家电行业投资策略报告：时在中阳和方起1130.ppt

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1、,50,证券研究报告/家电行业时在中春 阳和方起家电行业 2013 年投资策略报告,2012 年 11 月 30 日强于大市,内容摘要：政策转承启合之年 家电消费趋近立体化 家电政策传统三家马车拉动下的集中释放成为过去，三四级市场家电的保有量还远未触及到增长天花板；一二级市场家电更新替换率及以消费偏好为驱动的增长特点愈见明朗。受政策调整影响最小的类属将继续维持相对较高增长。季节性特征依然 传统销售旺季龙头产销两旺可期 家电行业传统销售旺季为历年二季度及十月份，受春节和国庆两传统节日影响，预计 2013 年季节性特征依然存在。战国格局持续演进 拉开同业价差能力成为竞争关键 行业业态持续优化，白电

2、领域强势寡头企业凭借强大的竞争优势迅速获取劣势企业的份额。黑电领域，竞争律动加速，差异化新品为先导，形成显著性行业机会。出口端新兴国家市场尚处放量阶段 这些国家具有人口众多的普及型消费市场特征，品类上，空调需求较为强劲，将成为重要增长极。抗周期凸性带来增长护城河 随着消费升级及消费观念的不断改变，家电产品在日常生活中的角色演化，家电越来越具有日用消费品属性。在经济大环境整体不明朗的趋势下，各子行业龙头显现出较强的逆周期凸性。保障房建设对冲房地产调整干扰“十二五”规划纲要提出的大规模的保障性住房建设给家电业龙头带来新的增长极。渠道结构的提升带来利润率的提升 新兴渠道不断出现，网络渠道等模式使得销

3、售结构更趋于立体化。成本端无虞 大宗商品受 QE3 刺激不明显，预计 2013 年改观概率不大。成本转嫁能力强的公司将在行业盈利分化加大中胜出。行业估值位于历史底部区间 盈利确定,分析师李辉执业证号：S1250511010001电话：010-57631229邮箱：市场表现数据来源：西南证券研发中心行业数据股票家数（家）,性强且具有持续性的龙头公司估值更低，与其未来的业绩增长水平不符，存在估值修复的空间。2013 年投资逻辑 家电行业战国格局持续演进，2013 年自下而上的选取投资标的，家电行业以新兴技术为先导，有能力拉开同业价差，随渠道结构的提升带来利润率提升的公司将直接受益于结构性增长,总市

4、值（亿元）占A股比例流通市值（亿元）数据来源：西南证券研发中心,36941.73%2820,机会，具有持续增长的护城河。重点关注绝对优质寡头格力电器（000651）；新产能持续释放的兆驰股份（002429）；布局可再生能源领域的寡头部件公司：盾安环境（002011）；渠道结构提升带来利润率提升的奥马电器（002668）；产品结构优化，大力推出差异化新品的深康佳 A（000016）；趋势推动的高效节能照明产品公司：阳光照明（600261）。风险提示 上游成本提高超过预期；人民币升值过快可能影响到家电公司出口利润；经济持续下探。请务必阅读正文后的免责声明部分,2013 年投资策略/家电行业,目 录

5、,政策转承启合之年 家电消费趋近立体化.1,季节性特征依然 传统销售旺季龙头产销两旺可期.3,战国格局持续演进 拉开同业价差能力成为竞争关键.4,出口端新兴国家市场尚处放量阶段.6,抗周期凸性带来增长护城河.6,保障房建设对冲房地产调整干扰.7,渠道结构的提升带来利润率的提升.7,成本端无虞.8,行业估值步入安全区间.9,风险提示.10,2013 年投资逻辑.10,重点推荐公司.11,请务必阅读正文后的免责声明部分,2013 年投资策略/家电行业,插 图 目 录,图 1：家电行业代表性公司三季度及中报业绩表现.3图 2：空调品牌前三市占.5图 3：洗衣机品牌前三市占率.5图 4：冰箱品牌前三市

6、占率.5图 5：彩电品牌前三市占率.5图 6：代表性公司 1H2012 出口业务毛利率变化.6图 7：新兴经济体国家人均收入水平（美元）.6图 8：城镇及乡村家电分品类保有量区别.7图 9：人均年收入与可支配收入.7图 10：商品住宅销售与家电产品消费相关性分析.7图 11：KA 各级市场渗透率区别（参照苏宁）.8图 12：强势家电品牌在一二级市场销售终端的进店率.8图 13：有色金属铜价格走势.9图 14：铝价格走势.9图 15：塑料价格走势（单位：元/吨）.9图 16：布伦特原油价格走势.9图 17：家电板块估值.10,表 格 目 录,表 1：传统政策三驾马车.2表 2：替代白炽灯时间表.

7、2表 3：中国淘汰白炽灯计划阶段实施表.2表 4：高效节能空调推广财政补贴标准.3表 5：高效节能平板电视推广财政补贴标准.3表 6：家电行业渠道变迁回溯.8表 7：家电产品与成本敏感性分析.9表 8：重点公司盈利预测与评级.10,请务必阅读正文后的免责声明部分,1,2013 年投资策略/家电行业,政策转承启合之年 家电消费趋近立体化,2013 年，家电行业政策面的显著特征是侧重于普及型的补贴政策全面退出。家电政策传统三家马车“家电下乡”、“以旧换新”及“节能惠民”促进了家电普及型需求的集中释放，侧重于量上的普及型增长已逐步完成历史使命。三驾马车中，家电下乡政策效果最为显著，直接作用是促进了家

8、电销售渠道下沉，完成了三四级市场的培育。三省一市退出后，数据波动较为明显。高效节能补贴起到了直接拉动的效果，旧政策的退出对行业影响很小。以旧换新政策促进了更新需求，类似政策具备延续的可能。,以追求精致生活为准的，多层次的内生性需求逐步替代单纯的政策型拉动。政策调整和能效标准提高，家电高端化趋势日趋明朗。中国家用电器工业“十二五”发展规划的建议将高端家电确定为中国家电行业转型升级的重要发展方向，“十二五”时期预计将有约 5050 万台的冰箱、6200 万台洗衣机和 12000 万台空调器超过使用寿命，平均每年更新量电冰箱 1000,万台、洗衣机 1250 万台、空调器 2400 万台。农村家电市

9、场会在现有基础上继续快速发展，“十二五”期末农村家庭家用电器的普及程度有望达到或接近城市市场 90 年代中后期水平：电冰箱的百户拥有量 7075 台，洗衣机百户拥有量 8085 台，空调器百户拥有量 25 台。预计“十二五”时期农村市场电冰箱、洗衣机和空调器的年均需求量分别为 12001400 万台、10001200 万台和 800 万台。国内市场电冰箱 250 升以上大容量、多门、对开等高档化产品的比重由现在的 10%提升至 30%;洗衣机重点发展大容量洗衣机、变频洗衣机，洗衣机全自动机型的比重由现在的 52%提升至 70%;空调器重点发展高效节能空调器、变频空调器、新冷媒空调器，强调舒适性

10、的高性能空调，变频空调器的比重由现在的不足 15%提升至 40%。滚筒洗衣机中变频电机的应用比例达到 20%，波轮全自动洗衣机中变频电机的应用比例达到 10%。,新政补贴接力，拉动消费升级。为促进节能家电等产品的消费，财政部、国家发展改革委、工业和信息化部下发了节能产品惠民工程高效节能家用电冰箱、洗衣机、热水器的推广实施细则，明确采取财政补贴方式，支持高效节能家用电冰箱、电动洗衣机和热水器的推广使用。推广期限暂定为 2012 年 6 月 1 日至 2013 年 5 月 31 日。粗算此次空调补贴金额约在 50 亿元左右；平板电视补贴约在 80 亿左右。针正对变频空调补贴政策能够加快 2 级以上

11、变频空调普及，全面拉动变频化，促进消费升级。同时，变频空调 1、2 级能效必须使用电子膨胀阀，直接利好上游寡头部件公司。LED 电视基本能够达到 1.7 级以上能效，补贴加快 LED 电视普及,发改委正式公布了关于逐步禁止进口和销售普通照明白炽灯的公告，将在未来 5 年内分功率逐步淘汰销售普通照明白炽灯。LED 照明产业中长期利好得以政策性明确 按照国家发改委公布的中国淘汰白炽灯路线图，计划到 2016 年彻底淘汰普通照明用白炽灯，我国是白炽灯的生产和消费大国，存量白炽灯 150 亿只左右，年新产量和销量达 38.5 亿只和 10.7亿只，淘汰白炽灯路线图的正式公布，对 LED 照明产业和节能

12、灯产业将形成长期利好，仅取代现有白炽灯所形成市场规模将达到几千亿元。高效节能照明产品的政策导向更为明确，照明行业本身集中度不高，节能照明及相关新能源领域会迎来新的发展拐点。,家电行业优势企业已具备政策调整的适应能力，三四级市场中，家电的保有量还远未触及到增长天花板；一二级市场中，家电更新替换率及以消费偏好为驱动的增长特点愈见明朗。品牌优势明显，渠道规模化的家电公司将得以持续受益。政策驱动型家电消费呈现疲弱迹象，过,请务必阅读正文后的免责声明部分,1,2,-,3,4,5,2,2013 年投资策略/家电行业去两年冰洗在家电下乡的大力拉动下保有量迅速提升，基数较大，随着政策的变化、保有量提升速度放缓

13、。在政策调整所带来的影响中，空调子行业受影响程度最小。由于空调保有量上升空间最大，远未达到天花板，空调产品受政策影响的边际效应最弱。另外，对于厨电产品，由于其具有刚需属性，受政策的影响相对较小，空调与厨电子行业将继续维持相对较高增长。表 1：传统政策三驾马车,主要目标,退出时间,补贴种类,补贴比例,家电下乡以旧换新节能惠民,农村消费城镇消费全国,2013 年 1 月已退出旧政退出 新政出台,涵盖较全面电视机，电冰箱，洗衣机，空调，电脑高能效定频空调,售价的 13%售价的 10%旧 150-250 元,数据来源：商务部表 2：替代白炽灯时间表,古,巴,2006 年和 2007 年，已全面淘汰白炽

14、灯,成为首个淘汰白炽灯的国家,澳大利亚阿 根 廷,2007 年 2 月 20 日宣布,到 2010 年将在全国范围内逐步淘汰低效率白炽灯2007 年 12 月开始实施全国节能行动,在全国范围内全面推广节能灯,中,国,2008 年始，补贴推广高效照明产品，08 年推广 5000 万个，09 年推广 1.2 亿,新 西 兰,2009 年开始,禁止使用白炽灯,日台欧,本湾盟,2008 年 4 月 5 日宣布，到 2012 年为止,停止制造并销售高能耗白炽灯2008 年 4 月 7 日宣布,将用 5 年时间全面淘汰白炽灯2010 年 9 月 1 日起全面淘汰 100 瓦以上的炽灯，到 2012 年底淘

15、汰所有白炽灯,加 拿 大,2012 年开始在全国范围内禁止销售白炽灯,美,国,2012 年 1 月至 2014 年 1 月逐步淘汰 40W、60W、75W 及 100W 的白炽灯,数据来源：万维家电网表 3：中国淘汰白炽灯计划阶段实施表,步骤,实施期限,目标产品,额定功率,实施范围与方式,备注,2011 年 10 月 1 日-2012 年 9 月 30 日,过渡期为一年,发布公告及路线图,2012 年 10 月 1 日起,普通照明用白炽灯,100 W,禁止进口、国内销售,2014 年 10 月 1 日起,普通照明用白炽灯,60 W,禁止进口、国内销售,发布卤钨灯能效标准，禁止生产、进口与销售低

16、于能效限定值的卤钨灯,2015 年 10 月 1 日-2016 年 9 月 30 日,进行中期评估，调整后续政策,最终禁止的目标产品和时间，以及是,2016 年 10 月 1 日起,普通照明用白炽灯,15 W,禁止进口、国内销售,否禁止生产视 2015 年的中期评估结,果而定数据来源：国家发改委请务必阅读正文后的免责声明部分,3,2013 年投资策略/家电行业表 4：高效节能空调推广财政补贴标准,额定制冷量（W）,定速空调（元/台、套）,转速可控性空调（元/台、套）,能效等级 1 级,能效等级 2 级,能效等级 1 级,能效等级 2 级,额定制冷量45004500额定制冷量71007100额定

17、制冷量14000,240280330,180200250,300350400,240280330,数据来源：财政部表 5：高效节能平板电视推广财政补贴标准,尺寸（英寸）,液晶电视（元/台）,等离子电视(元/台),能效指数1.7,能效指数1.9,能效指数1.4,能效指数1.7,19尺寸3232尺寸42尺寸42,100250350,150300400,-250350,-300400,数据来源：财政部季节性特征依然 传统销售旺季龙头产销两旺可期家电行业季节性特征显著，2012 年 2 月 5 月 8 月及 10 月，业绩好于其他行业为支撑的行情特色明显。家电行业传统销售旺季为历年二季度及十月份，受春

18、节和国庆两传统节日影响。预计 2013 年季节性特征依然存在，传统销售旺季家电产品产销两旺可期。特别是白电子行业中的空调销售有较强的季节特征，3-7 月销量占全年销售 50%以上。预计未来三年空调出口仍将保持 5-10%的复合增长，城镇化的提速及被迅速打开的三四级市场极低的白电保有率，给予大白电行业龙头进一步成长的空间。同时，伴随家电行业格局转化，行业龙头和寡头部件公司受季节性因素影响将逐步减弱，同时也具有攻守兼备的特征。淡季不淡的特性会愈来愈突出，龙头强势公司的增长会明显高于行业增长。伴随着全球极端天气频发，预计产品销量将继续保持稳定增长态势，内生性因素上，目前我国空调的保有量相对不高，地区

19、差别较大。随着外围经济的转暖和极端气候的增加，将拉动出口持续恢复。图 1：家电行业代表性公司三季度及中报业绩表现数据来源：公司公告请务必阅读正文后的免责声明部分,4,2013 年投资策略/家电行业,战国格局持续演进 拉开同业价差能力成为竞争关键,家电行业在经历了过去 5 年的高速增长期之后，小国混战，行业整体的齐升齐长将一去不复返。春秋入战国的格局持续演化，行业格局转化，大国鏖战，强者愈强，盈利能力持续分化，弱者将加速被淘汰掉。从行业总体发展格局来看，白电领域，强势龙头份额持续提振。多年的消费者培育积累，品牌优势明显；技术完备，高毛利率产品推新能力强；渠道铺陈能力强大；现金流充裕。在宏观经济尚

20、不明朗的情况下，负增长，竞争力差的企业采取收缩战略，强势寡头企业凭借强大的竞争优势和充裕的现金流，迅速获取劣势企业的份额。在白电领域业态不断优化的过程中，优势寡头公司盈利能力不断提升。若经济整体恢复乏力，上游大宗商品价格不振，则更加有利于寡头盈利。类属上空调的护城河效应依然，翘首 2013 年,国内需求仍然具有良好的支撑,预计销量依然能够实现 8%左右的正增长。出口方面,虽然欧美经济恢复阴霾重重,但由于出口空调价格不可替代性高,销量影响有限;新兴国家市场普及率低,空调出口率不断攀升,新兴国家出口数据值得密切关注,预计出口能够维持 4%左右的正增长.冰箱增速放缓明显，冰箱销量前期增长迅猛,国内前

21、期需求旺盛,呈现高基数,2013 年冰箱销售增量短期受家电下乡退出及出口环境恶化影响,但在城镇化不断推进的过程中,冰箱增长态势不变.预计未来将保持平均 4%左右的复合增长。洗衣机呈稳定增长态势，高端化不断推进，滚筒洗衣机引领升级,预计未来依然保持 4%左右的复合增长。,黑电领域，竞争律动加速，单纯价格战竞争面临变局。差异化新品为先导，形成显著性行业机会。黑电作为消费类电子具有强周期属性，新技术产品竞争速率大于白电，公司间差异化竞争出位的可能性更大。差异化新品为先导的净利润大幅增长，成为公司业绩反转的关键。智能化技术时代，高技术含量的新品推出能力提供新的竞争基准。电视机行业的发展更呈现出热点品类

22、轮换、产品结构升级的新特点。从全球角度来看，中国和西欧区域的 3D 电视消费比率高于日本、美国，西欧与中国的智能电视消费接近为 29%，而北美为 18%。智能电视、3D 电视、裸眼 3D 电视、OLED 电视等新品类的推出将成为企业间盈利能力分化较力的基点。国有品牌对 3D 电视、互联网电视、云电视具有国际先声优势。伴随新兴技术产品的快速更叠交错，将让渡出以技术为先导的增量空间。产能转移的国际化背景，给国内品牌带来增长空间。由于传统强势消费市场欧美日本呈现低迷态势，日本品牌处于转型期，降低制造成本。产能转移造成的国际竞争让渡空间，给予国内强势品牌弯道超车的可能，带来成长空间。日立公司已经停止电

23、视机制造业务，计划将该业务全面移交给中国等海外生产厂家。随着 LCD 以及 LED 电视产能加速向中国转移，中国家电企业将成为全球市场的轴心。产能转移的大背景，无疑给国内品牌带来增长空间，彩电预计未来依然保持 8%左右的复合增长。,小家电领域行业集中度低，可选性强，品牌分散，行业格局演进不确定性较强。龙头企业,的绝对优势不够明显，盈利能力波动大。预计未来保持 4%左右的复合增长。,家电配件领域需求波动较强，原材料风险对冲能力强，上下游议价能力强的行业寡头盈利,能力突出。,家电市场多层次需求不可小觑，随着 80 后结婚潮的到来，以消费偏好为驱动的家电增长将呈现稳健步态。家电行业具有独步技术和开发

24、多层次产品能力的龙头公司将直接受益于结构性增长机会，具有品牌化、高端化等消费升级特征的品种有望保持量价同步增长的态势，从而会以超过中低端消费产品的发展速度增长，调整产品结构，提高上下游议价能力，将成为家电行业向更高的价值链转移的关键。高端家电产品已经进入发展提速期,体现在分行业上，冰箱,请务必阅读正文后的免责声明部分,5,2013 年投资策略/家电行业行业的多开门大容量产品；洗衣机行业的滚筒大容量产品；空调行业的无氟变频产品；电 视行 业 的 大 屏 幕 LED 平 板 电 视 产 品；小家电及个人护理领域的品牌化，美观人性化设计产品。行业龙头有能力通过不断推出新产品来转嫁上有成本压力，保持高

25、毛利率水平，从而进一步挤压市场。20102011 年度中国家电高端市场消费者调查报告显示，超过九成的人两三年内有购买高端家电的打算，其中半年内打算购买高端家电的占 27.05%，另 35.14%的人打算一年内购买。白电领域产业升级明显，变频空调更是呈现了爆发增长态势，占据了近四分之一的空调市场份额;洗衣机变频化已经开始，相关产品将由变频技术带动进行新一轮升级换代。此外，多样性的农村市场消费升级显现，三四级市场家电需求将充分释放。在新农村建设逐步推进以及城镇化建设带动下，农村新增楼房增加，使得农村市场对家电的需求将会不断增加。当前农村家电消费呈现热点品类轮换、产品结构升级的新特点，具有农村消费特

26、点的升级型产品具有结构性增长机会。从产品结构看，农村消费者对于产品档次的要求也在提升。龙头公司借助技术，品牌先声优势，把适农设计覆盖到产品细节。定价能力强的龙头公司借助精准掌控农村消费者需求，充分重视适农产品设计，实现产品差异化定位将充分享受农村市场的增长空间。,图 2：空调品牌前三市占数据来源：产业在线 西南证券研发中心图 4：冰箱品牌前三市占率35%30%25%20%15%10%5%0%海尔西门子数据来源：产业在线 西南证券研发中心请务必阅读正文后的免责声明部分,美的,图 3：洗衣机品牌前三市占率40%30%20%10%0%海尔小天鹅数据来源：产业在线 西南证券研发中心图 5：彩电品牌前三

27、市占率14%12%10%8%6%4%2%0%海信创维数据来源：产业在线 西南证券研发,合肥三洋长虹,6,2013 年投资策略/家电行业,出口端新兴国家市场尚处放量阶段,欧美市场我国家电出口属类以冰箱为主，空调和洗衣机占比均不大，分别在 25%和 15%左右。中长期看，依赖于欧美市场表现不明显。新兴国家市场表现将成为重要监测指标，这些地区正处在刚性需求释放阶段，具有人口众多的普及型消费市场特征，随着经济的快速发展，这些内在需求将逐步转化为有效需求。由于气候及普及比例的因素，品类上，空调需求较为强劲，将成为重要增长极。,图 6：代表性公司 1H2012 出口业务毛利率变化,数据来源：WIND,图

28、7：新兴经济体国家人均收入水平（美元）,数据来源：彭博资讯,抗周期凸性带来增长护城河,在家电快速普及期，家电产品更多的是耐用消费品的特征，与宏观经济联系紧密，周期性消费品特征更为明显。随着消费升级及消费观念的不断改变，家电产品在日常生活中的角色演化，家电越来越具有日用消费品属性。虽然前期政策拉动透支消费明显，但伴随生活水平提高，人口基数大国的消费潜能释放，家电行业蕴含的刚需属性不容忽视。特别是广阔的农村市场，农村城市的差距及城市市场的更新量，不断变化的需求侧重，都给终端消费稳定提高带来支撑。在经济大环境整体不明朗的的趋势下，各子行业龙头显现出较强的逆周期特征。在家电行业格局转换，渠道变迁的过程

29、中，龙头公司具有较强的上下游占款能力，现金流充裕。从而进一步挤占市场份额，作到弱市不弱，盈利能力依然稳健。,请务必阅读正文后的免责声明部分,7,2013 年投资策略/家电行业,图 8：城镇及乡村家电分品类保有量区别,图 9：人均年收入与可支配收入,乡村,台/百户,城镇,人均年总收入YOY,人均可支配收入YOY,160,140120100806040,16%14%12%10%8%6%4%,200,彩电,洗衣机,冰箱,空调,吸油烟机,2%0%,2007,2008,2009,2010,数据来源：产业在线,数据来源：彭博资讯,保障房建设对冲房地产调整干扰预计 2013 年地产竣工增速改观有限，对家电行

30、业干扰程度不会强于 2012 年。“十二五”规划纲要提出的大规模的保障性住房建设给家电业龙头带来新的增长极，未来五年要建设城镇保障性安居工程 3600 万套，2011 年全国将开工建设保障性住房和棚户区改造住房 1000 万套，2012 年 1000 万套，后三年 1600 万套，使保障性住房的覆盖率达到 20%。保障房建设带来了家电需求并推动家电更新换代，对于市场份额大，定价能力强的龙头公司，关注保障性住房消费群体的需求特点，开发适合其需求的家电产品能力强的公司，上游部件寡头和具有刚需特性的小家电公司无疑是利好。竞争力强的公司通过与大型房地产公司合作，为房地产工程提供配套产品，享受稳定的市场

31、份额。空调将受益于房地产去库存化，城市零售受二手房交易下降影响，期房与保障房交房频繁，家电销售弹性增长可期。图 10：商品住宅销售与家电产品消费相关性分析,100%,其他需求,房地产拉动,80%,35%,23%,23%,21%,60%,40%,65%,77%,77%,79%,20%,0%,空调,冰箱,洗衣机,彩电,数据来源：彭博资讯渠道结构的提升带来利润率的提升家电行业渠道结构的提升带来利润率的提升，新兴渠道不断出现，网络渠道等模式使得销售结构更趋于立体化。网络相关的新型渠道，将成为新的增长极，网购渠道有待扩展。同时，竞争力强的公司将通过生活体验馆模式；新建和改造现有专卖店；提升 KA 渠道的

32、进店数量；请务必阅读正文后的免责声明部分,8,2013 年投资策略/家电行业与大型房地产公司合作，为房地产工程提供配套产品等动作，积极应对渠道变迁。通过协同效应，提高市场份额，降低费用率。表 6：家电行业渠道变迁回溯,阶段80A-90A90A-01A01A-,业态形式百货 五交化专营 百货专营 大型连锁超市,资本主体国营民营 国营民营 国营 外资,市场状况行业利润高，消费意识传统，制造商终端控制弱行业利润下降，价格战为主行业利润回升，垄断格局形成,数据来源：中国家电网,图 11：KA 各级市场渗透率区别（参照苏宁）,图 12：强势家电品牌在一二级市场销售终端的进店率,60 0,一级市场,三四级

33、市场,100%,系列1,50 040 030 020 010 0,80%60%40%20%,0,2008 年,2009 年,2010 年,0%,美的,苏泊尔,S1,数据来源：奥维咨询,数据来源：奥维咨询,成本端无虞2012 年家电上游主要原材料回落明显，大宗商品受 QE3 刺激不明显。在经济环境整体运行不明朗的前提下，预计 2013 年改观概率不大。家电制造处在产业链中游，企业所处的行业地位和对上下游的议价能力决定了公司成本转嫁能力。白色家电企业的主要原材料包括钢铁、铜、石油相关产品和铝。由于空调产品对铜价和原油价格最为敏感，行业龙头将直接受益于原材料成本的下降，成本回调将进一步提振龙头公司的

34、毛利率。从成本敏感性分析上，空调和厨电子行业将最大的受益于成本之殇的缓解。子行业龙头公司及具有寡头特性的部件公司借助规模优势，对于大宗原材料采购议价能力强，成本优势明显。此类公司有能力进行大宗商品套期保值，进一步锁定上游成本价格，保持毛利率水平。龙头公司有能力通过不断推出新功能和新产品来提高利率水平，对冲成本压力。下游定价能力强的部件寡头和推新速度快的行业龙头将在行业盈利分化加大中胜出。请务必阅读正文后的免责声明部分,9,2013 年投资策略/家电行业,图 13：有色金属铜价格走势数据来源：彭博资讯图 15：塑料价格走势（单位：元/吨）数据来源：彭博资讯表 7：家电产品与成本敏感性分析,图 1

35、4：铝价格走势数据来源：彭博资讯图 16：布伦特原油价格走势数据来源：彭博资讯,2010 年原材料价格变化YOY对应计算成本上涨比率：YOY,冷轧板11%空调2%,铜46%冰箱26%,铝30%洗衣机10%,原油29%,数据来源：西南证券研发中心行业估值步入安全区间家电板块目前整体估值低位运行，绝对 PE 为 9.39x（历史平均 16.52x)，相对 PE 为 0.63x（历史平均 0.76x），板块股价调整比较充分，估值水平已经位于历史底部区间，具备安全边际，作为消费板块的高弹性将提升家电行业的估值水平。龙头公司经过股价调整，目前估值均已处在历史最低水平，未来增长的悲观预期已充分消化。优势龙

36、头公司向下空间有限，向上增长确定性强，是趋弱市场下攻守兼备的投资标的。其中盈利确定性强且具有持续性的白电龙头估值更低，与海外市场估值水平接轨，与其未来的业绩增长水平不符合，存在估值修复的空间。请务必阅读正文后的免责声明部分,10,2013 年投资策略/家电行业图 17：家电板块估值数据来源：Wind 资讯，西南证券研发中心风险提示上游成本提高超过预期；人民币升值过快可能影响到家电公司出口利润；经济持续下探。2013 年投资逻辑家电行业战国格局持续演进，2013 年自下而上的选取投资标的，家电行业以新兴技术为先导，有能力拉开同业价差，随渠道结构的提升带来利润率提升的公司将直接受益于结构性增长机会

37、，具有持续增长的护城河。重点关注绝对优质寡头格力电器（000651）；新产能持续释放的兆驰股份（002429）；布局可再生能源领域的寡头部件公司：盾安环境（002011）；渠道结构提升带来利润率提升的奥马电器（002668）；产品结构优化，大力推出差异化新品的深康佳 A（000016）；趋势推动的高效节能照明产品公司：阳光照明（600261）。表 8：重点公司盈利预测与评级,代码000651002429002668002011600261000016,名称格力电器兆驰股份奥马电器盾安环境阳光照明深康佳 A,评级买入买入增持增持增持增持,当前股价(11/26）21.559.6710.1711.4

38、010.8318.14,目标股价24.8915.2013.9813.7015.205.97,2011A1.740.580.880.380.520.0086,盈利预测2012E2.290.851.070.580.650.17,2013E2.571.091.280.730.890.20,11P/E15.0020.0013.0051.0028.00166.00,P/E12P/E9.0014.009.0017.0016.0018.00,13P/E8.0011.008.0014.0012.0016.00,请务必阅读正文后的免责声明部分,11,2013 年投资策略/家电行业,重点推荐公司,格力电器（000

39、651）,推荐逻辑：1白电绝对龙头，产业链不断延伸，增长确定性特点突出，保持高段位产品占比及拉大同业价差能力强；2 护城河效应突出，空调行业增长空间最大，传统销售旺季，产销两旺可期；3高净利率，高 ROE，渠道掌控力度强；4看好商用空调业务的增长极。,兆驰股份（002429）,推荐逻辑：1技术持续升级，2013年开始用第二代DLED屏对第一代产品进行全面的取代；2控本能力强；3产能扩产期，2013年年产量预计扩大1.3-1.4倍，均价上升；4内销及出口订单突破并进，节能照明业务与大客户建立长期稳定的合作关系；5受益产能转移，核心竞争力持续。,盾安环境（002011）,推荐逻辑：1空调阀门双寡头

40、之一，空调行业增长空间最大，随同整机增长，发展空间稳定；2订单有序增加，增长确定性强；3多极业务发展，公司处于新利润增长点释放的前夜。,奥马电器（002668）,推荐逻辑：1国内最大的冰箱ODM生产基地，在ODM业务优势基础上，开展国内冰箱OBM业,务；2控本能力及订单处理能力强；3产品结构不断提升，高段位产品出口占比持续攀升；4内销市场渠道优化，提升利润率水平；5自主品牌在综超和电商渠道有望实现快速增长。,深康佳 A（000016）,推荐逻辑：1产品结构优化，紧抓智能云电视方向，在3D 电视、智能电视、LED 电视等领域大力推出差异化产品，持续改善产品结构，盈利能力大幅提振；2出口市场精耕细

41、作，努力挖掘传统片区客户潜力，保证了整体销售收入的稳定性；3白电业务体现控本能力；4费用控制环比持续改善；5推新放量，将成为利润反转的关键。,阳光照明（600261）,推荐逻辑：1趋势推动的节能灯第一品牌，国家招标总分第一名；2提价能力强，综合,毛利率高；3产能释放，LED 放量可期；4LED 内销市场快速增长在即。,请务必阅读正文后的免责声明部分,2013 年投资策略/家电行业西南证券投资评级说明西南证券公司评级体系：买入、增持、中性、回避买入：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在 20%以上增持：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10%与 20%之间中性：

42、未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-10%与 10%之间回避：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在-10%以下西南证券行业评级体系：强于大市、跟随大市、弱于大市强于大市：未来 6 个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数 5%以上跟随大市：未来 6 个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与 5%之间弱于大市：未来 6 个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数-5%以下免责声明本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用

43、本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。本报告版权归西南证券所有，仅限内部使用，未经书面许可，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。西南证券研究发展中心重庆地址：重庆市江北区桥北苑 8 号西南证券大厦 7 楼邮编：400023电话：（023）63725713北京地址：北京市西城区金融大街 35 号国际企业大厦 B 座 16 层邮编：100033电话：（010）57631234主要研究人员联系方式,姓名许维鸿,电子邮件,研究领域业务总监,姓名梁从勇,电子邮件,研究领域农林牧渔,张仕元,宏观研究,李,慧,交通运输,刘,峰,宏观研究,苏晓芳,通信行业,张,刚,z_,首席策略研究,李,辉,家电行业,马凤桃黄仕川,基金研究食品饮料,潘红敏申明亮,餐饮旅游有色金属,请务必阅读正文后的免责声明部分,