证券投资分析考试重点总结(证券从业资格考试).doc
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1、(1) 证券投资分析概述(2) 证券投资:是指投资者(法人或自然人)购买股票、债券、基金券等有价证券以及这些有价证券的衍生品,以获取红利、利息、资本利得的投资行为和投资过程,是直接投资的重要形式。(3) 证券投资的目的:是证券投资净效用(即收益带来的正效用减去风险带来的负效用)最大化。因此,在风险既定的条件下,投资收益率最大化和在收益率既定的条件下风险最小化时证券投资的2大具体目标。(4) 20世纪60年代,美国芝加哥大学财务学家“尤金。法默”提出了著名的“有效市场假说理论”。(5) 有效市场假说理论认为:在一个充满信息交流和信息竞争的社会里,一个特定的信息能够在股票市场上迅速被投资者知晓。使
2、得投资者不存在非正常报酬,而只能赚取风险调整的平均市场报酬率。(6) 有效市场:只要证券的市场价格充分及时地反映了全部有价值的信息、市场价格代表着证券的真实价值,这样的市场就称为“有效市场”。(7) 有效市场假说标明,在有效率的市场中,投资者所获得的收益只能是与其承担的风险相匹配的那部分正常收益,而不会有高出风险补偿的超额收益。(8) 市场达到有效的重要前提有2个:(1)投资者必须具有对信息进行加工、分析,并据此正确判断证券价格变动的能力;(2)所有影响证券价格的信息都是自由流动的。(9) 第I类、第II类、第III类资料详见书本P4(3者是包含关系)。(10) 依据有效市场假说,结合实证研究
3、的需要,学术界一般依证券市场价格对三类不同资料的反映程度,将证券市场区分为3种类型:弱势有效市场、半强势有效市场、强势有效市场。(11) 弱势有效市场:在弱势有效市场中,证券价格充分反映了历史上一系列交易价格和交易量中所隐含的信息,从而投资者不可能通过分析以往价格获得超额利润。也就是说,使用当前及历史价格对未来做出预测将是徒劳的。要想获得超额回报,必须寻求历史价格信息以外的信息。在该市场中,信息从产生到被公开的效率受到损害,即存在“内幕信息”。投资者对信息进行价值判断的效率也受到损害,并不是每位投资者对所披露的信息都能做到全面、正确、及时和理性的解读和判断,只有那些掌握专门分析工具和具有较高分
4、析能力的专业人员才能对所披露的信息做出恰当的理解和判断。(12) 半强势有效市场:在半强势有效市场中,证券当前价格完全反映所有公开信息,不仅包括证券价格序列信息,还包括有关公司价值、宏观经济形势、政策方面的信息。如果市场是半强势有效的,那么仅仅公开资料为基础的分析将不能提供任何帮助,因为针对当前已公开的资料信息,目前的价格是合适的,未来的价格变化依赖于新的公开信息。在这样的市场中,只有那些利用内幕信息者才能获得非正常的超额回报。因此,在半强势有效市场中,已公布的基本面信息无助于分析师挑选价格被高估或低估的证券,基于公开资料的基础分析毫无用处。(13) 强势有效市场:在强势有效市场中,证券价格总
5、是能及时充分地反映所有相关信息,包括所有公开的信息和内幕信息。任何人都不可能再通过对公开或内幕信息的分析来获取超额收益。在强势有效市场假设下,任何专业投资者的边际市场价值为零,因为没有任何资料来源和加工方式能够稳定的增加收益。(14) 对于证券组合的管理者来说,如果市场是强势有效的,管理者会选择消极保守的态度,只求获得市场平均的收益水平。管理者一般模拟某一种主要的市场指数进行投资。而在弱势有效市场和半强势有效市场中,证券组合的管理者往往是积极进取的,在选择证券和买卖时机上下大功夫,努力寻找价格偏离价值的证券。(15) 证券投资分析的信息来源:政府部门、证券交易所、证券登记结算公司、上市公司、中
6、介机构、媒体、其他来源。(16) 从总体上看,所发布的信息可能会对证券市场产生影响的政府部门主要包括:国务院、中国证监会、财政部、中国人民银行、国家发改委、商务部、国家统计局、国资委。(17) 国务院根据宪法和法律规定的各项行政措施、制定的各项行政法规、发布的各项决定和命令,以及颁布的重大方针政策,会对证券市场产生全局性的影响。(18) 作为4大宏观调控部门:国家发改委、中国人民银行、财政部、商务部,发布的信息对分析具有“宏观经济晴雨表”功能的证券市场具有重要意义。(19) 上市公司,作为信息发布主体,它所公布的有关信息是投资者对其证券进行价值判断的最重要来源。(20) 证券中介机构,根据提供
7、的服务内容不同,可分为:证券经营机构、证券投资咨询机构、证券登记结算机构、从事证券相关业务的会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所、信用评级机构等。(21) 媒体作为信息发布的主渠道,是连接信息需求者和信息供给者的桥梁。(22) 主流证券投资理念:价值发现型投资理念、价值培养型投资理念。(23) 价值发现型:是一种风险相对分散的市场投资理念。这种投资理念的前提是证券的市场价值时潜在、客观的。价值发现带给广大投资者的低风险的原因:具体详见P11。(24) 价值培养型:是一种投资风险共担型的投资理念。在这种理念指导下的投资,既分享证券内在价值成长,也共担证券价值成长风险。其投资方式有2种:一是投
8、资者作为战略投资者,通过对证券母体注入战略投资的方式培养证券的内在价值与市场价值;另一种是众多投资者参与证券母体的融资,培养证券的内在价值和市场价值。在中国,前者如各类产业集团的投资行为,后者如投资者参与上市公司的增发、配股及可转债融资等。(25) 证券投资策略:保守稳健型、稳健成长型、积极成长型。(26) 随着现代投资组合理论的诞生,证券投资分析开始形成界限分明的4个基本的分析流派,即基本分析流派、技术分析流派、学术分析流派、行为分析流派。(27) 基本分析流派和技术分析流派是完全体系化的分析流派;行为分析流派和学术分析流派,目前还不能据以形成完整的投资决策。(28) 行为分析流派在市场重大
9、转折点的心理及行为平衡的把握上往往有其独到之处。(29) 学术分析流派在投资理论方法的研究、大型投资组合的组建与管理及风险评估与控制等方面,具有不可取代的地位。(30) 基本分析流派的2个假设:股票的价值决定其价格、股票的价格围绕价值波动。(因此,价值成为测量价格合理与否的尺度)(31) 技术分析流派投资方法的演进遵循了一条日趋定量化、客观化、系统化的发展道路。对投资市场的数量化与人性化理解之间的平衡,是技术分析流派面对的最艰巨的研究任务之一。(32) 在现代投资理论诞生以前,学术分析流派分析方法的重点是选择价值被低估的股票并长期持有。(33) 现代投资组合理论兴起之后,学术分析流派投资分析的
10、哲学基础是“效率市场理论”,投资目标“按照投资风险水平选择投资对象”。(34) 学术分析流派的重要观点之一,即效率市场理论的含:在给定当前的市场信息集合时,投资者不可能发展出任何交易系统或投资战略,从而可以获取超出由投资对象风险水平所对应的投资收益率的超额收益。长期持有投资战略以“获取平均的长期收益率”为投资目标的原则,是学术分析流派与其他流派最重要的区别之一。其他流派大多都以“战胜市场”为投资目标。(35) 行为分析流派认为,现代金融理论是建立在资本资产定价模型(CAPM)和有效市场假说(EMH)2大基石上的。而这些经典理论承袭经济学的分析方法与技术,其模型与范式局限在“理性”的分析框架中,
11、忽视了对投资者实际决策行为的分析。(36) 证券投资分析有3个基本要素:信息、步骤、方法。其中,证券投资分析的方法直接决定了证券投资分析的质量。(37) 进行证券投资分析的3大主要方法:基本分析、技术分析、证券组合分析。(38) 基本分析方法的理论基础在于:(1)任何一种投资对象都有一种可以称之为“内在价值”的固定基准,且这种内在价值可以通过对该种投资对象的现状和未来前景的分析而获得;(2)市场价格和内在价值之间的差距最终会被市场所纠正,因此市场价格低于(或高于)内在价值之日,便是买(卖)机会到来之时。(39) 基本分析的内容主要包括:宏观经济分析、行业分析和区域分析、公司分析3大类。(40)
12、 经济指标分为3大类:(1)先行性指标:利率水平、消费者预期、主要生产资料价格、企业投资规模等;(2)同步性指标:个人收入、企业工资支出、GDP、社会商品销售额等;(3)滞后性指标:失业率、库存量、银行未收回贷款规模等。(41) 经济政策主要包括:货币政策、财政政策、信贷政策、债务政策、税收政策、利率与汇率政策、产业政策、收入分配政策等。(42) 公司分析是基本分析的重点。(43) 技术分析的理论基础:市场行为包含一切信息、价格沿趋势变动、历史会重复。(44) 证券组合分析法:是根据投资者对收益率和风险的共同偏好以及投资者的个人偏好确定投资者的最优证券组合并进行组合管理的方法。(45) 证券组
13、合分析的理论基础主要是:证券或证券组合的收益由它的期望收益率表示,风险则由其期望收益率的方差来衡量,证券收益率服从正态分布,理性投资者具有在期望收益率既定的条件下选择风险最小的证券和在风险既定的条件下选择期望收益率最高的证券这2个共同特征。(46) 证券组合分析的内容主要包括:马克威茨的均值方差模型、资本资产定价模型(CAPM)、特征线模型、因素模型、套利定价模型(APT)以及它们在实践中的应用。(47) 有价证券的投资价值分析(48) 影响债券投资价值的内部因素:债券的期限、债券的票面利率、债券的提前赎回条款、债券的税收待遇、债券的流动性、债券的信用级别。(49) 债券的期限:一般来说,在其
14、他条件不变的情况下,债券的期限越长,其市场价格变动的可能性就越大,投资者要求的收益率补偿也越高。(50) 债券的票面利率:债券的票面利率越低,债券价格的易变性也就越大。在市场利率提高的时候,票面利率越低的债券下降较快。但是,当市场利率下降时,它们的增值潜力也很大。(51) 债券的提前赎回条款:是债券发行人所拥有的一种选择权,允许债券发行人在债券到期前按约定的赎回价格部分或全部偿还债务。这种规定在财务上对发行人是有利的,因为发行人可以在市场利率降低时发行较低利率的债券,取代原先发行的利率较高的债券,从而降低融资成本。但对投资者来说,提前赎回使他们面临较低的再投资利率。这种风险要从价格上得到补偿。
15、因此,具有较高提前赎回可能性的债券应具有较高的票面利率,其内在价值相对较低。(52) 债券的税收待遇。一般来说,免税债券的到期收益率比类似的应纳税债券的到期收益率低。此外,税收还以其他方式影响着债券的价格和收益率。例如,任何一种 按折扣方式出售的低利率附息债券提供的收益有两种形式:息票利息和资本收益。在美国,这两种收入都被当作普通收入进行征税,但是对于后者的征税可以迟到债券出售或到期时才进行。这种推迟就表明大额折价债券具有一定的税收利益。在其他条件相同的情况下,这种债券的税前收益率必然略低于高利附息债券,也就是 说,低利附息债券比高利附息债券的内在价值要高。(53) 债券的流动性。流通性是指债
16、券可以迅速出售而不会发生实际价格损失的能力。如果某种债券按市价卖出很困难,持有者会因该债券的市场性差而遭受损失,这种 损失包括较高的交易成本以及资本损失,这种风险也必须在债券的定价中得到补偿。因此,流通性好的债券与流通性差的债券相比,具有较高的内在价值。(54) 债券的信用等级。债券的信用等级是指债券发行人按期履行合约规定的义务、足额支付利息和本金的可靠性程度,又称信用风险或违约风险。一般来说,除政府债券以外,一般债券都有信用风险,只不过风险大小有所不同而已。信用越低的债券,投资者要求的到期收益率就越高,债券的内在价值也就越低。(55) 影响债券投资价值的外部因素:基础利率、市场总体利率水平、
17、其他因素。(56) 基础利率。基础利率是债券定价过程中必须考虑的一个重要因素,在证券的投资价值分析中,基础利率一般是指无风险债券利率。一般来说,短期政府债券风险最小,可以近似看作无风险证券,其收益率可被用作确定基础利率的参照物。此外,银行的信用度很高,这就使得银行存款的风险较低,况且利率应用广泛,因此基础利率也可参照银行存款利率来确定。(57) 市场总体利率水平。市场总体利率水平是债券利率的替代物,是投资于债券的机会成本。在市场总体利率水平上升时,债券的收益率水平也应上升,从而使债券的内在价值降低;反之,在市场总体利率水平下降时,债券的收益率水平也应下降,从而使债券的内在价值增加。并且,市场利
18、率风险与债券的期限相关,债券的期限越长,其价格的利率敏感度也就越大。(58) 其他因素。影响债券定价的外部因素还有通货膨胀水平以及外汇汇率风险等。通货膨胀的存在可能会使投资者从债券投资中实现的收益不足以抵补由于通货膨胀而造成的购买力损失。当投资者投资于某种外币债券时,汇率的变化会使投资者的未来本币收入受到贬值损失。这些损失的可能性也都必须在债券的定价中得到体现,使其债券的到期收益率增加,债券的内在价值降低。(59) 债券价值的计算公式(详见书本P21P24):(1)假设条件;(2)货币的终值和现值;(3)一次还本付息债券的定价公式;(4)附息债券的定价公式。(60) 债券收益率的计算(详见书本
19、P24P30):(1)当前收益率;(2)内部到期收益率;(3)持有期收益率;(4)赎回收益率。(61) 债券转让价格的近似计算:(1)贴现债券的转让价格;(2)一次还本付息债券的转让价格;(3)附息债券的转让价格。(62) 利率期限结构:是指债券的到期收益率与到期期限之间的关系。该结构可通过利率期限结构图表示。(详见P32)(63) 4种利率期限结构类型:正向、反向、暂时水平、长短结合。(详见P33)(64) 在任一时点上,都有以下3种因素影响期限结构的形状:对未来利率变动方向的预期、债券到期收益中可能存在的流动性溢价、市场效率低下或者资金从长期(或短期)市场向短期(或长期)市场流动可能存在的
20、障碍。(65) 利率期限结构的理论:市场预期理论、流动性偏好理论、市场分割理论。(66) 市场预期理论:又称“无偏预期理论”,它认为利率期限结构完全取决于对未来即期利率的市场预期。如果预期未来即期利率上升,则利率期限结构呈上升趋势;如果预期未来即期利率下降,则利率期限结构呈下降趋势。要注意的是:在市场预期理论中,某一时点的各种期限债券的收益率虽然不同,但是在特定时期内,市场上预计所有债券都取得相同的即期收益率,即长期债券是一组短期债券的理想替代物,长短期债券取得相同的利率,即市场是均衡的。(67) 流动性偏好理论:基本观点是投资者并不认为长期债券是短期债券的理想替代物。这一方面是由于投资者意识
21、到他们对资金的需求可能会比预期的早,因此他们有可能在预期的期限前被迫出售债券;另一方面,他们认识到,如果投资于长期债券,基于债券未来收益的不确定性,他们要承担较高的价格风险。因此,投资者在接受长期债券时就会要求将与较长偿还期限相联系的风险给予补偿,这便导致了流动性的存在。在这里,流动性溢价便是远期利率和未来的预期即期利率之间的差额。债券的期限越长,流动性溢价越大,体现了期限长的债券拥有较高的价格风险。在流动性偏好理论中,远期利率不再只是对未来即期利率的无偏估计,它还包含了流动性溢价。因此,利率曲线的形状是由对未来利率的预期和延长偿还期所必需的流动性溢价共同决定的。由于流动性溢价的存在,在流动性
22、偏好理论中,如果预期利率上升,其利率期限结构式向上倾斜的;如果预期利率下降的幅度较小,其利率期限结构虽然是向上倾斜的,但2条曲线趋向于重合;如果预期利率下降较多,其利率期限结构式向下倾斜的。按照该理论,在预期利率水平上升和下降的时期大体相当的条件下,期限结构上升的情况要多于期限结构下降的情况。(68) 市场分割理论:市场预期理论和流动性偏好理论,都假设市场参与者会按照他们的利率预期从债券市场的一个偿还期部分自由地转移到另一个偿还期部分,而不受任何阻碍。市场分割理论的假设却恰恰相反,该理论认为,在贷款或融资活动进行时,贷款者和借款者并不能自由地在利率预期的基础上将证券从一个偿还期部分替换成另一个
23、偿还期部分。在市场存在分割的情况下,投资者和借款人由于偏好或者某种投资期限习惯的制约,他们的贷款或融资活动总是局限于一些特殊的偿还期部分。在最严格的限制形式下,即使现行的利率水平说明如果他们进行市场间的转移会获得比实际要高的预期利率,投资者和借款人也不会离开自己的市场而进入另一个市场。这样的结果使市场划分为2大部分:一部分是短期资金市场;另一部分是长期资金市场。于是,在市场分割理论下,利率期限结构取决于短期资金市场供求状况与长期资金市场供求状况的比较,或者说取决于短期资金市场供需曲线交叉点的利率与长期资金市场供需曲线交叉点的利率的对比。如果短期资金市场供需曲线交叉点利率高于长期资金市场供需曲线
24、交叉点利率,利率期限结构则呈现向下倾斜的趋势。如果短期资金供需曲线交叉点利率低于长期资金市场供需曲线交叉点利率,利率期限结构则呈现向上倾斜的趋势。(69) 总而言之,从这3种理论来看,期限结构的形成主要是由对未来利率变化方向的预期决定的,流动性溢价可起一定作用,但期限在1年以上的债券的流动性溢价大致是相同的,这使得期限1年或1年以上的债券虽然价格风险不同,但预期利率却大致相同。有时,市场的不完善和资本流向市场的形式也可能起到一定的作用,使得期限结构的形状暂时偏离按对未来利率变化方向进行估计所形成的形状。(70) 一般来讲,影响股票投资价值的内部因素主要包括公司净资产、盈利水平、股利政策、股份分
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