行业投资策略课件.ppt
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1、2013年行业投资策略,食品饮料行业 医药行业 收入分配改革、城镇化推进 电力行业 价格改革、成本下降 房地产行业 家电行业 需求平稳、利润改善,食品饮料行业:收入分配改革最大的受益者,目前估值回到合理范围收入分配改革最大受益者2013年增长相对明确重点推荐:白酒、伊利股份、克明面 业、双汇发展、百润股份,2012年回顾,截至12月31日,上证综指数上涨3.17%,食品饮料行业下跌0.74%,同时在申万所有一级子行业中涨幅位居第十二位。,2012年回顾:行业估值回到相对底部,目前行业相对估值已经回调到历史的底部区域,按经验数据,当食品饮料相对全部A股估值回落到1.5倍时,未来上涨概率较大。,我
2、们分析居民收入与食品饮料行业盈利能力之间的关系发现,居民收入增速与食品饮料行业利润总额的增速正相关。食品饮料行业利润总额增速将随着城镇居民人均可支配收入实际增速的变化而变化,食品饮料行业大约6-9个月反应收入增速提高带来的利好。,居民收入与行业利润正相关,需求:收入分配改革基数效应显著,收入分配制度改革总体方案,即“提低、扩中、限高”。十八大报告提出,2020年城乡居民人均收入比2010年翻番。“提低”的重点是提高农民、城乡贫困居民、企业退休人员和低收入工薪劳动者这四类低收入者的所得,这四类人群所具有的庞大的基数效应,能带动部分大众食品子行业消费量的明显扩大;收入倍增计划将利好整体食品消费能力
3、的提升,提高中高档食品消费的比重。,需求:提低、扩中所明显带动的食品种类,我们分析低收入人群收入与支出金额的相关性,结果表明低收入人群人均收入提高的过程中,对食品和医疗保健的支出是首选。提低:这部分人的消费行为模式是追求实惠型,重视价格,会去购买效用/价格比最高的产品。作用明显的食品为:肉制品、果酒、饮料、调味品、鲜瓜果、休闲食品、奶制品。扩中:事业单位人员,高校教师等,作用明显的食品为:肉制品、果酒、饮料、啤酒、茶叶、调味品、鲜瓜果、休闲食品、奶制品。扩中之后居民的食品消费类型更为广泛,几乎惠及所有大众食品的子行业。,欧美、日本消费结构的启发,高端消费结构:从欧美拉美中国非洲的演进过程看,对
4、乳制品和营养补充物的消费增长弹性是最大的。以日本收入倍增为鉴:日本于1960-1970年推出了收入倍增计划,我们将此期间,单品支出增长幅度大于整个食品支出增长幅度的品种定义为受益于日本收入倍增计划的食品品种,分别是饮料、水果、肉类、鲜奶、水产、乳制品、酒类、蔬菜。,需求:白酒之特殊性分析,整体经济区域经济,分配制度生活方式居民收入,需求:白酒之特殊性分析,进入2012年下半年,影响白酒需求的三驾马车中:居民消费:需求保持平稳,未来随着人均收入的提高,白酒消费均价仍有不断提升可能。商政消费:随着经济活跃度的下降,白酒需求受到抑制。投资需求:随着白酒价格的稳定,个人投资以获保值增值需求动力减弱;终
5、端出货平淡,影响经销商蓄水池功能。,需求小结:,综合提低、扩中、日本收入倍增计划以及欧美能量营养结构中受益的食品种类,我们发现,乳制品均将收益,其次为肉类、饮料、果酒和水果。白酒2013年需求增速放缓,农副产品购进价格指数与食品饮料行业利润总额增速呈现负相关,食品饮料利润总额增速的变化滞后3-6个月反应原料成本的利好。2012年始,农副产品购进价格指数持续下降,则预期2013年上半年食品饮料行业利润总额增速将继续上升。,盈利增长之成本:,盈利增长之成本:稳定或下降,粮食作物:小麦、大米价格略有缓慢增长,预期未来将持续。玉米供求平衡,短期继续下降,明年保持稳定。包材:包材价格2012年普遍下跌,
6、2013年预计仍将有小幅下跌。葡萄:酿酒葡萄种植面积大增,同时需求疲软,葡萄价格较2011年下跌约50%,预期13年仍将处于较低水平。,盈利增长之成本:稳定或下降,啤酒:由于2010年美国干旱以及2011年国内通胀的推动,大麦价格持续提升并保持高位,自2012年开始大麦价格逐步回落,预期明年将继续回落。乳制品:原奶价格2011年至现在高位企稳,近期玉米豆粕等饲料价格从高位下跌,预计明年原奶价格有望稳定略降。肉制品:目前生猪存栏比较高,九月份生猪存栏、能繁母猪存栏量还创了新高,猪粮比价在历史底部区域的时间还较短,意味着本轮生猪养殖退出缓慢、消磨周期长。生猪价格明年上半年有望维持低位。,成本下降受
7、益行业,通过成本和价格对各个子行业利润总额率的敏感性分析,我们可以清楚的发现,肉制品行业对于成本的敏感性最高,其次为乳制品、酱醋和啤酒,白酒和葡萄酒对于成本的敏感性最低。因此,预计明年上半年因成本下降,肉制品行业将最受益。,竞争态势变化影响,中长期看,随着产业集中度的提高,行业盈利能力将不断增强。但短期,行业内外部竞争者的行为将明显影响行业阶段性盈利能力,比如为扩大市场份额的费用投入加大等,不仅可能发生在行业集中度提升的早期,也可能发生在行业集中度提升的中后期,如今年的啤酒行业。,综合判断,居民收入分配改革,提供了食品行业持续增长的动力,使得行业收入能够继续保持平稳增长。在收入增长稳定的情况下
8、,结合成本变化趋势和行业竞争态势,我们2013年看好乳制品和屠宰及肉类加工行业,二者有望维持收入15%-20%的增速,利润20%-25%的增速。龙头公司将保持与行业同步,甚至超越行业的增长。,综合判断,啤酒行业三季度毛利率有小幅回升,预计13年毛利率有望保持稳中有升。短期看,由于行业龙头之间市场份额争夺仍然激烈,费用率有所上升,盈利增长受到抑制。长期看,目前行业CR4已经达到了56%左右,随着未来行业市场集中度继续提升,行业盈利能力有望显著增强,收入增速超越行业增速的龙头企业未来将更受益行业集中度提升。调味品受益于收入提升后对更美好口味和更健康生活的追求,行业收入和利润预计保持15%-20%增
9、长。在各品类调味品中,传统调味品国内企业竞争优势明显,具有较大发展空间。,综合判断,葡萄酒行业受进口酒冲击严重,CR4由2007年的30%下降到目前的23%,进口酒品类多样,可满足不同消费者的不同需求,预计未来市场份额可能达到30%以上。白酒行业需求的特殊性导致,13年经济增长的不确定性将压制对白酒需求,同时加大渠道压力,弱化渠道的蓄水池作用。而各个酒企纷纷扩大产能、提高发展目标势必加剧行业竞争,行业进入挤压式增长阶段。如果没有进一步的严格限制政策,预期行业的整体增速将出现一定幅度的回落,企业的发展也将会出现较明显的分化,行业集中度在未来的几年将逐步发生改变。上市公司具有资金和品牌知名度的优势
10、,比未上市企业更有希望在竞争中生存和发展。而上市公司中有消费根据地,品牌力、产品力和销售力都很强的企业有望在未来竞争中胜出。,黑天鹅来袭:塑化剂,11月19日到11月22日白酒板块累计下跌6.87%,跑输大盘6.83个百分点。2011年5月份台湾塑化剂事件中,台湾食品指数自5月26日起连续下跌三天,累计跌幅1.6%,随后反弹企稳。我们的观点:不是人为添加,使用器皿问题,整改较为便利;存在错杀可能(几个名酒厂均表示工艺上可杜绝塑化剂超标)快速下跌释放了投资者担忧,未来情况或好于预期,重点公司:白酒相对优势有望延续,白酒低估值释放市场担忧,相对优势有望延续。目前主要白酒企业的相对估值和绝对估值都处
11、于历史底部区域。2013年,即使增速回落,按目前主要公司的估值看,PEG仍小于1,估值低于国际可比同类公司,故其相对优势得以延续。,重点公司:伊利股份,乳品行业绝对龙头,收入随行业实现稳步增长,行业集中度提升推升盈利能力。新产能建设帮助公司更合理布局,助推市场占有率提升,及收入增长。我们预计公司2012-2014年EPS为1.13、1.48和1.81元,PE为19、15和12倍。风险提示:上半年奶粉含汞事情影响基本结束,未来需要警惕食品安全风险。,重点公司:双汇发展,屠宰行业整合空间大,低温肉制品体现消费升级需求,代表行业发展趋势。三季度受益生猪价格低位、产品结构调整,肉制品吨利润环比提升显著
12、。1-9月份,公司综合毛利率18.15%,同比增加4.25个百分点;其中,7-9月份,综合毛利率19.72%,同比增加7.43个百分点。公司2015年目标屠宰3000万头,肉制品产量超过300万吨,表明公司发展信心。预计2012-2014年每股收益分别为2.79、3.48和4.29元,对应市盈率21倍、17倍和13倍,估值在大众品中处于低位。,重点公司:克明面业,面条行业集中度低,公司销量占比约为5%,整合空间大。商超渠道市场份额超过18%,品牌优势明显,毛利率较为稳定,体现议价能力。品质优异、流通渠道特色、产能扩张,保证公司销量平稳增长。2012-2014年每股收益分别为1.1、1.38和1
13、.74元,对应市盈率29倍、23倍和18倍,估值处于大众品平均位置。催化剂:募投项目产能释放后,四季度销售超预期,重点公司:百润股份,公司所属的香精行业其主要作用是给产品界定香味风格,该行业原料成本占比小,毛利率相对较高。近年来,2002-2011年中国人均食用香精消费量增长了5倍,但目前仍然不足消费习惯类似成熟消费国的15%,行业发展空间大。公司具有研发、服务等多方面优势,预计2012-2014年公司净利润平均增速达到48.5%,每股收益分别为0.49元、0.69元和0.94元,对应目前股价为32倍、23倍、17倍,公司成长前景广阔、收入弹性大,业绩增速可能超预期。风险提示:1)系统性的下游
14、食品安全风险,如之前的塑化剂事件导致中短期饮料消费大幅下降。2)短期内新产品拓展速度低于预期。核心团队人员流失风险。,重点关注公司盈利预测,政策预期变紧,短期行业增速有所下滑目前估值合理投资策略:成长为主,以时间换空间 重点公司盈利预测和投资组合,医药行业:长期发展前景明确,五大因素决定中国医药市场长期发展,2城镇居民的人均医疗卫生费用是农村居民的3-4倍,1我国处于加速老龄化阶段,65岁以上老年人口比例已经超过8%,预计2030年18%,2050年33%,老龄阶段医药消费占一生90%,3个人医疗保健支出占消费性支出比重增加,十二五居民收入倍增计划,则使保障水平得到更大提高,4卫生费用占GDP
15、的比例逐步上升,5疾病谱由损伤及感染性疾病向慢性病转化,对医药市场需求加大,医药市场需求逐步释放中,在收入在2000-10000美元阶段,经济增长下降,要避免掉入“中等收入陷阱”,消费增长必然上升。国外的理论与实证研究表明,在此阶段,卫生费用支出在GDP中的比重是上升的。转型成功的发达国家在此阶段经验,在全民医保建立条件下,医药费用会进入一个高增长时期。主要原因一是源于人们随着经济发展对健康需求的越来越强烈;二是卫生资源不平衡的条件下,卫生资源均等化的过程必然是个成本拉升的过程。中国目前阶段就是发达国家七十年代初时的情形,故而这些国家在此阶段的发展对中国目前的转型有重要参考意义。我们有理由长期
16、看好行业的发展。,国外经验:突破中等收入阶段后,卫生费用增速快于GDP,第1次制度红利释放进行期:医保制度持续完善,第2次制度红利释放初期:公立医院垄断将被打破,2010年12月,关于进一步鼓励和引导社会资本举办医疗机构的意见出台后,医院机构数迅速增加。国内私营性质医院占比有所提升,但仍不到三成,私营性质床位数占比更是不到一成,公立医院垄断的格局尚未打破。引进各种非公有医疗服务的力量,特别是医疗服务行业的优秀服务模式,有利于增加医疗卫生服务资源,扩大服务供给,满足多层次、多元化的医疗服务需求。,医保压力下行业增速小于理论需求增速,政策扰动:降价常态化,盈利呈弱周期波动,政策扰动:降价常态化,盈
17、利呈弱周期波动,日本案例:降价无法阻挡医疗支出增长,但增速趋降,1961年,日本实行全民医疗保险,此后持续二十年为医保制度红利释放期在医保制度红利释放期内,降价的负面影响不明显,医疗费用支出仍保持较高的同比增速 即便在医保制度红利释放期之后,在经济不景气和药价频繁调整等不利因素之下,日本国民医疗费用支出的绝对额仍不断增加,但增速趋降,日本案例:降价加速行业集中度提升,近二十年,日本老龄化对国民医药支出增加的贡献度持续提升,未来贡献度会进一步加大 降价使得人均药品支出在NHE中的占比有所下降,但绝对值仍呈上升趋势 降价政策也变相鼓励医药企业进行研发创新,提高了行业门槛,提升了行业集中度,市场表现
18、:2012年医药指数小幅跑赢大盘,2012:医药板块上涨11.88%,跑赢A股指数2.13个百分点,收益率在各行业板块中排名第6。医药生物板块的市盈率(TTM)为30.53x,与全部A股溢价率达到143%,仍处于近年来的相对高位。,投资策略:成长为主,以时间换空间,重点公司业绩预测和估值,科伦药业:长期投资价值已现,优秀的成本控制能力 突出的并购整合能力 超前的战略和超强的执行力:新疆项目“天时”+“地利”+“人和”2012年是公司发展过渡年,相对低谷期;输液新产品能部分化解降价风险;大输液行业洗牌有利于公司长期发展;2012年之后有望恢复高增速。投资建议:预测公司2012-2014 年EPS
19、 为2.30元、3.29 元、4.06 元,对应2013年估值为16x,维持“推荐”评级,具有长期投资价值。,投资亮点:成本控制+并购整合,哈药股份是国内为数不多的拥有从原料药到化学制剂、中成药以及商业的全产业链大型制药公司。随着医改的深入、医院和药企关系的理顺和医保支付的变革,公司作为我国普药龙头将从中收益。公司致力于调整现有产业结构,实现产业升级二次转型。表现在抗生素产业由青氨类、头孢类抗生素向抗感染类药物领域扩展;OTC 及制剂类由低端普药向特色品种和大病种、大健康产品领域扩展,基本面拐点显现。而招标唯低价思路的转变和下游抗生素用量的回暖无疑将带来普药和抗生素类企业的基本面拐点到来。作为
20、国内医药企业综合实力排名前五的企业,其100多亿的总市值身价显得很“寒酸”。公司目前业绩和估值均处于谷底,期待业绩改善后带来的估值提升的“双击”效应,增持。,哈药股份:12年为调整年,13年开始稳健发展,投资亮点:低估值+产业升级,东阿阿胶:渠道消化,未来增长可期,投资亮点:品牌渠道优势突出,明年提价可期,公司战略:阿胶块聚焦高端消费,提价改为小幅快走;阿胶浆基药市场发力,渠道继续下沉;阿胶保健品则定位于补血、美容、养颜三大市场。业务层面:阿胶块聚焦优势区域,阿胶浆提价明年到位。公司自5月份开始控货整肃渠道,加强终端维护,同时延长经销商回款周期,随着四季度进入销售旺季,终端购买明显上升,渠道库
21、存已经降至安全水平,预计年底主销区的终端价格将恢复至统一指导价格,未来提价将改为小幅快走策略。受基药物实施以及医院学术推广的支持,复方阿胶浆增速超过30%,目前阿胶浆已经在大部分地区完成最高零售价提价备案,预计13年初可完成全国的提价备案。衍生品目前主要在山东、北京、广东等地重点推广,预计衍生品销售增速在20%30%。估值层面:预计20122014年EPS1.60元、2.02元、2.50元,目前股价对应PE为25X、20X、16X,估值具有吸引力,维持增持评级。股价刺激因素:阿胶浆提价进度快于预期,双鹭药业:新的高增长时代已经来临,投资亮点:业务+研发+估值,双鹭药聚焦大病种,生物、化药、中药
22、全方位发展;同时布局医疗服务行业;此外,股权激励行权完毕,压制估值因素消除。业务层面:占收入一半的主打产品贝科能是全国独家品种,2010年新进11省市医保目录,未来2-3年正值放量期;研发投入远超同行,储备产品丰富,近期挑战国际重磅药物来那度胺专利成功,有望3年内上市,看好此产品成为新的支柱产品;估值层面:预计2012-2014年PE为1.31、1.73、2.24元,当前股价对应2013年PE为21倍,估值有吸引力,未来在贝科能推动下有望保持30%-40%的增速,考虑公司储备产品的价值,以及未来参股项目的投资收益,给予“增持”评级。股价刺激因素:来那度胺的进展,业绩超预期,对外合作进展。,核心
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