医药行业投资策略：在调整和分化中寻找增长明确的公司0112.ppt

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1、风险因素,定性。,英大证券研究所-研究报告行业研究在调整和分化中寻找增长明确的公司,报告日期：2012年1月6日行业评级：,报告概要：,医药行业2012年投资策略,医药行业重点公司评级：爱尔眼科人福医药恩华药业天士力智飞生物昆明制药同仁堂,同步大市买入买入买入买入买入买入买入,2011 年医药行业表现差强人意。虽然行业景气度仍维持在较高位置，但净利润增速较去年大幅下滑。主要原因有两点：一是由于医药指数在 2010 年涨幅过大，提前透支了业绩增长的利好，2011 年上市公司业绩低于预期成为常态；二是药品降价、成本大幅上升、基本药物招标、抗菌药物分级管理办法等政策因素对整个行业带来较大的负面影响。

2、2011 年医药行业整体跑输大盘，在大盘下跌过程中并未体现其防御特征。截止 12 月 30 日，医药板块下跌 31%，跑输沪深 4.88 个百分点。2012 年新医改即将步入深水区，政策层面存在较大变数。2009-2010 年在政府投入拉动下，医药行业被压抑的基本需求加速释放，推动了行业的快速增长。我们,国家医疗保险费用控制、药品降价导致盈利不达预期；估值溢价率在历史高位，部分个股估值偏高的风险仍未充分释放；各项宏观调控政策的推出及执行效果具有较大不确行业指数走势行业研究员：宋文昭执业编号：S0990511010004Email：注：文娟对本报告有重要贡献从业资格证书编号：S099011011

3、0001电话：0755-83007039Email：wenjuan 实习生尹传龙对本报告有重要贡献,认为医保覆盖面扩大的政策红利已接近尾声，未来政府投入的速度将逐步放缓。同时，未来 3 年新医改将步入深水区，公立医院改革将成为焦点，其中对医保费用的控制可能成为政策的主基调，行业内的分化可能进一步加剧。预计未来三年行业效益景气趋弱，行业收入和利润增速都将放缓。我们认为医保支付方式改革和各省药品招标采购的推进是影响医药行业增速的两大关键控费政策。行业增速的高低也主要取决于政府对医疗需求和医保支付能力平衡点的把握。我们判断政策面偏紧的概率大，效益景气趋弱。预计未来三年收入增速将处于15-20%之间，

4、利润在 20-25%之间。鉴于此，我们给予医药板块“同步大市”的投资评级。投资策略：与其他行业相比，医药行业增长确定，仍有望得到市场青睐。但由于业绩难超预期、估值优势不明显、政策面偏紧，医药板块也较难走出大幅超越指数的独立行情。我们判断医药板块 2012 年以结构性机会为主，建议在结构调整和分化中寻找受政策影响较小、增长明确的公司。投资主线包括：1、有定价能力的中成药企业，如东阿阿胶、天士力、云南白药、昆明制药、康美药业和同仁堂；2、受益于新版 GMP 改造的制药装备公司，如新华医疗、东富龙；3、政策持续推动行业快速增长的医疗服务类上市公司，如爱尔眼科，通策医疗；4、2012 年行业增长有望恢

5、复的血液制品和疫苗企业，如天坛生物、华兰生物和智飞生物；5、成本转嫁能力强的创新性高端化学制剂药公司，如恒瑞医药、人福医药、恩华药业和华东医药。风险因素：1、国家医疗保险费用控制、药品降价导致盈利不达预期；2、估值,溢价率在历史高位，部分个股估值偏高的风险仍未充分释放；3、各项宏观调控政策的推出及执行效果具有较大不确定性。请务必阅读最后一页的免责条款,行业研究报告,一、医药行业主要经济指标跟踪.,1、收入增长迅速，利润增速下降,从统计局公布的医药制造行业销售收入增速来看，2011 年 1-9 月，我国医药制造业实现累计产品销售收入 10220.54亿元，同比增长 30.17%；利润总额 101

6、2.52 亿元，同比增长 21.20%。毛利率下滑是行业利润增速低于收入增速的主要原因，凸显了医药行业今年以来的成本压力。究其原因，一是原材料价格尤其是中药材价格上涨，二是药品降价、抗菌药物管理办法、基药招标安徽模式等行业政策对药品价格形成压力。预计全年利润增速将远远落后于收入增速，其增速预计仅为 16-18%。,图 1：2000 年至今医药制造业收入和利润增长,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,图 2：2000 年至今医药制造业经济效益变化,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,2、子行业中中药饮片和中成药行业表现优异,分子行业来看，中药饮片、中成药和卫生材料及医药用品表

7、现出色，收入与利润增速均维持在较高的水平。中药饮片和中成药走强的主要原因在于：一是成本转嫁能力强。这与国家对中药饮片和中成药行业终端价格管控略宽松于化学制剂有一定关系；二是加强了费用控制。今年 7 月份开始药材价格持续下降，对中药相关子行业构成实质利好，预计全年利润增长还会上行。,卫生材料及医药用品由于基数较低，未来仍有望保持较高的增长态势。,化学药方面，尽管收入增速依然可观，但是毛利率下滑依然是制约利润快速增长的主要原因。化学制剂行业毛利率,请务必阅读最后一页的免责条款,行业研究报告自今年 3 月份以来几乎一路下滑，利润增速也因此不断下降，成本不断上涨、药品降价、抗菌药物管理办法和基药招标安

8、徽模式等偏负面的行业政策对化学制剂行业的影响较大。生物药行业收入增长较为稳健，利润增速较低。我们认为与 2010 年甲流疫苗高基数，新版 GMP 执行（生物制药行业无菌产品较多，投入相对较大），疫苗批签发受药典改版影响进度放慢，二类疫苗竞争加剧等因素有一定的关系。化学品原料药收入增速与去年持平，利润增速降低。主要原因是今年原料药国内产能过剩、出口价格下滑、材料价格上涨、人民币升值等多种因素共同影响。表 1：2011 年 1-9 月医药行业及各子行业主要经济效益指标,主营业务收入（亿元）,主营业务收入同比%,利润总额(亿元),利润总额同比%,销售利润率%,毛利率%,医药制造业化学原料药化学制剂中

9、药饮片中成药生物生化制品卫生材料及医药用品,10,220.542,202.662,934.52570.462,295.531,085.53642.81,30.1723.6824.7959.0235.6628.6839.94,1,012.52164.62313.6842.11244.18142.1661.48,21.210.3913.6462.7639.416.6243.05,9.727.5610.817.539.7212.899.44,27.219.3836.1619.728.2227.1821.86,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理注：销售利润率和毛利率为 2011 年 8 月数

10、据图 3：2000 年至今化学药品原药制造收入和利润增长数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理图 4：2000 年至今化学药品原药制造经济效益变化数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理请务必阅读最后一页的免责条款,行业研究报告,图 5：2000 年至今化学制剂收入和利润增长,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,图 6：2000 年至今化学制剂经济效益变化,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,图 7：2000 年至今中药饮片收入和利润增长,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,请务必阅读最后一页的免责条款,行业研究报告,图 8：2000 年至今中药饮片经济

11、效益变化,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,图 9：2000 年至今中成药收入和利润增长,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,图 10：2000 年至今中成药经济效益变化,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,请务必阅读最后一页的免责条款,行业研究报告,图 11：2000 年至今生物生化制品经济效益变化,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,图 12：2000 年至今生物生化制品经济效益变化,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,图 13：2000 年至今卫生材料及医药用品制造经济效益变化,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,请务必阅读最

12、后一页的免责条款,行业研究报告,图 14：2000 年至今卫生材料及医药用品制造经济效益变化,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,医药行业上市公司经营持续承压,2011 年 1-9 月，医药行业上市公司实现营业收入 3018.89 亿元，同比增长 21.06%，实现净利润 276.70 亿元，同比增长 19.00%。数据显示，上市公司的经营成果较上半年继续恶化，我们认为造成这一结果的主要原因是原材料价格上涨、药品降价、抗菌药物管理办法、基药招标安徽模式等一系列偏负面行业政策的影响持续扩大。,分行业来看：医疗服务、中药和医疗器械板块表现优异,医疗服务行业领涨子行业。医疗服务行业上市公司

13、实现营业收入 15.42 亿元，同比增长 42.53%，实现净利润 2.10 亿元，同比增长 45.49%，收入和利润增速在所有子行业中位居榜首。医疗服务行业政府扶持力度不断加大，且投资标的较为稀缺，未来几年仍将保持高速增长。,医疗器械行业收入与利润增速均维持在较高水平。医疗器械行业上市公司实现营业收入 68.06 亿元，同比增长 29.21%，实现净利润 11.65 亿元，同比增长 26.79%，收入和利润增速均高于医药行业整体表现。医疗器械行业受政策影响较小，同时由于规模小，上市公司面临较大的行业整合机会。我们预计医疗器械行业未来仍能维持高增长的态势。中成药行业盈利能力突出。中成药行业上市

14、公司实现营业收入 681.24 亿元，同比增长 22.97%，实现净利润 84.67 亿元，同比增长 26.93%。东阿阿胶、片仔癀和云南白药等老牌中成药企业克服了中药材价格上涨带来的成本压力，收入和行业总体表现优异。预计随着中药材价格的下跌，中成药行业表现将更加突出。,化学制剂行业分化加剧。化学制剂行业上市公司实现营业收入 499.62 亿元，同比增长 14.78%，实现净利润 66.87 亿元，同比增长 16.16%，经营效益进一步下滑。一般普药企业受抗菌药物管理办法以及药品降价等偏负面行业政策影响较大，收入和利润增速均处于较低的水平，而受益于国内刚性需求的专科药上市公司如翰宇药业、恒瑞医

15、药、恩华药业、人福药业等则保持了相对较高的增速，上市公司分化进一步加剧。,化学原料药利润下滑明显。化学原料药行业上市公司实现营业收入 409.29 亿元，同比增长 18.31%，实现净利润 29.52亿元，同比下滑 5.73%。主要原料药 VC 和 VE 厂家由于受到海外市场需求不振、产品价格下滑的影响，业绩均大幅下滑。值得一提的是，特色原料药企业如华海药业和海正药业则受益于国际化转移和产业升级，业绩维持近几年以来的高速增长态势。,生物制药行业表现欠佳。生物制药行业上市公司实现营业收入 229.34 亿元，同比增长 10.76%，实现净利润 46.19亿元，同比增长 15.53%。华兰生物（由

16、于 10 年甲流基数较高）和海普瑞（受制于肝素钠行业景气度向下）两家规模较大,请务必阅读最后一页的免责条款,行业研究报告的公司净利润均大幅下滑，极大地影响了生物制药行业的整体业绩，此外 11 年上半年疫苗批签发进度较为缓慢，也在一定程度上也影响了疫苗企业的业绩表现。表 2：2011 年 1-9 月医药行业上市公司经营数据,营业收入（亿元）,同比增长,利润总额（亿元）,同比增长,净利润（亿元）,同比增长,毛利润（亿元）,同比增长,毛利率,净利率,医药生物化学原料药化学制剂生物制品医疗器械医药商业中药医疗服务,3018.89409.29499.62229.3468.061115.92681.241

17、5.42,21.06%18.31%14.78%10.76%29.21%25.68%22.97%42.53%,332.1135.5278.4155.1813.8645.70100.542.91,19.97%-5.18%15.96%14.92%29.36%40.66%28.12%40.49%,276.7029.5266.8746.1911.6535.7084.672.10,19.00%-5.73%16.16%15.53%26.79%35.62%26.93%45.49%,825.1389.26205.6988.9527.25122.32284.017.65,20.19%6.38%13.24%10.3

18、1%57.68%30.71%26.22%70.78%,27.33%21.81%41.17%38.78%40.04%10.96%41.69%49.64%,9.17%7.21%13.38%20.14%17.11%3.20%12.43%13.63%,数据来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理二、医药板块长期受益于刚性需求和消费升级1、老龄化刚性需求持续旺盛根据联合国预测，中国人口正进入加速老年化阶段，65 岁以上老人占人口比例将从 2010 年的 9.4%上升到 2020 年的13.6%，2050 将达 30.8%，而 2000-2010 年期间该比例仅上升 1.4%。我国人口年龄结构的变化，说明

19、随着我国经济社会快速发展，人民生活水平和医疗卫生保健事业的改善，生育率持续保持较低水平，老龄化进程逐步加快。研究表明，由于老龄人口数量增加，以及老龄人口发病几率增高，老龄人口的人均医疗费用是年轻人的 3-5 倍，人口老龄化将导致医疗费用的大幅上升。保守估计，每年由老年化率（老年人口占比）增长带来的社会卫生支出增量为 1%，老龄化将带来药品市场需求的持续旺盛。图 15：65 岁以上老年人口数及占总人口比例数据来源：联合国 英大证券研究所整理2、疾病谱的改变是拉动医药市场增长的最主要动力随着时代的发展，传染性疾病的患病率和致死率逐年降低，心血管疾病、肿瘤、糖尿病、慢性阻塞性肺部疾病、骨请务必阅读最

20、后一页的免责条款,行业研究报告质疏松和内分泌系统疾病等慢性病的发病率上升较快。据卫生部报告，目前慢性病已经导致 45.9%的全球疾病负担，而中国已经达到 60%以上。根据卫生部 2010 年卫生统计年鉴，2009 年我国城市居民死亡率居前的疾病分别是恶性肿瘤、心脏病和脑血管疾病，另外神经系统疾病死亡率近 20 年上升较快，由 1990 年的 4.99/10 万上升到 2009 年的 6.89/10 万。高死亡率的背后是这两大类疾病治疗用药的增加。据世界卫生组织预测，到 2015 年，中国慢性病造成的直接医疗费用将达到5000 多亿美元。慢性病消费比例的提高也将成为我国医药行业增长的长期驱动因素

21、。图 16：2010 年我国城市居民疾病死因占比资料来源：卫生部 英大证券研究所整理3、国家投入有力拉动了医药经济发展根据中国卫生统计年鉴及卫生统计公报显示，“十一五”期间，我国卫生总费用年均复合增长率达到 18.8%，“十二五”期间预计将保持 19-20%的增长势头，预计到 2015 年全国卫生费用总投入将达到 4.64 万亿。根据卫生部统计公报测算，2010 年全国卫生总费用为 1.9 万亿元，占 GDP 比重 4.93%。根据国家“十二五”规划，2015 年 GDP 总量约为 55 万亿，医疗卫生费用占 GDP 的比重将提高到 6.95%。对比美国医疗卫生费用占 GDP17%的比重，我国

22、还有很大的成长空间。表 3:“十五”“十二五”期间卫生总费用增长,阶段“十五”（01-05年）“十一五”（06-10年）“十二五”（11-15年）,卫生总费用复合增长率14.60%18.80%19.20%,占GDP比重4.73%4.74%6.95%,数据来源：卫生部 英大证券研究所整理请务必阅读最后一页的免责条款,行业研究报告,图 17：卫生总费用及其占 GDP 比重,数据来源：卫生部 英大证券研究所整理,图 18：主要国家卫生总费用占 GDP 和财政支出的比重,数据来源：卫生部 英大证券研究所整理,4、居民收入水平提高带来需求增长,近几年，伴随着我国经济增长的高速发展，我国居民收入增速也相应

23、加快。具体来看，城镇居民人均可支配收入在2010 年已经突破 19000 元，而农村居民人均现金收入也高于 7000 元，虽然目前城乡之间收入差距依旧比较大，但是这个收入鸿沟正在逐步收窄。2011 年 3 月发布的“十二五”规划纲要提出，城镇居民人均可支配收入和农村居民人均纯收入分别年均增长 7以上，并明确规定收入增幅超过 GDP 增幅，政策对收入增速的保证，也是历史上第一次。我们认为，随着城乡收入增加及高低收入两极差距逐渐减少，也将给我国潜在内需注入新的动力。,图 19：城镇居民人均可支配收入及同比增长,资料来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,注：实际累积同比中 2005-2011 均

24、为三季度数据。,请务必阅读最后一页的免责条款,行业研究报告,图 20：农村居民人均现金收入及同比增长,资料来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理注：实际累积同比中 2005-2011 均为三季度数据,居民生活水平的不断提高，必然使得人们对生活质量要求的提高，同时对于疾病治疗的支付能力也将相应提高。我国人均医疗保健支出由 2000 年的 318 元增长至 2010 年 872 元，增长 274%。在医疗卫生需求被压抑的情况下，收入增加、消费水平提升这一驱动因素至少能为医疗卫生支出带来同步的增长率，我们预计收入水平提高将给我国医疗卫生行业每年带来 10-12%的行业增长。,图 21：城镇居民人均

25、医疗保健支出及同比增长,资料来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,图 22：农村居民人均医疗保健支出及同比增长,资料来源：Wind 资讯 英大证券研究所整理,请务必阅读最后一页的免责条款,、,行业研究报告,三、政策面依然偏紧,1、医保付费方式改革,随着我国城镇居民、新农合的门诊纳入统筹、诊疗项目和报销范围扩大、报销比例扩大以及起付线的降低，同时，公费医疗转入社会医疗保险，医保费用支出 08 年以来呈现快速增长的势头。据统计数据显示，2008、2009、2010 年医保基金支出年增长率分别达 33%、34%、26%，预计 2011 年和 2010 年水平相当。与此同时，医保基金的收入增长却低

26、于支出的增长，2010 年医保基金的收人增速仅 17%。医保收入增速主要源于参保率和筹资额两方面，而目前我国无论是城镇居民还是城镇职工的参保率都已经达到 95%左右，未来收入增速主要依赖人均筹资额的增长。虽然，截至 2010 年全国医保累计余额高达 5000 亿元，但是按照支出的增长速度，到 2018 年左右，医保节余将耗之殆尽。因此，控制药费过快增长的医保付费制度改革已经迫在眉睫。,2011 年人保部相继出台了关于进一步推进医疗保险付费方式改革的意见关于建立医疗保险付费方式改革重点联系工作制度的通知，并在 10 月 31 日确定北京等 40 个城市作为首批付费方式改革重点城市。改革的总体思路

27、是：结合基金收支预算管理加强总额控制，探索总额预付。在此基础上，结合门诊统筹的开展探索按人头付费，结合住院门诊大病的保障探索按病种付费。,总额预付制是医保部门在对医疗机构进行评估后，计算出人均医疗费用，按此费用标准向医院预付定额的医疗费，如果实际发生费用超支，超支部分由医院自己承担。这项制度将药品费用转变成医院的成本，切断医生（医疗机构）与药品销售的利益联系，以此来弱化医疗机构的强势地位。这一模式为当前国际主流模式，国际经验表示在需求的支撑下并不会影响医疗费用支出。但该模式推行初期也有较大难度，包括病种和病情的分类难以厘定、人均费用定价困难和有可能产生治疗不足等问题。目前进口药、合资药在中国二

28、级以上医院的市场份额已经超过 50%，在总额预付与按病种付费的双重限制下，这一比例有望下降，进而影响到外资药与本土药的竞争格局。医院将更倾向于选择那些疗效确切、安全性好的高端仿制药，为国产高端仿制药生产企业，如恒瑞医药、海正药业等构成利好。,医疗付费制度改革虽然从总体来看，对医药行业的影响是负面的，但从国际经验看，并不能改变医药行业的长期增长趋势，而是调整药品市场的用药结构。在预付费制度背景下，具有性价比优势和品牌优势的仿制药、国产药将会受到医疗机构的重视。这项制度改革从试点到正式推出，还需要不断探索和总结，如果支付方式改革将来能够有效推广，将会对医疗机构产生极为深刻的影响。,表 4：医疗保险

29、付费方式改变相关文件,请务必阅读最后一页的免责条款,行业研究报告,时间2010 年1月2 日,文件国务院关于试行社会保险基金预算的意见,主要内容编制预算的医疗保险只包括城镇职工基本医疗保险基金；基本原则是：依法建立，规范统一；统筹编制，明确责任；专项基金，专款专用；相对独立，有机衔接；收支平衡，留有结余。,国家发展改革委卫生部关于开展2011 年3月30 日 按病种收费方式改革试点有关问题的通知,遴选了 104个病种，供各地开展按病种收费方式改革试点时参考；各省(区、市)价格主管部门要会同卫生部门按照“有约束、有激励”的原则，制定病种收费标准；对医疗机构向参合人员提供的医疗服务，报销支付标准可

30、由新型农村合作医疗管理经办机构与定点医疗机构或医疗机构行业组织协商确定。,2011 年5月31 日,关于进一步推进医疗保险付费方 结合基金收支预算管理加强总额控制，探索总额预付。在此基础上，结合门诊式改革的意见 统筹的开展探索按人头付费，结合住院门诊大病的保障探索按病种付费。,2011 年10月31日,关于发布首批付费方式改革部重点联系城市名单的通知,确定北京等 40个城市作为首批付费方式改革重点联系城市。,数据来源：发改委 英大证券研究所整理2、药品招标采购自 2010 年 12 月国务院办公厅关于印发建立和规范政府办基层医疗卫生机构基本药物采购机制指导意见的通知出台以来，由政府主导的省级非

31、营利性药品集中招标平台在 29 个省（区、市）广泛建立，以省为单位、各地根据自身的特点探索各种模式，其中比较有代表性的是“唯低价论”安徽模式和“质量优先、价格合理”的上海模式。安徽模式因其导致的药价虚低而饱受争议，尤其是之后发生的“蜀中事件”更是凸显出低价策略下药品质量问题；而上海整体医疗保障水平较高，其模式也难以在全国各地大范围推广。李克强 11 月在求实杂志的文章强调“当前应特别注意保证药品质量”，因此医保招标模式也将不会一味向基药制度“重价轻质”靠拢，而将倾向于质量价格并举的模式。由于在招标中出现的种种非议，近期国家相继颁布基药电子监管、现场检查以及统一定价等政策，都将基药产品的质量作为

32、政策着力点。我们认为国家有可能从以下三方面对基药招标中的问题进行修正：1、品牌和质量因素在基药招标中的权重有望上升；2、基药采购有望实现基层版和非基层版两标合一；3、基本药物统一定价、定点生产和统一配送。综合来看，修订后的方案对品牌仿制药企业有利。3、2012 年行政性降价或趋缓药品的行政性降价是 2011 年市场较为关注的政策之一。从目前的政策走势分析，国家立足控制医疗费用支出过快增长，药品的持续降价已成为主流趋势。政府在过去 15 年主导了药品降价 28 次。在 2009 版医保目录出台后，国家发改委已经于 2010 年 12 月重新开始对医保目录品种进行调价，目前正处于新一轮行政降价周期

33、中。2011 年 3 月和 8 月，发改委分别就抗生素、激素等部分品种进行调价，从品种看主要是化学制剂，另有少量生物制品。至今为止发改委 28 次降价中 19 次都涉及了化学制剂，未来这一子行业仍面临最大的降价风险，预计 12 年仍有 2-3 轮降价政策出台。我们认为，“看病贵”不可能仅通过降低生产环节价格来解决，因为药价贵的另外两个重要因素是流通环节加价和高价的外资药、合资药在三级医院占药品总销售额的比例较高（接近 70%）。我们预计未来发改委对药品价格管理的重点将由国内药企扩大到国内药企和外资药企，外资药企的利润将受到挤压，而国内药企的降价压力将相对缓解，利好生产高端专科药的国内企业。虽然

34、对于产品在降价之列的药企来说，短期利润的减少似乎不可避免，但价格调整政策也将加速国内医药产业结构的调整。预计有三类企业将明显受益：一是仿制药企业。数据显示，目前我国所有三甲医院全年药品销售额中，70%以上请务必阅读最后一页的免责条款,3月28日,9月1日,11月9日,行业研究报告为外资药，而外资药多为原研药，享有单独定价的权利。由于降价缩小了原研药与仿制药之间的价格差别，仿制药的机会显现。二是研发型企业。这类企业除了能获得各种优惠补助外，还可以规避降价风险，新药的上市也能带来业绩和估值的双向提升。三是产业升级型企业。在制药企业利润普遍下降的现状下，由原料向制剂产业升级的模式创新成为必然的选择。

35、此外，以出口为主的企业，由于其面向海外市场销售，并不受国内降价的影响。表 5：2011 年药品价格相关政策文件,时间,主要事件,主要内容,降低部分主要用于治疗感染的抗生素、心血管疾 共涉及 162个品种，近 1300个剂型规格。调整后的价格比现行规定价格平均降病和循环系统类药品最高零售价格 低 21%,降低部分激素类、调节内分泌类和神经系统类等药品的最高零售价格发布药品出厂价格调查办法（试行）,共涉及 82个品种、400多个剂型规格，平均降价幅度为 14%对本级定价范围内药品开展的出厂价格调查,12月1日,发布药品差价比规则,明确规定了同种药品不同剂型、规格或包装之比,数据来源：发改委 英大证

36、券研究所整理4、抗生素管理抗菌药物临床应用管理办法正式稿迟迟未出，包括生产厂家、经销商和医院在内产业链上的相关者观望情绪较为浓厚。尽管征求意见稿比之前市场预期略微宽松，但从各省执行力度来看，管理办法从严的可能性依然存在。政策从紧的预期压抑了抗生素的需求，今年前三季度基本上处于去库存的状态，同时由于政策不明朗所造成的终端需求不旺也间接影响到原料药的销售。数据显示，抗生素上半年产量同比仅增长 4.9%，远低于行业平均水平 16.8%。从抗感染药物制剂来看，前 10 大品种有 5 个品种产量同比出现下降，集中体现在喹诺酮类和头孢类药物。随着管理办法正式稿的出台，市场前期对抗生素的悲观情绪或许将得到最

37、后一次释放。对行业的短期影响主要体现在：1）、诸多技术门槛较低的低端抗生素企业面临产品淘汰压力；2）、部分新研发抗生素进入医院难度提高；3）、长期有助于优质龙头企业提高市场占有率。随着政策渐次明朗，市场对抗生素需求的担心将逐渐消除，抗生素价格也将开始进入筑底阶段。我们预计抗生素的品种将会出现分化，头孢一、二代的部分品种将受到市场青睐，部分具有清热解毒品种的中药公司也会从中受益。表 6：2011 年以来的抗生素相关政策梳理,2011.42011.72011.8.32011.11开始2011.7,抗菌药物管理办法第一稿2011年全国抗菌药物临床应用专项整治活动方案抗菌药物管理办法征求意见专项治理活

38、动督导检查2011年全国抗菌药物临床应用专项整治活动方案,卫生部卫生部国务院法制办卫生部卫生部,资料来源：英大证券研究所整理表 7：2011 年已出台及 2012 年将出台的政策请务必阅读最后一页的免责条款,2011年3月1日,2011年8月3日,2011年11月28日,不确定,不确定,行业研究报告,发布时间,政策,具体内容,产生影响,自2011年3月1日起,新建药品生产企业、药品生产企业新建(改药品生产质量管理规范(2010、扩建)车间应符合新版药品GMP的要求。现有药品生产企业将年修订)颁布实施 给予不超过5年的过渡期,并依据产品风险程度,按类别分阶段达到新版药品GMP的要求,大大提高生产

39、企业门槛，有利于促进医药行业资源向优势企业集中，调整医药经济结构，促进产业升级，加快医药产品进入国际市场。利好制药装备业企业,2011年3月28日2011年5月16日,降价措施卫生部发布了抗菌药物临床应用管理办法(征求意见稿)和2011年全国抗菌药物临床应用专项整治活动方案,调整部分抗微生物类和循环系统类药品最高零售价格的通知，调整后的价格比现行规定价格平均降低21%将药品的处方权分配给不同级别的医生，同时限制抗菌药物处方权，将抗菌药物分为非限定使用、限定使用与特殊使用三个级别。其中，非限制使用抗菌主要以基本药物和基本医疗保险的抗菌药物品种为主,直接影响市场对企业盈利与增速的预期长期有助于我国

40、医疗界的合理用药，降低患者耐药性；短期不仅销量将明显下降，行业还将进入洗牌阶段，低端企业将被淘汰，产业结构和产品结构都会加速调整，抗菌药进入严冬,卫生部关于抗菌药物临床应用 再度向公众征求意见稿在实行时间、抗菌药物范围、分级管理管理办法（征求意见稿）公开 目录制定部门、分级管理目录制定范围、监管部门、监管措施征求意见的通知 等方面发生了较大变化,初步预计抗菌药物领域的市场会萎缩 10%，进而影响整个行业的收入增速,2011年8月5日,降价措施,发改委发布关于调整激素、调节内分泌类和神经系统类等药品价格及有关问题的通知，降低部分激素、调节内分泌类和神经系统类等药品最高零售价格,影响很小，所涉及企

41、业多为外资企业，有利于患者降低药物费用支出；对所涉及的相关上市公司影响不大,规划的重点任务中提出要研发一批重大生物技术新产品和技术系统，涉及中药现代化、新型诊断试剂、新型疫苗，针对恶性科技部发布“十二五”生物技术 肿瘤、心脑血管疾病等非感染疾病研制治疗性疫苗和抗体药 规划鼓励企业创新，对于我国生物制药企业创新能力的提发展规划 物，生物医用材料等，并将通过财政支持、加大投入、鼓励产 高起到推动作用学研结合、保护知识产权、鼓励人才引进等措施确保规划目标实现正式颁布试行了 6 年的药品差比价规则，同种药品不同剂,2011年12月1日,药品差比价规则,型和规格的价格应当以代表品为基础，按照规定的差比价

42、关系 一种药品“披多个马甲”逃避价格监管、变相涨价的行为得到控制核定2012年将出台的政策,不确定,药品降价政策,降价政策仍将持续出台，但力度将有所减小,预计部分相关企业和流通领域可能会受影响,生物医药的发展将主要强调用于重大疾病防治的生物技术药物,生物医药“十二五”规划,、新型疫苗、诊断试剂、化学药物等创新型药物品种；中央与地方财政都会给予大力支持,利好创新药企、疫苗、医疗器械、医疗服务等细分领域,抗菌药物临床应用管理办法 市场已有充分预期基本药物目录中原定统一定价的41个品种将缩水至30多个，其,少数相关药企会受管理办法中分类品种的利好，迎来触底反弹,不确定不确定,基药统一定价基本药物目录

43、修订,中抗生素领域涉及的产品包括青霉素、氨苄西林、头孢曲松和 唯低价中标的局面有望得到改观，新的招标体系的重点在于考头孢唑林。卫生部规划财务司有关领导表示，在进行统一定价 评企业的产品质量和服务，利好大品牌、质优价廉的大型药企时，应该充分落实“质量优先、价格合理”的原则预计大幅调整基本药物目录的可能性不大，而是重点解决药品最晚2012 年对基本药物目录进行调整，新的目录应该在品种的 种类不足及配置不合理问题；对于部分高端用药是否进入基本数量、剂型上有所增加；对于基本药物目录的调整，将坚持防 药物目录的争议，我们认为进入国家基本药物目录的可能性不,治必需、安全有效、使用方便、价格合理、中西药并重

44、的原则 大，可能将按照各省的经济和财政情况，选择部分品种进入各省的扩展目录资料来源：英大证券研究所整理四、各子行业投资机会特色原料药专利到期和研发外包的历史性机遇全球仿制药市场在过去的十年中增速是专利药的两倍多，预计 2011 年市场规模将超过 1300 亿美元。IMS 预测未来 5年内仍将保持 10-15%的增速，仿制药在全球药品市场中的比重，已由 2000 年的 7%提高到目前的 15%左右，预计 2015请务必阅读最后一页的免责条款,行业研究报告年将超过 20%。,在专利到期的拉动下，未来几年仍然是特色原料药企业较好的时光。2011-2012 年和 2014-2015 年分别是两个专利到

45、期高峰期。大型跨国药企一方面并购已有研发产品基础的潜力制药公司，直接介入仿制药领域；另一方面倾向于将非核心业务外包给中印等国的制药公司，未来五年内全球外包市场规模增速将突破 20%。中国制药企业正面临着全球仿制药市场大发展和国外药企生产外包、研发外包的历史性机遇。国内在仿制药研发、生产走在前列的企业，有望站在全球产业链的制高点，分享外包市场的大蛋糕。,化学制剂专科用药潜力巨大,化学制剂领域是本轮药价下降中受影响较大的子行业，行业毛利率处于逐季下滑中。2012 年部分大类医保目录的降价以及各省招标降价将继续对行业产生不利影响。因此，我们看好有定价能力的公司，而定价能力主要来源于创新和产品壁垒，优

46、势企业主要有两类：一是定位于高端，并具有持续创新能力的公司。这类公司具有持续创新能力，能不断推出新品种，获得较好的产品定价能力和持续的高毛利率水平，如恒瑞医药（600276）；二是主导产品具有较高的行业壁垒和竞争优势，可以避免招标环节的恶性竞争，如人福医药、恩华药业。,中药中药现代化和产品延伸,在成本压力紧绷了两年多以后，2011 年下半年中药行业终于迎来一段相对轻松的时期，这得益于发改委对中药材价格的监管及由此带来的游资撤离和价格回调。预计 2012 年中药材价格还将进一步回落，这对于中药材企业而言无疑构成利好。同时，国家和地方将建立中药材储备制度以及应急计划，以平抑中药材价格的波动，对于行

47、业的中长期健康发展有着深远的意义。此外，中药产业十二五规划重点支持创新品种、优质原料药材生产基地的建设，明确了中药产业要走现代化的方向。天士力的复方丹参滴丸在美国圆满完成 II 期临床试验并已进入 III 期临床，代表中药现代化、国际化的发展道路。我们看好中药产品的延伸，中药保健品及衍生品是中药行业新的利润增长点。尤其对于资源型企业，由于其资源的不可复制和再生，产品的稀缺性赋予了更大的消费刚性，并具备向高端消费品转化的能力，产品成长的价格驱动因素得以持续，可以为企业带来超额的回报。,医疗器械受益于需求快速扩容,目前我国医疗器械市场规模占医药总市场规模的 14%，与全球医疗器械占医药总市场规模的

48、 42%相比，存在消费结构调整带来的巨大发展空间。医改带动的基层医疗服务体系的建设、设备更新换代将引领医疗器械市场快速增长，而消费升级、人口老龄化、技术创新是行业长期发展的动力。,同时，随着居民生活水平的不断提高和人口老龄化加剧，人们保健康复对医疗器械的刚性需求以及国家对医疗器械技术创新扶持力度的不断加大，家庭医用保健类器械如血压计、制氧机、血糖仪、轮椅等，也面临着广阔的发展空间，预计未来家用保健类医疗市场增速在 25%以上。此外，随着新版 GMP 于 2011 年 3 月实施，对制药企业的生产质量管理和设备硬件都提出了更高的要求，企业设备的更新未来 5 年也处于大发展时期，这给相关医药设备类

49、公司带来了良好的发展机遇。,生物制品行业逐步走出低谷,1、血制品浆站资源稀缺，迎来小景气周期。2006 年对全国浆站的整顿带来投浆量的急速下降，投浆量的急速下降带来了产品的紧缺和价格的上调，2011 年 7 月再度出现了浆站大规模被关闭的状况。贵州大量关闭浆站将使行业投浆,请务必阅读最后一页的免责条款,行业研究报告,量减少 20%，贵州浆站的关闭将使得供需趋紧，血液制品行业将迎来一个新的景气周期。,2、疫苗后甲流时代，增长将恢复。疫苗市场在过去是一个稳定增长的市场，I 类苗的年增长率在 15-20%，II 类苗年增长率在 20-25%。随着医改推进，政府加强基层医疗卫生机构的建设，体现预防为主

50、的方针，未来疫苗的需求增长面临着较好的市场机遇。,3、生物仿制药。2013-2020 年将是全球范围内生物仿制药发展的黄金阶段：其中生长激素、红细胞生成素、粒细胞击落刺激因子在欧洲已经到期，已有仿制药获批；干素、胰岛素即将到期，已有多家企业申报；肿瘤坏死因子受体抑制剂和单抗抗肿瘤药物也有多家企业正在临床前或临床研究。我国生物仿制药同样具备巨大潜力，在审批制度变严后，国内生物制药的含金量大大提升，单抗药物和长效重组蛋白药物在中国最可能出现重磅炸弹。到目前为止我国共批准了 5个抗体药物和 2 个 TNF-受体抗体抑制剂药物，其中中信国健的 TNF-受体抗体抑制剂益赛普和百泰生物的尼妥珠单抗（泰欣生