格力电器(000651)深度报告：千亿格力双飞翼产业协同一点通1128.ppt

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1、44%,table_research,4%,0,、,table_pr,edict,table_report千亿格力双飞翼，产业协同一点通68,方正证券研究所证券研究报告分析师：张保平执业证书编号：S1220511030002联系人：吴刚TEL：010-68584814Email：历史表现table_stockTrend64%100,公司深度报告格力电器(000651)2012.11.26 买入白色家电行业table_main 方正公司研究类模板公司业绩增长强劲。白色家电行业格力电器 2012 年前三季度实现营业收入 771.65 亿元，同比增长20.43%，实现归属于母公司所有者净利润 53.

2、32 亿元，同比增长 41.34%。面对严峻的经济形势和激烈的市场竞争，公司逆势而上，市场份额持续提高，市场份额持续提高，行业龙头地位更加巩固。规模优势和产业链优势带来超强的盈利能力和占款能力。,24%-16%,50,公司在产能上的规模优势降低了产品的单位成本，提高了行业进入门槛，提升了新产品定价能力，净利率不断提升。独特的渠道模式和产业链优势使得公司拥有很强的谈判力，上下游占款能力强，现金流充裕，高杠杆和轻资产使得公司具有很高 ROE。,成交金额盈利预测,格力电器,沪深300,销售渠道全面铺开，纵深推进格力“先付款后发货”“淡季返利”“区域性销售公司”等销售举措，,单位:百万元,2011A,

3、2012E,2013E,2014E,皆开创了空调行业营销渠道的先河，格力销售模式从实际出发，坚持自有渠道、开设专卖店模式，在一、二级市场通过专卖店制衡大卖场强势，三,主营收入,83155.47,100954.38,117205.16 136134.58,四级市场通过强大终端占据先发优势。,(+/-),37.60%,21.40%,16.10%,16.15%,净利润(+/-)EPS(元)P/E,5236.9422.48%1.8610.01,7441.1242.09%2.249.24,9164.8523.16%2.767.50,10427.7713.78%3.146.59,立足专业化，以领先的科技构

4、筑核心竞争力坚持自主创新，发挥核心科技优势，专注于制冷领域，以过硬的产品和服务树立品牌形象，巩固行业龙头地位，得到消费者的普遍认可，建立在产品品质和消费者口碑上的品牌溢价有望能得以长期保持。,相关研究table_reports资料来源：港澳资讯，方正证券研究所请务必阅读最后特别声明与免责条款,空调行业的内外销仍有较大的需求增长空间农村居民的空调保有量相较于冰、洗、彩等三大件较低，未来增长空间巨大；二、三线城镇市场的需求也将伴随着居民收入的提高而高速成长；虽然短期内可能受制于全球经济增长放缓，外销的增速继续保持低迷，但考虑到发展中国家潜在需求，长期仍有充足的增长动力。目标价 28 元，给予“买入

5、”评级我们预计公司 2012-2014 年每股收益分别为 2.24、2.76、3.14 元，综合可比公司平均估值水平及绝对估值情况，基于 2013 年可比公司平均PE10.5x，对应目标价 28 元，给予公司“买入”评级。风险提示：房地产调控风险；行业竞争加剧风险研究源于数据 1 研究创造价值,table_page,格力电器公司深度报告,目录图表目录.31、公司概览.41.1 前三季度营收同比增长 20.43%，净利同比增长 41.34%.41.2 18 年间收入增长 128 倍，净利润增长 108 倍.41.3 股权结构形成良性激励.52、行业龙头：规模优势和产业链优势.62.1 超高的 R

6、OE，超强的盈利能力.62.2 上下游占款能力强，现金流充裕.73、聚焦战略优势：定位清晰，专业只做空调.84、渠道优势：以“区域性销售公司”为代表的“格力模式”.115、核心技术优势：坚持自主创新.126、品质品牌优势：广泛的品牌知名度，口碑相传的美誉度.147、需求空间仍广阔，内外销均有较好前景.158、盈利预测.189、风险提示.19研究源于数据 2 研究创造价值,table_page,格力电器公司深度报告,图表目录图表 1：营收和净利润的分季度变化趋势.4图表 2：公司历史收入、净利润及复合增速.5图表 3：公司与实际控制人之间的产权及控制关系.5图表 4：三大白电巨头销售净利率对比.

7、6图表 5：三大白电巨头 ROE 对比.7图表 6：三大白电巨头资本结构对比.7图表 7：三大白电巨头占款能力对比.8图表 8：空调销售收入占全部收入维持在 89%以上.9图表 9：公司的内外销情况.10图表 10：格力的营销模式.12图表 11：格力电器：掌握核心科技.13图表 12：2012 年上半年中国空调市场主流品牌受关注情况.15图表 13：传统四大件的城镇与农村家庭保有量对比.16图表 14：各省每百户居民空调保有量（2010 年）.17图表 15：城镇居民家庭人均年可支配收入变化.17研究源于数据 3 研究创造价值,1Q2010,2Q2010,3Q2010,4Q2010,1Q20

8、11,2Q2011,3Q2011,4Q2011,1Q2012,2Q2012,3Q2012,4Q2011,1Q2010,2Q2010,3Q2010,4Q2010,1Q2011,2Q2011,3Q2011,1Q2012,2Q2012,3Q2012,YoY,YoY,table_page单季度营业收入变化趋势,格力电器公司深度报告1、公司概览珠海格力电器股份有限公司成立于 1991 年，是目前全球最大的集研发、生产、销售、服务于一体的专业化空调企业。公司旗下的“格力”品牌空调，是中国空调业唯一的“世界名牌”产品，业务遍及全球 100 多个国家和地区。格力空调自 2005 年起已连续 7年位居全球销量第

9、一。1.1 前三季度营收同比增长 20.43%，净利同比增长 41.34%格力电器 2012 年 1-9 月每股收益 1.79 元，每股净资产 8.21元，净资产收益率 22.66%，实现营业收入 771.65 亿元，同比增长20.43%，实现归属于母公司所有者净利润 53.32 亿元，同比增长41.34%。2012 年上半年，内销实现营收 347.52 亿元，同比增长20.64%；外销实现营收 92.92 亿元，与去年同期持平。面对严峻的经济形势和激烈的市场竞争，公司逆势而上，市场份额持续提高，行业龙头地位更加巩固。随着终端需求回暖，四季度以及明年行业景气度有望回升。凭借产品结构升级以及公司

10、较强的定价能力，预计公司未来业绩有望保持持续快速增长。图表 1：营收和净利润的分季度变化趋势单季度净利润变化趋势,350300250200150100500,单季营业收入变化趋势（亿元）,100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%,302520151050,单季度净利润变化趋势（亿元）,80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%,资料来源：公司报告，方正证券研究所1.2 18 年间收入增长 128 倍，净利润增长 108 倍自 1993 年以来，格力在过去 18 年的收入增长了 128 倍，年均复合增

11、速 31.0%，净利润增长了 108 倍，复合增速 29.8%。20多年来，空调行业经历了数个周期，格力却始终保持稳健着稳健的增长。格力的核心竞争力来自于其以产品为本的专业化定位，孜孜以求的技术创新，以及建立在此稳固根基上的消费者认可度和产品美誉度、长期稳定的营销模式和对上下游极强的议价能力。并且格力这种强大的核心竞争力已经构筑起了强大的软壁垒，是其他竞争对手难以复制和赶超的。研究源于数据 4 研究创造价值,1000,table_page,格力电器公司深度报告图表 2：公司历史收入、净利润及复合增速60,800600,增长128倍CAGR=31.0%,504030,增长109倍CAGR=29.

12、8%,4002000,营业收入（亿,20100,净利润（亿元）,资料来源：公司年报，方正证券研究所1.3 股权结构形成良性激励公司通过近几年的股权改革，已经有效减弱大股东珠海市国资委一股独大的局面；虽然尚未完成由国资控制到职业经理人管理的彻底转型，但持续的股权分散趋势确定，形成多元化的股权结构，有利于公司市场化管理机制的形成。2007 年，格力集团履行股改承诺，通过股权转让引进战略投资者，在引入股权激励的同时也有利于管理层的稳定性。公司控股股东格力集团通过减持，将 8054.1 万股的股权转让给由格力电器的 10 家区域销售公司组成的京海公司。在既有的经销商模式下，虽然“先款后货”的模式有助于

13、公司压缩销售成本，但由于缺乏对经销商的有效激励，往往在经销商做大后因利益分配问题而失去对渠道的掌控能力；而引入经销商作为战略投资者则将销售成本与渠道控制力的关系相平衡，化解矛盾。图表 3：公司与实际控制人之间的产权及控制关系珠海市国有资产监督管理委员会珠海格力集团有限公司51.94%格力地产股份有限公司,18.22%,100%,珠海格力房产有限公司1.15%珠海格力电器股份有限公司资料来源：公司 2012 年半年报，方正证券研究所研究源于数据 5 研究创造价值,table_page,格力电器公司深度报告2、行业龙头：规模优势和产业链优势2.1 超高的 ROE，超强的盈利能力空调行业是经过充分竞

14、争洗礼的行业。1996 年以前，空调行业供小于求，竞争不激烈，高额的利润率吸引了大量的新进入者；1996年-2004 年，虽然需求旺盛带动销量大增，但由于充分竞争的市场环境，空调企业为抢占市场份额陷入激烈的价格战，从而导致企业净利润率的下降。这一时期，受到整个市场利润率下滑的影响，公司的净利润率也不可避免地出现快速下降并于 2004 年到达底部。2005 年之后，家用空调行业进入平稳增长期，行业利润率出现向上拐点。格力电器作为在竞争中成长起来的行业龙头，已经具备了较强的产品竞争力和市场势力，依靠高品质空调提升整体价格、有效控制销售费用等实现了净利率的快速提升。2010 年公司净利润率达到 7.

15、12%，2011 年净利率略降至 6.37%，仍处在相对较高的水准。随着行业的进一步集中，龙头企业的利润率也逐渐提高。公司在产能上有规模优势，目前基本完成国内生产基地布局，并着力开始全球产能的规划建设。规模优势降低了产品的单位成本，提高了行业进入门槛，也提高了品质品牌基础上的新产品定价能力。公司净利润率持续提升，体现了公司盈利能力的不断增强；在行业集中度不断提高、商业空调占比提升以及出口自主品牌占比增加的情况下，格力电器作为龙头企业，净利润率水平将有望进一步提升。图表 4：三大白电巨头销售净利率对比20%15%10%5%0%1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005

16、2007 2009 2011,格力电器,美的电器,青岛海尔,资料来源：Wind，方正证券研究所格力 2008 年、2009 年、2010 年和 2011 年 ROE 分别为 30.33%、33.66%、36.74%和 33.89%，连续四年保持 30%以上的 ROE，在全市场都是非常难得。对比格力电器与美的电器、青岛海尔的净资产回报率，我们可以发现除去 07 年美的因战略合并的原因导致 ROE 高于格力外，格力在空调行业三强中是 ROE 最高的企业。研究源于数据 6 研究创造价值,1993,1995,1997,1999,2001,2003,2005,2007,2009,2011,2003,20

17、01,2002,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,table_page,70%60%50%40%30%20%10%0%,格力电器公司深度报告图表 5：三大白电巨头 ROE 对比1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010,格力电器,美的电器,青岛海尔,资料来源：Wind，方正证券研究所从资本结构上分析，格力的显著特点是高杠杆和轻资产。正是在资本结构上的这两个显著特点，给格力带来了超高的 ROE。相比三大白电，格力的财务杠杆最高。2009 年末和 2010 年末，公司资产负债率维持在 79%的高位，财务杠杆

18、运用十分充分。但是在高负债中，有息负债非常少，应付项、预收项以及其他流动负债占据总负债 85%以上。白电行业属于轻资产行业，折旧负担轻。三大巨头之中，又以格力固定资产占比最低，固定资产占总资产比例不足 10%。图表 6：三大白电巨头资本结构对比,90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,资产负债率,30%25%20%15%10%5%0%,固定资产占总资产的比例,格力电器,美的电器,青岛海尔,格力电器,美的电器,青岛海尔,资料来源：Wind，方正证券研究所2.2 上下游占款能力强，现金流充裕强大的品牌附加值使得格力在渠道上拥有很强的把控力和谈判力，上下游占款能力强。按照格力的渠

19、道模式，国内销售采取先款后货，基本不产生应收账款，仅外销部分采用信用证等形式，形成部分应收款，大量占用供应商和经销商资源。因此，格力的应收账款周转天率和应付账款周转率都优于美的电器、青岛海尔。2011研究源于数据 7 研究创造价值,1995,1997,1999,2001,2003,2005,2007,2009,1995,1997,1993,1999,2001,2003,2005,2007,2009,2011,1995,1997,1999,2001,2003,2005,2007,2009,2011,2011,table_page,格力电器公司深度报告年末，公司帐面预收账款达到 197.5 亿元，

20、类金融模式下，最大限度的利用无息负债，提高现金流转效率，ROE 水平不断提高。公司对上下游渠道资金的占用可有效降低财务风险；同时，公司保持充裕的现金，可显著减少财务费用的支出。公司注重在产业链上的技术积累，形成很强产业配套能力。公司至今已开发出包括家用空调、商用空调在内的 20 大类、400 个系列、7000 多个品种规格的产品，能充分满足不同消费群体的各种需求；其中在商用领域拥有了全线的自主研发产品，包括中央空调、大型空调、冷冻冷藏、高铁空调、医疗温控等。此外公司向上延伸产业链，具备成熟的产业链优势，已有自主研发生产的压缩机、高频电容、电机等核心零部件。一方面降低了成本，另一方面也加强了公司

21、在上游领域的把控力，有利于公司控制成本，提高对上游产品议价能力。图表 7：三大白电巨头占款能力对比,100806040200,应收账款周转天数,250200150100500,应付账款周转天数,格力电器,美的电器,青岛海尔,格力电器,美的电器,青岛海尔,0.30.250.20.150.10.050,预收账款占收入比,0.60.50.40.30.20.10,应付账款及应付票据占成本比,-0.05,格力电器,美的电器,青岛海尔,格力电器,美的电器,青岛海尔,资料来源：Wind，方正证券研究所3、聚焦战略优势：定位清晰，专业只做空调格力长期专注于制冷产业，将先后集中资源做强做大家用空调、商用空调、特

22、种空调乃至制冷产业；这种聚焦战略使得企业竞争优势获得技术、品牌、管理、规模、成本等多种驱动因素的支撑，也为企业的持续长远发展打下坚实的基础。研究源于数据 8 研究创造价值,table_page,格力电器公司深度报告自 1991 年成立以来，格力对自身的定位就很清晰，在二十多年的发展历程中，一直坚持在制冷领域里精耕细作，心无旁骛地做好空调，在家电企业普遍往多元化方向发展的大潮中，保持了自己的专业化特色。公司在家用空调领域的销售收入占营业总收入的比重近几年始终保持在 85%上下，公司自 1991 进入中央空调领域，2000 年开始自主研发生产中央空调，近来中央空调业务不断获得发展，2010 年中央

23、空调业务收入为 42 亿元，约占营业总收入的6.9%。家用空调和中央空调在格力的各项产品中所占的比重合计达到了 90%以上，2011 年格力实现营业收入 836 亿元，也是中国唯一仅靠专业生产空调逼近千亿销售额的家电企业，不能不说格力缔造了一个奇迹。图表 8：空调销售收入占全部收入维持在 89%以上94.00%93.00%92.00%91.00%90.00%89.00%88.00%87.00%,2010H1,2010,2011H1,2011,2012H1,资料来源：公司公告，方正证券研究所从产品的销路上看，格力主要以国内市场为主，2012 年上半年其产品内销比例达到 78.9%。从近几年的发展

24、趋势上看，格力的产品出口量正也保持了增长的态势，随着品牌知名度的不断提升，预计格力在国际空调市场上的占有率也会逐步提高。研究源于数据 9 研究创造价值,table_page,格力电器公司深度报告图表 9：公司的内外销情况,400,内外销收入一览,1,2012上半年内外销占比,350300250200150100500,内销(亿元）内销增长,外销（亿元）外销增长,0.50-0.5-1,外销占比,21.1%,内销占比,78.9%,资料来源：公司报告，方正证券研究所发力中央空调，占据新的制高点2012 年上半年的整体品牌格局最大的变化来自于行业冠军宝座的替换，民族品牌格力首次击败日系品牌大金，凭借

25、14.5%的市场占有率成为了 2012 年中国中央空调市场的半程冠军，而格力在2012 年上半年市场中所表现出来的强劲发展势头也让其有望成为2012 年度的销量冠军。从国内家电系品牌占有率情况来看，格力除了继续领跑民族品牌外，其在今年上半年结束之后还开始领跑中国的中央空调市场，而美的、海尔依然紧随其后。而值得一提的是，我们列出的六大家电系样本品牌在今年上半年的整体市场占有率达到近 30%，而且家电系品牌在单元机领域继续保持着较大的优势外，以格力和美的为代表的品牌在冷水机市场也逐渐表现了强大的竞争优势。图表 11：2012 上半年国内家电系企业市场占有率,16.0%14.0%12.0%10.0%

26、8.0%6.0%4.0%,14.5%,10.4%,2.6%,2.0%,0.7%,0.7%,0.3%,0.0%,格力,美的,海尔 奥克斯 志高,TCL,资料来源：暖通空调资讯，方正证券研究所研究源于数据 10 研究创造价值,格力、,，,table_page,格力电器公司深度报告4、渠道优势：以“区域性销售公司”为代表的“格力模式”1997 年，公司独创了区域性销售公司的销售模式，此后便以此模式为基础不断寻求完善，不断发展渠道建设。目前，格力电器已形成 28 家区域销售公司、近 1000 家各类经销商、10000 多个专卖店（国外 1000），形成了覆盖全国全国 33 个省市地区的销售网络体系。公

27、司只输出品牌和管理，成立以利益为纽带，以格力品牌为旗帜，互利双赢的联合经营实体。“先付款后发货”“淡季返利”、“区域性销售公司”等销售举措，皆开创了空调行业营销渠道的先河，为竞争对手竞相模仿。格力销售模式从实际出发，坚持自有渠道、开设专卖店模式，不断创新，是格力不断发展的重要支柱之一。2007 年通过股票股权引入主要经销商作为战略投资者（由部分销售公司控股的北京海担保投资公司持有格力近 10%股权）使得厂商利益达到高度统一，整合规模不一的经销商队伍，规范终端市场。格力实现了与渠道的共赢、共生，共同发展，同时也实现了对渠道很强的把控：首先，业务上权责分明。格力负责区域宏观规划、品牌维护，并制定统

28、一的价格体系。经销商独立核算，自负盈亏，产权激励的溢出效应明显，解决了窜货的渠道难题。其次，激励充分。格力通过“淡季打款”以及“年末返利”等政策，形成了对经销商的激励。在终端渠道中，通过苏宁、国美等家电连锁渠道销售的家用空调占比仅约 10%，其余大部分都通过格力自己的经销商以及专卖店进行销售。目前，政府、学校、酒店等企事业单位的团购是格力专卖店的主要业务，通常占到门店销售额的 50%以上。这类团购被称为工程机采购，更愿意与各个品牌的厂方直接合作，而格力首先独创的专卖店模式则独具优势。工程机采购，往往有一个较长的招标周期，在这一过程中，专卖店可以选派人员专门负责项目跟踪。这一点，也正符合目前格力

29、发展中央空调业务的渠道需要。从家用空调角度而言，格力特有的营销模式将渠道下沉至三四级城市以及农村市场，在未来三四级城市以及农村消费需求的趋势下，将更加占有优势。从对渠道的掌控力上而言，格力对渠道极强的掌控力突出表现在分季度的市场占有率上，格力的市场占有率明显表现出淡季优势，一方面是由于格力对经销商的控制力极强，另一方面则反映公司优质产品在淡季具有的优势。格力的以资产为纽带、以品牌为旗帜的区域销售公司和格力厂商合作共赢、协同管理、控价、赚取合理利润的“区域性销售公司模式”，被权威经济学家誉为 20 世纪“经济领域的全新营销模式”。其中，格力在一二级市场通过专卖店制衡大卖场强势，三四级市场通过强大

30、终端占据先发优势。事实上，物流成本趋势走高的背景下，格力电器全国性的产能与渠道布局使得公司在未来的竞争中占据优势，而其他大部分的竞争对手至多只能成为区域性的空调生产和供货商。研究源于数据 11 研究创造价值,，,table_page,格力电器总部,格力电器公司深度报告图表 10：格力的营销模式通过投资参股或控股建立战略联盟百货商场,股份制区域销售公司（格力参股或控股）二级销售公司,通过契约建立连锁关系或利益共同 体,家电卖场工程渠道,（格力无股份）格力经销商（格力专卖店、4S+1 专业店）资料来源：公司报告，方正证券研究所5、核心技术优势：坚持自主创新格力是中国空调行业为数不多的依靠科技创新力

31、量得以发展壮大的企业。其企业文化理念“一个没有创新的企业，是一个没有灵魂的企业；一个没有核心技术的企业，是一个没有脊梁的企业”充分显示了其对技术的重视，形成了今天格力自上而下的技术导向文化氛围。格力把“掌握核心技术”作为发展竞争力的重心，紧跟行业先进，力求自主研发掌握最前沿的技术。截至目前，格力电器累计有 10 项创新成果被纳入国家科技计划，是近十年来单一品类产品被纳入国家科技计划最多的家电企业。公司长期专注于制冷产业，走专业化发展的道路，专注于掌握核心技术，建起了三大技术研究院和全国制冷业唯一的国家节能环保制冷设备工程技术研究中心，同时培养了 5000 多名技术研发人员，已取得了 7 项国际

32、领先技术，如 1 赫兹低频技术、高效直流变频离心机组、超低温多联中央空调、新型超高效定速压缩机等，填补了行业空白；并有多项技术达到“国际先进”水平，如高性能半封闭双螺杆制冷压缩机、模块化双机并联磁悬浮直流变频离心式水冷冷水机组、热回收数码多联空调机组等。2012 年上半年，格力变频空调关键技术的研究和应用（包括自动转矩控制技术、软件全程功率因数校正技术、单芯片集成模块、自制变频压缩机）荣获国家科技进步奖，由于该奖项是国家科学技术奖中级别最高的奖项，格力成为了该奖项设立以来唯一获奖的专业化空调企业。以空调的本质需求舒适、节能的角度来看，此次获奖的格力变频空调关键技术实现了变频空调 1 赫兹低频稳

33、定运行，让房间温度恒定舒适。该项目共获得 11 项国家授权发明专利，研究源于数据 12 研究创造价值,。,，,2002,2005,2005,2006,2006,2008,2008,2008,table_page,格力电器公司深度报告一项公开国际发明专利。在上海新国际展览中心举办的“中国家电博览会”有着上，“中国家电产品风向标”美誉的首届“艾普兰奖”颁奖典礼落下帷幕，格力 U 系列和 I 系列变频空调分获“最受大众欢迎产品奖”和“科技创新奖”中国移动和格力电器两大行业巨头跨界强强联手，整合行业内的优势资源和前沿技术，成功研制出中国首款物联网空调“e 炫”正式开始了智能空调在中国的产业化进程。先进

34、的技术水平和成熟的工艺管理更能够带来实实在在的成本降低。一方面，精益求精的技术以及工艺制造理念，保证了非常高的良品率，非常低的返修率；另一方面，通过技术进步，劳动生产率的提升，有效的缓解了成本压力。图表 11：格力电器：掌握核心科技,时间,核心科技,研发进程及意义,1994-19961999-2002,模块机,陆续推出自主研发的模块机、风管机和单元机，模块机一经推出，就一直稳坐模块机市场销售冠军的宝座。于 1999 年研制出第一代智能多联机组，于 2002 年研制出 GMV 数码多联空调系,列和直流变频多联式空调机组，打破日系品牌对多联机的垄断格局。中央空调多联机于 2002 年发明了“热泵型

35、空调器除霜控制方法”专利技术（简称“智能化霜”），在 2008 年 2 月获第十届中国专利奖优秀奖，实现了空调行业发明专利,智能化霜,在中国专利奖上的零突破。,1998-2005,螺杆式冷水机组和离心式冷水机组双机并联满液式螺杆机组低温热泵机组热回收数码多联空调机组工业用乙二醇螺杆机组高效离心式冷水机组螺杆式制冷压缩机单相异步起动永磁同步单机,于 2002 和 2005 成功推出螺杆式冷水机组和离心式冷水机组，标志着我国民族工业自此拥有离心式冷水机组系列的自主知识产权，打破了美国四大家对大型冷水机组的技术垄断。于 2005 年成功研发出双机并联满液式螺杆机组，综合能效比达业界领先水平，成为首批

36、获得中国冷水机组产品节能证书的产品之一。2005 年 11 月，世界上第一台自主研制的低温热泵机组在格力诞生，该机组获得了 16 个发明专利，于 2006 年（格力“Digital heating 数码涡旋超低温空气源热泵（空调）多联机组”）被评为国家重点新产品。于 2006 年成功推出世界上第一台热回收数码多联空调机组，该项目被列入 2007年度国家级火炬计划项目，也标志着格力全面掌握多联机领域的高端技术，目前该机组已经远销欧美、非洲等多国。2006 年研制成功工业用乙二醇螺杆机组，格力中央空调又翻开了除舒适性工艺以外的工业用、工艺用空调的全线产品新篇章。2008 年，世界首台高效离心式冷水

37、机组经技术人员潜心研究，攻破数个技术堡垒后，在格力成功问世。2008 年，格力自制的螺杆式制冷压缩机研发成功。该压缩机具有高可靠性、高效率、低噪音、低损耗等技术优点，并于 2010 年 5 月被广东省科技厅鉴定为达到国际先进水平。2008 年，格力攻克了单相异步起动永磁同步单机在空调压缩机应用中存在的难题，采用“间隙不对称技术”、“防磁退技术”、“回油技术”、和“工艺装研究源于数据 13 研究创造价值,2009,2009,2010,2011,2011,2011,2011,2012,、,、,、,、,table_pageGMatrik 直流变频技术集装箱实验室、摇摆实验室、振动实验室等配套设施热回

38、收直流变频模块化多联机组物联网空调多功能地暖户式中央空调地（水）源热泵机组全球首台高效直流变频离心机组成功研制出中国首款物联网空调,格力电器公司深度报告配技术”，开辟了一条提升定频空调压缩机能效的新途径。2009 年 4 月，格力电器自主研发的 GMatrik 直流变频技术，实现了低频 1 赫兹运行，大大提高了房间的舒适性和节能性，被广东省科技厅鉴定为国际先进水平，入选“2008 年国家级火炬计划项目”，开启了变频空调的新时代。2009 年，格力建成集装箱实验室、摇摆实验室、振动实验室等配套设施，可对机组进行摇摆、颠振、跌落测试，并制定防腐性能和防老化性能的评估方案。目前已成功研制出冷藏车用冷

39、冻机组和集装箱制冷机组，可实现-30+50的环境温度下正常工作。2010 年，格力“热回收直流变频模块化多联机组”获 2010 年度国家火炬计划项目，“直流变频多联热水机组”获批 2010 年度国家重点新产品计划项目。2011 年 3 月，格力电器与中国移动签署战略合作框架协议，双方将在“物联网空调”的产品研发、技术创新、应用推广等方面全面合作，共同推进“物联网空调”在中国的研发和推广。由格力电器和东南大学共同研发的“冷暖辐射生活热水多功能一体地暖户式中央空调”被专家组一致鉴定为“国际领先”水平。格力地（水）源热泵机组根据不同的应用需求，分别开发了“模块化地（水）源热泵涡旋机组”和“满液式地（

40、水）源热泵螺杆机组”，使机组在部分负荷运行时，能效比显著提升，整机综合性能系数 IPLV 提升 14.5%。全球首台“高效直流变频离心机组”在珠海格力电器下线，将大功率高速永磁同步变频调速技术应用于离心机组，取消传统齿轮增速方案，直接驱动双级叶轮做功，从而实现了机组满负荷性能和部分负荷性能的双高效。正式开始了智能空调在中国的产业化进程,“e 炫”资料来源：公司官方网站，方正证券研究所6、品质品牌优势：广泛的品牌知名度，口碑相传的美誉度公司坚持实施“打造精品企业，制造精品产品，创立精品品牌”的“精品战略”，从源头开始狠抓产品质量，通过严格的质量管理体系对产品质量实行全过程控制，采用先进、科学的管

41、理手段和方法不断改进提升产品质量；通过加强自主品牌建设，加大自主创新力度，成功研制出一系列具有自主知识产权、具备国际领先水平的核心技术和产品，在国际舞台上享有广泛的知名度和影响力。凭借卓越的品质在广大消费者心目中奠定了“好空调，格力造”“买品质，选格力”的良好形象，先后荣获“中国名牌产品”“国家出口免验产品”“广东省名牌产品”“中国世界名牌”“全国质量奖”“全国质量先进集体”“广东省政府质量奖”等荣誉称号。“格力”品牌已经发展成为中国家电行业的民族品牌，成为全球空调行业的标志性品牌。2011 年 12 月 13 日，世界品牌传播服务集团 VPP 旗下华通明略（Millward Brown）发布

42、了“2012 年最具价值中国品牌 50 强排行榜”，格力电器以 16.32 亿美元的品牌价值位居第 27 位，为家电行研究源于数据 14 研究创造价值,，,、,、,2.5%,50%,40%,table_page,格力电器公司深度报告业中排名第一。中国标准化研究院顾客满意度测评中心和清华大学中国企业研究中心联合发布2012 年中国顾客满意度手册“格力”品牌以 83.8 分的最高分蝉联空调品牌顾客满意度第一品牌。手册还显示，格力在“品牌形象”“满足需求程度”“产品可靠性”“性价比”“服务质量”等五项硬指标的评价均为“五颗星”，受到顾客的最高评价。“好空调格力造”的品牌形象已深入人心，格力空调产品不

43、仅享有产品知名度，更具备了美誉度，口碑相传，培育了消费者忠诚度，有了品牌溢价，对价格敏感度也相对下降。图表 12：2012 年上半年中国空调市场主流品牌受关注情况,奥克斯,志高,2.6%大金,3.2%格兰仕,3.9%三菱,4.6%,海信,2.0%松下,2.4%受关注比例的分布其他,5.8%格力,33.6%,30%20%,受关注比例的走势,美的,17.4%,海尔,22.0%,10%0%,1月,2月,3月,4月,5月,6月,格力,海尔,美的,资料来源：互联网消费调研中心（ZDC），方正证券研究所7、需求空间仍广阔，内外销均有较好前景首先，国内空调市场增长潜力巨大，主要表现为：（1）空调在农村市场增

44、长潜力最大，购买意愿渐显。家电下乡政策还远没有释放农村居民的空调需求。从家电下乡数据来看，空调在家电下乡的占比仅为 8%-9%，远低于冰箱、彩电和洗衣机的销售规模。从家电下乡销量占同期内销比例来看，空调也是下乡/内销比最低的品类。由于消费习惯的关系，家电下乡政策远没有释放农村居民的空调购买需求，农村大规模购买空调的爆发时点仍未到来。农村居民会在购买电视机、冰箱等家电后才考虑购买空调产品。因此，空调在农村市场的大规模增长滞后于电视机等家电产品。但随着人口流动性的增强，前往城镇求学、务工的农村人口必将带动农村消费习惯向城市靠拢。空调在农村市场的保有量在传统家电四大件中最低。2011 年我国农村居民

45、空调保有量仅为每百户 23 台，城镇居民空调保有量为每百户 122 台。农村居民空调保有量是四大件中最低的。并且，空调的属性决定了空调保有量的天花板要远远高于冰箱、洗衣机。按2 亿户农村居民测算，农村空调保有量每上升一个百分点可带动约200 万台空调内销需求。20 世纪初，城镇家庭空调保有量加速上升，每年保有量提升 10 个百分点以上，我们认为一旦农村家庭空调需求爆发时点到来将极大程度的拉动空调内销。研究源于数据 15 研究创造价值,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2007,2001,2002,2003,2004,2

46、005,2006,2008,2009,2010,2010,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2004,2001,2002,2003,2005,2006,2007,2008,2009,2011,2011,table_page,格力电器公司深度报告图表 13：传统四大件的城镇与农村家庭保有量对比,140120100806040200,每百户居民拥有量：空调（台）,120100806040200,每百户居民拥有量：冰箱（台）,城镇,农村,城镇,农村,120100806040200,每百户居民拥有量：洗衣机（台）,150100

47、500,每百户居民拥有量：彩电（台）,城镇,农村,城镇,农村,资料来源：Wind，方正证券研究所（2）二三线城镇的普及性需求未达顶峰，增长潜力较大。城镇市场空调普及情况分化较大，截至 2010 年，广东、上海、浙江等经济发达地区城镇每百户空调拥有量近 200 台，而与之地理位置相近的江西、湖南等地则仅有 100 台左右，差距之大显示城镇空调需求未达顶峰，中西部省份和二三线城镇仍有较大的增长潜力。一线城市在 2004 年之前处于家用空调的大规模普及阶段，因此户均拥有空调数量快速攀升；2005 年之后，由于普及阶段基本完成，空调需求逐渐转向替换性和改善性为主。研究源于数据 16 研究创造价值,黑龙

48、江,内蒙古,宁夏,贵州,湖南,福建,吉林,新疆,青海,甘肃,陕西,云南,四川,海南,广西,广东,湖北,河南,山东,江西,安徽,浙江,江苏,辽宁,山西,河北,table_page,格力电器公司深度报告,图表 14：各省每百户居民空调保有量（2010 年）250200150100500,城镇,农村,资料来源：Wind，方正证券研究所（3）城镇居民人均可支配收入的增长提振空调消费需求。我国城镇居民家庭人均年可支配收入从 2001 年的 6,850 元增至 2011 年的 21,820 元。受到世界经济不景气的影响，2012 年上半年国内生产总值（GDP）同比增长 7.8%，二季度增长 7.6%，跌破

49、 8%。时隔三年以后，中国经济增长速度又一次回到 8%以下。在经济增速回落的过程之中，经济运行中仍然出现了许多新的亮点，其中之一是城乡居民收入继续较快增长。城镇居民人均可支配收入扣物价以后实际增长 9.7%，农村居民人均现金收入实际增长 12.4%，保持了比较快的增长速度。国内人均可支配收入增加，消费者购买力提升，对于空调等大件家电的消费需求也会随之扩张。内需提振，诸如格力电器这样的白电行业龙头将首先受益。图表 15：城镇居民家庭人均年可支配收入变化,2500020000,17174.65,21809.78,1500010000 6859.58,8472.2,13785.8110493.031

50、5780.7611759.45,19109.44,5000,7702.8,9421.61,0城镇居民家庭人均年可支配收入（元）资料来源：Wind，方正证券研究所再者，外销市场同样具备较大的增长空间；与发达国家百户空调 200 台的普及率相比，广大发展中国家有巨大的潜在需求。近年来空调外销有着较快的增长速度，2006 年空调外销数量超过内研究源于数据 17 研究创造价值,table_page,格力电器公司深度报告销；虽然 2008 年以来外销市场增长弱于内销，但主要是受危机影响导致需求暂时性回落所致。国外市场对空调的需求并无明显减弱，以印度、东盟以及拉美、非洲为代表的新兴市场和广大发展中国家需求