上市公司退市制度对ST股的不利因素分析.doc

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1、 上市公司退市制度对ST股的不利因素分析 摘 要我国无论从公司法，还是沪深交易所的交易规则中，对上市公司是否面临退市，都有相应的规定。但是自上世纪90年代初，证券交易市场成立以来，上市公司数量不断增加，融资规模、渠道日益广泛，却没有一家真正意义上退市的上市公司。上市公司退市制度的明确，是我国证券市场走向成熟发展的标志。本文主要运用规范分析的方法，对上市公司中的ST股进行综合评价，发现其在财务水平、经营者素质、管理模式、市场公信程度、投资偏好等方面存在问题。对比上述问题，列举了上市公司退市制度完善后对ST股产生的不利因素。上市公司退市制度的明确，在短期内会对ST股产生颠覆性的影响，进而打击其重组

2、经营的维持模式。另外，证券市场公众对ST股的市场信心和投机观念也会随之发生本质的改变。针对这些不利因素，对上市公司退市制度在指标体系全面性、ST股公司治理、保护散户等方面提出合理的建议。希望对我国ST股在新退市制度背景下的发展有一定的帮助。关键词：ST股；退市制度AbstractFrom either the Company Law or the trading rules of Shanghai and Shenzhen Stock Exchanges, there are corresponding provisions on whether listed corporations sho

3、uld face delisting. Since the early 1990s when the securities market was established in China , the amount of the listed corporations has increased ceaselessly, and financing channels have become more extensive. However, there has not been a real sense of delisting a listed corporation. It is a matu

4、rity mark on the development of China securities market that the delisting system becomes clear. This paper mainly uses the theoretical analysis method, through the comprehensive evaluation of the listed ST stocks. And there are some problems found in financial level, quality of managers, management

5、 mode, market credibility degree and investment preference of the ST stocks. And some adverse factors of ST stocks are shown with the improvement of corporation delisting system. According to these factors, some reasonable suggestions are made on the corporation delisting system. They may certainly

6、help the development of ST stocks under the background of new delisting system.Key words: ST stocks；Delisting System目 录摘 要2Abstract31、绪论51.1研究的背景51.2研究的目的和意义51.3研究的基本框架62、相关理论与文献综述72.1相关概念和理论回顾72.2文献综述73、上市公司中ST股的现状和存在的问题93.1 上市公司中ST股的现状93.2 上市公司中ST股存在的问题93.2.1 财务风险高93.2.2 经营管理混乱103.2.3 投机需求上升104、上市

7、公司退市制度对ST股的不利因素分析114.1 暴露ST股的内在隐患114.2 市场信心降低114.3 中小投资者影响较大115、对上市公司退市制度的几点建议135.1 退市指标体系应当更全面135.2 重视ST股的内部治理135.3 保护散户利益146、结论15参考文献161、绪论1.1研究的背景我国无论从公司法，还是沪深交易所的交易规则中，对上市公司是否面临退市，都有相应的规定。但是自上世纪90年代初，证券交易市场成立以来，上市公司数量不断增加，融资规模、渠道日益广泛，却没有一家真正意义上退市的上市公司。对于财务状况濒临退市的企业，往往会采用多重资产重组的形式来处理，即冠以“ST”或“*ST

8、”。2012年5月21日，沪深交易所终于对上市公司退市标准做出了明确的规定，即“净资产连续为负，营业收入连续低于一千万元的；连续120个交易日累计股票成交量低于500万股的；连续30个交易日每日收盘价低于股票面值。” 引自上市公司退市制度（征求意见稿）上市公司退市制度的明确，是我国证券市场走向成熟发展的标志。1.2研究的目的和意义本文研究目的在于分析上市公司退市制度的完善对ST股不利的具体因素。并在其基础上提出合理的解决方案和建议。上市公司退市制度完善前，“市场中众多投资者以为亏损上市公司可以不断延续交易，进而导致亏损上市公司有效重组的可能性被无限扩大。最终促成了中国证券市场绩差股的股价定位与

9、公司本身的实际业绩出现较大偏差，人为地扩大了证券市场部分股群的泡沫成分。”牛巨辉 我国上市公司退出机制及相关问题研究D. 沈阳工业大学，2003.3. 上市公司退市制度，在短期内会对ST股产生颠覆性的影响，进而打击其重组经营的维持模式。另外，证券市场公众对ST股的市场信心和投机观念也会随之发生本质的改变。1.3研究的基本框架本文主要运用规范分析的方法，着重从财务水平、经营者素质、管理模式、市场公信程度、投资偏好等方面，对ST股的不利因素加以研究。文章主要包括相关理论与文献回顾，上市公司中ST股的现状和存在的问题，适当列举上市公司退市制度完善后对ST股产生的不利因素，在不利因素的基础上对上市公司

10、退市制度提出合理的建议，最后得出结论。2、相关理论与文献综述2.1相关概念和理论回顾股票交易特别处理分为警示存在终止上市风险的特别处理(*ST)和其他特别处理(ST)，且股票报价的日涨跌幅限制为5%。上市公司出现以下情形之一的，证券交易所对其股票交易实行ST处理中国证券业协会.证券交易M.中国财经出版社，2011.6：(1)最近一个会计年度的审计结果显示其股东权益为负。(2)最近一个会计年度的财务会计报告被注册会计师出具无法表示意见或否定意见的审计报告。(3)上市公司因2年连续亏损而实行退市风险警示，以后亏损情形消除，于是按规定申请撤销退市风险警示并获准，但其最近一个会计年度的审计结果显示主营

11、业务未正常运营，或扣除非经常性损益后的净利润为负值。(4)由于自然灾害、重大事故等导致公司主要经营设施被损毁，公司生产经营活动受到严重影响且预计在3个月以内不能恢复正常。(5)公司主要银行账号被冻结。(6)公司董事会无法正常召开会议并形成董事会决议。(7)中国证监会根据相关制度的规定，要求证券交易所对公司的股票交易实行特别提示。(8)中国证监会或证券交易所认定为状况异常的其他情形。2.2文献综述国内的许多学者对上市公司退出机制，以及ST股的实证分析进行了一定的研究探讨。牛巨辉（2003）牛巨辉 我国上市公司退出机制及相关问题研究D. 沈阳工业大学，2003.3.以往退出机制的不明确使市场中众多

12、投资者以为亏损上市公司可以不断延续交易，进而导致亏损上市公司有效重组的可能性被无限扩大。在前期上市资源稀缺的背景下，这种状况又导致投资者形成了一个固定的投资偏好：这种偏好本身并没有错误，但是在投机炒作成风的状况下，这种偏好就变成了简单的“亏损=重组=高增长”，这一点最终促成了中国证券市场绩差股的股价定位与公司本身的实际业绩出现较大偏差，人为地扩大了证券市场部分股群的泡沫成分。上市公司退出机制虽然在短期内会给市场带来巨大压力，但是建立真正的退出机制意味着我国证券市场在市场化上更为成熟。陈孝光，王为宁（2007）陈孝光，王为宁 上海证券市场ST股票异象的实证研究EB/OL，中国科技论文在线，200

13、7，7虽然ST股票的投资者不能从上市公司分得股利，但是，可以利用广阔的市场题材想象空间，获得价差，从而实现其投资收益的目的。其广阔的市场题材想象空间如资产重组、借壳上市、大股东变更等。被特殊处理的股票被股民们给予“特殊的优待”和充分的想象，其中70%的投资者投资过ST股票佐证了这一点。作为股票整体中一部分的ST股票，其与大盘呈现不完全的线性正相关，正相关性说明了ST股票承担着大盘的市场风险，即系统风险；不完全性说明了ST股票除了承担着无法规避的系统风险外，还有着ST股票的特有风险。李腾飞（2011）李腾飞 上市公司退市对投资者权益的影响J，法制与经济，2011，11终止上市的公司的资产、负债、

14、经营、产品、盈亏等并不因退市而产生改变。这对于保证证券市场高效有序发展具有重要作用。上司公司在退市时，主要损害的是中小投资者权益，对于上市公司及大股东的现实利益基本没有影响。通过二级市场上市和增发新股、配股，大股东获得了足够的资金，种种关联交易也使大股东获取丰厚的利润。实际上，因退市而真正受到损害的是众多中小投资者。3、上市公司中ST股的现状和存在的问题3.1 上市公司中ST股的现状ST即(Special treatment)，沪、深交易所对存在异常财务状况的上市公司进行特别处理，实行每日涨跌幅不超过5%的限制，该制度最早出现于1998年4月。在退市制度完善以前，ST制度是一种强制管制制度，其

15、作用主要表现为：1.对于上市公司，按其财务经营情况，警告其再这样运作下去就有摘牌的可能，是有效的风险划分手段。2.对于投资者，被如实告知上市公司的财务状况已经恶化，符合证券交易基本原则中的公开性即市场信息透明化的要求。截至2012年3月，上市主板共有151家ST公司，其中118家公司处于正常交易状态，这118家公司的A股市值合计为3038.95亿元。相对沪、深交易所近两千家上市公司来看，ST股的数量仅占7-8%左右，比例并不高，但是其涉及的资产规模是相当大的。3.2 上市公司中ST股存在的问题3.2.1 财务风险高“ST股票除了承担着无法规避的系统风险外，还有着ST股票的特有风险。”陈孝光，王

16、为宁 上海证券市场ST股票异象的实证研究EB/OL，中国科技论文在线，2007，7ST股之所以相对于一般上市公司的风险较高，其重组前的财务状况是一个最直接的原因。对于ST股的年报评价一般分为首亏、续亏、扭亏等。因此，被勒令资产重组的上市公司主要原因是其经营业绩不佳、重大投资失误等而导致的大规模亏损，使其盈利运营能力大大降低，不实行强制手段无法摆脱股价的连续下跌，故财务风险极高。3.2.2 经营管理混乱理论上，亏损上市公司在资产重组后，其经营治理结构应该有很大的改观，但事实并非如此。原因在于 “上市公司及大股东的现实利益基本没有影响。通过二级市场上市和增发新股、配股，大股东获得了足够的资金，种种

17、关联交易也使大股东获取丰厚的利润。”李腾飞 上市公司退市对投资者权益的影响J，法制与经济，2011，11。在这种情况下，企业高管、股东更倾向于在刚刚摆脱亏损时，往往会选择以微利的形式维持低迷的公司业绩，或者重新转移优良资产的账目。因此，ST股的公司内部治理混乱也屡见不鲜。3.2.3 投机需求上升“亏损上市公司有效重组的可能性被无限扩大。就变成了简单的亏损=重组=高增长，这一点最终促成了中国证券市场绩差股的股价定位与公司本身的实际业绩出现较大偏差。”牛巨辉 我国上市公司退出机制及相关问题研究D. 沈阳工业大学，2003.3.以2011年为例，*ST盛润从8月10日复牌以后，以9.52元的复牌价格

18、，涨至年内最高价21.85元。而与之形成对比的是，同年10月11日，ST华源恢复上市交易，开盘价9.05元/股。而受累于整个房地产市场调控环境至12月22日，公司股价一路走低，以3.74元/股收盘。因此，对于ST股的看多偏好只能归结为一种投机行为，并不是所有ST股在资产重组后都有强有力的业绩反弹，然而投资者对ST股的非理性预期却是ST股普遍存在的问题。4、上市公司退市制度对ST股的不利因素分析4.1 暴露ST股的内在隐患在沪深两市家2390家上市公司中，共有7家上市公司最近四年营业收入低于1000万元，已经触及营业收入低于1000万元处理的条件。另据依据2011年公司年报 ，共8家公司对外担保

19、余额合计超1亿元且占净资产的比例接近100%。截止2011年5月15日，在A股上市公司中，2010与2011年的公司净资产都为负的仍交易的公司有19家。 引自证券日报市场研究中心数据前文指出的ST股存在的问题，在一个没有真正量化或者标准化的退市机制下，企业高管、股东仍可以采用微利的形式维持低迷的公司业绩。然而上市公司退市制度的改善，在短期内会对ST股产生颠覆性的影响，进而打击其重组经营的维持模式。因为最濒临退市条件的正是ST股，尽管其已经进行了资产重组的刺激性企业手段。4.2 市场信心降低证券市场公众对ST股的市场信心和投机观念也会随之发生本质的改变。前文所说，投资者“亏损=重组=高增长”牛巨

20、辉 我国上市公司退出机制及相关问题研究D. 沈阳工业大学，2003.3.的心理预期模型，将会变成“亏损=重组=再亏损=退市”新的投资预期模型。而证券市场的价格，正是一个多空双方预期博弈的结果。市场信心的流失，直接表现为看空的力量增强，ST股要强势反弹便失去了证券理论支撑的依据。4.3 中小投资者影响较大 上市公司退市不等同于破产，因为上市公司的资产有流通盘和非流通盘之分。一旦上市公司宣布退市，流通盘资产将被转入集合竞价、限制交易的市场，而非流通盘的资产仍维持公司的正常经营。“中国证券市场控股股东绝大部分持有的是非流通股”李腾飞 上市公司退市对投资者权益的影响J，法制与经济，2011，11，因此

21、，只有公司宣告破产时，原始股东的利益才受损。从这个意义上说，广大散户即中小投资者的投资资金，将面临两个处理选择：一是资金长期被冻结，等待退市公司重新上市；二是，根据流通盘的控股比例，中小投资者将得不到清偿。因此，退市带来经济损失最大的仍是中小投资者。5、对上市公司退市制度的几点建议5.1 退市指标体系应当更全面“净资产连续为负，营业收入连续低于一千万元的；连续120个交易日累计股票成交量低于500万股的；连续30个交易日每日收盘价低于股票面值。”引自上市公司退市制度（征求意见稿）出现上述任何一种情形，便不具备上市条件，理论上很合理。但是，实际上各指标之间还是存在一定的漏洞，如一些企业营业收入由

22、于其资产规模较小不足一千万，但其费用、成本、应付债务也不高，造成收支基本平衡。这样的企业虽然业绩低迷，但少数ST股就是因为有现金的短期流入，可以让所属股东的资产迅速增长，进而可以降低负债率，提高股东权益使得股价大幅反弹。而上市公司退市制度深化后，先将上述企业判定为“退市”，则大型金融机构、出资方很难再对其抱有投资意愿，这些ST股的扭亏为盈反而更加艰难了。5.2 重视ST股的内部治理完善上市公司退市制度，不仅要建立一个硬性的、量化或者标准化的财务指标体系，对ST股的潜在风险作出评价和退市警告，还需要重视ST股的公司内部控制、信息披露程度，以及经营者素质的监督。对于国有ST股的企业管理者，经营不善

23、、管理混乱使得公司面临退市警告，却仍担任高管的或者变相同职称调换岗位的，应当进行一定的行政处分；对于私营企业的高管，已经进行资产重组后企业依旧亏损或者盈利低迷的，应当按照公司法、证券法有关规定，对高管或者大股东名下关联非上市公司或者账户实施定期检查，防止其将上市公司的优良资产、账目转移等违法事件的发生。5.3 保护散户利益散户选择ST股进行投机行为确实不值得提倡，但退市公司还是应当主动办理流通盘的代办转让，帮助散户投资者在有限的范围内尽可能地挽回因ST股的退市所遭受的损失。“退市公司代办转让加快，能有效地化解由于上市公司退市可能带来的社会风险，合理的引导投资者向理性投资思维转变，这反映出管理层

24、对证券市场积极保护中小投资者利益的态度。”牛巨辉 我国上市公司退出机制及相关问题研究D. 沈阳工业大学，2003.3.只有投资者的权益得到一定的保障或者弥补的情况下，市场公众的信心才不会对ST股因上市公司退市制度的深化而大量流失，从而减少看空的力量，抑制ST股整体进一步恶化而提供理论依据的支撑，甚至为ST股将不利因素转为复苏创造一定的可能性。6、结论首先，本文对上市公司中的ST股进行综合评价，发现其在财务水平、经营者素质、管理模式、市场公信程度、投资偏好等方面存在问题。其次，对比上述问题，列举了上市公司退市制度完善后对ST股产生的不利因素。上市公司退市制度的明确，是我国证券市场走向成熟发展的标

25、志。然而，在短期内会对ST股产生颠覆性的影响，进而打击其重组经营的维持模式。另外，证券市场公众对ST股的市场信心和投机观念也会随之发生本质的改变。最后，针对这些不利因素，对上市公司退市制度在指标体系全面性、ST股公司治理、保护散户等方面提出合理的建议。希望对我国ST股在新退市制度背景下的发展有一定的帮助。参考文献1、李腾飞 上市公司退市对投资者权益的影响J，法制与经济，2011，112、陈孝光，王为宁 上海证券市场ST股票异象的实证研究EB/OL，中国科技论文在线，2007，73、牛巨辉 我国上市公司退出机制及相关问题研究D. 沈阳工业大学，2003.3.4、中国证券业协会.证券交易M.中国财经出版社，2011.65、上市公司退市制度（征求意见稿），2012.56、市场研究中心数据，证券日报，2012.5