房地产标杆企业宋城集团深度研究.doc

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1、宋城集团：旅游先发，地产造血2012年6月24日房地产标杆企业研究高通智库房地产标杆企业研究 摘 要 宋城集团以宋城股份为代表的旅游演艺业务为先头部队，景观房产、酒店及文化创业产业群为两翼。 开发思路：先旅游项目，提升版块土地价值，然后投资景观房产。获利模式：旅游（门票、演出）、地产（景观房产项目）、持有型商业物业（酒店、商铺）。 从目前宋城股份的扩张情况，我们发现，异地扩张项目主要使用超募资金，另外追加部分自有资金。公司2010年底成功上市，募得资金21.3亿元，其中超募额达15.3亿（其中3亿留底补充流动资金），为以后的项目筹资打下了基础。 宋城股份的“旅游+演艺”模式虽然是目前集团扩张的

2、主体，却也是集团的“先头部队”，整体上是为地产板块服务的，地产板块是造血机器，“旅游+地产”才是宋城集团实质上的核心。 董事长黄巧灵认为：政府与企业之间应该能够找到共同的利益支点。基于这种认识，杭州旅游格局因宋城的推动而屡次改写，宋城也从杭州旅游格局的调整中获益匪浅。 宋城集团是首个提出“景观房产”、“休闲房产”、“旅游文化综合体（RBD）”概念并付诸实践的公司。中国第一个真正的RBD坐落于杭州“湘湖 休博园”商圈，目前包含杭州乐园、第一世界大酒店、浙江省文化创意产业实验区、景观地产群、奥特莱特品牌直销广场。 2010年12月，宋城股份首次公开发行A 股并在创业板上市，成为“中国旅游演艺第一股

3、”。2011年，公司在强化杭州大本营、推出吴越千古情、宋城二期及烂苹果乐园（原动漫馆）的同时，更是在数个全国一线旅游目的地推出文化主题公园和旅游演艺产品“千古情”系列。2012年，将着重落实三亚、泰山、丽江、石林等落地项目的推进。目 录一、宋城集团概述4（一）经营定位5（二）盈利模式7（三）发展脉络8二、宋城股份11（一） 市场表现12（二） 宋城景区及宋城千古情15（三） 杭州乐园及吴越千古情18（四） 动漫乐园20（五） 异地扩张21三、宋城股份核心竞争力分析23（一）行业竞争力及政府支持23（二）完善的人才机制26（三）充足的客流保障27（四）未来发展风险规避28四、宋城旅游文化综合体项

4、目杭州世界休闲博览园29（一）景观房产30（二）文化创意产业群36（三）主题酒店及其他38五、其他产品39六、代表性产品简介39图表目录图表 1：宋城集团组织架构图4图表 2：宋城集团主营业务6图表 3：宋城集团异地项目分布11图表 4：宋城股份产权控制图12图表 5：2008-2011公司资产增长13图表 6：2008-2011公司收入增长13图表 7：2007-2011公司营业收入构成13图表 8：2008-2011公司三费率14图表 9：2007-2011公司产品毛利率14图表 10：2008-2011国内景区毛利率比较15图表 11：2008-2011国内景区净利率比较15图表 12：

5、2007-2011公司资产负债率15图表 13：宋城景区平面图16图表 14：宋城景区其他旅游休闲节目16图表 15：宋城景区2007-2011收入及客流量17图表 16：杭州乐园平面图19图表 17：杭州乐园跨区域游客分布19图表 18：杭州乐园省内客群分布19图表 19：杭州乐园2008-2011年收入及客流量20图表 20：公司已公告的异地项目21图表 21：宋城景区主营业务成本22图表 22：异地演艺节目竞争23图表 23：主题公园的“长江模式”24图表 24：“印象”系列节目运营情况24图表 25：2011年公司获得政府补贴明细26图表 26：宋城股份销售网络由点及面27图表 27：

6、休博园项目业态分布图29图表 28：地中海别墅项目经济技术参数31图表 29：苏黎世山地别墅项目经济技术参数31图表 30：奥兰多小镇项目经济技术参数32图表 31：湖畔宽邸项目经济技术参数34图表 32：威尼斯水城项目经济技术参数35图表 33：丁香公馆项目经济技术参数35图表 34：湖畔公寓项目经济技术参数36图表 35：浙江省文化创意产业园实验区平面图37一、宋城集团概述宋城集团是中国最大的民营旅游投资集团，是中国休闲产业领军者，形成了旅游演艺、休闲房产、酒店与文化创意产业群三大主营业务，总资产逾200亿。宋城集团商业模式创新的核心是“以先进休闲理念，领文化发展潮流”。目前，宋城集团以宋

7、城股份为代表的旅游演艺业务为先头部队，景观房产、酒店及文化创业产业群为两翼。宋城股份以“主题公园旅游文化演艺”为主营模式，保持创作和设计的独特性，构建成熟的营销网络，通过资本运营使宋城模式走向全国，领跑中国旅游文化产业。图表 1：宋城集团组织架构图资料来源：公司公告（一） 经营定位1、 宋城股份（300144，SZ）是宋城集团的先头部队。宋城股份以“主题公园+旅游文化演艺”为经营模式，成功打造了以宋城千古情为核心的中国最成功的宋文化主题公园宋城景区和华东地区最受欢迎的游乐主题公园杭州乐园，构建了“西湖观光，宋城怀古，杭州乐园度假游”的杭州主流旅游线路。宋城股份已经成功打造了“宋城”和“千古情”

8、两大品牌，“文化先行”的理念赋予了宋城股份足够的含金量。宋城股份所经营的业务板块，无论是主题公园和旅游文化演艺，设计和规划等均是由公司内部的创作团队完成，具有较强的自主创新能力。创作和设计的优势是宋城股份进行差异化经营和持续创新的重要保障。宋城股份将旅游文化的高附加值有效的与主题公园模式相融合，使其同时享受了旅游业和文化产业的双重行业优势。而旅游产业和文化产业也是未来五年政府将给予大力扶持，符合国家战略结构转型要求、居民消费升级最先受益的行业。2011年，宋城股份共获得11项政府补贴，累计金额达1965万元。自从2010 年12 月宋城股份首次公开发行A 股并在创业板上市、成为“中国旅游演艺第

9、一股”后，公司业绩增长迅速，2011年，宋城股份实现营业收入5.05亿元，同比增长13.44%，归属于上市公司股东的净利润2.22亿元，同比增长36.05%。为进一步完善公司的游乐服务链，使公司的主要客户群体实现从少儿到成人的市场全面覆盖，宋城股份正在整修“烂苹果乐园”（原动漫馆），计划于今年三季度开业。此外，宋城股份充分抓住目前国内对旅游和文化产业大力扶持的政策机会，在杭州之外的国内其他一线旅游城市布点，不断将“主题公园+文化演艺”的模式进行复制和异地拓展，三亚、丽江、石林、泰山等5A级风景区项目已经正式落地，后续还有峨眉、武夷等项目在跟进。2、 景观房产、酒店与文化创意产业群是宋城集团的两

10、翼。作为中国首个投资开发湘湖、杭州首个大型城市休闲综合体（RBD）的创建者，中国第一个以民营企业的名义申办并成功承办世界型博览会的企业，宋城集团成功地扮演了“中国休闲产业领军者”的角色。宋城集团首次提出“旅游文化综合体”概念，为了打响杭州东方休闲之都的城市品牌，黄巧灵还、投入35亿元承办了世界休闲博览会，主持设计了杭州市首个旅游文化综合体杭州世界休闲博览园。之后，休博园华丽转身，孕育出了创意产业园区和奥特莱特品牌直销广场，前者承载着“浙江制造”到“浙江创造”的历史使命，后者则将浙江省内一浪高过一浪的奢侈品消费动力留在了杭州。目前，休博商圈的旅游文化综合体表现为：杭州乐园是旅游的集中点；第一世界

11、大酒店群不但能提供配套服务，自身热带雨林主题酒店的独特定位和夏威夷主题演艺的附载，也使其具有了非同一般的风情和旅游特征；浙江省唯一的创意产业实验区，不单是精英云集的创意产业孵化器，更是浙江经济发展的引擎；围绕湘湖开发的景观房产群，不仅提升了休博园地块的档次，还带旺了休博园的人气；杭州奥特莱特品牌直销广场，不但支撑起了休博商圈，而且该板块的商业休闲将成为一种主流。休博园落户大杭州的中心位置，吻合了杭州城市跨江发展方向和思路，使杭州出现南有“湘湖 休博园”（RBD），北有“西湖 武林商圈”（CBD）相得益彰、比翼齐飞的完整商业格局，实现与国际商业接轨。宋城集团将多年来对旅游文化及景观营造的追求诉诸

12、房产的开发中，形成自然、精致、大气、高贵的房产开发理念。宋城集团旗下的宋城景观房地产有限公司，是中国首个提出“景观房产”理念并进行实践的公司，并在“东方休闲之都”首倡“休闲房产”。已成功开发了地中海别墅、荷兰水城、湖畔公寓、苏黎世山地别墅、湖畔宽邸、威尼斯水城等项目。在酒店方面，宋城集团拥有已建和在建酒店客房近5000间，成功打造“第一世界”酒店品牌。此外，宋城集团开发了龙泉山旅游项目，拥有该项目的绿野山庄主题酒店；新成立了七弦股权投资公司。图表 2：宋城集团主营业务资料来源：公司公告、高通智库（二） 盈利模式1、开发思路：先旅游项目，提升版块土地价值，然后投资景观房产从过往的发展经验来看，宋

13、城集团在旅游带动地产发展方面，成绩相当不错。较地产项目而言，旅游项目可更为高效地帮助宋城树立品牌，不至于引起各种非议。投资休博园时，宋城的决策层已把注意力转向休闲旅游上来，十分注重景区的休闲度假旅游功能，并首次提出“景观房产”的概念。休博园内的杭州乐园景点项目，为地产服务的目的性很强，乐园周边均有宋城的房地产项目投资，周边的地产项目成为直接受惠者。杭州乐园周边土地的最初出让价只有8万元一亩，现在则高达百万元。可以肯定，如果没有杭州乐园，土地虽然也会增值，但不会有现在这样高的价值。休博园内的景观房产群，充分依托杭州乐园数百亩草坪、上千亩水面和100多项体育娱乐设施的优势和极富个性的别墅和公寓，在

14、销售和盈利方面均取得了不错的业绩。景观房产的成功，被业内人士称为“泛地产”，是旅居结合的成功案例。这跟华侨城的“旅游+地产”模式有着异曲同工之妙。华侨城一直以来，利用旅游项目的开发吸引人流，自创地段价值，从而带动地产业务的发展。不同的是，华侨城主打横向，浓缩世界建筑文化；宋城主打纵向，延伸历史主题。2、获利模式：旅游（门票、演出）、地产（景观房产项目）、持有型商业物业（酒店、商铺）宋城集团的“旅游+地产”模式，在盈利方面表现如下：前期借助宋城股份的上市地位以及自身积累筹资，通过旅游项目开拓市场，吸引客户群，期间的旅游景区收入和利润能够维持日常的景区运作；而对于前期投资的收回，主要有两种渠道，其

15、一是旅游景区带动周边地价，开发景观房产，包括高端别墅和中端高层公寓等，从中获利，其二是打造旅游文化综合体配套设施，如酒店、商铺街、商场等，提高景区附加值，增加景区的人均消费金额。从目前宋城股份的扩张情况，我们发现，异地扩张项目主要使用超募资金，另外追加部分自有资金。超募资金是指新股上市时，募集资金超过投资项目计划实际所计划募集的部分。公司2010年底成功上市，募得资金21.3亿元，其中超募额达15.3亿（其中3亿留底补充流动资金）。2011年宋城股份的营收为5.05亿元，现金流稳定，能够维持景区的日常营运，从而使宋城股份具备投资价值，为以后的筹资打下基础。可以看出，宋城股份的“旅游+演艺”模式

16、虽然是目前集团扩张的主体，却也是集团的“先头部队”，整体上是为地产板块服务的，地产板块是造血机器，“旅游+地产”才是宋城集团实质上的核心。（三） 发展脉络梳理宋城集团的成长和扩张轨迹，我们发现，董事长黄巧灵不仅带动着宋城集团的发展方向，还影响着杭州的旅游格局。有人说黄巧灵是“没有红顶的红顶商人“，也有人说没有政府的支持就没有宋城的今天。黄巧灵简介黄巧灵，宋城集团、宋城股份董事长，宋城千古情、吴越千古情总导演，高级经济师。黄巧灵军人出身，在部队期间多次立功受奖。回地方后先后担任地方文联主席等职，曾师从北大乐黛云教授从事红楼梦等文艺理论研究。1987年弃文从商只身创业海南，成为开发海南旅游业第一人

17、。 黄巧灵是中国主题公园规划设计、旅游演艺行业的专家，中国休闲经济的实践者和探索者。1996年由黄巧灵规划设计的杭州宋城景区正式开园；是大型歌舞宋城千古情、大型歌舞吴越千古情、宋城大篷车歌舞团寻之旅的总导演；在国内率先提出并实践了“景观房产”、“旅游文化综合体”等全新概念，主持设计了杭州市首个旅游文化综合体杭州世界休闲博览园。黄巧灵主要著作有休闲时代、四天工作制、幸存者、中国休闲元年、阴阳五行与红楼梦等。黄巧灵认为：政府与企业之间应该能够找到共同的利益支点。基于这种认识，杭州旅游格局因宋城的推动而屡次改写，宋城也从杭州旅游格局的调整中获益匪浅。 初创期（19961998年）：复制“清明上河图”

18、宋城公园区位资源上，宋城根植于杭州版块的历史沃土，又依托以大上海为中心的华东经济圈，只要找到消费者承受能力与公园给予的回报相称这一结合点（也就是公园的品味、档次、文化内涵等要真正让游客觉得钱花得值）即可成功。从大环境上，当时杭州以观光为主的传统旅游方式已渐显不足，高品味的人文景观可以起到积极的互补作用。基于以上思想，以“清明上河图”为蓝本，创建了融合浓郁宋文化和杭州地域特色表演的主题公园宋城，并提出“给我一天，还你千年”宣传口号，获得成功。1996年宋城开业，当年接待100万人，旅游收入达4000多万元。1997年，大型歌舞宋城千古情正式推出。到1998年，宋城项目的两亿投资顺利收回。同时，宋

19、城的成功，使得西湖与钱塘江声气相通，直接将杭州的旅游半径从西湖延伸到钱塘江边。“西湖紧箍咒”就此打破，形成了杭州最著名的一日游黄金旅游路线。西湖紧箍咒90年代初，杭州旅游从全国前三下降到浙江省内第五。当时流传着两句话：“西湖就是杭州旅游头上的紧箍咒”、“杭州人抱着金饭碗讨饭”。西湖名气大，杭州旅游景点又集中于此，游客往往逛逛西湖就去了别的城市，留不住客。面对西湖紧箍咒，黄巧灵向市政府抛出了两条破解之法：一是挖掘人文旅游素材。作为南宋都城，杭州的南宋文化十分丰富。二是延伸杭州的旅游半径，杭州不单有西湖，也有钱塘观潮等盛景。杭州市领导对此大加赞赏，于是黄巧灵将自己的第一粒棋子点到了西湖和钱塘江之间

20、。1996年开业的宋城，便是盘活棋局的关键，便是这几个景点之间一枚“搭桥”的棋子。 探索期（19992005年）：废墟上的乐园杭州乐园继成功开发宋城主题公园之后，宋城集团相继开发了美国城和杭州乐园两大主题公园。美国城依宋城而建，按1:1的比例复制了美国白宫，在空间上与宋城是一个“组团”，客源有一定保障。美国城投资1.5个亿，1999年9月开园，虽然接待游客业绩尚可，但效益一直并不如意。为此，宋城集团及时应变，2001年便以美国城为中心兴建了华美学校。目前，白宫大楼作为宋城总部使用。投资3.7亿元的杭州乐园位于萧山湘湖，在这片废墟上，黄巧灵仅仅花费了9个月，便建成了这个集休闲、娱乐、观光、度假、

21、居住等功能为一体的综合性项目。建设之初，这个项目并不被看好。但黄巧灵设置了避免投资风险的“五道防线”：一是荷兰村、生态公园和马可波罗之旅主题公园的旅游收入；二是氡温泉度假村、商务酒店等餐饮住宿收入；三是水上会议中心、高尔夫俱乐部等休闲会所收入；四是地中海别墅、水街私人酒店等房产收入；五是建旅游高等院校。从这“五道防线”来看，此时，黄巧灵已经把注意力转到了休闲旅游上来，他开始注重景区的休闲度假功能。1999年，宋城率先喊出了“景观房产”的概念，即在景区内建造公寓别墅及商业配套。杭州乐园带动了周围土地的增值，很快便收回了投资。杭州乐园的开发，使得萧山旅游从无到有，迅速跻身全省前列。同时，政府也给了

22、宋城在交通、拆迁等方面极大的支持。此后，萧山撤市建区并入杭州市，可以看出，旅游是城市化的先头部队，而宋城一直走在杭州城市化的前头。杭州城市化的先头部队2001年3月，经国务院和省政府批准，萧山撤市设区。当时，很多部门和行业都还有着深深的独立烙印，宋城的事业率先模糊了行政区域的界限：萧山的地头上出现了一个“杭州”乐园，杭州的游客也源源不断地来到萧山消费。因此，杭州市领导都说过，没有宋城集团的尝试，就没有杭州地产的今天，宋城一直走在杭州城市化的前头。 调整期（20062008年）：休闲之都中的休闲城休博园早在2000年，黄巧灵就向杭州市政府献策，把杭州定位为“休闲之都”。杭州市政府经过多方研讨，果

23、断采纳了他的建议，并在前面加上了“东方”两个字。从此，宋城的战略发展就与杭州“东方休闲之都”的定位紧密相随力争成为“中国休闲旅游第一品牌”。经过多方努力，杭州获得了2006年休博会的承办资格。2006年，宋城集团借势休博会，整合休闲旅游第一城。休博园占地3700亩，总建筑面积128万平米，分为海滩区、威尼斯水城区、湖畔区、杭州乐园区、生态园区、第一世界别墅区、苏黎士区、奥兰多区八个区，建筑风格极富异域风情。会后，将其变成旅游文化综合体（RBD）,主要包括：浙江省文化创意产业园、大型购物广场、第一世界大酒店、酒店式公寓、第一世界大剧院、杭州乐园、生态园和景观房产等。2007年，经过两年全新整改的

24、杭州乐园隆重开园，定位于游乐类主题公园，分为狂欢嘉年华区、水公园区、金矿小镇、荷兰花街、鹿特丹街五个区块。2008年，动漫乐园建成，位于休博园区，连续3年承办中国国际动漫节。在休博园区，杭州乐园是旅游的集中点；第一世界大酒店群能提供独具主题特色的配套服务；文化创意产业实验区不单是创意产业孵化器更是经济发展的引擎；围绕湘湖开发的景观地产群不仅提升了休博园地块的档次还带旺了休博园的人气；奥特莱特品牌直销广场不但支撑起了休博商圈，而且使该板块的商业休闲成为一种主流。 快速发展期（2009现在）：宋城股份上市，强化大本营，并异地扩张2010年12月，宋城股份首次公开发行A 股并在创业板上市，成为“中国

25、旅游演艺第一股”。建立于2000年的宋城股份主营业务包括文化类主题公园宋城景区和演艺节目宋城千古情、游乐类主题公园杭州乐园及杭州动漫馆，形成了带有鲜明创新特性的“主题公园旅游文化演艺”的业务模式，一直以来都是杭州旅游市场的重头戏。此时，宋城集团已将宋城股份定位为经营核心，并开始由杭州向全国迈出扩张步伐。2011年，公司在强化杭州大本营、推出吴越千古情、宋城二期及烂苹果乐园（原动漫馆）的同时，更是在数个全国一线旅游目的地推出文化主题公园和旅游演艺产品“千古情”系列。2012年，将着重落实三亚、泰山、丽江、石林等落地项目的推进。此外，公布投资一线的还有九寨沟、张家界、北京项目。图表 3：宋城集团异

26、地项目分布资料来源：公司年报、高通智库二、宋城股份宋城股份于2000 年11 月整体变更设立，2010 年12 月创业板上市。控股股东宋城集团成立于1997 年11 月，持有公司3.696 亿总股本的34.70%。实际控制人黄巧灵先生为公司董事长，直接及间接持有56.37%股权，黄巧灵先生及其家族合计共持58.75%股权。图表 4：宋城股份产权控制图资料来源：公司公告（一） 市场表现从2008年至2011年，宋城股份的总资产由4.52亿元增长到30.41亿元，复合增长率高达161%，净资产由1.76亿元增长到27.04亿元，复合增长率达到198%。2011年，公司实现营业收入5.05亿元，同比

27、增长13.44%，归属于上市公司股东的净利润2.22亿元，同比增长36.05%，每股收益0.6元。图表 5：2008-2011公司资产增长图表 6：2008-2011公司收入增长资料来源：公司年报、高通智库目前公司营业收入均来自杭州本地，其中，宋城景区基本上占公司70%左右的营业收入，但其占比呈现不断下降的趋势。随着杭州乐园以及动漫乐园（预计今年三季度正式开业）的客流和收入增长，未来宋城景区的收入占比还会逐渐下滑。图表 7：2007-2011公司营业收入构成资料来源：公司年报、高通智库2011年，由于公司新签异地复制项目较多，市场拓展力度加大，同时为提升公司品牌知名度而增加广告费投入，公司销售

28、费用率8.30%，较上年提高了1.47个百分点。由于员工人数增加，并新增吴越千古情演出的研发费用，公司管理费用率9.90%，较上年同期增加0.77个百分点。2011年公司财务费用为-1316.53万元，同比减少155.11%，主要由于公司归还银行借款、利息支出减少，同时存款利息增加所致。图表 8：2008-2011公司三费率资料来源：公司年报、高通智库公司毛利率按照不同景区进行分解，2007-2011 年宋城景区的毛利率一直稳定在80%以上的水平，明显高于杭州乐园（50-60%）和动漫乐园。这主要是因为宋城景区经过多年培育的演艺节目宋城千古情，其客流量已成规模、观看人数稳定增长，而且演艺节目属

29、于轻资产模式（主要是由演艺场次、票价驱动）。杭州游乐园属于重资产模式，依靠各种娱乐设备吸引游客前往，仅依靠门票收入，因此利润率较低。但随着吴越千古情的逐渐成熟，公司整体毛利率水平应有进一步的提高。图表 9：2007-2011公司产品毛利率资料来源：公司年报、高通智库基于公司较强的管理能力和盈利能力，公司的毛利率和净利率一直稳定在国内同类上市公司前茅。同时，随着公司规模的不断扩大，规模效应不断体现，尤其是公司不断复制的千古情系列演艺节目，极大地提升了公司的利润水平。图表 10：2008-2011国内景区毛利率比较图表 11：2008-2011国内景区净利率比较资料来源：公司年报、高通智库资产负债

30、率方面，2010年公司上市后募得资金21.3亿元，超募资金额达15.3亿，解决了高负债运营的困境。在未来6个项目的异地扩张过程中，项目将采用分批开发的方式（平均1年新推1-2个项目），从已公布的项目投资预算来看，单个项目投资额从2亿至4.9亿元不等。因此在总额度不大的情况下，异地扩张并不会对公司产生资金方面的压力。图表 12：2007-2011公司资产负债率资料来源：公司年报、高通智库（二） 宋城景区及宋城千古情1、概况宋城景区是一家宋文化主题公园，于1996年正式营业，地处西湖风景区西南，占地100亩，位于浙江省唯一的国家级旅游度假区杭州之江国家旅游度假区。建筑形式上，以宋代古建筑为主题，依

31、据宋代杰出画家张择端的清明上河图画卷，在线了宋城都市的繁华景象。宋城景区共分为九龙广场区、清明上河图再现区、宋城广场区、仙山琼阁区等景观区。图表 13：宋城景区平面图资料来源：公司公告宋城景区的核心产品宋城千古情是公司历时十余年精心打造的旅游文化演艺节目，以杭州地区历史文化、神话传说、民间故事为主线，精选白蛇传、梁祝和岳飞抗金等故事元素，高度凝练了杭州当地民俗文化和南宋历史的精粹。以舞蹈和戏曲为主要表现形式，融合了杂技、武术、歌曲、马戏、民俗展示、茶艺表演等多种艺术形式。全剧共分为良渚之光、宋宫宴舞、金戈铁马、西湖传说四个主题，以及尾声魅力杭州。宋城景区秉承“建筑为形、文化为魂”的经营理念，以

32、宋城千古情为核心产品，以各种大型文化创意主题活动和奇人绝艺、民俗表演为有益补充，围绕宋文化主题，为游客提供景区游览观光、大型演艺节目宋城千古情欣赏和其他情境体验、休闲、娱乐服务。图表 14：宋城景区其他旅游休闲节目项目主要内容宋文化景观类仿宋楼门楼、宋城民间工艺馆、宋城雕塑文化长廊等作坊表演类土布坊、竹编铺、手绣鞋艺、打糍粑、麦芽糖、弹棉花等七十二行老作坊民俗表演类越剧孔雀东南飞、张家班杂技、彩楼抛绣球、宋皇迎宾、皮影戏、木偶戏等古代游乐互动类怪街、鬼屋、佛窟探秘等文化创意主题活动宋城新春大庙会、宋城女人节、清明祭祀大典、火把节、泼水节、端午风俗节、中秋拜月大典、南宋民俗节等资料来源：公司公告

33、、高通智库2、经营状况宋城景区依靠其深蕴“宋文化”的独特景观，编排新颖且不断创新的演艺节目宋城千古情，以及各类民俗表演等内容，吸引众多海内外游客。宋城景区的营业收入目前主要依靠门票收入和宋城千古情演出收入，2007-2010 年游客人均消费分别为53、68、73、85 元，2011 年增至102 元。2011 年宋城景区客流量达到332.7 万人次，同比2010 年下降了12%。这主要是因为2010年上海世博会拉动了当年的客流量，2011年有所回落。但由于票价提升等原因，2011 年宋城景区实现营业收入3.41 亿元，相对于2010年同比增长6.3%。图表 15：宋城景区2007-2011收入

34、及客流量资料来源：公司年报、高通智库 “宋城千古情“在宋城景区内的宋城大剧院演出，演出座位3000座，每天演出场次根据旅游旺季淡季进行调整，淡季时2-3场左右，2010年世博会期间最高峰时可安排8场演出，2009、2010、2011年演出场次分别为1331场、1800场和1200场，平均上座率在70%左右。演出票价2011年进行了1次上调，目前的窗口票价分为3档：贵宾席140元、尊宾席160元、豪华席360元。由于宋城景区80%的游客为团队游客，票价可以进行一定程度的折扣，根据调研，结算票价大致在5-6折左右。2007-2011 年，宋城景区游客观看宋城千古情演出的比例在稳步攀升，其百分比从2

35、007 年的67%上升到2011 年的79%。2007-2010 年，宋城千古情平均上座率维持在67%-68%左右。2011宋城千古情全年演出1240 多场，上座率70%左右（剧院座位3000 个左右）。这样出色的表现，主要有两方面原因：首先，宋城千古情经过不断的改进和创新，节目质量和舞台效果不断提高，其知名度和影响力越来越大， 2011 年公司继续推进对宋城景区核心产品宋城千古情的提升，完成对金戈铁马和魅力杭州两幕改版；推出了首届河灯节、水乡民乐、水上越剧等项目，民俗项目新增婚庆游街、包公巡视等走街节目。这吸引了更多的游客愿意观看演出，而且市场反馈良好。其次，公司不断加强与旅行社的渠道营销，

36、广告营销（包括上海、杭州等地的公交广告，社区广告等），这些都有力地提高了宋城千古情的渗透度。2012年宋城二期将开业，公司继续夯实宋城景区，丰富两岸水边景致，另外增加了一个综合体（大约2 万平方米左右的商铺面积）和一些民俗活动、团餐、4-5 个体验中心、购物空间、游乐空间等。宋城景区将由单一景区向混合型方向发展，新建了4 个剧院，致力于打造杭州的“百老汇”，剧院将播放佛乐、歌舞剧、越剧等，预计今年5 月份正式开业。同时，公司不断加强营销和广告力度，拓展旅行社资源（目前宋城景区的客源主要是以团队客为主，占比大约80%-85%），以使游客数量能保持平稳增长。（三） 杭州乐园及吴越千古情1、概况杭州

37、乐园位于杭州市萧山区，占地10 万平米，于2007 年底正式营业。杭州乐园于2010 年12 月1 日闭园整改，并于2011 年4 月2 日重新亮相。整改后的杭州乐园陆续推出玛雅部落、冒险岛、失落丛林、童话王国、水公园、吴越古城等区块。同时，杭州乐园还与浙江卫视合作打造“冲关我最棒”，起到了良好的宣传与口碑效应。园区内增加卡通、魔术、杂技、街舞等与游客互动类表演。主题突出、项目丰富以及人气活动提升了园区形象，大大提高了景区的知名度和接待游客人数。2012 年2 月15 日，公司在杭州乐园推出吴越千古情演艺节目。吴越千古情完善了杭州乐园“主题公园+旅游文化演艺”经营模式。该剧以吴越文化为根基，围

38、绕吴越争霸、西施范蠡的爱情故事，利用声、光、电、水、气等多种舞台技术，呈现出较好的舞台效果。图表 16：杭州乐园平面图资料来源：公司公告2、经营状况杭州乐园主流客群为中青年，定位倾向于满足中档客群的消费需求。杭州乐园的客源主要来自杭州本地及周边地区的散客，散客占比大约 80%左右，区域性特征较为明显。图表 17：杭州乐园跨区域游客分布图表 18：杭州乐园省内客群分布资料来源：公司公告杭州乐园2008-2010 年间游客数量与营业收入均保持了年均20%-30%的增幅。2011 年前3 个月杭州乐园整改闭园的情况下，杭州乐园全年入园游客达106 万人次，经营期的9 个月与2010 全年相比，游客人

39、数增长36.77%。2011 年杭州乐园实现营业收入1.21 亿元，相对于2010 年同比增长36.1%。图表 19：杭州乐园2008-2011年收入及客流量资料来源：公司年报、高通智库杭州乐园目前的营业收入主要由两部分组成：一部分是门票收入（门票价格2012 年起从120 元提高到160 元），另一块是水公园夜游单独收费50 元。由于杭州乐园主要是以散客为主，因此，其门票的折扣率较低，游客在园中的人均花费较高。经过计算，其人均花费从2009 年的95 元提高到2011 年的114元，增幅达到20%左右。2012年2月，“吴越千古情“在杭州乐园景区开演，复制了”宋城景区+宋城千古情“的营业模式

40、，目前该演出还处于征询各方意见的阶段，预计至2012年中演出正式定型，下半年将为公司贡献稳定收入。对于杭州乐园新推出的吴越千古情节目，我们认为它对宋城千古情的影响很小，原因如下：首先，宋城千古情定价比较高，偏向中高端游客；吴越千古情定价较低，偏向中低端游客。其次，吴越千古情在萧山地区，离杭州市区较远，离宋城景区更远。在萧山推出吴越千古情，可以吸引在萧山过夜的商务客人来看演出（萧山有很多工业企业，商务客人较多）。再次，宋城景区团客占比80%-85%，而杭州乐园景区散客占比80%左右，它们两者的客源结构不同。此外，预计2012 年年底之前，杭州地铁1 号线将正式通车，1号线的起始站湘湖站位于杭州乐

41、园附近，开通后将改善目前杭州乐园附近的交通状况，进一步提升客流量。基于票价的提升和客流量的增加，杭州乐园在2012年将成为宋城股份的重要利润增长点。（四） 动漫乐园动漫乐园位于杭州市休博园区，总建筑面积大约4 万平米，自2008年建成后，连续3年承办中国国际动漫节。目前，正在改建为“烂苹果乐园”，预计今年三季度将正式开业。公司希望将它建成一个以动漫文化为主题，用动漫和科技的手法，以丛林、海洋及阳光沙滩为氛围背景，以小主人公“烂苹果”的经历为故事线，以青年和儿童为目标群体，将其打造成为魔幻的亲子乐园、成人的童话世界，从而进一步完善公司的游乐服务链，使公司的主要客户群体实现从少儿到成人的市场全面覆

42、盖。（五） 异地扩张2011年，公司充分抓住目前国内对旅游和文化产业大力扶持的政策机会，在杭州之外的国内其他一线旅游城市布点，不断将“主题公园+旅游文化演艺”的模式进行复制和异地拓展，并且选择的都是国家5A 级风景区，客流有保障。其中，三亚、丽江、石林、泰山等5A 级风景区项目已经正式落地，后续还有峨眉、武夷等项目在跟进。早在上市之前，宋城股份就有意拓展三亚业务，但由于土地等原因延期。目前公司根据宋城景区的经验，调整三亚项目规划，将是集演出、游乐、餐饮、购物于一体的旅游综合体，预计于今年四季度开业。图表 20：公司已公告的异地项目项目名称项目地点项目面积项目内容投资金额预计开业时间项目所在地游

43、客人数三亚项目三亚市迎宾大道西北区块80亩主题公园+三亚千古情4.9亿元2012年四季度2011年接待过夜人数1021.07万人次，旅游总收入160.71亿元丽江项目丽江市玉龙县，靠近丽江古城140亩主题公园+丽江千古情3.34亿元2013年2011年接待游客1184.05万人次，旅游总收入152.22亿元石林项目云南省昆明市石林县旅游度假区中区景区67亩阿诗玛2.2亿元2013年2011年接待游客278万人次泰山项目山东省泰安旅游经济开发区内天平湖西岸230亩主题公园+泰山千古情3.5亿元2013年初2011年接待游客3727万人次，旅游收入318.7亿元武夷山项目武夷山市战备路西侧，与武夷

44、学院毗邻350亩主题公园+武夷千古情待定待定2011年接待游客1573.47万人次，旅游收入191.18亿元峨眉山项目公布投资意向100亩主题公园+峨眉千古情约2亿元待定2011年接待游客542万人次，旅游收入65.9亿元九寨沟项目公布投资意向张家界项目公布投资意向 峨眉山项目公布投资意向资料来源：公司年报、高通智库1、 选址对于公司的异地拓展，其选址和节目的推出具有一定的内在逻辑：首先，公司选择的景区都是5A级风景区，而且可以说是5A级景区中最顶尖、最有名气的景区。这些景区经过多年培育，已经形成了相当稳定的客流，有利于公司迅速打开市场，尽快盈利。例如，峨眉山景区2011 年游客接待量达到54

45、2万人次；丽江2011年游客接待量达到1184万人次；三亚2011年接待游客总数达到1021万人次；石林2011 年接待游客达到278万人次。其次，公司选择的景区都是人均停留时间较长的景区，比如三亚、丽江、武夷山、峨眉等地，2010 年人均停留时间均在2-3 天左右。较长的人均停留时间既避免了和已有演艺节目的竞争（比如观众可以既看印象系列的节目，也可以看千古情系列节目），同时又增加了游客在主题公园的停留时间和消费。2、资金项目建设方面，异地扩张项目将主要使用超募资金，另外追加部分自有资金。公司2010年成功上市募得资金21.3亿元，超募额达15.3亿（其中3亿留底补充流动资金）。从已公布的项目

46、投资预算来看，单个项目投资额从2亿至4.9亿元不等，泰山、石林、峨眉山、三亚、丽江项目预计投资总额为15.94亿，以目前分期分批式地方式开发，我们认为资金方面将足以支撑公司的异地扩张。项目运营方面，以旅游文化演艺为主体的运营模式表现出较典型的价值投资中“高护城河+低日常运营成本“的特点。随着前期建设的完成，项目进入日常经营期后，日常经营成本中占比最大的三块为人工成本、折旧费和日常物料消耗。而相对于营业收入，营业成本占比较少，项目将表现出较高的毛利率，如果进而加回折旧的影响，项目将带来健康的现金流。图表 21：宋城景区主营业务成本资料来源：公司年报、高通智库3、 演艺节目竞争类似于宋城千古情的演艺项目在杭州有印象西湖、西湖之夜等类似品牌的竞争，在全国更是有诸多竞争对手。比如桂林的印象刘三姐、丽江的丽水金沙、泰山的封禅大典等等。但是能够持续专注的打造一个品牌，具备较强的商业化运作能力和较高的节目编演水平的却是屈指可数。比如印象系列等，大多是政府主导下的，以宣传地区文化、旅游特色的为主，较少关注成本控制和市场化营销手段，在节目质量