文峰股份(601010)报点评：11扣非净利同比增18%符合预期；闲置募资3500万投资收益弥补地产收益下降0328.ppt

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1、；,上市公司年报点评,证券研究报告批发和零售贸易,增,持,维持,文峰股份（601010）,2012 年 3 月 28 日,11 年扣非净利同比增 18%符合预期；闲置募资 3500 万投资收益弥补地产收益下降2012 年 3 月 27 日收盘于：15.74 元6 个月目标价：20.79 元（下调）,批发和零售贸易行业高级分析师：潘 鹤SAC 执业证书编号：S021-23219423批发和零售贸易行业首席分析师：路 颖SAC 执业证书编号：S021-23219403批发和零售贸易行业高级分析师：汪立亭SAC 执业证书编号：S021-23219399联系人：李宏科021-23219671,公司 2

2、012 年 3 月 28 日发布 2011 年报。2011 年实现营业收入 64.42 亿元，同比增长 14.31%；实现利润总额 5.84 亿元，同比增长 19.11%；实现归属于上市公司股东净利润 4.34 亿元，同比增长 19.96%；扣除非经常性损益的净利润 3.79 亿元，同比增长 18.09%。摊薄EPS为 0.88 元；净资产收益率 18.59%。公司报告期每股经营性现金流 1.11 元，与每股收益的比率为 1.25 倍。公司2011年分配预案：拟以2011年末49280万总股本为基数，每10股派现4.2元（含税）。简评和投资建议。公司因 2011 年 7 月 14 日回购上海文

3、峰千家惠 100%股权，而对 2010 年全部及 2009 年主要财务数据进行追溯调整。公司 2011 实现摊薄EPS0.88 元，其中我们估算商业主业EPS为 0.77 元（基本符合我们之前 0.778 元的预期），理财投资收益、政府补贴和地产收益分别约 0.05、0.03 和 0.02 元。从季度分拆数据看，公司四季度收入稳健增长，14.59%的增速与前三季度基本持平；在毛利率提升（0.15 个百分点）、费用率下降（1.4 个百分点）和投资收益增加近 1800 万的共同作用下，四季度营业利润同比增长近 40%（扣除投资收益影响，营业利润增长近 27%）；此外，因如皋文峰销售酒店房产及店面房

4、产生的收益较去年同比减少，营业外净收支减少约 3200 多万元，使得四季度归属净利润同比增长 11.98%。我们测算，若扣除投资收益及营业外收支，公司三、四季度经营性利润总额分别下降 9%和增长 30%。我们预计公司未来将主要以每年约 3-5 家购物中心、2-3 家大卖场的速度和形式进行外延拓展。我们对公司未来购物中心的展店战略做如下假设：（A）预计 2012 年开业门店：海安店（1 月已开业）、启东一期（上半年）、南大街店扩建（6-7月份）（B）预计 2013 年开业门店：连云港店（上半年）、长江镇店（上半年）、南通二店（下半年）、大丰店（下半年）、海门店（下半年）等。同时我们预计较丰富的储

5、备门店也为公司未来收入增长提供保障。根据公司最新的经营情况，我们更新对其盈利预测，预计公司 2012-13 年摊薄每股收益为 1.02 和 1.38 元（其中 12 年包括理财产品投资收益，折合EPS约 0.02 元；12-13 年均包括政府补贴折合EPS约 0.03 元），其中 12-13 年零售主业贡献的EPS分别为 0.92 元和 1.15 元（同比增速为 20.22%和 24.45%），地产贡献的EPS分别为 0.05 元和 0.20 元（地产业务的确认时间和比例具有一定不确定性）。公司目前15.74元的股价对应其12-13年零售主业的PE分别为17.0和13.7倍，PE估值处于行业偏

6、低水平（由于公司地产业务不确定性较大，暂忽略其估值影响）；作为一个区域零售企业，公司目前约78亿元的总市值相对于12年75亿的营业收入，1倍的PS处于合理水平。但考虑到公司在江苏省尤其是南通地区具有较强的竞争力，以及公司在未来仍有较多的储备项目及尚在洽谈的项目如果能够顺利实施，将为其外延扩张和未来业绩持续发展提供保障，我们认为可以给予一定溢价。我们给以公司2012年零售主业20-25倍目标PE，即18.48-23.10元的合理价值区域（对应市值91-114亿元，对应12年75亿的营业收入PS为1.2-1.5倍），维持“增持”的投资评级，六个月目标价20.79元。请务必阅读正文之后的信息披露和法

7、律声明,；,。,上市公司年报点评文峰股份（601010）2风险与不确定性。（1）地产业务收入及利润贡献的不确定性；（2）地产业务比重增加的风险；（3）未来如果以城市综合体模式大体量进行外延扩张时，培育期长短变化对短期业绩的影响。年报点评及分析：1.公司 2011 年新开 3 家门店，截至 2011 年末，门店总数约 25 家（按物理位置计），总营业面积近 45 万平米，其中自有物业占比 65%左右。公司新开的 3 家门店分别为（A）宝应文峰大世界于 2011 年 6 月 18 日开业，营业面积 1 万多平米，开业当天实现 150万元销售额；（B）南通文峰千家惠超市有限公司射阳分公司 2011

8、年 11 月 11 日开业，总建面 1.5 万平米，开业销售 200万元，来客数超 6 万人；（C）海安新文峰大世界于 2011 年 12 月 30 日开业，营业面积 5 万平米，体量为目前海安最大，相当于原门店的 8 倍，开业当天销售超 1000 万元。我们预计公司未来将主要以每年约 3-5 家购物中心、2-3 家大卖场的速度和形式进行外延拓展：（A）预计 2012 年开业门店：海安店（1 月已开业）、启东一期（上半年）、南大街店扩建（6-7 月份）（B）预计 2013 年开业门店：连云港店（上半年）、长江镇店（上半年）、南通二店（下半年）、大丰店（下半年）、海门店（下半年）等。同时我们预计

9、较丰富的储备门店也为公司未来收入增长提供保障。2.2011 年收入增长 14.31%，主要由百货业务拉动；综合毛利率提升 0.49 个百分点至 17.46%，主要来自超市业务和其他业务收入毛利率的提升。分业态（参见表 1），百货仍是公司主要经营业态，占比总收入维持在 55%以上，毛利率减少 0.19 个百分点我们推测或可与促销及新门店开业等有关；超市业务在引进台湾管理团队后经营改善明显，毛利率改变 2008 年以来的下滑态势而提升2 个多百分点，但收入基本无增长；电器业务收入增速放缓（10.37%），毛利率基本持平。分地区（参见表 2），南通仍是公司主要收入来源，收入增长近 17%，反映了公司

10、在传统区域的较强竞争优势，而其他地区收入增长有限；各地区毛利率均有所提升并带动主营毛利率提升 0.44 个百分点。表 1 公司分业态营业收入及毛利率,营业收入（万元）,同比增长（%）,占比（%）,毛利率（%）,同比变动,百货超市电器其他主营业务小计其他业务营业总收入/综合毛利率,36733779173176161424962692017307644227,19.610.6410.3710.9414.1520.5814.31,57.0212.2927.340.6697.312.69100.00,18.159.9410.8271.9815.4291.2117.46,减少 0.19 个百分点增加 2

11、.13 个百分点减少 0.04 个百分点增加 6.48 个百分点增加 0.44 个百分点减少 1.77 个百分点增加 0.49 个百分点,资料来源：公司 2011 年报，海通证券研究所表 2 公司分地区主营业务收入及毛利率,营业收入（万元）,同比增长（%）,占比（%）,毛利率（%）,同比变动,南通地区其他地区小计抵销合计,54466217855672321896298626920,16.931.8012.794.7014.15,86.8828.48115.3615.36100.00,14.3310.5313.390.1715.42,增加 0.47 个百分点增加 0.40 个百分点增加 0.55

12、 个百分点增加 0.17 个百分点增加 0.44 个百分点,资料来源：公司 2011 年报，海通证券研究所3.期间费用率略减少 0.01 个百分点至 8.13%，其中销售费用率减少 0.15 个百分点，管理费用率增加 0.20 个百分点，财务费用因 IPO 募资而减少 125 万元（闲置资金用于理财产品投资和委托贷款等等还产生额外投资收益 3500 万）表 3 公司 2011 年主要费用拆分,销售费用职工薪酬租金,201085812724,2011101492807,增减额（万元）156884,增幅（%）18.283.07,费用率（%）1.580.44,同比变动（百分点）0.05-0.05,请

13、务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,0,0,80,1,0,2,0,0,0,0,0,上市公司年报点评文峰股份（601010）3,水电费折旧费长期待摊费用摊销低值易耗品摊销无形资产摊销广告费其他合计,5390312212228103173338627680,562537531327214423396339230705,2356311051334222353025,4.3520.228.60163.31-7.020.1610.93,0.870.580.210.030.010.530.534.77,-0.080.03-0.010.020.01-0.04-0.07-0.15,管理费用,职工薪酬水电费折

14、旧费长期待摊费用摊销无形资产摊销其他合计,75221032895245869478416418,9288813015355812649520045,1766-23120110-5717113627,23.47-21.854.1545.00-6.5435.7622.09,1.440.010.470.060.131.013.11,0.11-0.01-0.050.01-0.030.160.20,资料来源：公司 2011 年报，海通证券研究所销售费用的增量主要来自人工成本和折旧摊销费（与自有物业占比提升有关），而租金和水电费用率均略有下降，使得销售费用率减少 0.15 个百分点至 4.77%；管理费用

15、的增量主要来自人工和其他费用（参见表 3）。4.此外，公司因购理财产品及委托贷款投资，投资收益增加 3500 多万元，带动营业利润同比增长 25.31%；同时因如皋文峰销售酒店房产及店面房产生的收益减少，营业外净收支减少约 1860 万元，最终使得公司归属净利润同比增长19.96%，扣非净利润同比增长 18.09%。5.从各子公司经营情况看（参见表 4），南通地区多数子公司收入实现两位数的稳健增长。表 4 公司主要子公司 2011 年经营业绩,子公司,持股 收入 增长 净利润 增长（%）（万元）（%）（万元）（%）,子公司,持股 收入 增长 净利润（%）（万元）（%）（万元）,增长（%）,如东

16、文峰大世界有限公司,100,34361 14.62,679,52.78 南通文峰千家惠王府购物中心公司,100,海安县文峰大世界有限公司,100,14332 13.55,77 139.65 上海文峰商贸有限责任公司,100,24263 17.06,1919,-2.18,江苏文峰科技发展有限公司,100,23287 10.75,380-15.83 上海文峰电器销售有限公司,100,9908,5.31,59,994.51,海门文峰大世界有限公司,100,27331 14.95,748,17.17 泰州文峰电器销售有限公司,100,11137,1.72,22,启东文峰大世界有限公司,100,2673

17、9 17.24,208,-0.22 盐城文峰电器销售有限公司,100,5429,-3.56,48,144.31,南通文峰麦客隆购物中心有限公司,100,9276,-3.00,9-60.55 连云港文峰电器销售有限公司,100,3121-21.41,35,181.23,如皋文峰大世界有限公司,100,42973 56.43,309-83.88 文峰大世界连锁发展靖江有限公司,100,4819-46.97,214,盐城文峰大世界商贸有限公司南通文峰商贸采购批发有限公司,100100 267210 21.57,-1614870,建湖文峰大世界商贸有限公司18.79 宝应文峰大世界亚细亚购物中心公司,

18、100,4236,125-1067,154.23,江苏文峰电器有限公司通州文峰千家惠购物中心有限公司,100 103392100,7.30316,764055,14.35 上海文峰千家惠超市发展有限公司大丰文峰大世界商贸有限公司,100100,36344,136,泰州文峰千家惠购物中心有限公司,100,23138,2.26,117-53.37 上海文峰千家惠购物中心有限公司,100,11433,894,南通文峰千家惠超市有限公司,100,10417 12.95,-42,上海家宜宾馆有限公司,100,167,187,南通文峰超市加盟管理有限公司,100,3728,-4.75,-259,上海文峰大

19、酒店有限公司,100,481,-68,江苏文峰通讯有限公司,50,14883 16.51,335,18.76,上海文峰农产品市场经营管理有限公司,100,0.00,南通文峰电器服务有限公司,100,1611 24.89,623,24.01 上海文峰金亿家居用品有限公司,100,1153,173,南通文峰电器销售有限公司,100 134212 13.19,1046-15.39 上海蓝庭商务咨询有限公司,100,-35,通州文峰大世界有限公司上海文峰购物广场有限公司上海长宁文峰千家惠购物中心公司,100100100,26746 18.8471758-24.2211602.85,1192471145

20、5,18.27 上海苏宴大酒店有限公司-6.26 上海长宁文峰金亿家具有限公司9.40 泰州文峰千家惠超市有限公司,100100100,354,-73-14,资料来源：公司 2011 年报、招股说明书，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,上市公司年报点评文峰股份（601010）4表 5 是我们对公司 2011 年单季度损益表的分析。表 6 是我们对公司 2012-2013 年的盈利预测更新。表 5 文峰股份 2010-11 年单季度合并损益表分析,3Q2010,4Q2010,3Q2011,4Q2011,营业总收入（万元）同比增长（%）营业总成本（万元）营业成本（万元）营业成本

21、/营业收入（%）营业税金及附加（万元）营业税金及附加/营业收入（%）销售费用（万元）销售费用/营业收入（%）管理费用（万元）管理费用/营业收入（%）财务费用（万元）资产减值损失（万元）非经营性净收益（万元）营业利润（万元）同比增长（%）营业外收入（万元）营业外支出（万元）利润总额（万元）同比增长（%）所得税费用（万元）有效所得税率（%）净利润（万元）同比增长（%）净利润率（%）归属于母公司所有者的净利润（万元）同比增长（%）少数股东损益（万元）摊薄每股收益（元）,12854612178610758983.7016561.2974085.7645443.541993900676020673689

22、4198228.7549123.824859530.099,14640013347912032282.1916351.1271594.8936912.52904-23337613297408632417059396923.27130908.9413112-220.266,14250510.8613587111720382.2515781.11103177.2466864.69236-1491612824621.98715156880527.72240727.33639830.264.49639131.5370.130,16776614.5915138013762982.0424951.4962

23、383.7246492.7723013921691854539.478702451917112.38458723.921458411.418.691468411.98-1000.298,资料来源：公司 2011 年报，WIND，海通证券研究所表 6 文峰股份合并损益表及预测（2008-2013E）（2012 年 3 月 28 日更新）,2008,2009,2010,2011,2012E,2013E,营业总收入（万元）同比增长（%）营业总成本（万元）营业成本（万元）营业成本/营业收入（%）营业税金及附加（万元）营业税金及附加/营业收入（%）销售费用（万元）销售费用/营业收入（%）管理费用（万元）

24、管理费用/营业收入（%）,45980611.4942561138543583.8341240.90227904.96122852.67,4880816.1545154640706583.4045960.94250565.13131652.70,56357215.4751960046792583.0359741.06276804.91164182.91,64422714.3159255853176682.5479941.24307054.77200453.11,74932216.3168704161822782.5092921.24355934.75230793.08,93717025.0785

25、905377304082.49116211.24444224.74287713.07,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,上市公司年报点评文峰股份（601010）5,财务费用（万元）资产减值损失（万元）非经营性净收益（万元）营业利润（万元）同比增长（%）营业外收入（万元）营业外支出（万元）利润总额（万元）同比增长（%）所得税费用（万元）有效所得税率（%）净利润（万元）同比增长（%）净利润率（%）归属于母公司所有者的净利润（万元）同比增长（%）少数股东损益（万元）摊薄每股收益（元）,1472-4977273492315.0716808913571214.02862124.142709223.

26、265.892691123.431810.546,105960561365954.7932134543935410.20992025.21294348.656.03292908.841440.594,1769-1663764434821.1952676144900124.511273926.003626223.206.433615023.421120.734,164340439045557325.3134816885836719.111504725.784332019.466.724336619.96-460.880,850013516363314.50456806820116.8517732

27、26.005046916.506.745046916.3801.024,1200007811722.761388509200234.902392026.006808134.907.266808134.9001.382,注：2010 年数据经过追溯调整资料来源：公司招股说明书，海通证券研究所相关报告：文峰股份调研报告：储备项目丰富，自建物业模式渠道下沉扩张仍有空间，维持增持 20111121 三江购物业绩快报点评：文峰股份 2011 三季报点评：1-9 月 14%三季度 11%的收入增速较慢、费用压力导致三季度扣非业绩低于预期，维持增持 20111028文峰股份 2011 半年报点评：扣非后净利

28、润同比增长 21%以上，经营稳定良好，增持维持 20110809文峰股份：收购南通文景 50%股权回购上海文峰千家惠对业绩影响较小，长期有利于公司发展 20110701文峰股份跟踪报告：网上发行 8800 万股 6 月 3 日将上市 20110603文峰股份新股深度研究报告：“立足南通，融入上海”的南通最大零售企业 20110520请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,路,潘,、,买入,增持,中性,减持,卖出,2.,中性,上市公司年报点评文峰股份（601010）6信息披露分析师声明颖：批发和零售贸易行业鹤：批发和零售贸易行业汪立亭：批发和零售贸易行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执

29、业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司：苏宁电器（002024.SZ）、永辉超市（601933.SH）、中百集团（000759.SZ）、步步高（002251.SZ）、新华都（002264.SZ）、人人乐（002336.SZ）华联综超（600361.SH）、友谊股份（600827.SH）天虹商场（002419.SZ）、大厦股份（600327.SH）新世界（60062

30、8.SH）、中兴商业（000715.SZ）、南京中商（600280.SH）、合肥百货（000417.SZ）、广州友谊（000987.SZ）、广百股份（002187.SZ）、欧亚集团（600697.SH）、重庆百货（600729.SH）、银座股份（600858.SH）、东百集团（600693.SH）、鄂武商（000501.SZ）、新华百货（600785.SH）、开元投资（000516.SZ）、友阿股份（002277.SZ）、友好集团（600778.SH）、西安民生（000564.SZ）、成商集团（600828.SH）、文峰股份（601010.SH）、农产品（000061.SZ）、小商品城（600

31、415.SH）、海宁皮城（002344.SZ）投资评级说明,1.,投资评级的比较标准,类别,评级,说明,投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较,个股相对大盘涨幅在 15%以上；个股相对大盘涨幅介于 5%与 15%之间；,标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的海通综指的涨跌幅为基准；投资建议的评级标准报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的海通综指的涨跌幅。,股票投资评级行业投资评级,增持减持,个股相对大盘涨幅介于-5%与 5%之间；个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间；个股相对大盘涨幅低于-15

32、%。行业整体回报高于市场整体水平 5%以上；行业整体回报介于市场整体水平-5%与 5%之间；行业整体回报低于市场整体水平 5%以下。,法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险

33、，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,