十一月份可转债投资策略：审慎评价转债的风险与收益1107.ppt

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1、Table_Title,相关报告,Table_MainInfo债券研究报告/可转债策略研究报告,证券研究报告,Table_Invest发布时间：2012-11-05,十一月份可转债投资策略审慎评价转债的风险与收益,可转债溢折价比,证券简称,理论价格,溢折价比,1、十月份 A 股市场反弹-下跌，月 K 线收阴，沪深 300 指数月下跌-1.67%，但中信标普可转债指数相对抗跌，仅下跌了-0.07%。不考虑刚上市的南山转债，可转债 9 涨 10 跌，平均下跌了-0.18%，其中，国投转债上涨 3.65%，美丰转债上涨 0.93%，相比之下，恒丰转债下跌-2.39%，燕京转债下跌-1.62%。转债市

2、场 10 月份成交相对萎缩，成交额为 115.47 亿元，较 9 月份的 170.83 亿元下降 32.4%，总体看，10 月份转债呈现价减量缩的态势，各只转债平均成交 6.07 亿，相对于 9 月份的 9.49 亿大幅度减少；转债平均价格为 102.52 元，相对于前月的 102.91 元有所下降。南山转债上市的当日就跌破面值，对市场是一个严峻的考验，后续的转债能否成功发行可能存在一定的不确定性。2、转债估值水平合理，债性支持增强，股性有增强迹象。截止 9 月末，转债市场平均纯债溢价率为 10.29%，相对于 9 月末的 11.21%有所减少，债性相对小幅增强，纯债到期收益率平均为 2.49

3、%，相对于前月末的 2.24%有所增加，隐含着债性支持增加，不考虑偏债性的歌华转债、唐钢转债的转股溢价率平均为 24.46%，股性有所增强。大盘转债的估值水平相对合理，债底保护较好，而中小盘转债由于正股价值分化导致转债价值分歧比较大，转债估值结构性高估与低估并存，转债溢折价比为为-5.22%，部分转债市场价格大于理论价格。其中，南山转债的折价率为-20.56%，重工转债为-11.11%，国投转债的溢折价比为-9.17%，国电转债的折价率为-6.63%，值得关注，而燕京转债、歌华转债市场价格高估，风险比 较大，投资者要回避。弱市中，转债条款博弈值得关注，投资者可关注中行转债的转股价下调可能，博汇

4、转债修正了转股价格就是一个例证。3、10 月汇丰中国制造业 PM I 终值 49.5，创八个月新高，预览值 49.1，其中新订单,新钢转债博汇转债歌华转债海运转债国投转债石化转债川投转债中海转债国电转债恒丰转债南山转债中行转债工行转债重工转债深机转债唐钢转债美丰转债中鼎转债燕京转债巨轮转 2,103.798105.97593.124105.043118.904106.605109.23491.509112.778113.889124.75897.171108.114114.54194.801111.512117.243108.084100.016129.893,-0.80%-5.36%0.29

5、%-5.37%-9.17%-8.37%-8.84%-1.53%-6.63%-0.16%-20.56%-1.31%-5.99%-11.11%-2.80%-0.16%-5.50%-2.51%1.21%-9.76%,指数终值 51.2，创 12 个月新高。尽管中国经济形势仍然比较复杂，但其有筑底态势，,十一月份市场面临着“经济寻底”与“政策保底”之间的博弈，十八大的召开，要求维稳。估计 11 月前半月市场震荡反弹，但反弹空间可能有限，在 11 月下旬有可能冲高回落调整的概率较大，投资者要注意风险。对于十一月份可转债的投资策略，我们的观点是，投资者要注意控制风险，市场调整，是投资者介入转债的机会，在控

6、制风险的前提下结构性配臵部分有价值的转债，从长期看转债有配臵价值，如工行转债。对于偏股型转债在转债回调时可谨慎参与，采取适度参与和配臵的策略，对于平衡型转债可把握行业基本面的走势和市场的状况，把握结构性机会如电力转债，若市场调整，可逐步加大配臵比例。我们上个月推荐的国投转债在 10 月份表现比较好，上涨 3.65%。从拟申购的转债看，同仁堂转债值得关注，但南山转债申购的亏损，可能打击机构投资者对新上市转债申购的热情和动力，建议审慎关注新发转,_ReportTable_Author证券分析师：赵旭执业证书编号：S0550511010005,债的申购机会，控制风险。大盘转债的机会可能在逐步显现，风

7、险偏好投资者可关注南山转债、重工转债、石化转债和工行转债，但期望值不要太高。,TEL:(21)20361161证券分析师：执业证书编号：研究助理：执业证书编号：,FAX:(21)20361138,请务必阅读正文后的声明及说明,制作时间：2012.11.2,金融工程研究报告目 录1.十月份可转债市场回顾.32.可转债投资价值评价.53.十一月份可转债投资策略与建议审慎评价转债的风险与收益.9,请务必阅读正文后的声明及说明,2/12,表 1,金融工程研究报告1.十月份可转债市场回顾十月份 A 股市场在九月份反弹的基础上震荡回落，月 K 线收阴，说明市场并没有真正企稳。为了刺激经济复苏，美联储 25

8、 日声明将维持现有的宽松货币政策，将联邦基金利率维持在零至 0.25%区间至少到 2014年下半年。这难免导致我国货币政策也有可能放松，但受通货膨胀预期的影响，放松的力度有所减小，估计11 月降准和降息的可能性依然存在。10 月汇丰中国制造业 PMI 终值 49.5，创八个月新高，预览值 49.1，其中新订单指数终值 51.2，创 12 个月新高。而 10 月用工规模继续小幅收缩，将近 10%的受访厂商压缩用工，显示企业压缩用工与生产需求放缓有关。采购量在 10 月略有扩张，采购库存连续 11 个月下降，成品库存也在 6 个月以来首次下降。这些隐含着中国经济仍然比较复杂，经济有筑底态势但依然不

9、容乐观。十一月份市场面临着“经济寻底”与“政策保底”之间的博弈，稳增长政策能否传导到实体经济，对政府的决策影响比较大，十八大的召开，要求维稳。目前 A 股市场企业盈利预期不大乐观，再加上宽松货币政策预期带来的估值提升，不排除十一月份股市有望出现一波修复性反弹行情。但十一月份市场面临复杂的外部环境，各种“稳增长”政策带来的利好有利于市场结构性行情，十八大的召开，稳维行情有望展开，中期阶段性反弹的概率比较大，投资者要谨慎乐观，从长期看，耐心等待估值修复带来的投资机会。截至 2012 年 10 月 31 日，沪深 300 指数收于 2254.82 点，月下跌-1.67%。转债市场走势相对于正股比较抗

10、跌，截止十月末，中信标普可转债指数收于 2496.09 点，下跌了-0.07%，这也从侧面反映了可转债的双重属性，受到债券市场和股票市场的影响，在市场下跌时相对比较抗跌。可转债市场交易情况（2012 年 10 月 8 日10 月 31 日）,代码110003.SH110007.SH110011.SH110012.SH110013.SH110015.SH110016.SH110017.SH110018.SH110019.SH110020.SH113001.SH113002.SH113003.SH125089.SZ125709.SZ125731.SZ125887.SZ126729.SZ129031

11、.SZ,名称新钢转债博汇转债歌华转债海运转债国投转债石化转债川投转债中海转债国电转债恒丰转债南山转债中行转债工行转债重工转债深机转债唐钢转债美丰转债中鼎转债燕京转债巨轮转 2,收盘价元102.970100.29093.39099.400108.00097.68099.58090.110105.300113.71099.11095.900101.640101.81092.148111.329110.800105.371101.223117.220,转债涨跌幅0.19%-0.80%0.04%0.40%3.65%0.05%-0.45%-1.11%0.40%-2.39%0.00%-0.57%0.57%

12、-1.16%-1.19%0.31%0.93%-0.11%-1.62%-0.56%,正股涨跌幅-1.22%3.75%0.79%12.10%11.76%4.01%3.91%-1.15%1.25%0.93%-4.44%1.11%1.87%-5.47%0.00%1.72%6.05%-0.42%10.06%4.93%,转债成交量(手)307,393.00175,369.00252,830.00187,642.00130,715.002,346,168.0045,366.00164,939.00286,476.001,149.001,443,897.002,555,928.003,303,498.001,

13、192,267.0082,844.10420,849.302,497.7020,469.10929.8021,263.70,转债成交额(万元)31,645.0317,680.0923,627.7319,060.4113,968.68230,153.764,569.7814,995.5730,332.55134.35143,994.49246,306.58338,909.31123,799.427,694.2046,802.93277.042,176.3295.452,516.59,正股成交额(万元)22,562.0726,887.2451,738.9243,110.3769,115.20271

14、,469.6981,151.5642,369.47114,846.4619,126.09104,069.1783,804.47195,528.75196,795.1223,451.11112,300.9858,038.6964,724.26155,632.6817,127.54,数据来源：东北证券,WIND从表 1 可以看出，不考虑刚上市的南山转债，十月份可转债 9 涨 10 跌，可转债平均下跌了-0.18%，而可转债正股平均上涨了 2.95%，这可能是由于海运转债恢复交易，其正股上涨 12.1%，加之国投电力、燕京啤酒上涨超过 10%，可转债表现弱于正股，转债下跌而正股上涨。其中，国投转债上

15、涨 3.65%，美丰转债上涨,请务必阅读正文后的声明及说明,3/12,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,鼎,钢,汇,华,运,投,化,投,海,电,丰,山,行,行,工,机,钢,丰,京,燕,转,燕,新,博,歌,海,国,石,川,中,国,恒,南,中,工,重,深,唐,美,中,新,博,歌,海,国,石,川,中,国,恒,南,中,工,重,深,唐,美,中,债,京,转,债,巨,轮,转,2,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,钢,转,汇,转,华,转,运,转,投,转,化,转,投,转,海,转,电,转,丰,转,山,转,行,转,行,转,工,转,机,转,钢,转,丰

16、,转,债,鼎,转,巨,债,轮,转,2,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,金融工程研究报告0.93%，工行转债上涨 0.57%，偏债的唐钢转债、新钢转债在弱市中微弱上涨 0.31%、0.19%。相比之下，恒丰转债下跌-2.39%，其正股上涨了 0.93%，燕京转债下跌-1.62%，深机转债、重工转债分别下跌-1.19%、-1.16%，相对比较多。偏股性的转债在市场极度弱的环境下跌幅比较大，上月策略月报中我们指出了其潜在的风险，重工转债下跌就是一个说明。但总体而言，转债比较抗跌，大部分转债与标的股票连动性比较强，基本与正股走势相吻合。值得注意的是，泰尔重工、中

17、信海直转债获证监会批准，估计即将发行，尽管规模比较小，也难免对转债市场估值有所压制，南山转债上市的当日就跌破面值，对市场是一个严峻的考验，后续的转债能否成功发行可能存在一定的不确定性。10 月份，转债表现并不如人意，尤其是恒丰转债、燕京转债表现相对比较弱，转债市场连续调整。截止十月末，转债平均价格为 102.52 元，相对于上月的 102.91 元有所下降，但平均值仍在面值以上。部分股性比较强的转债，受正股影响比较大，如恒丰转债、重工转债等。转债市场走势伴随着正股，如果正股能够反弹，则转债的机会远大于风险，但在目前的市场环境下，十一月份正股不排除有阶段和结构性反弹的可能，转债的结构性投资机会值

18、得关注，但转债的短期风险不容忽视。,图 114.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%-6.00%-8.00%数据来源：东北证券,WIND图 2400,000.00350,000.00300,000.00250,000.00200,000.00150,000.00100,000.0050,000.000.00数据来源：东北证券,WIND请务必阅读正文后的声明及说明,正股与可转债月涨跌幅比较可转债月成交金额（万元）,转债涨跌幅正股涨跌幅4/12,金融工程研究报告转债市场 10 月份成交金额为 115.47 亿元，较 9 月份的 1

19、70.83 亿元大幅度萎缩，说明转债成交相对比较低迷，其中工行转债成交额为 33.89 亿，中行转债的月成交额达到 24.63 亿元，石化转债成交 23.01 亿，重工转债 12.38 亿，特别是工行转债成交额最大，受到投资者的青睐，转股现象突出。值得注意的是，新钢转债成交达到 3.16 亿，国电转债成交 3.03 亿，国投转债成交 1.39 亿，由于债市在 9 月末开始上涨，10 月中上旬表现也不错，但下旬又开始调整，股市在 11 月份阶段性反弹的概率也比较大，这使得转债市场的结构性机会也比较大。投资转债的机会成本在于把握股市上涨的时间点和克服不确定性。9、10 月份市场反弹、调整，正如我们

20、在 10 月份投资策略报告中分析的，投资转债要等待机会，11 月份对于转债在多一份风险意识的基础上，要把握其结构性机会。总体看，10 月份转债呈现价减量缩的态势，各只转债平均成交 6.07 亿，相对于 9 月份的 9.49 亿大幅度减少。,表 2,10 月份可转债转股统计情况,代码113002.SH113002.SH113002.SH113002.SH113002.SH113002.SH113002.SH113002.SH110011.SH110007.SH代码129031.SZ129031.SZ,名称工行转债工行转债工行转债工行转债工行转债工行转债工行转债工行转债歌华转债博汇转债名称巨轮转

21、2巨轮转 2,转股价格(元)3.773.773.773.773.773.773.773.7714.8910.29转股价格(元)5.475.47,当日转股数量(万股)0.130.033.13299.711,519.731,567.69323.05105.570.030.10变动后余额(万元)34,993.4434,993.54,累计转股数量(万股)30,270.0230,270.0430,273.1730,572.8832,092.6133,660.3033,983.3534,088.920.680.26本次变动(万元)-0.10-0.93,累计转股比例(%)4.814.814.814.855.

22、085.325.375.380.010.00变动前余额(万元)34,993.5434,994.47,交易日期2012-10-152012-10-172012-10-182012-10-222012-10-232012-10-242012-10-252012-10-262012-10-92012-10-9变动日期2012-10-112012-10-10,数据来源：东北证券,WIND十月份市场震荡反弹-下跌，转债正股表现可圈可点，部分上涨比较多，而转债表现相对比较抗跌，在这种市场状况下投资者转股的热情比较弱，只有部分投资者进行转股，但工行转债由于本月上涨，正股上涨1.87%，甚至为负的溢价率，投资

23、者转股动力增强，工行转债 10 月份只有 3819.04 万股转股，累计转股数量为 34088.93 万股，累计转股比例为 5.38%，歌华转债只转股了 0.03 万股，博汇转债转股了 0.10 万股，巨轮转 2 转股了 1.03 万，其余转债没有转股。整体而言，10 月份转债除了工行转债外转股相对比较清淡，这是由于市场低迷的缘故，没有转股收益投资者自然不愿意转股了。2.可转债投资价值评价,表 3,可转债债券价值（10 月 31 日）,证券代码110003.SH110007.SH110009.SH110011.SH110012.SH110013.SH,证券简称新钢转债博汇转债双良转债歌华转债海

24、运转债国投转债,收盘价元102.970100.29096.32093.39099.400108.000,纯债到期收益率4.88%4.38%3.23%4.14%2.17%1.33%,纯债价值元103.77100.0492.8890.0891.3792.82,纯债溢价元-0.800.253.443.318.0315.18,纯债溢价率-0.77%0.25%3.70%3.68%8.78%16.35%,应计利息元0.5520.1820.5460.7470.7350.537,剩余期限天2946929151,4861,1631,547,请务必阅读正文后的声明及说明,5/12,新,钢,转,博债,汇,转,双债,

25、良,转,歌债,华,转,海债,运,转,国债,投,转,石债,化,转,川债,投,转,中债,海,转,国债,电,转,恒债,丰,转,南债,山,转,中债,行,转,工债,行,转,重债,工,转,深债,机,转,唐债,钢,转,美债,丰,转,中债,鼎,转,燕债,京,转,债,巨,轮,转,2,金融工程研究报告,110015.SH110016.SH110017.SH110018.SH110019.SH110020.SH113001.SH113002.SH113003.SH125089.SZ125709.SZ125731.SZ125887.SZ126729.SZ129031.SZ,石化转债川投转债中海转债国电转债恒丰转债南山

26、转债中行转债工行转债重工转债深机转债唐钢转债美丰转债中鼎转债燕京转债巨轮转 2,97.68099.58090.110105.300113.71099.11095.900101.640101.81092.148111.329110.800105.371101.223117.220,3.25%3.21%4.27%1.98%-0.98%4.62%4.03%1.72%1.59%4.26%5.11%-1.11%1.41%0.73%-2.02%,90.6192.0786.7191.2787.9396.4692.7489.9884.2688.70111.5595.5894.3089.8590.91,7.07

27、7.513.4014.0325.782.653.1611.6617.553.44-0.2215.2211.0811.3826.31,7.80%8.16%3.92%15.37%29.31%2.74%3.40%12.96%20.83%3.88%-0.20%15.93%11.75%12.66%28.94%,0.4810.4320.1760.1010.4280.1530.4580.1530.2060.2391.7640.5000.7930.0420.288,1,5761,6021,7351,7531,6042,1761,3101,4002,0421,718449441,1981,0791,357,数据

28、来源：东北证券,WIND截止 10 月末，转债市场平均纯债溢价率为 10.29%，相对于 9 月末的 11.21%有所减少，债性相对小幅增强。纯债溢价率作为度量转债债性的指标，纯债溢价率愈高，债性愈弱。债性愈弱的转债当正股走弱时难以获得纯债价值的支撑，随着正股调整的风险愈大。唐钢转债的纯债溢价率为负，债性比较强，属于偏债性，如唐钢转债的到期收益率为 5.11%，转债价格与其债券价值较为接近，下跌空间有限，所有转债的纯债到期收益率平均为 2.49%，相对于 9 月末的 2.24%有所增加，隐含着债性支持有所提升。由于 10 月份市场大幅度震荡，使得转债的整体股性有所减弱，债性相对增强，但整体上转

29、债的债性仍比较高。,35%30%25%20%15%10%5%0%-5%数据来源：东北证券,WIND,图 3表 4,可转债纯债溢价率比较可转债转股价值评价（10 月 31 日）,证券简称新钢转债博汇转债双良转债歌华转债海运转债国投转债,收盘价元102.970100.29096.32093.39099.400108.000,理论价格103.798105.97595.63893.124105.043118.904,溢折价比-0.80%-5.36%0.71%0.29%-5.37%-9.17%,转股价元5.886.1613.4814.894.514.74,转股比例17.0116.237.426.7222

30、.1721.10,转换价值元68.8876.3046.2942.8578.05100.21,转股溢价元34.0923.9950.0350.5421.357.79,转股溢价率49.50%31.44%108.08%117.96%27.36%7.77%,转股稀释率25.20%23.88%0.05%9.20%15.48%16.94%,隐含波动率1.31%10.37%43.01%35.09%22.61%9.88%,请务必阅读正文后的声明及说明,6/12,新,博,双,歌,海,国,石,川,中,国,恒,南,中,工,重,深,唐,美,中,燕,债,京,转,债,巨,轮,转,2,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,

31、债,债,债,债,债,债,债,钢,转,钢,转,汇,转,良,转,华,转,运,转,投,转,化,转,投,转,海,转,电,转,丰,转,山,转,行,转,行,转,工,转,机,转,丰,转,债,鼎,转,金融工程研究报告,石化转债川投转债中海转债国电转债恒丰转债南山转债中行转债工行转债重工转债深机转债唐钢转债美丰转债中鼎转债燕京转债巨轮转 2,97.68099.58090.110105.300113.71099.11095.900101.640101.81092.148111.329110.800105.371101.223117.220,106.605109.23491.509112.778113.889124

32、.75897.171108.114114.54194.801111.512117.243108.084100.016129.893,-8.37%-8.84%-1.53%-6.63%-0.16%-20.56%-1.31%-5.99%-11.11%-2.80%-0.16%-5.50%-2.51%1.21%-9.76%,6.989.158.602.576.886.923.443.774.935.607.577.0612.667.585.47,14.3310.9311.6338.9114.5314.4529.0726.5320.2817.8613.2114.167.9013.1918.28,89.25

33、78.3650.0094.5594.6293.2179.36101.3391.0866.6131.3194.3374.7276.52108.96,8.4321.2240.1110.7519.095.9016.540.3110.7325.5480.0216.4730.6524.718.26,9.44%27.08%80.22%11.37%20.17%6.33%20.84%0.31%11.79%38.35%255.60%17.45%41.01%32.29%7.58%,3.53%10.42%11.89%12.20%22.02%30.95%4.00%1.78%10.02%17.44%3.60%15.12

34、%3.83%0.43%13.42%,8.56%16.79%26.56%12.09%29.46%29.12%11.38%0.17%17.08%16.21%25.41%23.92%30.48%31.66%19.35%,数据来源：东北证券,WIND截止 2012 年 10 月末，转债市场平均转股溢价率为 40.69%，相对于 8 月末的 51.35%有所减少，隐含着股性有所增强，转债估值水平有所提升。转股溢价率是衡量转债股性最重要的指标，转股溢价率愈高，转债股性愈弱，正股波动对其价格影响愈低。一般而言，转债的转股溢价率与价内外程度和转股价值负相关。价内外程度和转股价值愈高的转债，受赎回条款制约愈明显

35、。当价内外程度达到赎回条件，发行人发布赎回公告时，转股溢价率迅速向零收敛，转债与正股将出现同涨同跌的现象。目前重工转债、工行转债属于偏股型，其中工行转债、重工转债转股溢价率分别为 0.31%、11.79%，与标的股票有较强联动性，值得投资者关注。工行转债从长期看具有投资价值，但短线要注意风险，同样石化转债在修正转股价格之后属于价内期权，但由于正股 10 月份反弹，其转股价值有所增加。总体而言，偏股性的重工转债、工行转债的转换溢价及债券溢价均比较低，价格接近债券价值，下跌空间有限，且其股性较强，适合投资者参与配臵。大部分转债属于平衡型，其转股溢价和债券溢价也比较高，这类转债可根据正股的走势进行选

36、择，如果在反弹期间正股有比较好的表现，可适度参与，11 月份投资者可关注银行类、电力类、有色类转债的投资机会，但要控制风险。整体而言，转债表现为弱股性、较强债性的特点。,图 4,转股溢价率比较,300%250%200%150%100%50%0%数据来源：东北证券,WIND目前转债平均隐含波动率在 18.88%左右，估值相对有吸引力，转债市场估值已处于相对历史低位，隐含波动率比较低，债性比较强，纯债价值对转债支撑保护功能比较强，但由于正股持续下跌，使得转债期权,请务必阅读正文后的声明及说明,7/12,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,债,转,巨,转,转,

37、转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,转,钢,汇,良,华,运,投,化,投,海,电,丰,山,行,行,工,机,钢,丰,鼎,新,博,双,歌,海,国,石,川,中,国,恒,南,中,工,重,深,唐,美,中,博债,汇,转,歌债,华,转,海债,运,转,国债,投,转,石债,化,转,川债,投,转,中债,海,转,国债,电,转,恒债,丰,转,南债,山,转,中债,行,转,工债,行,转,重债,工,转,深债,机,转,唐债,钢,转,美债,丰,转,中债,鼎,转,燕债,京,转,债,巨,轮,转,2,新,钢,转,燕,京,轮,转,2,金融工程研究报告价值下降，转债隐含的风险加大。如果市场反弹，转债的价值值得期

38、待。,140.000,图 5,转债市场价格与理论价格比较,市场价格元,理论价格120.000100.00080.00060.00040.00020.0000.000数据来源：东北证券,WIND,图 6,可转债溢折价比的比较,5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%数据来源：东北证券,WIND从理论上讲，债性、股性和估值水平是转债价格上涨的主要驱动因素，其中，股性和估值水平对转债价格的影响更为显著。而转债回售压力和赎回风险则预示着转债的下跌空间和上涨空间，从转债估值看，目前转债市场平均纯债溢价率为 10.29%，不考虑偏债性的歌华转债、唐钢转债的转

39、股溢价率平均为 24.46%，股性有所增强，但转债市场仍呈现弱股性、较强债性的特点。总体而言，大盘转债的估值水平相对合理，而中小盘转债由于正股的价值分化导致转债价值分歧比较大，转债估值结构性高估与低估并存，收益与风险并存。如果从理论价格看，转债市场价格相对于其理论价格折价，其溢折价比为-5.22%，尽管呈价值低估，但相比前期溢折价比减小，有些转债市场价格大于理论价格，如歌华转债、燕京转债。其中，南山转债的折价率为-20.56%，重工转债为-11.11%，国投转债的溢折价比为-9.17%，国电转债的折价率为-6.63%，值得关注，而燕京转债、歌华转债市场价格高估，风险比较大，投资者要回避。可转债

40、作为股债兼得的配臵品种，目前有配臵价值，从风险、收益的视野看，可转债相对于纯债和股票已具有比较优势，如果市场反弹，可转债市场机会就在眼前，我们反复强调过，每一次市场调整，就是转债逐步建仓的机会，市场调整就是转债配臵的时,请务必阅读正文后的声明及说明,8/12,金融工程研究报告机，可关注股性较强的转债或有修正条款预期的转债。3.十一月份可转债投资策略与建议审慎评价转债的风险与收益10 月份可转债表现不如人意，预计未来货币政策有望结构性放宽，在美联储最新一轮量化宽松政策（QE3）刺激下，热钱再度涌向亚洲，近日港元需求增加，可能是欧美宽松政策的流动性外溢的结果。值得注意的是，证监会正在推动各项创新措

41、施，18 大的召开，政策上要求维稳，这对股票市场可能是一个利好。但问题的关键是，目前宏观经济下滑的趋势依然没有改变，通货膨胀不排除有反弹的可能。经济基本面的变化和政策放松预期之间的博弈可能主导市场走向，市场面临估值回调的风险。10 月市场反弹后下跌，估计 11 月前半月市场震荡反弹，值得期待，但十一月份大小非解禁处于高峰，这难免会冲击着 A 股。11 月初市场在维稳政策刺激下有可能反弹，但反弹空间可能有限，在 11 月下旬有可能冲高回落调整的概率较大，投资者要注意风险。统计数据显示，即将到来的 11 月份限售股解禁市值高达 1900.59 亿元，居年内第二。其中，股改限售股解禁市值 47.72

42、 亿元，比 10 月份增加 14.63 亿元，增幅 44.21%。首发、增发等部分非股改解禁市值 1852.87亿元，比 10 月份增加 841.31 亿元，增幅 83.17%。11 月份合计解禁市值 1900.59 亿元，比 10 月份增加 855.94亿元，增幅 81.94%。11 月份解禁市值环比增加八成多，目前计算为年内第二高，这对市场影响比较大。我们的观点是，11 月份投资者要注意控制风险，市场调整，是投资者介入转债的机会，个别转债如果涨幅较高，可落袋为安，11 月份可能是转债的一个转折时期，不排除转债可能有所大幅度下跌，在控制风险的前提下结构性配臵部分有价值的转债，从长期看转债有配

43、臵价值，如工行转债。11 月份可审慎申购新发转债，如果市场持续反弹，平价偏股型转债在正股的活跃下有可能显现债转股的行情，以获得转股收益，投资者可关注。在股市低迷时期，转债条款博弈不容忽视，博汇转债下调转股价就是一个例证。10 月份市场震荡反弹-下跌，月线收阴，外围市场环境向好，估计 A 股 11 月出现阶段性反弹的概率较大。由于经济下行的惯性很大，中国经济在四季度很难大幅回升，但基本面可能会走稳，上市公司利润会开始逐渐改观。中长期看，A 股已具备相当的投资价值。十一月份转债的投资策略是，对于偏股型转债在转债回调时可谨慎参与，采取适度参与和配臵的策略，有望获得收益。而对偏债性转债可认为其是替代信

44、用债的一个策略，作为固定收益来看待，如新钢转债。反观平衡型转债可把握行业基本面转暖且溢价率不高的转债的结构性机会，如电力类转债，但这类转债依赖于股市的走势，建议投资者在 11 月份谨慎关注这类转债，11 月份转债若继续调整，可逐步介入，加大配臵比例。大盘转债的防御性比较好，但收益率未必令投资者满意，工行转债考虑到正股的走势，建议适度关注，中行转债具有较强的债底保护，是弱市环境下较好的防御性品种，目前已触发向下修正条款，可关注下调转股价的可能性，有望提升其内在价值；而风险偏好者可关注行业转暖的转债，如电力类，如国电、国投转债调整的波段性机会以及有色类转债如南山转债，我们前月推荐的国投转债在 10

45、 月份表现比较好，上涨 3.65%。另外，橡胶零件、模具制造、造纸等行业景气度有所恢复，可积极关注。建议 11 月份积极配臵电力类转债，关注银行转债，逢低介入南山转债、重工转债、石化转债，挖掘转债的结构性机会。从长期看，也可关注高到期收益率转债的条款博弈，如新钢转债。从拟申购的转债看，同仁堂转债值得关注，但南山转债申购的亏损，可能打击机构投资者对新上市转债申购的热情和动力。上个月我们建议投资者控制转债风险，特别是中大盘转债的风险，重工转债有所下跌，本月我们推荐南山转债、和银行转债，审慎关注新发转债的申购机会，控制风险。,表 5,可转债估值分析,证券简称新钢转债博汇转债歌华转债海运转债国投转债石

46、化转债川投转债,转股溢价率49.50%31.44%117.96%27.36%7.77%9.44%27.08%,纯债溢价率-0.77%0.25%3.68%8.78%16.35%7.80%8.16%,类型偏债型偏债型偏债型平衡型平衡型平衡型平衡型,建议关注观望观望观望关注关注关注,请务必阅读正文后的声明及说明,9/12,/,金融工程研究报告,中海转债国电转债恒丰转债南山转债中行转债工行转债重工转债深机转债唐钢转债美丰转债中鼎转债燕京转债巨轮转 2,80.22%11.37%20.17%6.33%20.84%0.31%11.79%38.35%255.60%17.45%41.01%32.29%7.58%

47、,3.92%15.37%29.31%2.74%3.40%12.96%20.83%3.88%-0.20%15.93%11.75%12.66%28.94%,偏债型平衡型平衡型平衡型平衡型平衡型平衡型偏债型偏债型平衡型偏债型平衡型平衡型,观望适度介入关注关注关注介入关注观望固定收益替代观望关注观望关注,数据来源：东北证券,WIND目前有五只转债等待发行，预示着可转债进入了一个发行周期，10 月份发行了南山转债，估计 11 月份发行其余转债的可能性比较大，投资者可积极关注申购时机，估计有不错的申购收益。但南山转债上市当天就跌破面值，使得申购者申购风险比较大，这也加大了未来新转债发行的难度，2012 年

48、是转债市场发行的大年，可转债发行考验市场，证监会发审委 2012 年第 188 次会议审议通过安徽泰尔重工股份有限公司和中信海洋直升机股份有限公司发行可转债申请。目前有五只可转债等待发行，可以说转债市场进入了一个新的发行周期，供给压力比较大。石化转债 2 的 300 亿、民生银行 200 亿转债、同仁堂 12.05 亿转债获得证监会批准，这些转债估计四季度发行的概率比较高，这对转债市场估值压力比较大。投资者可结构性审慎选择有申购价值的转债进行申购，关注这些转债的发行时机。,表 6,可转债发行预案统计,公司代码601233.SH000099.SZ600269.SH600028.SH002535.

49、SZ601318.SH002347.SZ600008.SH600016.SH002318.SZ600085.SH600820.SH600525.SH601238.SH,公司名称桐昆股份中信海直赣粤高速中国石化林州重机中国平安泰尔重工首创股份民生银行久立特材同仁堂隧道股份长园集团广汽集团,方案进度股东大会通过证监会批准股东大会通过证监会批准股东大会通过股东大会通过证监会批准股东大会通过证监会批准股东大会通过证监会批准股东大会通过股东大会通过董事会预案,发行规模(亿元)14.56.5233006.52603.2182005.212.05267.833920,预案公告日2012-2-42011-12

50、-32011-5-42011-8-292012-3-272011-12-212012-2-162010-3-202012-2-232012-3-132011-11-152012-8-292012-9-72012-9-11,股东大会公告日2012-2-212012-5-112011-5-192011-10-132012-4-172012-2-92012-3-132010-4-162012-5-42012-4-112011-12-12012-9-142012-9-25,证监会行业制造业交通运输、仓储业交通运输、仓储业采掘业制造业金融、保险业制造业电力、煤气及水业金融、保险业制造业制造业土木工程建筑