保险行业投资策略报告：虽有政策鼓励也有市场风险1203.ppt

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1、2011/12,2012/1,2012/2,2012/3,2012/4,2012/5,2012/6,2012/7,2012/8,2012/9,2012/10,2012/11,Table_Title,历史收益率曲线,15%,7%,-1%,-9%,-17%,2012 年前 10,涨跌幅（%）,重点公司,相关报告,Table_MainInfo报告类型/行业深度报告,保险/金融服务,Table_Invest发布时间：2012-12-03同步大势,2013 年保险行业投资策略报告虽有政策鼓励，也有市场风险报告摘要：,上次评级：Table_PicQuote,优于大势,Table_Summary个月，全国人

2、身险保费收入为 8572.9 亿元，同比仅增加 3.5%。从渠道上看，个险新单和银保新单都出现下滑，保费的增长主要来自于续期保费的增长。由于银保保费占比大，银保保费下滑是拖累总保费增幅较小的一个重要原因。2012 年前 10 个月，全行业财产险保费收入为 4541 亿元，同比增长 15.5%，增幅有所下滑。新车销售量减少使得车险业务增长放缓，,保险,沪深300,此外，受宏观经济放缓的影响，企业财产险、货运险等业务的增速,Table_Trend 1M,3M,12M,也放慢了步调。车险和企业财产险在财产险保费收入中占比较高，这两项保费增幅降低，造成财产险保费收入下滑。,绝对收益相对收益,-6.55

3、%-1.17%,-7.64%-3.16%,-5.77%13.12%,2012 年上半年，受新车销量增速放缓、车险费率改革、交强险对外资开放等因素的影响，行业竞争进一步加剧，财产险综合成本率上升，承保利润下滑。进入 2012 以后，中国逐步放松货币政策，流动性也将逐渐宽松，随着经济增速放缓和通胀率处于低位，预计 2013 年还有降息和降准备金率的空间。货币政策放松将带来企业盈利上升和估值上升，有利于市场走好。但是，影响行情发展的因素很多，国内外利空利好因素的此起彼,Table_M arket中国平安中国太保新华保险,投资评级谨慎推荐谨慎推荐谨慎推荐,伏，将加大股指的波动幅度，影响保险公司的权益类

4、资产投资收益，进而影响其股价走势。2012 年以来，中国保监会相继发布了关于保险资产管理公司有关事项的通知、关于保险资金投资有关金融产品的通知、基础设施债权投资计划管理暂行规定和保险资金境外投资管理暂行办法实施细则，给予保险机构更加灵活的投资操作自主权。保监会在完善风险防控机制的基础上，将进一步放松管制、拓宽范围，增强政策的针对性、灵活性和有效性，这些措施有利于保险资金投资收益率的提高。这些措施对保险股来说，是比较明显的利好。2013 年，对保险股来说，既有政策性的利好，也有市场走势的不稳定的压制，综合各种因素，我们给予保险行业同步大势的投资评,Table_Report2012 年下半年保险行

5、业投资策略报告2012-06-26Table_Author证券分析师：赵新安执业证书编号：S0550511020009,级。给予中国太保、中国平安和新华保险谨慎推荐的评级。风险提示：市场走势不稳将影响保险资金的投资收益，进而会影响其股价走势。请务必阅读正文后的声明及说明,(021)20361101,制作时间：2012-11-30,1.1.,1.2.,1.3.,1.4.,2.1.,2.2.,4.1.,4.2.,4.3.,表,表,表,行业研究报告目 录1.行业发展动态.4寿险保费收入状况.41.1.1.总保费同比下降.41.1.2.银保保费增速下滑.41.1.3.分红险成为主要险种.5财产险保费收

6、入状况.51.2.1.财产险保费增速放缓.51.2.2.财产险承保利润逐渐下降.6各公司保费收入状况.61.3.1.中国平安保费收入状况.61.3.2.中国太保保费收入状况.71.3.3.新华保险保费收入状况.8投资收益状况:权益类资产浮亏放缓，债券浮盈上升.82.行业发展趋势展望.9投资业务.92.1.1.降息不利于债券资产的配置和利息收入的增加.92.1.2.权益类资产投资收益低位徘徊.10降息有利于保障型产品保费收入的增加.113.保险行业投资策略.114.估值水平.12中国平安.12中国太保.12新华保险.13图 1：人身险保费增长率.4图 2：财产险保费收入及增长率.6图 3：中债总

7、全价指数.9图 4：利率与债券价格走势对比.9图 5：沪深 300 指数走势.101：平安太保财产险分险种保费收入状况.62：财产险综合成本率.6,3：中国平安分渠道保费收入状况表 4、中国平安分产品保费收入状况表 5、中国太保分渠道保费收入表 6：中国太保分产品保费收入表 7：新华保险寿险分渠道保费收入状况请务必阅读正文后的声明及说明,.7.7.7.7.82/14,表,表,表,表,行业研究报告,表 8：新华保险分产品保费收入状况表 9、交易性资产浮亏减少,.8.8,表 10：保险资金总收益率敏感性分析.1011：各家公司投资收益状况.1112：各家公司权益类资产持仓状况.11,13、中国平安

8、估值敏感性测试14、中国太保估值敏感性测试表 15、新华人寿估值水平请务必阅读正文后的声明及说明,.12.13.133/14,行业研究报告1.行业发展动态1.1.寿险保费收入状况,1.1.1.,总保费同比下降,2012 年前 10 个月，全国人身险保费收入为 8572.9 亿元，同比仅增加 3.5%。从渠道上看，个险新单和银保新单都出现下滑，保费的增长主要来自于续期保费的增长。由于银保保费占比大，银保保费下滑是拖累总保费增幅较小的一个重要原因。图 1：人身险保费增长率数据来源：东北证券，中国保监会,1.1.2.,银保保费增速下滑,银保保费下滑是拖累总保费增幅较小的一个重要原因，但从结构上来看，

9、中小保险公司的银保新单继续增长，而大保险公司的银保新单出现下降，由于大保险公司在全行业总保费收入中占绝对比重，因此大保险公司的银保保费收入下降对总保费收入影响较大。2010 年 11 月初，银监会发布关于进一步加强商业银行代理保险业务合规销售与风险管理的通知，规定保险公司不得在银行驻点销售，每个银行网点最多代理三家保险公司产品，银行销售人员必须拥有保险代理资格才能销售保险。保险产品属被动消费型的金融产品，销售费用在各项费用中占比较高。近年来由于银保渠道竞争激烈，银保保单的手续费率特别高，在银监会整顿银保业务的形势下下，很多大的保险公司，放弃了银保业务这块“鸡肋”，专攻个险，因此，对大保险公司来

10、说，2012 年银保渠道的保费收入是下降的。对于中小保险公司来说，个险渠道营销代理人发展速度较慢，营销代理人总量规模较小，产能也不大，因此，个险业务发展困难。而为提高业务规模，中小保险公司集中力量发展银保业务。中小保险公司的业务结构中，银保业务占比较高，“最多代理三家公司”的银保业务限制实施以后，银保业务手续费价格战会更加激烈，因此尽管在银保产品利润率比较低的情况下，中小保险公司的银保保费收入增速依然很快，另外，大保险公司在银保领域的退出也为中小保险公司提供了填补空缺的机会，,请务必阅读正文后的声明及说明,4/14,行业研究报告因此，中小保险公司的银保业务收入是快速增长的。在银行渠道，居民对寿

11、险保单的认识更多的是储蓄理财的替代品，在银行渠道销售的其他金融产品收益率较低时，银行渠道的保单销售良好，银保保费收入增长幅度较快，但随着其它金融产品销售火爆，保户的逆向选择将必然造成银行渠道保单的退保和保费收入的下降。银行理财产品、信托产品等在银行渠道销售的产品收益率不断上升，银行渠道的保单不但面临着销售压力，而且已销售的保单还面临着退保的可能。,1.1.3.,分红险成为主要险种,股市持续低迷，使得保险资金投资回报率严重下降，万能险结算利率处于低位。这样万能产品的吸引力减弱，万能产品的保费收入下降。随着投连产品净值的缩水，投连险的保费也处于负增长状态。从产品结构上来看，随着分红险保费收入的增加

12、，投连险、万能险的占比逐渐缩小，而分红险的占比快速上升。利息波动改变产品结构。随着定价利率与银行利率的倒挂，传统险作为利率敏感性产品将变得难以销售，传统险保费占比下降；在大势低迷的情况下，保险公司的权益投资收益较差，因此万能险难以及时调高投资回报水平，万能险的结算利率较低，万能险保费收入萎缩；相对来说，分红险对利息波动的敏感性较低，保费增长较快，分红险在产品结构中的占比上升。因此，在利息高企的环境下，保险公司的产品结构将会发生变化，从万能险、传统险向分红险转换。从产品结构上来说，由于自 2011 年以来投资收益预期不高，各家公司的产品主要以分红险为主，压缩了万能险，同时传统险种也有所萎缩。分红

13、产品与万能险相比,由于保障成分高，产品透明程度低，同业竞争程度低，边际利润率高，因此成为保险公司重点鼓励销售的产品。由于保险产品的边际利润率从传统产品向分红、万能和投连产品依次递减，随着保险产品结构的改变，传统、分红产品在产品结构中的份额持续上升，承保利润将逐渐提升，保险产品的边际利润率在上升，有利于保险公司内含价值的提高。1.2.财产险保费收入状况,1.2.1.,财产险保费增速放缓,2012 年前 10 个月，全行业财产险保费收入为 4541 亿元，同比增长 15.5%，增幅有所下滑。新车销售量减少使得车险业务增长放缓，此外，受宏观经济放缓的影响，企业财产险、货运险等业务的增速也放慢了步调。

14、车险和企业财产险在财产险保费收入中占比较高，这两项保费增幅降低，造成财产险保费收入下滑。,请务必阅读正文后的声明及说明,5/14,表,表,行业研究报告图 2：财产险保费收入及增长率数据来源：东北证券，WIND1：平安太保财产险分险种保费收入状况,2012 年,2011 年,同比,车险,26,226,23,812,10.10%,太保平安,非车险其它车险非车险其它,9,0202,72036,66010,9931,261,8,4552,70930,7928,9791,151,6.70%0.40%19.1%22.4%9.6%,资料来源：公司公告,1.2.2.,财产险承保利润逐渐下降,2012 年上半年

15、，受新车销量增速放缓、车险费率改革、交强险对外资开放等因素的影响，行业竞争进一步加剧，财产险综合成本率上升，承保利润下滑。上半年，中国平安和中国太保综合成本率都分别有所上升，同比分别增加 0.2 和 3.1 个百分点。2：财产险综合成本率,保费,综合成本率,太保平安,2011 年上半年2012 年上半年2011 年上半年2012 年上半年,21,92126,79240,73448,750,91.1%94.2%92.9%93.1%,资料来源：公司公告1.3.各公司保费收入状况,1.3.1.,中国平安保费收入状况,从中国平安的保费收入状况来看，总保费收入同比增长，环比波动幅度不大。个险,请务必阅读

16、正文后的声明及说明,6/14,表,行业研究报告保费和个险新单都保持了一个稳定的增长速度。但银保保费收入下滑幅度较大。从渠道上来说，中国平安保费收入主要以个险业务为主，并且期缴率比较高，银保保费占比较低，因此，银保保费收入下滑对总保费的影响相对较小。,3：中国平安分渠道保费收入状况,单位：百万元,2012 年上半年,2011 年上半年,同比,个险新单银保新单,102,3677,598,94,86013,459,7.9%-43.5%,资料来源：公司公告从产品结构上来说，中国平安保费收入的增长主要来自于分红产品和传统险产品。分红产品由于保障成分高，产品透明程度低，同业竞争程度低，边际利润率高，因此成

17、为保险公司重点鼓励销售的产品。,表 4、中国平安分产品保费收入状况,单位：百万元,平安分红险万能险传统寿险投连险,2012 年上半年59,66737,7024,2321,761,2011 年上半年58,46538,1243,3912,455,同比2.1%-1.1%24.8%-28.3%,资料来源：公司公告,1.3.2.,中国太保保费收入状况,中国太保寿险总保费收入同比增速趋缓。受宏观经济调整和投资收益回落的影响，2011 以来，中国太保的寿险总保费收入同比增速趋缓，增速下降态势明显。分渠道来看，个险保费同比上升，个险新单保费保持一个良好的增长。而银保保费同比下降，下降幅度比较大。,表 5、中国

18、太保分渠道保费收入,单位：百万元,2012 年上半年,2011 年上半年,同比,个险新单银保新单,7,28812,582,6,41720,718,13.6%-39.3%,资料来源：公司公告从产品结构上来看，过去中国太保的保费结构中万能险占比较高，在投资收益率下降的情况下，随着结算利率降低，万能险销售困难，为了改善保费收入下滑的局面，公司重点发展分红险。分红险增长较快，在保费结构中占比较高，成为主要险种。,表 6：中国太保分产品保费收入,单位：百万元,2012 年上半年,2011 年上半年,同比,分红险万能险,44,18030,44,17738,0.01%-21.05%,请务必阅读正文后的声明及

19、说明,7/14,行业研究报告,传统寿险,8,305,7,899,5.14%,资料来源：公司公告,1.3.3.,新华保险保费收入状况,2012 年上半年，分渠道来看，新华保险个险新单保费增速为 22.6%，银保新单增幅为 2.2%。个险和银保新单保费都有所增长。,表 7：新华保险寿险分渠道保费收入状况,单位：百万元,2012 年上半年,2011 年上半年,同比,个险银保,23,03031,393,18,79130,731,22.6%2.2%,资料来源：公司公告从产品结构上看，公司产品仍旧以分红险为主，分红险、传统险保费都有所增长。,表 8：新华保险分产品保费收入状况,单位：百万元,新华分红险万能

20、险传统寿险,2012 年上半年51,88318379,2011 年上半年47,31616328,同比10%13%16%,资料来源：公司公告1.4.投资收益状况:权益类资产浮亏放缓，债券浮盈上升从交易性资产来看，各家公司各个季度的浮亏开始逐渐降低。从平安、太保和新华三家公司的情况来看，2012 年上半年公允价值变动净收益开始回升，说明交易类资产的浮亏开始减缓。,表 9、交易性资产浮亏减少,单位：百万元,2010/12/31,2011/12/31,2012/6/30,2012/9/30,中国平安中国太保新华保险,投资净收益公允价值变动净收益投资净收益公允价值变动净收益投资净收益公允价值变动净收益,

21、32,782-13721,06719310,684-158,32,572-32020,075-38314,764-1,228,1824815510774779046272,244388216606661384533,资料来源：WIND利率下调，表明货币政策进一步趋于放松，促使债券的价格走高。债券价格的走高有利于可供出售债券资产资本公积的增加。从利润表来看，债券价格走高，对可供出售债券资产来说，浮盈增加导致资本公积增加，从而增加了净资产。对交易,请务必阅读正文后的声明及说明,8/14,行业研究报告性债券资产来说，债券价格走高，交易性债券浮盈增加，直接增加了营业利润。图 3：中债总全价指数数据来源

22、：东北证券，WIND2.行业发展趋势展望2.1.投资业务,2.1.1.,降息不利于债券资产的配置和利息收入的增加,图 4：利率与债券价格走势对比数据来源：东北证券，WIND利率下调，促使债券的价格走高，债券的到期收益率进一步降低，对新进入的保费收入来说，不得不放缓了买入债券的步伐，影响了保险资金配置债券的进度。不利于保险公司消化新收入的保费，降低了保险公司新增债券的到期收益率。降息不利于定期存款资产的利息收益的增加。由于保险资金投资渠道多元化，存款类资产占比已经下降，保险资金对利率的敏感性已大大降低，因此，对利息收入的影响是有限的。相反，随着权益类资产在投资组合中的比例增加，权益投资收,请务必

23、阅读正文后的声明及说明,9/14,行业研究报告益对保险资金的投资收益率起决定作用。,2.1.2.,权益类资产投资收益低位徘徊,在保险资金只能投资于债券、银行存款等固定收益类资产时，其投资收益主要来自与利息收入债券的差价收入，保险资金的投资收益率波动幅度较小，相对固定。但是随着保险资金投资渠道的放宽，保险公司不但可以直接投资购买基金和股票，并且投资基金和股票的比例经过几次调整后陆续提高。由于股票和基金的差价收入远远高于债券等固定收益类产品的利息收入，其波动幅度也远远大于债券的波动幅度，因此，权益类投资给保险公司带来丰厚收益的同时，也造成其投资收益率大起大落。随着权益投资比例的增加并占有较大份额，

24、保险公司的总投资收益率受固定收益类资产的影响越来越小，而与权益类资产的投资收益率相关度提高。保险公司的投资收益大部分来自于权益类投资，当然风险也来自于权益类投资。图 5：沪深 300 指数走势数据来源：东北证券，WIND从目前保险公司的资产组合上来看，中国平安、中国太保和新华保险三家公司的权益类资产配置分别是 12.7%、9.6%和 7.4%。假设 2012 年权益类资产投资收益率为5%，全行业相对保守的投资收益率为 3.73%，低于目前内含价值假设的投资收益率。给保险股的估值带来一定的压力。表 10：保险资金总收益率敏感性分析权益类资产配置比例,综合收益率,-10%,8%3.52%,10%3

25、.23%,12%2.94%,14%2.64%,16%2.35%,18%2.05%,20%1.76%,权益资产投资收益率,-5%-3%-1%01%2%3%,3.92%4.08%4.24%4.32%4.40%4.48%4.56%,3.73%3.93%4.13%4.23%4.33%4.43%4.53%,3.54%3.78%4.02%4.14%4.26%4.38%4.50%,3.34%3.62%3.90%4.04%4.18%4.32%4.46%,3.15%3.47%3.79%3.95%4.11%4.27%4.43%,2.95%3.31%3.67%3.85%4.03%4.21%4.39%,2.76%3.

26、16%3.56%3.76%3.96%4.16%4.36%,请务必阅读正文后的声明及说明,10/14,行业研究报告,4%5%6%7%8%9%10%,4.64%4.72%4.80%4.88%4.96%5.04%5.12%92%,4.63%4.73%4.83%4.93%5.03%5.13%5.23%90%,4.62%4.74%4.86%4.98%5.10%5.22%5.34%88%,4.60%4.74%4.88%5.02%5.16%5.30%5.44%86%,4.59%4.75%4.91%5.07%5.23%5.39%5.55%84%,4.57%4.75%4.93%5.11%5.29%5.47%5.

27、65%82%,4.56%4.76%4.96%5.16%5.36%5.56%5.76%80%,固定收益类资产配置比例资料来源：东北证券表 11：各家公司投资收益状况,2012 年 6 月,2011 年 6 月,中国平安中国太保新华保险,投资资产投资收益率（年化）投资资产投资收益率（年化）投资资产投资收益率,986,0473.7586,6073.9452,9101.80%,867,3014.2522,5304.4373,9582.20%,资料来源：公司公告表 12：各家公司权益类资产持仓状况,中平安,中国太保,新华保险,2012 年 6 月,2011 年 6 月,2012 年 6 月,2011 年

28、 6 月,2012 年 6 月,2011 年 6 月,固定收益权益类基金股票,78%12.7%3.3%9.4%,81%11.5%2.9%8.6%,83.5%10.6%4.9%4.7%,85.6%10.3%3.9%5.1%,82.8%7.4%3.5%3.9%,83.8%7.8%3.2%4.5%,资料来源：公司公告2.2.降息有利于保障型产品保费收入的增加随着经济增速放缓和通胀率处于低位，明年预期还有降息和降准备金率的空间。在利息降低，流动性充足的市场环境下，银行储蓄及银行理财产品的吸引力开始下降，而保险产品的增值功能较强，再加上保险产品固有的保障功能，保险产品的吸引力增强，因此，有利于保费收入的

29、增加，特别是有利于传统险、分红险保费收入的增加。当然，这还要看保险资金总体收益率的状况，如果权益类资产收益率继续低位徘徊，将影响保险资金的总收益率，进而影响保险产品的吸引力。3.保险行业投资策略进入 2012 以后，中国逐步放松货币政策，流动性也将逐渐宽松，随着经济增速放缓和通胀率处于低位，预计 2013 年还有降息和降准备金率的空间。货币政策放松将带来企业盈利上升和估值上升，有利于市场走好。但是，影响行情发展的因素很多，国内外利空利好因素的此起彼伏，将加大,请务必阅读正文后的声明及说明,11/14,、,行业研究报告股指的波动幅度，影响保险公司的权益类资产投资收益，进而影响其股价走势。2012

30、 年以来，中国保监会相继发布了关于保险资产管理公司有关事项的通知、关于保险资金投资有关金融产品的通知 基础设施债权投资计划管理暂行规定和保险资金境外投资管理暂行办法实施细则，给予保险机构更加灵活的投资操作自主权。这些措施主要包括：一是拓宽保险资金境内外投资范围，允许保险资金投资于包括信托公司集合资金信托计划在内的各类金融机构发行的理财金融产品，放宽境外投资条件；二是拓宽保险资产管理公司的业务范围，允许保险资产管理公司除受托管理保险资金外，还可以受托管理养老金、企业年金、住房公积金等机构资金和合格投资者的资金，并可以设立资产管理产品开展资产管理业务，符合条件的，还可以申请开展公募的资产管理业务或

31、者申请设立子公司开展专项资产管理业务；三是采取了信托的结构开展保险资金债权投资计划和不动产投资计划。保监会在完善风险防控机制的基础上，将进一步放松管制、拓宽范围，增强政策的针对性、灵活性和有效性，这些措施有利于保险资金投资收益率的提高。这些措施对保险股来说，是比较明显的利好。2013 年，对保险股来说，既有政策性的利好，也有市场走势的不稳定的压制，综合各种因素，我们给予保险行业同步大势的投资评级。给予中国太保、中国平安和新华保险谨慎推荐的评级。4.估值水平4.1.中国平安在投资收益率低于正常假设 100 个 bp 的情况下，中国平安的股价具备非常良好的安全边际，给予“谨慎推荐”评级,表 13、

32、中国平安估值敏感性测试,单位：百万元,-100bp,-50bp,正常值,50bp,100bp,有效业务价值调整后净资产内含价值每股内含价值一年期新业务价值每股新业务价值新业务价值乘数每股估值银行（1 倍 PB）财险(1.5 倍 PB)证券（1.5 倍 PB）其他(1.5 倍 PB)估值（元）,81,251139,446220,69727.8814,7281.861555.89.64.21.40.871.7,81,251139,446220,69727.8815,7751.991557.89.64.21.40.873.7,96181139,446235,62729.7716,8222.13156

33、1.69.64.21.40.877.6,110,096139,446249,54231.5217,8752.261565.49.64.21.40.881.3,124,011139,446263,45733.2818,9282.391569.19.64.21.40.885.1,资料来源：东北证券4.2.中国太保,请务必阅读正文后的声明及说明,12/14,行业研究报告在投资收益率低于正常假设 100 个 bp 的情况下，中国太保的股价具有良好的安全边际，给予“谨慎推荐”评级。,表 14、中国太保估值敏感性测试,单位：百万元,-100bp,-50bp,正常值,50bp,100bp,有效业务价值调整后

34、净资产内含价值每股内含价值一年期新业务价值每股新业务价值新业务价值乘数每股估值财险(1.5 倍 P/B)估值（元）,27108726649977211.6051540.601520.64.0524.6,340047266410666812.4059340.691522.84.0526.8,409007266411356413.2167140.781524.94.0529.0,505327266412319614.3374940.871527.44.0531.4,601647266413282815.4582740.961529.94.0533.9,资料来源：东北证券4.3.新华保险在投资收益率

35、低于正常假设 100 个 bp 的情况下，新华保险的股价具有良好的安全边际。给予“谨慎推荐”评级。,表 15、新华人寿估值水平,单位：百万元,-100bp,-50bp,正常值,50bp,100bp,有效业务价值调整后净资产内含价值每股内含价值一年期新业务价值每股新业务价值新业务价值乘数每股估值,17,35721,96639,32312.622,8660.922031.0,22,19121,96644,15714.173,6131.162037.3,27,02521,96648,99115.724,3601.402043.7,31,85121,96653,81717.275,1061.64205

36、0.0,36,67721,96658,64318.815,8521.882056.4,资料来源：公司公告、东北证券风险提示：市场走势不稳将影响保险资金的投资收益，进而会影响其股价走势。,请务必阅读正文后的声明及说明,13/14,推荐,回避,行业研究报告,重要声明本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和

37、意见不发生变化。本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，除法律或规则规定必须承担的责任外，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。在法规许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和个人

38、不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。若本公司客户（以下称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过此种途径获得本,东北证券股份有限公司中国吉林省长春市自由大路1138号邮编：130021电话：4006000686传真：(0431)5680032网址：http:/中国上海市浦东新区源深路305号邮编：200135电话：(021)20361000传真：(021)20361159中国北京市西城区锦什坊街28号恒

39、奥中心D座邮编：100033电话：(010)63210866传真：(010)63210867,报告所引起的任何损失承担任何责任。销售支持,分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资,冯志远电话：(021)20361158手机：13301663766,料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。周磊电话：(021)20361151,投资评级说明,在未来 6-12 个月内，股票的持有收益超过市场平均收益 15%以上。,手机：18616

40、333251,股票投资评级说明,谨慎推荐中性,在未来 6-12 个月内，股票的持有收益超过市场平均收益 5%-15%之间。在未来 6-12 个月内，股票的持有收益介于市场平均收益-5%-5%之间。,凌云电话：(021)20361152手机：18621755986,在未来 6-12 个月内，股票的持有收益低于市场平均收益 5%以上。,行业投资评级说明,优于大势同步大势落后大势,在未来 6-12 个月内，行业指数的收益超越市场平均收益。在未来 6-12 个月内，行业指数的收益与市场平均收益基本持平。在未来 6-12 个月内，行业指数的收益落后于市场平均收益。,陈方立电话：(021)20361153手机：18616824760,请务必阅读正文后的声明及说明,14/14,