证券保荐制度及其完善(金融课程论文).doc

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1、浅析我国证券保荐制度及其完善摘 要：保荐制度是从国外引入并运用于证券发行上市的证券市场管理制度。该制度的实施标志着我国证券的发行上市正从计划走向市场。保荐制度的引入将助于完善股票发行制度，提高上市公司质量，保护投资者的利益。本文将针对保荐制度的现状，分析其在运行、实施过程出现的问题，并就此提出几点完善的措施。关键字：保荐制度 认定标准 自律监管 证券保荐制度是指符合法定资格的证券经营机构推荐符合条件的公司公开发行证券和证券上市，并对所推荐的证券及发行人所披露的质量和承诺提供规定的持续督促、指导和担保的制度。保荐制度要求保荐机构及其保荐代表人负责对发行人的证券发行及上市进行推荐和辅导，并有责任核

2、实公司的发行文件与上市文件中的信息披露是否真实、正确、完整。我国证券保荐制度的确立是从2003年12月开始的，2003年12月中国证监会发布了证券发行上市保荐制度暂行办法(以下简称办法)，于2004年2月1日起正式施行。之后，2005年1O月27日颁布并于2006年1月1日实施的新证券法首次以法律的形式确定了证券保荐制度。结合办法及证券法的规定，并联系我国的实践，可以洞察出我国保荐制度的功能定位，也可以通过对我国保荐制度的研究，从中找到不足，并提出完善的构想。一、我国证券保荐制度的沿革我国证券保荐制度是证券发行制度逐步演变、发展的结果，是核准制下的一种特殊形式。我国证券发行制度经历过审批制、核

3、准制下的通道制，现在实行的是核准制下的保荐制。在1998年证券法实施之前我国实行的是审批制，这种体制是在实质管理的内容中加入了计划管理的因素，任何意欲发行证券的申请人，不仅须取得发行额度的许可，而且在发行前还须取得行政管理机关和证券管理机构的批准，发行审批部门对于发行人的申请采取实质审查制度。在1998年证券法实施之后，我国证券发行制度进入核准阶段，核准制的实质是核准机关对证券发行行使部分实质审查权，但不承担相应的法律责任，可以理解为审批制向注册制的过渡形式。这一阶段又具体分为两个时期：第一，“通道制”时期(2001-2004年)。我国于2001年3月开始实行核准制下的“通道制”，“通道制”是

4、在证券发行市场由行政审批制向核准制转变的过渡时期采用的一种行业自律办法。其核心是“证券公司自行排队、限报家数”，具体是指每家证券公司一次只能推荐一定数量的企业申请发行股票，由证券公司将拟推荐的企业逐一排队，按序推荐，所推荐企业发行一家即可再报一家，证券公司一次推荐的企业数量由中国证券业协会依据其上一年度的承销家数及发行质量具体确定。第二，“保荐制”时期(2004年1O月份以后)。证监会2003年12月28日发布并于2004年2月1日正式实施的证券发行上市保荐制度暂行办法，决定引入保荐制，以克服“通道制”造成的资源垄断、吃大锅饭等弊端。此后，在新修订的证券法中保荐制被确立，该法第l1条规定，股票

5、、可转换债券或法定实行保荐制的其他证券(新股发行)的公开发行，应当聘请具有保荐资格的机构担任保荐人。二、我国证券保荐制度的主要内容及特点（一）我国证券保荐制度的主要内容按照我国证券发行上市保荐制度暂行办法等相关的规定，我国证券保荐制度主要包括如下内容：第一，保荐制需要发行人公开发行股票必须有保荐机构保荐。保荐机构实行资格管理，证券公司可以依法登记为保荐机构。证券经营机构申请注册登记为保荐机构的，应当是拥有承销业务资格的证券公司，并向中国证监会提交自愿履行保荐职责的声明、承诺。第二，保荐机构应当有保荐代表人，保荐代表人实行注册登记。个人申请为保荐代表人的，应当具有证券从业资格、取得执业证书且符合

6、相关条件，通过所在任职的保荐机构向证监会提出申请，并提交有关证明文件和声明。第三，保荐机构的权利和义务。包括辅导责任；推荐责任；独立审核判断责任；协助配合责任；保荐工作协调；保荐工作持续督导等。（二）我国保荐制度的特点1、拓展了其适用的外延我国的保荐制度不仅适用于创业板市场，而且也适用于主板市场。根据证券法第十一条和第四十九条的规定，只要发行人申请公开发行股票、可转换为股票的公司债券，依法采取承销方式的，或者公开发行法律、行政法规规定实行保荐制度的其他证券的，均应当聘请具有保荐资格的机构担任保荐人，而不管其是在主板市场还是在创业板上市。保荐制度引入主板市场既是对我国证券市场的市场化程度低、包装

7、上市比较普遍的现实的应对也适应了保荐制度发展的国际潮流。2、拓展了其适用的阶段我国的保荐制度不仅适用于证券上市交易阶段，它还适用于发行阶段和上市后的一段时期。海外保荐制度主要适用于证券上市阶段，即发行人向证券交易所提出上市申请时须遵守保荐制度的规定。在证券公开发行阶段，相关信息披露主要通过承销商审慎地履行尽职调查和审查的义务以及追究发行人违反信息披露的责任而加以实现。根据证券法和暂行办法的规定，无论发行人申请公开发行依法采取承销方式或者法律、行政法规规定实行保荐制度的其他证券。还是申请股票、可转换为股票的公司债券或者法律、行政法规规定实行保荐制度的其他证券上市交易，都应当聘请具有保荐资格的机构

8、担任保荐人。保荐机构应当尽职地推荐发行人的证券发行上市，保荐机构在推荐发行人首次公开发行股票前，应当按照证监会的规定对发行人进行辅导。发行人的证券上市后，保荐机构应当持续督导发行人履行规范运作、信守承诺、信息披露等义务。保荐机构推荐发行人的证券发行上市应当按照规定对发行人及其发起人、大股东、实际控制人进行尽职调查、审慎核查，组织编制申请文件并出具推荐文件，推荐上市后的一段时期还应持续履行监督与督促义务。3、保荐制度同时强调保荐人和保荐代表人的职责保荐代表人作为保荐机构的工作人员，依照民事主体法律责任的承担原则，工作人员的法律责任由其任职的民事主体承担，个人不对外承担法律责任。我国的保荐制度在继

9、续强调保荐机构承担职责的同时，特别强调保荐代表人承担个人责任，以使保荐责任深人到保荐工作的各个具体环节，从而督促保荐代表人恪尽职守、勤勉尽责，实现保荐制度保护投资者的合法权益、促进证券市场稳定、健康发展的目的。三、我国保荐制度实施中的局限性（一）保荐人主体资格的认定标准有待进一步提高根据证券发行上市保荐制度暂行办法第十一条规定，保荐代表人的资格取得除了要具备证券从业资格，取得资格执业证书外，还要具备中国证监会规定的投资银行业务经历，参加中国证监会认可的保荐代表人胜任能力考试且成绩合格，所任职保荐机构出具由董事长或者总经理签名的推荐函，未负有数额较大到期未清偿的债务，最近三十六个月未因违法违规被

10、中国证监会从名单中去除或者受到中国证监会行政处罚。这个标准制定的很低，例如，具有投资银行业务经验的标准定的比较模糊，时间是多长，达到什么样的程度等。胜任能力考试又过于依赖笔试，而轻实践经验。依据证券发行上市保荐制度暂行办法第十条规定，保荐机构资格的取得标准：保荐代表人数量不少于两名，公司治理结构不存在重大缺陷，风险控制制度健全，最近二十四个月未因违法违规而被中国证监会从名单中去除。而结合证券法的规定，证券公司最低注册资本一亿元即可从事证券保荐业务，对于大多数证券公司来说，达到这个标准并非难事。保荐机构资格标准制定较低，不利于从大多数证券公司中择优，从而进行高质量的保荐工作。（二）保荐代表人与保

11、荐机构地位不平等 我国内地的保荐人制度实行的是双重责任，即保荐机构和保荐人都要承担保荐职责。但从现行的法律规定看，保荐代表人和保荐机构虽承担连带法律责任，但它们的地位却是不平等的。1、保荐代表人的独立性差证券发行上市保荐制度暂行办法第十一条和第十七条规定，个人申请注册登记为保荐人的，其所任职机构应当出具由董事长或者总经理签名的推荐函，当保荐机构撤回推荐函或者保荐人调离保荐机构时，保荐代表人将会被中国证监会除名。这意味着保荐代表人必须与保荐机构的意见一致，否则将失去保荐代表人资格。2、保荐机构相对保荐代表人责任不明确保荐代表人和保荐机构在保荐义务和法律责任上模糊不清，由谁承担保荐义务、处罚谁、处

12、罚的程度界定不清晰。在保荐机构的利益面前，保荐代表人的独立性差，然而在承担的法律责任面前，保荐代表人却承担了与保荐机构相同或者更重的责任。证券发行上市保荐制度暂行办法第六十五条规定的情况出现时，保荐代表人将被证监会除名。第六十六条规定发行人在持续督导期间出现违规情况时，中国证监会在三个月内将不再受理相关保荐代表人负责的推荐。内地的保荐制度过分强调了保荐代表人个人的责任，保荐机构的责任游离于监管之外。这就使我国的保荐制度变成了事实上的“保荐代表人制度”。（三）保荐人与发行人的信息不对称保荐人应尽职推荐发行人证券发行上市，核实公司发行文件中所载资料的真实、准确和完整，协助发行人建立严格的信息披露制

13、度，承担上市后持续督导的责任，并要承担连带担保责任。证券发行上市保荐制度暂行办法第四十九条赋予了保荐人可以行使下列职权：一是要求发行人按照保荐协议约定的方式，及时通报信息。二是允许发行人按照证监会、证券交易所信息披露的规定，对发行人违法违规的事项发表公开声明。三是可以行使中国证监会或者保荐协议约定的其他权利。但是这些权利如何实施法律却没有做出明确的规定，保荐人职权的实施将受到质疑。首先，法律要求发行人从自律的角度出发，自己主动通报法律和保荐协议信息，这样如果发行人刻意隐瞒一些事实的话，保荐人将通过什么渠道知道公司的经营状况和重大事项。其次，保荐人的保荐业务收入是证券公司的一项重要收入，保荐人利

14、益和发行人利益在一定条件下是息息相关的，只有证券发行人成功发行上市，保荐人才有利益。这样很难想象保荐人会舍弃利益恪尽职守，他会因经济利益而缺乏动力去主动获取发行人的情况。（四）证券公司角色混淆由一家证券公司同时从事保荐业务和承销业务易产生角色混淆。证券发行上市保荐制度暂行办法第五条规定，保荐机构负责证券发行的主承销工作，依法对公开发行募集文件进行核查，向中国证监会出具保荐意见。根据该条规定，从事证券承销工作的证券公司同时从事保荐工作。证券承销是要把证券销售出去，而证券保荐是对证券的品质进行担保。这样对证券公司这个利益主体来说，就容易为了取得利益最大化，对自己所承销的证券“自卖自夸”，在缺少合理

15、的监督控制机制情况下，同时作为保荐人和承销商的一家证券公司就会出现角色的混淆，两项职责之间的互相审查就会形同虚设。（五）保荐人与中介机构之间责任不清在证券的发行上市过程中，还会有其他的中介机构介入，如会计师事务所、律师事务所资信评级机构等。证券发行上市保荐制度暂行办法第二十四条规定，保荐机构对发行人公开发行募集文件中有中介机构及其签名人员出具专业意见内容，应当进行审慎核查，对发行人提供的资料和披露的内容进行独立判断。保荐机构所作的判断与中介机构的专业意见存在重大差异的，应当对有关事项进行调查、复核，并可聘请其他中介机构提供专业服务。并且第二十五条规定，保荐机构应当在推荐文件中做出有充分理由确信

16、与其他中介机构发表的意见不存在实质性差异的承诺。根据此规定，保荐机构需对中介机构的专业意见进行实质性的审查，这对保荐人提出了过高的要求。首先，会计、法律等专业性都很强，保荐人不可能是精通所有专业的全才，那么对这些中介机构的专业意见进行实质审查就会流于形式。如果再聘请专业人员进行一遍审查，肯定会造成资源浪费。事实上，会计师事务所出具的审计报告和律师事务所出具的法律意见书本身就具有法律效力，保荐人有理由相信它的真实性，中介机构对其行为本应承担完全的责任。保荐人与中介机构责任不清，会使保荐人承担的责任过大，而法律想通过保荐人制度“一保”保万事是不可行的。四、我国保荐制度的完善措施（一）建立督导期更长

17、的信息跟踪监督制度信息是投资者进行投资决策的依据，是发行人证明其股票投资价值的方法，还是解决一级市场发行价格扭曲的根本手段。如果发行价格是扭曲的，反映在二级市场上必然价格失真。因此，在一级市场的结构安排上，政府监管部门应加强制性信息公开放在首位。通过对信息公开的时间、格式和内容的明确规定，减少内幕交易，明确承销商、发行者等内部人的法律责任。而在现行的保荐制度下，“首次公开发行股票的，持续督导的期间为证券上市当年剩余时间及其后两个完整会计年度，上市公司发行新股、可转换公司债券的，持续督导期间为证券上市当年剩余时间及其后一个完整会计年度”。这项规定对于上市公司普遍存在的“第一年绩优第二年垃圾，第三

18、年ST”的“变脸”趋势的控制显然不到位。因此要建立保荐人对发行人信息公开监督期限更长的督导期，督导期应覆盖发行上市后的整个上市公司存续期，形成有效期更长的动态监管：对上市公司所公开的信息的真实性、充分性和及时性进行监督性的跟踪核查，减少信息不对称现象，以提高投资者的信心。（二）提高保荐代表和保荐人的进入门槛要加强对保荐主体的规范和监管，为保荐制度的正常运行奠定良好的基础。保荐代表人资格考试除了考察其业务知识外，还应重点加强其操作经验、敬业精神和诚信程度的考察：提高保荐人的入门资金等条件；借鉴律师与律师事务所、会计师与会计师事务所的管理方式，保持保荐代表与保荐人的独立性、流动性。（三）完善保荐人

19、的责任承担机制1、重视保荐机构应承担的责任我国内地的保荐制度存在着保荐代表人责任过重，保荐机构承担的责任较轻，或忽视保荐机构责任的问题。比如在“江苏琼花事件”中，保荐代表人受到了证监会三个月不受理其推荐项目的处罚，这个案件中保荐机构承担了什么责任，一直没有下文。内地保荐制度完善应强调保荐代表人和保荐机构的独立性，明确要重视保荐机构的尽职审查职责，使其承担应承担的责任。2、明确保荐机构和其他中介组织的责任每一个中介机构的业务范围各有不同，在各自的业务上各有其优势，它们在证券市场上所发挥的作用也是各不相同的。针对不同的中介机构，立法应设计它们对证券的发行上市承担不同的责任。保荐机构和其他中介组织责

20、任不明朗，由保荐机构承担本应由中介机构承担的责任，是不现实的，也是不可行的。在保荐机构和中介机构所承担的责任之问应设计合理的衔接，使其各得其所，这样可以避免我国内地证券市场对保荐人过分依赖的局面，减少保荐机构和中介组织的责任推诿，同时也可使保荐机构的保荐工作向精细化发展，中介机构工作向更专业化发展。3、完善保荐人的法律责任体系保荐人责任体系包括保荐人的民事责任、行政责任、刑事责任。刑事责任作为最严厉的处罚形式，可以对违法行为起到最好的遏制效果，民事责任的经济赔偿对保荐人也是一种较为有效的处罚形式。我国内地现行保荐制度责任体系的特点是重行政处罚，轻刑事和民事责任。就行政责任而言，证券发行上市保荐

21、制度暂行办法中多处使用了对违反相关职责的保荐机构和保荐代表人，证监会于一定时期内不受理其推荐的办法，即所谓的“冷待对待”。根据违反职责的轻重不同，分别被处以3个月、6个月，最长l2个月的冷待对待。这个处罚力度对保荐人来说是偏轻的，不能够形成足够的威慑。例如，第六十一条规定，保荐机构违反法律、行政法规的规定，唆使、协助或参与发行人干扰证监会及其股票发行审核委员会的审核工作，证监会自确认之日起三个月内不再受理保荐机构的推荐，这种违反保荐人诚信，侵害投资者的行为理应进行重罚。这种行政处罚措施适用于诚信程度较高的证券市场。保荐制度责任体系应改变这种处罚过轻的局面，同时可以增设对保荐人的经济处罚措施，增

22、加保荐人的违规成本。因此，保荐制度责任体系可多种责任形式结合使用，适当加强民事赔偿范围和标准，对保荐人严重违反职责的行为，应结合使用刑事处罚。（四）完善保荐行业自律监管保荐制度的本质是将发行风险判断由监管部门转移到市场主体身上，同时也将部分监管职责从政府监管转移到行业自律监管，这有利于进一步形成政府监管、行业自律监管、公司内控的三重监管体系。我国证券市场监管制度长期以政府监管为主导，自律组织的监管始终处于缺位状态，如中国证券业协会的自律功能目前主要集中于服务项目，自律约束和监管机制尚未健全；证券交易所也不是真正意义上的会员制自律机构，体制上的依赖性决定了自律机构在市场组织和管理方面缺乏自主性和

23、主动性。此次证券法修订中的一个重要变化就是证监会开始向交易所放权，为交易所自律监管的发展提供了更大的发展空间，今后，包括交易所、行为协会在内的自律监管应在保荐制度运行中发挥更大的作用。1、明确和细化保荐人的职责明确和细化保荐人的职责有利于分配和衡量保荐人、中介机构、发行人三者之间的责任，以确保各司其职。暂行办法规定：保荐机构及其保荐代表人履行保荐职责，不能减轻或者免除发行人及其高管、中介机构及其签名人员的责任。但是，法律法规并未规定保荐人、发行人、中介机构的责任如何分配和衡量。通常认为，保荐人承担的是一种担保职责，其实保荐人承担的是一种法定的担保职责承担这种职责应分情况区别对待。对于专业部分，

24、如专业中介机构所出具的专业意见，保荐人只应承担补充性的担保责任。事实上，其它实行保荐制度的国家和地区也未要求保荐人对中介机构出具的专业意见进行实质审查。因此，应对具体情况作具体规定，明确划分保荐人和中介机构的责任，再根据保荐人责任的大小采取相应的处罚措施。2、保荐人制度应从“双保制”回归到“单保制”目前我国实行的保荐人制度是“双保制”，即强调保荐机构和保荐代表人的职责，保荐机构发挥职责和作用主要依靠保荐代表人。在暂行办法中也主要规定了对保荐代表人的种种惩罚措施，而对保荐机构的惩罚措施却很少。但是保荐代表人个人承担连带责任的能力是很有限的，如果保荐机构不承担责任，会给投资者造成很大的损害。因此，

25、应借鉴香港的保荐人制度，即强调保荐人商号(或机构)的整体能力，强化保荐机构的法律责任，恢复保荐人制度“单保”的本来面目。这种回归可使保荐人与保荐机构之间的职责更加明确，解决保荐机构“荐而不保”、“荐而难保”的问题。3、推行强制责任保险制度按照赔偿原则，保荐人所承担的赔偿额是巨大的，一般难以承受。如果完全支付赔偿额。保荐人可能因此破产，退出保荐市场；如果保荐人不承担赔偿责任，则既会导致保荐人没有责任感，肆意侵害相关主体的合法权益，也有失公正。保荐人虽应承担赔偿责任。但要充分考虑实际情况，确定保荐人的责任负担。建立强制责任保险制度对于减轻保荐人的责任负担、满足受损者的赔偿要求具有重要意义。我们应强

26、制规定在保荐工作开展前,保荐人和保荐代表人必须投保责任险，根据发行人发行证券的规模确定具体的投保额，以保护投资者和保荐人的共同权益。五、结束语保荐制度设立的目的是通过保荐人在投者和融资者之间发挥桥梁作用，增强投融资双方的诚信度，缓解证券市场由于信息不对称所导致的逆向选择和道德风险，从而保证投资者的利益，提高融资与监管效率，通过落实证券公司等中介机构及其从业人员的责任，加强市场诚信建设，培育市场主体，强化市场约束机制，提高上市公司质量，但在实施中仍然存在一些问题。保荐机构应充分发挥保证市场质量方面的作用，提升投资银行诚信水平与专业服务质量。保荐制度是发行核准制的基础，应该继续完善。保荐机构需要加强责任和诚信意识，强化保荐代表人日常管理，建立严格的内部质量评价制度与多层次风险控制制度，勤勉尽责，为资本市场把好质量关、规范关。各保荐机构应进一步加大投行业务投入，加强投行队伍建设，树立专业形象和市场品牌，打造核心竞争力，以适应多层次资本市场加快发展的需要。参考文献1 杜煊君.中国证券市场的监管M.上海财经大学出版社,2002: 2028 2 刘运宏.保荐制度的问题与完善J.法学杂志,2007（1）: 133145 3 吴晓东.浅析保荐人制度的价值J.理论前沿,2003（2）: 2127 4 倪浩嫣.证券法律制度研究M.中国检察出版社,2006: 4149