积成电子(002339)深度研究报告:智能电网建设推动公司业绩增长0110.ppt
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1、table_reportdate,买入首次,投资要点:,市场表现,51,9.44,0.26,积成电子(002339)/深度研究报告,2012 年 1 月 9 日,table_subject 600006智能电网建设推动公司业绩增长 目标价格:30.25 元,table_main,宏源公司类模板,中小市值上市公司研究组,智能电网建设加快,推动公司主营业务快速增长 围绕主业,三个维度扩展空间 丰富的并购经验有助于未来发展扩张,电力设备及新能源行业高级分析师:王凤华(S1180511010001)电话:010-88085761,Email:报告摘要:,智能电网建设加快,推动公司主营业务增长。2012
2、 年,智能电网进入全面建设的关键阶段,配电网智能化将成为投资建设重点。电网升级改造增速一般都快于GDP 的增速,作为二次设备行业中的龙头企业,公司将充分利用在配网自动化领域的技术和产品基础以及示范工程建设、运维服务经验,争取重要项目,智能电网建设的加快将带动公司业绩稳定增长。三个维度扩展主营业务,未来将出现多极增长点。公司未来将从三个维度扩展主营业务。从横向上看,将由以电力自动化行业为主向公用事业自动化领域和其他的信息制造业拓展业务;纵向上以二次设备生产经营为主向一次设备方向扩展,增加主业的收入规模和盈利能力;此外,公司主营业务将向电力二次设备信息安全领域扩展。,table_stockTren
3、d公司重要数据,公用事业领域增长迅速,成为公司主营业务的重要支撑。电力自动化设备领先城市供排水、城市燃气、供热等公用事业发展,从电力行业切入公用事业的抄表系统、数据采集及分析、高级应用等管理软件是先进技术的复制。目前,公用事业在公司收入中占比 18-20%,这块业务增速超过 50%,未来占比还将提升。虽然公用事业板块主营业务利润率略低,但净利率差不多。同样贡献利润。丰富的并购经验有助于公司未来扩张。公司成功并购上海积成慧集信息技术有限公司,公司主营业务收入和订单数额获得了数倍增长,公司积累了丰富的并购经验,有助于公司未来在电力设备和信息技术领域进行更大规模的并购。,总股本(百万)流通股本(百万
4、)BPS(2011 年三季报)EPS(2011 年三季报)净资产收益率1 月 6 日股价(元)数据来源:wind,862.83%21.43,盈利预测与估值。根据我们的业绩估值模型,预测公司 2011-2013 年公司的 EPS分别为 0.82 元、1.21 元、1.61 元,按 1 月 6 日的公司收盘价为 21.43 元计算,对应的市盈率分别为 26.02 倍、17.75 倍、13.32 倍,按 2012 年 25 倍市盈率估值,未来 6 个月的目标价格为 30.25 元,首次给予“买入”评级。,*实习生岳苗对本文亦有贡献。,主要经营指标营业收入(百万)增长率(%)净利润增长率(%)EPS-
5、基本PE,2009302.5810.295522.13-,2010394.6530.437125.640.6532.97,2011E52132.0010428.860.8226.02,2012E69232.8813846.621.2117.75,2013E1,0146.895532.801.6113.32,请务必阅读正文之后的免责条款部分,table_page积成电子/深度报告目录一、公司基本情况.4(一)公司无控股股东及实际控制人.4(二)公司主要子公司经营情况.4二、公司的主营业务范围及其经营情况.5(一)电力自动化产品.5(二)公用事业自动化产品.7三、公司业绩高增长趋势确定.9(一)公
6、用事业自动化产品增长分析.9(二)配电自动化快速增长,竞争优势明显.9(三)公司主营产品业绩分析.91、公司主营业务分产品情况.92、公司主营业务分地区情况.11三、电力自动化行业分析.11(一)电力自动化行业发展概况.11(二)电力自动化系统的特点.12(三)农网升级和成网扩容成为电力二次设备发展的推力.12四、公司业绩增长亮点.12五、公司发展前景展望.14六、风险因素.15六、盈利预测与估值.15(一)营业收入预测.15(二)盈利预测.15盈利预测表.15,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 2 页,共 19 页,table_page积成电子/深度报告插图图 1:积成电子企业理念.4图
7、 2:公司电力自动化产品(红色标注为公司电力自动化产品范围).6图 3:公司系列产品.6图 4:公用事业自动化产品iES-U1000 系统.7图 5:公用事业自动化产品iES-AMR2000 直读式自动抄表系统.7图 6:智能燃气.8图 7:积成慧集管网管理全面解决方案.8图 8:公司 2010 年前主营收入结构变化趋势.9图 9:2011 年上半年主营收入构成.10图 10:公司电力自动化产品毛利率的变化趋势.10图 11:公司销售毛利率和销售净利率的变化趋势(单季度).11图 12:公司认定为国家规划布局内重点软件企业证书.14表格表 1:利润预测表.15表 2:预测的资产负债表.16表
8、3:主要财务指标.17,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 3 页,共 19 页,table_page积成电子/深度报告一、公司基本情况(一)公司无控股股东及实际控制人公司的前 10 名股东分别为杨志强、王浩、严中华、王良、冯东、魏新华、孙合友、山东大学威海分校电子系统实验所、张志伟、张跃飞。由于本公司股权结构比较分散,各主要股东所持股权比率均低于 8%,各股东之间亦不存在投资关系、协议或者其他安排,因此本公司不存在实际控制人。(二)公司主要子公司经营情况(1)青岛积成电子有限公司成立于 2001 年,经营范围为:电子产品(限制、禁止外商投资的产品及有特殊规定的产品除外)、计算机软件及系统集
9、成的研究、开发、生产、销售及相关技术咨询及服务(生产由分支机构经营)、销售仪器仪表。2011 年上半年,青岛子公司的公用事业自动化产品市场开拓成效显著。(2)上海积成电子系统有限公司成立于 1999,经营范围为:电子系统工程、电子产品(限制、禁止外商投资的产品及有特殊规定的产品除外)研制、开发、销售及技术服务、技术转让,技术咨询。(3)上海积成慧集信息技术有限公司成立于 2008 年,经营范围为:计算机软硬件、网络集成系统、通信设备领域内技术开发、技术转让、技术咨询;计算机软硬件、通讯器材及配件批发零售。积成电子持股 70%。2010 年末对上海慧集信息技术有限公司的并购使得公司的公用事业自动
10、化业务收入有了较大增长,加上青岛子公司公用事业市场的扩展,该业务较去年同期增长了 215.20%。图 1:积成电子企业理念资料来源:宏源证券摄于积成电子公司,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 4 页,共 19 页,table_page积成电子/深度报告二、公司的主营业务范围及其经营情况公司是专业从事电力自动化、公用事业自动化设备和系统的研发、生产、销售的企业,属于电力二次设备制造行业(计算机应用服务),主营业务包括电网自动化(含电网调度自动化、变电站自动化)、配用电自动化、发电厂自动化和公用事业自动化设备与系统产品的软硬件开发、生产和系统集成。(一)电力自动化产品主要包括电网自动化(含电网
11、调度自动化、变电站自动化)、配用电自动化(配网自动化产品和电能信息采集与管理产品)、发电厂自动化产品。(1)电网调度自动化产品电网调度自动化产品是应用于各级电力调度部门的自动化系统产品,该产品用自动化的技术手段协助调度人员对电网进行运行管理,保证电网安全、稳定和经济运行。(2)变电站自动化产品变电站自动化系统是利用计算机技术、现代电子技术、网络技术、通信技术和系统集成等技术实现对变电站全部设备的运行情况执行监视、测量、控制和协调的一种综合性的自动化系统。它具有继电保护、控制测量、故障录波、自动安全控制、远程及后台监控等功能。(3)配网自动化产品配网自动化产品是应用于供电企业的配电生产管理的自动
12、化系统产品,用自动化和信息化的技术手段协助配电生产人员对配电网进行运行管理,保证供电质量。电力系统除了输电网络外,还需要通过配电网络送到千家万户,配电网的运行状况直接决定了用户最终用电的质量,如供电的可靠性(停电时间的长短)、电压质量(电压波动范围)等。(4)电能信息采集与管理产品电能信息采集与管理系统产品通过对电网各种关键节点的远程数据采集,将各类电能数据集中到系统主站,实时监控电能产生、传输到使用的整个过程,实现电能数据自动采集、电能质量监测、计量异常监测、用电分析和管理等功能。通过对数据的统计、分析和挖掘,为电力系统运营分析、降低损耗、营销决策、需求侧管理等提供依据。(5)发电厂自动化产
13、品发电厂厂用电自动化系统利用现代电子、通信、计算机等信息技术,将发电厂的电气部分实现自动化,实现与发电厂 DCS 系统的信息交换连接。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 5 页,共 19 页,table_page积成电子/深度报告图 2:公司电力自动化产品(红色标注为公司电力自动化产品范围)资料来源:宏源证券 招股说明书图 3:公司系列产品资料来源:宏源证券 摄于积成电子公司,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 6 页,共 19 页,table_page积成电子/深度报告(二)公用事业自动化产品公司的公用事业自动化产品在 2011 年上半年较去年同期增长了 215.20%,成为公司未来业
14、绩增长的爆发点,其毛利达到 36.28%。目前公司的公用事业自动化产品主要包括燃气、供水、供热等公用产品的信息采集、计量和传输的后台设备,广泛应用于城市公用事业(包括给排水、燃气、电力、供热、城市交通)、水利水资源以及石油石化、冶金等行业的监控和计量自动化以及信息化。这些产品可以对系统管网和生产过程中各环节的主要设备和运行参数以及用于贸易结算的计量表计信息,进行实时监测、分析和远方控制,支持现场自控、调度中心监控、营业收费等一系列应用。图 4:公用事业自动化产品iES-U1000 系统资料来源:宏源证券 公司网站iES-AMR2000 直读式自动抄表系统由智能直读表计、集中器或 PDA、通信信
15、道和抄表主站等部分组成,具有远程抄取智能直读表计计量值、存储分析数据、费用结算、事件记录、报表打印、信息发布等功能。图 5:公用事业自动化产品iES-AMR2000 直读式自动抄表系统资料来源:宏源证券 公司网站,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 7 页,共 19 页,table_page积成电子/深度报告图 6:智能燃气资料来源:宏源证券 公司网站图 7:积成慧集管网管理全面解决方案资料来源:宏源证券 公司网站,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 8 页,共 19 页,,,table_page积成电子/深度报告三、公司业绩高增长趋势确定(一)公用事业自动化产品增长分析公司的公用事业自动
16、化产品在 2011 年上半年实现收入增长 215%,毛利达到 36.8%,成为公司未来业绩增长的保证。预计该项业务增长率可以达到 60%,超过电力自动化产品的增速。其中青岛积成智能水表前景广阔,未来贡献可观利润。此外公司在燃气、供热等领域未来也可能有类似于智能水表的成长路径。重大合同的签订保证公司的公用事业自动化业务的增长。2011 年 12 月 8 日,控股子公司上海积成慧集与上海南汇水务签署金额为 2267.5 万元的上海市计算机系统集成合同 由积成慧集为上海南汇水务供排水管网综合管理系统工程业务建立计算机信息系统。合同的签订标志着积成慧集在城市公用事业自动化市场的业务拓展方面取得了新进展
17、,对公司的业绩具有重要的影响。(二)配电自动化快速增长,竞争优势明显公司电能信息采集系统及电能采集终端销售继续保持良好增长势头,配用电自动化业务收入较去年同期增长 32.22%。配网自动化在我国处在起步阶段,国内城市配网馈线自动化率不足 10%,目前国外配网自动化的比例达到 60%-70%,国内才刚开始试点,未来市场空间广阔。(三)公司主营产品业绩分析1、公司主营业务分产品情况公司主营收入构成的变化趋势是:配用电自动化和公用事业自动化的比重增加迅速,特别是公用事业自动化,上海积成慧集与南汇水务合同的签订成为未来公用事业自动化业绩增长的保障。图 8:公司 2010 年前主营收入结构变化趋势资料来
18、源:宏源证券 wind,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 9 页,共 19 页,table_page积成电子/深度报告图 9:2011 年上半年主营收入构成资料来源:宏源证券 wind公司电力自动化产品的毛利率变化趋势基本稳定,特别是近几年随着智能电网的发展和电力行业市场的扩大,公司电力自动化产品毛利基本保持稳定的增长趋势。图 10:公司电力自动化产品毛利率的变化趋势资料来源:宏源证券 wind从公司销售毛利率和销售净利率的变化趋势中可以看出公司的销售毛利率的趋势基本稳定,保持在 40%以上,而销售净利率呈现明显的周期性变化,这也与行业的周期性有一定的关系,一季度的销售净利率相对较低,四季
19、度表现最好。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 10 页,共 19 页,table_page积成电子/深度报告图 11:公司销售毛利率和销售净利率的变化趋势(单季度)资料来源:宏源证券 wind2、公司主营业务分地区情况2011 年上半年,华东大区主营业务收入比上年同期增长 105.68%,业务增长强劲;北方大区作为传统销售区域,得益于青岛子公司在该区域产品销售的带动,主营业务继续保持增长势头,其营业收入占到公司主营业务收入的 53.38%;华中大区业务稳中略有下降,不过出口业务增长加速。三、电力自动化行业分析(一)电力自动化行业发展概况从整个电力系统的构成来看,电力从发电厂到最终的电力用
20、户,中间要经过发电、变电、输电、配电和用电等环节,这些环节一起构成了电力系统。其中,电力二次系统主要由各种继电保护装置、自动控制装置、变电站监视控制自动化系统以及通信系统等组成。二次设备主要完成对于一次设备的故障保护、操作控制和运行监视等任务,从而保证整个电力系统的安全稳定运行。二次系统即电力自动化系统,通过运用现代计算机技术、通信技术、信息处理技术、自动控制等技术对一次系统各个环节进行控制、监测、保护、运行、管理,既包括硬件系统也包括软件系统。根据客户的不同,电力自动化行业又可细分为电力系统内市场和系统外市场。从技术特点来看,电力系统内市场,包括发电厂机组和上网部分,技术标准化程度好,技术门
21、槛高;而系统外市场要求复杂、灵活,要求厂商的技术支持紧密。在系统内市场,随着厂网分家,国家电网公司和南方电网公司成为该市场的主要客户。传统的电力自动化设备供应商也主要集中在电力系统内市场,包括国电南瑞、国电南自、北京四方、许继电气等厂家。在系统外市场,由于技术标准不太统一,又分属不同的行业,产品需求差异较大,这给众多中小厂商留下较大的发展空间。目前,电力系统外市场份额主要被磐能科技、万力达、金智科技等国内厂家占据。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,第 11 页,共 19 页,table_page积成电子/深度报告(二)电力自动化系统的特点电力自动化行业属于典型的技术、人才密集型产业,主要特征
22、表现在技术要求高、研发周期长、产品和技术更新换代较快等方面。电力自动化行业具有技术进步快、产品生命周期短、更新换代快的特点。由于涉及的技术面广,这些产品的开发既需要在专业方面造诣较深的研发人员,又需要对其他相关技术有全方位了解的研发人员。此外,产品还需要根据客户的不同需求进行具体设计,而且随着新技术、新标准、新工艺的出现,也要求从业人员有较宽的知识面和较强的学习能力。电力自动化行业的大多数企业采用专注化战略,主攻市场的几个细分领域,集中资源建立企业的核心竞争力。例如,南瑞继保、北京四方在高压继电保护市场具有较大优势,许继电气和国电南自在机组继电保护和自动化市场保持领先。(三)农网升级和成网扩容
23、成为电力二次设备发展的推力未来几年,国家继续推进加快转变经济结构,智能电网是推动清洁能源产业发展的重要载体,关系到国家能源安全和能源可持续发展。继 2010 年政府工作报告中首次提出建设智能电网后,今年政府工作报告中再次提出“加强智能电网建设”,意味着国家将会在相关法律、财税政策、资金和电价等方面给予政策支持。智能电网建设已纳入国家“十二五”发展规划,进入全面建设阶段。预计未来五年,国家电网的投资将超过 1.7 万亿元,年均电网投资将达 3000 多亿元,其中智能化投资年均 300 亿;南方电网年均投资将达1000 多亿,智能化投资年均 100 亿,到 2015 年基本建成坚强智能电网。201
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