项目融资模式培训讲义课件.ppt

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1、第三章 项目融资模式,3.1 项目融资模式的设计原则3.2 项目融资模式的共同特点3.3 直接融资模式3.4 项目公司融资模式3.5 设施使用协议融资模式3.6 产品支付和远期购买融资模式3.7杠杆租赁融资模式3.8 BOT模式3.9 ABS模式,第一节 项目融资模式的设计原则,1、有限追索原则2、项目风险分担原则3、成本降低原则4、完全融资原则5、项目融资与市场安排相结合的原则6、近期融资与远期融资相结合的原则7、表外融资原则（补充）8、融资结构最优化原则（补充）,（选择项目融资模式应考虑的要素）,第二节 项目融资模式的共同特点（基本特征）,（一）在贷款形式方面的特点（2种形式）（二）在信用

2、保证方面的特征（简答）1贷款银行要求对项目资产拥有第一抵押权，对项目现金流量具有控制权。2一般要求项目投资者（借款人）将其与项目有关的一切契约性权益转让给贷款银行。3要求项目投资者成立一个单一业务的实体，即把项目的经营活动尽量与投资者的其他业务分开，限制该实体筹措其他债务资金。4在项目建设阶段，要求项目发起人完工担保，以保证项目按商业标准完工。5在经营阶段，贷款银行要求提供类似“无论提货与否均需付款”销售安排，以保证项目生产稳定的现金流量。（三）在时间结构和追索性质方面的特征 1.建设期，贷款“完全追索”+“完工担保”2.经营期，贷款“有限追索or无追索”+控制收入（银行监控帐户）,1、有限追

3、索权or无追索权的贷款，偿还主要依靠项目的现金流量,2、通过“远期购买协议”or“产品支付协议”,第三节 直接融资模式 p86,1、投资者统一安排融资并共同承担市场责任 在这种操作方法中，所有投资者面对同一个贷款银行或贷款银团统一安排融资，并且建立项目管理公司统一代理销售项目产品，共同承担市场责任。2、投资者独立安排融资并各自承担市场责任 在这种操作思路中，仍由项目投资者直接安排融资，但各个投资者根据自己的财务状况面向各自的贷款人安排融资，并且由各个项目投资者（而不是项目管理公司）负责组织相应份额的产品销售和债务偿还。,由投资者直接安排项目的融资，并直接承担起融资安排中相应的责任和义务的一种方

4、式，是最简单的一种项目融资模式。直接融资方式在结构安排上有两种操作思路：,直接融资模式,图3-1 投资者统一安排融资并共同承担市场责任,4.1,图3-2 投资者各自独立直接安排融资结构,直接融资模式,4.1,优点：（1）选择融资结构及融资方式比较灵活（2）债务和税务安排比较灵活（3）可以灵活运用发起人在商业社会中的信誉缺点：（1）实现有限追索相对复杂（2）有限追索难度大，项目贷款很难安排成非公司负债型的融资。,直接融资模式,各投资者可在多种融资模式、多种资金来源之间充分选择和合并,灵活性,Why?How 实现？p88,4.1,投资结构决定着融资结构。投资者直接融资模式（融资结构）契约型投资结构

5、（投资结构）合伙制结构,对应哪种投资结构,直接融资模式,4.1,第四节 项目公司融资模式 p93,指投资者通过建立一个单一目的的项目公司来安排融资的一种模式，具体有单一项目子公司和合资项目公司两种形式。（一）基本形式 1作为投资载体的单一项目子公司形式 2投资者共同组建作为经营主体的合资项目公司形式,非公司型合资结构、合伙制结构,公司型合资结构,使用普通合伙制的项目投资结构,实践中，为了避免承担无限连带责任，投资者往往不直接进入一般合伙制结构，而是专门成立一个项目子公司参与合伙制结构,1、单一项目子公司融资形式,为了减少投资者在项目中的直接风险，在非公司型合资结构、合伙制结构甚至公司型合资结构

6、中，项目的投资者经常建立一个单一目的项目子公司作为投资载体，以该项目子公司的名义与其它投资者组成合资结构和安排融资。这种形式的特点是项目子公司将代表投资者承担项目中全部的或主要的经济责任，但是由于该公司是投资者为一个具体项目专门组建的，缺乏必要的信用和经营历史(有时也缺乏资金)，所以可能需要投资者提供一定的信用支持和保证，一般至少包括项目的完工担保和保证项目子公司具备较好的经营管理的意向性担保。,在非公司型合资结构、合伙制结构中常用,项目公司融资模式 之一,4.2,图3-3 在非公司型合资结构中投资者通过项目子公司安排融资,项目公司融资模式 之一,4.2,采用这种结构安排融资，对于其它投资者和

7、合资项目本身而言，与投资者直接安排融资没有多大区别，然而对于投资者却有一定的影响：（1）该融资模式容易划清项目的债务责任，贷款银行的追索权只能够涉及项目子公司的资产和现金流量，母公司除提供必要的担保外，不承担任何直接责任；（2）该融资模式有条件被安排成为非公司负债型的融资；（3）该融资模式在税务结构安排上灵活性可能会差一些（取决于各国税法对公司之间税务合并的规定）。,项目公司融资模式 之一,4.2,2、合资项目公司形式,通过项目公司安排融资的另一种形式，也是最主要的形式是由投资者共同投资组建一个项目公司，再以该公司的名义拥有、经营项目和安排融资。采用这种模式，项目融资由项目公司直接安排，主要的

8、信用保证来自项目公司的现金流量，项目资产以及项目投资者所提供的与融资有关的担保和商业协议。对于具有较好经济强度的项目，这种融资模式可以安排成为对投资者无追索的形式。,在公司型合资结构中常用,项目公司融资模式 之二,4.2,图3-4 在公司型合资结构中投资者 通过项目公司安排融资结构,项目公司融资模式 之二,4.2,（二）项目公司融资模式特点 投资者通过项目公司安排融资结构有以下特点：1、项目公司统一负责项目建设、生产、市场，并可整体作为融资的抵押和信用保证，在融资结构上较易为贷款银行接受，法律结构相对简单；2、项目投资者不直接安排融资，较易实现有限追索和非公司负债型融资的目标要求；3、通过项目

9、公司安排共同融资既避免了投资者之间在融资上的相互竞争，又可利用大股东的资信优势获得优惠的贷款条件；4、在税务结构安排和债务形式选择上缺乏灵活性。,税务亏损只能保留在项目公司中,投资者不能直接控制项目现金流量;项目公司统一选择债务形式,习 题,1、直接融资模式的第一种操作思路是，由投资者面对同一贷款银行和市场直接安排融资，其中，项目管理公司的职能主要是（）A.负责与银行签订贷款协议 B.负责项目产品的销售 C.负责监控项目的现金流量 D.负责为项目筹集追加资本 E.负责项目的建设和生产经营【答案】：BE2、直接融资模式的第一种操作思路是，由投资者面对同一贷款银行和市场直接安排融资，在项目建设期间

10、，（）与工程公司签订工程建设合同，监督项目的建设，支付建设费用。A.发起人 B.项目管理公司 C.项目公司 D.贷款银行【答案】：B,3、直接融资模式的第二种操作思路是，由投资者各自独立安排融资和承担市场销售责任，投资者任命项目管理公司来负责项目的建设生产管理，按照投资比例，由（）直接支付项目的建设费用和生产费用。A.发起人 B.项目管理公司 C.项目公司 D.贷款银行【答案】：A4、投资者通过建立一个单一目的的项目子公司的形式作为投资载体，以该项目子公司的名义与其他投资者组成合资结构安排融资，即单一项目子公司的融资形式。下列哪种投资结构可以采用该融资模式（）A.公司型合资结构 B.非公司型合

11、资结构 C.有限合伙制结构 D.普通合伙制结构 E.信托基金投资结构【答案】：ABCD,5、下列（）不是项目公司融资模式的特点 A.融资结构上较易为贷款银行接受，法律结构相对简单 B.较易实现有限追索和非公司负债型融资的目标要求 C.税务结构安排上缺乏灵活性 D.债务形式选择上灵活性较大【答案】：D,第五节 BOT 项目融资模式 p43,一、含义 BOT是Build（建设）、Operate（经营）和Transfer（转让），代表着一个完整的项目融资的概念。基本思路：指国家或者地方政府部门通过特许经营协议，授予签约方的外商企业或本国企业组建项目公司，由项目公司承担项目的融资、建造、经营和维护；在

12、协议规定的特许期限内，项目公司拥有项目设施的使用权，允许向设施使用者收取适当的费用，由此回收项目投资、经营和维护成本并获得合理的回报；特许期满后，项目公司将设施无偿地移交给签约方的政府部门。主要用于公共基础设施建设的项目融资模式。,“暂时私有化”,“特许权融资”,二、BOT模式的利弊（1）,利：1）通过BOT方式，各国政府能够深入挖掘私营部门的能动性和创造性，以利益驱动机制提高效率，解决普遍存在的基础设施运营效率不高的问题。2）基础设施项目建设固定成本太高，建设周期过长。政府在财政状况恶化、投资能力下降的情况下，通过BOT方式可以在一定程度上解决资金不足的问题，能减少政府的直接财政负担，减轻政

13、府的借款负债义务。3）政府可以通过BOT方式为公用事业、公用设施提供足够的资金，促进公用事业的进一步发展。4）有利于转移和降低风险。(风险分摊不对称),P44 BOT特点,弊：1）增加融资的机会成本。在BOT项目融资中，项目通常必须占用土地，而随着科技的进步，土地资源的价值会逐步提高。2）可能导致大量的税收流失。在国际项目融资中，项目公司多有一个或者一个以上的外方发起人，许多国家对于外资有一定的税收优惠条件。3）可能造成设施的掠夺性经营。当特许期满，项目资产转让给政府部门时，已经没有多大的潜力可以挖掘，在一定程度上失去了采用BOT融资的意义。,二、BOT模式的利弊（2）,项目经营要保证做好设备

14、的维修和保养工作，保证特许权协议中止时项目发起人接收的是一个运行正常保养良好的项目，而不是一个千疮百孔的烂摊子。,三、BOT模式的衍生（具体）形式,1、BOOT形式是英文单词Build（建设）、Own（拥有）、Operate（运营）、Transfer（移交）第一个字母的缩写；是指由私营部门融资建设基础设施项目，项目建成后在规定的期限内拥有项目的所有权并进行经营，经营期满后，将项目移交给政府部门的一种融资方式。2、BOO形式 BOO是英文单词Build（建设）、Own（拥有）、Operate（运营）第一个字母的缩写；是指私营部门根据政府所赋予的特许权，建设并经营某项基础设施。但是，并不在一定时期

15、后将该项目移交给政府部门。,3、BLT形式 Build-Lease-Transfer，即建设租赁移交；是指工程完工后在一定期限内出租给第三方，以租赁分期付款方式收回工程投资和运营收益。在特定期限之后，再将所有权移交给政府机构。4、BTO形式 Build-Transfer-Operate，即建设移交经营；某些项目的公共性很强（如发电厂、机场、铁路等），不宜让私营机构在运营期间享有所有权，因而须采取BTO形式，项目完工后移交所有权，其后再由项目公司进行经营维护。,5、BT形式 Build-Transfer，即建设移交；项目建成后就移交给政府，政府按协议向项目发起人支付项目总投资加合理的回报率。此形

16、式适合任何基础设施或开发项目，特别是出于安全和战略的需要必须由政府直接运营的关键设施。6、BOL形式 Build-Operate-Lease，即建设经营租赁；项目建成以后，项目公司以租赁形式继续经营项目。7、DBOM形式 Design-Build-Operate-Maintain），即设计建设经营维护；强调项目公司对项目按规定进行维护。,8、DBFO形式 Design-Build-Finance-Operate），即设计建设融资经营；是从项目的设计开始就特许给某一私营机构进行，直到项目经营期收回投资，取得投资效益，但项目公司只有经营权，没有所有权。9、FBOOT形式 Finance-Build

17、-Own-Operate-Transfer，即融资建设所有经营移交；类似于BOOT，只是多了一个融资环节，也就是说，只有先融通到资金，政府才予以考虑是否授予特许经营权。,10、IOT形式 Investment-Operate-Transfer，即投资经营移交。这种方式由私人收购现有的基础设施，然后再根据特许经营协议经营，最后移交给公共机构。11、TOT形式 Transfer-Operate-Transfer，即移交经营移交；指东道国与私营机构签订特许经营协议后，把已经投产运营的基础设施项目移交给私营机构经营，凭借该设施项目在未来若干年的收益，一次性地从私营机构手中融得一笔资金，用于建设新的基础

18、设施项目。特许期满后，私营机构再把该设施无偿移交给东道国政府。,总结：BOT的衍生形式（1）BOT形式：Build Operate Transfer 建设运营移交（2）BOOT形式：Build OwnOperate Transfer 建设 拥有经营转让（3）BOO形式：Build OwnOperate 建设拥有经营（4）BLT形式：Build LeaseTransfer 建设租赁转让（5）TOT形式：Transfer Operate Transfer 转让经营转让（6）DBOT形式：DesignBuildOperateTransfer 设计建设运营移交（7）BOOST形式：Build OwnO

19、perateSubsidy Transfer 建设拥有经营补贴移交,核心：政府授予的特许权,区别：所有权与经营权的转移,各形式中公/企参与程度和风险分配,四、BOT 模式的参与者（融资结构分析）1、项目的最终所有者（项目发起人）项目发起人是项目所在国政府、政府机构或政府指定的公司。从项目所在国政府的角度，采用BOT融资结构的主要吸引力在于两点：第一，可以减少项目建设的初始投入，政府部门可以将有限的资金投入到更多的领域；第二，可以吸引外资，引进新技术，改善和提高项目的管理水平。P50：在BOT期间，项目发起人在法律上既不拥有项目，也不经营项目，而是给予项目某些特许经营权和融资安排的支持。在融资期

20、间结束后，项目的发起人通常无偿地获得项目的所有权和经营权。由于特许权协议在BOT模式中占据关键性地位，所以有时BOT模式也被称为“特许权融资”。,2、项目的直接投资者和经营者（项目主办人）项目经营者是BOT融资模式的主体。项目经营者从项目所在国政府获得建设和经营项目的特许权，负责组织项目的建设和生产经营，提供项目开发所必需的股本资金和技术，安排融资，承担项目风险，并从项目投资和经营中获得利润。P51：项目经营者的角色一般由一个专门组织起来的项目公司承担。项目公司的组成以在这一领域具有技术能力的经营公司和工程承包公司作为主体，有时也吸收项目产品（或服务）的购买者和一些金融性投资者参加。,因为在特

21、许权协议结束时，项目要最终交还给项目发起人，所以从项目所在国政府的角度，选择项目经营者要有一定的标准和要求：第一，项目经营者要有一定的资金、管理和技术能力，保证在特许协议期间能提供符合要求的服务；其次，项目经营要符合环境保护标准和安全标准；第三，项目产品（或服务）的收费要合理；第四，项目经营要保证做好设备的维修和保养工作，保证特许权协议中止时项目发起人接收的是一个运行正常保养良好的项目，而不是一个千疮百孔的烂摊子。,3、项目的贷款银行 BOT模式中的贷款银行组成较为复杂。除了商业银行组成的贷款银团之外，政府的出口信贷机构和世界银行或地区性开发银行的政策性贷款在BOT模式中通常也扮演很重要的角色

22、。贷款的条件取决于项目本身的经济强度、项目经营者的经营管理能力和资金状况，但是在很大程度上主要依赖于项目发起人和所在国政府为项目提供的支持和特许权协议的具体内容。,BOT项目融资的参与者结构图,（贷款银行）,BOT项目融资的结构,五、BOT项目运作过程 p521确定项目阶段(1)政府根据需要确定。主要是因为政府在筹备建设某些大的基本建设项目中资金短缺，希望私营部门参与。(2)私营公司根据政府的需要，进行深入细致的可行性分析，向政府提出建议和建设申请。此间，政府通常要制定一个项目技术可行性研究报告，确定项目的性质和规模。2招投标阶段 准备招标文件、刊登国际广告或邀请投标、发售资格预审文件。政府部

23、门在正式招标之前要对候选承包商进行资格预审，后确定正式参加招标的公司名单。3、合同谈判阶段 中标者通过法定程序组建项目公司，由项目公司与政府经双方多次协商签署特许权协议。此间，项目公司股东之间签订股东协议，进行股本融资，并以特许权协议为基础，与贷款银团签订合同进行贷款融资。这一阶段是BOT最复杂的阶段。由于BOT组织结构十分复杂，项目风险很大，所以谈判过程往往漫长而开销巨大。,（1）允许投资者出资兴办新企业，也可以通过购买产权的方式形成合资经营公司（2）该公司（企业）可以是契约型结构，也可以是公司型结构（3）该企业可以是一个独立的法人实体，也可以是一个不具备法人地位的经济组织,4、建设阶段 项

24、目公司对项目组织设计与施工，安排进度计划与资金营运，控制工程质量与成本，监督工程承包商并保证贷款银团按计划投入资金，确保按预算、按时完工。工程竣工后通过验收移交项目。此间，政府行使监理权以保证工程质量和工期。5、经营阶段 项目公司根据协议负责项目投产后的运行、保养和维修，支付项目贷款本息并为股本投资者获取利润。项目公司会尽可能地采用先进的科学技术和方法对项目运营实施管理，以期降低成本，尽早收回投资并获取收益。6、转让阶段 特许权协议终止时，政府根据协议以商定的价格购买或无偿收回整个项目，项目公司保证政府获得的是一个正常运行并保养良好的项目。国际BOT项目的特许运营期限一般为1 520年，当然也

25、有更长期限的。,（1）独立经营：即改投资者独资经营，自负盈亏（2）参与经营：由投资者与东道国政府共同成立股权式的合营企业（3）不参与经营：投资者与东道国政府均不参与经营，而是委托第三方进行管理,BOT模式的操作程序,项目公司：（1）允许投资者出资兴办新企业，也可以通过购买产权的方式形成合资经营公司（2）该公司（企业）可以是契约型结构，也可以是公司型结构（3）该企业可以是一个独立的法人实体，也可以是一个不具备法人地位的经济组织,（1）独立经营：即该投资者独自经营，自负盈亏（2）参与经营：由投资者与东道国政府共同成立股权式的合营企业（3）不参与经营：投资者与东道国政府均不参与经营，而是委托第三方进

26、行管理,六、BOT模式的特许经营协议,特许经营协议既是BOT项目的最高法律文件，又是整个项目得以融资、建设和经营的基础和核心，同时还是BOT项目框架的中心，它决定了BOT项目的基本结构。从合同法的意义上讲，特许经营协议是BOT项目融资中的主合同，其他合同均为子合同。1、特许权协议的主要内容 分为：一般条款（核心条款）、权利义务条款,2、BOT特许经营协议的基本条款（1）项目建设的规定（2）土地征收和使用的规定（3）项目的融资及其方式（4）项目的经营及维护（5）能源物资供应（6）项目的成本计划、收费标准的计算方式（7）项目的移交,（8）协议双方的一般义务（9）违约责任（10）协议的转让（11）争

27、议解决和法律适用条款（12）不可抗力,3、BOT模式取得成功的关键因素,（1）选择合适的特许经营者 首先政府要制定具体的招标文件，规定出中标人需要具备的条件；考察投标人给出的融资方案、政府和社会可获得的利益、项目的技术方案、承办人在类似项目上的相关经验和专有技术、对环境影响的程度、特许期和特许价格、建设成本、风险分担等方面。,（2）合理分担风险,BOT选择项目经营者的过程实质上是在招项目的业主,How 招标？招标的模式,（3）确定合理的特许期,（4）确定合理的特许价格,招标的模式：政府根据确定特许期和特许价格的先后顺序，可以考虑两种模式。模式一：政府在公开招标时首先确定项目的特许期，然后投标人

28、以特许价格作为报价，政府选择特许价格报价合理最低的竞标者中标。模式二：政府在公开招标时首先确定项目的特许价格，投标人以项目的特许期为报价参数，政府选择特许期最短的竞标者中标。P58：如果规定项目特许期可以变化，政府可选择弹性特许期的评标方法,如果规定项目的特许期不发生变化,弹性特许期的评标方法,政府在招标之前预先确定基础特许价格，投标人给出项目运营期间的总收入报价，政府将特许权授予报价最低的投标人。项目公司确定的特许价格不得超过政府规定的最大价格水平，当项目收入的累积现值等于投标总收入报价水平时，特许期届满，项目立即移交给政府，该方法也被称为最小收入现值法，简称LPVR（Least Prese

29、nt Value of Revenue）。,如果项目的特许期可以发生变化,（2）合理分担风险,3、BOT模式取得成功的关键因素,（3）确定合理的特许期 特许期（Concession Period）是政府特许私人部门建设和运营基础设施项目的期限，包括建设期和经营期的BOT项目执行期限；特许期分为两种设定情况 单限定特许期（Single Period Concession）双限定特许期（Two Period Concession）,3、BOT模式取得成功的关键因素,四种特许期设计方案,结构方案一：单限定、无激励机制,结构方案二：单限定、有激励机制,结构方案三：双限定、无激励机制,四种特许期设计方案

30、,结构方案四：双限定、有激励机制,特许期方案的选择,（4）确定合理的特许价格 需要解决两个问题第一是如果确定基础特许价格第二是如何确定价格调整机制1）基础特许价格（Base Tariff or Base Toll Rate）是在分析项目运营初期定价要素和相应风险之后确定出来的，能够同时满足政府社会福利目标和私人利润目标的，为提供项目产品或者服务所执行的初始价格。2）特许价格调整主要从调整因素、调整幅度和调整频率展开。,3、BOT模式取得成功的关键因素,p64特许价格调整主要从调整因素、调整幅度和调整频率展开，包括：指数规则、定期调整规则、风险发生后调整规则。,调整因素包括：通货膨胀、汇率、需求

31、变化和原材料价格变化,要求确定特许价格调整的时间和频率,指数规则：,定期调整规则：,思考：What is 特许权协议？,特许权协议：是指一国政府允许投资者在一定条件下享有专属于国家的某种权利，如资源开发权，或对有关公共设施提供服务的一定垄断权，是政府对于私人投资者投资从事于公用事业建设或自然垄断资源的特殊经济活动，基于一定程序，予以特别许可的法律合同。,思考：What is 弹性特许期？,作业（总结）1、在BOT融资模式中，特许经营协议包括哪几方面内容？2、BOT项目，贷款的条件取决于什么方面？3、BOT项目，政府如何选择特许经营者？4、简述BOT融资模式中，在考虑完工风险的条件下，项目特许期

32、有哪几种设计方案？分别有何特点？5、名词：基础特许价格、特许权协议、弹性特许期 BOT、TOT、IOT,习题,1、BOT项目融资模式中，在考虑完工风险的条件下，下列（）种特许期的设计方案中，运营期实质上受到建设期长短的影响，如果项目提前完工，则运营期相对延长；如果项目延期完工，则运营期相对缩短。A.单限定特许期方案 B.双限定特许期方案 C.双限定无激励特许期方案 D.双限定有激励特许期方案【A】2、BOT模式取得成功的关键因素有（）A.选择合适的特许经营者 B.合理分担风险 C.确定合适的特许期 D.选择合适的工程承包商 E.确定合理的特许价格【ABCE】,3、BOT项目融资模式中，（）是项

33、目融资的主体。A.项目发起人 B.项目公司 C.政府 D.项目承包商【B】4、“无论提货与否均须付款”协议是以下哪种融资模式的核心协议（）A.BOT B.ABS C.生产支付模式 D.设施使用协议模式【D】5、在BOT项目融资中，一般不能作为项目发起人的是（）A.项目所在国政府 B.政府机构 C.政府指定的集团公司 D.纯粹商业机构【D】6、BOT模式的主要当事人由业主政府（项目发起人）、项目主办人和（）。A、承包商 B、供应商 C、贷款银团 D、用户【C】,7、BOT项目融资模式中，下列（）种特许期的设计方案是由政府和私人部门共同承担完工风险。A.单限定有激励特许期方案 B.单限定无激励特许

34、期方案 C.双限定无激励特许期方案 D.双限定有激励特许期方案【D】,BT模式案例北京地铁奥运支线项目,BT模式，即建设-移交。BT这种形式适合任何基础设施或开发项目，特别是出于安全和战略的需要必须由政府直接运营的关键设施。对于城市轨道交通、景观绿化、科教文卫等公益事业项目、行政事业项目和某些基础设施项目经济效益不明显，在经营期较难产生正的现金流，如果采用标准的BOT等其它模式很难吸引社会资本，但这类项目社会效益和国民经济效益显著，非常适合采用BT模式进行投资、建设。,BT模式案例北京地铁奥运支线项目,项目基本情况：建设地点：北中轴路熊猫环岛（不含）至森林公园内规划奥运湖南岸；建设规模：线路全

35、长约4.7公里，全部为地下线，共设3座车站；项目投资：约25亿元，其中BT工程约16亿元人民币；建设期：2005年2月至2007年12月。BT工程招标范围：地铁奥运支线的车站（不含熊猫环岛站）及区间土建（不含折返线）、车站机电设备、供电系统、轨道等工程的投资、建设及移交；奥运支线工程中除BT工程以外的其他建设内容（即非BT工程）如通信、信号、车辆、自动售检票等工程的采购、安装不在招标范围内。,案例三北京地铁奥运支线项目,BT模式案例北京地铁奥运支线项目,项目运作方式：由北京地铁十号线投资有限责任公司采用BT模式，通过公开招标的方式确定中标人，由中标人负责组建奥运支线项目公司，项目公司根据确定的

36、建设范围筹措相应的建设资金，并按确定的建设计划和技术标准建设奥运支线BT工程。工程竣工、验收合格后，北京地铁十号线投资有限责任公司按合同约定向中标人支付合同价款。合同价款的支付方式：分三期，通过项目公司股权转让的方式支付。回购担保：北京基础设施投资公司为北京地铁十号线投资有限责任公司提供回购担保。,第六节 ABS项目融资模式 p64,一、历史背景二、资产证券化的概念三、资产证券化的参与人（合约主体）四、资产证券化的运作过程五、资产证券化的特点六、资产证券化的风险分析七、资产证券化的信用增级方式,一、历史背景 你买房子，从银行贷款，银行为什么会把钱带给你？银行的利益？（1）收利息（2）再投融资住

37、房抵押贷款证券化,“住房抵押贷款支持的证券化”（mortgage-backed secuitization:MBS）“资产支持的证券化”（asset-backed secuitization：ABS）,一、历史背景 资产证券化兴起于美国的住宅抵押贷款证券化。20世纪60年代末，承担美国住宅抵押贷款业务的联邦国家抵押协会（Federal National Mortgage Association,FNMA），在投资银行和共同基金的冲击下，储蓄资金被大量提出，利差收入不断减少。为了提高竞争力，改善经营状况，FNMA 1970年首度发行的住宅抵押贷款转付证券（Mortgage pass throug

38、h，MPT），正式揭开抵押贷款债权证券化的序幕。到2001年，美国资产担保证券的总发行额达到21078亿美元，在美国资产证券化市场分布中，住宅抵押贷款的相关证券规模最大，占市场的70%左右。以资产担保证券（ABS）而言，在短短16年间，其整体规模由1985年的零增长到2001年的12800多亿美元规模。,二、资产证券化的概念 资产证券化：是指发起人将缺乏流动性但能在未来产生现金流的可预见性资产（如公路收费权、租约、抵押贷款等）或者资产集合出售给SPV，由其通过一定的机构安排，转化为由资产产生的现金流担保的可自由流通的证券，销售给投资者的过程。P65：ABS是英文单词Asset-Backed S

39、ecuritization的缩写，具体是指以项目所拥有的资产为基础，以该项目资产的未来收益为保证，经过信用增级，在资本市场上发行债券筹集资金的一种项目融资方式。,图例：通俗解释“资产证券化”B把A（资产）转移给C，C以证券的方式销售给D,贷款银行 B（拥有抵押贷款A）,房屋购买者（借款者）,一次性贷款给,按月还本付息,举例简单通俗地了解一下资产证券化：,A：在未来能够产生现金流的资产（如贷款）B：上述资产的原始所有者；信用等级太低，没有好的融资途径C：枢纽（受托机构）SPVD：投资者资产证券化B把A转移给C，C以证券的方式销售给D。B低成本（不用付息）拿到了现金；D在购买以后可能会获得投资回报

40、；C获得了能产生可见现金流的优质资产。投资者D之所以可能获得收益，是因为A不是垃圾，而是被认定为在将来的日子里能够稳妥地变成钱的好东西。SPV是个中枢，主要是负责持有A并实现A与破产等麻烦隔离开来，并为投资者的利益说话做事。,SPV进行资产组合，将不同的A在信用评级或增级的基础上进行改良、组合、调整，设计成各种期限不等、利率高低不一的证券，目的是吸引投资者购买证券,适合证券化的资产种类 大多数流动性较差但能够在未来产生稳定现金流量的资产，经过特别组合后都能证券化。1）住房抵押贷款。2）应收帐款。3）汽车抵押贷款和其他消费贷款。4）高速公路收费、版权专利费等项目。我国，1995年铁道部门利用年收

41、入超过300亿元现金流量的“铁路建设基金”作为偿债担保发行的铁路建设债券就类似于这种类型。,资产证券化可能会导致次贷危机的产生,ABS与BOT的比较,三、资产证券化模式的参与人（合约主体）p661、发起人或原始权益人。即拥有一定权益资产的当事人。2、服务人。通常由发起人自身或指定的银行来承担。3、发行人or特殊目的机构（SPV）。它可以是中介公司，也可以是发起人的附属公司或参股公司或者投资银行。4、受托管理人。作为SPV的代理人，向投资者发行证券；将债券本息支付给投资者。在资产证券化的操作中，受托管理人充当着服务人与投资者的中介，也充当着信用强化机构与投资者的中介。5、证券承销商。ABS由证券

42、商承销。公募发行；私募发行。包销；代销6、投资者。ABS的购买者,7、信用评级机构。是评定ABS等级的专门机构。投资人依赖信用评级机构为其评估ABS的信用风险和再融资风险。证券的发行人要为评级机构支付服务费用。国家开发银行，等级评定分为AAA级、AA级、A级、BBB级、BB级、B级、C级七级。8、信用增级机构。信用增级机构可以是母公司、子公司或者其他金融机构,它也可以是担保公司或者保险公司。信用增级机构通常按比例收取一定的服务费用，如按担保金额的0.5%收取。,BBB级以上才可以进入高档资本市场,P69 信用增级一般采取：内部信用增级、外部信用增级,四、资产证券化的运作过程1、确定拟证券化的资

43、产，组建资产池。原则上，投资项目所附的资产只要在未来一定时期内能带来稳定可靠的现金收入，都可以进行ABS融资。2、设立SPV。SPV一般是由较高资信等级的投资银行、信托投资公司、信用担保公司等金融机构组成。Special Purpose Vehicle作用：实现破产隔离,SPV都必须以经营资产证券化为唯一目的，法律上是一个“破产隔离”载体,3、实现项目资产的“真实出售”。SPV成立之后，与原始权益人签订买卖合同，原始权益人据此将资产池中的资产过户给SPV。这一交易必须以真实出售方式进行，买卖合同中应明确规定：一旦原始权益人发生破产清算，资产池不列入清算范围，从而达到“破产隔离”的目的。实现项目

44、资产或收益的“真实出售”具体有三种操作方式：（1）债务更新（发起人与债务人先解除债务合约，再由SPV与债务人签一份新合约。由于要交印花税等，交易成本高）（2）转让（协议转让；通知转让；自由转让）（3）参与（SPV可看成是发起人的子公司）。实质：投资者贷款给SPV，SPV贷款给发起人；贷款均有追索权）无论采取何种形式，资产的出售均要由有关法庭判定其是否为“真实出售”，以防范资产证券化涉及的发起人违约破产风险的产生。,真实出售,担保融资,4、进行证券信用增级。P71 信用增级的渠道：利用信用证，开设现金担保账户，直接进行金融担保，等。两种方式：（1）内部信用增级。发行人提供的信用增级。有两种基本方

45、法，即直接追索权和超额担保。（2）外部信用增级。第三者提供的信用增级，如第三者通过提供保险、设立基金等形式予以支持，提升项目信用级别。5、进行信用评级（包括初评和发行评级）。SPV聘请信用评级机构对ABS进行发行评级，并对外发布。投资者据此对投资风险进行判断。在信用增级之前，SPV已聘请信用评级机构进行过初步评级。,6）SPV发行债券，进行证券销售。可采用包销或委托销售的方式由证券承销商负责销售。由于ABS进行了信用增级，已具备较高的信用等级，因此能以较好的条件售出。7）SPV获取证券发行收入，向原始权益人支付购买价格，向聘用机构付费。,8）资产管理服务与回收资产收益。p72：SPV可以委托专

46、门的第三方or原发起人，负责对基础资产的监督、管理服务。补：原始权益人或其服务人对证券化的资产进行管理，负责收取、记录由该资产产生的现金收入，全部存入设在受托管理机构的SPV收款专户。SPV向服务人支付服务费用。9）还本付息，清偿证券。每一个本息偿付日，由受托机构向投资者支付本金和利息。期满结束时，由资产池产生的现金流量在扣除支付本息和各项服务费用后若有剩余，将按协议规定在SPV与发起机构之间进行分配处理。,ABS具体的流程,SPV,发行人,五、ABS模式的特点,通过证券市场发行债券筹集资金；清偿债券本息的资金仅与项目资产的未来现金收入；负债不反映在原始权益人自身的资产负债表上；债券的信用风险

47、得到了SPV的信用担保，是高档投资级证券，并且还能在二级市场进行转让；必须抓住国际金融市场的最新动态，按国际上规范的操作规程行事；在国际高档级证券市场筹资，利息率一般比较低，从而降低了筹资成本。,六、ABS模式的信用增级方式 p 76 破产隔离。使证券化的资产与原始权益人自身的信用水平分开，投资者不受原始权益人信用风险的影响。（资产“真实出售”）卖方信用增级。一、直接追索权，即SPV对资产遭到拒付时有权向原始权益人追索；二、资产储备（reserve funds），即原始权益人持有证券化资产之外的足以偿付SPV购买金额的资产储备；三、购买或保留从属权利，即由原始权益人向SPV提供一笔保证金；四、

48、建立优先/次级（senior/subordinate classes）证券结构，即损失先分配给次级档的顺序偿还；五、超额担保 第三方信用增级。借助基础资产以外财力来增强信用级别，通过信用较高的金融担保公司提供担保、银行出具信用证或由保险公司出具保单。具体分为第三方部分信用增级和第三方完全信用增级两种形式。,内部信用增级；外部信用增级,（卖方）内部信用增级方法,直接追索：当已购买金融资产发生违约拒付时，SPV有权对发起人进行追索（一般采取偿付担保or卖方承担回购违约资产的方式）超额担保：为了符合评级机构的标准，以较多的资产为担保发行较少面额的债券，形成超额担保。,七、ABS中的核心问题SPV1、

49、SPV的组织形式 政府、发起人、第三方组建（1）由发起人专门为证券化交易而组建的子公司。（公司）（2）由独立第三方组建并拥有，而不为发起人所控制，且其组建不以盈利为目的。（基金）,“真实出售”不明显，认定为担保融资，会计上表内处理,“真实出售”明显，会计上允许表外处理,2、SPV的资产管理与权益信托（1）SPV（近乎“空壳公司”）只拥有名义上的资产和权益，实际管理和控制均委托他人进行，自身并不拥有员工和场地设施。SPV资产委托发起人进行管理（2）权益全部移交给一家独立的受托管理机构（SPV的代理人）进行托管，然后凭此发行ABS。受托管理机构作为投资者代表，持有证券的全部权益，收取证券本息，并分

50、配给投资者。,3、SPV的具体运作规范目标和权利限制债务限制分立性不得发生重组兼并不得用原始权益人的资产设立抵押 应保证不豁免或减轻任何当事人在合同中所规定的义务 不应开设其他银行账户不应设立附属机构 不能自聘任何工作人员 SPV开支应非常有限,作业（总结）简述信用增级的方式简述ABS融资模式的运作过程简述ABS融资模式中，受托管理人的职责有哪三方面，服务人有哪两方面的作用名词：资产证券化ABS、直接追索权、超额担保,补：TOT和ABS,未来的现金变为今天的现金，就是现金流量变现。TOT和ABS都是现金流量变现的途径，适用于有较稳定的未来收益的现金流量。TOT(Transfer-Openate