银河证券电力行业投资组合：继续选择具有估值优势的公司100902.doc

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1、2010年09月02日行业投资组合研究报告继续选择具有估值优势的公司中性维持评级核心观点:l 2010年8月，我们给出的电力行业月度投资组合回报为-6.35，电力行业指数回报为-0.25%，沪深300指数回报为1.2%。我们的投资组合表现落后行业指数6.1个百分点，电力行业指数落后沪深300指数1.45个百分点。l 9月，我们继续关注火电行业的盈利变化，关注煤价变化和上网电价调整预期。用电需求难以持续高增长已经是市场形成的基本共识。在需求放缓的影响下，煤价上涨动力不足。上网电价仍然存在区域性上调的可能。l 水电机组利用率上升，盈利能力提高。我们预计具备季调节能力的水电公司第四季度的盈利能力有望

2、优于上年同期。l 从估值上看，行业重点公司的2010年动态市盈率在18-25倍，PB估值在2倍左右。我们维持对行业“中性”的投资评级。l 从投资逻辑上看，我们继续选择盈利能力较佳，估值相对较低，且具备资产整合潜力的公司。9月的投资组合中继续选择粤电力A、穗恒运A和国电电力，并分别给予40%、30%和30%的权重。分析师邹序元*：zouxuyuan(：（8610）6656 8668执业证书编号：S0130208061595张迪*：zhangdi_zb(：（8610）6656 8757执业证书编号：S0130110014639相关研究1行业动态研究：选择估值安全边际高且具备资产整合潜力的公司10.

3、08.022行业简评研究：重工业用电增长放缓有助抑制煤价上涨 10.07.143行业动态研究：火电ROE趋于改善，PB估值安全边际高 10.07.014行业深度研究：火电盈利拐点将出现 10.06.285行业动态研究：期待火电“否极泰来” 10.06.036行业动态研究：发电量高增长，火电公司“增收不增利”10.05.279月投资组合：股票名称股票代码权重（%）股价(元)EPS（元）入选投资组合理由2009A2010E2011E粤电力A00053940%6.84 0.44 0.41 0.52 盈利能力强，资产整合潜力大国电电力60079530%3.25 0.15 0.19 0.23 资源优势明

4、显，成长性明确穗恒运A00053130%13.18 0.95 0.81 1.15 增发收购推动主业成长资料来源：中国银河证券研究部投资概要：9月投资逻辑与投资思路：我们继续关注火电行业的盈利变化，关注煤价变化和上网电价调整预期。用电需求难以持续高增长已经是市场形成的基本共识。在需求放缓的影响下，煤价上涨动力不足。上网电价仍然存在区域性上调的可能。水电机组利用率上升，盈利能力提高。我们预计具备季调节能力的水电公司在第四季度盈利能力有望优于上年同期。从估值上看，行业重点公司的2010年动态市盈率在18-25倍，PB估值在2倍左右。从投资逻辑上看，我们继续选择盈利能力较佳，估值相对较低，且具备资产整

5、合潜力的公司。9月的投资组合中继续选择粤电力A、穗恒运A和国电电力。估值与组合投资建议：从估值上看，火电行业重点公司的2010年动态市盈率在18-25倍，PB估值在2倍左右，ROE在10%左右。水电行业重点公司估值与火电行业相当。粤电力A、穗恒运A和国电电力具有相对估值优势。股票权重说明：9月，我们给予粤电力A、国电电力、穗恒运A分别40%、30%和30%的权重。粤电力A：公司盈利能力强，估值安全边际高，并将受益于市场煤价格回落。同时，公司依托粤电集团，资产整合潜力大。国电电力：公司资源优势显著，成长性明确。随着在建项目投产、储备项目开工和持续的资产收购，公司正在转型成为集“大水电+大火电+大

6、煤炭+新能源发电及设备制造”为一体的综合性能源公司。我们预计2010-2012年公司每股收益分别为0.19元、0.23元和0.32元，2012年实现再次飞跃。穗恒运A：公司明确“立足主业，择业发展”的发展战略。公司积极推进定向增发收购电力资产，增发后公司权益装机容量将增长96%，实现跨越式增长。公司以极低的土地投资成本进入房地产开发领域，抗风险能力强。组合表现的催化剂：1、 相关公司业绩得到市场认可。2、 相关公司资产注入完成。主要风险因素：煤价继续上涨。一、上月投资组合回顾与讨论2010年8月，我们给出的电力行业月度投资组合回报为-6.35，电力行业指数回报为-0.25%，沪深300指数回报

7、为1.2%。我们的投资组合表现落后行业指数6.1个百分点，电力行业指数落后沪深300指数1.45个百分点。8月，我们给予粤电力A、国电电力、穗恒运A等三家公司分别40%、30%和30%的权重。粤电力A、穗恒运A、国电电力的股价表现落后于行业指数。8月，小市值电力公司股价表现活跃，而粤电力A、国电电力等中大市值公司股价表现不佳。但是，粤电力A、国电电力、穗恒运A等公司业绩佳，估值安全边际高，且具有资产整合预期。因此，我们认为上述公司仍然具备投资价值。图1：2010年8月投资组合表现资料来源：中国银河证券研究部二、本月投资逻辑与行业基本面分析（一）本月投资逻辑本月我们维持对行业“中性”的投资评级。

8、我们继续关注火电行业的盈利变化，关注煤价变化和上网电价调整预期。用电需求难以持续高增长已经是市场形成的基本共识。在需求放缓的影响下，煤价上涨动力不足。上网电价仍然存在区域性上调的可能。水电机组利用率上升，盈利能力提高。我们预计具备季调节能力的水电公司在第四季度盈利能力有望优于上年同期。从估值上看，行业重点公司的2010年动态市盈率在18-25倍，PB估值在2倍左右。从投资逻辑上看，我们继续选择盈利能力较佳，估值相对较低，且具备资产整合潜力的公司。9月的投资组合中继续选择粤电力A、穗恒运A和国电电力。图2：重点公司PE-EPS Cagr估值矩阵图3：重点公司PB-ROE估值矩阵资料来源：中国银河

9、证券研究部资料来源：中国银河证券研究部（二）行业基本面分析1、发电量1-7月份，全国累计发电量23478亿千瓦时，同比增长17.9。由于1-5月全国主要流域来水情况不佳，1-7月水电发电量累计增速低于行业平均水平。而相对的，火电发电量大幅增长。表1：1-7月电力行业子行业累计发电量及同比变化子行业累计发电量（亿千瓦时）同比变化（%）水电34168.2火电1913119.5风电26687.1核电3971.7资料来源：中电联，中国银河证券研究部图4：全国累计发电量及增速资料来源：中电联，中国银河证券研究部图5：子行业累计发电量增速比较资料来源：中电联，中国银河证券研究部2、利用率用电需求的高增长拉

10、动机组利用率的大幅上升。1-7月，全国全部机组平均利用小时数为2719小时，较去年同期增加192小时，增幅为7.7%。重工业用电量的高增长带动了发电机组利用率上升。此外，机组利用率的同比上升与2009年同期“低基数”也有一定关系。水电行业平均利用小时数为1850小时，比去年同期减少84小时。火电行业平均利用小时数为2966小时，比去年同期增加301小时。图6：子行业累计利用小时变动情况比较资料来源：中电联，中国银河证券研究部图7：子行业当月利用小时变动情况比较资料来源：中电联，中国银河证券研究部3、上网电价2010年下半年有望进行“煤电联动”机制下的火电上网电价区域性调整。在火电盈利能力较低，

11、甚至亏损的地区，存在上调上网电价的可能。 4、煤价2010年上半年，煤价持续高位运行，对火电企业的经营造成了很大的压力。目前煤炭供需氛围宽松，煤炭库存处于高位，预计后期煤价上涨的空间不大。主要产地动力煤价格：8月30日，大同弱粘煤（6000大卡）坑口不含税价为465元/吨，较7月底下降5元/吨；较上年同期价格增长55元/吨（14.8）。太原贫瘦煤（5600大卡）坑口不含税价535元/吨，较7月底上涨10元/吨。山西主要产地动力煤价格总体平稳。主要中转地动力煤价格：8月30日，秦皇岛港山西优混（5500大卡）平仓价715-725元/吨，中间价较7月底下降30元/吨（-4%）；较上年同期上涨150

12、元/吨（+26.1）。大同优混（6000大卡）平仓价760-770元/吨，中间价较上月同期下降20元/吨（-2.5%）；较上年同期上涨162元/吨（+26.9）。主要中转地动力煤价格近期持续小幅回落。主要航线运费情况：8月25日，秦皇岛-广州煤炭运费为48元/吨，秦皇岛-上海煤炭运费为32元/吨，黄骅-上海煤炭运费为31元/吨，主要航线运费均位于底部区间。图8：山西主要动力煤产地价格变动情况资料来源：煤炭资源网，中国银河证券研究部图9：秦皇岛动力煤价格变动情况资料来源：煤炭资源网，中国银河证券研究部图10：主要航线运费变动情况资料来源：煤炭资源网，中国银河证券研究部2010年8月26日，澳大利

13、亚BJ现货价90.60美元/吨，同比7月下降4.9%，环比上周上涨2.1%。7月份动力煤进口量为434万吨，出口量为95万吨，净进口量较6月份环比上升了15.5%。图11：澳大利亚BJ动力煤现货价格变动情况资料来源：煤炭资源网，中国银河证券研究部图12：动力煤进出口情况资料来源：煤炭资源网，中国银河证券研究部秦皇岛港煤炭库存：8月27日，秦皇岛煤炭库存合计716万吨，较7月底同期小幅上升2.4%，高于去年同期库存41%。重点电厂煤炭库存：8月29日，全国重点电厂煤炭库存5812万吨，库存可用天数17天，较7月底库存下降6.1%。分地区直供电厂库存可用天数：华北14天、东北15天，华东10天，华

14、中电网22天、西北30天，南方25天。煤炭高库存可以抑制市场煤价上涨。即使在用电量短期环比上涨的情况下，煤炭库存可以起到缓冲作用。图13：秦皇岛港煤炭库存情况资料来源：煤炭资源网，中国银河证券研究部图14：直供电厂库存及可用天数资料来源：煤炭资源网，中国银河证券研究部（三）行业上市公司中报分析2010年上半年，火电行业上市公司总体实现营业收入1894.8亿元，净利润86.9亿元。火电行业总体毛利率12.43%，财务费用率6.25%。水电行业上市公司总体实现营业收入152.3亿元，净利润25.7亿元。行业总体毛利率38.5%，财务费用率20.14%。29家火电行业公司中，有6家中期出现亏损。水电

15、行业14家公司，仅1家中期报亏损。表2：子行业上市公司中期总体指标子行业营业收入（亿元）净利润（亿元）毛利率（%）财务费用率（%）水电1894.886.912.436.25火电152.325.738.5020.14资料来源：中国银河证券研究部1、火电行业盈利出现分化通过对不同地区上市公司中期各项指标进行横向对比，广东、华东、内蒙古地区上市公司盈利状况普遍好于安徽、华北地区。造成火电行业盈利分化的主要原因是煤价和电价的区域性差异。我们选择了下列公司进行横向对比：2010年上半年，山东、安徽、河北、山西等省煤价上涨幅度大而电价却相对较低，装机容量主要分布在这些地区的上市公司上半年压力较大。相比之下

16、，在机组利用率高且电价相对高的广东和华东地区，上市公司盈利情况普遍较好。而且这些公司的合同煤比例高，在煤价持续高位运行的情况下对公司尤为有利。另外，由于内蒙古当地煤价低且机组利用率较高，在该地区的装机容量较大的上市公司盈利情况明显高于其他省区。图15：销售毛利率横向对比资料来源：中国银河证券研究部，公司中报图16：销售净利率横向对比资料来源：中国银河证券研究部，公司中报图17：摊薄净资产收益率横向对比资料来源：中国银河证券研究部，公司中报图18：度电净利润横向对比资料来源：中国银河证券研究部，公司中报2、水电行业逐步好转受天气因素的影响，2010年上半年全国主要流域来水情况普遍不佳，导致水电机

17、组利用率下降。相比一季度，主要流域二季度来水情况有所好转。主要水电公司二季度的盈利指标较一季度有不同程度的提升。预计随着丰水期到来，水电行业上市公司盈利会逐步好转。长江电力二季度来水情况好转，各项盈利指标均显著提升。公司下半年发电量有望创历史新高。图19：单季度销售毛利率环比变化资料来源：中国银河证券研究部，公司中报图20：单季度销售净利率环比变化资料来源：中国银河证券研究部，公司中报图21：摊薄净资产收益率环比变化资料来源：中国银河证券研究部，公司中报图22：单季度度电净利润环比变化图23：单季度财务费用率横向对比资料来源：中国银河证券研究部，公司中报三、组合投资与股票权重说明在9月的投资组

18、合中，我们选择粤电力A、穗恒运A和国电电力，其中给予粤电力A40%权重，穗恒运A30%权重，国电电力30%权重。粤电力A：公司盈利能力强，估值安全边际高，并将受益于市场煤价格回落。同时，公司依托粤电集团，资产整合潜力大。国电电力：公司资源优势显著，成长性明确。随着在建项目投产、储备项目开工和持续的资产收购，公司正在转型成为集“大水电+大火电+大煤炭+新能源发电及设备制造”为一体的综合性能源公司。我们预计2010-2012年公司每股收益分别为0.19元、0.23元和0.32元，2012年实现再次飞跃。穗恒运A：公司明确“立足主业，择业发展”的发展战略。公司积极推进定向增发收购电力资产，增发后公司

19、权益装机容量将增长96%，实现跨越式增长。公司以极低的土地投资成本进入房地产开发领域，抗风险能力强。表3：2010年9月投资组合股票名称股票代码权重（%）股价(元)EPS（元）入选投资组合理由2009A2010E2011E粤电力A00053940%6.84 0.44 0.41 0.52 盈利能力强，资产整合潜力大国电电力60079530%3.25 0.15 0.19 0.23 资源优势明显，成长性明确穗恒运A00053130%13.18 0.95 0.81 1.15 增发收购推动主业成长资料来源：中国银河证券研究部国电电力：资源优势显著，成长性明确关键指标预测投资评级 推荐2008A2009A

20、2010E2011E2012E营业收入(百万元)16440 19447 25344 29252 35234 EBITDA(百万元)3302 5194 8721 10665 12697 净利润(百万元)179 1595 2206 2807 4021 摊薄EPS(元)0.02 0.14 0.19 0.24 0.34 PE(X)168.92 24.25 17.20 13.52 9.44 EV/EBITDA(X)23.16 18.42 12.21 10.99 9.92 PB(X)2.13 2.47 1.67 1.53 1.38 ROIC2.98%3.14%4.05%4.51%5.17%资料来源：公司数

21、据，中国银河证券研究部驱动因素、关键假设与主要预测：（1）2010-2012年公司权益装机容量分别增长15%、20%和25%。（2）2010-2012年公司全资及控股火电机组利用率同比变化幅度为6%、2%和2%。（3）2010-2012年公司可控火电机组单位燃料成本同比变化幅度为15%、-5%和0%。（4）2010年第三季度火电上网电价上涨5%。（5）2010年下半年完成对国电江苏公司的收购。我们与市场不同的观点：市场认为上网电价调整复杂，牵扯多方利益，不可行。我们认为，2010年下半年火电上网电价将上调。公司估值与投资建议：通过观察行业内重点公司的PE-EPS Cagr和PB-ROE估值矩阵

22、，我们认为公司具备投资价值。公司合理价值为4元，维持对公司的“推荐”评级。公司股价表现的催化剂：（1）收购国电江苏公司股权完成。（2）火电上网电价上调。主要风险因素：如果电力需求激增，则能源约束将愈发显现，煤炭价格有可能大幅攀升。公司财务报表预测（百万元）表4：公司财务预测及相对估值分析资产负债表（百万元）200820092010E2011E2012E利润表（百万元）200820092010E2011E2012E货币资金442 297 507 585 705 营业收入16440 19447 25344 29252 35234 应收票据44 208 69 80 97 营业成本14610 1576

23、0 20153 22670 27130 应收账款1638 2050 2430 2885 3572 营业税金及附加169 187 244 281 339 预付款项4999 3760 4567 5473 6559 销售费用31 91 38 44 53 其他应收款256 233 304 351 423 管理费用505 520 660 700 760 存货1146 1129 1270 1429 1710 财务费用1297 1423 2087 2473 2959 其他流动资产0 0 0 0 0 资产减值损失-5 112 0 0 0 长期股权投资6083 8243 8243 8243 8243 公允价值变

24、动收益0 0 0 0 0 固定资产31045 55919 71497 80444 88755 投资收益229 1066 1144 1260 2147 在建工程21766 16088 14088 18088 22088 汇兑收益0 0 0 0 0 工程物资491 935 935 935 935 营业利润63 2418 3306 4343 6140 无形资产427 554 499 443 388 营业外收支净额67 37 37 37 37 长期待摊费用0 3 3 3 2 税前利润130 2455 3343 4380 6177 资产总计68739 89780 104772 119320 133835

25、 减：所得税-89 331 440 686 887 短期借款15778 27791 25016 28209 28894 净利润219 2124 2903 3694 5290 应付票据713 3030 3865 4348 5203 归属于母公司的净利润179 1595 2206 2807 4021 应付账款1490 3147 3865 4348 5203 少数股东损益40 529 697 887 1270 预收款项0 84 84 84 84 基本每股收益0.02 0.15 0.19 0.24 0.34 应付职工薪酬70 76 76 76 76 稀释每股收益0.02 0.15 0.19 0.24

26、0.34 应交税费-8 -416 0 0 0 财务指标200820092010E2011E2012E其他应付款1860 2460 2460 2460 2460 成长性其他流动负债500 1100 2279 3061 4257 营收增长率-5.88%18.29%30.32%15.42%20.45%长期借款21369 18176 24776 31376 37976 EBIT增长率-66.72%156.9%47%30.78%25.12%预计负债0 0 0 0 0 净利润增长率-89.54%791.7%38%27.25%43.23%负债合计49251 65806 73015 84710 95142 盈

27、利性股东权益合计19488 23975 31758 34610 38694 销售毛利率11.13%18.96%20.48%22.50%23.00%现金流量表（百万元）200820092010E2011E2012E销售净利率1.33%10.92%11.45%12.63%15.02%净利润219 2124 2903 3694 5290 归属ROE1.12%8.86%9.14%10.67%13.67%折旧与摊销销2177 2305 4472 5109 5745 ROIC2.98%3.14%4.05%4.51%5.17%经营活动现金流1842 5703 10442 10341 12853 估值倍数投资

28、活动现金流-14850 -13915 -16856 -16740 -15853 PE168.92 24.25 17.20 13.52 9.44 融资活动现金流11868 8067 6624 6477 3120 P/B2.13 2.47 1.67 1.53 1.38 现金净变动-1140 -145 210 78 120 P/S1.84 1.99 1.50 1.30 1.08 期初现金余额1582 442 297 507 585 股息收益率0.92%2.40%1.45%2.22%3.18%期末现金余额442 297 507 585 705 EV/EBITDA23.16 18.42 12.21 10

29、.99 9.92 资料来源：中国银河证券研究部穗恒运A：定向增发推动规模增长，择业发展带来丰厚收益关键财务指标及预测 投资评级：推荐2008A2009A2010E2011E2012E营业收入(百万元)2811 2890 2863 3560 4490 EBITDA(百万元)377 874 757 963 1242 归属净利(百万元)-53 253 278 396 582 摊薄EPS(元)-0.16 0.74 0.81 1.15 1.70 PE(X)-26.16 18.43 16.22 11.41 7.76 EV/EBITDA(X)13.04 10.21 11.80 9.48 6.94 PB(X)

30、2.59 6.32 3.67 2.95 2.30 ROIC2.23%8.90%7.01%8.80%11.79%总资产周转率0.57 0.50 0.46 0.55 0.66 资料来源：公司数据 中国银河证券研究部驱动因素、关键假设与主要预测：（1）2010-2011年公司全资及控股火电机组利用率同比变化幅度为6%和0%。（2）2010-2011年公司可控火电机组综合标煤价格同比变化幅度为15%和0%。（3）资产注入在2010年年内完成。（4）2010-2011年广州证券贡献投资收益分别为2400万元和2915万元。我们与市场不同的观点：市场担心公司成长性不足。我们认为，从新的战略布局分析，公司的

31、电力业务进入成熟期（定向增发完成后公司规模跨越式增长），可以提供稳定的现金流，并成为金融地产业务持续发展的基础和保障。而金融地产业务的顺经济周期特征则可弥补电力业务的成长性欠缺。因此，公司业务的稳健与成长具有互补性。公司估值与投资建议：2010-2012年公司综合的每股收益预计为0.81元、1.15元和1.70元。维持对公司“推荐”的投资评级。股票价格表现的催化剂：2010年第三季度资产注入完成。主要风险因素：（1）资产注入预案无法完成。（2）煤价涨幅超预期。公司财务报表预测（百万元）表5：公司财务预测及相对估值分析资产负债表（百万元）200820092010E2011E2012E利润表（百万

32、元）200820092010E2011E2012E货币资金363 621 286 356 554 营业收入2811 2890 2863 3560 4490 应收票据0 0 0 0 0 营业成本2565 2047 2159 2645 3286 应收账款489 247 235 293 369 营业税金及附加22 24 23 28 36 预付款项19 16 16 16 16 销售费用2 4 3 4 4 其他应收款234 1 1 1 1 管理费用110 134 140 140 140 存货98 652 296 109 135 财务费用192 167 196 201 199 其他流动资产1 1 1 1

33、1 资产减值损失0 0 0 0 0 长期股权投资2 762 1262 1262 1262 公允价值变动收益0 0 0 0 0 固定资产3784 3669 3458 3248 3037 投资收益0 26 28 34 34 在建工程50 99 499 1299 1299 汇兑收益0 0 0 0 0 工程物资0 0 0 0 0 营业利润-79 539 371 577 859 无形资产67 70 66 63 59 营业外收支净额4 56 5 5 5 长期待摊费用95 98 93 88 83 税前利润-76 595 375 581 863 资产总计5266 6269 6248 6770 6851 减：所

34、得税-7 143 87 137 207 短期借款1098 1205 724 378 0 净利润-68 452 289 444 656 应付票据90 0 0 0 0 归属于母公司的净利润-53 253 278 396 582 应付账款364 255 142 174 216 少数股东损益-15 200 10 49 74 预收款项0 0 0 0 0 基本每股收益-0.20 0.95 0.81 1.15 1.70 应付职工薪酬10 29 29 29 29 稀释每股收益-0.20 0.95 0.81 1.15 1.70 应交税费69 87 87 87 87 财务指标200820092010E2011E2

35、012E其他应付款78 25 25 25 25 成长性其他流动负债29 22 25 -45 -138 营收增长率29.40%2.79%-0.92%24.36%26.12%长期借款1642 2096 2376 2936 2936 EBIT增长率-74.76%503%-21%38.13%37.61%预计负债40 0 0 0 0 净利润增长率-656.22%-572%10%42.15%47.08%负债合计3700 4121 3805 3981 3552 盈利性股东权益合计1566 2149 2444 2789 3299 销售毛利率8.77%29.15%24.60%25.72%26.81%现金流量表（

36、百万元）200820092010E2011E2012E销售净利率-2.43%15.66%10.08%12.48%14.61%净利润-68 452 289 444 656 归属ROE-7.70%26.67%22.59%25.88%29.61%折旧与摊销销265 194 219 219 219 ROIC2.23%8.90%7.01%8.80%11.79%经营活动现金流140 535 927 922 886 估值倍数投资活动现金流-455 -812 -872 -766 34 PE-26.16 18.43 16.22 11.41 7.76 融资活动现金流255 532 -390 -87 -723 P/

37、B2.59 6.32 3.67 2.95 2.30 现金净变动-60 255 -335 70 197 P/S0.50 1.61 1.58 1.27 1.01 期初现金余额423 363 621 286 356 股息收益率0.00%0.00%1.54%2.19%3.22%期末现金余额363 618 286 356 554 EV/EBITDA13.04 10.21 11.80 9.48 6.94 资料来源：中国银河证券研究部评级标准银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避推荐：是指未来612个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报2

38、0%及以上。该评级由分析师给出。谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避推荐：是指未来612个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。谨慎推荐：是指未来612个月，

39、公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%20%。该评级由分析师给出。中性：是指未来612个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。回避：是指未来612个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。免责声明本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告

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