维尔利(300190)深度报告：渗滤液为基石餐厨业务再接力0929.ppt

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1、,2012 年 9 月 27 日研究所,公司研究,评级：买入,证券分析师：杨娟荣 S03505101200110755-83707462 实习生：蒋明投资要点：,渗滤液为基石，餐厨业务再接力维尔利（300190）深度报告,政策趋严，“十二五”垃圾渗滤液处理设施需求激增,作为环保项目，垃圾渗滤液处理设施建设、运营动,力主要来自环保政策。目前国内环保政策趋严，导致垃圾渗滤液处理设施需求激增。经测算，2011-2015 年垃圾渗滤液处理设施建设市场规模为 240 亿元，2015 年运营市场规模为 60 亿元。在垃圾渗滤液处理行业中，处于产业链中游的垃圾渗滤液处理设施建设商数量相对较少，有技术、资金实

2、力的企业能迅速脱颖而出，受益效果较为明显。垃圾渗滤液处理行业是充分竞争的市场，行业集中度不高，业内企业规模普遍较小，大部分企业营业收入在 1 亿元以下。“预处理生物处理深度处理”组合工艺受到国家推荐，此工艺将逐渐成为垃圾渗滤液处理的主流技术路线。,餐厨垃圾处理行业逐步开启,目前，国内餐厨垃圾处理率仅为 10%。未来发展空间广阔。经测算，国内,餐厨垃圾处理设施建设市场规模约 400 亿元，其中“十二五”期间餐厨垃圾专项工程投资规划为 109 亿元。在政策的强力扶持下，我国的餐厨垃圾处理市场逐步开启。我国餐厨垃圾处理行业处于起步阶段，从业企业数量不多，前 10 大企业市场份额合计约 43%，市场集

3、中度处于中等水平。上海、北京、西宁、宁波、兰州已形成较为成熟的运营模式，其中，政府作为主导者发挥了非常重要的作用，“政府主导”将成为国内餐厨垃圾处理行业发展的重要特征。餐厨垃圾处理共有四种工艺路线：生产饲料、好氧堆肥、厌氧制沼气、制造生物柴油。目前，我国呈现出多种工艺路线并存发展的状态。,垃圾渗滤液业务稳健发展,在垃圾渗滤液处理领域，公司具备较强的研发能力、领先的技术、良好的市场,形象，从存量市场规模来看，公司市场份额约为 10%，为行业内龙头企业。截至 2011 年底，公司已承建50 多个垃圾渗滤液项目，工程建设经验丰富，竞争优势显著。目前，公司在手渗滤液订单合计约 4.9 亿元。除此之外，

4、年底之前至少可再签 1.5 亿元订单（不含餐厨垃圾项目），充裕的在手订单将为公司 2012-2013年的业绩增长提供坚实保障。在运营服务方面，目前约定由公司提供委托运营服务的项目已达到 9 个，处理能力合计 3098 吨/天，这 9 个项目全部运营时每年可贡献约 4000 万的收入。经测算，预计 2012 年公司委托运营收入将超过 1400 万元，2013 年将达到 3000 万元左右。随着委托运营业务的快速发展，运营服务收入将成为公司业务收入的重要补充。,餐厨业务将突破，土壤修复、污泥在萌芽,在判断渗滤液市场未来将逐步萎缩的情况下，公司发展重心开,始向餐厨垃圾业务倾斜。餐厨垃圾项目甲方多为地

5、方政府，这与公司渗滤液业务客户形成重合，公司从事垃圾渗滤液业务多年，已积累了丰富的客户资源，基于此，公司餐厨垃圾业务有望实现顺利发展。投资额为1.4 亿元的常州市餐厨垃圾 BOT 项目预计将于 2012 年 10 月份招标，凭借地缘优势及已有技术储备，公司拿到此项目的概率非常大，由此公司餐厨垃圾业务将正式迈出第一步。为打造新的业务增长点、实现持续发展，公司意欲进军土壤修复及污泥处理领域，现正进行技术及人员的储备，公司土壤修复、污泥处理业务正在萌芽。目前，这两个市场尚未正式启动，真正贡献业绩尚需时日。,证券研究报告,请务必阅读正文后免责条款部分,2,证券研究报告,并购厦门瑞科际，奠定近年快速增长

6、基石,瑞科际在手订单约 12 亿元，为维尔利 2011 年营业收入 2.6,亿元的 4.6 倍。作为瑞科际的控股方，维尔利有望拿到这两个项目的建设权，这将带动公司近年业绩快速增长。当项目进入运营期后，公司亦可收获运营收入，仅 reCulture 生活垃圾资源再生项目每年即可贡献约 1.5亿元的收入。并购厦门瑞科际，奠定了公司近年快速增长的基石。,应收账款吞噬净利润，但风险相对可控,在国内经济萎靡、地方政府财政支付能力下降的情况下，随着公,司营收规模的上升，应收账款余额亦逐年上升，2012 年 6 月底，公司应收账款余额已达 2 亿元。应收账款增加对公司净利润形成侵蚀，2012 上半年，资产减值

7、损失为 1070 万。分析公司应收账款结构，一年内账款占比为 73.47%，且公司对应收账款进行了充分计提，因此，应收账款增加虽会对公司造成不利影响，但风险相对可控。,每股价值约 24.75 元，给予“买入”评级,预计公司 2012/2013/2014 年每股收益分别为 0.75/1.24/1.34,元，23.15 元的股价对应市盈率分别为 31/19/17 倍。按照 2012 年 9 月 26 日收盘价计算，工程建设类环保公司 2012 年动态 PE 均值为 32.96 倍。公司综合实力在行业内处于中等水平，因此可享受行业平均估值。给予其 33 倍 PE，2012 年 0.75 元每股收益对

8、应股价为 24.75 元。选用 DDM 估值模型对公司进行估值，测算得公司每股价值为 22.83 元。,风险提示,受竞争对手挤压，公司拿项目能力出现下降的风险；在建及拟建项目建设进度低于预期的风险；,主要客户支付能力严重下降导致项目应收账款不能及时收回的风险。,预测指标主营收入（百万元）增长率(%)净利润（百万元）增长率(%)摊薄每股收益（元）ROE(%),201126426%486%0.505.52%,2012E40955%7250%0.758.01%,2013E831103%11865%1.2412.55%,2014E8715%1288%1.3412.87%,请务必阅读正文后免责条款部分,

9、2,证券研究报告,目,录,1、维尔利为垃圾渗滤液处理行业龙头企业.31.1、股权结构.31.2、公司主营垃圾渗滤液处理设施建设.31.3、公司生产经营规模逐年扩大.42、垃圾渗滤液处理行业处于景气上升期.62.1、“十二五”垃圾渗滤液处理设施需求激增.62.2、中游企业受益程度最大.92.3、“预处理生物处理深度处理”为主流技术路线.102.4、垃圾渗滤液处理行业为充分竞争的市场.113、餐厨垃圾处理行业逐步开启.123.1、餐厨垃圾处理市场规模约 400 亿元.123.2、餐厨垃圾处理市场逐步开启.123.3、餐厨垃圾处理工艺：多种工艺并存.153.4、我国餐厨垃圾处理行业尚处于起步阶段.1

10、64、垃圾渗滤液业务稳健发展.174.1、竞争优势显著.174.2、在手订单充裕，施工业绩增长有保障.194.3、垃圾渗滤液委托运营业务开始发力.215、餐厨业务将突破，土壤修复污泥在萌芽.236、并购厦门瑞科际，奠定近年快速增长基石.247、应收账款吞噬净利润，但风险相对可控.258、盈利预测与估值.258.1、盈利预测.258.2、相对价值评估 24.75 元.278.3、绝对价值评估 22.83 元.279、风险提示.28请务必阅读正文后免责条款部分,3,证券研究报告1、维尔利为垃圾渗滤液处理行业龙头企业江苏维尔利环保科技股份有限公司（以下简称“维尔利”或“公司”）主营业务为垃圾渗滤液处

11、理设备销售、设施建设，具有领先的处理技术、丰富的工程经验、雄厚的资金实力，在行业内居于龙头地位。1.1、股权结构公司于 2011 年 3 月 16 日成功登陆创业板，发行 1330 万股，净募集资金 7.25亿元。目前，公司总股本 9783.9 万股，流通股 3223.44 万股，流通股占比 32.98%。公司控股股东为常州德泽实业投资有限公司，其持有公司 57.75%股权，李月中先生持有常州德泽 61%股权，间接持有公司 35.23%股权，为公司的实际控制人。图 1、维尔利股权结构图（2012 年 5 月 21 日）李月中61%,常州德泽实业投资有限公司57.75%,中国风险投资有限公司6.

12、65%,国信弘盛投资有限公司3.37%,全国社会保障基金理事会转持三户1.59%,深圳市华澳创业投资企业0.92%,苏州华成创东方创业投资企业0.92%,高管持股2.49%,社会公众股,26.29%,江苏维尔利环保科技股份有限公司资料来源：公司公告、国海证券研究所1.2、公司主营垃圾渗滤液处理设施建设公司主营业务为向客户提供垃圾渗滤液处理设施设计、设备、建设、运营服务，其中，环保工程和环保设备是公司的核心业务，2011 年，工程和设备收入占到总收入的 98.45%。2011 年，运营服务收入占总收入的 1.47%，占比非常小，这主要是因为目前业主比较倾向于自己运营垃圾渗滤液处理设施，运营服务外

13、包的比例非常小。请务必阅读正文后免责条款部分,2008,2009,2010,2011,2009,2010,2011,2007,2009,2010,2007,2008,2011,2008,4,证券研究报告图 2、公司营业收入构成,环保工程(%),环保设备(%),运营服务(%),技术服务(%),10080,33.80,18.65,4.17,38.13,60,40,64.98,79.75,94.76,60.32,200资料来源：Wind、国海证券研究所1.3、公司生产经营规模逐年扩大近年，公司经营规模逐年扩大，营业收入从 2007 年 0.14 亿元增加至 2011 年2.64 亿元，归属母公司股东

14、的净利润从 2007 年的 42.84 万元增至 2011 年的4773.54 万元。,图 3、公司营业收入逐年增长,图 4、公司净利润稳步增加,营业总收入(亿元),增速,归属于母公司所有者的净利润(亿元),4,300%,0.8,增速,140%,250%,120%,3,2.10,2.64,200%,0.6,0.451,0.477,100%80%,2,150%,0.4,0.265,60%,1,0.14,0.49,1.12,100%50%,0.2,0.004,0.122,40%20%,0资料来源：Wind、国海证券研究所,0%,0.0资料来源：Wind、国海证券研究所,0%,垃圾渗滤液处理具有较高

15、的技术壁垒，因此公司销售毛利率高达 40%多，销售净利率在 20%左右。近年公司净利率有所下滑，一方面是由于行业成熟度提升、行业毛利率出现小幅下滑，另一方面是由于公司销售期间费用率出现小幅攀升。期间费用率小幅上升是缘于公司为实现快速稳步发展而加大销售力度及人员招聘力度。2010 年至 2011 年，公司管理费用率由 9.39%上升至 13.35%，这主要是由于员工增加速度快于营收增长速度，2011 年底公司员工数量为 205 人，2010年底为 130 人，增速为 57.69%，而 2011 年公司营业收入增速为 25.77%。我们预计，在人员大幅增加后公司将迎来业绩的快速上升，管理费用率也将

16、出现下降。请务必阅读正文后免责条款部分,2007,2008,2009,2010,2007,2008,2009,2010,2011,2007,2008,2009,2010,2008,2009,2010,2007,2007,2008,2009,2010,2011,2011,2011,2011,5,证券研究报告图 5、公司盈利水平很高,60,销售毛利率(%),销售净利率(%),50,49.95,45.24,42.35,41.89,4030,31.26,2010,24.75,23.73,21.52,18.10,2.970资料来源：Wind、国海证券研究所,图 6、销售期间费用率小幅攀升销售期间费用率(

17、%)30,图 7、销售费用率小幅上升销售费用率（%）12,25,26.97,10,20,8,9.78,15,16.48,6,105,12.67,13.59,14.18,42,3.33,4.02,4.17,4.6,0资料来源：Wind、国海证券研究所图 8、管理费用率出现显著上升管理费用率（%）,0资料来源：Wind、国海证券研究所图 9、财务费用率维持在较低水平财务费用率（%）,20,管理费用率（%）-扣除发行费用,1,15,17.29,13.35,0,0.78,0.86,0.62,10,12.18,-0.1,5,8.56,8.71,9.39,-1,-1.47,0资料来源：Wind、国海证券研

18、究所请务必阅读正文后免责条款部分,-2资料来源：Wind、国海证券研究所,2003,2007,2008,2009,2010,2004,2005,2006,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,6,、,到,证券研究报告2、垃圾渗滤液处理行业处于景气上升期2.1、“十二五”垃圾渗滤液处理设施需求激增政策趋严，垃圾渗滤液处理设施需求激增作为环保项目，垃圾渗滤液处理设施建设、运营动力主要来自环保政策。目前国内环保政策趋严，导致垃圾渗滤液处理设施需求激增，需求增长逻辑如下：（1）在政策推动下，国内生活垃圾无害化处理厂数量将大幅增加。（2）政策要求，现有及新建生活

19、垃圾无害化处理厂应配套建设垃圾渗滤液处理设施；另一方面，新的垃圾渗滤液排放标准开始实施，也将带动设施升级改造需求。随着我国经济的快速增长及人民生活水平的提高，国内生活垃圾清运量逐年上升，2010 年全国生活垃圾清运量约为 2.2 亿吨，其中，城市生活垃圾清运量为1.58 亿吨，我国生活垃圾处理压力巨大。生活垃圾无害化处理方式包括：卫生填埋、焚烧、堆肥。在三种处理方式中，卫生填埋的占比最大，为 75%。现阶段，我国生活垃圾无害化处理呈现出以卫生填埋为主、焚烧处理提升和堆肥处理衰退的特点。,图 10、城市生活垃圾清运量每年达 1.58 亿吨,图 11、我国生活垃圾无害化处理以卫生填埋为主,1600

20、0,城市生活垃圾清运量(万吨),15805,100%,堆肥,焚烧,卫生填埋,15500,80%,7%,7%,13%15%16%16%20%22%,15000,60%,40%,85%86%82%80%79%80%,77%75%,1450014000资料来源：国家统计局、国海证券研究所,20%0%资料来源：国家统计局、国海证券研究所,关于加强生活垃圾处理和污染综合治理工作的意见(征求意见稿)关于进一步加强城市生活垃圾处理工作的意见提出，推进生活垃圾减量化、资源化、无害化处理。2015 年，全国城市生活垃圾无害化处理率达到 80%以上，直辖市、省会城市和计划单列市生活垃圾全部实现无害化处理。全国所有

21、县城建成 1 座以上生活垃圾无害化处理设施。目前，我国有 657 个设市城市，1635 个县，而生活垃圾无害化处理厂数量仅为628 座。在政策严厉、明确的要求下，预计“十二五”期间生活垃圾无害化处理厂数量将大幅增加。请务必阅读正文后免责条款部分,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2006,2008,2007,2009,2010(E),2011(E),2012(E),2010,90,7,证券研究报告,图

22、 12、2011 年城市生活垃圾无害化处理率为 78%,图 13、生活垃圾无害化处理厂数量仍有很大上升空间,80,城市生活垃圾无害化处理率（%）78.00,700600,城市生活垃圾无害化处理厂数量（座）,628,500,70605040资料来源：国家统计局、国海证券研究所,4003002001000资料来源：国家统计局、国海证券研究所,垃圾渗滤液，是指垃圾在堆放和处置过程中由于雨水的淋洗、冲刷，以及地表水和地下水的浸泡，通过萃取、水解和发酵而产生的二次污染物，具有高污染、成分复杂以及危害性大等特性。据垃圾渗滤液处理行业研究报告统计，2009年国内垃圾渗滤液日均产生量为 12.65 万吨，到

23、2012 年，此数值预计将达到14.60 万吨/日，国内垃圾渗滤液处理压力日益增大，对垃圾渗滤液处理设施的需求异常迫切。图 14、国内垃圾渗滤液日均产生量逐年走高,18,垃圾渗滤液日均产生量（万吨）,增速,25%,15129,8.79,9.38,11.38,12.65,13.28,13.93,14.60,20%15%,630,10%5%0%,资料来源：垃圾渗滤液处理行业研究报告垃圾渗滤液包括垃圾填埋场渗滤液、垃圾焚烧厂渗滤液、垃圾综合处理场渗滤液和垃圾中转站渗滤液。目前我国垃圾处理方式以填埋和焚烧为主，因此垃圾渗滤液处理需求主要来自垃圾填埋场和垃圾焚烧厂。生活垃圾填埋场污染控制标准(GB168

24、89-2008)及生活垃圾焚烧处理工程技术规范（CJJ902009）规定，生活垃圾无害化处理厂必须建设渗滤液处理设施，因此，在国内生活垃圾无害化处理厂数量将大幅增加的背景下，垃圾渗滤液处理设施新建需求亦将大增。请务必阅读正文后免责条款部分,8,证券研究报告表 1、环保政策要求，生活垃圾无害化处理厂需建设渗滤液处理系统,时间,部门,文件,主要内容,1.生活垃圾填埋场应建设渗滤液处理设施，以在填埋场的运行期和后期维护与管理期内对渗滤液进行处理达标后排放；2.现有和新建生活垃圾填埋场自 2008 年 7 月 1 日起执行本标准规定的普通地区水污染物排放浓度限值；,2008 年,环保部,生活垃圾填埋场

25、污染控制标准(GB16889-2008),3.2011 年 1 月 1 日前，现有生活垃圾填埋场无法满足本标准规定的水污染物排放浓度限值要求的，在预处理后，可将生活垃圾渗滤液送往城市二级污水处理厂进行处理；,4.2011 年 7 月 1 日起，现有全部生活垃圾填埋场应自行处理生活垃圾渗滤液并执行本标准规定的水污染物排放浓度限值；5.在特别地区，现有和新建生活垃圾填埋场自 2008 年 7 月 1 日起执行本标准规定的特别地区水污染物排放浓度限值。,2009 年,建设部,生活垃圾焚烧处理工程技术规范（CJJ902009）,生活垃圾焚烧厂所产生的垃圾渗沥液在条件许可的情况下可回喷至焚烧炉焚烧；当不

26、能回喷焚烧时，焚烧厂应设渗沥液处理系统。,资料来源：国海证券研究所2008 年，环保部发布生活垃圾填埋场污染控制标准(GB16889-2008)，相比1997 年的排放标准，新标准有所提高。且新标准规定，从 2011 年 7 月 1 日起，现有全部生活垃圾填埋场均应执行新的水污染物排放标准。在此背景下，众多垃圾渗滤液处理设施存在升级改造需求。,表 2、生活垃圾填埋场污染控制标准GB16889-2008,GB16889-1997（已废止）,mg/L,污染物色度（稀释倍数）BOD5CODcr氨氮悬浮物总氮总磷类大肠菌群数总汞总镉总铬六价铬,特别地区302060830201.51000 个/L0.0

27、010.010.10.05,普通地区4030100253040310000 个/L0.0010.010.10.05,一级标准-301001570-,二级标准-15030025200-0.1-0.01mg/L-,三级标准-6001000-400-0.1-0.01mg/L-,请务必阅读正文后免责条款部分,9,证券研究报告,总砷总铅,0.10.1,0.10.1,-,-,-,资料来源：生活垃圾填埋场污染控制标准(GB16889-2008)、国海证券研究所根据以上分析，我们判断，“十二五”期间，国内垃圾渗滤液处理行业景气度将显著提升。垃圾渗滤液处理设施建设市场规模 240 亿元，运营市场规模 60 亿元

28、垃圾渗滤液处理项目需求来自三个方面：一、新建垃圾填埋场/焚烧厂带来的需求；二、已有垃圾填埋场/焚烧厂配备垃圾渗滤液处理设施；三、垃圾渗滤液处理设施提标改造。经测算，2011-2015 年垃圾渗滤液处理设施建设市场规模为240 亿元，2015 年运营市场规模为 60 亿元。测算过程中主要假设包括：1.至 2015 年，每个设市城市建有 2 个生活垃圾无害化处理设施；每个县建有 1个生活垃圾无害化处理设施；截止 2010 年底已建成的 628 座生活垃圾无害化处理设施均位于设市城市。2.至 2015 年，每个生活垃圾无害化处理厂均建有垃圾渗滤液处理设施。3.设市城市中的垃圾渗滤液处理设施处理规模为

29、 200 吨/日，县镇中的垃圾渗滤液处理设施处理规模为 100 吨/日。4.垃圾渗滤液处理设施单位处理能力投资成本为 8 万元/吨。5.垃圾渗滤液处理设施运营成本为 40 元/吨。2.2、中游企业受益程度最大垃圾渗滤液处理行业由上至下依次为：渗滤液处理材料、设备生产，渗滤液处理设备集成，渗滤液处理设施建设，渗滤液处理设施运营。图 15、垃圾渗滤液处理行业产业链,上游渗滤液处理材料、设备生产,中游渗滤液处理设备集成,下游渗滤液处理设施运营,渗滤液处理设施建设资料来源：国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分,预处理,生物处理,深度处理,10,证券研究报告“十二五”期间，国内垃圾渗滤液处理设施需

30、求激增，受益程度最大的当属产业链上中游细分行业。处于产业链上游的设备材料生产商众多、且较为分散，因此单个生产商的受益效果并不明显。处于产业链中游的垃圾渗滤液处理设施建设商数量相对较少，有技术、资金实力的企业能迅速脱颖而出，受益效果较为明显。垃圾渗滤液成分复杂，处理难度大，处理设施技术壁垒较高，因此，中游的从事垃圾渗滤液处理设备集成、设施建设的企业具有较强的盈利能力，从公开数据来看，企业毛利率可高达 40%。2.3、“预处理生物处理深度处理”为主流技术路线垃圾渗滤液处理工艺主要包括预处理、生物处理和深度处理三个环节，在实际操作镇南关，应根据渗滤液的进水水质、水量及排放要求综合选取适宜的工艺组合方

31、式。2010 年发布的生活垃圾填埋场渗滤液处理工程技术规范（HJ564-2010）推荐选用“预处理生物处理深度处理”的组合工艺，此工艺将逐渐成为垃圾渗滤液处理的主流技术路线。图 16、垃圾渗滤液处理组合工艺流程图,渗滤液,调节池,预处理,生物处理,深度处理,资料来源：生活垃圾填埋场渗滤液处理工程技术规范（HJ564-2010）表 3、垃圾渗滤液处理工艺,污泥处理,浓缩液处理,处理工艺,内容,预处理工艺可采用生物法、物理法和化学法，目的主要是去除氨氮或无机杂质，或改善渗滤液的可生化性。主要工艺包括水解酸化、氨吹脱、混凝等。生物处理工艺可采用厌氧生物处理法和好氧生物处理法，处理对象主要是渗滤液中的

32、有机污染物和氮、磷等。厌氧生物处理工艺可采用升流式厌氧污泥床法（UASB）及其变形、改良工艺。好氧生物处理工艺可采用活性污泥法或生物膜法，活性污泥法宜选择膜生物反应器法（MBR）、氧化沟活性污泥法和纯氧曝气法等，生物膜法宜选择接触氧化法、生物转盘法。深度处理工艺可采用纳滤（NF）、反渗透（RO）、吸附过滤等方法，处理对象主要是渗滤液中的悬浮物、溶解物和胶体等。深度处理宜以纳滤和反渗透为主，并根据处理要求合理选择。请务必阅读正文后免责条款部分,后处理,11,证券研究报告当渗滤液处理工艺过程中产生污泥时，应对污泥进行适当处理。纳滤和反渗透产生的浓缩液应进行处理，可采用蒸发、焚烧等方法。资料来源：生

33、活垃圾填埋场渗滤液处理工程技术规范（HJ564-2010）2.4、垃圾渗滤液处理行业为充分竞争的市场垃圾渗滤液处理行业是充分竞争的市场，行业集中度不高，业内企业规模普遍较小，大部分企业营业收入在 1 亿元以下，营业收入在 2 亿元以上的企业较少。行业内企业可分为两个梯队，处于第一梯队的企业研发较强、技术领先、工艺先进、产品质量有保障、服务质量和市场形象好、可提供一体化服务、盈利能力强；处于第二梯队的企业规模较小，实力偏弱，缺乏核心技术，在研发、工艺、产品、服务等方面与第一梯队企业存在较大差距，行业内绝大多数企业处于第二梯队。目前，处于第一梯队的企业有维尔利、北京天地人、武汉天源、郑州兰德等公司

34、。表 4、垃圾渗滤液处理行业内主要参与者,公司名称,成立时间,主营业务,企业规模,承接垃圾渗滤液项目数量,垃圾渗滤液处理主要技术,江苏维尔利环,注册资本 9783.9 万元，2011,保科技股份有,2003 年,垃圾渗滤液处理设施建设、运营,年底总资产 10.49 亿元，,50 多个,MBR+NF/RO,限公司,2011 年营业收入 2.64 亿元,北京天地人环保科技有限公司武汉天源环保工程有限公司郑州蓝德环保科技有限公司福建嘉园环保股份有限公司四川深蓝环保科技有限公司江苏新琦环保有限公司,2002 年1998 年之前1997 年1998 年2002 年2002 年,主要从事垃圾渗滤液处理，拥

35、有美国 PALL 公司碟管式反渗透（DTRO）的中国大陆独家代理权从事垃圾渗滤液的研究、工程设计、施工、安装调试及售后服务香港水气有限公司在郑州设立的子公司，致力于废水废气处理工艺开发与实施环保工程设计、施工、运营，环保设备研发、生产、销售（主要是废水、废气治理）垃圾渗滤液处理工程，污泥、餐厨垃圾、粪渣处理工程水处理、填埋场建设,注册资本 3870 万元，2011年 9 月底总资产 1.96 亿元，2010 年营业收入 1.41 亿元注册资本 1020 万元注册资本 5018 万元，年产值超过 1 亿元,完工及在建项目 60 多个80 多个超过 12 个截止 2011 年底，超过 60 个超过

36、 38 个,碟管式膜技术UASB、UBF等MBRUBFMBR+NF/RO生物处理,请务必阅读正文后免责条款部分,十二五末,十一五末,12,证券研究报告,深圳市百斯特环保工程有限公司,1996 年,废水、废气处理，噪声污染治理,物化生化膜法处理,资料来源：公开网站、国海证券研究所3、餐厨垃圾处理行业逐步开启3.1、餐厨垃圾处理市场规模约 400 亿元我国有各类餐馆 350 多万家，餐饮企业每年产生的餐厨废弃物已超过 4000 万吨，可利用餐厨废弃物总量每年有 3000 万吨，数量惊人。中国固废网公布数据显示，目前国内建成餐厨垃圾处理能力 8200 吨/天，对应处理率仅为 10%。我国餐厨垃圾处理

37、压力巨大，对应市场空间广阔。2011 年，住建部等 16 个部门联合发布关于进一步加强城市生活垃圾处理工作的意见，提出，到 2015 年，50%的设区城市初步实现餐厨垃圾分类收运处理。2012 年发布的“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划提出，力争 2015 年国内餐厨垃圾处理设施数量达到 242 座，处理能力达到 3 万吨/日。届时，餐厨垃圾处理率将上升至 36.5%。据此测算，国内餐厨垃圾处理设施建设市场规模约 400 亿元，其中“十二五”期间餐厨垃圾专项工程投资规划为 109亿元。图 17、2015 年国内餐厨垃圾处理能力将达 3 万吨/天,餐厨垃圾处理能力（吨/天）,处理率

38、,3500030000250002000015000,30000,36.50%,40%30%20%,10000,8200,9.98%,10%,5000,0,0%,资料来源：“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划、国海证券研究所3.2、餐厨垃圾处理市场逐步开启2011 年 8 月，国家发改委、财政部、住建部联合批复了北京市朝阳区等 33 个试点城市（区），实施餐厨废弃物资源化利用和无害化处理试点。国家发改委、财政部安排循环经济发展专项资金 6.3 亿元对 33 个试点城市（区）给予支持。2012请务必阅读正文后免责条款部分,内蒙古,河北,北京,辽宁,福建,四川,江苏,广东,浙江,河南,

39、深圳,广州,佛山,13,证券研究报告年 4 月份，国家发改委等部门又启动了第二批餐厨废弃物资源化利用和无害化处理试点城市的筛选工作。在政策的强力扶持下，我国的餐厨垃圾处理市场逐步开启。根据“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划，到 2015 年底，广东、河北、北京、浙江等地区的餐厨垃圾处理能力将位居全国前列，以上地区将率先掀起餐厨垃圾处理设施建设热潮。图 18、2015 年餐厨垃圾处理能力前 10 个省市2015年底餐厨垃圾处理能力（吨/日）500040003000200010000资料来源：“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划、国海证券研究所在政策推动下，全国各地纷纷制

40、定餐厨垃圾处理设施建设规划，并着手启动建设工作。上海、北京、西宁、宁波、兰州的餐厨垃圾处理行业起步较早，目前已形成较为成熟的运营模式并已达到较高的无害化处理率。在以上城市的餐厨垃圾处理行业发展过程中，政府作为主导者，发挥了非常重要的作用，此模式可为其他城市提供借鉴，并预计将成为国内餐厨垃圾处理行业发展的重要特征。表 5、各地餐厨、厨余垃圾处理设施建设情况,地区,餐厨、厨余垃圾处理设施建设情况,按照深圳市环境卫生设施系统布局规划（20062020），截至 2015 年，深圳拟在全市新建6 座餐厨垃圾处理设施。其中，罗湖区、宝安区餐厨垃圾处理设施及城市生物质综合利用项目力争 2012 年 12 月

41、底建成并运营。龙岗区、福田区、坪山新区的餐厨垃圾设施用地正在进行规划选址等前期论证工作，力争 2013 年 12 月底建成并运营。2010 年 6 月，深圳首个餐厨垃圾处理项目在南山区腾浪再生资源发展公司内建成并投产运行，处理规模为 200 吨/天。2012 年 7 月，广州市生活垃圾终端处理设施区域生态补偿暂行办法已正式颁布。广州市设想推行厨余垃圾免费收运模式,厨余垃圾专袋将按照每户家庭每月 30 个的标准免费配发，在 7 月内完成配发，并且从 8 月 1 日起正式启用。广州市城管委将组织 60 个小型餐厨垃圾资源化处理站招标和建设，在垃圾分类收运系统方面，目前老六区已调整出餐厨垃圾运输车

42、33 辆。2012 年 2 月，佛山市尝试厨余垃圾的有偿积分化回收。请务必阅读正文后免责条款部分,河北,淮安,南京,成都,福建,兰州,长沙,14,证券研究报告“十二五”期间，河北省新建餐厨垃圾无害化处理和资源化利用项目投资 6.3 亿元。江苏省淮安市将投资 4800 万元新建餐厨废弃物处理厂，用以专门处理餐饮企业餐厨废弃物。餐厨废弃物处理厂计划将从今年 7 月开工，2013 年底竣工投入使用，日处理餐厨废弃物 100 吨。到 2015 年，南京市将新建厨余垃圾综合处理厂 3 座，分别位于江南静脉产业园、江北静脉产业园和汤山新城，预留规模各 400600 吨/日左右。2012 年，成都市中心城区

43、第一座餐厨废弃物无害化处理厂将建成。福建省各地餐厨垃圾处理项目前期工作已陆续启动，福州市餐厨垃圾处理厂选址在红庙岭垃圾填埋场，已委托编制可研报告，近期工程规模将达 300 吨/日。作为甘肃省循环经济技术支撑项目和甘肃国家循环经济示范区重点项目，兰州市餐厨废弃物无害化处理、资源化利用项目投产后，日处理餐厨垃圾 200 吨，可最大限度地将餐厨垃圾全部转化为清洁电力、生物柴油、有机肥等能源资源产品。长沙餐厨垃圾无害化处理进入试运行阶段，首批 500 家餐饮企业已签约，其产生的餐厨垃圾将陆续开始无害化处理。第二批 3000 余家餐饮单位将在 8 月底逐步完成签约。到 2012 年 10 月，力争对市内

44、七区以及长沙县，共 2 万家餐饮企业和门店的餐厨垃圾进行全面收集、处理。资料来源：公开网站、国海证券研究所表 6、餐厨垃圾处理模范城市运营模式,城市上海,餐厨垃圾概况2011 年餐厨垃圾产生量为1600 到 1800吨/日，废弃食用油脂约为 50吨/日,运营模式政府牵头（立法、出台政策法规），环卫局管理（统筹、协调、监管、培训），企业运作（设备、设施投入，安装、运行），社区参与（垃圾收运、处置，服务）,法律法规2005 年 4 月 1 日起，上海市餐厨垃圾处理管理办法（市政府第 45 号令）正式实施,餐厨垃圾处理情况上海是最早实施全方位餐厨垃圾管理的城市，其餐厨垃圾处理处置体系也是目前国内最为

45、完善的。2008 年，全市共有 7 家餐厨垃圾处置厂运行，日处置能力约 600 吨，主要产品为动物饲料添加剂、有机肥料。,典型企业上海中器环保科技有限公司、上海绿铭环保科技股份有限公司,制定北京市“十一五”,北京,2010 年餐厨垃圾产生量约1700 吨/日,试点先行，采用先进技术，政府资金保证，强化宣传引导,时期餐厨垃圾收集处理建设实施方案，2012 年 3月 1 日起正式实施北京,目前，全市餐厨垃圾处理能力约1000 吨/天。,北京嘉博文生物科技有限公司,市生活垃圾管理条例请务必阅读正文后免责条款部分,，,15,证券研究报告,2008 年 1 月 1 日起，西,2008 年 6 月，处理能

46、力为 200,西宁,餐厨垃圾产生量为 150 吨/日,政府主导、市场参与、法制化管理,宁市餐厨垃圾管理办法 吨/天的餐厨废弃物处理中心投实施；2009 年 11 月 1 日，入运营；目前，餐厨垃圾处理厂我国首部餐厨垃圾管理地 与餐厨垃圾产生单位收用合同方性法规西宁市餐厨垃 签订率达 100%，全市餐厨垃圾,青海洁神环境能源产业有限公司,圾管理条例正式实施,资源化利用率达到 99%。,宁波开诚生态,宁波,餐厨垃圾产生量约 400 吨/日,政府引导、法制管理、集中收运、专业处置、社会参与、市场化运作,2006 年 12 月 1 日颁布宁波市餐厨垃圾管理办法,2011 年，已有 2400 多家餐厨垃

47、圾产生单位与垃圾收运企业签订了收运合同，签约率达 80%，餐厨垃圾日均收运 174 吨。,技术有限公司（餐厨垃圾处理）、宁波绿环化工有限公司（废弃食用,油脂处理）2011 年 3 月，投资 1.13 亿元，处理能力为 200 吨/天的餐厨废,兰州,餐厨垃圾产生量为 200 吨/日,政府授权，企业采用BOT 模式运营,2010 年 5 月 1 日起实施兰州市餐厨垃圾集中处置管理暂行规定,弃物处理项目开始试运营。目 甘肃驰奈生物前，已有 77.6%的餐饮企业签订 能源系统有限了餐厨废弃物集中收运协议 公司,已经开展收运的餐饮企业达66.09%。资料来源：公司公告、国海证券研究所3.3、餐厨垃圾处理

48、工艺：多种工艺并存餐厨垃圾处理共有四种工艺路线：生产饲料、好氧堆肥、厌氧制沼气、制造生物柴油。目前，我国呈现出多种工艺路线并存发展的状态。表 7、餐厨垃圾处理工艺优缺点对比,餐厨垃圾处理工艺生产饲料好氧堆肥厌氧制沼气制造生物柴油,优点工艺简单处理工艺简单、堆肥产品中能保留较多的氮，因此产品很有农用价值占地面积小，沼气所发电可享受上网电价补贴经济性好，生物柴油具有良好环保性,缺点含盐量高、会对成年畜禽产生影响，存在蛋白同源性问题堆肥处理的周期长，占地面积大工艺复杂，投资成本高工艺复杂，操作要求较高,资料来源：国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分,16,、,证券研究报告图 19、餐厨垃圾处理

49、工艺高温,固体,灭菌好氧堆肥,饲料肥料,餐厨垃圾,固液分离,水,厌氧消化,沼气,液体,油水分离,油脂,酯化反应,生物柴油,资料来源：国海证券研究所3.4、我国餐厨垃圾处理行业尚处于起步阶段目前，我国餐厨垃圾处理行业处于起步阶段，从业企业数量不多，前 10 大企业市场份额合计约 43%，市场集中度处于中等水平。目前，餐厨垃圾处理能力前十大企业处理能力合计 3500 吨/日，其中山东十方、普拉克、青岛天人、嘉博文的处理能力居前。图 20、国内餐厨垃圾处理能力前 10 大企业,处理能力（吨/日）,市场份额,1000800,11%,12%9%,600400200,6%,6%,5%,4%,3%,2%,2

50、%,2%,1%,6%3%,0,0%,山东十方,普拉克,青岛天人,嘉博文,江苏洁净环,宁波开城生,桑德环境,甘肃驰奈生,北京机电院,安阳艾尔旺,境,态,物,资料来源：中国固废网、国海证券研究所目前，涉及餐厨垃圾处理的上市公司有东江环保（002672）桑德环境（000826）和维尔利（300190），其中，东江环保已有成功的餐厨垃圾处理项目建设经验；桑德环境已承接投资额为 1.05 亿元的餐厨垃圾处理 BOT 项目，预计将于 2012下半年开工建设；维尔利已储备餐厨垃圾处理技术并组建相关团队，预计下半年可承接公司首个餐厨垃圾处理项目。请务必阅读正文后免责条款部分,17,证券研究报告表 8、涉足餐厨