航运市场分析报告：农历新期间BDI暴跌中国因素对航运市场影响较大0130.ppt

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1、Table_Header1,证券研究报告_XX,年 6 月 月 日,Table_Title,Table_Grade,Table_ChartGrowth,15543,Table_Author,-1%,Table_Summary,-14%,-21%,-28%,investRatingChange.same,6117060000,Table_GrowthRate,5,6,Table_FooterContact,Table_IndustryFirstStock,简称,股价,EPS PE,Table_Top,Table_AuthorTemp15346,证券研究报告_行业跟踪分析报告2012 年 01 1

2、4 29 日,广发证券航运市场分析报告农历新年期间 BDI 暴跌，中国因素对航运市场影响较大,行业评级前次评级行业走势,持有,杨志清,首席分析师,6%,电话：02168828417eMail：,Table_Temp,-7%,执业编号：S0260511020011持有市场观点：散货/集装箱市场不佳，油运市场表现较为抢眼,（1）散货市场达到历史“冰”点，预计节后反弹,2010/11,2011/2 2011/5交通运输,2011/8沪深300,中国农历春节因素至BDI大幅下跌：2012年，1月3日至1月27日，BDI从1623点跌至726点（历史最低点为684点），跌幅达55.3%，其中BCI下跌5

3、0%。,根据历史规律，预计节后随着中国租家进入市场，BDI将逐步回升。（2）油运市场表现差强人意，后续可期几个积极因素导致油运市场表现稍好：（1）季节性因素，1 月份北半球天气,市场表现行业指数沪深 300,1 个月2.255.34,3 个月-7.13-0.65,12 个月-26.55-14.96,寒冷至原油进口量加大；（2）伊朗局势带动储油和避险需求；(3)中国在节前加大租船活动，市场有效可用运力减少。受以上因素影响，Baltic 交易所公布的本周 TD3 航线平均 TCE 为 3 万美元/天，环比上涨 16%，同比上涨 2.87 倍。2012 年 1 月份至今 TD3 航线 TCE 为 2

4、 万美元/天，同比上涨 1 倍。考虑到商船三井与马士基组成的 VLCC 联营体自 2 月 1 日开始运营以及一季度仍处于油运需求旺季，我们认为油运市场短期仍会有较好表现。（3）集运市场闲臵率在增加，运价企稳我们从主流的货运代理处了解到春节期间欧线和美线运价与节前基本一致，据AlphaLine 统计集运市场运力闲臵率已达 4.5%，较节前有所回升。投资观点：估值临界点未到，等待供需关系转化（1）重臵价值/可比估值：建议关注中远航运/招商轮船。（2）行业 供 给：干 散货/油 轮/集装 箱 在手 运 力订 单/现有 运 力分 别 为32.9%/17.8%/28%，假设订单撤单率为 10%/2%/0

5、%，运力拆解率分别为年初运力的 2%/1%/1%；订单未来三年交付完毕，不考虑新增订单，那么未来三年运力复合增长率分别为 7.1%/4.5%/7.57%。因此从长期来看，未来供给增速将逐步下滑，但短期（2012 年）市场仍面临供给过剩的压力。风险提示：全球经济增速低预期，油价大幅上涨重点公司业绩预测与估值,简称,股价,10,EPS11E,12E,10,PE11E,12E,PEG,目标价,评级,中远航运,4.40,0.26 0.14,0.20 16.92 32.33 22.23,-1.00,买入,中海集运,2.66,0.36-0.17,0.04 7.39-15.24 67.68,0.13,2.8

6、,持有,海峡股份招商轮船,14.643.11,0.920.18,0.630.09,0.82 15.91 23.30 17.840.13 17.28 34.71 24.82,2.38-0.69,7.53.5,买入持有,中国远洋,5.05,0.66-0.61,0.02,7.65-8.25 234.8,0.04,持有,中海发展,6.31,0.50,0.31,0.38 12.51 20.13 16.48,-0.57,7.3,持有,广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明

7、。,本报告联系人：张亮,021-68815254 1011E 12E1011E 12E,PEG,目标价,评级,Table_Header2,行业跟踪分析报告,目录索引一、市场现状以及点评.3（一）散货市场达到历史“冰”点，预计节后反弹.3（二）油运市场差强人意.5（三）集装箱市场：需求前景仍不乐观.8（四）沿海散货市场：双重困境压迫下，维持低迷.9二、行业供给.11三、行业估值.12（一）重臵成本法.12（二）相对估值法.13图表索引图 1：BDI 触及历史低点.3图 2：BCI 与去年同期略持平.3图 3：2003-2011 年中国农历春节前后 BDI 走势.4图 4：2012 年中国农历春节

8、前后 BDI 走势.4图 5：钢价进一步下行.4图 6：受巴西暴雨影响，进口矿价格持平.4图 7：TD3 航线年初表现差强人意.5图 8：VLCC 市场表现较好.6图 9：炼厂开工率不足，MR 市场低迷.6图 10：伊朗原油储量据世界第四.6图 11：Tanker Pool 成立时点与 VLCC TCE 水平.8图 12：CCFI 运价指数下跌趋势不改.9图 13：SCFI 运价指数年底出货小高峰有所反弹.9图 14：欧洲航线运价回稳至 730 美元.9图 15：美西和美东航线有所反弹.9图 16：沿海散货综合运价指数持续回落.10图 17：沿海煤炭运价（华南方向）走势疲软.10图 18：沿海

9、煤炭运价（华东方向）逼近历史最低点.10图 19：秦皇岛港吞吐量出现回升.10图 20：广州港库存处于高位.10表 1：干散货市场表现.3表 3：即期市场期租水平全面回调.4表 4：伊朗主要的原油贸易合作伙伴（期间：2011 年 H1）.7表 5：VLCC 市场主要的联营体.8表 6：干散货行业未来三年供给增速预测.11表 7：油运行业供给测算.11表 8：集装箱船舶运力供给测算.12表 9：主要船公司重臵成本.12表 10：相对估值法对船运公司进行估值.13Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-01-29 第 2 页,Jan-10,Feb-10,Mar-10,Apr-10

10、,May-10,4-Jan,4-Feb,4-Mar,4-Apr,4-May,Jun-10,Jul-10,Aug-10,Sep-10,Oct-10,Nov-10,Dec-10,4-Jun,4-Jul,4-Aug,4-Sep,4-Oct,4-Nov,4-Dec,Table_Header2,行业跟踪分析报告,一、市场现状以及点评（一）散货市场达到历史“冰”点，预计节后反弹2012年1月3日至1月27日，BDI从1623点跌至726点（历史最低点为684点），跌幅达55.3%，其中BCI下跌50%。我们认为造成BDI大幅下跌的主要原因有：（1）季节性因素影响需求。中国农历春节放假影响钢厂正常生产，同时

11、中国港口近亿吨的铁矿石库存待消化，中国在租船市场上减少租船；（2）巴西持续暴雨导致矿商生产停滞，可供运输铁矿石减少，凸显运力过剩；表1：干散货市场表现,1月27日,1月20日,环比,1月13日,1月6日,BDIBCIBPIBSIBHS,7261465815695426,86215541020807485,-16%-6%-20%-14%-12%,105317231264971533,1347230415371112559,数据来源：Bloomberg、广发证券研究中心,图 1：BDI 触及历史低点,图 2：BCI 与去年同期略持平,50004500400035003000250020001500

12、10005000,BDI,900080007000600050004000300020001000,BCI,0,2009,2010,2011,2012,2009,2010,2011,2012,数据来源：彭博资讯、广发证券研究中心我们预计后续BDI将逐步企稳：（1）随着中国农历春节假期结束，预计中国租家将再度进入市场，需求端有所加强；（2）淡水河谷于1月20日宣布解除多份铁矿石销售合约的不可抗力情况，从1月23日生效，因此巴西矿商的铁矿石生产活动预计逐步恢复正常，太平洋市场将消耗部分海岬船运力。但预计BDI于2012年的反弹高度要低于2011年，原因是需求弱化：中国的经济调结构、EU15国受欧债

13、危机影响经济将持续低迷。根据中国钢铁产业“十二五”规划，未来控制钢铁产能将是一个主要方向，因此，中国持续高速进口铁矿石的时代已经过去。我们预计2012年BDI将在1000点-1500点箱体震荡。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-01-29 第 3 页,-,Table_Header2,行业跟踪分析报告,图 3：2003-2011 年中国农历春节前后 BDI 走势,图 4：2012 年中国农历春节前后 BDI 走势,3530252015105,200018001600140012001000800,2012年春节前后BDI走势,0,-30-28-26-24-22-20-18

14、-16-14-12-10-8-6-4-2 0,2,4,6,8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30,600,-30,-28,-26,-24,-22,-20,-18,-16,-14,-12,-10,-8,-6,-4,-2,0,2,4,-5,2003-2011年平均,剔除2009年异常值,数据来源：Bloomberg、广发证券研究中心 即期市场期租水平：大幅跌破盈亏平衡点表3：即期市场期租水平全面回调,1月27日,1月20日,环比,盈亏平衡TCE,Capesize平均TCE,3436,4529,-24.13%,图巴郎-北仑宝山西澳 北仑宝山Panamax平均TCE罗伯茨

15、湾-南中国,1845841332886-814,1954735424103842,-5.57%16.69-29.66%,2.23 万美元/天2.03 万美元/天,数据来源：Clarkson、广发证券研究中心 钢价和铁矿石价格：钢价弱势，进口矿石价格持平,图 5：钢价进一步下行识别风险，发现价值,图 6：受巴西暴雨影响，进口矿价格持平Table_Header32012-01-29 第 4 页,Feb-07,May-07,Aug-07,Nov-07,Feb-08,May-08,Aug-08,Nov-08,Feb-09,May-09,Aug-09,Nov-09,Feb-10,May-10,Aug-1

16、0,Nov-10,Feb-11,May-11,Aug-11,Nov-11,Aug-09,Aug-10,Aug-11,Nov-09,Nov-10,May-09,May-10,May-11,Nov-11,Feb-09,Feb-10,Feb-11,Table_Header2,行业跟踪分析报告,240220200180160140120,钢价指数,1,8001,6001,4001,2001,000800600400,元/吨,青岛,北仑,唐山,淄博,数据来源：彭博资讯、Mysteel指数、广发证券研究中心（二）油运市场差强人意几个积极因素导致油运市场表现稍好：（1）季节性因素：1季度由于北半球天气较为寒

17、冷，原油进口量加大；（2）伊朗局势带动储油和避险需求；(3)中国在节前加大租船活动，市场有效可用运力减少。受以上因素影响，Baltic交易所公布的本周TD3航线平均TCE为3万美元/天，环比上涨16%，同比上涨2.87倍。2012年1月份至今TD3航线TCE为2万美元/天，同比上涨1倍。下半周受到中国春节因素影响，市场出现了惯性回落，预计节后仍将延续上涨趋势。考虑到商船三井与马士基组成的VLCC联营体自2月1日开始运营以及一季度仍处于油运需求旺季，我们认为油运市场短期仍会有较好表现。图 7：TD3 航线年初表现差强人意,1002609026080260702606026050260402603

18、02602026010260260,美元/天,1月,2月,3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月,10月,11月 12月,2009,2010,2011,2012,数据来源：中华航运网、广发证券研究中心 即期市场期租水平：VLCC 表现较好，MR 略有下Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-01-29 第 5 页,Feb-09,Apr-09,Jun-09,Aug-09,Oct-09,Dec-09,Feb-10,Apr-10,Jun-10,Aug-10,Oct-10,Dec-10,Feb-11,Apr-11,Jun-11,Aug-11,Oct-11,Dec-11,Nov-09

19、,Nov-10,May-09,Aug-09,Aug-10,May-10,委内瑞拉,沙特阿拉伯,阿拉伯联合酋,长国,尼日利亚,伊朗,伊拉克,科威特,利比亚,加拿大,俄罗斯,May-11,Aug-11,Nov-11,Feb-09,Feb-10,Feb-11,Table_Header2,行业跟踪分析报告,图 3：VLCC 市场表现较好1000009000080000700006000050000400003000020000100000,图 9：炼厂开工率不足，MR 市场低迷2500020000150001000050000,VLCC平均航线TCE,Gulf-Jap,MR平均航线TCE,Handy

20、平均航线TCE,数据来源：Clarkson周报、广发证券研究中心两个对油运市场影响较大因素分析：伊朗因素利好/利空说不准伊朗属于OPEC产油国中第二大产油国和石油储量，目前原油出口量约为230万桶/天，其中60%东行，40%西行。其中出口欧盟的量约占石油总出口量的18%，出口日韩占比约为24%。图 10：伊朗原油储量据世界第四,280,十亿桶,2301801308030数据来源：EIA、广发证券研究中心欧盟目前已经签署了禁止从伊朗进口石油的协议，此前签订的合同可以放宽至2012年7月1日之前有效。日本、韩国回应称有可能遵从西方的呼声进一步制裁伊朗。我们认为此事件有如下可能：（1）中国加大从伊朗

21、进口石油的比例，增大运距。中国汽车保有量/人均收入增长Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-01-29 第 6 页,。,-,Table_Header2,行业跟踪分析报告,会加大对原油需求，同时中国二期战略原油储备项目将于2012年完全建成，原油储量预计达到2.7亿桶（新增1.7亿桶储量）（2）伊朗的原油出口量减少，沙特阿拉伯补上伊朗配额，对现有油运市场影响不大，短期加剧油价的波动。（3）伊朗原油出口量减少，且其减少量没有得到补偿，油价持续高涨，由于市场货盘减少，油运市场更差。但考虑到油价高涨对经济复苏没有起到正面效应，反而影响实际需求，因此预计OPEC会通过提高产量抑制油价

22、。表4：伊朗主要的原油贸易合作伙伴（期间：2011年H1）,伊朗石油出口目的地占比,伊朗石油出口量（千桶/天）,目的国进口原油总量中伊朗占比,中国欧盟日本印度韩国土耳其南非斯里兰卡台湾,其中：意大利西班牙法国德国英国瑞士其他,22%18%7%6%2%1%1%1%1%14%13%10%7%4%2%1%,5434501831374917113322341328244182983933,11%13%13%4%1%1%2%1%10%11%10%51%25%100%4%,数据来源：EIA，广发证券发展研究中心 油轮联营体2012年2月，由商船三井和马士基合营的VLCC联营公司将开始运作，联营公司共经营约

23、50艘VLCC（商船三井共有32艘VLCC，马士基提供18艘）。据此联营体持有的运力占全球VLCC运力比例将达到30%（未考虑期租合约）。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-01-29 第 7 页,Jan-12,Jul-11,Jan-11,Jul-10,Jan-10,Jul-09,Jan-09,Jul-08,Jan-08,Jul-07,Jan-07,Jul-06,Jan-06,Jul-05,Jan-05,Jul-04,Jan-04,Jul-03,Jan-03,Jul-02,Jan-02,Jul-01,Jan-01,Jul-00,Jan-00,Jul-99,Jan-99,J

24、ul-98,Jan-98,Jul-97,Jan-97,9,Table_Header2,行业跟踪分析报告,油轮联营体具有的优势是可以通过持有的大量运力与租家签订COA合同，以锁定风险。在大型联营体锁定运力以及部分VLCC进行期租经营后，Spot市场的VLCC运力将得到缩减，对即期市场的供需环境是一个较好的改善。表5：VLCC市场主要的联营体,VLCC 数量,占比,成立日期,成立当年 TCE,Tankers InternationalNational Iranian Tanker CompanyOther National Oil CompaniesMitsui OSK/AP MollerSeaW

25、olf PoolNavig8 V8Others合计（数据截止 2012 年 1 月）,4328285012408578,7.4%4.8%4.8%8.7%1.6%2.1%70.6%100%,2000.22012.22010 年2010.3,数据来源：Clarkson,广发证券发展研究中心图 11：Tanker Pool 成立时点与 VLCC TCE 水平,250260,美元/天,Seawolf&V8 Pool,200260,成立,M.OSK/A.P,150260,TI Pool 成立,Moller Pool成立,10026050260260数据来源：Clarkson、广发证券研究中心（三）集装箱

26、市场：需求前景仍不乐观由于春节假日，上海航运交易所并未给出最新的SCFI运价和CCFI运价指数，我们根据易舱网/锦程物流网等货代网站部分搜集了主要航线运价，发现节日期间运价出现了稍许松动，总体运价与节前相比基本持平。据Alphaline 的统计，最近集装箱船舶运力闲臵比例已经达到4.4%，较年初有所上Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-01-29 第 8 页,Jul-06,Jan-09,Aug-08,Jun-09,Sep-10,Dec-06,Nov-09,Jul-11,May-07,Dec-11,Oct-07,Mar-08,Feb-06,Feb-11,Apr-10,Mar

27、!-10,May!-10,Mar!-11,May!-11,Jul!-10,Jan!-10,Nov!-10,Jan!-11,Jul!-11,Sep!-10,Sep!-11,Jan-12,Nov!-11,May-10,Jul-10,Sep-10,Nov-10,Jan-11,Mar-11,May-11,Jul-11,Sep-11,Nov-11,Oct-09,Dec-09,Feb-10,Apr-10,Jun-10,Aug-10,Oct-10,Dec-10,Feb-11,Apr-11,Jun-11,Aug-11,Oct-11,Dec-11,Nov-09,Jan-10,Mar-10,Table_Heade

28、r2,行业跟踪分析报告,升。我们认为困扰班轮业最大的问题仍是需求，没有全球经济复苏的带动，班轮业运价反转不可期。,图 4：CCFI 运价指数下跌趋势不改1,3001,2001,1001,000900800700综合指数数据来源：中华航运网、广发证券研究中心图 6：欧洲航线运价回稳至 730 美元,图 5：SCFI 运价指数年底出货小高峰有所反弹1,7001,6001,5001,4001,3001,2001,1001,000900800图 7：美西和美东航线有所反弹,2,300,美元/TEU,3,000,美元/TEU,4,500,2,100,4,000,1,9001,7001,5001,3001

29、,100900700500,2,5002,0001,5001,000500,3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000,欧洲,（基本港）,地中海,（基本港）,美西航线,美东航线,数据来源：中华航运网、广发证券研究中心（四）沿海散货市场：双重困境压迫下，维持低迷沿海市场的油品运输价格受政府保护，粮食运输基本平稳，最大的波动来源于煤炭运输。两个原因导致沿海市场持续萎靡：（1）国际干散货市场不佳，部分运力对沿海市场造成冲击；（2）国际经济状况不佳，国际市场煤价不振+国际干散货运价较低带动了部分电企转而进口国际煤，冲击沿海市场需求；沿海散货运价指数：1月27日沿海散货运价指数

30、收于1103.37点，环比下降1.8%；其中煤炭指数收于1185.758点，环比下降2.7%。粮食指数收于716.26点，环比下降0.6%。金属矿石和原油指数保持平稳。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-01-29 第 9 页,Jun-09,Jun-10,Jun-11,Aug-11,Dec-09,Dec-10,Aug-09,Aug-10,Jun-07,Sep-07,Dec-07,Mar-08,Jun-08,Sep-08,Dec-08,Mar-09,Jun-09,Sep-09,Dec-09,Mar-10,Jun-10,Sep-10,Dec-10,Mar-11,Jun-11,

31、Sep-11,Dec-11,Aug-08,Nov-08,Feb-09,Nov-07,Feb-08,Aug-09,Nov-09,Feb-10,Aug-10,Nov-10,Feb-11,Dec-11,May-11,Aug-11,Nov-11,Oct-09,Oct-10,Feb-09,Feb-10,Aug-07,May-09,May-07,May-08,Feb-11,May-10,Oct-11,Apr-09,Apr-10,Apr-11,图 16：沿海散货综合运价指数持续回落3,0002,5002,0001,5001,000500,Table_Header2,行业跟踪分析报告,综合指数,煤炭,粮食,金

32、属矿石,数据来源：中华航运网、广发证券研究中心 沿海散货运价：煤炭运价依旧低迷、粮食运价再次回落春节期间，煤炭粮食需求下降，两者运价持续下跌。沿海煤炭除京唐/曹妃甸-宁波运价上涨，其余运价均均出现下跌。1月20日，营口-深圳粮食运价收报于38.3元/吨，下跌1.7元/吨。,图 8：沿海煤炭运价（华南方向）走势疲软18016014012010080604020,图 18：沿海煤炭运价（华东方向）逼近历史最低点14012010080604020,秦皇岛-广州秦皇岛-福州,（56万DWT）（34万DWT）,秦皇岛-宁波天津-上海,秦皇岛-上海黄烨-上海,数据来源：中华航运网、广发证券研究中心 秦皇岛

33、港吞吐量与库存：广州港库存处于高位，秦皇岛港吞吐量逐步上升,图 9：秦皇岛港吞吐量出现回升,图 20：广州港库存处于高位,Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-01-29 第 10 页,5-Nov-11,3-Dec-11,7-Jan-12,14-Jan-12,21-Jan-12,12-Nov-11,19-Nov-11,26-Nov-11,10-Dec-11,17-Dec-11,24-Dec-11,31-Dec-11,28-Jan-12,1-Oct-11,8-Oct-11,15-Oct-11,22-Oct-11,29-Oct-11,1-Nov,1-May,1-Dec,1-Ja

34、n,1-Jun,1-Aug,1-Sep,1-Feb,1-Mar,1-Oct,1-Apr,1-Jul,Table_Header2,行业跟踪分析报告,8575,万吨,350,万吨,广州港煤炭库存合计,6555453525155,300250200150100,铁路调入量,港口吞吐量,2009,2010,2011,2012,数据来源：中国煤炭资源网、广发证券研究中心二、行业供给我们测算了未来三年三个子行业整体运力增长情况，考虑船舶订单撤销/拆解，在不考虑新增订单的情况下散货/油运/集装箱行业未来三年的复合增长率分别为6%/8%/4%，因此未来三年中各个子行业的供给面将出现拐点。表6：干散货行业未来三

35、年供给增速预测,2010,2011,11/10,08/11(carg),订单/运力,11/14（CARG）,撤单率（相对 2011年底订单）,拆解率(相对 2011年底运力）,20+船龄占比,CapesizePanamaxHandymaxHandysizeTotal,209.1136.6108.981.1535.7,245.8154.7126.284.4611.1,17.6%13.3%15.9%4.1%14.1%,19.7%10.5%15.0%3.4%13.6%,35.5%39.5%27.9%20.6%32.9%,7%8%5%3%6%,10%10%10%10%10%,10%10%10%10%1

36、0%,11%16%14%41%17%,数据来源：Clarkson，广发证券发展研究中心表7：油运行业供给测算,2010,2011,11/10,08/11(carg),订单/运力,11/14（CARG）,撤单率,拆解率,20+船龄占比,15-19 船龄占比,VLCCSuzemax,164.463.3,176.068.6,7.1%8.4%,4.7%6.1%,22.8%28.9%,6%7%,2%2%,2%5%,1%5%,11%11%,Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-01-29 第 11 页,Table_Header2,行业跟踪分析报告,AframaxPanamaxHandy

37、sizeTotal,93.328.5101.4450.9,97.029.6104.8476.0,4.0%3.9%3.4%5.6%,6.1%5.5%6.5%5.6%,9.9%12.2%11.0%17.8%,1%2%2%4%,2%2%2%2%,6%5%5%4%,6%5%12%9%,11%6%8%9%,数据来源：Clarkson，广发证券发展研究中心表8：集装箱船舶运力供给测算,2010,2011E,11/10,08/11(carg),订单/运力,11/14（CARG）,撤单率,拆解率,20+船龄占比,8000TEU+3-7999TEU1-2999TEU100-999TEU合计,3,009.76,8

38、47.43,594.7735.714,187.5,3,793.57,144.33,612.6735.215,305.2,26.0%4.3%0.5%-0.1%7.9%,25.6%8.0%2.0%0.7%9.0%,82.7%13.0%6.0%2.8%28.1%,22%4%0%-2%8%,0%0%0%0%0%,0%2%5%8%2%,0%8%11%19%6%,数据来源：Clarkson，广发证券发展研究中心短期来看（2012年）行业仍面临较大的供给压力，拐点在2013年逐步显现根据合同交船计划，我们测算了2012年各市场的运力供给情况：干散货：假设：运力交付比例为70%；2、拆解量为历史最高；2012

39、年干散货船舶运力整体增速约为12%；油轮：假设VLCC船舶2012年交船率为70%，则2012年VLCC运力增速为6.4%，整体油轮运力增速为5.7%。2011年VLCC即期市场租船航次为1922个，较2010年增加184个。其中中石化、中石油共租船601艘，占比31.23%；集装箱：2011年运力增速7.9%，考虑有效运力后（2010年平均闲臵率5%，2011年平均闲臵率2%）运力增速超过10%。2012年预计运力增速为9.5%，考虑有效运力后（2012年全年平均闲臵率为4%），运力增速约为8.2%。三、行业估值（一）重臵成本法首先，我们根据最新的船价对上市公司船舶进行重估：每股重估价值=（

40、船队重估值+在建船舶价值（按照完工百分比*最新船价）+货币资金-负债）/股本。我们发现中远航运的股价相对其重估价值是折价的，重估后的PB中招商轮船、中国远洋相对较低。表9：主要船公司重臵成本,船队重估值,在建船舶,货币资金,负债,股本,每股重估价值（元）,股价,是否折价,每股净资产,招商轮船,126,2.8,28.57,72,34,2.47,3.11,否,2.76,Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-01-29 第 12 页,Table_Header2,行业跟踪分析报告,中远航运长航油运中国远洋中海集运海峡股份,85.84141.88472623.2,15.6123.22

41、9586.041.054,42144396313,6613910102020,17341021173,4.531.163.641.795.09,4.402.085.052.6614.64,是否否否否,3.931.553.962.335.61,数据来源：广发证券发展研究中心（二）相对估值法其次，我们采取相对估值法，采用国际上可比上市公司的估值水平进行对比，我们发现跟国际上的估值水平相比A股上市公司仍偏贵，但是我们发现国际上市公司可比估值法算出的合理估值跟重估价值是非常接近的。表10：相对估值法对船运公司进行估值,所属行业,可比公司,PB,每股净资产,相对合理股价,目前股价,重估价值,招商轮船中远

42、航运长航油运中国远洋中海集运,油运干散货油运干散货集装箱,Frontline中国远洋Frontline中国远洋（H 股）中海集运（H 股）,0.730.840.730.840.61,2.763.931.553.962.33,2.013.31.133.331.42,3.114.42.085.052.66,2.474.531.163.641.44,数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心因此我们建议关注：中远航运和招商轮船（1）中远航运在特定领域内具有竞争优势。其从事特种杂货运输，市场竞争状况和进入壁垒不同于一般干散货市场。在中、日、韩特种杂货出口市场其具有最大市场份额。具有估值优势。目

43、前公司股价处于折价区间，建议逢低买入。（2）招商轮船业绩弹性较大。经过测算，VLCC的收益对公司整体收益影响最大。随着VLCC运输市场的好转，公司业绩弹性较大。公司未来发展规模较大，从长期来看公司将是拥有最多VLC船队的上市公司。未来VLCC扩充至接近30艘，未来弹性最大的油运企业。风险提示油价上涨；经济下行；通胀持续带来宏观政策进一步紧缩。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-01-29 第 13 页,Table_AuthorSummary,地址,Table_Disclaimer,Table_Header2,行业跟踪分析报告,广发交通运输行业研究小组杨志清，分析师，同济大

44、学工学博士，2011 年新财富交通运输行业最佳分析师入围、天眼交通运输行业最佳分析师第一名；2010 年新财富交通运输行业最佳分析师第四名，2009 年新财富交通运输行业最佳分析师入围、今日投资交通运输行业最佳分析师第一名，2010年进入广发证券发展研究中心。董丁，分析师，东北财经大学经济学硕士，2011 年新财富交通运输行业最佳分析师入围（团队）、天眼交通运输行业最佳分析师第一名；2010 年新财富交通运输行业最佳分析师第四名（团队），2008 年进入广发证券发展研究中心。张亮，研究助理，上海交通大学管理学硕士，2011 年新财富交通运输行业最佳分析师入围（团队）；2010 年新财富交通运输

45、行业最佳分析师第四名（团队），2010 年进入广发证券发展研究中心。联系方式：，021-68815254。谢平，研究助理，北京交通大学工学硕士，2011 年新财富交通运输行业最佳分析师入围（团队）。2011 年进入广发证券发展研究中心。联系方式：，021-68825729。航运行业跟踪分析报告：关注盈利估值双见底的航运股广发证券行业投资评级说明买入(Buy)：预期未来 12 个月内，行业指数强于大盘 10%以上。持有(Hold)：预期未来 12 个月内，行业指数相对大盘的变动幅度介于-10%+10%。卖出(Sell)：预期未来 12 个月内，行业指数弱于大盘 10%以上。,Table_Addr

46、ess,广州市,深圳市,北京市,上海市,广州市天河北路 183 号大都会广场 5 楼,深圳市福田区民田路 178号华融大厦 9 楼,北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层,上海市浦东南路 528 号上海证券大厦北塔 17 楼,邮政编码,510075,518026,100045,200120,客服邮箱服务热线,020-87555888-8612,免责声明广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户，不对外公开发布。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证。报告内容仅供参考，报告中的信息或所

47、表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。Table_Header3,识别风险，发现价值,2012-01-29 第 14 页,