财务管理中的杠杆及其作用论文07992.doc

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1、浅谈财务管理中的杠杆及其作用财务管理中的杠杆是公司财务管理的重要分析工具，公司管理层可以利用财务管理中的几种杠杆，在投资融资决策方面做好“度”的把握，并进行相应评估。本文将详细介绍如何理解杠杆原理以及如何利用杠杆原理对公司的经营与财务状况进行评价。财务管理中的杠杆原理本质可以概括为企业在每个会计期间对所发生的固定成本或费用的利用程度。这里所讲的固定成本或费用分为两类：（1）经营活动所产生的固定成本或费用（以下简称为固定成本），如固定资产的折旧、职工工资、办公费等；（2）筹资活动所产生的固定成本或费用（以下简称为固定财务费用），这一部分费用主要是由企业从事筹资活动而产生的，主要体现为债务资本的利

2、息或发行股票应支付的股息。因为利息费用的求偿先于所得税，而优先股股息的求偿在所得税之后，所以优先股股息不得当作费用处理。在下面的分析中，我们假设筹资活动中，债务资本的利息是唯一的固定财务费用。财务管理中涉及的杠杆主要有经营杠杆、财务杠杆、综合杠杆，并对应着经营风险、财务风险、企业总风险及有关的收益。财务管理利用杠杆的目标是：在控制企业总风险的基础上，以较低的代价获得较高的收益。一、 描述公司经营状况的重要尺度-经营杠杆经营杠杆指企业对经营活动所产生的固定成本的利用程度。当企业的主营业务收入发生变化时，这种变化会通过支点（固定成本）最终引起企业经营活动成果（息税前利润EBIT）的变化。经营杠杆分

3、析应该说是本量利分析的一个重要方面，本量利分析涉及的面很广，分析的角度很多。当用本量利之间的关系来分析利润变动与业务量变动之间的规律时，就产生了经营杠杆。（一）经营杠杆利益的描述及评价经营杠杆利益指固定成本不变或者杠杆支点位置不变时，主营业务收入增加对息税前利润的贡献和放大程度。下面以A公司为例进行说明，相关经营活动信息如表1所示：从表1可以看出，2005年主营业务收入比2004年增长8%时，相应的息税前利润EBIT增长了50%，EBIT增长幅度很大；2006年主营业务收入比2005年增长15%时，相应的息税前利润EBIT增长了67%，EBIT增长幅度也很大。也就是说，主营业务收入的小幅增长将

4、会导致EBIT发生大幅增长，原因在于杠杆支点或者说固定成本的存在，从而产生了杠杆利益。以上分析可以用图1进行描述：表1 单位：万元 年度 主营业 务收入 主营业务收 入增长率变动成本（主营业务收入的60%） 固定 成本 EBIT EBIT 增长率 2004 2400014408001600 2005 26008%156080024050% 2006 300015%1800800400 67%图1（二）经营杠杆风险的描述及评价经营杠杆风险指主营业务收入下降时，EBIT下降得更快所带来的营业风险。假设A公司的相关经营活动信息如表2所示：从表2可以看出，2005年主营业务收入相对于2004年下降13

5、%时，相应的息税前利润EBIT下降了40%，EBIT下降幅度较大；2006年主营业务收入相对于2005年下降8%时，相应的息税前利润EBIT下降了33%，EBIT下降幅度也较大。也就是说主营业务收入的小幅下降变化会导致EBIT的大幅下降，原因就在于杠杆支点的存在或者说固定成本的存在，从而产生了杠杆风险。以上分析可以用图2进行描述：表2 单位：万元年度主营业务收入主营业务收入增长率变动成本（主营业务收入的60%）固定成本EBITEBIT增长率 20043000018008004000 20052600-13%1560800240-40% 20062400-8%1440800160-33% 图2（

6、三）经营杠杆效果的衡量从图1和图2可以非常直观地看出主营业务收入的微小变化会导致EBIT发生很大变化，即通过杠杆支点或者固定成本的传递，要么产生经营杠杆利益、要么导致经营杠杆风险。对于如何从定量角度准确反映经营杠杆效果,仍可用图1和图2进行分析。分析可知，经营杠杆效果可用息税前利润（EBIT）对主营业务收入变化的敏感程度来描述，这就从直观角度得出衡量经营杠杆效果的经营杠杆系数的基本公式：经营杠杆系数=息税前利润EBIT变化率/主营业务收入变化率（四）经营杠杆及其影响因素我们知道，成本总额与业务量（即产量或销量）总数之间的依存关系叫成本习性，按照成本习性可将企业的全部成本分为“变动成本”与“固定

7、成本”两大类。其中固定成本是指在一定业务量范围内，不受业务量变化影响的成本。但此处的固定成本是针对总额而言，就单位产品的固定成本而言是变化的。当业务量增加时，单位产品分摊的固定成本就降低，在售价不变的前提下，单位产品利润增加了，此时利润增长率就会大于业务量增长率。反过来，当业务量减少时，单位产品分摊的固定成本就增加，同样在售价不变的情况下，单位产品利润就降低了，此时利润下降率就会大于业务量下降率。以上这两种变动规律可以总结为一句话：利润变动率大于业务量变动率。为什么会出现这种规律呢？根本原因是由于企业存在固定成本，只要企业存在固定成本，就会存在以上的变化规律。反过来，假设企业不存在固定成本（当

8、然这是不可能的），即企业的所有成本都是变动的，此时的利润也就是企业的贡献毛益总额，此时的利润变动率必然与业务量的变动率同步增减。这种由于企业存在固定成本而使利润变动率大于业务量变动率的现象，就称为经营杠杆。之所以定名为经营杠杆是因为，这一规律在企业经营过程中可以起到杠杆作用，可以帮助企业管理者进行正确的预测与决策，同时也可以反映企业经营过程中存在的风险问题，并可以解释一些经济现象。（五）经营杠杆的作用1、可以解释一些经济现象通过前面分析可知：基期业务量越高，固定成本总额越大，经营杠杆越大。因此一些大企业固定成本很高，决定了其利润变动率远远大于销售变动率。企业要想多获利，只要不断增加销售，就可以

9、成倍获取利润。单位变动成本较高，销售单价较低，经营杠杆同样会偏大，也即在这种情况下，利润变动幅度仍然大于销售变动幅度，通过此可以解释薄利多销现象。就是说，虽然单位产品获利可能很少，但不是说没有盈利的机会或利润增长十分缓慢，只要扩大销售，同样可以获利，利润同样会成倍增长。2、反映企业经营风险经营杠杆率高意味着什么呢？在较高经营杠杆率的情况下，当业务量增加时，利润将以经营杠杆率的倍数成倍增长；但当业务量减少时，利润将以经营杠杆率的倍数成倍减少。这说明经营杠杆率越高，利润变动越剧烈，企业的经营风险越大。反之，经营杠杆率越低，利润变动越平稳，企业的经营风险越小。那么企业的经营杠杆是越高越好呢？还是越低

10、越好呢？不一定，经营杠杆高低只反映企业的经营风险大小，不能直接代表其经营成果的好坏。无论经营杠杆高低，正常情况下企业获利的关键均是增加业务量。只是在业务量增长同样幅度的前提下，企业的获利水平不同；但在业务量减少同样幅度的情况下，企业利润的下降水平也不同。 3、可以帮助企业较快地预测 （1）预测计划期利润计划期利润=基期利润（1+利润变动率）预测计划期利润=基期利润（1+计划期销售变动率经营杠杆系数）其中基期利润、经营杠杆系数均涉及基期内容，是现成资料，能在预测时确定出来。另外，计划期销售变动率通过销售预测或经过调整后的目标销售也可以确定。所以说计划期利润能够预测出来，采用此种方法可以较快地进行

11、预测，同时可以针对不同的销售变动率分别进行测算，这样便于比较分析。（2）预测保证目标利润实现的预期销售变动率将前边（1）中的公式略加变化，即得出如下计算公式：保证目标利润实现的预算销售变动率=（计划期目标利润-基期利润）/（基期利润经营杠杆系数）由于基期利润与经营杠杆系数均属已知资料，所以只要计划期目标利润确定了，即可以计算出保证目标利润实现的预算销售变动率。4、可用于决策进行决策必然要考虑备选方案风险大小的问题。由于经营杠杆系数高低能体现企业所冒风险的大小，所以在经营决策时可以通过经营杠杆来进行方案的风险分析，分析结果可以作为方案决策的参考。另外，如果备选方案是在基期业务量基础上加以变化，而

12、其他条件均未变化，则可直接用经营杠杆系数及业务量变化率相乘来计算利润变动率，然后在基期利润基础上计算备选方案的预期利润。然后确定方案是否可行以及从多个备选方案中选优进行决策。综上所述，经营杠杆是本量利分析的延伸，其计算可以通过多种方法来进行。其大小可以反映企业经营风险，它可用于预测和决策分析，因此经营杠杆是一条很重要且具有实用价值的经济规律。（六）经营杠杆系数经营杠杆只是个定性的概念，为了便于计算，便于应用，就引出了经营杠杆系数。经营杠杆系数是利润变动率与业务量变动率的比值，或者说利润变动率相当于业务量变动率的倍数。 1、经营杠杆系数（DOL）的计算（1） 经营杠杆系数（DOL）的定义公式 D

13、OL息税前利润变动率/产销业务量变动率=(EBIT / EBIT) /(X/X) 上式中产销业务量变动率，可以是销量变动率，也可以是销售额变动率。 （2）经营杠杆系数（DOL）的简化公式 DOL基期边际贡献 / 基期息税前利润=Tcm / EBIT （3）经营杠杆系数简化公式的推导 假设基期的息税前利润为：EBIT（pb）xa （1） 当报告期销量变动x时，报告期息税前利润变为： EBITEBIT(pb)（xx）a （2）由（2）（1）得：EBIT(pb) x，代入定义公式： 2、结论（1）在息税前利润大于 0的情况下，只要 a不为 0，则DOL1； （2） DOL表示产销业务量 x增长（或减

14、少），引起 EBIT增长（或减少）的幅度； （3）在边际贡献Tcm不变且大于固定成本a的情况下，a越大，DOL越大，经营风险越大。在求得了经营杠杆系数之后，假如固定成本不变，便可以用下列公式预测计划期的经营利润：计划期经营利润=基期经营利润（1+产销量变动率经营杠杆系数）一般来讲，企业的经营成本可以分为固定成本与变动成本两类。在其他条件既定的情况下，销售量的增加会降低单位固定成本，提高单位利润，从而使经营利润的增长率大于销售量的增长率；同样，销售量的减少会提高单位固定成本，降低单位利润，从而使经营利润下降率也大于销售量下降率。如果不存在固定成本，总成本随销售量变动而成比例地变动，那么，企业经营

15、利润变动率就会同销售量变动率完全一致。这种由于存在固定成本而造成的经营利润变动率要大于销售量变动率的现象，即为经营杠杆。在销售额处于盈亏临界点以前的阶段，经营杠杆系数随销售额的增加而递增；在销售额处于盈亏临界点以后的阶段，经营杠杆系数随销售额的增加而递减；当销售额达到盈亏临界点时，经营杠杆系数趋近于无穷大。企业一般可以通过增加销售额、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施，使经营杠杆系数下降，降低经营风险，但这往往要受到条件的制约。二、描述公司财务状况的重要尺度财务杠杆财务杠杆指企业对筹资活动（债务性筹资）所产生的固定财务费用的利用程度。当企业的息税前利润（EBIT）发生变化时，这种变化

16、会通过支点即固定财务费用最终引起企业净利润的变化。所谓“财务杠杆作用”是指在资本结构中，利用一部分固定利率资金，例如公司债或优先股等,由于支付公司债的利率或优先股的股利是事先约定的，如果企业的投资报酬率高于此项固定利率时，则支付公司债利息或优先股股利以后，所余归普通股东享有的利润便增加，这种情形就普通股而言。其投资报酬率可以提高，这便是财务杠杆作用；反之，如果公司经营不善，营业利润没有达到预期目标，而公司债的利率或优先股的股利是固定的，即使营业利润小于约定利率公司仍需按照约定利率支付，则公司利润在支付利息或优先股以后。所余归普通股东享有的利润便将减少。这种情形就普通股而言，投资报酬率便将降低，

17、称之为“财务杠杆反作用”。（一）财务杠杆利益的描述及评价财务杠杆利益指固定财务费用不变或者杠杆支点位置不变时，息税前利润增加对净利润的贡献和放大程度。假设A公司的相关经营活动信息如表3所示：表3 单位：万元年度息税前利润息税前利润增长率债务利息所得税（33%）净利润净利润增长率200416001503.36.70200524050%15029.760.3800%200640067%15082.5167.5178%从表3可以看出，2005年息税前利润相对于2004年增长了50%，相应的净利润增长了800%，净利润增长幅度非常大；2006年息税前利润相对于2005年增长了67%，相应的净利润增长了

18、178%，净利润增长幅度也很大。也就是说，息税前利润的很小变化会导致净利润非常大的变化，原因就在于杠杆支点的存在或者说固定财务费用的存在，从而产生了财务杠杆利益。以上分析可以用图3进行描述： 图3（二）财务杠杆风险的描述及评价企业之所以利用财务杠杆作用进行负债筹资，就是因为优先股股利和公司债利息具有固定的性质。在企业的全部资本收益率高于固定的优先股股利或公司债利率时，能够给普通股股东带来更高的收益。 财务杠杆是企业利用负债来调节权益资本收益的手段。合理运用财务杠杆可以给企业权益资本带来的额外收益，即财务杠杆利益。只顾获取财务杠杆利益，无视财务风险而不恰当地使用财务杠杆的做法会形成反财务杠杆作用

19、，是企业财务决策的重大失误，最终将损害投资人的利益。认真研究财务杠杆并分析影响财务杠杆的各种因素，搞清其作用、性质以及对企业权益资金收益的影响，是合理运用财务杠杆为企业服务的基本前提。财务杠杆就是指企业在运用负债方法筹资时所产生的普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象，亦称筹资杠杆，体现了企业在筹资活动中债权资本的作用。 从股东的角度讲，只要投资报酬率大于负债利率，企业的财务杠杆就能为普通股股东增加收益，举债是有利的。因此，企业没有理由拒绝运用财务杠杆增加收益。但是由于财务杠杆受各种因素的影响，在获取财务杠杆利益的同时，也伴随着一定的财务风险。因此，在市场经济条件下，企业要想取得良好的

20、效益，必须客观分析财务杠杆对企业的影响。下面从财务杠杆的角度，谈谈财务杠杆的反作用对企业产生的负面影响，提醒经营者在运用财务杠杆创造收益的同时，有效规避财务杠杆的反作用对企业带来的损失。财务杠杆风险指固定财务费用不变或者说杠杆支点位置不变时，息税前利润减少使净利润急剧减少而给带来的巨大风险。假设A公司的相关经营活动信息如表4所示：表4 单位：万元年度息税前利润息税前利润增长率债务利息待添加的隐藏文字内容3所得税（33%）净利润净利润增长率2004400015082.5167.502005240-40%15029.760.3-64%2006160-33%1503.36.7-89%从表4可以看出，

21、2005年息税前利润相对于2004年减少了40%，相应的净利润减少了64%，净利润减少幅度较大； 2006年息税前利润相对于2005年减少了33%，相应的净利润减少了89%，净利润减少幅度也较大。也就是说，息税前利润减少会导致净利润的较大变化，原因就在于杠杆支点的存在或者说固定财务费用的存在，从而产生财务杠杆风险。以上分析可以用图4进行描述：图4（三）财务杠杆效果的衡量企业利用更多的负债资金就是为了取得财务杠杆利益。因此，使用财务杠杆同样也有可能导致破产机会的增加以及每股收益变动的增加，这也就是财务的风险。财务风险是随着财务杠杆系数的变化而变化的，而且财务杠杆系数则是财务杠杆作用大小的体现，那

22、么影响财务杠杆作用大小的因素，也一定能影响财务杠杆利益损失以及财务风险。下面分别讨论影响他们两者的三个要素：第一点息税前利润率：在别的因素不变的情况下，息税前利润率越高，财务杠杆系数越小；反之，财务杠杆系数越大。因而税前利润率对财务杠杆系数的影响是呈相反方向变化。在其他因素不变的情况下息税前利润率对主权资本收益率的影响却是呈相同方向的。第二点负债的利息率：在息税前利润率与负债比率一定的情况下，负债的利息率越高，财务杠杆系数越大，反之，财务杠杆系数越小。负债的利息率对财务杠杆系数的影响总是呈相同方向变化的，而对主权资本收益率的影响则是呈相反方向变化。即负债的利息率越低，主权资本收益率会相应提高，

23、而当负债的利息率提高时，主权资本收益率会相应降低。像那种财务风险指的也就是全部资本中债务资本比率的变化所带来的风险是一部分的观点。第三点就是资本结构：负债比率和负债与总资本的比率也是影响财务杠杆利益以及财务风险的因素之一，负债比率对财务杠杆系数的影响与负债利息率的影响相同。即在息税前利润率和负债利息率不变的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越大；反之，财务杠杆系数越小，也就是说负债比率对财务杠杆系数的影响总是呈相同方向变化的。但负债比率对主权资金收益率的影响不仅不同于负债利息率的影响，也不同于息税前利润率的影响，负债比率对主权资本收益率的影响表现在正、负两个方面，当息税前利润率超过了负债利息率

24、的同时，表现是正面的影响，反之，表现是负面的影响。 从图3和图4可以非常直观地看出，息税前利润的微小变化会导致净利润发生很大变化，即通过杠杆支点或者固定财务费用的传递，产生了财务杠杆利益和财务杠杆风险。对于如何从定量角度准确反映财务杠杆效果，仍可以从图3和图4进行分析。分析可知，财务杠杆效果可用净利润对息税前利润变化的敏感程度来描述，这就从直观的角度得出衡量财务杠杆效果的财务杠杆系数的基本公式：财务杠杆系数=净利润变化率/息税前利润变化率1、财务杠杆系数（DFL）的计算（1）财务杠杆系数（DFL）的定义公式 财务杠杆系数=普通股每股利润变动率/息税前利润变动率 =（2）财务杠杆系数（DFL）的

25、简化公式 DFL=息税前利润/息税前利润利息优先股股利/(1所得税税率) =若企业举债，而不发行优先股，即令Dp=0则DFL息税前利润 / (息税前利润基期利息) =2、结论 (1) 若其他因素不变，Dp愈高，DFL程度愈大。（2）若其他因素不变，I愈高，DFL程度愈大。（3）若其他因素不变，T愈高，DFL程度愈大。（4）若其他因素不变，EBIT愈高，DFL程度愈小。（四）财务杠杆作用的影响因素 1、公司本身资本净值的大小 债权人或优先股股东的保障在于普通股资本净值的大小，资本大者对债权人保障就大，资本小者对债权人保障就小。从公司本身来看，如果万一经营结果较预期利润差时资本大而负值少者其支付利

26、息不会太多，公司仍可承担。但资本小而负债多者，因支付的利息金额太大，利润减少便不足支付利息，而使公司遭遇困难。例如：甲企业原有资本200万元，按年利率6%借人资金100万元，预期经营利润30万元，除了支付借款利息6万元外，剩余24万元，作为其资本200万元的投资报酬，则投资报酬率为12%。不过经营活动成败莫测，若该企业某年经营利润仅6万元，还能按约定利率支付借款利息6万元，只是普通股无利可获而已。若该企业资本仅100万元，也按年利率600借人资金100万元，己不足支付借款利息6万元，企业持续经营将遭遇困难。可知资本的大小，影响公司的举债能力。正常情况下公司的债务总额占全部资金的70%-80%。

27、 2、借款利率的高低 借款利率越低，对举债的公司越有利，即使营业利润减少仍可按照约定支付利息；对于资本的投资报酬率的影响较小。如前例某公司原有资本200万元，借人款项100万元，借款利率仍为6%，当其经营的报酬率为2%时，报酬所得为300万2%=6万元，支付借款利息后普通股毫无所获，如果借款利率5%同等情况下，可以借款120万元。 满足投资报酬支付利息要求，如果借款利率4%，同等情况下可以借款150万元。可见借款利率越低，可借款筹资的金额越大，财务杠杆作用也随之增加，反之，借款利率越高，财务杠杆反作用的可能性越大,自然对举债予以限制。 3、经营风险的大小 就普通股而言，无论在营业利润的分配或是

28、结束清算时对于公司财产的分配，其次序均在公司债及优先股之后公司有利润，应当优先支付利息或优先股股利，剩余者才供普通股分配，所以当公司债或优先股的数额越大，则普通股风险越大。另外，每一个企业的特有风险包括经营风险和财务风险。如果一个企业不通过举债筹资，那么它只有经营风险。如果举债筹资，那么它所承担的风险不仅有经营的风险，还有财务风险。而且，一个企业本身的经营风险，也大小不同，凡是业务收入稳定，风险小的，则在财务管理上，可以稍微增加财务风险，运用财务杠杆；如果业务收人不太稳定，风险大的，则在财务管理上不宜运用财务杠杆，以普通股筹集资金为宜。总之，经营风险与财务风险必须相互配合。切不可增加风险程度，

29、使企业陷入难以生存的风险。 4、现金流量的状况 以上分析是以权责发生制计算的利润为基础，实际现金收支很少与账面盈余相符，而债权人的利息和优先股股利则需要现金支付，所以公司举债和发行优先股，除了考虑到营业利润要超过利息支出外，同时还要有能力依照契约规定以现金偿付本金和利息。即使能够以低利借人款项，而获得较高的投资报酬率，但是由于必须在一定时间偿还现金，仍可能遭到困难。 企业实现利润的多少完全与负债利息以及优先股股息是无关的，因为他们二者是企业的固定支付义务，因此，当经营利润增加时，企业固定财务费用负担就会相对减少，从而给普通股股东带来更多的收益；同样，当经营利润减少时，企业固定财务费用负担就会相

30、对增加，从而会大幅度减少普通股股东的收益。这种由于固定财务费用的存在，使企业息税前利润(EBIT)的微量变化所引起的每股收益(EPS)大幅变动的现象,就称为财务的杠杆。换句话说，银行借款规模和利率水平一旦确定，其负担的利息水平也就固定不变。因此，企业盈利水平越高，扣除债权人拿走某一固定利息之后，投资者(股东)得到的回报也就愈多。相反，企业赢利水平越低，债权人照样拿走某一固定的利息，剩余给股东的回报也就愈少。当盈利水平低于利率水平的情况下，投资者不但得不到回报，甚至可能倒贴。 上面的因素在影响财务杠杆利益的时候，同样也是在影响着财务的风险。而进行财务风险管理，对企业来讲是一项极为复杂的工作，这是

31、因为除了上述主要因素外，影响财务风险的其他因素很多，并且这其中有许多因素是不确定的，因此，企业必须从各个方面采取措施，加强对财务风险的控制，如果预计的企业将出现财务上风险，就应该采取一定的措施来回避以及转移。降低负债比率是回避财务风险的一个主要办法，控制债务的资金数额。回避风险的前提是正确地预计风险，预计风险是建立在预计未来经营收益的基础上的，如果预计企业未来经营状况不佳，息税前利润率低于负债的利息率，那么就应该减少负债，降低负债比率，从而回避将要遇到的财务风险。转移风险是指采取一定的措施，将风险转移他人的做法，其具体做法是通过选择那些利率可浮动，偿还期可伸缩的债务资金，以使债权人与企业共担一

32、部分财务风险。此外，财务杠杆作用程度的确定除考虑财务杠杆利益（损失）和财务风险之外，还应注意经营杠杆联合财务杠杆对企业综合杠杆和综合风险的影响，达到一定的综合杠杆作用，根据经营杠杆不一样的作用选择不一样的财务杠杆作用。上面所讲述，财务杠杆能给企业带来一定的收益，但是也能造成一定的损失，这就是构成财务风险的重要因素。财务杠杆利益并没有增加整个社会的财富，是既定财富在投资人和债权人之间的分配；财务风险也没有增加整个社会的风险，是经营风险向投资人的转移。财务杠杆利益和财务风险是企业资本结构决策的一个重要因素，资本结构决策需要在杠杆利益与其相关的风险之间进行合理的权衡。任何只顾获取财务杠杆利益，而不注

33、重财务风险不恰当地使用财务杠杆的做法这是在企业财务决策的一个很大的失误，到了最后还会损害投资人的利益。三、描述公司整体运营状况的重要尺度综合杠杆总杠杆以及联合杠杆都是综合杠杆的另一个称呼，指的是经营杠杆和财务杠杆联合起作用的时候形成的综合财务效应。企业在经营过程中，因为存在一些固定性的成本费用，所以产生经营杠杆，销售量有所变动时会使息税前利润有较大的变动；由于借款要支付固定性利息，因此产生财务杠杆，息税前利润有所变动时会使每股收益有较大的变动。如果两种杠杆共同起作用，那么销售量(额)稍有变动，就会使每股收益产生更大的变动，这就是综合杠杆的作用。因此，综合杠杆系数也就是每股收益的变动率和销售量变

34、动率的一个倍数。综合杠杆作用经营杠杆与财务杠杆的综合作用，反映每股净收益的变化率相对于销售量变化率的比。综合杠杆应该理解为企业对上述固定成本和固定财务费用的综合利用程度，即企业的主营业务收入通过经营杠杆支点O1和财务杠杆支点O2两个支点的传递，使得企业的经营成果（净利润）相对主营业务收入的变化有一个更大的变化，变化程度的大小取决于两个杠杆支点的共同作用，用图5进行举例描述：图5从图5可以直观地看出，当主营业务收入增长8%时，通过杠杆支点O1和支点O2的共同作用，净利润增长了800%，其增长幅度非常大，原因在于两支点使得杠杆作用急剧放大。从图5分析可知，综合杠杆效应可用净利润对主营业务收入变化的

35、敏感程度来衡量或者用经营杠杆和财务杠杆的叠加共同衡量，这就从直观的角度得出衡量财务杠杆效果的两个综合杠杆系数基本公式：综合杠杆系数净利润变化率/主营业务收入变化率经营杠杆系数财务杠杆系数综上分析，企业管理层如何在上述经营杠杆(或财务杠杆)上寻找一个支点位置O，就转化为确定合适的固定资产投资规模(或债务筹资规模)，使企业的经营杠杆或财务杠杆的利益和风险达到企业可接受的程度；同时为降低企业整体经营风险和财务风险，企业管理层可利用本文的分析方法，用直观的思路同时考虑财务杠杆支点和经营杠杆支点的相对位置，从而作出较满意的决策。（一）综合杠杆系数1、综合杠杆系数（DCL）的计算公式 DCLDOLDFL

36、普通股每股利润变动率 / 产销业务量变动率(EPS / EPS )/(x / x ) 2、结论 （1）DCL表示 x的增长（或减少），引起EPS增长（或减少）的幅度； （2）其他因素不变，DCL越大，复合风险越大；反之则反。（二）综合杠杆的意义：第一、综合杠杆可以估计出销售额变动给每股收益造成一定的影响。第二、综合杠杆可以看出经营杠杆和财务杠杆之间的互相连接的关系，即为了达到某一综合杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。比如，经营杠杆较高的企业可以在较低的程度上使用财务杠杆，经营杠杆较低的企业可以在较高的程度上使用财务杠杆，等等。因此，企业财务经理可以通过这两种杠杆平衡企业的风险与

37、预期收益，使企业的总风险一直保持在一个适当的水平。四、杠杆在财务管理中的作用所谓杠杆，简言之就是四两拨千斤、以小搏大的工具。阿基米得曾说过：“给我一个支点，我可以将整个地球撬起。”延伸到财务杠杆上，可以这样说：“借我足够的钱，我就可获取巨大的财富。”具体来说，财务杠杆就是指在企业运用负债筹资方式（如银行借款、发行债券、优先股）时所产生的普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象。由于利息费用、优先股股利等财务费用是固定不变的，因此当息税前利润增加时，每股普通股负担的固定财务费用将相对减少，从而给投资者带来额外的好处。假设现在有一项投资，需要10万元的资本，预估会有30%的报酬率，如果我们全

38、部以自有资金来投资，那么这10万元的自有资金报酬率就是30%.但是，如果只拿出6万元，另外4万元是利用借贷获得的，借款年利率为15%，虽然表面的报酬率也是30%，但是因为我们真正拿出来的只有6万元，因此这6万元自有资金真正的报酬率，是将要赚到的3万元（10000030%），扣除负担的利息费用6000元（4000015%）之后所得，这样财务杠杆操作的报酬率高达40%（24000/60000100%）。由此得出如下结论和启示：（1）负债是财务杠杆的根本，财务杠杆效用源于企业的负债经营；（2）在一定条件下，自有资金愈少，财务杠杆操作的空间愈大。利用财务杠杆操作，看起来获利率很高，但是必须操作得当。如

39、果判断错误，投资报酬率没有预期得高，甚至是负的时候，再加上需要负担的借贷利息，就变成反财务杠杆操作，反而损失惨重。 （一）合理运用财务杠杆，提高企业筹资效益由前述可知，财务杠杆对企业的资金运用有一种放大效应，当企业运用了负债，财务杠杆的效应就会显现。但是负债并非越多越好，我们首先应该分析筹集资金后资金的利润率是否大于利息率，如果是，则负债的运用会大幅度提高企业的每股利润，负债体现的是一种正杠杆的效应；反之，负债的运用会大幅度地降低企业的每股利润，负债体现的是一种负杠杆的效应。当然，这仅仅是对单种负债的财务杠杆效应进行阐述，对于一个企业来说，筹资的渠道很多，财务杠杆效应往往是通过组合的筹资结构体

40、现的，下面就这一问题进行阐述。1、从资本结构角度谈论资本结构是指长期债务资本和权益资本的构成及其比例关系。传统财务理论认为，从净收入的角度来考虑，负债可以降低企业的资本成本，提高企业的价值。但企业利用财务杠杆时，加大了股东权益的风险，会使权益资本成本上升，在一定程度内，权益资本成本的上升不会完全抵消利用资金成本率低的债务所获得的好处，因此，加权平均资本成本会下降，企业总价值上升。但是，过度利用财务杠杆，权益成本的上升就不再能为债务的低成本所抵消，加权平均资本成本便会上升。以后，债务成本也会上升，使加权平均资本成本上升加快。加权平均资本成本从下降变为上升转折时的负债比率就是企业的最佳资本结构。企

41、业筹资有负债筹资和权益筹资，这就呈现债务资本和权益资本的比例关系，即资本结构。企业筹资必须达到综合资金成本最小，同时将财务风险保持在适当的范围内，使企业价值最大化，这就是最佳资本结构。在实际工作中怎样才能合理确定负债筹资和权益筹资的比例，把握资本结构的最佳点呢？（1）从企业的营业收入状况确定：营业收入稳定且有上升趋势的企业，可以提高负债比重。因为企业营业收入稳定可靠，获利就有保障，现金流量可较好预计和掌握，即使企业负债筹资数额较大，也会因企业资金周转顺畅、获利稳定而能支付到期本息，不会遇到较高的财务风险。相反，如果企业营业收入时升时降，则其现金的回流时间和数额也不稳定，企业的负债比重应当低些。

42、企业的营业收入规模决定企业的负债临界点。负债临界点=销售收入息税前利润率/借款年利率。企业负债筹资规模若超越这个临界点，不仅会陷入偿债困境，且可能导致企业亏损或破产。（2）从企业财务管理技术方面确定：长期负债大都是用企业的固定资产作为借款的抵押品，所以固定资产与长期负债的比率可以揭示企业负债经营的安全程度。通常情况下，固定资产与长期负债的比率以21为安全。只有固定资产全部投入正常营运的企业，才可以在有限的时间内维持11的比率关系。（3）从所有者和经营者对资本结构的态度确定：如果所有者和经营者不愿使企业的控制权分落他人，则应尽量采用债务筹资而不采用权益筹资。相反，如果企业所有者和经营者不太愿意承

43、担财务风险，则应尽量降低债务资本比率。（4）从行业的竞争程度确定：如果企业所在行业的竞争程度较低或具有垄断性，营业收入和利润可能稳定增长，其资本结构中的负债比重可较高。相反，若企业所在行业竞争强烈，企业利润有降低的态势，应考虑降低负债，以避免偿债风险。 （5）从企业的信用等级方面确定：企业进行债务筹资时贷款机构和信用评估机构的态度往往是决定因素。一般来说，企业的信用等级决定了债权人的态度，企业资本结构中的负债比例应以不影响企业的信用等级为限。从以上筹资的定性分析中可概括出：（1）如果企业处于新建或不稳定和低水平发展阶段，为了避免还本付息的压力，应采取偏重股东权益的资本结构，包括内部筹资、发行普

44、通股和优先股筹资等；（2）如果企业处于稳定发展阶段，则可通过发行企业债券或借款等负债筹资的方式，充分利用财务杠杆的作用，偏重于负债的资本结构。2、从财务结构角度谈论财务结构是指企业各种筹资方式的组合构成，通常用资产负债率表示。财务结构的类型有3种：（1）资产负债率为100%，股东权益比率为0，全部为借入资金；（2）资产负债率为0，股东权益比率为100%，全部为自有资金；（3）资产负债率与股东权益比率均小于100%，借入资金与自有资金各占一定比例，比例的不同又会衍生出若干种具体的财务结构。企业全额负债经营，风险全部由债权人承担，不仅会影响债权人的利益，而且会严重干扰一个国家的经济秩序。中华人民共

45、和国公司法中明确规定公司设立必须要具有最低限额的注册资本，由股东出资形成，也即实践中不允许上述第一种财务结构存在。企业全部依靠权益资金经营，无负债，虽不受法律的制约，但权益资金成本高，不能根据需要作灵活的调整，且在市场经济中，由于交易的结算关系和临时性资金需要，第二种财务结构实际上也是不存在的。第三种财务结构才是现实经济生活中需要加以研究的，也就是如何安排和调整负债与股东权益资金的比例，使之更趋于合理。那么，什么是理想的财务结构呢？（1）综合资金成本低。财务理论与实践告诉我们，借入资金成本小于权益资金成本，流动负债成本低于长期负债成本，所以提高负债比率和流动负债比率将使公司实际负担的资金成本下

46、降。（2）财务杠杆效益高。财务杠杆效益是指企业负债经营能使权益资金获得的额外利益。在企业全部资金息税前利润率高于负债利息率时，负债经营会使权益资金利润率超过全部资金息税前利润率，并且负债比率越高，这种财务杠杆效益越大。但若企业获利能力很差，全部资金息税前利润率小于负债利息率时，负债经营或高负债比率将使权益资金利润率下降，甚至无利可图或发生资本损失。这种财务杠杆负效益应尽量避免。企业全部资金息税前利润率等于负债利息率，这是负债经营的临界点，前者大于后者，提高负债比率将使股东获得更多的财务杠杆效益。（3）财务风险适度。企业负债比率和流动负债比率高，虽然能够降低综合资金成本，并能为股东带来财务杠杆效益，但加大了财务风险。如果风险过大，以至于债务到期不能偿还的概率很高，企业就可能陷入破产的境地，持续经营就会受到影响。因此，企业应根据预计的现金流量，合理安排债务的数量、种类和期限，降低财务风险。（二）经营杠杆在企业决策中的运用 1、在营运决策中的运用 设备折旧费、职工工资、广告费等这些相对固定大额的费用是企业在生产过程中不可避免的，这些费用通过经营杠杆的作用扩大了企业的经营风险。正因为如