沪深300股指期货对股票市场影响的实证研究(可编辑) .doc
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1、沪深300股指期货对股票市场影响的实证研究 文臻交硕士学位论文沪深股指期货对股票市场影响的实证研究作者:赵蓓蕾导师:刘德红北京交通大学年月厂学位论文版权使用授权书。本学位论文作者完全了解北京交通大学有关保留、使用学位论文的规定。特授权北京交通大学可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索,并采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供查阅和借阅。同意学校向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘。保密的学位论文在解密后适用本授权说明学位论文作者签名:导师签名:奄雾为签字日期:知年月 日签字日期互矽/年彩月/日学校代码:中图分类号:.密级:公开:北京交通大学硕士学位论文沪深股指期货对股
2、票市场影响的实证研究学 号:作者姓名:赵蓓蕾职 称:副教授导师姓名:刘德红学位级别:硕士学位类别:经济学研究方向:资本市场理论研究学科专业:金融学北京交通大学年月致谢本论文是在我的导师刘德红教授的悉心指导下完成的,刘德红教授严谨的治学态度和科学的工作方法给了我极大的帮助和影响。在此衷心感谢两年来刘德红老师对我的关心和指导。刘德红教授悉心指导我们,在学习上和生活上都给予了我很大的关心和帮助,在此向刘德红老师表示衷心的感谢。刘德红教授对于我毕业论文的选题和论文写作都提出了许多的宝贵意见,对于我在论文中遇到的困难和问题,刘德红教授都悉心解答,最终使我的毕业论文得以顺利定稿,在此向刘德红教授表示衷心的
3、感谢。在撰写论文期间,同学们对我论文提出的各项宝贵的建议,在此也向他们表示真挚的谢意。另外也感谢我的家人,他们的理解和支持使我能够在学校专心完成我的学业。气上中文摘要摘要:年月日,酝酿已久的沪深股指期货合约正式上市交易。股指期货的推出将推动我国多层次金融体系的健全与完善,为现货市场管理风险,优化资产配置发挥重要作用。股指期货上市仅仅一年,广大投资者对于股指期货还存在一些疑惑,股指期货是否发挥其价格发现、套期保值、风险转移以及稳定市场的功能,对现货市场究竟有何影响,针对这些疑问,本文从股指期货的功能出发,实证研究沪深股指期货对现货市场的影响。价格发现,套期保值和信息传播是股指期货的三大经济效益。
4、价格发现与套期保值作为股指期货市场的两大功能,其关系密切。价格发现是套期保值的基础,同时套期保值的活跃也会促进价格发现的发挥。因此本文从股指期货的两大功能分析股指期货对现货市场的影响。股指期货的价格发现功能是实现股指期货其他功能的基础。本文以沪深股指期货主力合约和现货市场日对数收益序列为研究对象,通过协整检验,误差修正模型,脉冲响应函数和方差分解的实证结果表明,沪深股指期货与现货价格之问存在长期稳定的协整关系,期货市场在价格发现过程中居于主导地位,这也说明股指期货相对现货价格具有信息优势。本文通过模型验证股指期货提高了现货市场的信息效率。从长期来看,其信息传递功能和价格发现功能有助于提高现货市
5、场的有效性。套期保值是我国引进股指期货初衷。本文通过法、.和误差修套期保值模型,以上证和上证为投资组合,对沪深股指期货一日,一周和双周的套期保值的效果进行分析,结果发现:沪深股指期货具有比较好的套期保值效果,减少了现货资产的损失。股指期货推出刚刚一年,从市值规模、投资者数量、投资者结构、交易资金来看,股指期货市场相比股票市场都极为弱小,对现货市场的影响较小,真正完全发挥期货市场的价格发现、套期保值、资产配置等功能还需要一定的时间。我国股指期货市场散户为主,投机者比较多,参与套保的机构投资者不足,这将不利于股指期货各项功能的发挥,因此,机构投资者股指期货交易策略需要今后进;一步研究。关键词:股指
6、期货;价格发现;信息效率;波动性:套期保值分类号: :.,. .,。. ,. ., . ., ; . .,. ., ,? . ., . ,.西. 、 . ; ; ;, :。目录中文摘要?.?】【;言.?.?.?.?.?.?.?.?.?.?.?】【.研究背景.研究目的和意义.研究内容.研究思路与框架.论文创新点股指期货理论基础及文献综述?.股指期货定价理论?.持有成本定价模型.理性预期理论.和股指期货价格一般均衡模型?. 现货市场与股指期货市场关联性理论研究.股指期货市场与现货市场的领先.滞后关系?.股指期货与现货市场波动率关系. 套期保值理论的发展?.传统套期保值理论.基差逐利型套期保值理论?
7、.现代套期保值理论.国内期货套期保值研究.国内外股指期货市场.海外股指期货市场的产生与发展?.海外主要股指期货市场。.海外股指期货市场投资者构成.:. 我国股指期货市场的产生与发展?.股指期货引入背景和作用.我国股指期货市场投资者构成.沪深股指期货主要市场表现.沪深股指期货对现货市场价格引导及信息效率影响的实证研究.引言?. 市场信息效率.实证研究.研究模型?“?.研究样本与数据分析?.实证检验.研究结论沪深股指期货套期保值绩效的实证研究?.引言?.:?.股指期货套期保值绩效?.实证研究?.研究模型.研究样本与数据分析?.实证分析.研究结论?.结论与建议. 研究结论. 政策建议?.论文的不足与
8、展望?。参考文献?.作者简历?独创性声明.学位论文数据集?巴引言.研究背景股票价格指数期货 ,下文简称股指期货,是指以股票价格指数为标的物的标准化金融期货合约,交易双方在合约到期日时,按照约定价格采用现金结算方式对差价进行交割。年月.日,沪深股指期货正式上市交易。股指期货合约上市交易后,受到投资者的广泛关注。股指期货制度引入的初衷是为了发挥其套期保值、规避风险的功能,以此完善我国资本市场。沪深股指期货上市一年多来运行平稳,股指期货市场流动性良好,价格走势合理,随着股指期货上市时间的推移,套利空间呈现减少趋势,表明市场参与主体和市场运行情况都相对成熟。在严格的投资者适当性教育制度下,投资者对股指
9、期货都有较好的理解,在所有参与者当中没有出现穿仓现象。股指期货市场保持适当的持仓规模,有利于现货的套期保值和价格发现。股指期货改变了我国投资者长期以来在单边市场的投资习惯,丰富了资本市场的投资和交易策略。在欧美发达股指期货市场,机构投资者是主要投资者,中小投资者主要通过基金或者专家理财等方式间接参与资本市场。目前而言,我国股指期货市场个人投资者占主导地位,参与者多为原商品期货投资者。一般而言,具备现货背景的机构投资者注重套期保值,而商品期货传统客户以投机性做多为主,股指期货套期保值的功能尚未得到充分发挥。年月日,中国证监会公布了合格境外机构投资者参与股指期货交易指引,明确可以参与股指期货从事套
10、期保值交易。至此,包括证券投资基金、券商、等机构都已获准参与股指期货市场交易,股指期货市场的投资者结构更趋完善。.研究目的和意义作为现货市场的衍生品,股指期货不具备现货市场的融资功能,股指期货怎样服务于实体经济是投资者所关心的问题。股指期货的主要功能是价格发现,规避风险和资产配置。我国推出股指期货的目的就是使得个人和机构投资者能够通过股指期货套期保值,规避市场系统风险。年月,沪深股指期货正式上市交易,我国资本市场期待已久的股指期货是否按照设想运行,是否提高了现货市场效率,起到了稳定市场、规避风险的作用,特别是我国股票市场与成熟资本市场相比还有一定差距,这也是本文试图解答的问题。价格发现,信息传
11、播和套期保值是股指期货的三大经济效益【】,因此本文将从股指期货是否发挥其价格发现,对现货市场信息效率的影响,套期保值功能的发挥几个角度来探讨股指期货对于现货市场的影响。单只股票包含的非系统风险可以通过构建股票投资组合来规避,而系统性风险在单边市上却无法避免。投资者已经持有的股票投资组合的系统性风险只有通过股指期货进行套期保值才能得到对冲和转移。股指期货推出前对股指期货就有不同的声音。支持者认为由于市场微观结构的不同,股指期货市场相对现货市场具有较高的信息效率,具备更好的价格发现功能,既能起至稳定现货市场的作用,又能够为投资者提供套期保值和对冲风险的途径。而反对者认为,我国股票市场的投资者结构以
12、散户为主,由于股指期货的低成本、高杠杆的特性,会吸引一些正反馈交易者,也就是所谓的具有噪音交易行为的非理性交易者,这类投资者可能会通过股指期货放大交易策略,从而增加证券市场的波动性。年股指期货刚刚上市交易,沪深股市正呈现一轮下跌行情,因此有观点认为股指期货是股市暴跌的罪魁祸首,是股票市场不稳定的一个因素,增加了市场的波动性。股指期货上市仅仅一年,广大投资者对于股指期货还存在一些疑惑,因此本文研究沪深股指期货对现货市场的影响就有积极意义。股指期货推出刚刚一年,从市值规模、投资者数量、投资者结构、交易资金来看,股指期货市场相比股票市场都极为弱小,对现货市场的影响较小,真正完全发挥期货市场的价格发现
13、、套期保值、资产配置等功能还需要一定的时间。我们在推出股指期货交易之后,通过不断总结,不断完善,有利于提高投资者对股指期货的理解,为监管者培育理性投资者提出相关建议,有利于逐渐将股指期货规模做大,从而真正发挥股指期货的重要作用,促进股票市场的健康稳定发展。.研究内容价格发现与套期保值作为股指期货市场的两大功能,其关系密切。价格发现功能表明期货价格会影响现货价格的形成,减缓现货价格波动。价格发现功能的主要表现是基差稳定,而基差稳定是进行套期保值转移风险的前提,因而价格发现是套期保值的基础,同时套期保值的活跃也会促进价格发现的发挥。【】股指期货的价格发现功能是实现股指期货其他功能的基础。股指期货与
14、现货市场的价格引导关系是我们关注的问题。理论上,股指期货市场与股票现货市场具有等价资产报酬时间,股指期货价格和现货价格受相同的市场信息的影响而同时变动。但现实中,股指期货与现货市场的价格可能会出现期货市场价格领先于现货市场价格,或者现货市场价格领先于股指期货市场价格,也就是所谓的领先.滞后效应。充分了解股指期货市场和现货市场的价格关系对于股指期货市场上的套期保值、套利和投机交易策略的制定具有重要作用。这种领先.滞后关系在成熟资本市场得到了广泛而深入的研究。本文将在研究股指期货价格和现货价格理论关系的基础上,实证研究股指期货是否具有发现现货未来价格的功能。股指期货因其信息效率的优势,可以提高现货
15、市场的信息含量。因此本文将在价格领先.滞后关系研究的基础上,检验沪深股指期货是否能够提高现货市场的信息效率。套期保值就是投资者买进或卖出与现货市场交易数量相同但交易方向相反的股指期货合约,以一个市场的盈利去弥补另一个市场的亏损。股套期保值是引进股指期货的目的,因而股指期货是否具备套期保值功能,是否为投资者提供有效的避险工具将是本文研究的另一个问题。.研究思路与框架本文主要研究沪深股指期货对于我国股票市场的影响,因此本文将从股指期货定价理论和两市关联性理论的基础上,实证研究股指期货对现货市场价格引导和信息效率影响并检验现货市场利用股指期货进行套期保值规避风险的绩效。本文采用规范分析和实证分析相结
16、合的研究方法。在现货市场数据选取上,本文选取沪深指数。由于股指期货推出时间较短,本文只分析短期影响。股指期货推出日期为年月日,样本区间是年月日一年月日,分为年月日年月日,年月日年月日两个阶段。利用沪深指数的日收盘数据,计算对数收益率,交易量等数据也在此时间范围内。在期货市场数据选取上,本文以中国金融期货交易所的沪深指数期货主力合约即距离到期日最近的合约作为实证研究对象,形成连续的时间序列,样本区间为年月日至乞年月日。对于股指期货对现货市场信息效率影响的研究,本文将首先进行协整检验,.进行格兰杰因果检验期现价格关系,然后建立误差修正模型,并对期货与现货价格序列进行方差分解和脉冲响应函数分析期货价
17、格和现货价格在价格发现过程中的地位,检验股指期货的是否具备信息优势,并通过模型,检验股指期货对于现货市场信息效率的影响。在股指期货对现货市场避险效果研究方面,国内外学者的研究通常采用最小方差法。本文选取华夏上证和华安上证作为套期保值的研究对象,采用普通最小二乘法,双变量向量自回归模型.岷,误差修正套期保值模型等方法度量套保期限一日,一周和双周的套期保值绩效。由于我国股指期货推出不足一年,股指期货功能尚未充分发挥,因此本文的实证结果只能看到股指期货的短期效应,而我国股指期货的引入是从实现我国资本市场多元化的长远角度考量的,因此股指期货的长期影响需要进一步研究。论文主要分为六个章节:第一章:本章为
18、引言,主要介绍本文的研究背景,研究目的和意义,研究内容,研究的思路及框架,以及本文的主要创新点。第二章:本章主要介绍股指期货的相关理论及文献综述。以股指期货定价理论为基础,分析期货市场和现货市场的关联性,股指期货最主要的功能是套期保值,所以套期保值理论也是本章的重点。第三章:本章是对国内外股指期货市场的发展过程及特点的分析。分别从国内外股指期货市场特点,投资者结构进行分析,以期为我国股指期货市场提供借鉴,另外本章还将论述沪深股指期货上市以来的运行状况和市场表现。第四章:本章是本文的主体部分之一。本章将实证研究股指期货对现货市场价格引导作用及信息效率的影响。本章首先对股指期货是否具有价格发现功能
19、进行实证分析,验证股指期货的信息效率优势,并检验其对现货市场信息效率的影响。第五章:套期保值是股指期货的引入初衷,因此本章将着重检验股指期货的套期保值功能是否得到发挥,是否起到规避现货市场系统性风险的作用。本章将选取不同的投资组合,对不同套期保值期限的数据,采用不同的模型确定最优套期保值比率并检验其套期保值的绩效。第六章:本章为本文上述实证研究的结论,并对监管部门提出相关建议,论述本文的不足以及未来的研究空间。论文框架图:乞馥乞图本文研究框架示意图口.论文创新点在研究目的上,此前国内针对股指期货的研究受中国没有引入股指期货的限制,以引入股指期货为目的,研究多针美国,日本和香港等发达的股指期货市
20、场,缺乏对新兴市场的研究。对于沪深股指期货仿真交易的研究也不能真实反映股指期货对于现货市场避险的真实影响,缺乏实证数据的支撑。股指期货推出前,众多专家学者对股指期货推出后对现货市场的影响进行了大量理论探讨和预测,而股指期货的现实影响却出现了一些与预测相悖的表现。这既与不同学者的研究方法,研究工具不同有关,还与影响我国股票市场和期货市场的宏观因素有关。另外,股指期货推出不久,期货市场的功能还未完全发挥,特别是股指期货的套期保值功能没有得到体现,机构投资者参与有限。在沪深股指期货推出之后,本文可以根据我国股指期货市场与现货市场的特殊性进行研究,做出全面、客观的分析,以发展为目的,根据研究结论对未来
21、股指期货市场的发展提出建议。在研究内容上,此前关于股指期货对现货市场影响的研究,主要从股指期货对现货市场波动性,流动性的影响角度,而本文主要从股指期货功能出发,研究股指期货的实际影响。股指期货理论基础及文献综述年美国股市崩溃后,布雷迪报告,指责股指期货的程序化交易的“瀑布效应”造成股市的崩盘,这引发了股指期货对现货市场影响的讨论。.股指期货定价理论资产定价理论是现代金融理论的核心,正是由于定价理论的发展,大量资本根据定价模型进行投资,才促进了金融市场和金融衍生品的发展。股指期货的定价问题对于发挥股指期货市场的价格发现和套期保值功能至关重要。有效的股指期货价格是发挥其市场功能的前提。传统期货市场
22、是在现货市场的基础上发展而来的,因此传统的期货定价理论都认为现货价格决定期货价格。这主要因为当时现货市场无论从规模,成熟度和活跃程度上都远远高于期货市场。然而,现代金融衍生品市场,特别是金融期货市场,近年来发展迅速,无论是从成交量和活跃程度上都已经超过标的市场,特别是由于期货市场与现货市场微观结构的差异,期货市场有更好的信息效率和市场质量,金融衍生品对现货市场的影响越来越大。市场微观结构会影响资产的价格发现过程,投资者的交易策略和市场质量。因此,本章将在股指期货定价理论的基础上,进一步研究在市场微观结构理论基础上期货市场与于现货市场的关系。股指期货的定价问题对于确定股指期货投资机会和判断市场上
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