电气设备能源策略报告.ppt

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1、11-02,11-09,10-11,10-12,11-01,11-03,11-04,11-05,11-06,11-07,11-08,11-10,0%,-20%,-40%,-60%,策略报告电气设备及新能源组2011 年 11 月 19 日行业评级：优异最近 52 周走势：,特高压、智能电网投资提速将带来配用电细分行业机会2012 年年度策略报告摘要：,20%,电气自控设备(申万),上证综合指数,行业大幅调整，最悲观时候已经过去。前三季度电气设备板块整,电机(申万)电源设备(申万),输变电设备(申万),体跌幅达 31.1%，居各板块第一位，大幅度的调整体现了电网投资增速放缓的预期。但我们发现，如

2、果仅看三季度单季度的情况，其跌幅已有相对缓和迹象，处于中等水平，我们认为，随着特高压、智能电网的投资提速，四季度将是较好的布局时期。特高压重新提上日程，先行指标预示着一次设备的拐点临近。目,报告作者：机械制造研究组赵心执业证书编号：S0590210020005联系人：杨春柳电 话：0510-82833217Email：独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。国联证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。,前特高压直流进展较顺利，交流虽仍存在争议，但随着 9

3、 月底发改委核准了淮南-上海的项目，标志着特高压交流将进入快速启动阶段。一次设备价格提升和原材料价格回落，表明最差时期即将过去，建议关注龙头企业特变电工（600089）。随着保障房和农网改造大规模投建，低压电器龙头正泰电器（601877）将受益。智能电网投资将全面提速，用户侧投资占比最大。国网十二五规划将在智能化领域投资 2861.2 亿元，变电、配电和用电三个环节受益最广，但变电相关公司估值较高。用电侧的“智能化”改造投资最大，也是电网五大环节中推广条件最成熟的，电网用电侧信息采集系统相关的细分行业龙头将受益，推荐新联电子（002546），智能电网信息采集系统中的智能电表、采集器、集中器等产

4、品将带动上游电力线载波通信芯片的需求，建议关注东软载波（300183）。电源设备以新能源为主，调整期重在防御。日本核电事故使得核电安全成为重中之重，可关注有潜力完成进口替代的涉及三代核电装备制造企业：自仪股份（600848）、中核科技（000777）、上海电气（601727）。风机大幅跌价将利好风电场公司银星能源（000862），电网脱网事故频发暗示风电接入设备良机，推荐荣信股份（002123）。光伏行业的阶段性调整，建议暂时选择一些进口替代辅料及逆变器的防御性品种：东方电热（300217）、亚玛顿（002623）、阳光电源（300274）。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价

5、值,1.,1.1,1.2,2.,2.1,2.2,2.3,3.,3.1,3.2,3.3,4.,4.1,4.2,4.3,5.,5.1,5.2,2目 录图表目录.3投资逻辑.4电气设备行业回顾.4半年度策略回顾：结构性投资机会是“十二五”期间主旋律.4行业深度调整，最悲观时候或已过去.6特高压、智能电网投资将提速，带来电网投资的结构性机会.7上半年电网建设低于预期，下半年将提速.7特高压重新提上日程，投资有望提速：直流进展顺利，交流正启动.8智能电网将全面铺开，智能变电站和配网受益.10电网端投资策略：输配电是主角.11一次设备拐点临近，毛利率或有提升.11智能电网提速将带动二次设备投资机会.13电

6、机节能和新能源上网将推动电力电子.15电源设备：新能源为主，调整期重在防御.15核能：关注具进口替代潜力的三代核电装备制造.15风电设备的冬天，正是风电场的春天.16光伏行业：阶段性调整加速，关注进口替代辅料及电站类设备.18风险提示.23毛利率下降风险.23各国光伏补贴政策变动风险.23,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,3图表目录图表 1：“十一五”期间电力投资创历史新高.4图表 2：国网预计用电需求增速将放缓.4图表 3：电力体制改革核心内容及主要影响.5图表 4：2011.1.1-2011.9.30 电气设备板块跌幅超过大盘.6图表 5：电气设备行业前三季度跌幅排第

7、一.6图表 6：电气设备行业第三季度跌幅稍有缓和.6图表 7：上半年二次设备收入快速增长，其它板块增速回落.7图表 8：一次设备的归属母公司净利润出现负增长.7图表 9：一次、二次设备毛利率稍有回落.7图表 10：二次设备的费用率在一季度大幅上涨后有明显回落.7图表 11：电网 1-8 月的投资增速低于全年预期.8图表 12：今年 1-8 月 220KV 以上输变电投资下滑.8图表 13：十二五特高压规划图.8图表 14：十二五特高压交流规划的情况.9图表 15：十二五特高压直流规划的情况.9图表 16：国家电网“十二五”电网各环节智能化投资规划.10图表 17：国网第五次招标监控类设备的智能

8、变电站占比.11图表 18：国网第五次招标保护类设备的智能变电站占比.11图表 19：一次设备估值相对合理.11图表 20：变压器的国网招标价走势.12图表 21：变压器的成本构成.12图表 22：铜价开始下调（有色金属:铜:1#）.12图表 23：硅钢价格也在回调（武汉取向硅钢）.12图表 24：2011 年前四批 220KV 变压器市场份额.13图表 25：2011 年前四批 500KV 变压器市场份额.13图表 26：二次设备今年的估值一直保持较高水平.13图表 27：国内智能电网相关上市公司.14图表 28：国网“十二五”电网各环节智能化投资规划.14图表 29：我国核电发展现状以及不

9、同时期的中长期发展规划（单位：万千瓦）.15图表 30：国内风电累计装机量（MW）.16图表 31：国内风电新增装机可能出现负增长（MW）.16图表 32：风机价格持续下跌.17图表 33：风电设备企业毛利率处于低谷.17图表 34：陆上风电场成本构成.17图表 35：风电零部件及整机供应商经营性现金流多为负值.17图表 36：光伏行业供过于求是客观存在.18图表 37：光伏产品价格仍持续下跌.18图表 38：光伏产业链上的大型企业.19图表 39：德国补贴下调政策.20图表 40：光伏产品主要生产设备及辅料的情况.20图表 41：我国光伏市场的发展才刚刚起步.22图表 42：我国最新的上网电

10、价政策.22,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,4投资逻辑电力投资不再处于高速成长期是业内共识，电气设备板块 11 年经历业绩和估值双杀也充分体现了这一情况，延续中期策略的观点，我们认为十二五期间存在结构性投资机会。而随着特高压重新提上日程，一次设备的价格及成本等先行指标表明最悲观时期已经过去，具有一定的防御性机会。从建设进度和投资规模来看，智能电网中变电、配电及用电三个细分领域较好，而智能变电站目前估值相对较高，用电侧的“智能化”改造投资最大，也是电网五大环节中推广条件最成熟的，作为用电侧电网建设中最基础与关键的系统，电网用电侧信息采集系统相关的细分行业龙头将受益，相关的

11、电表和集中器等产品将带动上游电力线载波通信芯片的需求增长。对于电源设备类，核电主要关注具有三代核电设备进口替代概念的公司；风电设备的大幅跌价将有利于风电场相关企业，电网脱网事故频发暗示风电接入设备良机；光伏行业正经历阶段性调整，应寻找具有进口替代的辅料及逆变器等防御性品种。1.电气设备行业回顾1.1 半年度策略回顾：结构性投资机会是“十二五”期间主旋律用电需求趋缓，电力投资已过高速成长期“十一五”期间电力投资总额为 3.1 万亿元，是“十五”期间的 1.1 倍，电源总装机量达 9.6 亿千瓦，规模居世界第二，5 年增速达 86%；220kv 及以上输电线路总长度高达 43 万公里，变电容量达

12、19.6 亿千伏安，5 年增速分别为 170%和 125%，电网规模世界第一。但是由于“十二五”是中国经济转型期，高耗能产业将得到遏制，按国网预计，十二五期间的用电需求增速将将至 5.1%，十三五更是降低至 3.1%，因此，我们中期策略认为，无论是电源设备还是电网设备，高速成长期已经过去，结构性投资机会将是主旋律。,图表 1：“十一五”期间电力投资创历史新高,图表 2：国网预计用电需求增速将放缓,450040003500,电源投资电源投资增速,电网投资电网投资增速,200%150%,3000,25002000150010005000资料来源：中电联、国联证券研究所,100%50%0%-50%,

13、资料来源：国家电网公司绿色发展白皮书、国联证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,电网,主辅,分离,电价,改革,输配,分开,5电力体制改革和供需结构变化将带来确定性投资机会2011 年 6 月，国务院批转发改委关于 2011 年深化经济体制改革重点工作的意见明确指出推进电力体制改革：深入推进电网企业主辅、输配电分离，以及推进农村电力体制改革，这必将给整个行业带来深远影响。另外，我国发电与用电区域的不匹配带来长距离跨区域输电的必要性，城镇化进程及农村居民消费升级带来农网改造的迫切需求。电力体制改革、电力供需结构的变化以及电气设备竞争格局的变化，都将给电气设备行业“十二五

14、”期间的发展提供确定性因素。图表 3：电力体制改革核心内容及主要影响,进 最新动向度快 两大电网的辅业剥离重组为中国电力建设集团有限公司及中国能源建设集团有限公司。目前筹备组正对两家新建集团进行总部选址，预计最迟在 2011 年底前挂牌。此次主辅分离重组方案涉及约 120 多家企业，业务范围包括电力勘察设计和电力建设公司等慢 除了直供电试点，其他相关内容尚无实质性进展。慢 发改委 6 月提出，将在年内推出输配分开试点，且将输配,对行业的主要影响该项工作已经启动。但需要注意的是，本次重组，电网辅业界定中不同于 07 年方案，并没有包括电气设备类资产。意味着两大电网的主业范围将包括电气设备，对整个

15、行业的竞争格局将产生重大影响。农电改革实施目标应该趋向于城乡一致，这将带来农村用电量增加，农网改造升级需求。电价形成机制改革将有效改善发电企业盈利状况，提高现有火电机组利用小时数，降低新增装机需求。输配分开将有效推动配网投资的上升,分开改革由“适时开展”提升为“稳步开展”数据来源：国家电网、国联证券研究所四季度或可迎来配电行业转机由于国网 2010 年开始统一招标平台，导致电气设备产品价格大幅下跌，加上原材料上涨的因素，2010 年第四季度开始，电气设备板行业整体毛利率下调明显，加上市场预期的“十二五”规划投资规模尚未大规模启动，上半年电气设备行业表现为业绩和估值的双杀。但是，一方面，两网“十

16、二五”投资启动点临近，板块风险释放已经比较充分；另一方面，国网从 2010年下半年推广的“次优价中标”政策，有望在四季度见到成效。因此，我们中期策略认为，行业四季度可能出现转机，继续保持这一观点。电源设备风光为重，寻找产业链中的“闪光点”光伏产品二季度开始大幅下调，行业出现阶段性过剩，但上半年的光伏设备仍处在景气周期，因此我们半年度认为应该选择具有进口替代的设备及辅料企业。而经历了大半年的惨淡之后，光伏设备企业的新增订单大幅降低，整个市场的需求仍有增速，对于仍未完全实现国产的辅料企业来说，仍然有一个进口替代的机会。风电行业也是进入整合期，低价风机反而带来风电场,请务必阅读正文之后的免责条款部分

17、,发现价值,实现价值,食品饮料,采掘,金融服务,综合,黑色金属,纺织服装,房地产,轻工制造,化工,家用电器,餐饮旅游,公用事业,建筑建材,农林牧渔,交运设备,商业贸易,电气自控设备,信息服务,交通运输,有色金属,医药生物,信息设备,机械设备,电机,电子,电气设备,输变电设备,电源设备,SW食品饮料,SW餐饮旅游,SW信息服务,SW纺织服装,SW轻工制造,SW医药生物,SW采掘,SW电气自控设备,SW农林牧渔,SW信息设备,SW金融服务,SW商业贸易,SW综合,SW化工,SW电子,SW电气设备,SW电机,SW公用事业,SW输变电设备,SW交通运输,SW有色金属,SW机械设备,SW电源设备,SW房

18、地产,SW交运设备,SW家用电器,SW黑色金属,SW建筑建材,6及接入设备的投资机会。1.2 行业深度调整，最悲观时候或已过去上半年经历了业绩和估值的双杀后，第三季度电气设备板块仍然维持下跌，跑输大盘，前三季度电气设备板块整体跌幅达31.1%，居各板块第一位，其中电源设备、输变电设备跌幅都超过30%。但是我们发现，如果仅看三季度单季度的情况，电气设备板块的跌幅已经有相对缓和的迹象，跌幅在各板块中处于中等水平，电气自控板块单季跌幅11.2%，排第八位，已经有所缓和，但是电源设备仍然有较大幅度下跌，这样符合我们中期的观点，“十一五”期间的电源投资已基本完成，十二五期间不会有大的突破。,图表 4：2

19、011.1.1-2011.9.30 电气设备板块跌幅超过大盘,图表 5：电气设备行业前三季度跌幅排第一,20%,电气设备（申万）,上证综合指数,0%-20%-40%,电机（申万）输变电设备（申万）,电源设备（申万）电气自控设备（申万）,5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%,11-01-60%,11-02 11-03,11-04,11-05,11-06,11-07,11-08,11-09,-35%-40%,资料来源：wind、国联证券研究所,资料来源：wind、国联证券研究所图表 6：电气设备行业第三季度跌幅稍有缓和0%-5%-10%-15%-20%-25%数据来源：wind、

20、国联证券研究所电气设备板块 11 年上半年总体营业收入约 1593 亿，同比增速为 14.17%，较 10 年的增速有较大幅度下调；一次设备公司归属母公司净利润甚至出现同比下降。主要原因包括：一方面，由于国家电网 2010 年底开始全面推进招标平台的上移，导致了电气设备产品竞争激烈，加上主要原材料的价格上半年大幅上涨，因此 11 年上半年整体毛利率都出现大幅下滑。另一方面，在特高,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,55,70,50,30,7压和智能电网投资进展低于预期的进展缓慢，常规输变电设备投资增速放缓。,图表 7：上半年二次设备收入快速增长，其它板块增速回落,图表 8：

21、一次设备的归属母公司净利润出现负增长,SW电气设备SW电气自控设备SW输变电设备,SW电机SW电源设备,SW电气设备SW电源设备,SW电机SW输变电设备,SW电气自控设备,35301015,-10,2008,2009,2010,2011H1,-5,2008,2009,2010,2011H1,-30,资料来源：wind、国联证券研究所图表 9：一次、二次设备毛利率稍有回落40,资料来源：wind、国联证券研究所图表 10：二次设备的费用率在一季度大幅上涨后有明显回落30,SW电气设备SW电源设备,SW电机SW输变电设备,SW电气自控设备,SW电气设备SW电气自控设备,SW电机SW电源设备,201

22、0,2010,SW输变电设备,0,0,2009,2010Q1,2010Q2,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2009,2010Q1,2010Q2,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,资料来源：wind、国联证券研究所,资料来源：wind、国联证券研究所2.特高压、智能电网投资将提速，带来电网投资的结构性机会2.1 上半年电网建设低于预期，下半年将提速延续中期的观点，“十一五”期间看主干网，“十二五”重在输配网，目前主干网设施已基本完善，但配网相对比较薄弱。根据中电联的统计，今年1-8 月期间，电网基本建设投资累计完成 1841 亿元，同比增长 8.7

23、%，低于全年 11.5%的增速预期；基建新增 220kv 及以上变电设备容量同比下降 14.5%。我们可以看出，前八个月的电网投资增速慢于预期，从而导致电气设备板块上半年经历了业绩和估值的双杀，但是我们认为，前三季度电气设备板块的大幅调整已充分体现了电气设备行业整体投资增速下滑及特高压智能电网进展低于预期的情况，随着特高压建设被重新提上日程，智能电网试点完成，明年将全面铺开，第四季度到明年初电网投资将开始提速，可以做好提前的,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,8投资布局。,图表 11：电网 1-8 月的投资增速低于全年预期,图表 12：今年 1-8 月 220kv 以上输变

24、电投资下滑,50004000,11.5%,2010,2011,300002500020000,新增220KV及以上变电设备容量（万千伏,50%40%30%,300020001000,8.7%,15000100005000,20%10%0%-10%,0,0,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,-20%,全年投资额资料来源：中电联 国联证券研究所,1-8月投资额,资料来源：中电联 国联证券研究所,（1-8）,2.2 特高压重新提上日程，投资有望提速：直流进展顺利，交流正启动由于特高压具备输电能力大、网损小等优点，国家电网公司规划，在“十二五”期间将投资约2.55万

25、亿元用于电网建设，其中5千亿用于特高压电网线路的投资，将建成“三纵三横一环网”特高压交流骨干网架和11项特高压直流输电工程，其中交流特高压投资额约为3300亿，占2/3左右。特高压交流网包括：锡盟、蒙西、张北、陕北能源基地，通过“三纵”向华北、华东、华中地区送电；北部煤电、西南的水电，通过“三横”向华北、华中和长三角环网送电。图表 13：十二五特高压规划图数据来源：国家电网 国联证券研究所从目前进展来看，特高压直流因其结构简单、造价低等特点，进展顺利，已经完工的特高压直流输电工程包括：云南-广东、向家坝-上海、锦屏-,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,9苏南800千伏特高压

26、直流，国网的溪洛渡-浙西、哈密-郑州的项目也获得发改委批准。我国第一条特高压交流示范工程，晋东南-荆门特高压交流输电工程已经完成验收，虽然特高压交流的发展目前仍存在争议，但随着9月底发改委核准了淮南-上海的特高压交流项目，无论线路长度、投资还是输电容量，都是晋东南-荆门示范工程的两倍以上，标志着特高压交流工程将重新被提上日程，进入快速启动阶段。图表 14：十二五特高压交流规划的情况,主网架,1000kv 特高压交流工程,变电站,长度,锡盟南京,锡盟、北京东、天津南、济南、1550km徐州、南京,三纵,张北南昌,张北、北京西、石家庄、豫北、1800km驻马店、武汉、南昌,蒙西长沙蒙西潍坊,蒙西、

27、晋中、长沙,900km900km,三横,晋中徐州雅安皖南,雅安、乐山、重庆、长寿、万,700km2100km,县、皖南数据来源：国家电网 国联证券研究所图表 15：十二五特高压直流规划的情况,直流线路,电压等级,投运时间,长度(KM),预计投资,额（亿元）,锦屏苏南洛溪渡浙江哈密-河南宁东-浙江蒙西-江西呼盟-山东酒泉-江苏锡盟-无锡准东-河南蒙古-山东哈密-山东合计,800kV800kV800kV800kV800kV800kV800kV800kV800kV800kV800kV800kV,20122013201420122015201420152016201520152016,21001688

28、24001700160016002450170028001450270022188,2141942301951891892301952451802402301,数据来源：国家电网 国联证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,102.3 智能电网将全面铺开，智能变电站和配网受益“智能电网”的概念是2009年5月由国家电网提出，覆盖从发电到用电和调度的6个环节的全面智能化，规划是分三步走战略：2009-2010年规划时点；2011-2015大规模建设；2020基本完成。原计划“十二五”期间建成5000座智能变电站，现在改为6100座。按照国家电网公司2010年9月出台的国

29、家电网公司“十二五”电网智能化规划，国网将在智能化领域的投资2861.2亿元，包括发电、输电、变电、配电、用电以及调度自动化等，从建设进度和投资规模来看，变电、配电及用电三个细分领域较好，其中，用电“智能化”将投资782.1亿，占总投资的27.3%，是投资最大也是最成熟的环节。图表 16：国家电网“十二五”电网各环节智能化投资规划,亿元,通信信息,810.5,28%,发电,40.5,2%,输电,90.6,3%变电,674.3,24%用电,782.1,27%调度,166.3,6%,配电,296.9,10%数据来源：国家电网 国联证券研究所智能变电站作为智能电网建设中的核心内容之一，也是实现风能、

30、太阳能等新能源接入电网的重要支撑。由于技术和规范尚未统一，某些智能化设备尚不成熟，所以智能电网建设整体发展低于预期，今年上半年只完成了原计划2010年完成的前两批试点共74座智能变电站招标。但从国网2011年第五次招标的数据可以看出，智能监控设备和智能保护设备的变电站数量分别为78、103个，均比上次有所提高，表明了智能变电站建设将加快。而且今年9月底，国家电网公司领导在2011年智能电网国际论坛上表示，“十二五”期间国家电网将建成110kv及以上的智能变电站6100座，这将明显促进智能变压器、电子传感器、智能电子控制系统等产业的发展。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,2

31、002-01-04,2002-04-30,2002-08-16,2002-12-06,2003-03-28,2003-07-18,2003-10-31,2004-02-20,2004-06-11,2004-09-24,2005-01-07,2005-04-29,2005-08-19,2005-12-09,2006-03-31,2006-07-21,2006-11-10,2007-03-02,2007-06-15,2007-09-28,2008-01-18,2008-04-30,2008-08-15,2008-12-05,2009-03-27,2009-07-10,2009-10-23,2010

32、-02-05,2010-05-28,2010-09-10,2010-12-24,2011-04-08,2011-07-22,80,11,图表 17：国网第五次招标监控类设备的智能变电站占比,图表 18：国网第五次招标保护类设备的智能变电站占比,120%,普通变电站,智能变电站,120%,普通变电站,智能变电站,100%80%,0%,3%,15%,21%,33%,100%80%,10%,4%,15%,13%,22%,60%40%20%0%,60%40%20%0%,2011#1,2011#2,2011#3,2011#4,2011#5,2011#1,2011#2,2011#3,2011#4,2011

33、#5,资料来源：国家电网 国联证券研究所,资料来源：国家电网 国联证券研究所3.电网端投资策略：输配电是主角3.1 一次设备拐点临近，毛利率或有提升一次设备绝对估值相对合理，相对于 a 股的估值溢价率仍处高位。从估值角度来看，一次设备估值的历史均值为 42.5 倍，目前估值已处于相对合理的水平；由于去年下半年，在特高压概念的带动下，相对 a 股的溢价率达到历史新高，今年以来开始回落，目前仍处于较高水平。图表 19：一次设备估值相对合理,90,6,一次设备历史估值一次设备估值均值,A股历史估值相对溢价率（次轴）,5.5,706050403020100,相对溢价率均值（次轴）,54.543.532

34、.521.51,数据来源：wind 国联证券研究所价格、成本等先行指标表明了一次设备板块可能处业绩拐点，建议具有防御性的投资品种。上半年，由于需求增速放缓、价格下跌、成本高企等原因，一次设备板块经历了大幅调整，板块经历最差时刻，但随着国网 10 年第四批招标采用次优价竞标规则后，价格开始稳定，从最新招标的情况可以看到，一次设备的两大主设备：变压器和高压开关价格已经有明显提高，以变,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,12压器为例，价格比最低点上涨了 30%左右，关键原材料铜价从 9 月份开始下调，这些先行指标或许表面最差时期即将过去，随着即将到来的特高压投资加速，一次设备龙头

35、企业将受益，具备了一定的防御性投资价值。,图表 20：变压器的国网招标价走势,图表 21：变压器的成本构成,80.0070.00,220kV变压器,550kV变压器,钢板,6%,绝版制版,4%其它,11%,取向硅钢片,24%,60.0050.0040.00,30.0020.0010.000.00,#1#2#3#4#5#6#7#8#1#2#3#4#5#6#7#8#1#2#3#4#5#6#1#2#3#4,铜线,23%,变压器油及配套件,32%,2008,2009,2010,2011,资料来源：国家电网 国联证券研究所图表 22：铜价开始下调（有色金属:铜:1#）75,00070,00065,000

36、60,00055,00050,000资料来源：中国统计局 国联证券研究所,资料来源：国家电网 国联证券研究所图表 23：硅钢价格也在回调（武汉取向硅钢）230002200021000200001900018000170001600015000资料来源：中国统计局 国联证券研究所,短期内的总招标量和价格未明显好转，应关注能够争取大量订单的龙头公司。一次设备企业最大的客户来自国家电网，从国网今年招标的情况来看，截止目前已完成前四批的招标工作，第五批正在启动。一次设备前四批招标金额总计 94 亿元，其中 220kv 变压器招标规模同比大幅增长，前四批共完成招标 66876MVA，规模同比增长 30.

37、52%，220kv 及以上 GIS 招标 1016 间隔，同比增长 43.71%；断路器 1001 台，同比下降 13.11%，我们认为，一次设备短期内的总招标量和价格仍未明显好转，应关注能够争取大量订单的龙头公司，推荐特变电工（600089）。另外，随着保障房建设和农网改造进入大规模建设期，低压电器行业将长期景气，推荐正泰电器（601877）。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,2002-01-04,2002-04-30,2002-08-16,2002-12-06,2003-03-28,2003-07-18,2003-10-31,2004-02-20,2004-06-11

38、,2004-09-24,2005-01-07,2005-04-29,2005-08-19,2005-12-09,2006-03-31,2006-07-21,2006-11-10,2007-03-02,2007-06-15,2007-09-28,2008-01-18,2008-04-30,2008-08-15,2008-12-05,2009-03-27,2009-07-10,2009-10-23,2010-02-05,2010-05-28,2010-09-10,2010-12-24,2011-04-08,2011-07-22,13,图表 24：2011 年前四批 220kv 变压器市场份额,图表

39、 25：2011 年前四批 500kv 变压器市场份额,特变电工21%,上海阿海珐,14%,上海电气阿尔斯通,10%,特变电工,41%,常州东芝,18%,其它55%,天威保变10%,中国西电14%,天威保变,中国西电,13%,4%,资料来源：国家电网、国联证券研究所,资料来源：国家电网、国联证券研究所3.2 智能电网提速将带动二次设备投资机会二次设备板块估值处于相对高点。从二次设备板块历史估值的比较来看，行业历史估值整体维持在60-65倍，绝对值远高于A股均值，因此我们采用相对于A股市场的估值溢价率来衡量目前的板块位臵。板块估值溢价率的历史均值约为2.9倍，自09年初开始，板块相对溢价率开始高

40、企，至10年底达到最高水平，这与智能电网概念的提出有较大关系，而今年以来估值溢价率有所回调，但仍然处于较高水平。因此我们建议关注一些估值相对低的二次设备品种.图表 26：二次设备今年的估值一直保持较高水平,120,6,10080,二次设备历史估值二次设备估值均值相对溢价率均值（次轴）,A股历史估值相对溢价率（次轴）,5.554.5,4,6040200,3.532.521.51,数据来源：wind、国联证券研究所变电设备个股将受益智能电网，但估值已相对合理。在国网逐步将110kv变电站纳入招标范围，且智能变电投资逐渐加速的背景下，国网2011年前四批二次设备总招标金额为12.4亿元，达到09年的

41、2.21倍。但是，由于智能变电站的建设尚未大规模启动，前四批220kv及以上的保护类、自动化类变电站分,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,。,。,14别完成招标138套和3339套，较去年同期下滑29.53%和26.5%。而第五次招标中，保护类数量为103个，占比达22%，明显高于前期，四季度到明年初，智能变电站建设将有可能加快。作为明显领跑智能电网的二次设备龙头，国电南瑞（600406）和四方股份（601126）将受益，但目前公司估值相对合理。图表 27：国内智能电网相关上市公司,序列第一梯队第二梯队,公司国电南瑞国电南自许继电气四方股份积成电子东方电子长园集团金智科技海

42、德控制科远股份荣信股份思源电气中元华电理工监测,优势高端交流电网调度、继电保护控制；大型电厂及工业控制自动化、变电站自动化电网/电厂保护及自动化、变电站自动化；铁路/水电自动化直流保护；中端变电站自动化；配网产品中端厂网自动化；继电保护及变电站自动化中低端电网保护控制/变电站自动化中低端电网保护控制/变电站自动化；电子自动化电网保护控制（深圳南瑞并表）电力自动化；变电站自动化用户端系统集成热工自动化；电厂信息化无功补偿；余热余压节能发电系统；高压软启动装臵无功补偿；电网继电保护控制电网保护控制器件；电力故障滤波分析设备监测系统；电网生产调度,数据来源：公开资料、国联证券研究所用户侧信息采集系统

43、细分行业将面临高增长。我国用电侧的“智能化”改造已经率先展开，也是电网五大环节中推广条件最成熟的，“十二五”期间用电智能化将投资782.1亿，占总投资的27.3%。作为智能电网建设中最基础与关键的系统，电网用电侧信息采集系统相关的细分行业龙头将受益，推荐新联电子（002546）对应地，智能电网信息采集系统中的智能电表、采集器、集中器等产品未来巨大的市场空间，同时带动上游电力线载波通信芯片的需求增长，建议关注东软载波（300183）图表 28：国网“十二五”电网各环节智能化投资规划,单位：亿元,发电,40.5,2%,输电,90.6,3%,变电,674.3,24%,通信信息,810.5,28%用电

44、,782.1,27%,配电,296.9,10%调度,166.3,6%数据来源：国家电网 国联证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,153.3 电机节能和新能源上网将推动电力电子电力电子技术是指使用电力电子器件对电能进行变换和控制的技术，从而使其更加合理、高效。一方面，目前电力电子围绕新能源上网进行，在风电和光伏上网过程中，风电变流器和光伏逆变器对电力接入电网起到重要作用，我们将在后文的电源设备中详细分析。另一方面，通过加装变频器改变供电频率调节电机转速，可大大提高电机的运行效率，实现节能 30%左右，目前我国的中低压变频器国产化水平较低，该业务将存在较好的进口替代机

45、遇，推荐相关公司：合康变频和恒顺电气。4.电源设备：新能源为主，调整期重在防御4.1 核能：关注具进口替代潜力的三代核电装备制造审批暂停，“十二五”无明显利好我国目前在运转的核电机组有 14 台，装机容量 1100 万千瓦，在建 3200万千瓦左右。预计到 2015 年投产约 4000 万千瓦，已达到 07 年核电中长期发展规划中提出的目标。另外，日本福岛核事故发生后，国务院发布了“国四条”，要求核电发展要把安全放在第一位，决定在核安全规划批准前暂停审批核电项目（包括开展前期工作的项目）。原先“积极发展”方针下“8600万千瓦+4800 万千瓦”的中长期目标也很有可能下调至“7000 万千瓦+

46、3000万千瓦”。因此，十二五期间核电审批将很有可能大幅减缓，以便为后续核电产业的健康发展提供保障。图表 29：我国核电发展现状以及不同时期的中长期发展规划（单位：万千瓦）,1600014000120001000080006000,投产,在建4800,3000,40002000,3200,18004000,8600,7000,7500,0,1100,目前,07年,核事故前,核事故后,15%非石化能源目,标数据来源：公开资料 国联证券研究所上马三代核电技术，有待十三五爆发受到核事故的影响，核电发展方向上也产生了重大变化。据消息称即将出台的核电安全规划中指出，未来新上核电项目要按照国际先进标准设,

47、请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,16计下一代核电站，在核电技术设备上要全面引进包括 AP1000（美国西屋公司独创先进非能动压水堆）和 EPR（法国阿海珐公司研发欧洲压水堆）在内的第三代核电技术。目前在建的项目中将会有 4 台 AP1000 机组（三门 2 台、海阳 2 台）和 2 台 EPR 机组（台山）于十二五期间投产。其中，三门一号机组作为我国首个三代核电自主依托项目，将给国内装备制造业提供一个消化掌握三代核电工程设计和设备制造技术的契机。目前，安全隐患和装备技术受制于人是制约核电发展的两大重要因素。发改委曾于去年 4 月表示，到 2020 年核电在一次能源中占比要

48、达到 2.5%，装机规模要达到 7500 万千瓦左右。在既定目标下，核电仍将是我国非石化能源的重要组成部分，预计解决了三代技术的消化吸收问题后，十三五期间将会出现核电建设高峰。可关注涉及三代核电装备制造或有潜力完成进口替代的相关上市公司：自仪股份（600848）（仪控设备）、中核科技（000777）（核级阀）、上海电气（601727）（核岛、常规岛）。4.2 风电设备的冬天，正是风电场的春天4.2.1 国内市场面临负增长，行业同质化竞争加剧我国的风电装机经过 2006-2010 年连续高增长后，行业于 2011 年面临负增长。预计今年全年新增风电装机容量 1600 万千瓦，较 2010 年减少

49、 15%。产能方面预计将提升至 3000 万千瓦，接近需求的两倍。从短期的风电“十二五”规划来看，情况更不容乐观。国家能源局计划 2015 年完成的风电累计装机容量为 1 亿千瓦，而 2010 年国内累计装机容量已达 4473 万千瓦。这表明未来五年间年均装机只有 1105 万千瓦，和 2010 年相比降幅达 41.6%。,图表 30：国内风电累计装机量（mw）,图表 31：国内风电新增装机可能出现负增长（mw）,700006000050000,累计装机,累计装机增速,140%120%100%,2000015000,新增装机,新增装机增速,180%130%,400003000020000100

50、000资料来源：中国风能理事会、国联证券研究所,80%60%40%20%0%,1000050000资料来源：中国风能理事会、国联证券研究所,80%30%-20%,产能过剩导致行业同质化竞争将加剧，风电零部件及整机价格持续下跌，目前最低中标价格已低于 3500 元/千瓦。加之原材料成本和人工成本的大幅增加，产品毛利率随之下滑。面对紧缩的信贷政策和不断延长的协议付款时间，风机制造商面临巨大的经营压力，规模较小、成本控制能力较差的企业将面临淘汰。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,发现价值,实现价值,7,17,图表 32：风机价格持续下跌,图表 33：风电设备企业毛利率处于低谷,风机均价(百万/kw