1月趋势判断策略：经济温和复苏五项法预判+1.51%0107.ppt

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1、,策略研究 月度趋势判断策略,1 月趋势判断策略,五项法模型预测（%）,经济温和复苏，五项法预判+1.51%1 月 4 日,201301201212,上证综指4.01,模型预测1.511.06,分析师：袁季（首席分析师）,研究助理：张佳（博士，策略研究员）电话：010-51236149,201211201210201209,-2.731.45-2.09,-1.951.54-0.22,执业编号：A1310512070007投资要点：,Email：zhangj_,注：采用平均日收盘价作为涨跌计算标准,与大众不同的观点：我们的模型显示，基本面、流动性、海外因素以及估值对 12 月上证综指的影响权重分

2、别为 39.70%、23.97%、13.59%和 22.75%。基于上月基本面持续回暖，估值触底反弹，我们预计 1 月上证综指将小幅上涨 1.51%。12 月我们的模型预测上证综指将上涨 1.06%，而指数实际上涨 4.01%。引发 A 股涨幅超模型预期的重要因素主要由反转的情绪驱动。我们认为 11 月份银行间市场流动性“外冷内热”主要源于机构延续了四季度对债券投资偏好；外汇占款的“意外”下降主要源于银监会 9 月份正式下发关于进一步规范同业代付业务管理的通知后，海外代付作为企业延迟付汇的重要通道受阻，企业被迫加大当期购汇力度，推动了全口径金融机构外汇占款的减少。而并非人民币贬值预期引起的资本

3、外流。风险提示：需要警惕市场供给压力增加和 PMI 指数回落引起的下行风险。敬请参阅最后一页重要声明第 1 页 共 19 页,相关报告广证恒生自上而下趋势策略体系介绍五项法-2012 年 11 月 2日12 月趋势判断策略五项法预判+1%，12 月有弱反弹机会12 月趋势再判断策略：确认 12 月弱反弹趋势感谢实习生曾省强（北京师范大学应用统计硕士）的研究支持证券研究报告,月度趋势判断策略,目,录,1、上月回顾：上涨力度超出模型预期.52、经济温和复苏，1 月预测上证综指上涨 1.51%.63、对 12 月指数预测偏离的反思.114、11 月流动性“外冷内热”与外汇占款意外下降之谜.135、警

4、惕下行风险.17,敬请参阅最后一页重要声明,第 2 页 共 19 页,证券研究报告,月度趋势判断策略图 表 目 录图表 1：2012 年以来我们的模型判断成功率较高.5图表 2：2009 以来我们策略的累计超额收益高达 131%.5图表 3：12 月指数预测基准：基本面和估值因素解释力高达 62.45%.6图表 4：PMI 连续攀升.7图表 5：12 月工业增加值同上月持平.7图表 6：CPI 小幅回升.8图表 7：PPI 负区间继续收窄.8图表 8：M1 同比较 11 月回升.8图表 9：12 月银行间市场资金价格上行.8图表 10：美元走势平稳.9图表 11：国际油价小幅上升.9图表 12

5、：A 股估值走势：12 月触底反弹.9图表 13：分结构 A 股估值走势：12 月触底反弹.10图表 14：2012 年 QFII 投资额度审批明显加快.11图表 15：2012 年获 QFII 资格的机构超前三年总和.11图表 16：从沪深两市新增开户数来看，市场情绪走出近期低点.12图表 17：10、11 月贷款+表外业务增长有限，银行的资金很有可能向债券配臵（亿元）.13图表 18：中长期贷款占比下降，银行负债端久期缩短，资金周转率提高.14图表 19：理财产品收益率走高，抬升银行表外业务成本.14图表 20：四季度以来债市不错，而股市表现低迷，“跷跷板”效应将资金引向银行间市场 14图

6、表 21：月贸易顺差和 FDI 无异常且人民币升值预期犹在，但外汇占款急速下降，“热钱”真的流出中国？.15图表 22：新规出台以后，保证金余额有所下降（9 月除外）.16图表 23：从央行金融机构外汇信贷收支表来看，更容易发现新规对同业代付的影响（亿美元）.16图表 24：维稳期间，IPO 几近停滞.17图表 25：12 月解禁市值开始“热身”.17图表 26：解禁高峰在明年一季度.17,敬请参阅最后一页重要声明,第 3 页 共 19 页,证券研究报告,月度趋势判断策略图表 27：新订单指数助推 12 月汇丰 PMI 创新高.18图表 28：12 月中采 PMI 生产与原材料库存指数走低.1

7、8,敬请参阅最后一页重要声明,第 4 页 共 19 页,证券研究报告,月度趋势判断策略1、上月回顾：上涨力度超出模型预期12 月我们的模型给出的预测是上涨 1.06%，而以日均收盘价衡量上证综指对比 11 月上涨4.01%，模型对上证综指方向判断正确，但上涨力度超出模型预期。图表 1：2012 年以来我们的模型判断成功率较高,6%,5.14%,4.01%4%,2%,0.06%,1.90%0.76%,0.09%,1.35%0.21%,1.45%,1.54%,1.06%,0%,-2%,-1.21%,-1.14%,-0.40%,-0.95%,-0.70%,-0.20%,-1.25%,-4%,-2.5

8、1%,-2.09%,-2.73%,-6%,-4.13%,-4.44%,-4.98%,Jan-12,Feb-12,Mar-12,Apr-12,May-12,Jun-12,Jul-12,Aug-12,Sep-12,Oct-12,Nov-12,Dec-12,实际涨跌,预测涨跌,资料来源：广证恒生图表 2：2009 以来我们策略的累计超额收益高达 131%1.61.41.210.80.60.40.20,组合累计收益,组合累计超额收益,资料来源：广证恒生,敬请参阅最后一页重要声明,第 5 页 共 19 页,证券研究报告,12,月度趋势判断策略2、经济温和复苏，1 月预测上证综指上涨 1.51%我们的模型

9、显示，基本面、流动性、海外因素以及估值对 12 月上证综指的影响权重分别为 39.70%、23.97%、13.59%和 22.75%。基于上月基本面持续回暖，估值触底反弹，我们预计 1 月上证综指将小幅上涨 1.51%。图表 3：12 月指数预测基准：基本面和估值因素解释力高达 62.45%110%90%70%50%30%10%-10%,Jan-12,Feb-12 Mar-12 Apr-12 May-12 Jun-12,Jul-12,Aug-12 Sep-12,Oct-12 Nov-12 Dec-12,Jan-13,基本面,流动性,国际经济,估值,资料来源：广证恒生在 12 月召开的中央经济工

10、作会议上，提出了 2013 年经济工作总体要求和主要任务。会议定下了稳中求进的工作总基调，以提高经济增长质量和效益为中心，实施积极的财政政策和稳健的货币政策，同时积极稳妥推进城镇化，提高人民生活水平。自 9 月以来，经济增长的月度数据转好并渐成趋势，只要不以一叶障目就可看到，目前的运行态势依然平稳，而中央经济工作会议的召开，继续提振经济回暖信心。经济增长：中采 PMI 与上月持平，12 月份读数显示为 50.6，连续三个月站在荣枯分水岭上，汇丰 PMI 保持小幅攀升势头，截至 12 月已连续 5 个月上升，创下 19 个月以来的新高，数值显示为 51.5，超出初值 50.9。从工业增加值来看，

11、WIND 一致预期显示 12 月工业增加值与上月持平。通货膨胀：11 月 CPI 同比上涨 2.0%，12 月 CPI 同比增幅很有可能继续保持在 2.5%以下，维持低通胀的趋势未变，小幅回升的 CPI 不会制约经济基本面的回暖。12 月的 PPI 有望延续前两个月的趋势，负区间将进一步收窄。流动性：12 月 M2 增速一致预期 14.2%，同上月持平，M1 增速有望达到 6.4%。岁末年初资金成本上升压力较大，月 27 日银行间同业拆借 7 天利率急升至两个月来的高点 4.28%。最近三个月，由于政策“维稳”需要，IPO 几乎停滞，仅 10 月有一家，募集资金 0.39 亿元，而目前共有近千

12、家企业排队上市，随着 IPO 的恢复，股票市场面临着较大的供给压力，从解禁市值来看，13 年 1 季度面临着一定的限售股解禁压力。,敬请参阅最后一页重要声明,第 6 页 共 19 页,证券研究报告,2005-01,2005-07,2006-01,2006-07,2007-01,2007-07,2008-01,2008-07,2009-01,2009-07,2010-01,2010-07,2011-01,2011-07,2012-01,2012-07,12,月度趋势判断策略海外因素：12 月 12 日美国宣布推出的第四轮量化宽松政策 QE4，以进一步刺激经济复苏，但海外市场反应平淡。美国东部时间

13、 1 月 2 日“财政悬崖”解决方案终于通过，这符合市场预期，但短期内仍然会给投资者带来积极情绪，同时，针对削减财政支出计划，解决方案仅提出推迟 2 个月执行，而在 12 月 31 日美国已触及 16.4 万亿美元的债务上限，如果不上调债务上限，这将导致美国的债务违约，对美国信用评级带来负面影响。可以想象得到的是债务上限终将被提高，但是期间的谈判过程将在未来给美国经济带来不确定性。估值：月 A 股估值触底反弹，在经济基本面回暖和投资者情绪改善的推动下大幅上行。,图表 4：PMI 连续攀升60.0055.0050.0045.0040.0035.00,PMI,汇丰PMI,图表 5：12 月工业增加

14、值同上月持平12.0011.5011.0010.5010.009.509.008.508.00,敬请参阅最后一页重要声明,资料来源：Wind，广证恒生第 7 页 共 19 页,资料来源：Wind，广证恒生证券研究报告,月度趋势判断策略,图表 6：CPI 小幅回升5.004.504.003.503.002.502.001.501.000.500.00资料来源：Wind，广证恒生图表 8：M1 同比较 11 月回升,图表 7：PPI 负区间继续收窄1.000.500.00-0.50-1.00-1.50-2.00-2.50-3.00-3.50-4.00资料来源：Wind，广证恒生图表 9：12 月银

15、行间市场资金价格上行,1514.51413.51312.512,M2,M1(右),8.07.06.05.04.03.0,98765432,银行间同业拆借加权利率:7天,敬请参阅最后一页重要声明,资料来源：Wind，广证恒生第 8 页 共 19 页,资料来源：Wind，广证恒生证券研究报告,2010-06-01,2010-08-01,2010-10-01,2010-12-01,2011-02-01,2011-04-01,2011-06-01,2011-08-01,2011-10-01,2011-12-01,2012-02-01,2012-04-01,2012-06-01,2012-08-01,2

16、012-10-01,2012-12-01,月度趋势判断策略,图表 10：美元走势平稳82828181,图表 11：国际油价小幅上升130120110100,809080,797978,807060,美元指数,布伦特原油,WTI原油,资料来源：Wind，广证恒生图表 12：A 股估值走势：12 月触底反弹1413.51312.51211.51110.5109.59全部A股敬请参阅最后一页重要声明,沪深300,资料来源：Wind，广证恒生资料来源：Wind，广证恒生证券研究报告,第 9 页 共 19 页,月度趋势判断策略图表 13：分结构 A 股估值走势：12 月触底反弹,302928272625

17、242322,39373533312927,2221201918171615,中小企业板,创业板,全部A股(剔除银行),全部A股(剔除石油石化),资料来源：Wind，广证恒生,敬请参阅最后一页重要声明,第 10 页 共 19 页,证券研究报告,“,12,月度趋势判断策略3、对 12 月指数预测偏离的反思12 月 A 股市场触底反弹，上证综指在 4 日创下 1949 点的市场新低后一路上扬，四周分别创下 4.12%、4.31%、0.12%、3.71%的涨幅，截止 12 月最后一个交易日，月涨幅达 14.60%，行情上涨至今，已超出市场普遍预期。原来我们预计的“小级别反弹”已被超越，次中级行情的启

18、动时间提早触发。我们认为此轮超预期的上涨主要是由情绪驱动，一根阳线改变情绪，两根阳线改变预期，三根阳线改变理念”，情绪的翻转在各个方面的基本因素短期没有发生重大变化的情况下，推动并迅速放大一些积极因素，引发强烈的逼空行情。我们认为，上涨（市场）改变了情绪，而情绪改变了许多人的预期和理念，长阳更是如此。所以，通常来说，市场总是呈现越跌越悲观，越涨越乐观的现象。QFII 助推情绪反转。2012 年，国家监管部门大力发展 QFII、RQFII 等机构投资者，截至 11 月 30 日，外管局累计批复 360.43 亿美元的 QFII 额度，月 14 日外管局放开主权基金、央行等机构投资额度上限。同时，

19、监管部门加快了 QFII 的审批速度，2012 年全年获批 QFII资格的机构超过前三年的总和。RQFII 自去年试点后，在今年快速发展，近期投资额度扩容到 2700 亿元。QFII 的进入，不仅能完善中国证券市场投资结构，给国内带来了价值投资等成熟市场的投资理念，而且对于市场流动性的改善和投资者信心的恢复是有积极意义的。中国证监会下属的投资者保护局近期披露，今年 8 月以来，QFII 账户的建仓速度明显加快，仅10 月份一个月，QFII 针对沪深 300 成分股中沪市股票净买入额是今年前 7 个月净买入总额的40 倍多。目前 A 股市场的估值处于历史地位，QFII 的这些投资动作，反应了对

20、A 股市场的投资价值认可，给 A 股市场带来了流动性支持，同时在中国经济企稳预期和连续几个月好转的经济数据支持下，QFII 的乐观情绪带动了投资者，随着 12 月初的大幅上涨，投资者对市场信心逐渐恢复，情绪的反转推动并迅速放大一些积极因素，引发强烈的逼空行情，带来了12 月的长阳。,图表 14：2012 年 QFII 投资额度审批明显加快160140120,图表 15：2012 年获 QFII 资格的机构超前三年总和706050,10040803060,40200,20100,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2003,2004

21、,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,敬请参阅最后一页重要声明,资料来源：Wind，广证恒生第 11 页 共 19 页,资料来源：Wind，广证恒生证券研究报告,2010-04-09,2010-05-09,2010-06-09,2010-07-09,2010-08-09,2010-09-09,2010-10-09,2010-11-09,2010-12-09,2011-01-09,2011-02-09,2011-03-09,2011-04-09,2011-05-09,2011-06-09,2011-07-09,2011-08-09,2011-09-09

22、,2011-10-09,2011-11-09,2011-12-09,2012-01-09,2012-02-09,2012-03-09,2012-04-09,2012-05-09,2012-06-09,2012-07-09,2012-08-09,2012-09-09,2012-10-09,2012-11-09,2012-12-09,月度趋势判断策略从新增开户数看，投资者情绪有所改善。每周沪深两市的新开户数，是市场情绪一个较好的反映指标。从 12 月的新增股票开户数来看，市场情绪较为积极，走出近期低点。而新增基金开户数在 12 月第一周冲破 10 万开户数大关，为 2012 年的新高，更显示了投资

23、者情绪的反转。图表 16：从沪深两市新增开户数来看，市场情绪走出近期低点,6000005000004000003000002000001000000敬请参阅最后一页重要声明,新增股票账户数,新增基金开户数（右）,120000100000800006000040000200000资料来源：Wind，广证恒生证券研究报告,第 12 页 共 19 页,月度趋势判断策略4、11 月流动性“外冷内热”与外汇占款意外下降之谜近期我们与机构投资者交流，发现目前大家对 11 月宏观流动性与实体流动性的“外冷内热”，以及外汇占款的“意外”下降感到不惑。我们通过研究发现：11 月的流动性“外冷内热”主要源于机构延

24、续了四季度对债券投资偏好1、从 9 月份以来的社会融资总量情况来看，银行贷款和表外业务的增长有限，这表明银行的“闲钱”转向债券是大概率事件；图表 17：10、11 月贷款+表外业务增长有限，银行的资金很有可能向债券配臵（亿元）20000180001600014000120001000080006000400020000,2012-01,2012-02,2012-03,2012-04,2012-05,2012-06,2012-07,2012-08,2012-09,2012-10,2012-11,新增贷款+表外业务,其他融资,资料来源：Wind,广证恒生2、从银行的贷款结构来看，中长期贷款的占比明

25、显下降，这固然与实体中大型企业投资需求减弱有关，但同时与央行调控思路转变有关。央行目前不降准不降息，仅靠公开市场的正/逆回购操作来维持一种紧平衡状态，由于正/逆回购期限较短，银行放中长期贷款的动力也减弱，因此整个银行负债端久期缩短，资金周转得到改善，这也是银行最近手中“闲钱”较多、银行间市场流动性较为宽裕的一个重要原因；3、银行理财产品预期收益率逐渐走高，抬升了银行表外业务成本，这也是银行表外业务量减少，资金转向债券市场的一个佐证；4、进入四季度，中国经济复苏势头得到确认，债市回暖，同时股票市场表现低迷，基金和保险机构风险偏好下降，股市债市之间的“跷跷板”效应使得资金涌入银行间的债券市场（并且

26、从资金流向来看，主要流向国债，而信用债资金吸引力较差，这也是机构投资者风险偏好下降的一个佐证）。,敬请参阅最后一页重要声明,第 13 页 共 19 页,证券研究报告,2012-12-16,2012-12-09,2012-12-02,2012-11-25,2012-11-18,2012-11-11,2012-11-04,2012-10-28,2012-10-21,2012-10-14,2012-10-07,2012-09-30,2012-09-23,2012-09-16,2012-09-09,2012-09-02,2012-08-26,2012-08-19,2012-08-12,2012-08-

27、05,2012-07-29,2012-07-22,2012-07-15,2012-07-08,2012-07-01,2012-01-31,2012-02-14,2012-02-28,2012-03-13,2012-03-27,2012-04-11,2012-04-25,2012-05-10,2012-05-24,2012-06-07,2012-06-21,2012-07-06,2012-07-20,2012-08-03,2012-08-17,2012-08-31,2012-09-14,2012-09-28,2012-10-18,2012-11-01,2012-11-15,2012-11-29,

28、2012-12-13,月度趋势判断策略图表 18：中长期贷款占比下降，银行负债端久期缩短，资金周转率提高120001000080006000400020000,中长期贷款,短期贷款+票据融资,资料来源：Wind,广证恒生,图表 19：理财产品收益率走高，抬升银行表外业务成本,图表 20：四季度以来债市不错，而股市表现低迷，“跷跷板”效应将资金引向银行间市场,54.94.84.74.64.54.44.34.24.14,2500240023002200210020001900,147146145144143142141,理财产品预期年收益率（3个月）,理财产品预期年收益率（6个月）,上证综合指数,

29、中债综合指数,敬请参阅最后一页重要声明,资料来源：Wind，广证恒生第 14 页 共 19 页,资料来源：Wind，广证恒生证券研究报告,月度趋势判断策略2013 年流动性展望：贷款平稳发展，表外业务和直接融资将迎来高速发展。2012 年中央经济工作会议指出：明年将实施稳健的货币政策。要适当扩大社会融资总规模，保持贷款适度增加，保持人民币汇率基本稳定，切实降低实体经济发展的融资成本。社会融资总量自 2011 年开始公布以来，其成为中国监管层着力打造的金融宏观调控新指标。目前争议较大的影子银行，即银行理财和信托理财等资产管理业务都已经纳入社会融资总量的统计口径中。今年 4 月以来，尽管监管层鼓励

30、银行放贷，但贷款规模（尤其是代表投资需求的中长期贷款）却并未因此异动。在央行没有降息降准的情况下，经济却在三季度以后逐步企稳，显示来自表外和直接融资的支持正在发挥作用。对于降低融资成本，利率自由化是大方向。在目前难以短时间内放开存贷款利率的情况下，央行会使用“另类的”利率自由化来降低社会融资成本。即：通过逆回购利率的变化来引导市场利率水平，进而影响表外融资和债券融资这些市场化程度很高的资金价格。相比于降息，逆回购可以实现更为“精确”的调控，同时不会向社会传递太强烈的货币放松信号。11 月外汇占款下降另有隐情。中国 11 月贸易及 FDI 顺差合计约 279 亿美元，未见有资本流出明显迹象，但外

31、汇占款却负增长 736 亿元人民币，粗略计算后相当有逾 2400 亿元“外逃”。这是否意味着海外资金对中国突然看空？中国是不是在未来会面临极大的资金“外逃”压力？图表 21：11 月贸易顺差和 FDI 无异常且人民币升值预期犹在，但外汇占款急速下降，“热钱”真的流出中国？,800,0.5,6000400,2000,-0.5-1,-200-1.5-400,-600,-2,2012-01,2012-02,2012-03,2012-04,2012-05,2012-06,2012-07,2012-08,2012-09,2012-10,2012-11,外汇占款增量,FDI,贸易顺差,热钱,人民币升值预期

32、（%,右轴）,资料来源：Wind,广证恒生我们认为，11 月外汇占款下降另有隐情。在中国基本面逐渐好转的前提下，11 月外汇占款出现异常变化主要有是由于银行海外代付规模下降，企业当期购汇需求上升，导致外汇占款减少。在银监会 9 月份正式下发关于进一步规范同业代付业务管理的通知后，海外代付作为企业延迟付汇的重要通道受阻，企业被迫加大当期购汇力度，推动了全口径金融机构外汇占款的减少。,敬请参阅最后一页重要声明,第 15 页 共 19 页,证券研究报告,月度趋势判断策略以往企业支付款项时，要么是当期购汇付汇，要么是存人民币贷美元，同时做一笔远期购汇锁定成本。在这种代付业务中，国内委托银行因为表面上只

33、提供了中间服务没有提供融资而不需要纳入资产负债表，可以“节省”银行的贷款额度。但银监会出台新规之后，海外代付将会占用银行的信贷额度，因此其规模明显下降。从央行金融机构外汇信贷收支表也可以验证海外代付业务的起落，保证金存款从 2011 年年初的不足 100 亿美元增加到当年末的 206.72 亿美元，到 8 月份新规前夕高峰达到 877 亿美元，但之后就开始缓慢回落。海外代付规模的下降，使得企业当期购汇需求上升，外汇占款自然也就下降了。图表 22：新规出台以后，保证金余额有所下降（9 月除外）,40003000,3,386.14,2,184.33 2,201.94,2,570.43,2000,1

34、,748.92,1,870.05,1,488.25,1,557.10,1000,259.73,861.65,293.25,681.54,397.21,0,-260.94,-47.96,-45.21,-1000-2000,-849.10,-606.71,-1,025.93-1,449.32,-667.75,-1,231.08,保证金余额变化资料来源：Wind,广证恒生图表 23：从央行金融机构外汇信贷收支表来看，更容易发现新规对同业代付的影响（亿美元）,900800,789.59,855.95,877.56,868.23,829.10,776.98,728.03,700600500400,421

35、.47,548.12,649.79,300200,290.32,2012-01,2012-02,2012-03,2012-04,2012-05,2012-06,2012-07,2012-08,2012-09,2012-10,2012-11,保证金存款余额,敬请参阅最后一页重要声明,第 16 页 共 19 页,证券研究报告,月度趋势判断策略资料来源：Wind,广证恒生5、警惕下行风险尽管模型对 1 月的指数走势观点偏正面，但一些模型并没有涵盖的微观因素着实构成了指数下行的潜在风险。市场供给构成下行风险。我们维持上一个月的判断，构成下行风险的主要是市场供给问题。前一段时间由于“维稳”需求，一方面市

36、场 IPO 节奏放缓，另一方面限售股解禁也被延后。虽然已有政策鼓励通过三板市场等手段来分流 IPO 压力，但是就目前来说，IPO“堰塞湖”困境还没有有效的解决方法，IPO 节奏迟早要恢复，限售股解禁狂潮也将袭来（预计在明年一季度达到高峰，12 月只是“热身”而已）。强烈的股票供给冲击会给目前 A 股市场带来负面影响。A 股市场需要一定时间来适应和消化这种供给节奏变化带来的市场冲击。,图表 24：维稳期间，IPO 几近停滞200,图表 25：12 月解禁市值开始“热身”900,180,166.07,172.25,800,1601401201008060,151.01,128.76,92.49,1

37、23.95,67.60 65.07,700600500400,40200,27.47,0.39 0.00 0.00,3002001000,首发募集资金(亿元),2012-9-30,2012-10-30,2012-11-30,2012-12-30,资料来源：Wind，广证恒生图表 26：解禁高峰在明年一季度10009008007006005004003002001000,资料来源：Wind，广证恒生,2012-9-2,2012-10-2,2012-11-2,2012-12-2,2013-1-2,2013-2-2,2013-3-2,2013-4-2,本期开始流通市值合计(亿元),敬请参阅最后一页重

38、要声明,第 17 页 共 19 页,证券研究报告,2005-11,2006-05,2006-11,2007-05,2007-11,2008-05,2008-11,2009-05,2009-11,2010-05,2010-11,2011-05,2011-11,2012-05,2012-11,2005-01,2005-07,2006-01,2006-07,2007-01,2007-07,2008-01,2008-07,2009-01,2009-07,2010-01,2010-07,2011-01,2011-07,2012-01,2012-07,月度趋势判断策略资料来源：Wind，广证恒生PMI 指

39、数连续攀升中的隐忧。12 月汇丰 PMI 创下 19 个月以来的新高，但是可以看到，12 月 PMI 指数的上涨主要来源于其分项新订单的增加，同时，中采 PMI 分项显示，在 12 月生产分项和原材料库存分项均出现了下降，我们认为由西方圣诞节带来了新订单增加，进而引领 PMI 指数上涨，掩盖了企业对节日临近后新增订单的不乐观而导致产出分项下降而带来的负面效应，同时，原材料库存也显示了企业对未来生产意向不强，因此圣诞节后，在新出口订单有回落风险的情况下，我们要警惕未来制造业景气是否能持续。,图表 27：新订单指数助推 12 月汇丰 PMI 创新高65.0060.0055.0050.0045.00

40、40.0035.00,图表 28：12 月中采 PMI 生产与原材料库存指数走低65.0060.0055.0050.0045.0040.0035.00,汇丰PMI,汇丰PMI:新订单,PMI:生产,PMI:原材料库存,敬请参阅最后一页重要声明,资料来源：Wind，广证恒生第 18 页 共 19 页,资料来源：Wind，广证恒生证券研究报告,地,电,中,回,月度趋势判断策略广证恒生：址：广州市天河区珠江西路 5 号广州国际金融中心 63 楼话：020-88836132，020-88836133,邮,编：510623,股票评级标准：强烈推荐：6 个月内相对强于市场表现 15%以上；谨慎推荐：6 个

41、月内相对强于市场表现 5%15%；性：6 个月内相对市场表现在-5%5%之间波动；避：6 个月内相对弱于市场表现 5%以上。分析师承诺：本报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰、准确地反映了作者的研究观点。在作者所知情的范围内，公司与所评价或推荐的证券不存在利害关系。重要声明及风险提示：我公司具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供广州广证恒生证券投资咨询有限公司的客户使用。本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证该信息未经任何更新，也不保证我公司做出的任何建议不会发生任何变更。在任

42、何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保。我公司已根据法律法规要求与控股股东（广州证券有限责任公司）各部门及分支机构之间建立合理必要的信息隔离墙制度，有效隔离内幕信息和敏感信息。在此前提下，投资者阅读本报告时，我公司及其关联机构可能已经持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，或者可能正在为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。法律法规政策许可的情况下，我公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。我公司的关联机构或个人可能在本报告公开前已经通过其他渠道独立使用或了解其中的信息。本报告版权归广州广证恒生证券投资咨询有限公司所有。未获得广州广证恒生证券投资咨询有限公司事先书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“广州广证恒生证券投资咨询有限公司”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。市场有风险，投资需谨慎。,敬请参阅最后一页重要声明,第 19 页 共 19 页,证券研究报告,