公司收益分配的理论问题.ppt

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1、第二章：公司收益分配的理论问题,学时：4,本章讲授要点,本章要求掌握：收益分配的主体和收益分配客体的构成内容收益分配的具体形式收益分配与企业现金流量、企业内部融资的关系,本章要求熟悉：收益分配的原则收益分配与代理成本、外部融资的关系股利相关论的理论依据,本章要求了解：分配权和产权的关系企业发展的不同阶段的现金流量特征企业收益分配与经营者、劳动者的激励约束机制的关系,重点,收益分配的主体和收益分配客体的构成内容收益分配的具体形式收益分配与企业现金流量的关系收益分配与企业内部融资的关系收益分配的原则,难点,收益分配与企业现金流量的关系收益分配与企业内部融资的关系,第一节：企业收益分配基本理论第二节

2、：收益分配与内部融资第三节：公司收益分配与激励约束机制第四节：股利理论,第一节 企业收益分配基本理论,一、企业收益分配的主体二、收益分配的客体三、公司收益分配的原则四、公司收益分配的形式,一、企业收益分配的主体（一）分配权和产权产权：是资产(生产资料）所有权的简称。它是以资产所有者为主体的权利，是资产所有者最基本的利益要求产权具体包括所有权、支配权、使用权、处分权、分配权等分配权是产权最集中的体现P192,（二）收益分配主体和参与者1.收益分配主体概念：P2，PP18-21在分配中的地位：主持者，其地位的高低取决于其对分配对象占有权利的大小分配主体可以是经济主体、政府、家庭等,不同企业中收益分

3、配主体的确定（理论主体）：-独资企业的业主-合伙企业的合伙人集体-有限责任公司、股份有限公司：股东-国有企业：国有独资企业为作为所有者的国家；国有参股企业为股东。P20国家、劳动者和经营者等为何不是分配主体？PP19-20,2.分配参与者概念：P2，PP16-18。分配主体也属于分配参与者三种权力：P2。剩余索取权、分配建议权、分配监督权,需具备的条件：生产要素的所有权或占有权，对收益的贡献。P16分配参与者具体包括：出资者P16、国家P17、劳动者、经营者、债权人,（三）收益分配的执行主体（实际主体）在股份有限公司，并非所有股东都来主持分配，具体是由董事会提出分配预案，经股东大会决议通过后由

4、董事会宣布发放，财务部组织实施有限责任公司是股东会,二、收益分配的客体PP1-2，PP10-16分配对象只能是经过交换产生的收入（一）税前利润的构成（二）税后利润,三、公司收益分配的原则（一）总原则：公平与效率1.公平：PP2425公平是从理念、规则、程序到机会、结果和监督的全过程公平（1）不同的公平分配观平均主义：重结果，忽略机会、过程（参赛）机会均等：重参赛机会，忽略过程、结果收入差距大小适度：重结果，忽视参赛机会、规则按劳分配：忽视其他生产要素,（2）公平分配观念的界定P24公平分配是一种观念，判断公平分配与否的标准不是平均而是均等。公平的分配就是人人机会均等，并认同（接受）分配的后果，

5、在分配中得到快乐，进而促进效率的提高,（3）公平方面的问题：P28竞争起点的不公平机会不均等【垄断】竞争的社会条件不平等【税率】分配结果的不公平平均主义过分拉大收入差距,（4）社会主义市场经济条件下的公平分配标准P26伦理公平分配：经济公平分配：机会均等；结果对称政治（社会）公平分配：收入调节综上所述，,2.效率（1）效率的概念：P23资源的最优配置：劳动资料、劳动对象、劳动者之间的最佳组合；做到物尽其用，人尽其才美女配富翁：最佳资源组合？,（2）效率方面的问题：P28资源配置不合理：能耗最高；高学历官员；医学家去种田收入与投入的结合不协调：,3.公平与效率之间的关系（1）历史回顾 P29十四

6、大（1992）：兼顾效率与公平十四届三中全会（1993）及十六大（2002）报告：效率优先，兼顾公平。初次分配注重效率，再分配注重公平。十七大（2007）：初次分配和再分配都要处理好效率和公平的关系，再分配更加注重公平,（2）处理好效率和公平相互关系的理由：PP31-32鱼与熊掌不可兼得？用熊掌去钓鱼公平是效率的前提，效率是公平的结果；公平产生效率，效率反映公平；公平与效率是一个硬币的两面，是对立统一关系人类文明史就是一部在效率不断提高的过程中公平程度也随之日益提高的历史，或者说是一部效率与公平均衡发展的历史,（3）例子 2004年科龙电器高管最高年薪达450万元，但企业却亏损巨大,狼群的分配

7、原则：最强壮的狼 强壮的狼 瘦弱的狼狼群分配原则的合理之处：猎物总是跑在最前面的狼首先捕获的，没有它们，就不会有食物。从另一个意义说，跑在最前面的狼必须保持一定的体力，如果这一部分狼跑不动了，也不会有食物,阅读材料：1.陈永杰，新“公平效率”观 BB网2.郑建仁，对几种主要公平观的评析 BB网,（二）市场经济条件下收益分配的具体原则PP33-341.产权明晰，分之有据原则区分拥有企业所有权的出资者和拥有企业法人产权的企业法人剩余索取权、对企业收益的贡献,2.保护债权人利益原则企业分配后，不能减低企业应有的偿债能力3.分配合法原则4.比例原则积累与消费资本结构比例,四、公司收益分配的形式（一）收

8、益分配程序第三章有（二）向投资者分配收益的形式形式还是方式？书本对方式的理解-完全计划分配和市场分配P3-工资、分红；地租；利息；股息、红利；税收。P23,1现金股利 P275概念：对公司的影响：例 中国石化是派现规模最大的公司 03年中期利润分配方案为：以2003年6月30日总股本86702439000股为基数，向全体股东每10股派现金红利0.3元(含税)。共派现2601073170元,2股票股利（送股）PP276-285概念：对公司的影响：例：某公司年终利润分配前的股本为500万股，每股1元，本年税后利润为2,000万元，资本公积100万元，每股市价40元，发放股票股利10%，问分配后的各

9、项目数字为多少？3其他股利（实物、负债、证券股利）,第二节 收益分配与内部融资,一、收益与现金流量的关系二、收益分配与内部融资,一、收益与现金流量的关系（影响收益分配的一个重要因素）（一）现金流量PP71721.现金的定义：现金及现金等价物2.现金流量：现金流入量、现金流出量、现金净流量3.现金流量的种类：经营、筹资、投资活动产生的现金流量,（二）企业不同发展阶段现金流量的特点（书本没有对应页码）初创期：现金净流量通常表现为负值。主要来源是投资者的资本。管理的核心与重点是要维持现金流不短缺 成长期：现金流入增加，资金压力较前期有所缓解，但此阶段企业规模扩张的压力也较大，企业会有大量的营运资金占

10、用。正确处理好企业规模扩张与现金流量增长之间的矛盾是此阶段的核心问题,成熟期：市场份额较稳定，现金流入量充沛，现金流出平缓，现金净流量基本稳定。关注自由现金流量的管理 衰退期：现金流入不足，由于滞后效应，现金流出量相对较大，现金流量循环可能会出现断流，导致供血不足而破产【如发电与回收电费】。应把新业务的投放和现有资产的尽快变现作为现金流量管理的重点,（三）收益和现金流量的关系PP71-721.两者短期的不一致（1）经营活动产生的现金流量不同于来自经营活动的利润 赊销、预收或前期收回；未付现金的费用（2）投资活动的现金流量和投资收益存在本质差异未收现金的投资收益【权益法】；不作当期费用的现金投资

11、支出；不作为当期收入的现金投资收回,（3）筹资活动产生的现金流量不同于筹资活动产生的收入费用筹资收到现金不作收入；偿还本金、分配利润不属成本费用支出例 中牧股份(600195)2003年度实现净利润2296万元，经营活动产生的现金流量净额35206万元，后者是前者的14.33倍,2.两者长期（终止经营时）的一致应收收回来；应付付出去；预收的发出产品；预付的收到材料用于利润分配的现金流量最好主要是来源于经营活动的部分，且只是其中的一部分,二、收益分配与内部融资PP72-73（一）收益分配与法定资本积累的要求资本积累约束要求企业按照一定比例和基数提取公积金，贯彻“无利润不分配”的原则,（二）收益分

12、配、代理成本和外部融资代理成本：是指在信息不对称、不充分的情况下，由于代理人有可能不完全按照契约行动或偏离委托人目标、意愿而引起的所有的对委托人的价值损耗P229代理成本包括：股东对管理者的监督成本和激励成本；管理层的在职消费、不努力、次优决策；负债的代理成本等,收益分配可减少管理层掌控的资源，由此而相应减少代理成本收益分配可能导致企业需要外部筹资。新股东的引入可降低老股东的代理成本；引入债权人可降低股东的代理成本，但可能会增加原债权人的代理成本,（三）收益分配与内部融资PP72-73收益分配越少，则留存得越多，内部融资就越有保证（四）内部融资的表现形式1.表现形式：折旧；留用利润2.优缺点：

13、优点：不会减少公司的现金流量，不发生融资费用，成本远低于外部融资缺点：数额有限；内部融资不能减少原有股东的代理成本,收益分配与内部融资的关系：利润应当优先用于满足企业发展的资金需要根据最优资本结构来确定企业留存收益比率,第三节 公司收益分配与激励约束机制,一、经营者和劳动者的剩余索取权二、经营者和劳动者剩余索取权的表现形式,一、经营者和劳动者的剩余索取权一般劳动者（生产）P189 一般管理人员（日常管理P191）企业经营者（决策P224）,劳动者,（一）经营者的剩余索取权1.经营者的概念：P224 两权分离工厂制企业：厂长、经理公司制企业：董事长、总经理董事会？国有企业中的党委书记、工会主席？

14、2.剩余索取权：原来只归物质资本提供者所有,3.为何应该赋予经营者剩余索取权：按劳分配理论：P229委托代理理论：PP229-231人力资本理论：经营者对其人力资本拥有产权PP231232,委托-代理理论：两权分离，经理革命，委托-代理关系受托人的自利行为委托人监督、激励、约束受托人会发生成本。,人力资本理论的相关内容：人力资本概念：P231人力资本的形成和增长：投资（教育、培训等）P231经营者人力资本的一般性和特殊性：P231赋予经营者剩余索取权的意义：P232,例子杰克韦尔奇1981年入主GE，在20年时间里使GE的市值从130亿美元上升到4910亿美元，增长30多倍，排名从世界第10位

15、提升到第2位张瑞敏1984年加盟海尔，销售收入从348万元人民币上升到162亿人民币，增长4600倍，创造了中国家电业的神话,柳传志1984年创建联想，中国科学院计算所投资20万元人民币成立新技术发展公司，从11人发展到1万多人，人均创利230万元人民币，到1998年实现销售收入176亿元人民币，联想电脑的品牌价值经评估达到58.8亿元人民币,希望集团总裁刘永行20年前创业时投资只有1000元，到2000年底已经拥有83亿净资产，在美国福布斯杂志举办的2001年度中国大陆私营企业资产排行榜上名列第一,（二）劳动者的剩余索取权1.劳动者的概念：P1892.为何应该赋予劳动者剩余索取权产权理论：拥

16、有劳动力产权（特定劳动能力的所有权、支配权和收益权【工资、分享剩余】）P192其他理论：P194,3.赋予劳动者剩余索取权的意义P193资本和劳动共同创造财富可发挥劳动者的积极性,二、经营者和劳动者剩余索取权的表现形式（一）年薪制1.年薪制的概念：P2342.年薪制的基本内容：PP236240基薪：风险收入：享有剩余索取权的体现，来自利润福利和津贴：带薪假、医保、劳保、退休金等,3.例子南宁市国企和国有控股企业的老总年薪由岗位工资、风险工资、重点目标奖三部分构成。岗位工资：相对固定风险工资：完成资产保值增值率目标为前提重点目标奖：是对老总的特别奖励，如每兼并一个大型企业，就奖励2万元，引进外资

17、每100万美元奖励1000元等,南口电子股份有限公司高管薪酬方案非董事高级管理人员报酬由基薪收入和风险收入构成1.基薪收入：略2.风险收入：若年度亏损，按亏损额的2，并按基薪收入的25计算惩罚金额，由董事及高级管理人员承担；若年度净资产收益率在：0至4之间（含4）：按基薪收入的25计算罚金；4至8时（含8）：不奖不罚；8至12（含12）：按净利润的2提取奖励基金；超过12时，按净利润的2.5提取奖励基金。提取的奖励基金列入当年成本费用,（二）经营者、劳动者人力资本的激励问题1股票期权制（1）股票期权的概念：P246（2）股票期权的特点：P246可买可不买；行权价低于市价时才有价值；期权免费但购

18、买股票要付费,（3）股票期权的要素：P252期权授予：股东大会或国有资产管理部门；对公司决策和经营起主要作用的人员（董事长、总经理或副总经理）授予时机及数目：受聘、升职或考核时期权有效期：授予期结束后才能获取行使权。可能还有一个等待期。雅虎年内行权，G福星授权日起四年内行权,行权价：按公平市价确定行权方式：现金、无现金、无现金及出售股票来源：增发、回购、库藏股股票持有期：,权利变更及消失：授予对象本人原因（离职、死亡、退休、过期）、企业自身原因（并购、控制权变动、资本结构变动、未能发行股票）计划的管理：董事会（4）作用：PP248-249,（5）例子G泛海今日(2006,9,28)推出了公司的

19、股票期权激励计划（草案）。公司将向激励对象授予3500万份股票期权，期权所涉及的标的股票来源于公司向激励对象定向发行的3500万股股份。根据此方案，激励对象有权在4年内以9.42元的价格行使期权,目前G泛海董事会已通过这一计划草案，草案指出，期权计划标的股票总数占本激励计划签署时公司股本总额9.96%，激励对象将分期行权激励对象范围包括公司董事（不包括独立董事）、监事、高级管理人员和经营管理技术骨干人员，其中经营管理技术骨干人员将获授共1580万份股票期权，占到期权计划总量的45.14%，其余共12名公司董、监事及高管人员将分享余下份额,目前行权价格确定为9.42元，是以草案摘要公布前1个交易

20、日的公司股票收盘价及草案摘要公布前30个交易日内的股票平均收盘价较高者来确定的。而行权条件包括激励对象绩效考核合格，以及公司净资产收益率达到一定要求(10%)等公告称，如果激励计划得到批准，自股票期权激励计划授权日一年后，满足行权条件的激励对象可以在可行权日行权,而激励对象应当分期行权。自可行权日起的12个月内，激励对象首次行权不得超过获授股票期权的40%；24个月内，激励对象累计行权不得超过获授股票期权的70%；剩余获授股票期权，激励对象可以在股票期权的有效期内选择分次行权或一次行权。激励对象必须在授权日之后四年内行权完毕，股票期权有效期过后，尚未行权的股票期权不得行权,2经营者持股计划和职

21、工持股制度经营者持股：书本内容少职工持股：P200，PP206212（1）职工持股的意义：PP206208（2）职工持股的适用范围：PP208209中小型企业；股份制企业、有条件的国有企业及非国有企业,（3）职工持股制度设计的有关问题持股资格的确定：在职职工资金来源：无偿有偿结合、职工国家企业相结合。股票质押贷款【春兰】持股比例的确定：规定最高最低并分档次配套制度建设：政策、立法；机构设置；业绩；员工积极性等,3.例子（）春兰集团拿出12亿来推行员工持股（）从企业净资产中拿出25%量化给员工，其数量在11-12亿之间。其中主要的激励对象是四高，即高级经营人员、高级管理人员、高级科技人员、中高级

22、营销人员，购买股权数量分别是160万股、80万股、50万股（后两类）。对于职工则是90年以前进厂的可购买10万股，90年以后进厂的可购买8万股。经营层与员工持股比例为1：4。见“春兰集团的员工持股”一文,工行、建行江苏省分行和春兰方面达成协议，两家银行以股票质押方式向春兰全体员工提供90%的贷款。年利息在5%左右 春兰大部分普通职工仅需拿出8000元参与配股,（）到1998年底，鄂尔多斯公司已经建立了职工持股会，职工持股资金已达8000多万（）海尔内部职工持股会占海尔投资98%以上的股份。至2004年底，海尔投资已经实际控制了海尔集团650亿元资产，而在幕后，这笔资产的实际控制人是持股会内部的

23、海尔高管以及员工,三种方式的比较,股东分红才算参与了剩余收益的分配，买卖股票获得的资本利得严格来说不算分配了剩余收益的分配,第四节：股利理论,一、股利无关论二、股利相关论,股利：股息、红利股利理论：股利分配理论P256股利分配理论在实务中表现为股利政策,股利分配是现代公司理财活动的主要内容之一股利政策是公司经理们所面临的重要的财务决策股利理论可以指导股利分配实践,股利理论分类,一、股利无关论（MM理论）由米勒和莫迪格利安尼在1961年发表的“股利政策、增长和股票价格”一文中提出。分获1985和1990诺奖（一）要点完全市场下，股利政策不影响股票的价值或价格及公司价值。公司价值完全由资产的盈利能

24、力和风险组合或其投资政策所决定股东在股利与资本利得的选择上不存在净偏好。可“自制股利”,假设IBM公司计划当年增加投资10亿美元，其当年预计的盈利也是10亿美元。根据M&M股利政策无关论，IBM可以采取以下3种股利政策，其结果是一样的。（1）支付10亿美元的股利，另增发10亿美元的新股；（2）留存所有盈利(10亿美元)，不支付股利，也无须增发新股，股东将从今后IBM股票涨价获得现值10亿美元的资本利得；（3）设定股利支付比例X%，股东将获得X%的股利和现值(1-X%)的资本利得，二者的总和为10亿美元。,（二）MM理论的重要假设条件1.存在一个完整的资本市场单个投资者无法影响证券价格信息对称（

25、合约是完整的，无代理成本）无交易成本无税支付股利时可同时融资,2.未来投资机会和投资报酬的预期可以确定投资水平为新增资部分（新增融资、留存收益）3.理性行为假设,（三）MM理论的意义和不足结论由数学证明而得，因而是正确的。为随后的股利分配理论研究奠定了基石。理论假设与现实不符。如果股利政策与企业价值无关，那为何还要支付？股东为何会重视？,二、股利相关论.一鸟在手论（在手之鸟理论）P260戈登于1963年提出（）该理论的要点：投资者都是厌恶风险的，偏好确定的现金股利收入高额现金股利能降低投资者所要求的必要报酬率，从而导致股价上涨，企业价值增加,（）该理论的不足不能解释股东用现金股利重新购买公司新

26、发行股票的现象资本利得风险取决于投资决策，而不是股利支付率的高低,2.税差理论P264布伦南(1972)（）该理论的要点：投资者偏好资本利得（资本利得税率低；即使税率相等，资本利得也有递延效应）德国对个人股利收入与资本利得的课税税率分别为53和0，国内20与0，,所以，高股利会导致股价、股东财富下降；股利为零时，股价、股东财富达到最大化，故应采取低股利政策（）该理论的意义和不足放宽了MM理论中无税收差异的假设难以对现实经济中的股利支付现象作出合理的解释,3.追随者效应理论（顾客效应理论）P265埃尔顿、格鲁勃追随者效应：（）该理论的要点：股东的边际税率不同（资本利得税率低于现金股利的税率）股东

27、的富有程度不同,不同股东喜欢不同的股利政策（富有的？不太富有的？）低现金股利政策的公司吸引富有股东（购买），丧失不太富有的股东（出售）。当买大于售时，股价上涨，直到达到均衡状态。反之则股价下跌到均衡状态。,（）该理论的意义和不足任何股利政策都不可能满足所有股东对股利的要求，不必强求统一忽视了免税投资者,4.股利信息内涵假设理论（信号假设理论、信号揭示理论）John Lintner(1956)，Miller(1980)，Miller and Rock（1985）（）该理论的要点：投资者和企业管理当局在信息拥有量上是不对称的。买西瓜、鸡蛋等,股利是企业管理当局向外界传达其掌握的有关企业前景信息的一

28、种手段。而此信息是有内涵的（因包含着重要的未预期信息，会引起股价变动）P268,股利信号的价值取决于三个因素：股利变化的方向（增或减）、信号的性质（利好还是利空）、信号的作用（确认、澄清还是混淆）传递利好信息的股利减少会导致正的市场反应；而传递利空信息的股利增加则相反,（）该理论的意义和不足放宽了MM理论中“信息对称”的假设得到了大量的数据支持。投资者对股利削减的反应要远大于对同等股利增加的反应。无法解释为何不采用其他成本更低的方式来传递信息P269,5.代理成本理论迈克詹森70年代起（）该理论的要点：股利的支付能够有效地降低股东与管理层之间的代理成本P271股利的支付会增加股东与债权人之间的

29、代理成本,（）该理论的意义和不足股权集中的公司不需要降低代理成本，因而少派或低派，而股权分散的公司则相反。得到了部分研究的证实董事和经理不一定具有控制代理成本的主观意图放宽了MM理论中“信息对称”的假设？,股利之谜,通过派现来传递利好的成本很高，但公司为何仍要选择派现作为公司股利支付的主要方式呢？费雪布莱克（Fisher Black，1976）将上述现象称之为“股利分配之谜”(The Dividend Puzzle)。越研究就越像一个“谜”。,思考和作业题,1.思考题各种股利分配理论（MM理论、在手之鸟理论、税差理论、追随者效应理论、股利信息内涵假设理论、代理成本理论）的主要观点、意义和不足有哪些？2.作业题：见BB网“第二章作业题”,