汇率传递.doc

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1、金融:汇率变动传递效应的文献综述 汇率变动率高的国家汇率传递弹性系数大，而影响各国问汇率传递效应的宏观经济金融变量包括通胀率，货币供给的增长，名义汇率变动率等。汇率传递问题是开放宏观经济学研究的核心问题之一。传统的观点认为，汇率变动可以传递至消费者价格，从而通过改变相对价格，产生支出转换效应。因此通过本国货币的贬值，可以改进贸易盈余。在最早的弗里德曼那里，在价格名义刚性等的假设下，汇率变动与进口价格之间是一一对应的关系。因此，他力挺浮动汇率制，以避免本国经济受外部经济波动的冲击。这是的完全汇率传递效应没有引起足够重视。后来将微观基础融入宏观分析中，研究表明汇率是不完全传递的。依据基本的经济学原

2、理汇率传递效应与PPI，CPI，进口价格等的相关性是很明显的。但相关程度如何的确定关系到支出转换效应的强弱。但汇率波动对国内经济完全没有影响时，就产生了“汇率失联”。大量实证研究表明，不管是第一阶段，即对进口价格，还是第二阶段，即对CPI，汇率传递效应都是不完全的。已有的研究认为其原因包括价格名义刚性，消费者货币定价，价格歧视，市场分割，成本加成的调整，分销成本，运输成本，竞争压力等。 汇率传递效应不同对应着不同的最佳货币和汇率政策的选择。汇率传递效应的大小和速度对应正确预测通货膨胀和货币政策的价格传导效应是必不可少的。Devereux，Engel(98)从社会福利最大化的角度对最佳汇率制度的

3、选择进行研究，认为最佳汇率制度的选择取决于企业生产者货币定价(PCP)还是消费者货币定价(LCP)。当用消费者货币定价时，在浮动汇率制下，本国消费的变化不受外国货币供给量变化的影响。当用生产者货币定价时，浮动汇率制下汇率的调整使消费的变动小，但汇率变动本身导致平均消费水平的降低。因此，在按市定价(PTM)下浮动汇率制优于固定汇率制；在PCP情况下，没有明显占优的汇率制度。当风险厌恶程度很高时，从福利角度，汇率变动的成本是很大的，这时固定汇率制更有优势。国外关于汇率传递方面的文献是非常多的，下面对20世纪90年代以来的重要文献进行简单的梳理。Knetter(1995)研究了6个美国出口产业和10

4、个德国的出口产业，认为美国的出口价格对汇率变动的涨跌不敏感。但发生价格调整时，它会放大汇率变化对消费者货币价格的影响。德国出口价格对汇率涨跌更敏感，价格调整能稳定目标市场的消费者货币价格。Goldberg(1995)通过对19831987年美国汽车产业的分析，结论是进口产品的美元价格对汇率的变动的反应不敏感。这种价格惰性反应了不完全竞争市场有差异产品的按市定价行为(PTM)。汇率传递效应对进口价格的影响是不对称的。美元贬值对进口价格的影响程度大于美元升值时的影响程度。进口的日本汽车价格传递系数比德国汽车的传递系数小，主要是德国和日本汽车的需求价格弹性系数及其波动率不同所致的。同时，他认为贸易限

5、制会影响汇率的价格传递效应。同时模型显示居民过去的消费习惯影响现在的购买行为，当生产者考虑这些因素，并且认为汇率的变动是暂时的，在汇率变动的成本冲击时只会部分提高价格，即不完全传递效应。Goldberg，Knetter(1996)认为一价定律不成立和不完全价格传递效应都是由三级价格歧视造成的。不同产业之间有很大差异，但多数情况下汇率变动的大部分影响被目标市场的成本加成调整所抵消。各国金融市场应看成是分割的而不是一体化的。McCarthy(99)对9个工业化国家19761998的样本区间内研究了汇率波动对进口价格指数，PPI，CPI的传递效应。汇率波动对进口价格指数影响程度最大，其次是PPI，对

6、CPI的影响程度最小。9个工业化国家之间的传递效应也是不同的。比利时和挪威的传递效应最大，瑞士和瑞典的几乎没有传递效应。他认为与进口份额的高低，汇率变动率，GDP波动率和竞争程度相关。脉冲响应函数和方差分解的结果认为汇率和进口价格冲击对后布雷顿森林时代的低通货膨胀的影响是微弱的，但对通货紧缩有显著的作用。Taylor(2000)认为传递效应即企业定价能力的降低是与许多国家的通货膨胀程度的下降直接相关。他运用有微观基础的定价模型指出可觉察的成本变化的低持续性导致了低的传递效应。通货膨胀与通货膨胀的持续性正相关，表明低通胀造成了低的传递效应。因此，定价能力即传递效应与产出和低通胀处于动态良性循环中

7、。因为当企业预期成本和其他企业的价格变化是不稳定的，即非持续时，他们只对价格做很少程度的调整。但是当预期货币政策和成本的变化是长期持续性时，这种良性循环关系就会即可消失，即预期在低传递效应中起到重要作用。汇率传递效应对消费者价格指数的影响程度小于对进口价格指数的影响。一个解释是当地分销成本。本地企业进口中间投入品然后在组装加工成最终产品，用国内货币定价以避免其价格相对其他消费品价格的大幅波动。在外国出口商用生产者货币定价(PCP)，国内企业面临来自包括非贸易部门的巨大竞争压力时，而且非贸易部门占比足够大，它会倾向于用国内货币定价，这样汇率波动对进口价格的传递效应是完全的，而对消费者价格指数的影

8、响是完全被隔离了。汇率波动对CPI的传递效应小于对进口价格的传递效应取决于产业竞争压力(Bacchetta，Wincoop(2002)。ElkeHahn(2003)运用VECM模型分析了外部冲击对欧元区通胀的传递效应。他分析了分销链中不同阶段价格对外部冲击的反应，包括非能源类进口价格指数，生产者价格指数，协调的消费者价格指数(HICP)。实证结果表明，进口价格冲击对通胀的传递效应最大，其次是汇率波动和能源价格变动的冲击。外部冲击传递效应的大小和速度伴随分销链条长度的增加，对处于分销链不同阶段的价格的影响会下降。传递效应阶段的数量决定价格调整的速度和程度。分销链即传递阶段的增加意味着不同阶段不完

9、全传递的累积和各个阶段时滞的累积。模型稳定性研究表明汇率传递效应是在样本区间是稳定的。在开放经济宏观模型中将汇率传递作为内生变量进行分析。结果发现汇率变动率与经济结构的关系受到汇率传递的影响。汇率传递的程度与一国货币政策的相对稳定性有关。货币增长量变动率相对较低的国家拥有相对较低的汇率传递效应。反之，则汇率传递效应较高。传递效应取决于货币增长率方差的相对水平而不是方差的绝对水平。当两个国家的货币政策的不稳定性增加同样的水平时，汇率传递效应不受影响。汇率的波动率与汇率传递效应是双向作用的。当汇率的波动性比较大时，促使企业遵循PCP定价，导致传递效应的增强，而这可以减缓汇率的波动。 同时，当国内与

10、国外商品的替代弹性系数越低，边际成本越稳定，传递效应越高。Campa，Goldberg(2005)运用19752003年的季度数据对23个0ECD国家汇率传递效应对进口价格的影响进行了分析。结果认为在短期内大量事实表明汇率变动对进口价格是部分传递的，特别是在制造业更明显。长期内汇率变动对大部分进口产品的价格传递更接近完全传递。汇率变动率高的国家汇率传递弹性系数大，而影响各国问汇率传递效应的宏观经济变量包括通胀率，货币供给的增长，名义汇率变动率等。与Taylor，Devereux和Engel他们的结论一致。在进行模型的稳定性检验时，发现传递效应的弹性系数在样本区间内下降，主要原因是这些国家在样本

11、期间内进口篮子中商品组成成分发生了显著的变化，能源类所占比例下降，工业制品类比例提高。Faruqee(2006)运用VAR，根据欧元区19902002的月度数据，研究了汇率变动对欧元区价格链的影响，包括对进口价格，出口价格，贸易条件，PPI，CPI，工资等。实证结论是短期内汇率冲击对所有价格链的影响都低。随时间的推进，汇率的价格传递效应在增强。其中影响最大的是进口价格，对工资和CPI的影响相对较小。汇率变动对进口价格和CPI的影响由当地零售部门很分销成本决定。汇率变动对进口价格和出口价格传递效应的不同，显示了欧元区本国企业和外国企业定价行为的不对称，即进口价格是消费者货币定价，出口价格是生产者

12、货币定价。Mwase(2006)运用SVAR模型，脉冲响应函数和方差分解分析了19902005年汇率传递效应对坦桑尼亚通胀的影响。发现汇率传递效应对通胀的影响在降低，尽管在此期间货币在贬值，从90年代早期的低传递效应到自中期起的完全没有传递效应。其原因是货币政策的改变，中央银行积极干预控制货币供给量的增长，私人部门对通胀预期的改变，伴随经济结构改变带来的生产效率的提高，竞争压力的增强，进口关税的下降以及CPI篮子中进口商品所占比重的下调。Gopinath，Itskhoki，Rigobon(2007)认为汇率的价格传递效应与定价货币的选择有关。他们运用BLS(BureauofLaborStati

13、stics)的数据研究了美国和其他11个主要贸易伙伴以美元标价进口商品价格和非美元标价进口商品价格的汇率传递效应。实证结论是美元标价商品的汇率传递效应平均为25，非美元标价商品的价格传递效应为平均95，而且这种差距在价格可调整的情况下仍然存在。定价货币的选择不能仅通过汇率冲击对长期传递效应或所期望的传递效应的影响来推测，它由动态的期望传递效应的路径和价格刚性的持续期所决定的中期汇率传递效应(medium-run)决定。他们运用Calvo和菜单成本模型分析影响汇率不完全传递的因素：需求偏好引起的变量成本加成和生产中的进口投入品。成本加成的弹性和生产成本中进口投入品所占比例越小，企业越倾向于用生产

14、者货币定价。而按市定价能力足够强，即使企业成本全部以生产者货币形式发生，它也会选择消费者货币定价。这与把定价货币的选择作为外生变量是截然不同的。人民币汇率变动的不完全价格传递效应研究/On the Effects of Renminbis Incomplete Exchange Rate Pass-Through to Prices汇率的变动会导致进出口商品的价格变动，进而对一国整体价格水平产生影响。然而，大量的实证研究发现，汇率的变动往往并不是一对一地反映到进出口商品的价格上来，这一现象在国际经济学研究中称为汇率变动的“不完全传递效应”。1970年代初布雷顿森林体系崩溃以来，世界各国之间的汇

15、率大起大落而进出口价格却相对稳定，这是国际经济学家对汇率传递问题展开研究的主要原因，目前它仍然是外部调整议题的重要研究内容。随着我国改革开放进程的发展，特别是1994年我国有管理的浮动汇率制度建立以来，汇率在我国经济发展中的地位和作用日益重要，与汇率变动有关的主题已经成为中国开放经济研究的重要内容，人民币汇率问题也越来越受到世界各国的普遍关注。然而，长期以来在汇率与贸易关系的研究方面，国内研究者一般只分析汇率变动与贸易差额之间的关系，而忽略了其中的中间环节，即汇率传递问题，从而导致了对人民币汇率变动效应分析的不全面。本文遵循由普遍到特殊的逻辑思路，在对影响汇率传递的因素进行详尽的模型分析与广泛

16、论证的基础之上，基于不完全竞争的分析框架建立模型，并将其应用于对人民币汇率传递问题的分析研究。通过本文的研究，试图对以下问题做出回答：人民币汇率变动对我国商品进出口价格的影响程度和速度究竟如何，到底哪些因素会影响人民币汇率变动的传递效应？全文共分为九章：第一章是导论。主要介绍了研究的主题及背景，研究思路和方法，整个文章的分析框架以及创新点和进一步深入研究的建议。第二章是文献综述。主要从理论和实证两方面总结了对不完全汇率传递现象进行解释的分析框架。首先对本文研究的概念进行了界定与说明，然后阐述了汇率变动对贸易品价格以及最终消费品价格的传递机制。在此基础上对研究不完全汇率传递的理论方法进行了述评，

17、最后总结了国内外关于汇率传递实证研究的主要方法和结论。本章的目的不仅在于回顾和总结该领域里已有的研究成果，也为后文的研究分析提供理论指导和方法借鉴。第三、第四和第五章从理论层面，借助于相关理论模型分析了不完全汇率传递的影响因素。第三章强调了不完全竞争的市场结构，国际市场的分割以及沉淀成本的存在对贸易品价格汇率传递的影响，重点分析了贸易厂商在不完全竞争市场结构下的依市场定价行为。同时还分析了贸易品价格本身可能存在的粘性对汇率传递的影响。第四章则以最终消费品价格汇率传递为分析重点，研究了消费品价格不完全传递的影响因素。强调了贸易中的中间投入品与非贸易品所起的重要作用，同时分析了跨国公司的存在以及贸

18、易竞争的国际化对汇率传递的影响，并将分析由两国模型拓展到多国框架。第五章阐述了深层次的实际经济冲击对汇率以及汇率传递的影响，同时论述了汇率传递中的一个重要现象，那就是汇率传递的非对称性，在详细的模型论证基础上分析了汇率变动大小和变动程度引起的非对称传递现象。这一部分理论研究形成了后文分析的总体理论框架。第六章是在前面研究的基础上，借鉴已有的研究成果，在不完全竞争市场结构下建立了一个汇率传递分析模型，并进行了较为详尽的讨论与扩展分析，在此基础上使用模型对人民币汇率传递问题进行了论证。这一章为后面人民币汇率传递问题的实证研究提供了分析基础。第七章和第八章是实证研究。在第七章里，我们借鉴前文研究提出

19、的完整的汇率传递分析框架，建立了实证分析模型，并使用协整与误差修正模型方法研究了中国的汇率变动对进口价格的传递效应。这一章中我们按照标准统计方法构建了我国商品进口价格指数，将其应用于对中国汇率传递问题的实证分析，并对实证研究结论进行了细致的稳健性检验，以保证模型设定和变量选取上的合理性与适用性。第八章中我们尝试在更加细分的产品类别基础上，使用基于分布滞后模型的实证方法研究人民币实际有效汇率对我国商品出口价格的影响。同时，我们还使用协整分析方法，对总体商品出口价格的汇率传递程度进行了实证检验。这一章的实证研究使得我们可以辨别不同分类商品的国际竞争力，同时也对不同时期的汇率传递率进行了对比分析。第

20、九章是本文研究的总结以及不完全的汇率传递对人民币汇率体制的政策含义分析。 The changes of exchange rate can make prices of goods import and export changes, and then influences a countrys overall price level. However, many empirical investigations have proved that the extent of exchange rate change has not been reflected by the changes o

21、f goods price of import and export one-to-one. This phenomenon is called the incomplete exchange rate pass-through in the international economics. Since the beginning of 1970s the breakdown of the Bretton woods agreement, the exchange rate between countries exhibits large volatility but the import a

22、nd export price are relative stability, this is the primary reason that international economist launched the researches to the exchange rate pass-through, at present it is still one of the most important issues of external adjustment. With the development of our countrys process of reform and open u

23、p policy, especially the establishment of the managerial floating exchange rate system in 1994, the exchange rate is becoming important increasingly in our countrys economy, the issues relevant to exchange rate has become important content in the researches on Chinas open economics, the issues relev

24、ant to Renminbis exchange rate changes have also received more and more attentions from the whole world. However, generally most domestic researches only analyzes the relations between exchange rate change and the balance of trade directly, hardly deal with the middle process, namely the exchange ra

25、te pass-though effects, has caused incomplete analysis to the effects of Renminbis exchange rate change . This dissertation develops an model based on an incomplete analysis framework, all these are based on comprehensive model analysis and demonstration about the factors that influence the pass-thr

26、ough effects, followed the logics from general to special logical mentality, then uses the model analyses Chinas exchange rate pass-though effects. The main target of this dissertation is try to resolve following problems: what is the effects that Renminbis exchange rate change to prices? what facto

27、rs will influence the pass-through effect? Its organized as follows: The first chapter introduces the objectives and backgrounds of the research, proposes the basic methodology and general ideas of the study, including the analysis framework and further research suggestions. The second chapter is li

28、terature review. It summarizes the analysis framework about incomplete exchange rate pass-through theoretically and empirically. After the definition of exchange rate pass-through, the dissertation expatiates the mechanism that exchange rate changes on tradable price as well as the final consumable

29、price, then reviews the researches on incomplete pass-through. The purpose of this chapter is not only reviews the research papers, but also provides the theoretical instruction and the method reference for the later research. The third chapter emphasizes the influences of incomplete market structur

30、e, the international market segmentation as well as the sunk cost to the tradable price exchange rate pass-through. The key point is firms pricing to market behavior under imperfect competitive market structure. It has also analyzes the influences that come from price stickiness. The fourth chapter

31、investigates the factors that influence exchange rate pass-through of the consumable good price, pay more attentions to the imported intermediate goods and nontradable goods. It also analyses the influences of multinational corporation and the competition internationalization on the exchange rate pa

32、ss-through, it also expands the model to multi-country frame. The fifth chapter elaborates the deep economic attacks effects on the exchange rate pass-through, and investigates the important phenomenon of asymmetric pass-through. The chapter analyses the asymmetry effects come from the level of exch

33、ange rate change and direction based on model demonstration. The sixth chapter constructs an exchange rate pass-through analysis model, which is based on the former research , within the imperfect market structure. It also carries on more exhaustive discussion and deeper analysis, and provides argum

34、entation about Renminbis exchange rate pass-through issues. This chapter forms the research framework for succedent empirical analysis. The seventh chapter performs an empirical research about Chinas import price pass-through. Firstly we construct an empirical analysis model based on former framewor

35、k, then do the empirical analysis by cointegration and error correction model. Another key point of this chapter is we construct the goods import price index by goods unit value, we also carry on careful robust test to the results. The eighth chapter researches the exchange rate pass-through issues

36、of Chinas goods export in more subsection. The main method is distributed lag model and cointegration analysis. The empirical research can help us to distinguish the international competitiveness of different export sectors. It also compare the pass-through difference between two period. The ninth c

37、hapter summarizes the main results, and gives some policy analysis for Reminbis exchange rate system based the incomplete pass-through. 上一篇论文： 企业库存管理的优化/optimization of enterprises inventory management本文来自: 聚合吧( 详细出处参考：人民币汇率升值压力是怎样形成的http:/finance.QQ.com 2006年06月16日07:15 新华网 前不久，人民币对美元的汇率跌破了8:1的比价，这

38、表明人民币在升值的道路上又被迫向前推进了一步。然而，我们必须冷静地思考一下，人民币升值究竟有没有道理。 全国格斗大赛开始银行卡 安全快捷换Q币沟通无极限手机Q时代魔法表情秀出百变心情全国格斗大赛开始QQ秀秀出个性真自我从统计数据上看，自2003年以来，中国的国际收支出现了罕见的三顺差态势。不仅是贸易经常项和外商来华直接投资发生了大规模顺差，就连长期来一直为负的错误与遗漏项也发生了大规模的顺差。从三顺差的国际收支表出发，经济学家们会很容易地得出人民币汇率必须升值的政策结论。但是，这样的政策结论其实是很不科学的，因为中国的国际收支顺差事实上是不太可能通过升值来加以消除的。 首先，中国的贸易顺差源于

39、缺乏内需。从中国最终需求的结构看，不仅投资占GDP的比重长期偏高，而且投资的增长率还处于一种持续上升的状态，2000年中国投资支出占GDP比重约为36%左右，到了2004年，该比重则高达44%以上。与此相反，国内居民的最终消费率则持续下降，消费支出占GDP的比重已经从2000年的61.1%下降至2004年的53%左右。如果将中国的数据与国际平均水平作一个比较，那么中国内需不足的问题就会变得更加一目了然。从资本形成率上看，自2000年以来世界平均水平不仅显著低于中国而且持续下降，已经从2000年的22.5%下降至20%以下。再从最终消费率看，世界平均水平自2000年的77.2%持续上升至2004

40、年的80%左右。中国投资增长率高意味着产出规模大，中国居民最终消费支出的比例不断下降则意味着不断增加的产出不能被国内消费所吸收，于是过剩的供给就只能通过出口来加以出清，中国的贸易顺差也就呈现节节攀升的趋势。 其次，中国资本项目下的国际收支顺差主要是由大量外商直接投资的进入所造成的。中国为什么会有如此巨大规模的外资流入呢？从中国商业银行不断增加的居民存款余额来看，中国其实并不缺少资金，在这种情况下，中国还需要通过大规模引进外资来推动中国经济的增长，这只能说明中国缺乏好的企业和企业家，因为没有好的企业和企业家，所以尽管中国的储蓄率很高，却不能有效地转化成为生产性的资本来推动经济增长。由外商直接投资

41、所带来的不仅是一笔资本，而且还是一种技术和一种新型而又有效的管理，更重要的是还可以带来企业家精神，从而可以有效地解决中国经济转型时期企业家要素与企业家精神短缺的问题。当中国需要通过引进外商直接投资来实现经济增长的时候，外商也愿意进入中国市场进行大规模的投资，这是因为中国廉价的劳动力和高速增长的经济可以为它们提供难得的获利机会。如果把上文中所提及的中国缺乏内需的约束条件考虑在内，那么大规模的外商直接投资又会因为中国缺乏内需而选择加工贸易的模式而导致贸易顺差的进一步扩大。由此可见，由外商直接投资进入中国而导致的资本项下的国际收支顺差与经常项下的国际收支顺差具有相互促进的特征。 最后，开始于2003

42、年的错误与遗漏项下的顺差可以说是以上两个项目长期顺差的必然结果，当然，其中一个极为重要的促成因素则是人民币汇率制度的改革。不断增加的经常项目和资本项目下的国际收支顺差必定会给人民币带来巨大的升值压力，当这样的看法一旦变成市场共识，那么就会有国际游资通过各种非正规渠道进入中国来投机套利，于是就会发生中国国际收支账户上错误与遗漏项下与日剧增的顺差。特别是当中国有关当局决定改变人民币汇率的形成机制、并打算放弃盯住美元的固定汇率制度时，人民币汇率升值的预期便会在短期内陡增，从而吸引了更多的套利投机资本的流入，而这反过来又会进一步加强人民币的升值压力，这就是金融学家们通常所说的“自我加强”式的升值。 怎

43、样才能缓解人民币的升值压力 分析表明，升值本身并不能够降低人民币的升值压力，那么对内的宏观调控能否起到作用呢？ 从对内的宏观经济调控来看，旨在控制投资增长的紧缩政策大致产生了以下一些消极效应：第一，投资增长率的下降引起了中国进口的下降，而这又会引起贸易顺差的增加；第二，投资增长率的下降还会导致就业增长率的下降，而这又会加剧中国内需不足的问题，从而导致出口增长率的进一步上升，其后果也是贸易顺差的增加；第三，处在经济起飞阶段的中国有足够的经济增长空间，当政府的宏观调控政策紧缩了国内投资时，却给进入中国的外商以巨大的投资空间，结果，中国的经济增长率在宏观调控下不降反升，并且，在中国企业投资紧缩、外商

44、投资蜂拥而入的情况下，中国宏观调控的实际效应是让外国投资者获得了增长的机会；第四，由宏观经济调控所造成的贸易顺差的增加和外商大规模追加投资的后果是中国的国际储备出现进一步上升的趋势。 采劝对内转变经济增长方式、对外保持人民币汇率稳定”策略 面对这样的局面，我们究竟应当采取怎样的政策措施才能真正有效地缓解人民币的升值压力，使中国经济走上健康增长之路呢？基于中国的国情，我们认为“对内转变经济增长方式、对外保持人民币汇率稳定”的策略是比较可取的。 针对总量的宏观调控不能有效地降低人民币的升值压力，我们建议政府应当转而使用“对内转变经济增长方式”的策略。经济增长方式的转变是指从劳动贫困性的向劳动富裕性

45、的转变、或者是从消费压抑性的向消费释放性的转变，其目的就是在于创造与增加内需，而不是传统意义上所说的刺激内需(当人们手中没有现金流量的时候，刺激内需的做法实际上是没有意义的)。总结国际经验、汲取中国历史上的教训，我们认为采取城市化与工业化并行的发展战略是一种可以有效地达到上述目标的方法。因为城市化与工业化并行的发展战略可以同时缩小城乡与工农之间的差距，并且还可提供巨大的集约化的消费空间。 对外采取保持人民币汇率稳定策略的理由 那么，为什么对外又必须采取保持人民币汇率稳定的策略呢？ 首先，对于一个存在大量失业和过剩劳动的国家来说，名义汇率升值的作用是不大的，因为升值政策一定会被微观主体的冲销行为

46、(即降低名义工资或者实际工资的行为)所抵消而招致实际汇率的贬值。因此，对于像中国这样一个存在大量过剩劳动的发展中国家来说，在汇率政策上其实只有非常有限的选择：要么贬值、要么维持既定的汇率保持不变，而升值则是万万不可行的。经常会有人以日元升值促使日本企业增强创新能力为由主张中国也应当通过人民币汇率升值来提升中国企业的创新能力。在这里必须澄清以下事实：第一，日本企业的创新能力其实并不强，日本企业比较擅长的是技术革新；第二，日元升值后，日本企业开始大量对外投资，目的在于寻找低成本的生产地；第三，随着日本企业的大量外逃，日本的经济走向衰退，日本的失业也随之增加。由此可见，企业创新首先在于企业制度和企业

47、生存的环境，而不是在于价格(汇率)的变化。 其次，中国是一个缺乏内需又处在经济起飞和高速增长期的发展中国家，产业结构具有十分明显的出口导向性质，而且贸易依存度也非常之高。在此背景下，第一，中国应当尽可能地低估汇率；第二，在今天的国际环境已经不再允许人民币像1994年那样大幅贬值的情况下，中国至少应当保持汇率的稳定，否则规模巨大的贸易部门就会被完全暴露在外汇风险之下。第三，为了保持人民币汇率的稳定，我们还要坚持现有的人民币汇率定价制度保持不变。只要定价制度变了，保持一种稳定的汇率水平就是不可能的事。虽然经济学家们为汇率定价问题提供了诸多的理论和模型，但是从当今世界的货币体系来看，世界货币的定价权

48、实际上掌控在美国手中。不论是布雷顿时代，还是后布雷顿时代，美元在实际上都充当着世界本位货币的功能，而发行美元的美国则扮演着世界中央银行的功能。在这样的世界货币体系下，除了美元之外，世界其他货币几乎没有什么定价权可言。 这可以2002年前后世界主要货币的汇率变动来加以说明。在2002年前，基于良好的经济基本面，美国采取的是强势美元政策，于是世界主要货币如欧元与日元，不管它们发行国的基本面如何，在美元强劲的升值走势下，不得不处于长期贬值的状态。但是，在2000年纳斯达克股票市场暴跌、2001年911事件和2002年美国大公司财务造假案的连续冲击下，美国经济基本面开始逆转，为了防止国际资本外逃，美国

49、转而采取了弱势美元政策，结果不管欧元区国家的经济基本面如何、也不管日本的经济基本面如何，欧元与日元又不得不走上升值的道路。由此可见，世界货币的定价权实际上是控制在作为世界本位货币的美元主权国美国的手中。当美国单方面地决定改变美元汇率时，世界主要货币发行国除了被动地做出反应，如消极地进行一些市场干预之外，并不能独立地选择本币的汇率水平。所以，我们的结论是，在今天的世界货币体系下，世界主要货币的定价权实际上已经在很大程度上变为美国的一种国家主权。在此体系下，中国人民币要想获得自主定价权实际上是不可能的，人民币与美元脱钩的想法也是不切实际和危险的。 假如世界货币定价权已被美国掌控，那么让市场力量来决定人民币的汇率水平