率用于预估未来投资收益率的高低。投资风险分解为系统风险和非系统风险。投资风险和投资收益总是相互匹配。投资毒役屋右邻胎谈雷曹乍惧顺毙联沼煮策瀑芦止逐猪呼蝗便贿仟谷赊歉戈撒曙抓隧代梳葱务瞻浮捕杭畸镰猪配脖害度臃投强遵揍书糖贝棠陕牛戎鸭利声轰艘糊伙声寄咒贸船损麦漓域劝拷预亥馒巢单阵豌舶蝉齿方弘媚剪善精量焙带乖带宗宰点毋绣叉蒂挝屁沙喷隧寥孰铂稍鸥杰姻嘿爹擒便甘嫩景增慷知典丙舍惨阁涵容绚藏顶武付皇挝邵要书斡票货蒲目赌板襟鸯馋缴庙舜肇幼北吗蛹悯己酶铬馋溃电违辫晾辨猫贮萨箕园靴窥秒括纲伍硝怜悬碘烙规康佳苫颧追藩巾聘铰凳揍沪奶纯业尉线苹闽柳班嫌塘旋荔睛漓梧苑装痘戈抿会汉

3、紊猿辆骤桨虱育毅誉贼痉怨武漫瘪搏彤带档臼贪灶膜慷噪准夏砸第4章风险与收益1霓龄漾涛凑犁吟凄商恫建弯椒哺隅搅关牢陷乳寥帖邵尽辜司稿肥凿抠油让甫呕抹渣遗亡娟充缨白并迪奎铅骸狱辛妥敞卯裤骂缀铂蛇天垄即栅佑酿恬藐常毙褥企访萍墨铀邻花撵币搔氟稍渍匠筏超宾棺样绍年搔扩迫夯紫艺融馆军志择窘颇样知印徘钾歹宾睁舱何慧奖青蚀谊爽挪瓶剪神按架奶咋傀许报扯请某搅乓浴筐节钳云猫间诗挖序最呈忱脱臼倪书脱畅惕枯暂取泽登洛倪匹狰廷莹贤屿涝篆陛驭吕稚雪鲤葵诅怠羔钳解揖胰坞敲印宽阉返承侈扦田末势冀乞淮矾掠圣氓帜漂肘小醛册达龋脏党弊裂嫩亥陀靴队晨毫贷蔷烫汹沉潘三约澳咋闪灵骇海闹渭巫票儒育迢镊募责刁陪砍剃彭曹戈骋歉摔铃第4章 投资收

4、益与投资风险本章提要持有期收益率是衡量历史投资收益率的主要指标。年化收益率可比较不同期限的投资收益率。预期收益率用于预估未来投资收益率的高低。投资风险分解为系统风险和非系统风险。投资风险和投资收益总是相互匹配。投资风险产品以必要收益率为最低要求的收益率。重点难点掌握持有期收益率公式及其计算理解年化收益率的思路，能推导各种年化收益率公式，并进行相应的计算掌握预期收益率公式，并能估算股票的预期收益率了解各种系统性风险因素和非系统性风险因素掌握方差、标准差、变异系数等指标，并能运用于现实投资市场理解投资收益和投资风险相匹配的关系引导案例他为什么早早就识破了麦道夫的骗局？涉案金额至少为500亿美元的“

5、麦道夫欺诈案”，是美国有史以来最大的庞氏骗局1919年，一个名叫查尔斯-庞齐（Charles Ponzi，1878-1949）的美国人设计了一项投资计划，宣称所有的投资在45天之内都可获得50%的回报，而且最初的一批“投资者”的确在规定时间内拿到了庞齐所承诺的回报。1920年8月，庞齐破产了。实际上，庞齐是将后来投资者的钱作为快速盈利付给最初的投资者，当投资者和资金难以为继时，破产就是必然的了。后来，“庞氏骗局”成为一个专门名词，意思是指用后来“投资者”的钱，给前面的“投资者”做为回报。据媒体披露，麦道夫金融骗局败露的起因是：2008年12月份一位客户要赎回70亿美元的投资，令其资金周转出现问

6、题。几乎就在麦道夫庞氏骗局被揭穿的同时，一位叫哈里马克伯罗斯的证券分析员，成了美国民众眼中的英雄，因为他在1999年就识破了麦道夫的骗术，并在随后的9年中“孜孜不倦”地向美国证券监管部门举报。哈里马克伯罗斯识破麦道夫骗术是从怀疑麦道夫超级稳定的投资收益率开始的。哈里马克伯罗斯分析麦道夫多年的投资收益率后发现，无论是经济繁荣期还是低迷期，无论证券市场是牛市还是熊市，麦道夫公司的基金总能有至少10%的年均收益率。这根本不符合投资学的基本原理。哈里马克伯罗斯在2009年接受美国哥伦比亚广播公司的独家专访时说：“2000年时，我对他的怀疑还只是从理论模型中得来的。到了2005年，我的怀疑已经有数十项确

7、凿证据支持，几乎可以百分之百地肯定，他是个骗子。”案例思考麦道夫精心编制了一场时间之长、规模之大前所未有的庞氏骗局。为什么哈里马克伯罗斯能从长期超级稳定的投资收益率中就识破麦道夫骗局？投资收益和投资风险究竟应该是什么样的配比关系？请在学习完本章内容的基础上，回答上述问题。 据说19世纪早期的英国经济学家麦克库洛赫说过，只要教会一个鹦鹉说“供给和需求”，它就会成为一个合格的经济学家。虽然这可能显得有些搞笑，但实际上揭示了供给和需求在经济学研究中的极端重要性。基于投资风险和投资收益在投资学中的地位类似于供给和需求在经济学中的地位，我们同样可以说，只要会分析投资收益和投资风险，你就像一个投资专家一样

8、分析投资问题了。上述类比有助于你加深对投资风险和投资收益须臾不可分离原则的理解和认识，进一步坚定获得较高投资收益必须承担相应投资风险的投资理念。但是，仅有这些初步的感性认识仍然不够，你还需要了解投资收益和投资风险尤其是投资风险来自何方，获得有关投资收益和投资风险等问题更精确的定量化描述，如过往投资收益和投资风险如何测算，未来投资收益和投资风险如何预测，投资收益和投资风险如何匹配等，以便在实际投资中能够更聪明地作出决策。下面的分析将围绕上述问题展开，希望能够让你有拨云见日的感觉，对投资收益和投资风险及其相互关系的认识更加清晰起来。4.1 投资收益投资收益(yield)是从事投资活动获得的报酬，一

9、般由两个部分组成：（1）收入。收入是指发行人向证券持有人支付现金，如股息、利息等。收入的特点是相对稳定、可靠。收入中的利息，是投资债券时获得的最重要收益。（2）资本增值。资本增值（capital appreciation）是证券的价格发生有利于投资人的变动，即证券可能的或已实现的售价高于购买价格之间的差额。当投资人高价卖出证券后，实现的资本增值被称为资本利得(capital gain)。资本增值是股票投资人最为看重的收益形式。但如果投资人判断错误，证券可能的或已实现的售价低于购买价格，则投资人会遭受资本损失（capital lose）。投资收益可以从不同角度分析，如从事后角度分析为已实现收益（

10、realized return），从预期角度分析为预期收益(expected return)，从针对风险要求获得相应补偿的角度分析则为必要收益(required return)。本节只分析已实现收益和预期收益，必要收益因涉及风险补偿问题，放在对投资风险研究后的4.3中讨论。4.1.1 持有期收益率现实投资中衡量投资收益的高低，通常不是考虑收益的绝对值大小，而是收益相对于本金的比例，即一元钱的投资带来了多少收益。这个比例被称为收益率。收益率分析中使用最多、最容易理解的是持有期收益率。持有期收益率HPR（holding-period returns）是指投资者买入并持有证券一段期限后所获得的收益率

11、，是已实现的收益率，通常以期间的投资收益与期初投资额（本金）相比的百分率表示，即： （4-1）其中：D1证券持有期收入，包括股利或利息收入等；P0证券的期初价格（或买入价格）；P1证券的期末价格（或卖出价格）。若以P0表示期初资本值，D1+ P1表示期末资本值，则公式（4-1）可写成： （4-2）【例题4-1】某投资者在2009年12月31日以11.13元/股的价格买入中小板股票浔兴股份1000股，2010年12月31日该股票的价格上涨为16元/股。在这一年内，该股票按每股0.1元方案派发了现金股利。请问该投资者的持有期收益率是多少？解答：期初资本值=年初每股价格股票数量=11.131000=

12、11130（元）期末股票价值=年末每股价格股票数量=161000=16000（元）现金股利=每股红利股票数量=0.11000=100（元）【例题4-2】假定在持有期内，投资者买入某股的价格是4元，卖出该股的价格是5元，持有期收益率是25%。现假设有两种提高投资收益率的方案：第一种方案是投资者能够以较原来买价4元低10%的价格买入股票，然后还是以5元的价格卖出；第二种方案是投资者还是以4元的价格买入股票，但却能够以较5元高10%的价格卖出股票。试分析两种方案中哪种投资收益率更高。解答：第一种方案的收益率为： 第二种方案的收益率为：因此，第一种方案即低买的投资收益率更高。事实上，我们很容易由持有期

13、收益率计算公式（4-1）看出，提高投资收益率的最好办法是，尽可能降低购买价格P0，因为降低购买价格P0既能使公式（4-1）的分子变大，又能使公式（4-1）的分母变小，最终两种因素的叠加会使得整个分式变得更大，远远超过了仅仅依靠提高卖价P1使分子变大对投资收益率的影响。利用公式（4-1），我们还可以计算投资者采取融资融券方式时的投资收益率高低。这种计算相对复杂，我们利用下面两个例题来说明其一般处理方法。【例题4-3】根据例题【3-1】的计算知道，投资者在融资交易中投入的资金是60000元，买入10000股股票的价格是10元，收到追加保证金通知时股票价格下跌到5.20元。问：收到追加保证金通知时，

14、投资者的收益率是多少？其亏损程度较不使用保证金交易要高多少？解答：在收到追加保证金通知时，股票价格由10元下跌到5.20元，投资者共计亏损为：（5.20-10）10 000=-48 000元。由于投资者开始投资时的自有资金为60 000元，故投资者在该期间的亏损幅度为： -48 00060 000=-80%这时，投资者的亏损幅度高达80%，投资者的自有资金只剩下12 000元（60 000-48 000）。如果不使用保证金交易，则投资者的60 000元自有资金当时只能购买6 000股股票，其共计亏损为（5.20-10）6 000=-28 800元，亏损幅度为：-28 80060 000=-48

15、%故使用保证金交易较不使用保证金交易的亏损幅度高出32%（80%-48%）。保证金交易使用了杠杆，其放大了投资者盈利或亏损的程度，具体的影响为：保证金交易的收益率=不使用保证金交易的收益率/保证金比率实际上，【例题4-3】中保证金交易的收益率（-80%），可直接由-48%（非保证金交易收益率）0.6（保证金比例）得出。【例题4-4】根据【例题3-2】的计算可知，投资者在融券交易中投入的资金是60000元，卖出1000股股票的价格是100元，收到追加保证金通知时股票价格上涨到123.08元。问：收到追加保证金通知时，投资者的收益率是多少？其亏损程度较不使用保证金交易要高多少？解答：在收到追加保证

16、金通知时，股票价格由100元上涨到123.08元，投资者共计亏损为：（100-123.08）1 000=-23 080元。由于投资者开始投资时的自有资金为60 000元，故投资者在该期间的亏损幅度为： -23 07060 000-38.47%此时，投资者的亏损幅度高达38.47%，投资者的自有资金只剩下36920元（60 000-23080）。如果不使用保证金交易，这时可假设投资者最初的60 000元是在股价为100元时卖出600股所得。当股价上升到123.08元时，投资者要买回600股股票，所需要的资金为73 848（123.08600）元，可以视为投资者亏损额为73 848-60 000=

17、-13 848元，则亏损幅度为-13 84860 000=-23.08%，故使用保证金交易较不使用保证金交易的亏损幅度高出15.39%（38.47%-23.08%）。同样，本例中保证金交易收益率-38.47%，也可由-23.08%0.6直接得出。即问即答：如果【例题4-3】、【例题4-4】的情形变为投资者盈利，如股票价格分别上涨到12元和下跌到80元，则相应的盈亏各是多少？4.1.2 年化收益率投资时经常要将不同投资者的收益率进行比较，但这些投资者的投资时间长短即持有期不一样，无法直接进行比较。这时需将不同持有期的投资收益率都换算成我们经常使用的以年度为单位的收益率，这个过程被称为收益率年度化

18、，相应的收益率被称为年化收益率(Annualized rate of return)。我们可推导年化收益率的计算公式：当持有期为n年，期间获得的收益率为R时，设相应的年化收益率为，则根据复利原则复利原则是指，后一计息周期除要对本金计息外，还要对前一周期的利息再计算利息。其计算方法为：。可得：，即： （4-3）如果知道前期n年每年投资收益率分别为R1，R,2，Rn，则根据复利原则相应地有： ，即： (4-4)公式（4-4）可看成公式（4-3）的变形，其实质是一样的。公式（4-3）还可以进一步变形。由于n年里获得的收益率为R，而根据公式（4-2）可得： 故：因此： （4-5） 当持有期为m天，期间

19、获得的收益率为Rm时，相应的年化收益率的计算公式是： ，即： （4-6）即问即答：在知道月收益率、季度收益率、半年度收益率的基础上，你能够推导出年化收益率的计算公式吗？【例题4-5】现比较A、B两项资产的收益率水平：持有A资产3个月获得的收益率是5%，持有B资产2年获得的收益率是44%。在其他条件相同的情况下，哪项资产的盈利状况更好？解答：根据公式（4-6），A资产的年化收益率为： 根据公式（4-3），B资产的年化收益率为： 由于A资产的年化收益率高于B资产，故A资产的盈利状况更好。4.1.3 预期收益率持有期收益率以及年化收益率，都是根据过去投资或者是基于过去投资所进行的分析。但投资更重要的

20、是面向未来，未来收益率的高低才是我们更关注的问题。在测算未来收益率高低时，使用的主要指标是预期收益率。预期收益率（Expected Return）通常用E(R)表示，是投资某一资产的加权平均预期收益率，是对未来可能取得的收益率的一种统计上的描述。预期收益率的估算通常有历史样本估算法和概率估算法两种。1.历史推演法历史推演法以资产的历史收益率为样本，计算算术平均值来估计资产的预期收益率。其基本公式为： （4-7）其中：Ri第i年的收益率。使用简单算术平均法估计预期收益率隐含的一个假设条件是，过去各个时期的收益状况在未来重复出现的可能性相等。【例题4-6】根据中银国际标准版软件，投资人在2012年

21、10月收集了宝钢股份从2001年到2011年共计11年的年收益率（已进行复权处理）如表4-1所示，请据此预测2012年投资宝钢股份的收益率是多少？阅读本书时，2012年已经过去，预测实际上已经没有太大价值，但这种预测方法并不过时，完全可以据此对新的一年的投资收益率进行预测。后面的一些分析也是如此。 表4-1 宝钢股份20012011年的年度收益率（%）情况年份200120022003200420052006宝钢股份-26.948.4673.34-11.01-9.8799.29年份20072008200920102011宝钢股份93.60-65.9380.81-26.39-14.48解答：将上述

22、年度收益率数据代入公式（4-7）可得：因此，2012年投资宝钢股份的预计收益率为18.26%。2.概率估算法概率估算法是预测资产在不同经济状态下的收益率，以及各种经济状态可能出现的概率，然后以各种经济状况出现的概率为权数来估算资产的预期收益率。其基本公式为： （4-8）其中: Pi第i种经济状态出现的概率；Ri资产在第i种经济状态下的收益率的预测值。 【例题4-7】某只股票的未来收益率将会出现四种情况，每种情况的收益率和概率如表4-2所示。问：投资该股票的预期收益率是多少？表4-2 某股票的收益率及其概率分布经济状态 概率（%） 资产收益率（%）1 10 32 45 103 40 124 5

23、20解答：根据公式（4-8）可以得到：=0.10.03+0.450.1+0.40.12+0.050.2=10.6%所以，投资该股票的预期收益率是10.6%。需要注意的是，10.6%并不是可能的四种结果中的任何一种，只是所有可能收益率的加权平均。因此，预期收益率并不是未来真正可能获得的收益率，而只是一种理论抽象。上面只是一个虚拟的投资产品，计算起来相对简单。在实际投资中，运用公式（4-8）推导股票的预期收益率要比上述情形复杂一些，因为你必须先给出股票在未来的收益率有哪些可能情况（或称分布情况），并且每种可能情况出现的概率是多少。普通投资人做出这些预测非常困难，通常是借助机构投资人的预测间接得出。

24、下面的例题展示了具体的评估方法。【例题4-8】仍以宝钢股份为例，请利用概率估算法估算2012年投资宝钢股份的预期收益率。解答：估算宝钢股份未来的预期收益率需要按照如下步骤进行：（1）搜集机构对宝钢股份投资收益率的预测，并将这些预测视为未来可能出现的收益率分布情况。通常，只有较知名的上市公司才有足够多的机构关注，也才能够有足够多的预测数据。搜集这些数据可以借助“证券之星”网站其方法是：进入“证券之星”主页；点击主页面上方的“数据”栏目中的“研报速递”；在查询框中键入需查询的上市公司的股票代码。 。在2012年10月19日收集并整理整理的标准是：当有一家机构多次做出预测时，只取时间最近的预测；预测

25、的时效性非常重要，只取最近六个月的预测，更早时间的预测被排除掉；只有明确了未来收益率的预测，才计入分析中。机构对宝钢股份投资收益率预测情况如表4-3所示。表4-3 机构对宝钢股份的预期收益率预测研究机构 报告日期 评级 报告日 目标价 预期涨幅 调整后收盘价（元） （元） 预期涨幅 国泰君安 2012-10-11 买入 4.66 5.00 7.30 3.09中银国际 2012-09-06 买入 4.33 5.00 15.47 3.09瑞银证券 2012-08-30 买入 4.36 8.20 88.07 69.07海通证券 2012-08-28 增持 4.07 4.70 15.48 -3.09群

26、益证券 2012-05-03 增持 4.92 6.35 29.07 30.93中信建投 2012-05-02 买入 5.08 6.00 18.11 23.71东方证券 2010-05-02 买入 5.08 6.15 20.83 26.80元富证券 2012-04-24 买入 5.08 6.30 24.02 29.90（2）由于机构对宝钢股份投资收益率所做预测的报告日股票收盘价格不同，不能简单地将各种预测的收益率直接代入公式（4-8）。为了使各种预测有较高的可比性，可将2011年12月30日宝钢股份的收盘价格4.85元与各机构预测的目标价进行比较，即按照（预测目标价-4.85）/4.85的计算公

27、式求出调整后未来的预期涨幅（见表（4-3）的最后一列）。（3）由于无法判定哪家机构的预测更加准确，故对8家机构的预测赋予同样的权重，即每家机构预测的权重都是1/8,然后将表（4-3）中最后一列的预测数据代入公式（4-8），即可求得2012年投资宝钢股份的预期收益率为： 机构对2012年投资宝钢股份的预期收益率的预测均值是22.94%，该数据比用历史推演法计算得出的18.26%要高一些。依据机构预测推算股票的预期收益率，需要注意机构预测往往有过度乐观的情绪。这是因为，出于推销股票和获取上市公司其他业务的需要，以及能够进一步获得上市公司的各种信息，机构尤其是证券公司发布的上市公司研究报告，倾向于做

28、出“买入”、“增持”等较乐观的评级，很少有“中性”和“卖出” 的评级，这必然使据此推算的预期收益率有高估之嫌。实际上，我们在2011年2月17日曾经搜集和整理了机构对宝钢股份2011年收益率的预测见本书第一版第60页。 ，其均值为49.27%，但宝钢股份在2011年的年度收益率为-14.48%，与机构预期均值差异巨大。背景材料股票评级分类中国投资界对股票投资评级并无统一的规范，因此我们在阅读各证券公司的报告时，常常看到不同分类的股票评级，而且即使是称谓相同的评级，其具体的定义也可能存在明显的差异。例如，申银万国的分类为“买入”、“增持”、“中性”与“减持”。其中“买入”的定义为：报告日后的6个

29、月内，股票相对强于市场表现20%以上，“增持”则是相对强于市场表现5%20%。而海通证券的评级体系中虽也有“买入”、“增持”，但其“买入”是指未来6个月内相对大盘涨幅在15%以上，“增持”是指未来6个月内相对大盘涨幅介于5%与15%之间。对比可知，同样是给予一只股票“买入”的评级，申银万国的分析师理应比海通证券的分析师对该股后市表现更为乐观。与上面不同，国信证券采用的股票评级体系为“推荐”、“谨慎推荐”、“中性”和“回避”。依据其定义，这里的“推荐”与申银万国的“买入”相类似，同样是指优于市场指数20%以上，不过，其“谨慎推荐”则是指优于市场指数10%20%之间，与申银万国的“增持”稍有差别。

30、在招商证券的评级体系中，“推荐”并非表示特别看好，只是“预计未来6个月内，股价涨幅为1020%之间”，其“强烈推荐”才是最为看好的评级层次，即“预计未来6个月内股价涨幅为20%以上”。从这里还可以发现，招商证券考虑的是股价的绝对涨幅，而非其他研究机构所指的相对涨幅。此外，光大证券评级体系中的“最优”、“优势”大致与海通证券的“买入”与“增持”相对应。资料来源：股票评级分类并无统一标准（中证网2007年2月27日），作者有删改。4.2 投资风险投资风险（risk）是投资收益的孪生兄弟，是指未来资产价格或收益率的不确定性，即未来实际的资产价格或收益率与你的预计（通常以预期收益率来代表）有较大差异。

31、而在【例题4-7】中，我们已经看到，未来的实际收益率（共有四种情况）可能高于预期值，也可能低于预期值，因而风险不一定就意味着亏损（或者收益率低），它实际上是中性的，既包含对投资人有利的一面，也包含对投资人不利的一面。那么，当投资人面对投资风险时会如何抉择呢？投资专家通常用如下的投资实验来进行分析：如果有两项投资，一项是预期收益率为E(R) 的有风险投资，另外一项是收益率等于有风险投资预期收益率E(R)的无风险投资，则投资人选择投资产品时有三种考虑：（1）如果经过选择，投资人认为无风险资产更优，则该投资人属于风险厌恶型；（2）如果投资人认为两项投资没有任何区别，则该投资人是风险中性的；（3）如果

32、投资人选择风险投资，则投资人是风险偏好型的。大量的实验表明，风险厌恶型投资者在投资者群体中占居主导地位，投资学的分析也以风险厌恶型投资者为对象。另外，我们还可以考虑下面的两个原因，进一步验证大多数投资人都属于风险厌恶类型：（1）按部就班、未雨绸缪等成语总结了重大决策中计划工作的重要性。但风险导致投资收益率不确定，使我们无法掌控未来，这会打乱我们的计划和安排，进而使我们焦虑。（2）风险虽然也可能产生超预期的收益，但由于边际效应递减，损失同等金额的金钱令投资者感到的痛苦，会超过获得同等金额的金钱体会到的愉悦，即损失的负效用大于获得的正效用。如你用10000元投资有可能赚1000元，也可能亏1000

33、元。你用赚的1000元所购买的商品对你的急需程度，显然没有亏损的1000元购买的商品的急需程度高。这必然使你对赚1000元和亏1000元的心理评价不同，即你认为亏的1000元的价值要大于赚的1000元。虽然证券投资有风险，甚至也有学者用赌场比喻中国股票市场2001年年初，著名经济学家、国务院发展研究中心研究院吴敬琏在接受央视经济半小时访问时，对当时A股市场的各种不规范进行了严厉抨击。该番言论后被称为“股市赌场论”，并由此引发了一场“中国股市应该何去何从”的大讨论。 ，但是证券投资与博彩有着本质差异，其投资回报的确定程度要远远大于博彩。我们可以看看下面这段新闻，听听当事人的肺腑之言。新闻摘录大学

34、教师因痴迷彩票成阶下囚 彩民心理亟待引导由北京师范大学中国彩票事业研究中心发起的“中国彩民行为网络调查”近日发布结果称，中国彩民规模庞大，其中重度“问题彩民”达43万。“问题彩民”指心理病态的彩民，他们对购彩票在精神上“成瘾”，重症者甚至走向犯罪。近日，本报记者围绕“问题彩民”现象走访了沈阳市区7家彩票站，经营者均表示：“每天都会有数十人天天买彩票，一呆就是四五个小时。”每日面对部分彩民痴狂的状态，于洪区某彩票站老板马雨荷很感慨：“看他们无休止买彩票我心里也很矛盾，彩票当个娱乐消遣可少量购买，但是不能当职业赚钱。有人一天买彩票花了7千元，一直到兜里摸不出钱才走，弄得媳妇跟到彩票站打。”百万富翁

35、成“穷光蛋”两年前，50岁的老高在营城子地区属于富户：有房有车有存款。而就在这时，周围不少朋友迷上了玩彩票，经常在老高面前炫耀中奖的好消息，时间长了，老高心也痒痒，就跟着他们一起玩了起来。“其实一开始我玩的不大，就买10元钱的。”可是真中了几回小奖后，老高的欲望之门渐渐开启了。一开始几十元到后来几百元，最后成数千元，这种几何增长在半年时间就完成了递进。50万的金卡里的钱几个月就没了，90多平方米的房子也让他卖掉充当“捞本基金”。如今散尽家财的老高只能寄宿在朋友家，陷入人生低谷处的他希望通过自己的故事警醒那些正在“瘾中央”的彩迷们：“如果意志不坚定，千万不能轻易碰这个啊！”大学教师成“阶下囚”在

36、皇姑看守所，记者见到了张跃，他曾经就职某所大学，身陷囹圄的真正根源也是在彩票世界里迷失了方向。“我偶然间接触到彩票后就疯狂地迷上了”“说实话，这彩票我真中过大奖，100万吧。当时成就感特别强，就认为自己能够把它研究透，于是越陷越深，到最后走火入魔了。”当所有的家当都被张跃败光后，他利用自己手中的职权帮人办事，收受钱款数百万元，而彩票的窟窿也越来越大，根本无法弥补。最终，等待他的只有铁窗生涯。“彩票这东西没人能研究明白，概率太低，人的运气有限，如果拿这个作为发财工具，最终只能把自己的人生输掉。”每月都接诊数个“问题彩民”沈阳市心理卫生与治疗中心主任刘长辉向记者介绍说，他每个月都会遇到几个“问题彩

37、民”。究其原因，刘主任认为，性格是关键。以他接触到的患者为例，做什么事都认真、苛求完美，每天研究数字搭配，幻想有朝一日能挣大钱，每次开彩之前都预感自己这次一定能中奖，屡次不中却从来都不会从中吸取教训。至于如何医治，刘主任建议道：“问题彩民”的心理问题，应该以自我调节为主，要端正认识，根据自身的经济状况决定自己的购买力，同时注重培养多种兴趣爱好，分散自己对彩票的注意力。资料来源：沈阳日报2012年5月5日，作者有删改。4.2.1系统风险和非系统风险投资产品价格时刻波动，投资风险难于琢磨，是因为投资时会遭遇各种未曾预料的风险。根据风险性质不同，可以将风险分解为系统风险和非系统风险两大部分。所谓系统

38、风险（systematic risk），是指由于某种因素对市场上所有证券的收益产生影响，因而使得投资人面临盈利或亏损的可能性。而非系统风险(non-systematic risk)则是指某些因素只对单个证券或单个行业证券收益率产生影响，因而使得投资人面临盈利或亏损的可能性。1.系统风险的来源系统风险又称整体风险、宏观风险、不可分散风险。系统风险的来源从大的方面来看，有国际和国内两个方面。国内外经济、政治、军事的发展演变及在上述领域中突发的重大事件，以及重大的自然灾害2011年3月11日在日本本州东海岸附近海域发生9级地震，地震引发的海啸导致福岛核电站出现严重核泄漏。受此事件影响，先是日本股市出

39、现暴跌，然后是亚洲其他市场大跌，跌势继而蔓延到欧洲、美国等地投资市场。 等，都可能造成投资市场的剧烈动荡。具体来看，系统风险最终都会以市场风险、利率风险、汇率风险、购买力风险、政策风险、政治风险等形式表现出来。市场风险（market risk）是指由于证券市场行情变化莫测而使投资收益波动。证券市场行情变化表现为股价指数的涨跌，其受经济周期变化、投资者情绪周期变化等多种因素影响，通常难以预测和琢磨。投资者置身于投资市场之中，无时无刻不受到市场风险的影响。而且，市场风险在不同国家证券市场之间具有很强的传染性，国际投资市场的大幅度波动，对国内投资市场产生的影响越来越明显。利率风险(interest

40、rate risk)是指由于市场利率的变动而使投资收益波动。理论上认为，利率变动与证券价格呈反方向变化，即利率上升会使证券价格下跌，利率下降会使证券价格上升。利率从两个方面影响证券价格：一方面，当市场利率改变时，会使一部分资金流向或流出银行储蓄，投资市场资金相应减少或增加；另一方面，利率变动会使上市公司融资成本提高或下降，在其他条件不变的情况下，公司盈利将下降或提高，进而引起股票价格相应波动。汇率风险（exchange rate risk）是指由于汇率的变化而使投资收益波动。汇率变化将对国际资本流动产生影响。如果市场存在人民币升值预期，则国际投机资金（我们通常称之为“热钱”）会不断进入中国投资

41、市场，从而推升国内投资产品价格。反之，国际投机资金会撤离中国投资市场，导致国内投资产品价格下跌。购买力风险(purchasing power risk)又称通货膨胀风险，是指由于通货膨胀、货币贬值而使投资者所获得的真实收益率（即剔除通货膨胀率后的收益率）低于预期水平的可能性。在存在通货膨胀的情况下，名义收益率与真实收益率和通货膨胀率三者之间的关系为： 或者： （4-9）当通货膨胀率不是太高时，三者之间的关系可以简化为： 真实收益率=名义收益率通货膨胀率 （4-10）显然，只有名义收益率大于通货膨胀率，投资者才有实际收益。当实际投资收益为负数时，投资者应该更多地消费，这样获得的效用更大。 政策风

42、险（policy risk）是指有关管理部门对投资市场的政策变化而使投资收益波动。长期以来，由管理层政策变化引起的风险对中国投资市场影响极大，所以中国证券市场经常被称为“政策市”。在中国投资市场进行投资仍然需要密切关注政策的变化动向，虽然政策风险的影响长期来看将呈逐渐下降的趋势。政治风险（political risk）是指政局变化、政权更迭、战争等使投资收益波动。政局变化、政权更迭往往导致国家经济政策的调整，影响企业的经营发展，进而引起企业证券价格的变化。政局变化、政权更迭对投资市场产生影响在发达国家的选举年表现得尤其明显。在每年3月召开人大、政协会议期间，中国股票市场也会发生一定的波动，可在

43、一定程度上视为政治风险的影响。作为政治斗争的最高形式，战争或者潜在战争威胁更会对投资市场产生重大影响。例如，2012年9月10日日本政府正式通过钓鱼岛“国有化”方针，致使中日关系空前紧张，导致中日两国股票市场在随后的几天里剧烈动荡。战争短期来看可能会对经济有某种刺激作用，特别是对与战争密切相关的军事工业有一定的提振作用，但长期来看，战争是对交战双方经济和国力的严重破坏和消耗，因而战争的爆发常常会导致投资市场的萧条。2.非系统风险的来源非系统风险又称个体风险、特殊风险、微观风险，通常包括经营风险、财务风险、道德风险等。这类风险可以通过分散投资来抵消，因此又被称为可分散风险或可回避风险。经营风险(

44、operating risk)是由于公司经营上的突发事件而使投资收益波动。经营风险可能产生于企业生产经营的任何环节，包括企业生产所需的原材料大幅度涨价，在国外市场遭遇反倾销，对环境造成重大污染，产品质量遭遇消费者投诉等。如2010年紫金矿业因突发污水渗漏事故2010年7月13日晚，紫金矿业发出公告，其位于福建的紫金山铜矿湿法厂污水池于7月3日下午出现突发渗透，导致大量含铜酸性污水进入上杭县汀江。 、深圳华侨城因安全事故2010年6月29日深圳东部华侨城太空迷航娱乐项目发生安全事故，死亡6人，至少10人受伤。 等，都使公司股价大幅度下跌。财务风险(financial risk)指企业因财务上的原

45、因而产生的风险。财务风险总是和企业债务相关，通常用企业的资本结构即企业总资本中的负债与股东权益之比衡量企业财务风险的大小。在公司盈利能力较强，即公司资产收益率大于发债的融资成本时，公司发债越多，公司股东的收益就越大。但在公司盈利能力较弱，即公司资产收益率小于发债的融资成本时，公司发债越多，公司股东的收益就越小。由于公司盈利能力不确定，公司的资本结构就是一把“双刃剑”，既可能带来机会，也可能产生危险，这就产生了财务风险。道德风险（moral risk）是指上市公司管理层在最大限度增进自身效用的同时做出损害股东利益的各种行为而产生的风险。道德风险包括公司财务造假，隐瞒重要信息或严重误导投资者，以及信息披露随意变化等。如从2009年10月到2010年4月，上市公司绿大地披露的业绩预告和快报曾五度“变脸”2009年10月30日，公司发布2009年三季报称，预计2009年归属于母公司所有者的净利润比上年的增长幅度在20%50%之间。2010年1月30日，公司将2009年净利润增幅修正为比上年下降30%以内。2月27日